Sector Report July 13, 2018 China construction machinery sector Kelly Zou Analyst (852) Wong Chi Man Head of Rese

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1 行业报告 2018 年 7 月 13 日 中国建筑机械行业 预期 18 年上半年业绩强劲 ; 近几周股价调整后下行空间有限 上半年工程机械销售增长强劲 根据中国工程机械工业协会数据,6 月中国挖掘机销量同比增长 58.8% 至 14,188 台, 创下过往的 6 月销售新高 累计而言, 今年上半年的总销量同比增长 60.6%, 继续超出市场预期 其他工程机械板块, 如起重机和混凝土机械应会有更高的销量增长, 因为与挖掘机板块相比, 它们处于复苏的后周期 工程机械销售在 18 年上半年强劲增长主要是由于 :1) 采矿和房地产建设活动复苏 ;2) 更严格的环保管制产生了置换需求 工程机械的销售增长是受到强劲的采矿和房地产开工以及置换需求支撑 随着矿业公司的盈利能力提升和财务状况转好, 采矿活动有所增加 首五个月房地产新开工面积同比增加 10.8% 中美贸易战对建筑机械公司增长的影响有限 工程机械销售明显增长, 是受到强劲的采矿活动 房地产建筑活动以及替代需求所支撑 美国的贸易战对建筑机械的销售增长影响有限 中国工程机械出口主要集中在发展水平较低的国家, 如东盟 中东 南美和非洲 因此, 它们的海外销售较不受到美国加征关税所影响 此外, 一带一路 倡议为这些公司创造了更多的海外增长机会 中国 2018 年上半年的挖掘机出口量增长超过一倍, 同比增长 110.5% 18 年上半年业绩有望使市场上调共识盈利预测 上半年的盈利可能再次超出市场预期, 这可能会引起市场对工程机械行业的关注 盈利带来惊喜的主因是经营杠杆改善 平均售价上涨和利润率扩张 强劲的需求以及更严格的环保管制都推动了产品升级, 并有助改善工程机械公司的产品组合 2017 年强劲的销售和盈利复苏使得建筑机械公司能加强其资产负债表, 因此有关进一步资产减值对 2018 年盈利构成的不明朗已基本消除 随着盈利能力提高和资产周转率提升, 我们预计工程机械公司的净资产收益率将在 2018 年进一步提高 邹敏 分析员 (852) kellyzou@chinastock.com.hk 流动性紧缩和市场对美国贸易战的担忧导致行业遭到超卖 尽管年初至今的销售增长强劲, 但工程机械板块的股价随大盘下跌 ( 图 1 和图 2) 部分原因是市场对 2018 年经济增长前景感到担忧 考虑到流动性紧缩以及市场对美国贸易战的担忧, 我们认为该行业处于超卖状态 但正如我们于上文所指, 美国的贸易战对建筑机械行业的影响有限 2018 年, 销售增长和利润率扩张应会支持强劲的盈利增长 对于 A 股, 我们认为柳工 ( CH) 较 A 股同业吸引, 另外相对龙工 (3339 HK), 我们较看好中联重科 (1157 HK) 在大幅波动的市况中, 柳工的股价坚挺, 年初至今上涨 15% 在其 A 股同业中, 预计柳工 2018 年盈利增长最快, 但该股份仍较同业折让 ( 图 3) 从盈利增长的角度来看, 相对龙工, 我们较看好中联重科 根据市场共识预测, 中联重科的核心盈利将在 2018 年同比增长 6, 而市场普遍预计龙工将在 2018 年实现 30. 的同比盈利增长 所以基于市盈增长率, 中联重科仍较龙工折让 王志文 研究部主管 (852) cmwong@chinastock.com.hk 1

2 Sector Report July 13, 2018 China construction machinery sector Kelly Zou Analyst (852) Wong Chi Man Head of Research (852) Strong 1H18 results were expected; share price correction in recent weeks provides downside protection Construction machinery sales growth in 1H18 remained steady. According to CCMA (China Construction Machinery Association) data, China excavator sales volume in June rose 58.8% YoY to 14,188 units, hitting a historical high for sales in June. Total sales volume in 1H18 grew 60.6% YoY. The sales volume growth in 1H18 continued to beat market expectations, even with the high base last year (sales growth of 44.9% YoY in 2017). Other construction machinery segments, like truck cranes and concrete machinery, should enjoy even higher sales volume growth, since they are in a late-cycle recovery compared to the excavator segment. The strong construction machinery sales growth in 1H18 was led mainly by 1) recovering mining and property construction activity, and 2) replacement demand, because of tougher environmental regulations. With improving profitability and a stronger financial position, the mining companies increased mining activity. New project starts in the property sector in 5M18 rose 10.8% YoY. US trade war should have limited impact on construction machinery companies growth. The strong construction machinery sales growth is supported by strong mining and property construction activity and replacement demand. The US trade war should have limited impact on the sales growth of construction machinery. China construction machinery exports go mainly to less developed countries, such as ASEAN, the Middle East, South America and Africa. So their overseas sales will be less impacted by US tariff hikes. Moreover, the Belt and Road Initiative has created more overseas growth opportunities for these companies. China s excavator export volume in 1H18 more than doubled, rising 110.5% YoY. 1H18 earnings should provide upside potential to consensus earnings estimates. 1H18 earnings are likely to exceed market expectations again, which might attract market attention to the construction machinery sector. The positive surprise will come mainly from both ASP hikes and margin expansion due to improving operating leverage. Strong demand, along with tougher government environmental regulations, has pushed product upgrades and helped improve the product mix for construction machinery companies. The strong sales and earnings recovery in 2017 enabled construction machinery companies to strengthen their balance sheet, so the overhang from further asset impairment to their earnings in 2018E has been largely removed. With improving profitability and enhanced asset turnover, we expect construction machinery companies to further improve their ROE in 2018E. Sector oversold due to liquidity tightening and market fears related to the US trade war. Despite strong sales growth CYTD, share prices in the construction machinery sector fell along with the overall market (Fig 1 and 2). Part of the reason was market concern about the deteriorating economic growth outlook in 2018E. We think the sector is oversold, given the liquidity tightening and market fears about the US trade war. But as we pointed out, the US trade war should have limited impact on the construction machinery sector. The strong earnings growth in 2018E should be well supported by both sales growth and margin expansion. For A-shares, we prefer Liugong ( CH) to its A- share peers and prefer Zoomlion (1157 HK) to Lonking (3339 HK). Liugong s share price has stood firm amid huge market volatility, rising 15% CYTD. Among its A-share peers, Liugong is expected to have the fastest earnings growth in 2018E, but it is still trading at a discount to its peers (Fig 3). From the earnings growth perspective, we prefer Zoomlion to Lonking. Consensus expects Zoomlion s core earnings to grow c6 YoY in 2018E, while consensus expects Lonking to deliver 30. YoY earnings growth in 2018E. So based on PEG, Zoomlion is still trading at a discount to Lonking. 2

3 Figure 1: H-share construction machinery company share performance Figure 2: A-share construction machinery company share performance 25% 2 15% 5% -5% - -15% -2 Lonking Zoomlion HSI Index 3 25% 2 15% 5% -5% - -15% -2-25% Sany Zoomlion XCMG Liugong Hengli SHSZ300 Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Source: Bloomberg, CGIS Research Source: Bloomberg, CGIS Research Figure 3: Construction machinery company comp Ticker Mkt cap Price PER EPS growth PEG P/Bk US$ m (lc) E 2019E E 2019E 2018E E 2019E E 2019E E 2019E H-share construction machinery companies Zoomlion 1157 HK 4, na % % % 3.7% 3.7% 4.6% Lonking 3339 HK 1, % % % 3.7% 4.1% 13.3% 15.8% 17.2% ZMJ 564 HK 1, % 124.6% % 2.8% 2.8% 2.7% 5.8% 5.5% Sany International 631 HK 1, na 137.5% 18.4% % 1.5% 3.9% 8.6% 9.4% A-share construction machinery companies Zoomlion CH 4, na 12.8% 13.3% % 2.6% 3.7% % Sany Heavy CH 9, % 88.3% % 2.3% 2.8% 8.1% 13.9% 15.9% XCMG CH 4, % 87.1% % 1.7% 4.6% 7.7% 8.3% Liugong CH 1, % 120.9% % 3.5% 4.4% 3.5% 7.3% 9. Hengli CH 2, % 74.7% 31.3% % 0.9% 1.3% % 18.3% Overseas construction machinery companies Caterpillar CAT US 81, % 57.4% 9.8% % 2.3% 2.4% % Deere&Co DE US 45, % 58.8% 23.7% % 1.8% 1.9% % 26.8% Texex TEX US 3, % 114.4% 27.8% % 0.9% 0.9% 8.9% 18.2% 19.6% Komatsu 6301 JP 26,857 3, % 25.4% 11.8% % 3.3% 3.7% 11.8% 13.6% 13.6% Hitachi 6501 JP 33, % 5.1% % 2.3% 2.5% 11.1% 11.6% 11. Volvo VOLVB SS 34, % 22.3% 4.8% % 19.3% 20.4% 19.8% Source: Bloomberg, CGIS Research, Note: based on closing prices on July Dividend yield ROE 3

4 Figure 4: China excavator sales volume in (unit) 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 Jan Feb Mar Apr May June July Aug Sep Oct Nov Dec Sources: CCMA, CGIS Research Figure 5: Leading construction machinery companies overseas sales as % of total sales ratio in % % 2 23% 22% 15% 11% 5% Sany Hengli Liugong XCMG Zoomlion Lonking Sources: Company data, CGIS Research 4

5 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Figure 6: Construction company PBR band Zoomlion-H share Dec-10 Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-15 Dec-16 Dec-17 Lonking Sany 1 XCMG Liugong Hengli Source: Bloomberg, CGIS Research 5

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