目录 1 新产品放量 + 主要老产品恢复增长, 带动公司内生增长明显加速公司在研储备较为丰富, 技术引进产品市场空间广阔自主在研管线较丰富, 上市后将进一步拓展产品线技术引进产品市场空间广阔, 有望诞生重磅品种... 8 研究源于数据 2 研究

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井层尹
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内生增长显著加速, 在研管线值得期待方正证券研究所证券研究报告恩华药业 (002262) 医药生物行业公司研究公司跟踪报告 2018.06.

c 历史表现 : 近期, 我们对恩华药业样本医院数据进行了跟踪, 对公司技术引进的主要产品情况进行了深度跟踪, 梳理了公司在研管线进展情况公司新产品增长加速带动公司内生增长明显加快, 同时, 公司后续在研管线较为丰富, 技术引进产品市场空间较广阔, 上市后均有成为重磅产品的潜力立足当下, 公司新产品增长加速同时主要老产品恢复增长, 带动公司内生增长明显加快样本医院数据显示,

1 内生增长显著加速, 在研管线值得期待方正证券研究所证券研究报告恩华药业 (002262) 医药生物行业公司研究公司跟踪报告 / 强烈推荐 ( 维持 ) 分析师 : 周小刚执业证书编号 : S TEL: zhouxiaogang@foundersc 联系人 : 李东升 TEL: lidongsheng@foundersc.c 历史表现 : 近期, 我们对恩华药业样本医院数据进行了跟踪, 对公司技术引进的主要产品情况进行了深度跟踪, 梳理了公司在研管线进展情况公司新产品增长加速带动公司内生增长明显加快, 同时, 公司后续在研管线较为丰富, 技术引进产品市场空间较广阔, 上市后均有成为重磅产品的潜力立足当下, 公司新产品增长加速同时主要老产品恢复增长, 带动公司内生增长明显加快样本医院数据显示, 公司一季度收入增速加速到 37%, 同比环比均显著增快, 主要由于新产品加速放量, 同时主要老产品恢复增长, 预计在新产品中标省份快速增长以及新版医保目录调整收益情况下, 新产品有望维持高增长, 老产品主要在销售精力适当倾斜以及销售分线改革, 学术推广更加精细化, 预计内生增长加速有望维持数据来源 :wind 方正证券研究所相关研究员工激励有望加速公司业绩释放业绩符合预期, 潜力品种维持高速增长态势引入在研长效抗精神病药物, 强化公司在研产品管线请务必阅读最后特别声明与免责条款着眼长远, 公司在研储备较为丰富, 技术引进产品市场空间广阔目前, 公司储备普瑞巴林鲁拉西酮奥氮平地佐辛等潜力大品种, 创新药如 DP-VPA, 盐酸埃他卡林, 瑞马唑仑, 齐洛那平进展较为顺利技术引进产品市场空间广阔, 进展较快, 上市后有望成为重磅产品投资评级与估值我们预计公司年销售收入分别为亿元亿元亿元, 同比分别增长 15% 18% 18%; 归母净利润分别为 5.08 亿元 6.52 亿元 8.36 亿元, 同比分别增长 29% 28% 28%; 公司年 EPS 分别为 0.50 元 0.65 元 0.83 元对应年 PE 分别为为 36X,28X 和 22X, 维持强烈推荐评级风险提示 : 新品种放量不及预期 ; 新产品研发不及预期盈利预测 : 单位 / 百万 E 2019E 2020E 营业总收入 (+/-)(%) 净利润 (+/-)(%) EPS( 元 ) P/E 数据来源 :Wind, 方正证券研究所研究源于数据 1 研究创造价值

2 目录 1 新产品放量 + 主要老产品恢复增长, 带动公司内生增长明显加速公司在研储备较为丰富, 技术引进产品市场空间广阔自主在研管线较丰富, 上市后将进一步拓展产品线技术引进产品市场空间广阔, 有望诞生重磅品种... 8 研究源于数据 2 研究创造价值

3 图表目录图表 1: 2017 年 Q1 开始公司工业销售收入逐季加速且 2018Q1 业绩加速明显... 4 图表 2: 新产品放量 + 主要老产品恢复增长推动公司业绩加速... 4 图表 3: 普瑞巴林样本医院销售金额增长较快... 5 图表 4: 普瑞巴林样本医院竞争格局... 5 图表 5: 奥氮平样本医院销售金额增长平稳... 6 图表 6: 奥氮平样本医院竞争格局... 6 图表 7: 地佐辛样本医院销售快速增长... 7 图表 8: 公司在研管线... 8 图表 9: TRV130 比吗啡副作用更少... 9 图表 10: 临床实验证实 TRV130 具有良好的安全性和有效性图表 11: 强生长效棕榈酸帕利哌酮产品快速成为 25 亿美元重磅产品图表 12: 强生长效帕利哌酮制剂治疗后精神病复发率显著下降图表 13: 目前处于临床阶段的主要长效制剂及生产厂家图表 14: 目前已获批上市的阿立哌唑长效制剂图表 15: NuvOx Pharma 在研管线图表 16: NVX-408 临床前研究效果显著图表 17: Mapi 公司重点在研产品图表 18: Mapi 公司仿制药在研管线图表 19: DP-VPA 作用机理图表 20: DP-VPA 临床实验结果与安慰剂有显著差异研究源于数据 3 研究创造价值

4 1 新产品放量 + 主要老产品恢复增长, 带动公司内生增长明显加速根据样本医院数据, 公司工业内生增长加速明显,2018Q1 公司样本医院整体销售同比增长 37%, 同比环比均显著加速主要由于新产品加速放量, 同时主要老产品恢复增长, 预计在新产品中标省份快速增长以及新版医保目录调整收益情况下, 新产品有望维持高增长, 老产品主要在销售精力适当倾斜以及销售分线改革, 学术推广更加精细化, 预计内生增长加速有望维持图表 1: 2017 年 Q1 开始公司工业销售收入逐季加速且 2018Q1 业绩加速明显销售额 ( 百万元 ) 增速 % 22.11% 20.58% 18.67% 16.37% 13.55% 26.86%26.74% 40% 36.64% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所图表 2: 新产品放量 + 主要老产品恢复增长推动公司业绩加速销售额 : 元 2018Q1 增速 2017Q1 增速 2016Q1 增速 2015Q1 咪达唑仑 % % % 依托咪酯 % % % 右美托咪定 % % % 加巴喷丁 % % % 度洛西汀 % % % 丁螺环酮 % % % 氟马西尼 % % % 利培酮 % % % 氯硝西泮 % % % 齐拉西酮 % % % 瑞芬太尼 % % % 6934 资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所其中, 右美托咪定, 度洛西汀持续维持较高增速增长, 特别是右美托咪定, 基数逐步变大, 增长加速, 主要与中标省份快速增长以及医保目录调整有关同时, 主要老产品如咪达唑仑和依托咪酯等品种出现增速加快趋势, 主要跟公司销售重点适当向老产品倾斜及销售分线改革有关, 预计内生增长趋势有望维持研究源于数据 4 研究创造价值

5 2 公司在研储备较为丰富, 技术引进产品市场空间广阔 2.1 自主在研管线较丰富, 上市后将进一步拓展产品线在产品研发方面, 公司 17 年投入科研经费 1.16 亿元, 取得较为显著的研发成果, 公司在研科研项目 50 多项, 一类新药 DP-VPA 及片剂临床进展顺利 ; 创新药物有 6 个一类新药处在临床前研究阶段, 其中精神障碍用药 4 个, 麻醉及辅助用药 2 个 ;8 个项目申报临床或生产并获得受理目前, 公司储备普瑞巴林奥氮平鲁拉西酮盐酸羟考酮地佐辛等潜力产品, 有望于近几年陆续获批普瑞巴林 : 该产品适应症广泛,FDA 先后批准用于治疗糖尿病性神经痛和带状疱疹神经痛, 成人局部发作性癫痫, 肌纤维痛和脊髓损伤所致神经痛,FDA 批准的产品剂型包括片剂及缓释剂型该产品由辉瑞原研, 化合物专利到期时间为 2018 年, 由于适应症广泛且作为神经疼痛一线用药, 该药物在美国销售增速较快, 销售峰值达到 52 亿美元国内目前仅有原研辉瑞及重庆赛维药业产品获批, 样本医院数据显示, 辉瑞占据 75% 市场份额, 同时普瑞巴林产品整体增长较快, 显示良好的成长性,2018 第一季度增速加速至 42%, 预计在国内糖尿病患者众多, 以及新进乙类医保目录情况下, 该药物仍然具有较大的市场潜力该产品目前竞争格局较好, 但潜在竞争较为激烈, 公司普通片剂处于报生产状态, 同时为差异化竞争, 公司积极开发普瑞巴林缓释剂型, 提高该药物服用的顺应性和依从性, 获批后将有望增强公司在该产品的竞争力, 获得更大市场份额图表 3: 普瑞巴林样本医院销售金额增长较快图表 4: 普瑞巴林样本医院竞争格局资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所奥氮平 : 该产品是首个获准用于精神分裂症长期治疗的非典型抗精神病药物, 同时是第一个获准用于治疗急性双相躁狂症的非典型抗精神病药物, 临床用于控制妄想幻觉冷漠敌意猜疑社交障碍等病症的疗效显著奥氮平于 1996 年在美国获批上市,1998 年获研究源于数据 5 研究创造价值

得 CFDA 批准, 目前是抗精神分裂症的临床一线治疗药物根据样本医院数据, 国内奥氮平终端市场约 30 亿, 增速稳定在 5%-10% 区间, 目前竞争格局较好, 豪森市场份额超过 60% 潜在竞争厂家较多, 公司精神类药物销售渠道完善, 有望挤占部分外资市场份额图表 5: 奥氮平样本医院销售金额增长平稳图表 6: 奥氮平样本医院竞争格局资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所

如心外科, 胸外科, 骨科及其他外科 ), 是一种 μ κ 双重受体激动剂 ( 吗啡, 芬太尼家族氢吗啡酮为单一 μ 受体激动剂 ), 镇痛效果全面且强效, 具有起效迅速, 镇痛持久的优势 (2-3 分钟起效, 持续镇痛 4 小时 ), 药物耐受性良好, 恶心呕吐等副作用显著低于吗啡, 属于疼痛治疗指南常用镇痛药物市场空间较大, 竞争格局良好样本医院数据显示 2017

6 得 CFDA 批准, 目前是抗精神分裂症的临床一线治疗药物根据样本医院数据, 国内奥氮平终端市场约 30 亿, 增速稳定在 5%-10% 区间, 目前竞争格局较好, 豪森市场份额超过 60% 潜在竞争厂家较多, 公司精神类药物销售渠道完善, 有望挤占部分外资市场份额图表 5: 奥氮平样本医院销售金额增长平稳图表 6: 奥氮平样本医院竞争格局资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所鲁拉西酮 : 该产品为非典型抗精神病药物, 最大的优势在于长期服用副作用较少, 同时不会引起患者体重变化和代谢异常该药物已在美国, 加拿大和欧洲获批,2015 年全球销售额达到 9 亿美元, 国内尚无产品获批, 竞争格局较好, 是潜在的重磅产品盐酸羟考酮 : 盐酸羟考酮临床优势显著, 是疼痛治疗指南常用药物临床用于术后中至重度疼痛的治疗 ( 如心外科, 胸外科, 骨科及其他外科 ), 是一种 μ κ 双重受体激动剂 ( 吗啡, 芬太尼家族氢吗啡酮为单一 μ 受体激动剂 ), 镇痛效果全面且强效, 具有起效迅速, 镇痛持久的优势 (2-3 分钟起效, 持续镇痛 4 小时 ), 药物耐受性良好, 恶心呕吐等副作用显著低于吗啡, 属于疼痛治疗指南常用镇痛药物市场空间较大, 竞争格局良好样本医院数据显示 2017 年盐酸羟考酮销售额达到 3.3 亿元 (+21%), 预计终端销售额近 15 亿元, 同时该药物给药途径较多, 临床应用较广泛, 增长迅速, 近年维持 20% 左右增长该药物竞争格局良好, 目前外资 3 个厂家, 国内北京华素份额较少, 同时仅恩华和东北制药申报生产, 潜在竞争格局良好样本医院收入占比中, 注射液占比 25%, 片剂占比 75%, 按照 15 亿终端市场测算, 注射液市场空间约 4 亿, 市场空间较大地佐辛 : 扬子江地佐辛于 2008 年获批上市, 临床主要用于全麻诱导术后镇痛, 并用于治疗内脏疼痛和癌症疼痛该产品 2016 年研究源于数据 6 研究创造价值

7 销售额近 40 亿元, 占据中国阿片类镇痛药物 44% 市场, 而吗啡仅占 2% 地佐辛镇痛活性与吗啡相当, 但较少有呼吸抑制便秘镇痛耐受和成瘾等不良反应,2018 年第一季度样本医院销售增速 16% 目前该产品后续申报生产的有南京优科恩华药业天津药物研究院和华润双鹤, 竞争格局较好, 恩华产品有望在完善的麻醉销售渠道布局下, 实现较快放量图表 7: 地佐辛样本医院销售快速增长资料来源 : 样本医院数据, 方正证券研究所研究源于数据 7 研究创造价值

8 图表 8: 公司在研管线受理号药品名称治疗领域注册分类备注 CYHS 盐酸羟考酮注射液术后疼痛控制 4 类申报生产 CYHS 枸橼酸舒芬太尼注射液麻醉镇痛药 3 类申报生产 CYHS 地佐辛注射液麻醉镇痛 3 类申报生产 CYHS 普瑞巴林糖尿病性外周神经病疱疹 3 类申报生产后神经痛 CYHS 富马酸喹硫平缓释片精神分裂症 6 类申报生产 CYHS 马来酸氟吡汀胶囊急性轻中度疼痛 6 类申报生产 CYHS 富马酸喹硫平片精神分裂症 6 类申报生产 CYHS 盐酸帕罗西汀片抗抑郁 6 类申报生产 CYHS 盐酸戊乙奎醚注射液选择性抗胆碱药 6 类申报生产 CYHS 奥氮平片精神分裂症 6 类申报生产 CYHS 氟哌噻吨美利曲辛片轻中度抑郁和焦虑 6 类申报生产 CYHS 阿戈美拉汀片成人抑郁症 6 类申报生产 CXHB DP-VPA 片癫痫 1.1 类 I 期已结束 CXHL 普瑞巴林缓释胶囊糖尿病性外周神经病疱疹 2.2 类申请临床后神经痛 CXHL 阿立哌唑片精神分裂症 3.4 类申请临床 CXHL 盐酸右美托咪定注射液麻醉 3.4 类申请临床 CXHS 盐酸埃他卡林片肺动脉高压 1.1 类申请生产 CXHS 氟曲马唑乳膏抗真菌用药 3.1 类申请生产 CXHL 盐酸度洛西汀肠溶片抑郁症 3.4 类申请临床 CXHL 盐酸鲁拉西酮片精神分裂症 3.1 类申请临床 CXHL 布洛羟考酮片急性疼痛控制 3.2 类申请临床 CXHL 丁二酸齐洛那平片精神分裂症 1 类申请临床资料来源 :CDE, 方正证券研究所 2.2 技术引进产品市场空间广阔, 有望诞生重磅品种 (1)2018 年 5 月公司与美国 Trevena 公司就关于 TRV-130 产品在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署药品许可及合作协议 TRV-130 是一种 G 蛋白偏好型配体 μ 阿片受体激动剂, 用于治疗术后急性中度至重度疼痛该药物于 2016 年 2 月获得 FDA 突破性药物资格, 2018 年 1 月 FDA 受理公司的新药申请 (oliceridine injection,trv-130), 该药物是第一个具有阿片类药物镇痛功能同时减轻阿片类药物如恶心呕吐呼吸抑制等副作用的申请上市的 G 蛋白偏好型配体 μ 阿片受体药物由于美国禁毒局对于限制性物质存在 90 天左右的绿灯期, 预研究源于数据 8 研究创造价值

9 计将有望于明年第一季度获批上市图表 9: TRV130 比吗啡副作用更少资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所临床实验效果较对照组吗啡非劣效, 副作用明显降低临床实验证实,TRV130 针对中度至重度疼痛是一种有效快速的镇痛剂, 相比吗啡, 具有较好的安全性和药物耐受性以及潜在更宽的治疗窗所有 TRV130 组均显示比安慰剂优效性与吗啡相比非劣效 TRV130 比吗啡起效更快, 同时显示比吗啡具有更少的恶心, 呕吐, 呼吸抑制等副作用, 同时安全性和药物耐受良好研究源于数据 9 研究创造价值

10 图表 10: 临床实验证实 TRV130 具有良好的安全性和有效性临床实验发表论文时间研究结论首次人体实验 The Journal of TRV-130 药物耐受性良好, 平均分布量与 C max 呈现线性关 (FTIH) Clinical Pharmacology 系, 半衰期为 h 与吗啡类似 7mg 剂量时开始出现恶心和呕吐临床症状 Phase 1b Pain TRV-130 患者耐受性良好, 血液中分布量与剂量成比例, 与对照组吗啡相比, 镇痛效果更强, 而且呼吸抑制更少, 恶心呕吐发生率更少 Phase 2 Pain 主要终点 :48h 治疗后的时间加权疼痛强度值次要终点 : 疼痛缓解的分级评估, 安全性和耐受程度实验结论 :(1)TRV130 2mg 和 3mg 组和吗啡 4mg 组在 48h 后相比安慰剂组产生明显的疼痛强度降低 ( P< 0.005);(2) 第一次剂量后,TRV130 2mg 和 3mg 组相比吗啡 4mg 组产生显著更明显的疼痛分级降低 (P<0.005), 同时, 疼痛感缓解发生于 5 分钟以内 ;(3)TRV130 未产生严重不良反应, 耐受程度与吗啡相似结论显示,TRV130 针对中度至重度疼痛可迅速产生有效的镇痛效果 Phase 2b Journal of Pain 实验结论 : 患者均线疼痛评分为 7.7(11 级疼痛得分表 ), Research 接受 TRV130 的患者得分各降低 2.3 和 2.1 分, 接受吗啡的患者得分降低分数较接近,2.1 分, 但是 TRV130 组比吗啡组有更少的副作用, 比如恶心, 呕吐, 呼吸抑制结论显示,TRV130 针对中度至重度疼痛是一种有效快速的镇痛剂, 相比吗啡, 具有较好的安全性和药物耐受性以及潜在更宽的治疗窗 Phase 3 Annual Scientific 主要终点 :TRV130 和安慰剂组有效者的比例 ; 次要终点 : Meeting of the 比较 TRV130 与吗啡的安全性, 有效性和药物耐受性 American Pain 结论 : 所有 TRV130 组均显示比安慰剂优效性与吗啡相 Society 比非劣效 TRV130 比吗啡起效更快 TRV130 显示比吗 (APOLLO-1) 啡更少的恶心, 呕吐, 呼吸抑制等副作用, 同时安全性和药物耐受良好 Phase 3 American Society of Anesthesiology 主要终点 :TRV130 和安慰剂组有效者的比例 ; 主要次级终点 : 比较 TRV130 与吗啡效果的非劣效性以及呼吸负担 Annual Meeting 安全性 (APOLLO-2) 结论 : 所有 TRV130 组均显示比安慰剂优效性 B 组实验结果与吗啡组相似 TRV130 药物耐受性良好, 主要副作用较轻微这些数据证实 TRV130 在治疗术后中度至重度疼痛的安全性和有效性资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所 TRV130 潜在市场空间广阔国内镇痛药市场空间广阔, 目前主要的镇痛药包括地佐辛和羟考酮以及曲马多和吗啡等产品, 其中地佐辛国内销售额超过 50 亿元, 由于良好的临床效果及较少的副作用,TRV130 引入国内有望分享巨大研究源于数据 10 研究创造价值

市场 (2) 公司与江苏晶立信就其在研产品棕榈酸帕利哌酮原料及注射剂 (1 个月 1 针 ) 的合作事宜进行洽谈, 并签署了棕榈酸帕利哌酮原料及注射剂合作协议长效制剂患者依从度明显提高, 显著降低精神病复发率棕榈酸帕利哌酮注射液是第 2 代抗精神病药帕利哌酮的长效注射制剂, 临床适用于精神分裂症的全程治疗 ( 既适用于维持用药以预防复发, 也适用于急性期治疗以控制精神症状 )

11 市场 (2) 公司与江苏晶立信就其在研产品棕榈酸帕利哌酮原料及注射剂 (1 个月 1 针 ) 的合作事宜进行洽谈, 并签署了棕榈酸帕利哌酮原料及注射剂合作协议长效制剂患者依从度明显提高, 显著降低精神病复发率棕榈酸帕利哌酮注射液是第 2 代抗精神病药帕利哌酮的长效注射制剂, 临床适用于精神分裂症的全程治疗 ( 既适用于维持用药以预防复发, 也适用于急性期治疗以控制精神症状 ) 其具有较长的半衰期, 仅需 1 个月注射一次, 相对于口服非典型抗精神病用药 ( 如阿立哌唑利培酮等药物 ), 患者依从度明显提高同时, 精神疾病复发导致精神疾病治疗难度加大, 病程加速, 长效制剂在控制精神疾病复发方面具有明显的临床效果, 可显著降低精神疾病复发率目前, 强生棕榈酸帕利哌酮注射液 (1 月 / 次, 商品名 :Invega Sustenna) 已在包括欧美日本中国在内的 80 多个国家上市, 同时, 强生 3 月 / 次的长效棕榈酸帕利哌酮注射液 ( 商品名 :Invega Trinza) 已通过 FDA 优先审批获批上市强生 2017 年年报显示, 两个长效帕利哌酮产品销售额达到亿美元, 同比增长 16% 图表 11: 强生长效棕榈酸帕利哌酮产品快速成为 25 亿美元重磅产品资料来源 : 强生年报方正证券研究所研究源于数据 11 研究创造价值

12 图表 12: 强生长效帕利哌酮制剂治疗后精神病复发率显著下降资料来源 :Insight, 方正证券研究所竞争格局较好, 具备重磅产品潜力棕榈酸帕利哌酮注射液目前仅强生产品在国内上市, 目前申报生产的有江苏豪森及齐鲁制药, 未见其余在临床企业同时, 从其余主要长效产品竞争格局来看, 主要是原研进口产品, 国内仅科伦齐鲁绿叶和豪森制药少数几个厂家产品处于临床阶段, 预计长效产品竞争格局有望维持由于较好的竞争格局良好的临床效果及海外市场销售案例, 这些产品具备重磅产品潜力图表 13: 目前处于临床阶段的主要长效制剂及生产厂家受理号药品名称企业名称承办日期 CYHL 阿立哌唑长效肌肉注射剂科伦制药 JXHL 阿立哌唑长效肌内注射剂大冢制药 JYHB 注射用利培酮微球西安杨森 CYHS 注射用利培酮微球齐鲁制药 CXHL 注射用利培酮缓释微球绿叶制药 JXHL 棕榈酸帕利哌酮注射液 (6 个月 ) 西安杨森 JYHB 棕榈酸帕利哌酮注射液 (3 个月 ) 西安杨森 JYHB 棕榈酸帕利哌酮注射液西安杨森 CYHS 棕榈酸帕利哌酮注射液江苏豪森 CYHS 棕榈酸帕利哌酮注射液齐鲁制药资料来源 :CFDA, 方正证券研究所 (3)2017 年 3 月, 公司与英国 Zysis 公司就其在研产品阿立哌唑长效制剂在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署药品许可及合作协议阿立哌唑是临床治疗精神分裂症的一线用药研究源于数据 12 研究创造价值

13 阿立哌唑是一种二氢喹啉酮类抗精神病药, 作用靶点是 D2 与 5HT1A, 是一种多巴胺与 5HT 部分受体拮抗剂, 与第一代抗精神病药 ( 典型抗精神病药 ) 第二代抗精神病用药结构与药理作用均有所不同, 属于新一代非典型抗精神病药, 又称之为第 3 代抗精神病药该药物由日本大冢制药 (Otsuka) 于 1988 年发现并开发, 于 2002 年在美国上市在精神分裂症的临床治疗方面, 美国专家共识推荐阿立哌唑作为治疗精神分裂症急性期精神分裂症阳性阴性患者的仅次于利培酮的一线用药, 同时在国内精神分裂症防治指南推荐将非典型抗精神病用药作为一线用药阿立哌唑在长期维持治疗中, 具有较少的副作用 ( 对体重影响不明显引发的糖脂代谢异常风险小 ) 和较好的患者依从性阿立哌唑长效制剂临床疗效明显大冢制药与灵北制药合作开发的阿立哌唑长效注射液于 2013 年获得 FDA 批准, 是首个获批的长效阿立哌唑产品其临床实验数据表明, 与接受安慰剂治疗的对照者相比, 接受每月一次肌肉注射的成年门诊患者复发时间显著延迟更多, 且复发率显著降低目前,FDA 已批准两个长效阿立哌唑产品, 分别为 Abilify Maintena ( 大冢 / 灵北制药 ) 及 Aristada(Alkermes) 注射剂型的长效阿立哌唑, 尚未有口服长效阿立哌唑获批上市 Zysis 每周口服一次的长效阿立哌唑可降低注射疼痛感, 提高患者用药依从度, 降低精神病复发率, 降低治疗费用图表 14: 目前已获批上市的阿立哌唑长效制剂商品名生产厂家获批时间剂型 Abilify Maintena 大冢 / 灵北制药注射剂 Aristada Alkermes 注射剂资料来源 :FDA, 方正证券研究所国内市场空间较大, 竞争格局良好阿立哌唑 2017 年国内样本医院销售额约 1.4 亿 ( 终端约 7 亿销售额 ),2017 年新版医保目录将阿立哌唑由乙类调整为甲类医保, 将进一步促进该药物的销售潜在竞争产品方面, 目前仅有大冢制药和科伦药业长效阿立哌唑注射剂处于临床阶段, 尚无厂家申请长效口服产品临床 (4)2017 年 1 月, 公司与美国 NuvOx Pharma 公司就其在研产品 NVX-408 在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署药品许可及合作协议 NuvOx Pharma 公司成立于 2008 年, 专注于开发以十二氟正戊烷 (DDFP) 为基础的氧疗法创新研究平台, 用于治疗人类疾病 DDFP 特殊的结构和性能使其可以在血液中低剂量运载大量的氧气 NuvOx 研究源于数据 13 研究创造价值

公司已经证明氧疗法在治疗辐射耐药性肿瘤中风出血性休克手术失血心肌梗死创伤性脑损伤和视网膜病上的可行性图表 15: NuvOx Pharma 在研管线产品适应症临床进展资助机构 NVX-108 肿瘤 Phase 2 NuvOx NVX-208 中风 Phase 1 NuvOx/NIH NVX-308 心力衰竭 Phase 1 NuvOx 创伤性脑损伤 Phase 1 美国海军

14 公司已经证明氧疗法在治疗辐射耐药性肿瘤中风出血性休克手术失血心肌梗死创伤性脑损伤和视网膜病上的可行性图表 15: NuvOx Pharma 在研管线产品适应症临床进展资助机构 NVX-108 肿瘤 Phase 2 NuvOx NVX-208 中风 Phase 1 NuvOx/NIH NVX-308 心力衰竭 Phase 1 NuvOx 创伤性脑损伤 Phase 1 美国海军 NVX-408 失血性休克 Phase 1 美国空军超声对比剂临床前研究合作研发眼病临床前研究 NIH 伤口愈合临床前研究美国海军资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所 DDFP 治疗优势明显, 效果显著系列临床前研究显示,NVX-108 提高肿瘤内氧含量至 4 倍之前水平, 其增加缺氧肿瘤组织中肿瘤细胞死亡并延长放疗生存率 NVX-208 能够降低中风发作 24 小时内实验兔 85% 的中风体积, 并改善中风模型鼠的生理功能 NVX-308 能够降低 80% 心肌梗死 NVX-408 使 50% 血液丢失的实验猪存活率达到 100%, 相对对照组 100% 死亡率, 疗效明显 DDFP 平台优势明显, 主要包括 :( 1)DDFP 是其他全氟碳化合物疗效的 200 倍, 同时, 没有副作用 ;(2)200 倍的血氧携带能力 ;(3) 安全性好,DDFP 通过呼吸及排泄而代谢非常迅速图表 16: NVX-408 临床前研究效果显著研究源于数据 14 研究创造价值

15 资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所国内失血性休克治疗药物空间较大国内目前主要的失血性休克治疗药物包括羟乙基淀粉明胶葡萄糖聚合物等血浆代用品, 其中仅羟乙基淀粉国内目前年销售额超过 20 亿元, 该药物在临床前研究阶段显示良好的治疗效果, 同时定价预计较羟乙基淀粉高, 作为临床抢救用药, 市场空间有望超过羟乙基淀粉 (5)2016 年 9 月, 公司与以色列 Mapi 公司签署股权认购协议, 投资 200 万美元, 持有 Mapi 公司发行后总股本的 1.68% 股权 Mapi 制药致力于高端原料药的开发及利用其储库型及缓控释制剂平台技术开发已上市畅销药品的长效制剂, 主要针对临床需求较大的市场, 形成较高的仿制药进入壁垒, 提升仿制药产品价值公司通过储库型及缓控释制剂平台技术制备的畅销制剂在提高患者顺应性, 降低药物副作用方面具有优势, 同时该技术能够延长仿制药的专利期及市场独占期目前最主要的产品储库型醋酸格拉替雷, 是一种用于治疗复发性多发性硬化症的长效制剂, 每月注射一次该药物常规剂型产品为 Teva 上市的每日 20mg, 每三周 40mg 的 Copaxone(2017 年销售额 38 亿美元 ), 目前已完成 II 期临床, 计划向 FDA 提交 IND 申请, 并进行 III 期临床, 通过 505(b)(2) 途径申报上市, Mylan 已与 Mapi 公司签署全球市场上市销售协议同时, 公司正在开发其余两个重磅产品长效制剂, 包括长效缓释普瑞巴林 ( 原研常规制剂为辉瑞产品,2017 年销售额达到 45 亿美元 ), 用于治疗神经痛和癫痫 ; 以及长效帕利哌酮注射剂 ( 原研为强生产品,2017 年销售额 20 亿美元 ), 每月注射一次, 用于治疗精神分裂症和双相情感障碍, 计划通过 505(b)(2) 途径在美国上市另外, 公司也在研发用于精神分裂症治疗的长效棕榈酸帕利哌酮和长效丁螺环酮研究源于数据 15 研究创造价值

LSI 公司就其在研产品 ProSQ 在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署药

16 图表 17: Mapi 公司重点在研产品资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所图表 18: Mapi 公司仿制药在研管线资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所 (6)2016 年 6 月, 公司与美国 LSI 公司就其在研产品 ProSQ 在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署药品许可合作及股权认购协议美国立博公司 (LSI) 美国是一家致力于麻醉肿瘤感染类药物研究源于数据 16 研究创造价值

17 新一代无菌制剂开发的专业公司, 该公司开发了一种革命性方法, 能够提高非水溶性药物制剂在水中溶解性增加, 使产品更稳定, 易于生产且更为安全该公司的研发管线主要针对 FDA 505(b)(2) 途径类能够加快开发审评及批准时间表的产品的开发 LSI 独家许可给公司的专利技术产品糖脂高分子及以其为基质的丙泊酚注射剂 (ProSQ),ProSQ 是由 LSI 公司开发的一种新型丙泊酚水溶性注射剂, 用于治疗全麻诱导维持等手术患者当前临床上应用的丙泊酚脂肪乳注射剂具有起效快作用时间短麻醉可控性发等优点, 但存在的注射痛, 脂质代谢异常等一系列不良反应, 限制了丙泊酚的广泛使用 ProSQ 为真溶液制剂不含脂肪酸, 克服了丙泊酚乳剂的注射痛脂质代谢等问题, 其生产工艺与现有的乳剂相比大大简化 ; 新制剂的配方成分简单并且用量少, 质量更稳定, 其上市后将成为比丙泊酚乳剂更安全更高效的制剂产品 (7)2011 年 6 月, 公司与以色列 D-Pharm 公司就其在研产品 DP-VPA 在中国开展授权适应症的独家许可开发与销售等合作事宜签署许可及共同开发协议公司与以色列 D-Pharm Ltd. 公司 (TASE: DPRM, 公司于 2009 年 IPO) 合作开发 DP-VPA, 该药物用于治疗癫痫, 目前临床结果与安慰剂相比, 疗效较为显著 D-Pharm Ltd. 是以色列生物技术领域创新的杰出典范公司成立于 1993 年, 专注于中枢神经系统创新药物的研发公司于 2009 年 IPO, 目前有三个处于 Phase II 临床实验阶段的新药,THR18( 治疗中风, 溶血栓药 ),DP-VPA( 治疗癫痫 ),DP-b99( 胰腺炎 ), 以及一个处于临床前阶段的 DP-NDDs 药物 ( 适应症为阿尔茨海默症, 中度神经损伤 ) VPA 是治疗癫痫的一线用药, 高峰时期全球销售额达到 20 亿美元, 据 IMS 数据, 年其全球销售额分别为 6.41 亿 5.12 亿和 8.18 亿美元据国内样本医院数据近年来, 丙戊酸一直保持较快增长速度该产品在抗癫痫类用药领域销售额一直处于第一位置, 复合增长率接近 15% DP-VPA 是 VPA( 丙戊酸 ) 的磷脂衍生物, 是 VPA 的前药, 在正常细胞神经细胞中存在很少或者几乎不存在能够将 DP-VPA 转化而发挥作用的酶, 而在疾病状态的神经细胞中存在大量的能将 DP-VPA 转化为 VPA 的酶 DP-VPA 继承了 VPA 的治疗优势, 同时, 在安全性及药物活性方面超过 VPA, 而且患者一天仅需服用一片药物, 具有良好的市场前景图表 19: DP-VPA 作用机理图表 20: DP-VPA 临床实验结果与安慰剂有显著差异研究源于数据 17 研究创造价值

资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所图表 21: 公司技术引进步伐加速时间合作公司产品主要技术适应症临床进展 2011.

09 Mapi Pharma 股权投资储库型及缓控释制剂技术 2017.01 NuvOx NVX-408 全氟正戊烷围术期失血及失 I 期 Pharma 乳剂血性休克 2017.03 Zysis Ltd.

18 资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所资料来源 : 公司官网, 方正证券研究所图表 21: 公司技术引进步伐加速时间合作公司产品主要技术适应症临床进展 D-Pharma DP-VPA 靶向给药癫痫临床 I 期已结束 LSI ProSQ 新型水溶性全麻诱导和维持不详丙泊酚制剂 Mapi Pharma 股权投资储库型及缓控释制剂技术 NuvOx NVX-408 全氟正戊烷围术期失血及失 I 期 Pharma 乳剂血性休克 Zysis Ltd. 阿立哌唑口服长精神类药物精神分裂症 II 期效制剂口服长效制剂江苏晶立信棕榈酸帕利哌酮注射液长效制剂精神病维持及首次治疗即将 I 期 Trevena Inc TRV130 新型阿片类资料来源 : 公司公告, 方正证券研究所药物开发镇痛 NDA 研究源于数据 18 研究创造价值

19 附录 : 公司财务预测表单位 : 百万元资产负债表 E 2019E 2020E 利润表 E 2019E 2020E 流动资产营业总收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其它应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他负债合计主要财务比率 E 2019E 2020E 少数股东权益成长能力股本营业收入资本公积营业利润留存收益归属母公司净利润归属母公司股东权益获利能力负债和股东权益毛利率净利率现金流量表 E 2019E 2020E ROE 经营活动现金流 ROIC 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率财务费用净负债比率投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益短期借款每股经营现金长期借款每股净资产普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 数据来源 :wind 方正证券研究所研究源于数据 19 研究创造价值

20 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论, 但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明方正证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司客户使用本报告仅在相关法律许可的情况下发放, 并仅为提供信息而发放, 概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料, 本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不与投资者分享投资收益, 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离制度控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此, 投资者应注意, 在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下, 本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为方正证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改公司投资评级的说明 : 强烈推荐 : 分析师预测未来半年公司股价有 20% 以上的涨幅 ; 推荐 : 分析师预测未来半年公司股价有 10% 以上的涨幅 ; 中性 : 分析师预测未来半年公司股价在 -10% 和 10% 之间波动 ; 减持 : 分析师预测未来半年公司股价有 10% 以上的跌幅行业投资评级的说明 : 推荐 : 分析师预测未来半年行业表现强于沪深 300 指数 ; 中性 : 分析师预测未来半年行业表现与沪深 300 指数持平 ; 减持 : 分析师预测未来半年行业表现弱于沪深 300 指数北京上海深圳长沙地址 : 北京市西城区阜外大街甲 34 上海市浦东新区浦东南路号方正证券大厦 8 楼 ( ) 360 号新上海国际大厦 36 楼 (200120) 深圳市福田区深南大道 4013 长沙市芙蓉中路二段 200 号号兴业银行大厦 201(418000) 华侨国际大厦 24 楼 ( ) 网址 : yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com 研究源于数据 20 研究创造价值

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013