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另闵
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恩华药业 (002262) 点评报告爱建证券有限责任公司研究所分析师 : 侯佳林执业编号 :S0820511030002 TEL: 021-32229888-25508 E-mail: houjialin@ajzq.

核心观点 : 阿立哌唑是临床治疗精神分裂症的一线用药阿立哌唑是一种二氢喹啉酮类抗精神病药, 作用靶点是 D 2 与 5HT 1A, 是一种多巴胺与 5HT 部分受体拮抗剂, 与第一代抗精神病药 ( 典型抗精神病药 ) 第二代抗精神病用药结构与药理作用均有所不同, 属于新一代非典型抗精神病药, 又称之为第 3 代抗精神病药该药物由日本大冢制药 (Otsuka) 于 1988 年发现并开发, 于

1 恩华药业 (002262) 点评报告爱建证券有限责任公司研究所分析师 : 侯佳林执业编号 :S TEL: houjialin@ajzq.com 联系人 : 李东升执业编号 :S TEL: 医药生物行业国际合作持续推进, 长远发展路径明晰证券研究报告公司跟踪报告发布日期 2017 年 3 月 14 日星期二事件 : 公司与英国 Zysis Ltd 签署药品许可及合作协议, 将就 Zysis Ltd 在研产品阿立哌唑口服长效制剂在中国开展授权适应症展开合作核心观点 : 阿立哌唑是临床治疗精神分裂症的一线用药阿立哌唑是一种二氢喹啉酮类抗精神病药, 作用靶点是 D 2 与 5HT 1A, 是一种多巴胺与 5HT 部分受体拮抗剂, 与第一代抗精神病药 ( 典型抗精神病药 ) 第二代抗精神病用药结构与药理作用均有所不同, 属于新一代非典型抗精神病药, 又称之为第 3 代抗精神病药该药物由日本大冢制药 (Otsuka) 于 1988 年发现并开发, 于 2002 年在美国上市在精神分裂症的临床治疗方面, 美国专家共识推荐阿立哌唑作为治疗精神分裂症急性期精神分裂症阳性阴性患者的仅次于利培酮的一线用药, 同时在国内精神分裂症防治指南推荐将非典型抗精神病用药作为一线用药阿立哌唑在长期维持治疗中, 具有较少的副作用 ( 对体重影响不明显引发的糖脂代谢异常风险小 ) 和较好的患者依从性 (%) 1 个月 6 个月 12 个月绝对表现 5.50% 17.15% 46.88% 相对表现 3.58% 12.75% 30.29% 评级 : 推荐 ( 维持 ) 基础数据收盘价 ( ) 目标价 ( 未来个月 ) _ 52 周内高周内低总市值 ( 百万元 ) 流通市值 ( 百万元 ) 总股本 ( 百万股 ) 已流通 ( 百万股 ) 限售股 ( 百万股 ) 每股净资产 ( 元 ) 3.32 数据来源 :WIND, 爱建证券研究所表 1 精神分裂症急性期药物治疗专家共识药品 95% 可信区间 ( 均数 ) 标准差利培酮阿立哌唑齐拉西酮奥氮平喹硫平高效能第一代抗精神病药物低效能第一代抗精神病药物氯氮平 ( 注 :95% 可信区间即为专家评分的正态分布得分, 标准差表明各专家意见的差异度, 标准差越大表明各专家意见分歧越大 ) 表 2 精神分裂症阳性患者治疗用药专家共识药品 95% 可信区间 ( 均标准差数 ) 口服利培酮口服阿立哌唑首发患者口服齐哌西酮口服奥氮平肌注长效非典型抗精神病用药

2 口服喹硫平口服氯氮平肌注长效典型抗精神病用药口服高效典型抗精神病用药口服低效典型抗精神病用药口服利培酮口服阿立哌唑口服奥氮平口服齐哌西酮复发患者口服喹硫平肌注长效非典型抗精神病用药口服高效典型抗精神病用药口服低效典型抗精神病用药口服氯氮平长效阿立哌唑在精神分裂症的维持治疗方面优势较为明显精神分裂症治疗时间较长, 特别是在维持期及复发治疗阶段, 时间长达 5 年甚至需要终身服药 FDA 数据显示, 长效阿立哌唑与安慰剂治疗的患者相比, 接收每月一次肌肉注射的成年门诊患者复发时间显著延长更多, 且复发率显著降低目前,FDA 已批准 Abilify Maintena( 大冢 / 灵北制药 ) 及 Aristada(Alkermes) 注射剂型的长效阿立哌唑, 尚未有口服长效阿立哌唑获批上市表 3 精神分裂症患者治疗阶段及持续时间疾病进展阶段疗程急性期治疗至少 4-6 周恢复期 ( 巩固期 ) 治疗至少 3-6 月维持期 ( 康复期 ) 治疗一般不少于 2-5 年复发治疗首发患者至少需要 2 年一次复发的患者需要 3-5 年多次复发者需要维持治疗 5 年以上表 4 目前已获批上市的阿立哌唑长效制剂商品名生产厂家获批时间剂型 Abilify Maintena 大冢 / 灵北制药注射剂 Aristada Alkermes 注射剂数据来源 :FDA, 爱建证券研究所国内市场空间广阔, 若获批将进一步提高公司在精神领域竞争力数据显示, 国内精神分裂症患病率约 1%, 基数庞大, 潜在的市场空间极为广阔同时, 国内目前获批适应 2

3 症领域与欧美日获批适应症相比较为狭窄, 未来适应症拓展也将带来新的市场增量 2013 年和 2014 年, 我国阿立哌唑制剂市场总体规模分别为 6.68 亿元和 6.64 亿元,2014 年康弘药业上海中西制药大冢制药市场份额分别为 49.8% 24.1% 26.1% 目前, 康弘药业拥有素片 (5mg,10mg 两种规格 ) 及口崩片 (5mg,10mg,20mg 三种规格 ) 两种剂型, 上海中西制药拥有素片及胶囊两种剂型, 三者剂型和规格较丰富若该长效口服阿立哌唑剂型获批, 将进一步补充公司目前已有的精神类产品线 ( 利培酮齐拉西酮度洛西汀阿立哌唑 ), 提高公司在精神领域竞争力表 5 国内及欧美日在阿立哌唑适应症对比监管机构精神急性躁狂双相情感障抑郁障碍自闭症分裂症症碍维持治疗 ( 联合用药 ) FDA ( 与锂合用 ) 澳大利亚 ( 与锂合治疗药品管理局用 ) 英国医药 ( 预防躁狂保健品管理局症 ) 日本 CFDA 国际化战略持续推进,CNS 药物龙头发展路径清晰该项国际化合作是公司继与以色列 D-pharm 公司美国 LSI 公司以色列 Mapi 公司美国 NuvOx 公司合作之后的又一次国际合作, 近年公司国际化战略步伐正在加速先进技术的引进, 相关产品的逐步上市, 将提高公司在相关产品方面的竞争力, 确保公司在中枢神经药物领域的领导地位, 长远来看, 齐全丰富的专科产品线也将为公司参与国际竞争奠定基础, 长远发展值得期待盈利预测与建议公司是国内精麻药物龙头, 成长空间广阔公司老产品稳定增长, 新产品受益于医保目录调整, 有望快速放量公司在研产品丰富, 同时国际化战略持续推进, 未来有望进一步丰富公司已有的中枢神经系统药物产品集群我们看好公司的长期发展, 预计公司年 EPS 为元, 同比分别增长 29.45% 26.65% 29.26%, 当前股价对应估值分别为 35X 27X 21X, 维持推荐的评级风险提示 1 注册进展低于预期 ;2 因安全性等原因不获批 ; 3

4 表 6 主要财务指标单位 : 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入同比增长 9.1% 11.5% 11.9% 11.9% 净利润同比增长 19.9% 29.5% 26.7% 29.3% 毛利率 46.1% 47.1% 48.6% 50.7% 净资产收益率 14.8% 16.2% 17.2% 18.4% 每股收益数据来源 :wind, 爱建证券研究所 4

5 附 : 公司财务报表预测 ( 单位 : 百万元 ) 资产负债表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金经营性现金净流应收和预付款项投资性现金净流存货筹资性现金净流其他流动资产现金流量净额无形资产和开发支出其他非流动资产资产总计财务分析及估值指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 短期借款收益率应付和预收款项毛利率 41.88% 46.09% 47.06% 48.55% 50.68% 长期借款三费 / 销售收入 29.75% 32.78% 32.64% 32.50% 32.41% 其他负债 EBIT/ 销售收入 11.29% 11.80% 12.67% 14.22% 16.40% 负债合计 EBITDA/ 销售收 13.09% 13.52% 13.65% 15.94% 18.62% 股本销售净利率 9.23% 10.00% 11.60% 13.12% 15.16% 资本公积资产获利率留存收益 ROE 14.24% 14.78% 16.21% 17.20% 18.38% 归属母公司股东权益 ROA 12.75% 12.48% 14.42% 15.35% 16.92% 少数股东权益 ROIC 22.99% 19.85% 22.13% 25.70% 26.00% 股东权益合计增长率负债和股东权益合计销售收入增长率 10.60% 9.08% 11.54% 11.97% 11.90% 利润表 ( 百万元 ) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E EBIT 增长率 14.12% 13.98% 19.76% 25.69% 29.00% 利润表 EBITDA 增长率 14.02% 12.66% 12.62% 30.78% 30.70% 营业收入净利润增长率 15.38% 18.18% 29.45% 26.65% 29.26% 减 : 营业成本总资产增长率 33.36% 16.48% 3.62% 18.09% 17.03% 营业税金及附加股东权益增长率 73.93% 15.48% 18.04% 19.35% 20.96% 营业费用经营营运资本增长率 31.30% 38.64% % 43.11% % 管理费用资本结构财务费用资产负债率 25.44% 25.60% 15.78% 15.35% 12.96% 资产减值损失投资资本 / 总资 58.61% 60.76% 63.47% 68.54% 60.65% 加 : 投资收益带息债务 / 总负 38.20% 36.01% 0.05% 0.04% 0.04% 公允价值变动损益流动比率其他经营损益速动比率营业利润股利支付率 9.13% 0.00% 5.73% 5.73% 5.73% 加 : 其他非经营损益收益留存率 90.87% % 94.27% 94.27% 94.27% 利润总额资产管理效率减 : 所得税总资产周转率净利润固定资产周转率减 : 少数股东损益应收账款周转率归属母公司股东净利润存货周转率数据来源 :wind, 爱建证券研究所 5

分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级说明报告发布日后的 6 个月内, 公司 /

6 分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级说明报告发布日后的 6 个月内, 公司 / 行业的涨跌幅相对同期的上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准公司评级强烈推荐 : 预期未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅 15% 以上推荐 : 预期未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅 5%~15% 中性 : 预期未来 6 个月内, 个股相对大盘变动在 ±5% 以内回避 : 预期未来 6 个月内, 个股相对大盘跌幅 5% 以上行业评级强于大市 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 同步大市 : 相对于市场基准指数收益率在 -5%~+5% 之间波动 ; 弱于大市 : 相对弱于市场基准指数收益率在 -5% 以下重要免责声明爱建证券有限责任公司具有证券投资咨询资格, 本报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与我公司和研究员无关我公司及研究员与所评价或推荐的证券不存在利害关系我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行服务或其他服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式发表复制如引用刊发, 需注明出处为爱建证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改爱建证券有限责任公司地址 : 上海市浦东新区世纪大道 1600 号 33 楼 ( 陆家嘴商务广场 ) 电话 : 邮编 : 网站 : 6

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013