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奇举明
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1 行业研究东兴证券股份有限公司证券研究报告精神科药物专题报告 : 政策推动市场将爆发式增长医药行业专题报告投资摘要 : 精神科药物市场潜力巨大疾控中心 (CDC) 数据, 中国精神疾病患者总数已超过 1 亿, 抑郁患者 3600 多万, 治疗率 10%, 其中重症精神疾病患者人数 1600 万人如果重症精神患者日用药金额 (DDC) 在 10 元以上, 仅此市场存量将达到 600 亿元, 而目前市场约为 150 亿元, 至少还有 3 倍以上的高速成长空间一系列重大政策的连续出台, 成为精神科药物市场爆发式增长的重要推动力 2012 年 10 月底出台中国精神卫生法, 从投资的角度上来说实际上是锁定了重症精神疾病患者的强制治疗 ;2013 年国家将重症精神疾病列入大病医保报销范围, 有望复制肿瘤用药的成长路径 ;2013 年的 520 基药目录新增重磅精神科用药产品, 如目前国内销售额最大的抗抑郁药帕罗西汀, 抗精神病药阿立哌唑, 其他重要产品有利培酮喹硫平氯氮平阿普唑仑佐匹克隆和咪达唑仑等精神专科医院和精神科床位数的扩张形成了精神科药物市场的重要拉动力精神专科医院主要是以政府为主导的投资建设, 过去 5 年全国新增 151 家精神专科医院, 数量位列所有专科医院投资之首, 床位数由 16 万增加到 25 万, 增幅位列第 4 近期各地相关投资有加速动向精神科药物主要包括抗精神病药抗抑郁药抗焦虑药抗躁狂药和镇静催眠药等抗抑郁药与精神病药占据精神病药物市场的 80%, 由于精神病疾病致病机理的研究较为缓慢, 所以至少未来十年以上依然是小分子化学药物一统天下的格局投资策略 : 我们认为具有强大的仿创研发实力与独特品种终端渠道优势明显的企业将受益, 强烈推荐恩华药业 (002262), 推荐北陆药业 (300016), 建议关注康哲药业 (0687.HK) 佐力药业 (300181) 华海药业 (600521) 京新药业 (002020) 和尖峰集团 (600668) 等恩华药业预计年 EPS0.57/0.74/0.96 元, 对应 PE39/30/23 倍, 给予强烈推荐评级,6 个月目标价 30 元北陆药业预计年 EPS 为 0.28/0.39/0.52 元, 对应 PE 为 51/37/27 倍, 维持推荐的投资评级分析师 : 宋凯 Tel: 执业证书编号 : S 联系人 : 张文录 Tel: 年 08 月 24 日看好 / 维持医药专题报告 songkai@dxzq.net.cn zhang-wl@dxzq.net.cn 行业基本资料占比 % 股票家数 % 重点公司家数 - - 行业市值亿元 5.9% 流通市值亿元 6.38% 行业平均市盈率 / 市场平均市盈率 / 行业指数走势图 19.4% 9.4% -0.7% -10.7% 资料来源 : 东兴证券研究所医药沪深

2 P2 目录 1. 市场潜力巨大, 重磅政策连续出台形成精神科药物市场爆发的推动力中国精神科疾病与美日市场对比分析中国精神卫生法大病医保和基药扩容是行业发展的重要推动力中国精神卫生法的出台锁定了精神患者的强制治疗重症精神疾病被列入大病医保新版基本药物目录显示出国家对精神疾病的重视程度精神专科医院和精神科床位数的投资是市场重要拉动力精神科药物投资机会分析全球精神科药物市场情况中国精神科药物市场情况投资机会分析恩华药物 (002262) 投资价值分析北陆药业 (300016) 投资价值分析...17 表格目录表 1: 国家基本药物目录精神科品种汇总 ( 红色为新近基本药物目录品种 )... 7 表 2: 中国医院主要抗抑郁药市场份额及变化情况...13 表 3: 年精神安定类药物主要品种市场份额变化...14 表 4: 恩华药业产品列表 ( 黄色为近期将放量产品红色为近期将获批重要产品 )...15 表 5: 恩华药业工业收入及毛利率预测...16 表 6: 恩华药业盈利预测表...17 表 7: 九味镇心颗粒适于广泛性焦虑症的单独用药和联合用药...18 表 8: 北陆药业盈利预测表...19 插图目录图 1: 美国前 7 大种类药物市场占比情况... 4 图 2: 日本药物市场各细分领域占比情况... 4 图 3: 中国药物市场各细分领域占比情况... 5 图 4: 年 CNS 药物销量前十位... 5 图 5: CNS 药物内部销售结构情况... 5 图 6: 年中国各类专科医院数量变化情况... 8 图 7: 年中国各科室床位数与增幅比例 ( 不包括内科和外科床位 )... 8 图 8: 年中国医院精神科门诊服务量... 9 图 9: 年中国精神专科医院门诊服务量... 9

3 P3 图 10: 全球主要抗精神病药销售情况...10 图 11: 全球主要抗精神病药和抗抑郁药在销售产品情况 ( 红色为未进入中国的产品 ) 图 12: 中国抗抑郁药市场规模...12 图 13: 年中国医院抗抑郁药销售额...12 图 14: 中国抗精神病药市场规模...13 图 15: 九味镇心颗粒各个省份中标价情况 ( 每袋平均价格 )...19

4 P4 1. 市场潜力巨大, 重磅政策连续出台形成精神科药物市场爆发的推动力 1.1 中国精神科疾病与美日市场对比分析国家疾控中心 (CDC) 数据显示, 中国精神疾病患者总数已超过 1 亿, 重症精神疾病患者人数 1600 万人其中最多的为抑郁患者, 约 3600 多万, 整体就诊率 20% 左右, 治疗率仅为 10% 精神疾病发病率与经济文明程度成正相关, 但随着经济的发展, 精神疾病给社会带来的负面影响越来越大据统计, 精神患者每年给我国带来的直接经济损失六七百亿元, 包括间接经济损失过千亿元, 国家对精神疾病的重视程度越来越高, 经济发展上去了, 国家更重视人的精神生活例如, 美国是目前精神科用药最大的市场, 在各子领域用药中排名第二, 仅次于心血管超过肿瘤用药, 在前 7 类药物中, 占比高达 21.12%; 在日本, 中枢神经系统 (CNS) 用药也是仅次于心血管排在次席 ; 一般国家精神科用药比例也介于 5-6%; 而在中国, 虽然 CNS 用药排名第六,2013 年占比 10.89%, 而在用药前十位的药物中, 精神科药物仅占 1 席, 为排名第 9 的抗精神病药奥氮平, 其他多为具有中国特色的辅助用药我们根据米内网提供的数据推算, 估计精神科占比 CNS 约 20% 左右, 占比整体药物市场约 2% 图 1: 美国前 7 大种类药物市场占比情况资料来源 :IMS 东兴证券研究所图 2: 日本药物市场各细分领域占比情况

P5 2000 年 2005 年 2011 年分类份额分类份额分类份额循环系统 16.9% 循环系统 18.1% 循环系统 16.6% 消化器官 8.2% 其他代谢类 9.4% CNS 10.8% CNS 8.1% CNS 9.3% 其他代谢类 10.3% 其他代谢类 8.1% 消化器官 8.0% 消化器官 7.4% 抗生素 6.2% 表皮 4.8% 抗肿瘤 7.3% 表皮 5.

5 P 年 2005 年 2011 年分类份额分类份额分类份额循环系统 16.9% 循环系统 18.1% 循环系统 16.6% 消化器官 8.2% 其他代谢类 9.4% CNS 10.8% CNS 8.1% CNS 9.3% 其他代谢类 10.3% 其他代谢类 8.1% 消化器官 8.0% 消化器官 7.4% 抗生素 6.2% 表皮 4.8% 抗肿瘤 7.3% 表皮 5.9% 抗生素 4.6% 生物制剂 5.3% 血液体液 5.0% 血液体液 4.5% 血液体液 5.1% 生物制剂 4.2% 抗肿瘤 4.4% 抗过敏 4.1% 感觉器官 3.8% 生物制剂 4.0% 表皮 4.0% 荷尔蒙剂 3.7% 感觉器官 3.6% 感觉器官 3.5% 其他 29.9% 其他 29.4% 其他 25.8% 资料来源 : 日本厚生省东兴证券研究所图 3: 中国药物市场各细分领域占比情况资料来源 : 米内数据东兴证券研究所图 4: 年 CNS 药物销量前十位资料来源 : 米内数据东兴证券研究所图 5: CNS 药物内部销售结构情况

6 P6 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所 1.2 中国精神卫生法大病医保和基药扩容是行业发展的重要推动力 2012 年 10 月底出台中国精神卫生法, 从投资的角度上来说实际上是锁定了重症精神疾病患者的强制治疗 ;2013 年国家将重症精神疾病列入大病医保报销范围, 重症精神疾病主要包括精神分裂症躁狂发作 ( 伴有精神病性症状和冲动行为 ) 抑郁发作 ( 伴有精神病性症状和自杀行为 ) 复发性抑郁障碍 ( 伴有持续和严重社会功能损害 ) 分裂情感性障碍双相情感障碍痴呆癫痫所致精神障碍颅脑损伤所致精神障碍慢性酒精中毒所致精神障碍持久的妄想性障碍精神发育迟滞 ( 中度及以上 ) 与精神发育迟缓伴发精神障碍等 13 种疾病 ;2013 年的 520 基药目录新增重磅精神科用药产品, 如目前国内销售额最大的抗抑郁药帕罗西汀, 抗精神病药阿立哌唑, 其他重要产品有利培酮喹硫平氯氮平阿普唑仑佐匹克隆和咪达唑仑等疗率仅为 10% 中国精神卫生法的出台锁定了精神患者的强制治疗 2012 年 10 月颁布的中国精神卫生法是第一部精神卫生领域的法律其出台的背景是重症精神患者给社会带来了巨大经济损失, 且在民事赔偿责任等方面无法律依据精神卫生法的意义主要有以下四个方面 : 一是坚持预防治疗康复并重, 减少精神障碍的发生, 提高治疗康复水平二是通过规范诊疗活动加大救助力度, 切实保护精神障碍患者的合法权益和人格尊严三是科学设臵非自愿住院医疗制度, 明确条件严格程序, 努力与国际通行做法相衔接, 确保精神障碍患者因贫困得不到救治, 确保肇事肇祸等严重精神障碍患者不因疏于管理而伤害自身或者危害社会他人, 确保无需住院治疗的公民不因程序制度缺失而被强制收治四是合理分配各方责任, 建立政府家庭和社会共同承担负担适度的符合我国国情的精神卫生工作机制 ; 同时, 尽可能与现行法律制度相衔接, 充分利用现有机制, 以减少制度执行成本对于投资来说, 通俗的讲, 国家会大力支持重症精神疾病的防治与康复, 保护患者隐私和合法权益, 一旦被确诊为重症精神疾病, 就要接受治疗, 如果不接受强制治疗, 给社会带来的损失监护人要承担相关法律责任这实际上是锁定了重症精神疾病患者的治疗, 这部分人群每年在 1600 万人左右, 如果重症精神患者日用药金额在 10 元以上, 仅此市场存量将达到 600 亿元, 而目前市场约为 150 亿元, 至少还有 3 倍以上的高速成长空间

7 P 重症精神疾病被列入大病医保多数人认为, 中国人观念传统, 所以精神科药物市场很难成长我们认为这种说法是错误的, 比例, 治疗中轻度抗抑郁的药物氟哌噻吨美利曲辛 ( 黛力新 )2013 年销售额在 6 亿元左右, 一般日用药金额 (DDC) 在 3 元, 这样仅此一种药物每年使用患者数在 50 万人左右, 而同样以治疗中重度抑郁为主的帕罗西汀 ( 赛乐特 ) 销售额约 10 亿元,DDC20 元左右, 则每年使用患者数在 16 万人所以我们认为, 不是患者数少, 而是由于消费力差, 只能用较为廉价的药物重症精神疾病的治疗费用是较为昂贵的, 药物依然是主要的治疗手段,DDC 一般在几十元不等, 以礼来的抗重度抑郁的药物度洛西汀 ( 欣百达 ) 为例, 一般日用药剂量 60mg, 则费用在 30 元左右, 如果用葛兰素史克的帕罗西汀 ( 赛乐特 )DDC 也在 20 元左右 ; 且一般患者需要多年服药 ; 大部分在医保乙类目录, 报销比例偏低 2013 年国家将重症精神疾病列入大病医保报销范围我们认为, 进入大病医保是精神科药物放量的关键因素, 其报销比例从将从 40% 逐渐提高到 80% 以上, 容易复制过去七八年肿瘤科药物市场的成长路径新版基本药物目录显示出国家对精神疾病的重视程度 2013 年的 520 基药目录, 显示出了国家对于精神疾病的重视程度新增多种常用精神科药物, 其中重磅精神科用药如目前国内销售额最大的抗抑郁药帕罗西汀, 抗精神病药阿立哌唑, 其他重要产品有利培酮咪达唑仑氯氮平喹硫平阿普唑仑和佐匹克隆等表 1: 国家基本药物目录精神科品种汇总 ( 红色为新近基本药物目录品种 ) 药物分类药品名称剂型规格生产厂家舒必利片剂 :10mg 50mg 100mg 恩华药业等多家企业癸氟奋乃静注射液 :1ml:25mg 上海医药合丰制药氯氮平片剂 :25mg 50mg 恩华药业洞庭药业等多家企业抗精神病药利培酮片剂 :1mg 2mg 恩华药业华海药业等多家企业喹硫平片剂 :25mg 100mg 福安药业等多家企业阿立哌唑片剂胶囊口腔崩解片 :5mg 10mg 康弘药业大冢制药中西制药重庆医工院五氟利多片剂 :20mg 恩华药业多家企业抗抑郁药帕罗西汀片剂 :20mg 葛兰素华海药业尖峰药业万生药业氯米帕明片剂 :10mg 25mg, 注射液 :2ml:25mg 恩华药业等多家企业地西泮片剂 :2.5mg 5mg 注射液:2ml:10mg 多家企业抗焦虑药氯硝西泮片剂 :0.5mg 2mg 恩华药业海正药业等多家企业劳拉西泮片剂 :0.5mg 1mg 洞庭药业华中药业平原制药厂阿普唑仑片剂 :0.4mg 恩华药业等多家企业抗躁狂药碳酸锂片剂 :0.25g 恩华药业等多家企业镇静催眠药佐匹克隆片剂 :3.75mg 7.5mg 多家药企

8 P8 资料来源 : 东兴证券研究所咪达唑仑注射液 :1ml:5mg 2ml:10mg 恩华药业人福医药罗氏浙江九旭 2. 精神专科医院和精神科床位数的投资是市场重要拉动力精神卫生法大病医保和基本药物是精神科药物发展的推动力, 而终端医院和床位数则是行业发展的重要拉动力, 医院和床位数的增加是市场爆发的先行性指标目前全国主要有约 1200 多个医院可以接受精神疾病的治疗, 其中 700 多家是以精神专科医院的形式存在市场上关注到的更多的是骨科眼科和齿科等医院的投资, 而实际上近几年投资非常快的还有精神专科医院, 只不过精神专科医院的投资主体主要是地方政府, 所以没有引起市场重视年全国新增 151 家精神专科医院, 数量位列所有专科医院投资之首, 排在其后的为骨科医院妇产医院和眼科医院 ; 精神科床位数由 16 万增加到 25 万, 增幅位列第 4, 排在其前面的是中医科妇产科和儿科近两年长三角和珠三角对精神专科的床位和医院投资有所加速, 多数医院人满为患, 床位高度紧张, 如宁波康宁医院床位数一次性从 520 张扩张到 1000 张, 深圳康宁医院从 300 张扩大到 600 张图 6: 年中国各类专科医院数量变化情况资料来源 : 中国卫生统计年鉴东兴证券研究所图 7: 年中国各科室床位数与增幅比例 ( 不包括内科和外科床位 )

P9 资料来源 : 东兴证券研究所精神科的门诊服务量是药品市场爆发的必要条件, 只有足够的门诊量增加才有开出处方单的可能性 07-12 年间所有医院精神科的门诊人数从 1752 万人增加到 3218 万人, 增幅 84%, 位居康复美容肿瘤和急诊科之后, 位列第五位图

9 P9 资料来源 : 东兴证券研究所精神科的门诊服务量是药品市场爆发的必要条件, 只有足够的门诊量增加才有开出处方单的可能性年间所有医院精神科的门诊人数从 1752 万人增加到 3218 万人, 增幅 84%, 位居康复美容肿瘤和急诊科之后, 位列第五位图 8: 年中国医院精神科门诊服务量资料来源 : 中国卫生统计年鉴东兴证券研究所精神专科医院的门诊服务量从 1453 万到 2603 万, 增幅 79%, 仅次于美容医院肿瘤医院血液病眼科心血管和妇产科医院, 位列第六位图 9: 年中国精神专科医院门诊服务量

10 P10 资料来源 : 中国卫生统计年鉴东兴证券研究所 3. 精神科药物投资机会分析 3.1 全球精神科药物市场情况根据 IMS health 的 2011 年的统计数据, 全球精神疾病用药已经超过 360 亿美元, 占药品销售总额的 5% 精神科药物主要包括抗精神病药抗抑郁药抗焦虑药抗躁狂药和镇静催眠药等抗抑郁药与抗精神病药占据精神科药物市场的 80% 抗抑郁药主要分为五类, 有单胺氧化酶抑制剂 (MAOI) 选择性去甲肾上腺素再摄取抑制剂 (NARI) 选择性 5-HT 再摄取抑制剂 (SSRI) 选择性 5-HT 及去甲肾上腺素再摄取抑制剂 (SNRI) 和其他类如植物药和中药类等目前全球范围内广泛应用的主要有 SSRI 和 SNRI 类药物,SSRIs 类主要抗抑郁六朵金花, 氟西汀 ( 百忧解 ) 帕罗西汀 ( 赛乐特 ) 舍曲林 ( 左洛复 ) 氟伏沙明 ( 兰释 ) 以及西酞普兰 ( 喜普妙 ) 和艾司西酞普兰 ( 来士普 ) 等 ;SNRIs 类药物的不良反应比 SSRIs 类药物的更轻, 逐渐成为抗抑郁药的主流产品, 如度洛西汀 ( 欣百达 ) 和文拉法辛 ( 怡诺思 ) 等抗精神病药主要分为两类, 典型性抗精神病药和非典型性抗精神病药, 后者多为多巴胺受体阻断剂 (SDAs), 是目前市场主流的药物, 如阿立哌唑 ( 安律凡 ) 奥氮平 ( 再普乐 ) 喹硫平 ( 思瑞康 ) 利培酮 ( 维思通 ) 和齐拉西酮 ( 卓乐定 ) 等图 10: 全球主要抗精神病药销售情况

P11 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所新药研发上,PhRMA 最新发布的 2014 全球精神疾病药物研发报告称, 目前全球生物制药公司在研的精神疾病药物共有 119 种, 其中抗精神病药物 36 个, 抑郁症药物 29 个, 治疗药品滥用的药物 20 个, 注意力缺陷障碍 / 多动症药物 15 个, 抗焦虑药物 15 个, 自闭症药物 6 个

11 P11 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所新药研发上,PhRMA 最新发布的 2014 全球精神疾病药物研发报告称, 目前全球生物制药公司在研的精神疾病药物共有 119 种, 其中抗精神病药物 36 个, 抑郁症药物 29 个, 治疗药品滥用的药物 20 个, 注意力缺陷障碍 / 多动症药物 15 个, 抗焦虑药物 15 个, 自闭症药物 6 个这些药物分别处于临床前或者等待 FDA 审批的阶段, 其中大约 75% 处于早期临床研究阶段由于精神疾病药物致病机理的复杂性, 近十多年在新药开发依然没有弄清楚基因表达水平上的机理, 所以新药开发依然多是围绕 5-HT DA 和 NA 等受体蛋白及亚型靶点开发新药, 基本上都是小分子药物图 11: 全球主要抗精神病药和抗抑郁药在销售产品情况 ( 红色为未进入中国的产品 )

12 P12 治疗精神障碍药物抗精神病药分类药品名称相关企业相关信息奥氮平 ( 再普乐 ) 礼来豪森喹硫平 ( 思瑞康 ) 阿斯利康洞庭制药新进基本药物非典型性抗精神病药, 多为多巴胺受体阻断剂 (SD As) 选择性 5-H T 再摄取抑制剂 (SSRI) 选择性 5-H T 及去甲肾上腺素再摄取抑制剂 (SN RI) 植物药中药类利培酮 ( 维思通 ) 杨森恩华华海等多家企业新进基本药物阿立哌唑 ( 安律凡 ) 康弘大冢中西药业齐拉西酮 ( 卓乐定 ) 辉瑞恩华圣华曦新进基本药物帕利哌酮西安杨森 2011 年进入中国氟哌噻吨美利曲辛丹麦 Lundbeck 黛力新 2005 年进入中国鲁拉西酮日本 D ainippon Sum itom o 制药 2010 年 FD A 批准上市阿塞那平 M erck 2009 FD A 批准上市伊潘立酮 Vanda 制药 2009 年 FD A 批准上市氟西汀 ( 百忧解 ) 礼来上海中西等帕罗西汀 ( 赛乐特 ) 葛兰素华海尖峰制药等新进基本药物舍曲林辉瑞, 京新制药西酞普兰 Lundbeck 恩华科伦等多家艾司西酞普兰丹麦 Lundbeck 四川科伦康恩贝山东京卫阿戈美拉汀法国施维雅维拉佐酮 M erck 2011 年 FD A 批准上市噻奈普汀施维雅文拉法辛惠氏康弘米氮平欧加农无锡华裕制药度洛西汀 ( 欣百达 ) 礼来恩华上海中西曲唑酮台湾美时常州化生布南色林日本 SUM ITO M O 圣约翰草提取物德国威玛舒培博士药厂 O TC 九味镇心颗粒北陆药业巴戟天寡糖胶囊同仁堂 2008 年日本上市, 目前美国中国 III 期临床资料来源 : 东兴证券研究所 3.2 中国精神科药物市场情况中国精神科药物市场用药情况基本上与全球相似, 以抗抑郁和抗精神病药为主, 抗抑郁市场主要有 SSRI 和 SNRI 类药物 SNRIs 药物具有 5-HT 和去甲肾上腺素双重摄取的抑制作用, 且不良反应比 SSRIs 类药物的更轻, 所以优势相对更加明显近些年 SNRI 类药物度洛西汀和文拉法辛等增速快于 SSRI 类药物氟西汀帕罗西汀舍曲林氟伏沙明以及西酞普兰和艾司西酞普兰等其中度洛西汀全球市场已经成长为 50 亿美金的重磅炸弹图 12: 中国抗抑郁药市场规模图 13: 年中国医院抗抑郁药销售额

18% 5.48% 6.44% 7 度洛西汀 2.58% 3.22% 3.90% 5.23% 8 曲唑酮 1.91% 2.03% 1.89% 2.01% 9 氟伏沙明 2.05% 2.01% 1.83% 1.74% 10 圣约翰草提取物 1.51% 1.42% 1.40% 1.

13 P13 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所资料来源 : 米内数据东兴证券研究所表 2: 中国医院主要抗抑郁药市场份额及变化情况排名药名 2008 年份额 2009 年份额 2010 年份额 2011 年份额变化趋势 1 帕罗西汀 28.62% 27.52% 27.75% 26.51% 2 西酞普兰 15.81% 15.93% 17.03% 17.86% 3 舍曲林 13.86% 15.72% 15.87% 15.27% 4 文拉法辛 11.97% 12.13% 12.06% 12.00% 5 氟西汀 14.23% 13.20% 11.55% 10.96% 6 米氮平 5.58% 5.18% 5.48% 6.44% 7 度洛西汀 2.58% 3.22% 3.90% 5.23% 8 曲唑酮 1.91% 2.03% 1.89% 2.01% 9 氟伏沙明 2.05% 2.01% 1.83% 1.74% 10 圣约翰草提取物 1.51% 1.42% 1.40% 1.11% 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所抗精神病药主要有奥氮平阿立哌唑喹硫平和利培酮等, 其中阿立哌唑优势更为明显, 他是目前全球销售最大的抗精神病药, 巅峰期达到 60 亿美金以上阿立哌唑与其他非典型抗精神病药物相比, 其活性可随多巴胺环境变化, 既能治疗精神分裂症阳性症状, 也能治疗阴性症状图 14: 中国抗精神病药市场规模

P14 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所表 3: 2007-2010 年精神安定类药物主要品种市场份额变化排名药名 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 1 奥氮平 19.81% 23.00% 27.08% 28.65% 2 喹硫平 12.44% 13.59% 13.59% 12.88% 3 利培酮 13.79% 13.47% 12.60% 11.

14 P14 资料来源 : 米内数据东兴证券研究所表 3: 年精神安定类药物主要品种市场份额变化排名药名 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 1 奥氮平 19.81% 23.00% 27.08% 28.65% 2 喹硫平 12.44% 13.59% 13.59% 12.88% 3 利培酮 13.79% 13.47% 12.60% 11.73% 4 天麻素 8.72% 11.01% 11.31% 9.87% 5 氟哌噻吨 / 美利曲辛 8.66% 8.41% 8.00% 6.87% 6 咪达唑仑 8.37% 7.67% 7.56% 6.84% 7 阿立哌唑 2.44% 3.26% 4.05% 4.72% 8 唑吡坦 3.95% 3.27% 3.38% 2.89% 9 齐拉西酮 0.42% 1.65% 2.74% 2.51% 10 右美托咪定 0.00% 0.00% 0.05% 2.12% 资料来源 : 东兴证券研究所 3.3 投资机会分析目前我国和其他药品领域相似, 精神科药物还是以仿制药为主我们认为精神科投资的壁垒主要有两个, 第一个, 企业需要完善的终端渠道优势, 由于精神科药物销售的专业性, 我们更看好具有自营渠道优势的企业 ; 第二, 企业要具有强大的研发实力, 特别是工艺水平, 五元杂环和六元杂环等为主的小分子合成在避专利工艺和产品质量控制上难度较大所以我们认为具有独特的品种终端渠道优势明显具有强大的仿创实力的企业将受益, 强烈推荐恩华药业 (002262), 推荐北陆药业 (300016), 建议关注康哲药业 (0687.HK) 佐力药业 (300181) 华海药业 (600521) 京新药业 (002020) 和尖峰集团 (600668) 等恩华药物 (002262) 投资价值分析恩华药业投资逻辑 : 1 公司具有最强大的精神科神经科和麻醉科产品线, 度洛西汀肠溶片右美托咪定注射液和丙泊酚注射液三大重磅品种将随着药品招标的加速而放量, 业绩弹性非常

15 P15 大 (2010 年到 2012 年共有 19 个省份进行招标, 预计这些省份新一轮招标基本上都会在接下来的一年时间内完成 );2 公司具有在国内最为完善的精神科和麻醉科自营网络, 特别是精神科终端覆盖率超过 80%, 有利于新产品的迅速放量 ;3 公司研发投入稳定, 后续有强大的精神神经科研发梯队, 包括近期将获批的阿立哌唑片普瑞巴林胶囊和瑞芬太尼注射液等表 4: 恩华药业产品列表 ( 黄色为近期将放量产品红色为近期将获批重要产品 ) 产品商品名适用症状态 2013 年销售额 ( 亿元 ) 度洛西汀肠溶片优必罗抗抑郁 2013 年获批 0.15 氯氮平口腔崩解片维思朗抗精神分裂 2010 年获批利培酮分散片泰维思抗精神分裂 1.8 齐拉西酮胶囊思贝格康精神分裂 2009 年获批 1.1 依托咪酯脂肪乳注射福尔利麻醉 2 丙泊酚注射液泊得乐麻醉 2012 年获批芬太尼注射液分泰麻醉镇痛 2011 年获批咪达唑仑注射液力月西麻醉 2.9 右美托咪定注射液一思麻醉诱导 2011 年获批 0.4 瑞芬太尼注射液麻醉镇痛预计 2015 年初获批氟马西尼注射液必和中枢镇静加巴喷丁胶囊迭力神经痛癫痫丁螺环酮片一舒广泛性焦虑症 0.8 阿立哌唑片普瑞巴林胶囊抗精神病神经痛预期年底获批, 目前大冢康弘和中西等销售预计 2015 年初获批, 目前辉瑞和重庆赛维销售阿戈美拉汀片抗抑郁申报生产, 冲击首仿奥氮平片抗精神病申报生产氟哌噻吨美利曲辛片抗抑郁申报生产, 冲击首仿双丙戊酸钠片癫痫临床中, 一类新药盐酸鲁拉西酮片抗精神病临床中盐酸多塞平片抗精神病临床中布洛羟考酮片镇痛临床中埃他卡林片高血压预计 2015 年获批

16 P16 资料来源 : 公司公告药智网东兴证券研究所获批重点产品分析 : 右美托咪定主要用于麻醉诱导, 恒瑞于 2009 年首仿上市, 除了恩华还有四川国瑞和鲁抗辰欣有此批文, 目前是部分地方医保品种公司的产品于 2011 年 8 月份获批, 在之后的 8 次招标中有 5 个地区中标, 中标情况良好有望和恒瑞共享市场, 未来是 5 亿元品种度洛西汀 : 公司 2013 年 7 月获批后, 在之后的 3 次招标中有 2 次中标原研厂家礼来制药, 目前全球销售额最大的抗抑郁药, 超过 50 亿美金度洛西汀 2007 年进入中国,2013 年销售额约 4 亿元, 目前除了恩华药业, 中西药业也有此批文, 但是中西药业的销售能力偏弱, 目前恩华赢在起跑线上预计未来成长为 5 亿元的品种阿立哌唑 :2008 年开始进入中国销售, 原研厂家为大冢制药,2012 年顶峰时期全球销售超过 60 亿美金, 是迄今为止销售额最大的抗精神病药阿立哌唑与其他非典型抗精神病药物相比, 其活性可随多巴胺环境变化, 既能治疗精神分裂症阳性症状, 也能治疗阴性症状, 是迄今最完美的抗精神病药目前在中国处于快速增长时期, 目前市场上主要有大冢制药康弘药业和中西药业在销售, 估计 2013 年销售额 5 亿元左右公司预计今年底能拿到生产批件预计未来成长为 3-5 亿元的品种普瑞巴林 : 主要用于治疗外周神经痛以及辅助性治疗局限性部分癫痫发作, 原研厂家辉瑞制药, 目前全球销量最大的抗神经痛药物, 达到 50 亿美金 2011 年进入中国, 目前还有重庆赛维制药有此批文, 恩华预计明年初拿到生产批文, 赶上新一轮的药品招标高峰预计未来成长为 5 亿元的品种表 5: 恩华药业工业收入及毛利率预测 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 50,978 62,703 78,379 97,974 麻醉类增长率 (%) 毛利率营业收入 42,637 51,165 66,514 89,794 CNS 增长率 (%) 毛利率营业收入 15,325 19,003 23,563 29,218 其他增长率 (%) 毛利率营业收入 108, , , ,987 合计增长率 (%) 毛利率资料来源 :wind 东兴证券研究所

17 P17 盈利预测 : 核心假设 1 CNS 用药随着精神科药品行业增速上升而上升, 年增速分别为 30% 35%;2 各个地方年招标情况良好, 度洛西汀右美托咪定丙泊酚等中标情况良好 ; 预计年 EPS0.57/0.74/0.96 元, 对应 PE39/30/23 倍, 给予强烈推荐评级, 6 个月目标价 30 元表 6: 恩华药业盈利预测表指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 25% 13% 15% 17% 19% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 31% 25% 30% 29% 29% 净资产收益率 (%) 21% 21% 21% 22% 23% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 东兴证券研究所北陆药业 (300016) 投资价值分析北陆药业投资逻辑 : 1 九味镇心颗粒做为抗广泛型焦虑症中药市场空间巨大, 预计未来 3-5 年成为 5 亿元级别的品种是大概率事件判断理由, 第一, 在治疗广泛性焦虑症上的疗效上, 安全有效不良反应率最低, 相对于帕罗西汀氟西汀舍曲林艾司西酞普兰曲唑酮和丁螺环酮, 可以单独用药, 也易于联合用药, 这是其他西药类抗抑郁药做不到的, 西药类精神科药物一般为单独用药 ; 第二, 独家中药保护品种 ; 第三, 目前只有北京和山西两地医保, 预计今年销售额将达到 5000 万元, 未来市场空间不可限量 ; 公司高度关注国家医保目录修订工作, 已全力开展九味镇心颗粒进入国家医保目录筹备工作, 同时加大各地地方医保的申请工作力度, 目前已在十几个省份通过招标, 如果不能进入国家医保, 随着各个地方新一轮招标可以进入地方医保 ; 此外, 阿立哌唑和文拉法辛预计 2105 年将获批 ; 2 对比剂市场增速回升可期对比剂降价的风险已经基本释放, 预计随着进口替代加速和碘帕醇等产品的获批, 增速将回升到 20% 左右, 保持公司业绩的持续增长 3 大股东增持 2.69% 的股票至股权比例到达 23.43%, 增持价格元 / 股 ; 股权激励条件高, 近三年营业扣非净利润增速 125% 4 公司通过对外投资进入癌症基因检测等最具市场前景的二代测序领域, 有利于提

18 P18 升公司估值水平癌症基因检测是目前公认的最具市场前景的基因检测细分领域, 预计中国癌症基因测序市场潜力在每年百亿元级别世和基因从事的癌症基因检测产品, 目前华大基因和贝瑞和康等也在做相关研发, 这一类产品拿到医疗器械注册证书需要较长周期, 预计短期不会上市, 公司的大方向是正确的, 有利于提升公司估值表 7: 九味镇心颗粒适于广泛性焦虑症的单独用药和联合用药实验单位实验目的实验方法实验结果实验结论采用随机双盲双模拟多中心对照研究设计, 对符合中国北京安定医院天津安定医院等的多中心临床试验九味镇心在治疗广泛性焦虑症中的疗效精神障碍分类与诊断标准第 3 版 (CCMD-3) 广泛性焦虑障碍诊断的 448 例患者, 按 3:1 比例随机分成九味镇心颗粒组 337 例与盐酸丁螺环酮组 111 例, 治疗 4 周, 经 4 周治疗, 九味镇心颗粒组与盐酸丁螺环酮组有效率差异无统计学意义 (P>0.05), 两组有效率分别为 62.3%Vs66.7%)), 九味镇心颗粒组和盐酸丁螺环酮组的不良事件发生率分别为 23.%Vs30.6% (P>0.05); 与药物相关的不良反应发生率为 13.4%Vs18%(P>0.05) 九味镇心颗粒是治疗广泛性焦虑障碍一种安全有效的药物用汉密尔顿焦虑量表 ( HAMA) 进行疗效评估单独使用九味湖南省脑科医院九味镇心与帕罗西汀对广泛性焦虑症的治疗效果对比实验 90 人平均分为三组, 分为九味镇心组帕罗西汀组九味镇心 + 小剂量帕罗西汀联合用药组九味镇心颗粒组有效率为 82.14%, 帕罗西汀组为 85.71%, 九味镇心颗粒合用帕罗西汀组为 89.29%, 三组疗效相当, 差异无显著性 (P>0.05), 九味镇心颗粒和联合治疗组较帕罗西汀治疗组不良反应少且程度低镇心颗粒及联用小剂量帕罗西汀治疗广泛性焦虑症疗效确切, 副反应发生率低, 耐受性较好九味镇心颗粒武汉市优抚医院精神科九味镇心与小剂量帕罗西汀对精神分裂症伴有广泛性焦虑症的治疗效果对比实验随机分为九味镇心颗粒组 38 例子和帕罗西汀组 39 例, 治疗 6 周组间治疗周末的 HAMA 总分差异无统计学意义 (P>0.05); 显效率及有效率差异均无统计学意义 (P>0.05); 阳性与阴性症状量表中总分及思维紊乱猜疑被害社交退缩等因子评分减分率差异有统计学意义 (P<0.05) 在治疗精神分裂症伴发焦虑症状时疗效确切, 不良反应发生率低, 依从性高, 还同时存在协同治疗精神病性症状的疗效太原市社会福利院康宁医院九味镇心与艾司西酞普兰联合用药疗效治疗广泛型焦虑症 90 人平均分为三组, 分为九味镇心组艾司西酞普兰组九味镇心 + 艾司西酞普兰联合用药组治疗后 2 周 4 周 6 周后,3 组 HAMA 评分均较治疗前显著下降 (P<0.05), 治疗后 4 周 6 周后组间比较, 联合治疗组较九味镇心颗粒组和艾司西酞普兰组评分下降更为明显 (P<0.05), 与治疗前相比, 三组患者的生活质九味镇心与艾司西酞普兰联合用药疗效治疗广泛型焦虑症优于单独用

19 P19 的疗效对比量均有显著提高 (P<0.05) 联合治疗组在心理功能物质功能及生活质量总分方面的提高较单独用药更为明显 (P<0.05) 药资料来源 :CNKI 东兴证券研究所图 15: 九味镇心颗粒各个省份中标价情况 ( 每袋平均价格 ) 资料来源 : 药智网东兴证券研究所盈利预测 : 我们看好九味镇心颗粒在抗广泛性焦虑症中的市场地位, 进入国家或者地方医保是公司未来发展精神科用药的强劲引擎 ; 传统对比剂等业务降价因素销售增速将回升 ; 公司通过投资进入最具市场前景的癌症基因检测等领域提升公司的估值水平预计年 EPS 为 0.28/0.39/0.52 元, 对应 PE 为 51/37/27 倍, 维持推荐的投资评级表 8: 北陆药业盈利预测表指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 39% 21% 21% 30% 26% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 43% 5% 34% 39% 32% 净资产收益率 (%) 12% 12% 14% 16% 18% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 东兴证券研究所

20 P20 分析师简介分析师 : 宋凯中小市值研究员, 制药工程专业硕士, 研究方向为药物的有机合成先后任职于天相投顾和中邮证券 2011 年加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究联系人简介联系人 : 张文录吉林大学生物科学与金融学双学士, 军事医学科学院与吉林大学药物化学硕士, 医药行业从业经验七年, 具有医药行业研发销售与股票股权市场投资经历,2013 年加盟东兴证券, 任医药生物行业高级研究员分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

21 P21 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

P2 注册审批的最后阶段,; 抢仿药物 QL-06 等 20 多项重点品种分别处于新药研发的不同阶段三精神科药物的市场空间巨大, 研发销售壁垒高精神科药物在在国内的用药比重低, 约占 3%, 而国内精神疾病的发病率约为 15%, 严重精神疾病的发病率在 1.25% 左右 ; 严重的精神疾病患

P2 注册审批的最后阶段,; 抢仿药物 QL-06 等 20 多项重点品种分别处于新药研发的不同阶段三精神科药物的市场空间巨大, 研发销售壁垒高精神科药物在在国内的用药比重低, 约占 3%, 而国内精神疾病的发病率约为 15%, 严重精神疾病的发病率在 1.25% 左右 ; 严重的精神疾病患公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告业绩基本符合预期, 期待新品放量恩华药业 (002262) 年报点评 2014 年 03 月 25 日推荐 / 首次恩华药业财报点评姓名分析师陈恒执业证书编号 :S1480510120015 姓名姓名事件 : Email: chenheng@dxzq.net.cn Tel: 010-66554018 联系人张文录

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