行业跟踪 保险 Ⅱ 证券研究报告 聚焦长期业务, 重视上市险企价值 核心观点 : 一季报业绩梳理, 人寿平安表现良好 保险行业 2017 年一季报综述 17Q1 四家公司业绩公布, 中国人寿 中国平安 新华保险 中国太保归母净利润同比变动 17.1% 11.4% -7.9% -9%, 净资产较年初变
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1 证券研究报告 聚焦长期业务, 重视上市险企价值 核心观点 : 一季报业绩梳理, 人寿平安表现良好 保险行业 2017 年一季报综述 17Q1 四家公司业绩公布, 中国人寿 中国平安 新华保险 中国太保归母净利润同比变动 17.1% 11.4% -7.9% -9%, 净资产较年初变动 1.8% 7.3% 4.2% 0.7% 人寿平安业绩超预期, 主要得益于投资收益率回升和新业务价值积累 长期业务价值增长 人寿一季度实现总投资收益率 4.5%, 较去年同期提高 0.84 个百分点 中国平安一季度新业务价值增速高达 60% 综合收益方面, 中国平安综合收益继续保持增长, 其余三家公司扭转上年综合收益为负的局面, 反映当期投资业绩明显好转, 优于去年同期 保费稳健增长, 行业回归长期 一季度行业保费整体呈现持续增长态势, 保费收入稳健增长, 行业财产险 寿险保费增速分别为 12.69% 37.2% 在行业监管趋严环境下, 代表行业万能险规模的保户新增投资款增速明显放缓, 一季度实现保费收入 亿元, 同比下降 61% 四家上市公司中, 国寿 太保一季度下降 30% 3%, 平安 新华同比增长 18% 30%, 增速下降明显 利差影响仍然明显, 三差平衡需要时间 与 2015 年末对比,2016 年末各家上市保险公司资产配置的最大共同点是对非标的资产配置比例上升, 尤其对投资性贷款的配置比例上升较大 对定期存款配置比例下降 新华保险 中国太保 中国平安 中国人寿对非标的资产配置比例分别为 39.30% 24.00% 27.90% 17.32%, 相比去年分别上升了 11.20% 4.60% 2.70% 2.01% 截止 16 年末, 新华保险 中国太保 中国平安 中国人寿对股票资产配置比例变化分别为 -1.00% -0.60% -0.30% 0.84%, 其净利润增长率分别为 -7.87% -9.05% 11.37% 17.10%, 这说明当前利差对保险公司的财务影响依然显著 随着行业回归长期, 利差费差死差的三差平衡急需要时间观察 保险贴现率继续下行, 关注准备金计提 在利率下行的背景下,2017 年一季度,750 日国债收益率曲线继续下行, 相较于 2016 年同期的下行幅度, 本期的下行幅度更大, 接近 10 个 BP 按照目前利率走动趋势来看, 保险公司准备金计提压力缓解仍需一段时日 一季度中国人寿明确披露, 由于准备金贴现率计算方法调整, 公司一季度减少税前利润 亿元 在长期业务回归和新贴现率计算法则下, 保险公司准备金计提压力是否释放仍然需要观察 从几家标志性万能险产品收益率来看, 目前保险负债端成本整体趋于平稳 投资建议 中国人寿和中国平安得益于投资回暖, 因此业绩表现超预期, 而新华人寿和中国太保则因产品结构调整蓄势待发 随着行业回归保障, 保险朝阳属性不改, 上市险企价值有望得到进一步释放 对应 年行业 P/EV 估值为 倍, 临近历史低点, 持续对全行业推荐 考虑弹性估值因素推荐顺序 : 中国人寿 中国太保 新华保险 中国平安 风险提示 利率波动超预期等 行业评级买入 前次评级 买入 报告日期 相对市场表现 非银金融 沪深 % 8% 2% -4% -10% 分析师 : 曹恒乾 S chq@gf.com.cn 相关研究 : 核心指标高增, 准备金压力将 释放 :2016 保险行业业绩综述利率环境改善, 关注一季报业 绩 : 广发非银周报利率压力释放, 保险盈利将现 拐点 : 保险行业跟踪报告联系人 : 文京雄 wenjingxiong@gf.com.cn 1 / 8
2 一季报业绩梳理, 人寿平安表现良好 17Q1 四家公司业绩公布, 中国人寿 中国平安 新华保险 中国太保归母净利润同比变动 17.1% 11.4% -7.9% -9%, 净资产较年初变动 1.8% 7.3% 4.2% 0.7% 人寿平安业绩超预期, 主要得益于投资收益率回升和新业务价值积累 长期业务价值增长 人寿一季度实现总投资收益率 4.5%, 较去年同期提高 0.84 个百分点 中国平安一季度新业务价值增速高达 60% 综合收益方面, 中国平安综合收益继续保持增长, 其余三家公司扭转上年综合收益为负的局面, 反映当期投资业绩明显好转, 优于去年同期 表 1:2017 年一季度保险业绩汇总单位 : 亿元 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 净利润 同比 17.10% 11.37% -9.05% -7.87% EPS( 元 ) 净资产 净资产较 2016 年末变化 1.82% 6.59% 0.73% 4.20% BVPS 归属母公司股东综合收益 股本 每股综合收益 纵向比较, 上市保险公司内含价值与新业务价值总体保持增长态势 ; 横向比较, 年中国人寿 EV NBV 一直高于其他三家,16 年中国平安新业务价值首次超越中国人寿, 位居行业第一 2012 年行业新业务价值增速处于历史低估,2008 年行业内含价值增速处于低点 考虑到当期市场格局, 资本市场波动对保险内含价值 新业务价值增的影响较大 比较新业务价值率, 四家整体近 5 年保持上行态势, 中国人寿由于调整趸交业务导致新业务价值率出现一定下滑趋势 图 1: 四家保险公司近 5 年新业务价值率 2 / 8
3 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 中国人寿中国平安中国太保新华保险 注 : 中国人寿采用长险趸交保费 /10+ 长险期交计算首年保费 保费稳健增长, 行业回归长期 一季度行业保费整体呈现持续增长态势, 保费收入稳健增长, 行业财产险 寿险保费增速分别为 12.69% 37.2% 在行业监管趋严环境下, 代表行业万能险规模的保户新增投资款增速明显放缓, 一季度实现保费收入 亿元, 同比下降 61% 四家上市公司中, 国寿 太保一季度下降 30% 3%, 平安 新华同比增长 18% 30%, 增速下降明显 图 2: 行业财险保费 ( 亿元 ) 及增速 (%) 数据来源 : 保监会 广发证券发展研究中心 图 3: 行业寿险保费 ( 亿元 ) 及增速 (%) 3 / 8
4 数据来源 : 保监会 广发证券发展研究中心 图 4: 行业保户新增投资款规模一季度持续负增长 1,400,000 1,200,000 1,000, , , , , % 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 数据来源 : 保监会 广发证券发展研究中心 保户新增投资款交费 ( 百万元 ) 同比 % 图 5: 保户新增投资款增速明显放缓 200% 150% 100% 50% 0% -50% 1000% 900% 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 太保寿平安寿新华国寿股份 数据来源 : 保监会 广发证券发展研究中心 注 : 国寿股份指标为右轴 4 / 8
5 利差影响仍然明显, 三差平衡仍需观察 与 2015 年末对比,2016 年末各家上市保险公司资产配置的最大共同点是对非标的资产配置比例上升, 尤其对投资性贷款的配置比例上升较大 对定期存款配置比例下降 新华保险 中国太保 中国平安 中国人寿对非标的资产配置比例分别为 39.30% 24.00% 27.90% 17.32%, 相比去年分别上升了 11.20% 4.60% 2.70% 2.01% 截止 16 年末, 新华保险 中国太保 中国平安 中国人寿对股票资产配置比例变化分别为 -1.00% -0.60% -0.30% 0.84%, 其净利润增长率分别为 -7.87% -9.05% 11.37% 17.10%, 这说明当前利差对保险公司的财务影响依然显著 随着行业回归长期, 利差费差死差的三差平衡急需要时间观察 表 2: 四家上市公司 2015/2016 年年末资产配置情况 新华保险 中国太保 中国平安 中国人寿 现金及现金等价物 2.20% 2.10% 2.80% 4.50% 4.60% 6.30% 4.27% 4.52% 定期存款 20.10% 11.70% 18.10% 14.10% 11.10% 10.50% 24.59% 21.94% 债券 36.10% 35.70% 50.40% 50.00% 47.90% 46.20% 43.55% 45.62% 股票 5.30% 4.30% 3.90% 3.30% 7.20% 6.90% 4.87% 5.71% 基金 8.20% 6.90% 5.40% 4.10% 4.00% 2.20% 7.41% 4.89% 其他 28.10% 39.30% 19.40% 24.00% 25.20% 27.90% 15.31% 17.32% 2017 年 1 季度, 从中国太保公布的财务报表可见其一季度资产配置情况 中国 太保发布资产配置情况, 总体来看, 保持较大比例的固收类资产, 权益类资产规模 较年初增长 19%, 占比提高 1.4 个百分点 表 3: 中国太保 2017 年一季度资产配置情况 单位 : 百万元 2017Q1 占比 (%) 较上年末占比变化 (%) 金额较上年末变化 (%) 投资资产 ( 合计 ) 固定收益类 债券投资 定期存款 债权投资计划 理财产品 76, 优先股 其他固定收益投资 36, 权益投资类 权益型基金 / 8
6 债券型基金 股票 理财产品注 25, 优先股 其他权益投资注 23, 投资性房地产 现金 现金等价物及其他 保险贴现率继续下行, 关注准备金计提 在利率下行的背景下,2017 年一季度,750 日国债收益率曲线继续下行, 相较于 2016 年同期的下行幅度, 本期的下行幅度更大, 接近 10 个 BP 按照目前利率走动趋势来看, 保险公司准备金计提压力缓解仍需一段时日 一季度中国人寿明确披露, 由于准备金贴现率计算方法调整, 公司一季度减少税前利润 亿元 在长期业务回归和新贴现率计算法则下, 保险公司准备金计提压力是否释放仍然需要观察 从几家标志性万能险产品收益率来看, 目前保险负债端成本整体趋于平稳 图 6:750 日国债收益率曲线 日均线中债国债到期收益率 :10 年 图 7:750 日国债收益率曲线 6 / 8
7 % 6.0% 5.5% 5.0% 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 中国人寿 中国平安 中国太保 新华人寿 太平人寿 三年期定存利率 投资建议 中国人寿和中国平安得益于投资回暖, 因此业绩表现超预期, 而新华人寿和中国太保则因产品结构调整蓄势待发 随着行业回归保障, 保险朝阳属性不改, 上市险企价值有望得到进一步释放 对应 年行业 P/EV 估值为 倍, 临近历史低点, 持续对全行业推荐 考虑弹性估值因素推荐顺序 : 中国人寿 中国太保 新华保险 中国平安 表 4: 保险公司估值表 证券简称 价格 EV 1YrVNB P/EV VNBX E 2018E E 2018E E 2018E E 2018E 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 行业平均 证券简称 价格 EPS BVPS P/E P/B E 2018E E 2018E E 2018E E 2018E 中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 行业平均 数据来源 :wind 广发证券发展研究中心 风险提示 利率波动超预期等 7 / 8
8 广发非银行金融行业研究小组 曹恒乾 : 资深分析师, 英国达勒姆大学 (University of Durham) 金融学硕士,2008 年进入广发证券发展研究中心 2012 年至 2013 年 获 新财富 非银行金融第一名 ( 团队 ) 广发证券 行业投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上 广发证券 公司投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上 谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们 广州市深圳市北京市上海市 地址广州市天河区林和西路 9 号耀中广场 A 座 1401 深圳福田区益田路 6001 号 太平金融大厦 31 楼 北京市西城区月坛北街 2 号 月坛大厦 18 层 上海市浦东新区富城路 99 号 震旦大厦 18 楼 邮政编码 客服邮箱 服务热线 免责声明 gfyf@gf.com.cn 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证 报告内容 仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价 广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任, 除非法律法规有明确规定 客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告 本报告反映研究人员的不同观点 见解及分析方法, 并不代表广发 证券或其附属机构的立场 报告所载资料 意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士 未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版 复制 刊 登 转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版 复制 刊登 转载和引用者承担 8 / 8
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