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影阴瞿
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季报点评证券 Ⅲ 证券研究报告东吴证券 (601555.SH) 核心观点 : 业绩大幅增长, 项目储备丰富静待新三板扩容 2013 年三季报点评业绩 : 综合收益高增 50%, 归于经纪自营等收入增加从 2013 年前 3 季度证券行业经营环境来看, 尽管行业景气度整体上仍处于中低水平位, 但经纪业务要好于去年同期,13 年前 3 季度日均股票成交金额 1938.

1 季报点评证券 Ⅲ 证券研究报告东吴证券 ( SH) 核心观点 : 业绩大幅增长, 项目储备丰富静待新三板扩容 2013 年三季报点评业绩 : 综合收益高增 50%, 归于经纪自营等收入增加从 2013 年前 3 季度证券行业经营环境来看, 尽管行业景气度整体上仍处于中低水平位, 但经纪业务要好于去年同期,13 年前 3 季度日均股票成交金额亿元, 同比增长 43% 从 2013 年前 3 季度公司经营数据来看, 东吴证券归属母公司综合收益净利润分别为 3.1 亿元 3.1 亿元, 分别同比增长 50% 34%, 每股综合收益净利润分别为 0.15 元 0.15 元, 综合收益同比增长 50% 主因归于经纪自营收入增加根据对综合收益变动的归因分析, 正面影响较大的是经纪收入自营收入的变动, 负面影响较大的是业务及管理费的变动收入端 : 经纪份额提升自营收入增长强劲 1) 经纪 : 收入同比增长 34%, 经纪份额上升前 3 季度经纪收入 6.0 亿元, 同比增长 34%, 主要归于前 3 季度市场日均股票成交金额 1939 亿元同比 43% 的积极影响除此之外, 前 3 季度公司折股交易份额上升, 达到 0.90%, 同比增长 3% 前 3 季度公司股票交易佣金率 0.08%, 下降 10% 2) 自营 : 收入同比增长 51%, 表现稳健前 3 季度自营收入 3.6 亿元, 同比增长 51% 考虑到前 3 季度股债市场主板指数表现弱于去年同期, 公司以上的自营表现稳健 3) 投行 : 收入同比下降 31%, 归于 IPO 暂停等因素前 3 季度投行收入 0.43 亿元, 同比下降 31% 主因归于 IPO 暂停等因素, 预期 IPO 开闸之后投行收入将有所改观根据证监会资料, 公司目前在会待发的 IPO 项目有 10 家, 储备较为充分除此之外, 公司在苏州当地的新三板项目储备非常丰富 4) 类贷款 : 两融份额稳步攀升 13Q3 末公司融资融券余额 19.0 亿元, 份额为 0.66%, 继续延续最近两年以来的份额逐步攀升态势成本端 : 成本控制非常稳健东吴证券前 3 季度业务及管理费 7.6 亿元, 同比增长 11%, 显著低于新营业收入 28% 的同比增幅, 成本控制非常稳健投资建议 : 给予公司谨慎增持评级行业层面, 长期角度, 继续看好证券行业由轻资产模式转向重资产模式所驱动的 roe 提升趋势 ; 短期角度, 预计 4 季度弹性因素主题性机会并存, 即一方面, 预计 4 季度金融估值切换行情下证券板块有望呈现高弹性特征 ; 另一方面,IPO 重启新三板扩容等有望促发证券板块的主题性投资机会公司层面,1) 苏州拥有 3 个高新园区, 优质项目众多, 东吴证券在苏州地区新三板项目储备的份额预计可达 50% 左右, 一旦新三板扩容, 东吴将成为受益公司 ;2) 股价已接近定增底价, 定增后口径 PB 估值仅为 1.5 倍, 较为安全预计东吴证券定增前口径年每股综合收益为元,2013 年末 BVPS 为 3.95 元, 对应年 PE 为倍,13 年期末 PB 为 1.9 倍 ; 定增后口径 PB 仅为 1.5 倍给予公司谨慎增持评级风险提示 : 新三板扩容时间不确定公司评级谨慎增持当前价格 7.44 元前次评级持有报告日期相对市场表现东吴证券沪深 % -14% -30% 分析师 : 李聪 S licong@gf.com.cn 分析师 : 张黎 S gfzhangli@gf.com.cn 分析师 : 曹恒乾 S chq@gf.com.cn 分析师 : 潘峰 S panf@gf.com.cn 相关研究 : 1 / 7

2 业绩 : 综合收益高增 50%, 归于经纪自营收入增加从 2013 年前 3 季度证券行业经营环境来看, 尽管行业景气度整体上仍处于中低水平位, 但经纪业务要好于去年同期,13 年前 3 季度日均股票成交金额亿元, 同比增长 43% 从 2013 年前 3 季度公司经营数据来看, 东吴证券归属母公司综合收益净利润分别为 3.1 亿元 3.1 亿元, 分别同比增长 50% 34%, 每股综合收益净利润分别为 0.15 元 0.15 元, 综合收益同比增长 50% 主因归于经纪自营收入增加根据对综合收益变动的归因分析, 正面影响较大的是经纪收入自营收入的变动, 负面影响较大的是业务及管理费的变动 2013 年前 3 季度东吴证券新营业收入 12.2 亿元, 同比增长 28%, 其中经纪自营投行资管利息其他收入分别为亿元, 收入占比分别为 49% 29% 4% 13% 3%, 同比增速分别为 34% 51% -31% 286% -4% 0% 新营业支出 8.1 亿元, 同比上升 13%, 其中主要支出项业务及管理费 7.6 亿元, 同比上升 11% 表 1: 东吴证券利润表重构及综合收益变动归因分析 ( 单位 : 百万元 ) 金额占比同比对综合收益变动影响 2012Q3 2013Q3 2012Q3 2013Q3 2013Q3 2013Q3 新营业收入 956 1, % 100% 28% 111% 经纪 % 49% 34% 65% 自营 % 29% 51% 51% 投行 % 4% -31% -8% 资管 % 286% 6% 利息 % 13% -4% -3% 其它 % 3% 0% 0% 新营业支出 % -67% 13% -39% 业务及管理费 % -6 11% -31% 其它 % -5% 49% -8% 营业外收入与支出 1 7 0% 1% 503% 新利润总额 % 34% 74% - 综合收益 % 48% - 归属于母公司综合收益 % 25% 50% - 注 : 利润表重构后各指标公式如下 : 新营业收入 = 营业收入 + 资产减值 + 可供出售类金融资产公允价值税前变动净额经纪业务收入 = 代理买卖收入自营收入 = 投资收益 + 公允价值 + 资产减值 + 可供出售金融资产公允价值税前变动净额投行收入 = 承销收入 + 保荐收入 + 财务顾问收入资管收入 = 受托资管收入 + 基金管理收入新营业支出 = 营业支出 - 资产减值新利润总额 = 利润总额 + 可供出售金融资产公允价值税前变动净额数据来源 : 公司财报, 广发证券发展研究中心下面, 我们主要分析影响综合收益变动最大的收入和成本项 2 / 7

3 收入端 : 经纪份额提升自营收入增长强劲 1) 经纪 : 收入同比增长 34%, 经纪份额上升前 3 季度经纪收入 6.0 亿元, 同比增长 34%, 主要归于前 3 季度市场日均股票成交金额 1939 亿元同比 43% 的积极影响除此之外, 前 3 季度公司折股交易份额上升, 达到 0.90%, 同比增长 3% 前 3 季度公司股票交易佣金率 0.08%, 下降 10% 图 1: 东吴证券佣金率下滑有所趋缓 0.180% 0.160% 0.140% 0.120% 0.100% 0.080% 0.060% 0.040% 0.020% 0.000% 0.153% 0.149% 0.151% 0.118% 0.126% 0.097% 0.089% 0.080% 0.096% 0.075% 0.067% Q3 东吴证券佣金率市场平均佣金率数据来源 : 公司数据,wind, 广发证券发展研究中心图 2: 东吴证券折股交易份额上升 1.0% 1.0% 0.8% 0.8% 0.96% 9.43% 0.90% 0.90% 0.87% 0.88% 2.55% 0.88% 2.87% 0.46% % Q3 1 10% 8% 6% 4% 0% 4% 6% 8% 10% 东吴证券折股份额 yoy 数据来源 : 证券业协会上市公司公告广发证券发展研究中心 3 / 7

4 2) 自营 : 收入同比增长 51%, 表现稳健前 3 季度自营收入 3.6 亿元, 同比增长 51% 考虑到前 3 季度股债市场主板指数表现弱于去年同期, 公司以上的自营表现稳健 13Q3 末公司并表后自营资产总额 49.9 亿元 3) 投行 : 收入同比下降 31%, 归于 IPO 暂停等因素前 3 季度投行收入 0.43 亿元, 同比下降 31% 主因归于 IPO 暂停等因素, 预期 IPO 开闸之后投行收入将有所改观根据证监会资料, 公司目前在会待发的 IPO 项目有 10 家, 储备较为充分除此之外, 公司在苏州当地的新三板项目储备非常丰富, 在新三板全面改革和扩容后, 未来潜力较大表 2: 上市券商 13Q1-Q3 主承销份额比较上市券商合计首发增发配股可转债债券发行中信 20% N.A 20% 4% 11% 20% 海通 6% N.A 4% 0% 41% 5% 华泰 3% N.A 5% 0% 3% 招商 3% N.A 3% 0% 0 3% 光大 1% N.A 0% 0 长江 ( 长江承销 ) 0% N.A 1% 0% 0 0% 国元 0% N.A 1% 0% 0 0% 西南 1% N.A 1% 0% 0 1% 宏源 N.A 1% 0% 0 兴业 N.A 1% 0 太平洋 0% N.A 0% 0% 0 1% 东北 0% N.A 0% 0% 0 0% 国金 1% N.A 0% 3% 0 1% 山西 ( 中德证券 ) 1% N.A 0% 0 1% 方正 ( 瑞信方正 ) 1% N.A 5% 0% 0 0% 国海 1% N.A 4% 0% 0 1% 东吴 0% N.A 0% 0% 0 0% 西部 0 N.A % 数据来源 :wind, 广发证券发展研究中心 4 / 7

5 图 3: 东吴证券新三板情况 % 3% 1% 1% 0% 2013/6/1 2013/5/1 2013/4/1 2013/3/1 2013/2/1 2013/1/1 2012/12/1 2012/11/1 2012/10/1 2012/9/1 2012/8/1 2012/7/1 2012/6/1 挂牌数量挂牌数量占比数据来源 : 公司年报, 广发证券发展研究中心 4) 类贷款 : 两融份额稳步攀升 13Q3 末公司融资融券余额 19.0 亿元, 份额为 0.66%, 继续延续最近两年以来的份额逐步攀升态势成本端 : 成本控制非常稳健东吴证券前 3 季度业务及管理费 7.6 亿元, 同比增长 11%, 显著低于新营业收入 28% 的同比增幅, 成本控制非常稳健表 3: 东吴证券成本分析 ( 单位 : 百万元 ) 金额占比同比 2012Q3 2013Q3 2012Q3 2013Q3 2013Q3 营业支出 % 100% 13% 业务及管理费 % 93% 11% 数据来源 : 公司年报, 广发证券发展研究中心投资建议 : 给予公司谨慎增持评级行业层面, 长期角度, 继续看好证券行业由轻资产模式转向重资产模式所驱动的 roe 提升趋势 ; 短期角度, 预计 4 季度弹性因素主题性机会并存, 即一方面, 预计 4 季度金融估值切换行情下证券板块有望呈现高弹性特征 ; 另一方面,IPO 重启新三板扩容等有望促发证券板块的主题性投资机会公司层面,1) 苏州拥有 3 个高新园区, 优质项目众多, 东吴证券在苏州地区新三板项目储备的份额预计可达 50% 左右, 一旦新三板扩容, 东吴将成为受益公司 ;2) 股价已接近定增底价, 定增后口径 PB 估值仅为 1.5 倍, 较为安全预计东吴证券定增前口径年每股综合收益为元,2013 年末 BVPS 为 3.95 元对应年 PE 为倍,13 年期末 PB 为 1.9 倍 ; 定增后口径 PB 仅为 1.5 倍给予公司谨慎增持评级 5 / 7

6 表 4: 证券公司盈利预测与估值表 EPS( 综合收益口径 ) BVPS PE( 综合收益口径 ) PB 12A 13E 14E 12A 13E 14E 12A 13E 14E 12A 13E 14E 中信海通华泰招商光大长江国元西南宏源太平洋东北国金兴业山西方正国海东吴西部行业数据来源 :Wind, 广发证券发展研究中心风险提示 : 新三板扩容时间不确定 6 / 7

7 广发非银行金融行业研究小组李聪 : 首席分析师, 伦敦城市大学卡斯商学院保险精算学硕士曾在普华永道担任高级精算顾问长江证券研究所担任非银行金融高级研究员华泰联合证券研究所担任非银行金融首席分析师及社会服务业产业链总监,2012 年进入广发证券发展研究中心 2009 年获新财富非银行金融第三名水晶球非银行金融第二名 ;2010 年获新财富非银行金融第三名水晶球非银行金融第三名 ;2011 年和 2012 年获新财富非银行金融第一名, 水晶球非银行金融第一名张黎 : 分析师, 浙江大学工商管理专业 (MBA) 管理学硕士,2012 年进入广发证券发展研究中心 2010 年获新财富非银行金融第三名, 水晶球非银行金融第三名 ;2011 年和 2012 年获新财富非银行金融第一名, 水晶球非银行金融第一名曹恒乾 : 分析师, 英国达勒姆大学 (University of Durham) 金融学硕士,2008 年进入广发证券发展研究中心 2012 年获新财富非银行金融第一名, 水晶球非银行金融第一名潘峰 : 分析师, 西安交通大学理学博士, 曾在广发证券博士后工作站从事境外投资银行研究, 理论经济学博士后,2010 年进入广发证券,2012 年加入广发证券发展研究中心 2012 年获新财富非银行金融第一名, 水晶球非银行金融第一名广发证券行业投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上广发证券公司投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上联系我们广州市深圳市北京市上海市地址广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市福田区金田路 4018 号安联大厦 15 楼 A 座北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市浦东新区富城路 99 号震旦大厦 18 楼邮政编码客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担 7 / 7

表 1: 海通证券主要会计及财务指标一览表 ( 百万元, 元 / 股 ) 项目 2017Q1-Q3 2016Q1-Q3 本报告期比上年同期增减营业收入 19,255 19, % 归母综合收益 8,518 5, % 归母净利润 6,145 6, % EPS

表 1: 海通证券主要会计及财务指标一览表 ( 百万元, 元 / 股 ) 项目 2017Q1-Q3 2016Q1-Q3 本报告期比上年同期增减营业收入 19,255 19, % 归母综合收益 8,518 5, % 归母净利润 6,145 6, % EPS 季报点评证券 Ⅲ 证券研究报告海通证券 (600837.SH) 归母净利润同比下滑 3.4%, 自营收益率显著回升 2017 年三季报点评核心观点 : 业绩 : 综合收益增长主因归于自营资管投行业绩贡献回顾 2017 年前三季度证券行业经营环境 : 沪深两市整体震荡回升, 经纪两融并购重组债券承销等多项业务环境逐步回暖从 2017 年前三季度公司经营数据来看, 归母综合收益净利润分别为