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措元
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1 公司报告中国平安 (601318) 中报点评承保与投资双轮推动业绩增长金融 / 保险谨慎推荐维持评级 2009 年 8 月 17 日走势图投资要点 : 2009 年中期, 中国平安实现营业收入 1108 亿元, 同比增长 55%, 实现营业利润 73.3 亿元, 同比增长 2.2%, 实现归属于母公司的净利润亿元, 同比减少 38.8% 每股收益 0.59 元 2009 年中期, 由于中国平安个险业务和银保业务发展速度较快, 保费收入无论是同比还是环比都保持了较高的增长速度从投资收益上来看, 投资收益加公允价值变动损益同比增加 205 亿元, 同比增加 337.5% 保费收入和投资业务收入同比都出现较大规模增长, 保证了公司营业收入的同比及环比增长, 进而为公司盈利能力提供了支撑从中国平安的总保费收入状况来看,2009 年上半年以来, 总保费收入同比增长 35.95%, 高于中国人寿和中国太保的增长速度, 也高于行业的平均增长速度个险和银保渠道的保费收入增长, 特别是银保趸交保费收入的增长, 保证了总保费收入的高速增长 2009 年上半年, 中国平安投资收益加公允价值变动损益同比增加 337.5% 从权益类资产的投资收益状况来看, 基金的公允价值变动收益加投资收益合计为亿元, 同比增长 195%, 不管是绝对收益还是增长幅度都高于股票投资基金投资是优中选优, 对保险公司来说是获取收益的重要渠道在正常和乐观两种情形下, 我们分别取新业务倍数 25 倍和 30 倍, 公司估值分别为为 55.3 元和 68.3 元维持谨慎推荐评级 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% -10% 0% -20% -30% -40% -50% -60% 中国平安 A 股指数市场数据收盘价 : 元 52 周最高价 : 元 52 周最低价 : 元平均持仓成本 : 基本数据元 2009Q2 总股本 ( 万股 ): 734,505 流通 A 股 ( 万股 ): 478,641 每股收益 ( 元 ): 0.59 每股净资产 ( 元 ): 每股经营现金流 ( 元 ): 市净率 : 3.84 业绩预测 : 主营收入 ( 万元 ) 增长率 (%) 归属母公司净利润 ( 万元 ) 增长率 (%) EPS ( 元 ) ROE (%) 市盈率 ( 倍 ) ,980,300 (15.38) 66,200 (95.61) E 17,827, , E 18,658, , E 19,966, , 红利收益率 (%) 分析师 : 赵新安 TEL: (8621) FAX: (8621) zhaoxinan@sina.com 地址 : 上海市延安东路 45 号 20F ( 邮编 ) 郑重声明 : 本报告中的信息均来源于公开数据, 东北证券股份有限公司 ( 以下简称我公司 ) 对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归我公司所有

2 一总体经营状况 2009 年中期, 中国平安实现营业收入 1108 亿元, 同比增长 55%, 实现营业利润 73.3 亿元, 同比增长 2.2%, 实现归属于母公司的净利润亿元, 同比减少 38.8% 每股收益 0.59 元 2009 年中期, 由于中国平安个险业务和银保业务发展速度较快, 保费收入无论是同比还是环比都保持了较高的增长速度从投资收益上来看, 投资收益加公允价值变动损益同比增加 205 亿元, 同比增加 337.5% 保费收入和投资业务收入同比都出现较大规模增长, 保证了公司营业收入的同比及环比增长, 进而为公司盈利能力提供了支撑表 1 赢利状况同比与环比变动单位 : 元保险公司 - 利润表 ( 单位 : 元 ) 同比一营业收入 71,485,000, ,868,000, % 已赚保费 63,349,000,000 84,701,000, % 保费业务收入 69,228,000,000 92,685,000, % 投资净收益 23,445,000,000 13,887,000, % 公允价值变动净收益 -18,759,000,000 6,615,000, % 汇兑净收益 -525,000,000-17,000, % 其他业务收入 707,000,000 2,852,000, % 二营业支出 64,313,000, ,537,000, % 退保金 6,840,000,000 6,117,000, % 赔付支出 17,505,000,000 15,859,000, % 提取保险责任准备金 21,776,000,000 57,792,000, % 保户红利支出 4,162,000,000 2,238,000, % 营业税金及附加 1,702,000,000 1,625,000, % 手续费及佣金支出 7,246,000,000 9,827,000, % 管理费用 6,013,000,000 9,415,000, % 三营业利润 7,172,000,000 7,331,000, % 四利润总额 7,119,000,000 7,310,000, % 减 : 所得税 -191,000,000 2,752,000, % 五净利润 7,310,000,000 4,558,000, % 减 : 少数股东损益 208,000, ,000, % 归属于母公司所有者的净利润 7,102,000,000 4,347,000, % 六每股收益从各项业务来看, 寿险业务盈利亿元, 银行业务盈利 5.77 亿元, 证券业务盈利 3.67 亿元, 财险业务由于费用率的提高, 综合成本上升, 盈利能力下降, 2

3 当年出现亏损表 2 各项业务盈利状况 2009 年 1H 2008 年 1H 同比人寿保险业务 4,507 6, % 财产保险业务 % 银行业务 % 证券业务 % 其他业务 % 净利润 4,558 7, % 单位 : 百万元图 1 财产业务赔付率及费用率 100% 80% 60% 40% 20% 0% 年 2008 年 2009 年 1H 赔付率费用率二保费收入分析 1 寿险保费收入同比稳定增长从中国平安的总保费收入状况来看,2009 年上半年以来, 总保费收入同比增长 35.95%, 高于中国人寿和中国太保的增长速度, 也高于行业的平均增长速度个险和银保渠道的保费收入增长, 特别是银保趸交保费收入的增长, 保证了总保费收入的高速增长图年上半年三家公司总保费同比增长 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% % % 35.96% 3.6% 平安人寿中国人寿太平洋人寿全行业 -5.13% -9.53% 资料来源 : 东北证券研究所 3

4 2 分渠道保费收入从渠道上来说, 中国平安个险新单保费收入同比增长 38.5%, 银保新单同比增长 139% 银保保费以趸缴为主, 银保保费期缴率低表 3 平安分渠道保费收入同比个险新单个险新单期缴银保总保费银保新单银保期缴团险总保费 2009 年 1-2 月 56.6% 59.0% 166.8% 168.8% 246.8% -61.6% 2009 年 3 月 52.6% 51.7% 173.2% 175.0% 240.6% -52.5% 2009 年 4 月 51.5% 58.7% 174.4% 176.3% 251.7% -32.7% 2009 年 5 月 41.1% 47.6% 139.8% 144.3% 185.9% 91.6% 2009 年 6 月 38.5% 45.0% 135.9% 139.8% 292.7% -36.6% 资料来源 : 东北证券研究所表 4 中国平安寿险期缴率中国平安个险期缴率银保期缴率 2008 年 9 月 95.2% 0.2% 2008 年 10 月 92.4% 0.2% 2008 年 11 月 94.6% 0.3% 2008 年 12 月 54.7% 0.4% 2009 年 1 月 96.2% 0.3% 2009 年 2 月 89.2% 0.1% 2009 年 3 月 93.3% 0.2% 2009 年 4 月 98.0% 0.18% 2009 年 5 月 98.04% 0.21% 2009 年 6 月 98.2% 0.3% 资料来源 : 东北证券研究所保费收入主要以个险业务为主, 个险期缴率比较高从代理人队伍上看,2009 年中期, 个险人力达到 39.4 万人, 较 2008 年底增长 10.6%, 人均产能同比提高 11%, 并且个险保单期缴率比较高, 个险保单质量比较高, 保证了首年年化保费收入的增长,2009 年中期, 首年年化保费同比增长 50.2% 4

5 表年 1-6 月中国平安首年年化保费与总保费增长幅度对比中国平安总保费收入首年年化保费 1 月 23.02% 39.00% 2 月 43.25% 65.10% 3 月 43.36% 59.50% 4 月 42.88% 65.00% 5 月 38.4% 52.8% 6 月 35.96% 50.2% 资料来源 : 东北证券研究所 3 分产品保费收入从产品结构上来说, 中国平安保费收入的增长主要来自于分红产品和万能产品个险渠道的分红和万能产品以及银保渠道的分红和万能产品同比都出现了较大幅度的增长而普通寿险和投连产品保费收入则出现了下降分红产品由于保障成分高, 产品透明程度低, 同业竞争程度低, 边际利润率高, 因此成为保险公司重点鼓励销售的产品中国平安万能产品保费收入增速高, 主要是采取了高于同业的结算利率的缘故从横向比较上来看, 中国平安的个人银保万能产品一直采取高于同业其它公司一个百分点的结算利率, 这样的利率也高于同期市场上银行理财产品的收益率以及其它投资品种的收益率此种战略尽管保证了保费收入的稳定增长, 但是以牺牲利润和效率为前提的在投资环境不好的情况下, 以高成本获取保费, 并且负债规模增长速度高于资产规模增长速度, 无疑给未来的未来的偿付能力增添了压力投资连结险 3.48% 图 3 保费品种结构年金短期意外及健康险 1.84% 4.37% 长期健康险 5.89% 传统寿险 3.73% 万能险 42.33% 分红险 38.36% 5

6 表 6 分险种保费收入同比增长状况 2009 年 1H 2008 年 1H 同比万能险 31,293 14, % 分红险 28,358 21, % 长期健康险 4,354 4, % 传统寿险 2,755 2, % 投资连结险 2,570 5, % 年金 1,361 3, % 短期意外及健康险 3,230 2, % 合计 73,921 54, % 资料来源 : 东北证券研究所三投资收益 2009 年上半年, 由于投资环境向好, 中国平安投资收益加公允价值变动损益同比增加 337.5% 总投资收益额为 139 亿元, 同比增加 50.8% 总投资收益率为 4.8%, 同比提高 1.2 个百分点从权益类资产的投资收益状况来看, 基金的公允价值变动收益加投资收益合计为亿元, 同比增长 195%, 不管是绝对收益还是增长幅度都高于股票投资基金投资是优中选优, 对保险公司来说是获取收益的重要渠道表 7 投资收益变动单位 : 元同比投资净收益 23,445,000, ,887,000, % 公允价值变动净收益 -18,759,000, ,615,000, % 合计 4,686,000, ,502,000, % 表 8 总投资收益率单位 : 百万元 2009 年 1H 2008 年 1H 同比净利润收益 8,746 10, % 净已实现及未实现投资收益 5, % 可供出售金融资产减值损失 270 1, % 其他 % 总投资收益 13,924 9, % 净投资收益率 (%) % 总投资收益率 (%) % 6

7 表 9 权益类资产投资收益状况单位 : 百万元公允价值基金 % 变动收益投资收益可供出售金融资产 3,783 10, % 2009 年 6 月 2008 年 6 月同比股票 % 股息收入基金股息收入可供出售金融资产 77 2, % 公允价值变动损益 277 3, % 股权投资股息收入可供出售金融资产 % 公允价值变动损益 % 已实现收益基金股票可供出售金融资产 , % 公允价值变动损益 % 公允价值变动损益 -1,079 1, % 总计 3,455 16, % 基金合计投资收益 5, % 股票合计投资收益 5,128 3, % 四资产配置状况 2009 年上半年, 随着股市的向好, 公司加强了权益类资产的配置, 其中股票投资额度为亿元, 比年初提高 10.7%, 基金投资额度为亿元, 比年初提高 62.1%, 基金投资规模提高速度较快, 股票投资比例没有增加目前权益类投资占比为 9.6%, 比年初提高 1.8 个百分点表 10 资产配置状况单位 : 百万 2009 年 6 月 30 日 2008 年 12 月 31 日同比账面值占总额比例 (%) 账面值占总额比例 (%) 定期存款 91, , % 债券投资 287, , % 股权投资 25, , % 交易性金融资产 1, , % 可供出售的金融资产 23, , % 7

8 证券投资基金 23, , % 交易性金融资产 1, , % 可供出售的金融资产 22, , % 权益投资合计 49, , % 基建投资 7, , % 现金及现金等价及其他 73, , % 投资资产合计 513, , % 由于利率维持低位, 公司的定期存款和债券投资投资比例都有所降低, 而现金及现金等价物等占比提高速度较快, 说明公司在在固定资产配置方面买入速度较慢, 低利率局面影响了固定收益资产的配置, 使资产与负债的久期更加不匹配从 2009 年上半年的统计数据来看, 保险机构的在债市的资金大部分时间都是净卖出了图 4. 保险机构每月债市新增资金对比月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2009 年 2008 年 2007 年 2006 年 2005 年五估值水平在正常和乐观两种情形下, 我们分别取新业务倍数 25 倍和 30 倍, 公司估值分别为为 55.3 元和 68.3 元维持谨慎推荐评级表 12 中国平安估值水平百万元正常 ( 基于 2008 年, 不调整参数 ) 乐观 ( 基于 2008 年, 调高投资收益率到 5.5%) 调整净资产价值有效业务价值内含价值每股内含价值 ( 元 ) 股份数 ( 百万股 )

9 新业务价值 ( 元 ) 每股新业务价值 ( 元 ) 新业务倍数评估价值 ( 元 ) 银行 ( 元 ) 证券 ( 元 ) 财险 ( 元 ) 其他 ( 元 ) 估值 ( 元 ) 表 12 盈利预测单位 : 元 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年一营业收入已赚保费保费业务收入减 : 分出保费减 : 提取未到期责任准备金投资净收益公允价值变动净收益汇兑净收益其他业务收入二营业支出退保金赔付支出提取保险责任准备金保户红利支出分保费用营业税金及附加手续费及佣金支出管理费用其他业务成本三营业利润四利润总额减 : 所得税五净利润归属于母公司所有者的净利润六每股收益

10 投资评级说明 : 行业投资评级分为 : 优于大势同步大势落后大势优于大势 : 在未来 6 12 个月内, 行业指数的收益超越市场平均收益 ; 同步大势 : 在未来 6 12 个月内, 行业指数的收益与市场平均收益基本持平 ; 落后大势 : 在未来 6 12 个月内, 行业指数的收益落后于市场平均收益公司投资评级分为 : 推荐谨慎推荐中性回避推荐 : 在未来 6 12 个月内, 股票的持有收益超过市场平均收益 15% 以上 ; 谨慎推荐 : 在未来 6 12 个月内, 股票的持有收益超过市场平均收益 5 15%; 中性 : 在未来 6 12 个月内, 股票的持有收益在市场平均收益 ±5% 之间 ; 回避 : 在未来 6 12 个月内, 股票的持有收益低于市场平均收益 5% 以上郑重声明 : 本报告中的信息均来源于公开数据, 东北证券股份有限公司 ( 以下简称我公司 ) 对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归我公司所有东北证券股份有限公司金融与产业研究所地址 : 上海市延安东路 45 号工商联大厦 20 层 ( 邮编 ) 电话 :(8621) 传真 :(8621)

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<4D F736F F D DB9E3B7A2D6A4C8AFC4EAB1A8B5E3C6C0A3BAD3B6BDF0C2CACFC2BBACC7F7BBBA2D E646F63> 司研究报告联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归我公司所有公广发证券 (000776) 年报点评佣金率下滑趋缓金融 / 资本市场谨慎推荐维持评级发布时间 :2011 年 4 月 7 日投资要点 : 2010 年, 广发证券实现归属于母公司所有者的净利润 40.3 亿元, 同比减少 14.1% 从各项业务收入占总收入的比重来看,