目录能源化工食品装备领域龙头企业... 3 公司介绍... 3 股权架构... 3 产品介绍... 5 各大业务板块占比... 6 生产基地... 7 产能分析... 9 竞争格局... 9 能源装备增长迅速能源装备构成...11 中国天然气市场进入快速发展期...11 天然气产业链

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遇培眺奚
5 years ago
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1 星期一受益于天然气快速增长的能源化工食品装备龙头企业投资评级 : 买入投资要点 : 天然气消费爆发式增长 : 中国大部分天然气储备位于中国中西部塔里木柴达木陕西甘肃四川及宁夏等区域, 这些区域也为中国最大的天然气生产区, 占全国储备的 87%, 截止到 2010 年底, 全球探明的天然气储量为万亿立方米, 俄罗斯天然气储量全球最多, 达到 44.8 万亿立方米, 而中国拥有的已探明天然气储备仅为 2.8 万亿立方米, 仅够维持 29 年的消费量目前我国天然气市场进入快速发展期, 年间, 天然气产量年均增长速度为 13.2%, 每年天然气消费增速高出石油消费增速近 10%,2010 年中国天然气产量全球第七, 占比 3%, 消费量为全球第四, 占比 3.4% 2010 年中国天然气占一次能源消费的比例为 4%, 而同期世界均值为 23.8%, 根据规划,2020 中国天然气占一次能源的比例将达到 9%,2030 年达到 12%, 未来天然气消费将呈现爆发式增长完善的产品结构及产业布局, 行业龙头企业 : 公司能源装备产品包括 CNG 瓶组及拖车 LNG 储罐及拖车 LPG 储罐及拖车 CNG 加气站 LNG 加气站集成系统服务, 化工装备包括标准罐式集装箱和特种罐式集装箱, 产品结构丰富, 生产基地遍布中国的廊坊石家庄南通张家港湖北荆门和安徽蚌埠, 布局合理, 且为行业的龙头企业, 公司的 CNG 装备市场份额为 70% LNG 市场份额 50 % LPG 和罐式集装箱也占有最大的市场份额 CNG 装备平稳快速增长 LNG 装备爆发式增长 : 公司研究中集安瑞科 (3899.HK) 首次报告 : 目标价 :HK$ 3.62 现价 :HK$ 2.15 预期升幅 :+68% 股本数据股本 ( 亿股 )18.7 市值 ( 亿港元 ) 周高 / 低 (HK$)3.9/1.78 每股净值 ( 人民币元 )1.73 所属行业 : 制造业主要股东 CHINA INTL MARINE 29.67% CHARM WISE LTD 22.24% VAN DER BURG PETRUS 12.12% HAMON INVEATMENT 8% BANK OF NEW YORK 6.01% CIMIC VEHICLE INV 4.68% 目前中国 CNG 拖车保有量为 5000 台左右, 预计每年的增长速度为 30% 左右, 中集安瑞科也将同步于该行业的增长 LNG 储罐及拖车的增长主要跟随 LNG 接收站及 LNG 液化工厂产能变化而变化, 目前中国这块市场处于起步阶段, 并逐步进入爆发式增长阶段其中 LNG 接收站中大部分的 LNG 通过输气管道输送出去, 小部分通过 LNG 储罐和拖车转运出去,LNG 液化工厂的 LNG 基本都是通过 LNG 储罐和拖车转运出去根据预测, 预计十二五期间, 中国的 LNG 接收站建设产能年复合增长率约为 37.5% 左右, 而 LNG 液化工厂产能的年复合增长率约为 22.7% 左右, 但随着中国新发现气田的不断增加, 其增长率也将会有所提升公司除了通过自有产能提升提高收入之外, 也将通过资产注入及收购等方式提高其业务增长, 如收购南京扬子石化设计院等, 预计公司该块业务的增长速度也将会明显高于行业的增长 52 周行情图 Oct 14-Dec 14-Feb 14-Apr 14-Jun 14-Aug 14-Oct 首次关注并给予买入评级, 目标价 3.62 港元 : 由于公司的化工装备板块具有一定的周期性, 其业绩随全球化工市场波动而波动, 因此我们参照了全球化工股及同行的估值给予估值, 给予公司化工装备板块 2011 年 5 倍 PE, 对应的市值为 12.5 亿人民币而公司的能源装备板块不具有周期性, 而且未来每年都处于 30% 以上的高速增长期, 参照同行的估值, 给予其 2011 年倍估值, 对应的市值为 43 亿元人民币综合来看, 给予公司 2011 年 55.6 亿元人民币市值, 目标价为 3.62 港元, 较现价有 68% 的上涨空间, 评级买入截止 12 月 31 日财政年度 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 资料来源 : Bloomberg 相关报告国元证券 ( 香港 ) 研究部姓名 : 余小丽电话 :(86) 电邮营业额 ( 百万人民币 ) 变动 (%) % 30.78% 59.81% 16.82% 26.01% 净利润 ( 百万人民币 ) 每股盈利 ( 人民币 ) 变动 (%) N/A 38.32% 95.62% 15.66% 40.08% 港元 ( 倍 )

2 目录能源化工食品装备领域龙头企业... 3 公司介绍... 3 股权架构... 3 产品介绍... 5 各大业务板块占比... 6 生产基地... 7 产能分析... 9 竞争格局... 9 能源装备增长迅速能源装备构成...11 中国天然气市场进入快速发展期...11 天然气产业链...12 CNG 产品平稳快速增长...13 LNG 储罐及拖车爆发式增长...13 LNG 车用瓶爆发式增长...15 LPG 平稳增长...15 化工装备具有一定周期性化工装备未来增长预测...16 食品装备处于历史低点, 以量制胜...17 盈利预测及估值不锈钢产品价格走势...18 盈利预测...18 目标价...19 风险因素财务摘要

3 能源化工食品装备领域龙头企业公司介绍中集安瑞科控股有限公司 ( 原安瑞科能源装备控股有限公司 ) 主要从事于能源化工及流体食品行业的各式运输储存及加工设备的设计开发制造工程及销售, 并提供有关技术检测保养服务公司在河北石家庄廊坊, 安徽蚌埠, 湖北荆门, 江苏南通张家港, 荷兰 Emmen Sneek, 丹麦 Randers 及比利时 Menen 等多个城市拥有制造基地, 建有一流的压力容器罐式集装箱液态食品生产储运及化工装备产品生产线, 拥有功能齐全的研发中心, 营销网络遍布全球公司介绍股权架构公司前身为安瑞科能源装备控股有限公司, 其于 2006 年 7 月 20 日以介绍方式在香港联合交易所主板上市, 发行股份数为 445,200,000 股, 其大股东为王玉锁先生 ( 当时为新奥燃气的主席 ), 后于 2008 年 9 月 2 日, 安瑞科能源与中集香港中集车辆和 PGM 订立收购协议, 中集香港和中集车辆有条件地同意将其中国目标公司 ( 南通中集和张家港圣达因 ) 的 80.04% 和 19.96%, 及中集香港和 PGM 有条件地同意将其持有的欧洲目标公司 (Holvrieka 集团 ) 的 80% 和 20% 出售于安瑞科能源, 中国目标公司的购买价格为亿港元, 欧洲目标公司的收购价格为亿港元, 作为代价一部分, 公司向中集香港中集车辆和 PGM 发行了一系列新普通股和新可换股优先股, 发行价为 3 港元, 具体情况看下表, 此次交易构成反收购行动, 公司重新上市, 并更名为中集安瑞科控股有限公司截止到 2011 年 6 月 30 日, 不可赎回可换股优先股加权平均数为 1,015,641,321 股股权架构 3

4 图表 2:2009 年交易完成前后的股权架构于最后实际可行日期紧随建议交易完成及转紧随悉数转换新可换股优紧随建议交易完成后但换新可换股优先股后先股后 ( 本情况将永不会于转换任何新可换股优 ( 符合 25% 的最低公众发生, 本栏数据仅供参先股前持股量规定 ) 考 ) 占全部已持有的普通发行普通占全部已持有的普通发行普通占全部已持有的普通股发行普通占全部已持有的普通股发行普通股数目股概约百股数目股概约百数目股概约百数目股概约百分比分比分比分比 Charm Wise 190,703, % 190,703, % 190,703, % 190,703, % 中集香港 254,405, % 468,301, % 1,131,632, % 中集車輛 40,141, % 40,141, % 178,555, % PGM 103,905, % 103,905, % 103,905, % 趙慶生先生 214, % 214, % 214, % 214, % 中集一致行 190,917,000 動集團 41.60% 589,369, % 803,265, % 1,605,010, % 金永生先生 246, % 246, % 246, % 246, % 公眾人士 267,837, % 267,837, % 267,837, % 267,837, % 總計 459,000, % 857,452, % 1,071,348, % 1,873,093, % 资料来源 : 公司资料图表 3: 公司现在的股权架构资料来源 : 公司资料 4

5 产品介绍公司依据板块可以分为能源装备化工装备和食品装备, 具体构成如下 : 能源装备 :CNG 瓶组及拖车 LNG 储罐及拖车 LPG 储罐及拖车 CNG 加气站 LNG 加气站集成系统服务 ; 产品介绍化工装备 : 标准罐式集装箱特种罐式集装箱 ; 食品储罐 : 不锈钢加工罐和储罐运输 / 储存流体食品解决方案等图表 4: 公司产品介绍高压气体运输半挂车 LNG 低温液体运输车梁式罐箱电加热罐箱撬装式 CNG 液压加气装置井口气回收系统压缩机 5

6 各大业务板块占比图表 5: 公司各大业务板块占比 2010 年分部收入占比 19% 12% 69% 能源装备化工装备食品装备 2010 年分部溢利占比 5% 29% 66% 能源装备化工装备食品装备 6

7 生产基地目前公司在中国的廊坊石家庄南通张家港湖北荆门和安徽蚌埠都生产基地有生产基地, 及在荷兰有食品装备生产基地, 各基地介绍如下 : 廊坊 : 生产 CNG 加气站 ; 石家庄 :2000 年石家庄安瑞科开始制造 CNG 瓶组及拖车, 主要生产 CNG LNG 和 LPG 装备, 预计 2011 年 CNG 装备占其收入比重为 75% 左右目前石家庄厂区面积为 100 亩, 产能严重不足, 目前在石家庄其他地区有租场地以放置成品及做仓库另外在离厂房公里的地方, 租用一个车间以生产 LNG 产品 ( 约 2000 平米 ) 公司在石家庄藁城县买了 400 亩土地, 未来可能整体搬迁过去目前石家庄厂房有 1400 人, 其中 400 人为派遣工性质, 车间工人 1000 人以上 ; 蚌埠 :CNG 压缩机 ; 荆门 :LPG 储运设备 ; 南通 : 南通罐箱占地 800 多亩, 共有 2900 多人, 净资产 7 亿元, 负债不高, 不到 1 亿元的银行借贷南通中集产品主要应用于化工产品 ( 液体 + 气体 ), 也可应用于饮料及牛奶, 为罐式集装箱, 标准集装箱尺寸 ; 张家港 : 圣达因员工数为 980 人, 新厂占地 200 亩, 主要生产 LNG 储罐和拖车, 老厂离新厂 5 公里, 主要生产加气站车用瓶工业气体瓶, 目前车用瓶生产正在改造生产线, 预计 2011 年年底投产, 将产能由现在的 1.5 万只提高到 3.5 万只, 预计两年能够完全达产, 其中 2 万只为车用瓶产能, 1.5 万只为工业气体瓶分为 4 大业务板块 : 一为低温储罐, 占公司收入比重为 30% 左右 ; 二为低温槽车, 占公司收入比重为 20% 左右 ; 三是工程业务, 占公司收入比重约为 20% 左右, 增长率在提高, 设备为常压储罐, 储罐的储藏能力为 500m³-3 万 m³, 超过 3 万 m³ 的由 TGE 做, 现在公司能生产 1 万立方米的储罐,2 万 3 万立方米的储罐已完成技术储备, 最近也接到了两台 2500m³ 球形储罐的订单四是车用瓶业务,2003 年开始研究, 在湖南长沙和新疆乌鲁木齐都有应用,2009 年下半年市场开始启动, 主要依靠陕汽重汽东风的推广 7

8 图表 6: 公司主要生产基地资料来源 : 国元香港 8

9 产能分析 2011 年年底, 公司的 CNG 瓶的产能为只 ( 一般 8 只组成一个瓶组 ), LNG 将会大幅扩产,2011 年主要通过圣达因扩产,2011 年公司在石家庄购买了 400 亩土地进行扩产, 预计产能将于 2012 年体现,2011 年底的产能为 3000 台, 车用瓶生产线进行改造,2011 年其产能将提高至个,LPG 经过 2009 年的升级改造之后, 未来两年也将不会扩产, 而罐式集装箱于 2011 年达到顶峰, 于 2011 年进行技术改造升级之后, 将不会进行产能的扩充, 预计 2011 年年底罐式集装箱的产能将达台总体来看, 公司的产能经过过去几年的快速扩张之后, 基本能满足未来的发展需求, 未来更多地会通过资产注入及收购等方式扩大生产产能分析图表 7: 公司产能分析及预测产能 CNG( 只 ) LNG( 只 ) 车用瓶罐式集装箱 LPG 资料来源 : 公司资料, 国元 ( 香港 ) 竞争格局 CNG 储运设备竞争对手 : 比原来多, 一共大概 6-7 家, 主要包括邯郸石化 ( 新兴 ) 韩国 NK( 在韩国生产再进口到中国 ), 这两家为老一点的竞争对手, 其他都是新进的厂商, 如 EKC( 为印度企业, 在天津建厂 ) 浙江金盾( 民营企业 ) 聊城鲁西化工机械等公司 CNG 储运设备在全国的市场份额为 75%, 中集安瑞科的 CNG 瓶只在石家庄生产, 子站车部分在廊坊组装, 目前全国的 CNG 储运设备市场容量为亿元人民币 ; 竞争格局 LNG 储运设备竞争对手 :Charter( 为美国公司, 美股代码为 JTLS, 生产基地在常州 ) 韩中( 为福瑞特装的子公司 ); LPG 储运设备竞争对手 : 市场很分散, 竞争很激烈 ; 9

10 化工装备主要竞争对手 : 新华昌, 民营企业, 总部在常州, 生产基地在天津 ; 胜狮货柜, 有广东顺达安和一个新基地, 预计 2011 年销售 5000 多个 ; 四方, 南通另外一家民营企业, 预计 2011 年销售 3000 多台 10

11 能源装备增长迅速能源装备构成公司的能源装备主要包括 :CNG 储运设备 LNG 储运设备 LPG 储运设备 CNG 加气子站 LNG 加气子站及压缩机等, 主要是在廊坊石家庄张家港和湖北荆门进行生产能源装备构成 CNG 是压缩天然气,LNG 是液化天然气,LPG 是液化石油气天然气经过压缩到 20MPa 形成的高压天然气称为压缩天然气 (CNG); 天然气经过超低温深冷到 -162 形成的液态天然气称为液化天然气 (LNG) LPG 主要成分是丙烷天然气的主要成分是甲烷 (CH4), 只有少量的 CO 2 H2S N 2 He 等气体, 易燃易爆, 燃烧充分, 不留炭黑和杂质, 被誉为绿色燃料压缩天然气气(CNG) 压缩比最多 200 倍, 公交车最长 200 公里, 但 LNG 的话可行驶 800 公里天然气的压缩比例为 1:250, 液化比例为 1:625, 固化 ( 水合物 ) 比例为 1:164 中国天然气市场进入快速发展期中国大部分天然气储备位于中国中西部塔里木柴达木陕西甘肃四川及宁夏等区域, 这些区域也为中国最大的天然气生产区, 占全国储备的 87%, 截止到 2010 年底, 全球探明的天然气储量为万亿立方米, 俄罗斯天然气储量全球最多, 达到 44.8 万亿立方米, 而中国拥有的已探明天然气储备仅为 2.8 万亿立方米, 仅够维持 29 年的消费量目前我国天然气市场进入快速发展期, 年间, 天然气产量年均增长速度为 13.2%, 每年天然气消费增速高出石油消费增速近 10%,2010 年中国天然气产量全球第七, 占比 3%, 消费量为全球第四, 占比 3.4% 2010 年中国天然气占一次能源消费的比例为 4%, 而同期世界均值为 23.8%, 根据规划,2020 中国天然气占一次能源的比例将达到 9%,2030 年达到 12%, 未来天然气消费将呈现爆发式增长中国天然气市场进入快速发展期 11

12 天然气产业链天然气运输分为长管线运输和 CNG/LNG 运输, 长管线运输是将气田开采的天然气一次经过加压分输站压力站清管站等输送至城市输配站, 中集安瑞科的 CNG 拖车气源主要来自于该长管线中, 而 LNG 运输主要包括 LNG 液化生产 LNG 液化运输和 LNG 接收和储存三个部分, 中集安瑞科主要涉及 LNG 液化运输和 LNG 接收和储存天然气产业链图表 8: 天然气产业链资料来源 : 公司资料, 国元香港 12

13 CNG 产品平稳快速增长目前中国 CNG 拖车保有量为 5000 台左右, 预计每年的增长速度为 30% 左右, 中集安瑞科作为这个行业占有 70% 市场份额的企业, 也将同步于该行业的增长, 取得平稳快速增长 CNG 产品平稳快速增长 LNG 储罐及拖车爆发式增长 LNG 储罐及拖车的增长主要跟随 LNG 接收站及 LNG 液化工厂产能变化而变化, 目前中国这块市场处于起步阶段, 并逐步进入爆发式增长阶段其中 LNG 接收站中大部分的 LNG 通过输气管道输送出去, 小部分通过 LNG 储罐和拖车转运出去,LNG 液化工厂的 LNG 基本都是通过 LNG 储罐和拖车转运出去根据预测, 预计十二五期间, 中国的 LNG 接收站建设产能年复合增长率约为 37.5% 左右, 而 LNG 液化工厂产能的年复合增长率约为 22.7% 左右, 但随着中国新发现气田的不断增加, 其增长率也将会有所提升 LNG 储罐及拖车爆发式增长公司除了通过自有产能提升提高收入之外, 也将通过资产注入及收购等方式提高其业务增长, 如收购南京扬子石化设计院等, 预计公司该块业务的增长速度也将会明显高于行业的增长 13

14 图表 9: 中国 LNG 接收站建设情况产能 ( 百万吨 / 年 ) LNG 终端省份经营者状态投产时间首期 E 2020E 大鹏广东中海油已运行莆田福建中海油已运行中西门堂上海中海油已运行宁波浙江中海油在建珠海广东中海油在建揭阳广东中海油在建海南海南中海油在建如东江苏中石油已运行大连辽宁中石油在建曹妃甸唐山中石油在建深圳广东中石油在建澳门澳门中石化在建青岛山东中石化在建北海广东中石化在建合计年复合增长率 37.48% 22.02% 资料来源 : 公司资料图表 10: 中国目前运营在建及规划的 LNG 液化工厂中国目前运营在建和规划的 LNG 液化工厂产能 ( 万立方米 / 天 ) ( 万吨 / 年 ) 2011 年之前在运营的项目年在运营项目于十二五投产的在建项目于十二五投产的规划项目十二五年复合增长率 22.68% 22.70% 资料来源 : 公司资料, 国元 ( 香港 ) 14

15 LNG 车用瓶爆发式增长公司于 2003 年开始研究 LNG 车用瓶, 其产品在湖南长沙和新疆乌鲁木齐都有应用,2009 年下半年市场开始启动, 主要依靠陕汽重汽东风的推广目前的市场主要是大客车及码头和矿山的重卡车烧柴油的重卡比烧天然气的购置成本约便宜 10 万元, 但是以每天运行 400 公里计, 一年能回收成本, 烧天然气的运行成本会低 30% 左右目前国内 LNG 在华南地区主要应用于市内公交车, 北方地区 ( 如山西内蒙 ) 主要应用于重卡目前中国的 LNG 重卡和 LNG 公交车都处于爆发式增阶段 LNG 车用瓶爆发式增长图表 11:LNG 车用瓶需求预测预测需求量 LNG 车用瓶应用领域年复合增长率 LNG 重型卡车 ( 辆 ) % LNG 城市公交和城际巴士 ( 辆 ) % 资料来源 : 福瑞特装招股书国元 ( 香港 ) LPG 平稳增长 LPG 已经过了历史的高速增长期, 预计其未来每年将呈现 10% 的平稳增长态势 15

16 化工装备具有一定周期性公司罐式集装箱主要是标准尺寸 (20 尺 ) 的罐式集装箱和非标准的罐式集装箱,2011 年底公司罐式集装箱的产能为 1.8 万台, 其中台为非标准罐式集装箱公司罐式集装箱业务受全球化工市场需求变化而变化, 具有一定的周期性, 公司的客户主要全球的罐箱租赁商, 年公司罐式集装箱的销售量分别为 1 万多个 1.2 万 3000 多个及 7800 个, 预计 2011 年公司罐式集装箱销售达到历史高点, 预计销售个总体来看, 标准罐式集装箱具有一定的化工周期性, 而非标罐式集装箱的增长一直比较平稳, 年均增长速度为 20-30% 左右化工装备具有一定的周期性化工装备未来增长预测目前全球的罐式集装箱的保有量为 20 多万台, 淘汰 + 新增的需求增速约为 8% 公司罐式集装箱在经过 2011 年的顶峰之后, 于 2012 年可能会有所下降, 预计下降幅度为 10% 左右, 从 2013 年开始每年实现 10% 以上的增长, 到 2015 年实现 2 万多的销售, 行业于 2015 年达到平稳状态, 公司占全球的市场份额 60% 左右化工装备未来增长预测图表 12: 化工装备未来销量预测 E 2012E 2013E 2014E 2015E 资料来源 : 公司资料, 国元 ( 香港 ) 16

17 食品装备处于历史低点, 以量制胜公司的食品装备主要在欧洲生产, 并且面向欧洲客户, 由于欧洲市场的不景气, 公司主要是以量致胜, 因此利润贡献较少短期来看, 公司的食品装备板块出现较大反转的可能性不是很大 17

18 盈利预测及估值不锈钢产品价格走势公司的 CNG 瓶原材料主要是无缝钢管, 而 LNG 储罐和罐式集装箱的主要原材料为 L 型不锈钢, 其中 316L 型不锈钢进口自日本, 而 304 型不锈钢主要采购自太钢等, 因此不锈钢的价格变化将极大影响公司产品的毛利率图表 13: 不锈钢产品价格指数走势资料来源 :wind 盈利预测预计年公司收入的年复合增长率为 32.4%, 净利润年复合增长率为 45% 左右 18

19 图表 14: 盈利预测人民币千元 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 销售收入 1,237,280 3,057,466 3,998,617 6,390,000 7,464,600 9,405, % 30.78% 59.81% 16.82% 26.01% 毛利 329, , ,096 1,229,497 1,448,732 1,957,674 毛利率 26.6% 17.9% 18.7% 19.2% 19.4% 20.8% 其他收入及收益 12, , , , , ,503 销售及分销成本 (62,187) (120,115) (153,265) (244,926) (286,114) (360,522) 行政开支 (111,707) (284,395) (336,284) (387,090) (452,187) (569,784) 经营溢利 167, , , , ,586 1,144,523 融资成本 (9,750) (40,242) (11,697) (23,293) (31,000) (27,500) 除税前盈利 157, , , , ,586 1,117,023 除税前利润率 12.7% 7.7% 9.2% 10.8% 10.7% 11.9% 税项 (23,172) (34,124) (83,589) (138,269) (159,317) (223,405) 实际税率 14.7% 14.5% 22.8% 20.0% 20.0% 20.0% 年度溢利 134, , , , , ,619 同比增长 49.2% 40.8% 95.8% 15.2% 40.2% 纯利率 10.9% 6.6% 7.1% 8.7% 8.5% 9.5% 股权持有人应占溢利 134, , , , , ,180 每股收益 ( 港元 ) 资料来源 : 国元 ( 香港 ) 目标价由于公司的化工装备板块具有一定的周期性, 其业绩随全球化工市场波动而波动, 因此我们参照了全球化工股及同行的估值给予估值,2011 年香港化工股的平均 PE 为 8.03 倍, 国际化工股的 PE 为 8.99 倍, 而同行胜狮货柜的 PE 为 3.13 倍, 但公司的业务周期性稍弱于胜狮货柜, 因此给予公司化工装备板块 2011 年 5 倍 PE, 对应的市值为 12.5 亿人民币而公司的能源装备板块不具有周期性, 而且未来每年都处于 30% 以上的高速增长期, 参照同行的估值, 给予其 2011 年倍估值, 对应的市值为 43 亿元人民币综合来看, 给予公司 2011 年 55.6 亿元人民币市值, 目标价为 3.62 港元, 较现价有 68% 的上涨空间, 评级买入 19

20 图表 15: 全球化工股及同行业估值比较代码名称总市值货币股价 EPS:2010 EPS:2011 EPS:2012 P/E:2010 P/E:2011 P/E:2012 国内化工股 148 HK Equity 建滔化工 17,030,650,880 港币 HK Equity 仪征化纤 24,396,640,256 港币 HK Equity 中化化肥 12,297,176,064 港币 HK Equity 玖源集团 653,591,424 港币 HK Equity 中海石油化学 22,069,485,568 港币 HK Equity 叶氏化工 2,898,459,648 港币 HK Equity 东岳集团 8,085,816,320 港币国际化工股 8.03 DD US Equity 杜邦 257,839,480,832 美元 JP Equity 旭硝子 72,464,965,632 日元 DOW US Equity 陶氏化学 198,583,975,936 美元 EMN US Equity 伊士曼化工 33,116,999,680 美元化工装备同行 HK Equity SINGAMAS CONTAINE 3,482,366,208 港币能源装备同行 TRN US Equity TRINITY INDUSTRIES I 12,711,218,176 美元 EKCL IN Equity EVEREST KANTO CYL 970,043,520 印度卢比资料来源 :bloomberg 风险因素 1 罐式集装箱业务未来受全球化工市场不景气影响大幅下滑风险因素 2 公司原材料价格大幅上涨, 而公司产品不能提价 3 更加强大的新竞争对手出现, 抢占公司市场份额 20

21 财务摘要损益表财务分析 RMB Million, 财务年度截至 12 月底 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 盈利能力收入 1,237 3,057 3,999 6,390 7,465 9,406 毛利率 (%) 26.6% 17.9% 18.7% 19.2% 19.4% 20.8% 毛利 ,229 1,449 1,958 EBITDA 利率 (%) 14.7% 10.9% 11.8% 12.9% 12.5% 13.4% 其他业务收入净利率 (%) 10.9% 6.6% 7.1% 8.7% 8.5% 9.5% 销售及管理费用 (174) (405) (490) (632) (738) (930) 其它开支营运表现营运收入 ,145 销售及管理费用 / 收入 14.1% 13.2% 12.2% 9.9% 9.9% 9.9% 财务费用 (10) (40) (12) (23) (31) (28) 实际税率 (%) 14.7% 14.5% 22.8% 20.0% 20.0% 20.0% 税前盈利 ,117 股息支付率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 所得税 (23) (34) (84) (138) (159) (223) 库存周转净利润应付账款天数折旧及摊销应收账款天数 EBITDA ,257 ROA 9.3% 4.7% 5.8% 9.0% 9.4% 11.3% ROE 17.2% 7.8% 10.0% 17.1% 17.1% 19.2% 增长财务状况总收入 (%) 31.5% 147.1% 30.8% 59.8% 16.8% 26.0% 净负债 / 股本 EBITDA(%) 27.3% 83.1% 42.4% 73.6% 13.4% 34.9% 收入 / 总资产总资产 / 股本资产负债表利息保障倍数 RMB Thousand, 财务年度截至 12 月底现金流量表 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E RMB Thousand, 财务年度截至 12 月底现金 ,052 1,495 1, A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 应收贸易账款及票据 ,574 1,620 2,129 EBITDA ,257 存货 ,325 1,561 2,134 2,365 融资成本 ( 收入 ) 8 19 (3) 按金其他应收款项及预营运资金变化 (179) 473 (116) (472) (278) (501) 其他流动资产已付所得税 (16) (44) (89) (138) (159) (223) 总流动资产 1,116 2,936 3,488 4,529 5,591 6,760 营运性现金流 (0) 固定资产 ,250 1,200 1,150 无形资产资本开支 (50) (281) (161) (370) (85) (85) 预付土地租赁费其他投资活动在建工程投资性现金流 (64) (198) (142) (370) (85) (85) 其它总资产 1,440 4,297 4,848 6,170 6,791 7,910 短期负债应付账款 ,230 1,657 1,896 负债变化 28 (52) (78) (50) 其他应付款项及应计费用股息短期银行贷款其他融资活动 (11) (36) (12) (12) (12) (12) 其他融资性现金流 17 (88) (90) 366 (12) (62) 总短期负债 657 1,451 1,793 2,466 2,571 2,811 长期银行贷款其他负债总长期负债现金变化 (47) 股东权益 784 2,575 2,815 3,237 3,717 4,646 期初持有现金 ,052 1,495 每股账面值 n/a 汇率变动的影响 (4) 3 (51) 营运资金 459 1,484 1,695 2,064 3,020 3,949 期末持有现金 ,052 1,495 1,923 21

22 投资评级 : 免责申明 :. 预期股价在未来 12 个月上升 15% 以上预期股价在未来 12 个月上升或下跌 15% 以内预期股价在未来 12 个月下跌 15% 以上此刊物只供阁下参考, 在任何地区或任何情况下皆不可作为或被视为证券出售要约或证券期货及其它投资产品买卖的邀请此刊物所提及的证券期货及其它投资产品可能在某些地区不能买入出售或交易此刊物所载的资料由国元证券 ( 香港 ) 有限公司及 / 或国元期货 ( 香港 ) 有限公司 ( 下称国元 ( 香港 ) ) 编写, 所载资料的来源皆被国元 ( 香港 ) 认为可靠及准确此刊物所载的见解分析预测推断和预期都是以这些可靠数据为基础, 只是表达观点, 国元 ( 香港 ) 或任何个人对其准确性或完整性不作任何担保此刊物所载的资料 ( 除另有说明 ) 意见及推测反映国元 ( 香港 ) 于最初发此刊物日期当日的判断, 可随时更改国元 ( 香港 ) 其母公司其附属公司及 / 或其关连公司对投资者因使用此刊物的材料而招致直接或间接的损失概不负任何责任负责撰写分析之分析员 ( 一人或多人 ) 就本刊物确认 : (1) 分析报告内所提出的一切意见准确地反映了分析员本人对报告所涉及的任何证券或发行人的个人意见 ; 及 (2) 分析员过去现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在本刊物内发表的具体建议及意见没有直接或间接的关连此刊物内所提及的任何投资皆可能涉及相当大的风险, 若干投资可能不易变卖, 而且也不适合所有的投资者此刊物中所提及的投资的价值或从中获得的收入可能会受汇率及其它因素影响而波动过去的表现不能代表未来的业绩此刊物并没有把任何人的投资目标财务状况或特殊需求一并考虑投资者入市买卖前不应单靠此刊物而作出投资决定, 投资者务请运用个人独立思考能力, 慎密从事投资者在进行任何以此刊物的建议为依据的投资行动之前, 应先咨询专业意见国元 ( 香港 ) 其母公司其附属公司及 / 或其关连公司以及它们的高级职员董事员工 ( 包括参与准备或发行此刊物的人 ) 可能 (1) 随时与此刊物所提到的任何公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系 ; 及 (2) 已经向此刊物所提到的公司提供了大量的建议或投资服务国元 ( 香港 ) 其母公司其附属公司及 / 或其关连公司的一位或多位董事高级职员及 / 或员工可能担任此刊物所提到的证券发行公司的董事此刊物对于收件人来说属机密文件此刊物绝无让居住在法律或政策不允许该报告流通或发行的地方的人阅读之意图未经国元 ( 香港 ) 事先授权, 任何人不得因任何目的复制发出或发表此刊物国元 ( 香港 ) 保留一切追究权利规范性披露分析员的过去现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在此报告内发表具体建议及意见没有直接关联国元证券 ( 香港 ) 有限公司国元期货 ( 香港 ) 有限公司及其每一间在香港从事投资银行自营证券交易或代理证券经纪业务的集团公司, 并无对在此刊物所评论的上市公司持有需作出披露的财务权益跟此刊物内所评论的任何上市公司在过去 12 个月内并无就投资银行服务收取任何补偿或委托并无雇员或其有关联的个人担任此刊物内所评论的任何上市公司的高级人员及没有为此刊物所评论的任何上市公司的证券进行庄家活动国元证券 ( 香港 ) 有限公司香港中环德辅道中 189 号李宝椿大厦 18 楼电话 :(852) 传真 :(852) 服务热线 : 公司网址 : 22

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<4D F736F F D20CFE3B8DBC9CFCAD0D6D0D7CAD2F8D0D0B9C9B6D4B1C8D1D0BEBF30392D30322D30342E646F63> 香港上市中资银行股银行股对比研究国元香港任伟 2009-02 02-04 04 一估值列表 ( 截至 2 月 3 日收盘 ) 名称代码 2 月 3 日 07 年 EPS 08 年 EPS 09 年 EPS P/E (08) P/E(09) P/B 招商银行 3968HK HK$12.22 HK$1.04 HK$1.55 7.88 2.06 工商银行 1398HK HK$3.30 HK$0.24