评级观点 中诚信国际评定塔吉克斯坦政府外币债券信用等级为 B g 中诚信国际认为, 塔吉克斯坦经济实力较弱 塔吉克斯坦人口多, 国土面积小, 特别是农业用地很少 有色金属及水电资源丰富, 但难以开发 该国经济比较落后, 基础薄弱, 结构单一, 地区发展不平衡, 对外依赖性很强, 所需的燃料 油料 粮

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1 中诚信国际主权评级观点 塔吉克斯坦 评级时间 2015 年 04 月 概况数据 F 2016F 政府债券评级 ( 外币 ) 评级展望 联络人 B g 稳定 人均 GDP( 美元 ) 2, , , ,510 2,610 2,700 2,830 实际 GDP 增长率 (%) 通货膨胀率 (CPI,%) 一般政府财政余额 /GDP(%) 一般政府债务 /GDP(%) 经常账户余额 /GDP(%) 数据来源 :CCXI 主权数据库 分析师 王靓 jwang01@ccxi.com.cn 基本观点 中诚信国际评定塔吉克斯坦政府外币债券信用级别为 B g, 评级展望为稳定 中诚信国际肯定了塔吉克斯坦稳定的债务规模及结构 ; 但中诚信国际也关注到塔吉克斯坦经济落后, 基础薄弱, 结构单一, 地区发展不平衡, 对外依赖性强, 外汇储备偏低, 地缘政治风险不确定性较大等因素对其偿债能力的影响 其他联络人 张英杰 yjzhang@ccxi.com.cn 优势 债务规模及结构均保持在稳定状态 ; 加入世贸组织有利于吸引外国投资者从而促进经济恢复与发展 关注 经济落后, 基础薄弱, 结构单一, 地区发展不平衡 ; 对外依赖性强 ; 外汇储备偏低 ; 地缘政治风险不确定性较大

2 评级观点 中诚信国际评定塔吉克斯坦政府外币债券信用等级为 B g 中诚信国际认为, 塔吉克斯坦经济实力较弱 塔吉克斯坦人口多, 国土面积小, 特别是农业用地很少 有色金属及水电资源丰富, 但难以开发 该国经济比较落后, 基础薄弱, 结构单一, 地区发展不平衡, 对外依赖性很强, 所需的燃料 油料 粮食 轻工业产品 日用消费品均依赖进口, 是苏联时代最为贫穷的国家 苏联解体后的政治经济危机以及多年内战使塔国民经济遭受严重破坏, 许多主要生产企业陷入瘫痪, 导致经济连年大幅度下滑 ; 财政困难, 资金短缺, 投资锐减, 国民经济濒临崩溃 ; 工农业生产长期持续下滑, 人民生活水平不断下降, 经济损失总计超过 70 亿美元 1995 年塔开始逐步向市场经济过渡, 并推行私有化改制, 国民经济逐渐步出低谷, 呈现恢复性增长 2000 年 10 月成功发行国家新币索莫尼, 初步建立国家财政和金融系统, 税收 海关政策逐步完善 2008 年全球金融危机对该国造成重大打击, 通货膨胀加剧 (2008 年通货膨胀率达 13.1%), 贫困人口增加 (2008 年全国月生活费在 40.5 美元以下的贫困人口占总人口的 53%), 这不仅消耗了塔政府大量的社会福利资源, 而且削弱了国家对经济领域的投入, 进而影响到经济发展 2010 年以来, 塔经济逐渐摆脱金融危机影响所造成的低迷状态, 并一度呈现稳定增长态势 塔吉克斯坦在国外务工的劳动力收入是该国经济增长的重要组成部分, 塔吉克斯坦通过银行正常汇入国内的款项占国内生产总值的三分之一以上 俄罗斯是塔吉克斯坦劳动移民的主要国家 2014 年, 俄罗斯经济不景气导致俄国内为劳动移民提供的就业岗位严重下降, 塔吉克斯坦在俄打工者大量返回国内, 塔劳动移民汇款大幅减少, 经济增速由 2013 年的 7.4% 降至 2014 年的 4.8%, 中诚信国际预测,2015 年塔吉克斯坦经济增速可能进一步降至 3.5% 中诚信国际认为, 塔吉克斯坦的财政实力一般 塔吉克斯坦国内债务规模较小, 并且保持在稳定的状态, 约占当年 GDP 的 2-3% 左右, 主要用于支持农业生产 平衡国家预算等 截至 2014 年底, 塔吉克斯坦的外债总额为 亿索莫尼 ( 约合 27 亿美元 ), 占塔当年 GDP 的 28.2% 塔外债来源以多边债务和双边债务为主 在 多边债务中, 世界银行 亚洲发展银行和国际货币基金组织所占比重接近 80%; 在双边债务中, 所欠中国债务占 80% 以上 塔外债主要用于公路建设 基础设施及粮食进口 塔吉克斯坦举借外债的规模和条件受到 IMF 的限制, 规定其外债规模不得超过塔 GDP 的 40%, 塔政府严格执行这一限制, 也因此影响了该国的举债规模 中诚信国际认为, 塔吉克斯坦政府的对外偿付实力一般 塔吉克斯坦外汇储备规模较小, 截至 2014 年末, 塔外汇储备总额 6.03 亿美元 按照国际标准, 一国外汇储备至少应相当于该国三个月的进口额, 而塔 2014 年外汇储备只相当于当年该国 1.7 个月的进口额, 尚未达到国际标准, 仍需进一步增加外汇储备 中诚信国际认为, 塔吉克斯坦事件风险敏感性适中 虽然塔吉克斯坦经济较为贫困, 地理位置却极为重要, 当前塔吉克斯坦主要面临来自三个方面的政治风险 : 其一, 阿富汗局势恶化带来的国内安全局势恶化 塔吉克斯坦与阿富汗有着漫长的边境线, 由于国力的原因, 塔吉克斯坦始终无法有效地保障其边境的安全 虽然俄罗斯 乌兹别克斯坦曾多次对塔吉克斯坦提供援助, 但收效非常有限 在美军撤出阿富汗之后, 中亚重新面临阿富汗问题的困扰, 一旦极端势力卷土重来, 塔吉克斯坦将首当其冲地面临恐怖主义的困扰 ; 其二, 境外大国, 特别是乌俄两国博弈带来的政治风险 乌塔两国不仅存在乌兹别克斯坦反对派问题 跨境民族问题 领土问题存在争议, 还存在严重的水资源冲突问题 ; 其三, 地域利益集团冲突带来的政治风险 尽管内战已经结束, 但塔吉克斯坦的地域政治集团冲突并未得到解决 交通不便导致塔吉克斯坦领土的各部分缺乏紧密联系, 国家认同淡薄, 部落 地域认同过于强大 评级展望 中诚信国际对塔吉克斯坦评级展望为稳定 塔吉克斯坦 2012 年 12 月正式加入世贸组织, 以及 保障粮食安全 水电兴国 和 摆脱交通困境 三大战略的加紧实施均对塔主权信用起到积极作用 然而, 能源匮乏 交通闭塞 资金和人才短缺 产业结构单一 外汇储备偏低仍制约该国经济发展和偿债能力 2 塔吉克斯坦主权信用评级观点

3 评级上调因素 如果经济改革取得积极进展, 外汇储备总额大幅增加, 政府偿债能力有所提升, 中诚信国际将考虑上调塔吉克斯坦的主权信用级别 评级下调因素 如果经济改革停滞不前, 债务负担加重, 外汇储备减少, 地缘政治风险加剧, 中诚信国际将考虑下调塔吉克斯坦主权信用级别 最新发展 2014 年, 受国际油价下跌 西方对俄经济制裁 卢布兑美元汇率大幅下跌等外部不利因素和出口潜力下降 银行系统状况恶化 贫困水平升高等内部问题的影响, 塔吉克斯坦经济下降, 侨汇收入达 39 亿美元, 同比下降 8.3%, 占该国 GDP 的 45%, 通胀率由 2013 年的 6.6% 升至 7.6%,GDP 增速从 2013 年的 7.4% 降至 4.8% 中诚信国际预测, 由于塔吉克斯坦主要出口商品 ( 铝和棉花 ) 的预测价格走低, 外部需求萎缩, 进口增速过快, 侨汇收入减少,2015 年塔吉克斯坦 GDP 增速可能进一步降至 3.5%, 这将刺激塔吉克斯坦外债的增加, 但经济活跃度将由来自俄罗斯的现金汇款减少程度来决定 中诚信国际认为, 该国经济增速的下降再次表明, 塔吉克斯坦亟待发展自己的资源潜力, 扩大出口, 以此增强抵御外部冲击的能力 而要发掘这一潜力需要塔吉克斯坦继续进行机构改革以吸引私人投资, 在国内创造更高收入的工作岗位 从长远来看, 贫困人口众多 高失业率 欠发达的金融行业 有限的生产和出口潜力 ( 其原因包括电力短缺 对外依赖和交通闭塞 ) 体制问题等众多因素正继续阻碍塔吉克斯坦经济发展 塔经济走势将取决于正在实施的旨在应对主要挑战的机构改革效率以及加入欧亚经济联盟的可能性 3 塔吉克斯坦主权信用评级观点,2015 年 04 月

4 附表 : 信用等级符号及定义 等级符号 含义 AAA g 受评对象的经济 财政实力极强, 融资渠道畅通, 基本不受不利环境的影响, 违约风险极低 AA g 受评对象的经济 财政实力很强, 事件风险敏感性很低, 中期内没有重大清偿问题, 违约风险很低 A g 受评对象的经济 财政实力较强, 事件风险敏感性较低, 中期内没有重大清偿问题, 违约风险较低 BBB g 受评对象的经济 财政实力一般, 不利环境在短期内不会影响债务的清偿, 违约风险一般 BB g 受评对象的经济 财政实力较弱, 目前没有明显的清偿问题和切实的调整能力, 违约风险较高 B g 受评对象在不利环境的影响下, 很有可能违约和 / 或支付意愿出现重大问题, 违约风险很高 CCC g 受评对象在不利环境的影响下, 极有可能违约和 / 或支付意愿出现重大问题, 违约风险极高 CC g 受评对象在不利环境的影响下, 基本不能保证偿还债务 C g 受评对象在不利环境的影响下, 无法偿还债务 注 : 除 AAA g 级,CCC g 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 4 塔吉克斯坦主权信用评级观点

5 中诚信国际信用评级有限公司和 / 或其被许可人版权所有 本文件包含的所有信息受法律保护, 未经中诚信国际事先书面许可, 任何人不得复制 拷贝 重构 转让 传播 转售或进一步扩散, 或为上述目的存储本文件包含的信息 本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠 准确的渠道获得, 因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响, 上述信息以提供时现状为准 特别地, 中诚信国际对于其准确性 及时性 完整性 针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保 在任何情况下, 中诚信国际不对任何人或任何实体就 a) 中诚信国际或其董事 经理 雇员 代理人获取 收集 编辑 分析 翻译 交流 发表 提交上述信息过程中可以控制或不能控制的错误 意外事件或其他情形引起的 或与上述错误 意外事件或其他情形有关的部分或全部损失或损害, 或 b) 即使中诚信国际事先被通知该等损失的可能性, 任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失承担任何责任 本文件所包含信息组成部分中信用级别 报告分析观察, 如有的话, 应该而且只能解释为一种意见, 而不能解释为事实陈述或购买 出售 持有任何证券的建议 中诚信国际对上述信用级别 意见或信息的准确性 及时性 完整性 针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的担保 信息中的评级及其他意见只能作为信息使用者投资决策时考虑的一个因素 相应地, 投资者购买 持有 出售证券时应该对每一只证券 每一个发行人 保证人 信用支持人作出自己的研究和评估 穆迪投资者服务公司成员 中诚信国际信用评级有限公司 ( 穆迪投资者服务公司成员 ) 地址 : 北京市复兴门内大街 156 号北京招商国际金融中心 D 座 7 层邮编 : CHINA CHENGXIN INTERNATIONAL CREDIT RATING CO.,LTD An Affiliate of Moody s Investors Service ADD: 7 TH Floor, Tower D. Beijing Merchants International Finance Center No.156,Fuxingmennei Avenue,Beijing,PRC TEL:(+8610) FAX:(+8610) SITE: 电话 :(+8610) 传真 :(+8610) 网址 :

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