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钝叶
5 years ago
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1 研究报告公司报告 ( 点评报告 ) 评级谨慎推荐维持恒星科技 (002132) 投资流体连接器项目, 丰富产品结构分析师 : 刘元瑞联系人 : 王鹤涛联系人 : 杨靖凤 (8621) liuyr@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S (8621) wanght1@cjsc.com.cn (8621) yangjf@cjsc.com.cn 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2011/6 2011/9 2011/ /3 28% 14% 0% -14% -28% -42% -56% 资料来源 :Wind 恒星科技沪深 300 钢铁相关研究需求低迷致收入毛利率继续下滑 1 季度减亏源于费用下降与补贴 2012/4/23 汽车与光伏行业需求回落导致 4 季度出现亏损 2012/3/20 4 季度收入下滑, 净利润小幅亏损 2012/2/29 报告要点事件描述恒星科技发布公告, 公司总经理办公会决定由控股子公司河南恒星液压有限公司投资 2000 万元人民币建设年产 600 万件流体连接件项目事件评论投资流体连接器项目丰富产品结构, 预计利润贡献有限 : 本次投资建设的年产 600 万件流体连接件项目主要生产软管总成软管接头过渡接头法兰单向阀卡套接头等流体连接件, 该类产品主要应用于工程机械配套, 而且属于耗材, 使用频率高, 不能循环使用, 具有较大的市场空间项目建成投产后将增加公司产品类型, 丰富公司产品结构根据公司公告, 项目投产后预计实现年销售收入 4,800 万元, 年均利润总额万元, 利润率为 10.38%, 高于公司 2011 年 4.13% 的利润率水平新项目达产后的收入贡献仅占公司 2011 年营业收入的 2.45%; 实现利润占公司 2011 年利润总额的 6.17% 但考虑到恒星液压 43% 的少数股东权益, 流体连接件项目达产后对公司的利润贡献非常有限超精细钢丝价格盈利均回落, 但仍为后期业绩弹性的重要增量 : 公司产品结构主要包括钢帘线 PC 钢绞线镀锌钢丝钢绞线与超精细钢丝等从公司各项分产品业务来看, 超精细钢丝的产能释放无疑是公司盈利最大的弹性来源虽然短期该产品受制于下游需求而盈利经受考验, 但其单品盈利较高的特点决定了一旦下游开工有所恢复, 产能的释放也将成为公司业绩弹性的重要增量维持谨慎推荐评级 : 由于项目投产仍需两年时间且利润贡献有限, 暂不考虑其影响, 预计公司年 EPS 分别为 0.17 元和 0.29 元, 维持谨慎推荐评级请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 9

2 投资流体连接器项目, 丰富产品结构恒星科技发布公告, 公司总经理办公会决定由控股子公司河南恒星液压有限公司投资 2000 万元人民币建设年产 600 万件流体连接件项目, 其中项目固定资产投资万元, 铺垫流动资金万元项目资金由恒星液压以自有资金解决, 预计建设期 24 个月, 初步预计将于 2014 年 4 月投产表 1: 年产 600 万件流体连接件项目基本信息整理项目明细流体连接件项目总投资 2000 其中 : 固定资产投资铺垫流动资金建设期预计完工日期资金来源投资回收期 24 个月 Apr-14 自有资金 6.05 年资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部恒星液压为公司今年 5 月新成立的控股子公司, 注册资本 1000 万元, 其中公司以现金出资 570 万元, 占恒星液压注册资本的 57%, 自然人张勇以现金出资人民币 430 万元, 占恒星液压注册资本的 43% 公司主营业务为流体连接件系统集成阀块铸件的生产及销售服务图 1: 公司控股恒星液压比例并不算高恒星科技自然人张勇 57% 43% 河南恒星液压有限公司资料来源 :Wind, 长江证券研究部本次投资建设的年产 600 万件流体连接件项目主要生产软管总成软管接头过渡接头法兰单向阀卡套接头等流体连接件, 该类产品主要应用于工程机械配套, 而且属于耗材, 使用频率高, 不能循环使用, 具有较大的市场空间项目建成投产后将增加公司产品类型, 丰富公司产品结构, 为公司带来新的利润增长点请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 9

图 2: 软管接头示例图 3: 法兰接口示例资料来源 :Wind, 长江证券研究部资料来源 :Wind, 长江证券研究部根据公司公告, 项目投产后预计实现年销售收入 4,800 万元, 年均利润总额 498.47 万元, 利润率为 10.38%, 高于公司 2011 年 4.

17% 但考虑到恒星液压 43% 的少数股东权益, 流体连接件项目达产后对公司的利润贡献非常有限表 3: 新项目利润贡献有限预计项目年营业收入 4,800 公司 2011 年营业收入 195,582 占公司 2011 年营业收入比重 2.45% 预计项目年利润总额 498 公司 2011 年利润总额 8,085 占公司 2011 年利润总额比重 6.

3 图 2: 软管接头示例图 3: 法兰接口示例资料来源 :Wind, 长江证券研究部资料来源 :Wind, 长江证券研究部根据公司公告, 项目投产后预计实现年销售收入 4,800 万元, 年均利润总额万元, 利润率为 10.38%, 高于公司 2011 年 4.13% 的利润率水平表 2: 投资项目预计年利润率高于公司 2011 年水平预计年营业收入 4800 预计年利润总额 498 利润率 10.38% 公司利润率 4.13% 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部新项目达产后的收入贡献仅占公司 2011 年营业收入的 2.45%; 实现利润占公司 2011 年利润总额的 6.17% 但考虑到恒星液压 43% 的少数股东权益, 流体连接件项目达产后对公司的利润贡献非常有限表 3: 新项目利润贡献有限预计项目年营业收入 4,800 公司 2011 年营业收入 195,582 占公司 2011 年营业收入比重 2.45% 预计项目年利润总额 498 公司 2011 年利润总额 8,085 占公司 2011 年利润总额比重 6.17% 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究部超精细钢丝价格盈利回落, 但仍为业绩弹性来源公司目前产品结构主要包括钢帘线 PC 钢绞线镀锌钢丝钢绞线与超精细钢丝等, 具体产能情况如下 : 钢帘线 6 万吨 : 公司上市之时钢帘线产能 1.25 万吨, 后经技术改造扩大为 2 万吨 ; 上市募投项目为 2 万吨钢帘线项目, 产能扩大为 4 万吨 ;2010 年 6 月公司非公开增发, 投资 2 万吨高等级子午轮胎用钢帘线项目, 该项目于去年年底投产, 故最新钢帘线产能合计为 6 万吨 ; PC 钢绞线 ( 预应力钢绞线 ): 总产能万吨,2010 年产量约 13 万吨 ; 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 9

4 镀锌钢丝钢绞线 : 总产能 20 万吨, 镀锌钢丝即可为中间品继续制作钢绞线, 也可作为成品出售, 公司以销售钢绞线为主 ; 胶管钢丝 : 量较小, 基本为搭配出售, 产能约 5000 吨 ; 超精细钢丝 : 一期项目产能 0.5 万吨 ; 二期项目正在建设中, 计划产能 1.5 万吨, 预计今年可逐步开始释放产能, 产能完全释放可能需要 1-2 年, 且需视市场情况而定二期达产后, 超精细钢丝合计产能将达到约 2 万吨由于 2011 年两大盈利支柱产品都出现了较大幅度的下滑, 我们对分产品盈利预测重新进行测算对钢帘线做如下假设, 进行盈利预测如下 : 钢帘线产能为 6 万吨, 基本可实现满产, 假定年产量水平都为 6 万吨 ; 由于受下游汽车增速可能有所下降的影响, 2011 年价格下跌幅度较大, 预计未来将有所恢复, 假设年的价格的增长率为 5% 2% 2% 2%; 由于受成本上升价格下降的影响, 2011 年毛利率大幅下降至 9.13%, 预计未来随着价格的提升毛利率也将有所改善, 简单假设年的毛利率为 13% 15% 15% 15%; 据此推算, 钢帘线年贡献的 EPS 分别为 0.03 元 0.04 元与 0.05 元表 4: 钢帘线盈利预测假设, 年业绩贡献分别为 0.03 元 0.04 元 0.05 元钢帘线盈利预测 2010N 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 费用水平 8.95% 9% 9% 9% 9% 9% 所得税 16.53% 15% 15% 15% 15% 15% 总股本钢帘线收入钢帘线毛利率 21.25% 9.13% 13% 15% 15% 15% 钢帘线产能钢帘线产量平均售价 8,055 7,295 7,660 7,813 7,969 8,129 同比变化 -9% 5% 2% 2% 2% 净利润钢帘线贡献 EPS PC 钢绞线 :2011 年 PC 钢绞线毛利率约为 6.32%, 对应的价格为 4918 元 / 吨, 预计今年基建投资将逐步好转, 市场需求与价格也将有所起色 ; 对 PC 钢绞线也进行简单盈利预测, 假设如下 : 2012 年 PC 钢绞线盈利能力略有恢复, 对毛利率假设为 9%, 同时简单假设年其毛利率均为 10%; PC 钢绞线产能约 20 万吨, 对年产量分别假定为 17 万吨 18 万吨 18 万吨 ;; 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 9

5 由于费用水平参考了 2011 年公司综合均值水平, 故简单测算年业绩贡献分别为 0.00 元 0.02 元与 0.02 元, 对业绩的贡献较为有限, 基本以走量为主表 5:PC 钢绞线盈利预测假设 PC 钢绞线盈利预测 2010N 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 费用水平 8.95% 9% 9% 9% 9% 9% 所得税 16.53% 15% 15% 15% 15% 15% 总股本 PC 钢绞线收入 PC 钢绞线毛利率 11.02% 6.32% 9% 10% 10% 10% PC 钢绞线产能 PC 钢绞线产量平均售价 5,600 4,918 5,164 5,319 5,478 5,642 同比变化 -12% 5% 3% 3% 3% 净利润 PC 钢绞线贡献 EPS 镀锌钢丝钢绞线 :2011 年毛利率约为 14.95%, 相比 2010 年大幅回升, 这主要由于公司结合市场形势挖潜增效, 及时调整经营策略所致考虑到市场策略的延续性, 预计今后镀锌钢丝钢绞线毛利率能维持在这一水平镀锌钢丝钢绞线进行简单盈利预测, 假设如下 : 镀锌钢丝钢绞线产能为万吨, 假定年产量分别为 15 万吨 16 万吨 16 万吨 ; 简单假定年毛利率分别为 15% 15% 15%; 简单测算之下, 镀锌钢丝钢绞线年对业绩的贡献分别为 0.07 元 0.08 元与 0.08 元表 6: 钢绞线盈利预测假设, 预计年业绩贡献分别为 0.07 元 0.08 元 0.08 元钢绞线盈利预测 2010N 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 费用水平 8.95% 9% 9% 9% 9% 9% 所得税 16.53% 15% 15% 15% 15% 15% 总股本钢绞线收入钢绞线毛利率 7.79% 14.95% 15% 15% 15% 15% 钢绞线产能钢绞线产量平均售价 5,158 5,048 5,199 5,303 5,409 5,518 同比变化 -2% 3% 2% 2% 2% 净利润钢绞线贡献 EPS 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 9

6 超精细钢丝 : 价格盈利均回落, 但仍为未来业绩主要增长点 ; 对超精细钢丝同样进行盈利预测, 简单假设如下 : 受下游用户开工不足的影响, 公司实际合同的执行量不足, 由于超精细钢丝订单的释放受下游需求的影响较大, 我们暂简单假定年产量为 4000 吨 8000 吨吨 ; 对年的毛利率水平分别假定为 30% 27% 25%; 由于价格盈利受需求影响都有了一定幅度的回落, 如果后期下游开工有所恢复, 预期未来将会有一定的自然恢复, 简单假设年价格同比变化为 15% 5% 0%; 简单测算, 预计年超精细钢丝的业绩贡献分别为 0.09 元 0.16 元 0.18 元表 7: 超精细钢丝盈利预测假设, 预计年业绩贡献分别为 0.09 元 0.16 元 0.18 元超精细钢丝盈利预测 2010N 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 费用水平 8.95% 9% 9% 9% 9% 9% 所得税 16.53% 15% 15% 15% 15% 15% 总股本收入水平毛利率 49.14% 35.28% 30% 27% 25% 20% 产能 ( 吨 ) 产量水平 ( 吨 ) 平均售价 105,000 58,090 66,804 70,144 70,144 70,144 同比变化 -45% 15% 5% 0% 0% 净利润超精细钢丝贡献 EPS 如果仅考虑几项分产品的业绩测算, 那么在对超精细钢丝采取依然略偏乐观假设的情况下, 简单汇总, 年业绩贡献分别为 0.19 元 0.30 元与 0.32 元表 8: 分项产品业绩测算汇总恒星科技盈利预测 2010N 2011N 2012E 2013E 2014E 2015E 钢绞线贡献 EPS 钢帘线贡献 EPS PC 钢绞线贡献 EPS 超精细钢丝贡献 EPS 几项业务汇总统计维持谨慎推荐评级由于项目投产仍需两年时间且利润贡献有限, 暂不考虑其影响, 预计公司年 EPS 分别为 0.17 元和 0.29 元, 维持谨慎推荐评级请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 9

7 财务报表及指标预测利润表 ( 百万元 ) 资产负债表 ( 百万元 ) 2011A 2012E 2013E 2014E 2011A 2012E 2013E 2014E 营业收入货币资金营业成本交易性金融资产毛利应收账款 % 营业收入 12.8% 14.1% 15.7% 15.7% 存货营业税金及附加预付账款 % 营业收入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 其他流动资产销售费用流动资产合计 % 营业收入 3.3% 3.3% 3.3% 3.3% 可供出售金融资产管理费用持有至到期投资 % 营业收入 3.3% 3.3% 3.3% 3.3% 长期股权投资财务费用投资性房地产 % 营业收入 4.1% 2.8% 2.9% 3.0% 固定资产合计资产减值损失无形资产公允价值变动收益商誉投资收益递延所得税资产营业利润其他非流动资产 % 营业收入 3.2% 4.1% 5.8% 5.8% 资产总计营业外收支短期贷款利润总额应付款项 % 营业收入 4.1% 4.1% 5.8% 5.8% 预收账款所得税费用应付职工薪酬净利润应交税费归属于母公司所有者的净利润其他流动负债流动负债合计少数股东损益长期借款 EPS( 元 / 股 ) 应付债券现金流量表 ( 百万元 ) 递延所得税负债 A 2012E 2013E 2014E 其他非流动负债经营活动现金流净额负债合计取得投资收益归属于母公司长期股权投资少数股东权益无形资产投资股东权益固定资产投资负债及股东权益其他基本指标投资活动现金流净额 A 2012E 2013E 2014E 债券融资 EPS 股权融资 BVPS 银行贷款增加 ( 减少 ) PE 筹资成本 PEG 其他 PB 筹资活动现金流净额 EV/EBITDA 现金净流量 ROE 6.4% 7.8% 11.7% 11.3% 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 9

8 长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部姓名分工电话周志德主管 (8621) 甘露华东区总经理 (8621) 鞠雷华南区总经理 (8621) 程杨华北区总经理 (8621) 李劲雪上海私募总经理 (8621) 张晖深圳私募总经理 (0755) 投资评级说明行业评级报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看好 : 相对表现优于市场中性 : 相对表现与市场持平看淡 : 相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 推荐 : 相对大盘涨幅大于 10% 谨慎推荐 : 相对大盘涨幅在 5%~10% 之间中性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级 8 / 9

9 研究部 / 机构客户部上海浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼 (200122) 电话 : 传真 : 武汉武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 9 楼 (430015) 传真 : 北京西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室 (100032) 传真 : 深圳深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼 (518000) 传真 : 重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :Z 本报告的作者是基于独立客观公正和审慎的原则制作本研究报告本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究部, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利

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<4D F736F F D D6D0D4ADCCD8B8D6A3BAD0E8C7F3B5CDC3D4D6C6D4BCD6F7D3AAD3AFC0FBA3ACD7AAC8C3D7CAB2FAB1A3D6A4C8ABC4EACEA 研究报告 2014-2-28 中原特钢 (002423) 需求低迷制约主营盈利, 评级谨慎推荐维持转让资产保证全年微利分析师 : 王鹤涛 (8621)68751760 wanght1@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S0490512070002 联系人 : 陈文敏 (8621)68751760 chenwm@cjsc.com.cn 报告要点事件描述今日中原特钢发布 2013 年年度业绩快报,