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1 研 究 报 告 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 评 级 推 荐 维 持 武 汉 健 民 (6976) 十 年 磨 砺, 一 飞 冲 天 当 前 股 价 : 元 分 析 师 : 刘 舒 畅 (8621) 执 业 证 书 编 号 :S 联 系 人 : 严 轩 (8627) 联 系 人 : 杨 靖 凤 (8621) 报 告 要 点 传 统 业 务 增 长 稳 健, 具 有 较 高 安 全 边 际 公 司 自 华 立 系 入 主 后, 经 营 逐 年 改 善 主 导 产 品 龙 牡 壮 骨 颗 粒 是 小 儿 补 钙 领 域 的 老 牌 产 品, 处 于 恢 复 性 增 长 期, 收 入 稳 步 提 升, 是 利 润 的 主 要 来 源 ; 二 三 线 产 品 小 金 胶 囊 等 品 种 保 持 了 较 快 增 长, 将 成 为 新 的 强 劲 增 长 点 21 年 以 来, 太 子 参 党 参 等 中 药 材 大 幅 涨 价, 给 公 司 造 成 了 较 大 的 成 本 压 力, 吞 噬 了 大 量 利 润 随 着 212 年 下 半 年 产 新 陆 续 上 市, 及 国 家 对 大 宗 中 药 材 的 行 政 调 控, 中 药 材 价 格 将 逐 步 回 落, 公 司 的 成 本 压 力 将 大 大 缓 解 体 外 培 育 牛 黄 : 空 间 广 阔, 政 策 强 力 推 动 牛 黄 使 用 广 泛, 有 65 种 左 右 中 成 药 含 有 牛 黄, 年 需 求 量 2 吨 -3 吨 天 然 牛 黄 资 源 逐 渐 枯 竭, 体 培 牛 黄 是 天 然 牛 黄 的 理 想 替 代 品, 效 果 明 显 优 于 人 工 牛 黄, 保 守 估 计 市 场 空 间 在 2 亿 元 左 右 国 家 政 策 有 所 突 破, 部 分 含 公 司 基 本 数 据 总 股 本 ( 万 股 ) 1534 流 通 A 股 /B 股 ( 万 股 ) 15315/ 资 产 负 债 率 24.93% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 5.72 市 盈 率 ( 当 前 ) 市 净 率 ( 当 前 ) 个 月 内 最 高 / 最 低 价 2.2/13.7 市 场 表 现 对 比 图 ( 近 12 个 月 ) 211/8/17 星 期 三 24% 16% 8% % -8% -16% -24% 资 料 来 源 :Wind 211/12/6 星 期 二 212/3/27 星 期 二 武 汉 健 民 沪 深 3 212/7/16 星 期 一 相 关 研 究 十 年 磨 砺, 一 飞 冲 天 212/8/15 星 期 三 成 本 压 力 逐 步 缓 解, 体 培 牛 黄 显 著 提 速 212/8/12 星 期 日 一 季 度 业 绩 略 超 预 期, 全 年 较 为 乐 观 212/4/23 星 期 一 体 培 牛 黄 的 制 剂 有 望 享 受 单 独 定 价 ; 药 典 标 准 提 升, 行 业 环 境 或 将 净 化, 将 有 力 促 进 体 培 牛 黄 市 场 的 扩 张 腾 飞 的 起 点 : 自 主 销 售 + 双 轮 驱 动 211 年 开 始, 子 公 司 健 民 大 鹏 拿 回 自 主 销 售 权, 重 塑 销 售 渠 道, 体 培 牛 黄 逐 渐 打 开 销 路, 原 料 药 增 长 稳 健, 制 剂 迅 速 放 量 我 们 认 为 经 过 多 年 的 等 待, 体 培 牛 黄 不 论 从 政 策 上 还 是 业 绩 体 现 上, 都 已 迎 来 了 腾 飞 的 起 点 维 持 推 荐 评 级 公 司 主 业 经 营 持 续 改 善, 二 线 品 种 销 售 加 速, 资 产 整 合 加 速, 内 生 与 外 延 增 长 并 重, 具 有 很 高 的 安 全 边 际 健 民 大 鹏 体 培 牛 黄 已 逐 渐 打 开 销 路, 原 料 药 与 制 剂 双 轮 驱 动, 增 长 超 预 期 预 计 公 司 年 EPS 分 别 为.76 元.95 元, 体 培 牛 黄 新 业 务 应 当 享 受 高 估 值, 维 持 推 荐 评 级 主 要 财 务 指 标 211A 212E 213E 214E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) -1% 11% 8% 8% 归 属 母 公 司 所 有 者 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) 9% 48% 25% 22% 每 股 收 益 ( 元 ) 净 资 产 收 益 率 (%) 9.2% 12.2% 13.5% 14.5% 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 1 / 26

2 目 录 投 资 逻 辑... 4 维 持 推 荐 评 级... 4 风 险 提 示... 4 百 年 老 店, 优 质 品 牌... 5 历 经 沧 桑, 沉 淀 厚 重... 5 工 业 巩 固 加 强, 商 业 战 略 调 整... 7 龙 牡 壮 骨 颗 粒 老 品 牌, 还 有 大 潜 力... 7 定 位 于 科 学 补 钙 的 儿 童 消 食 补 钙 营 养 品... 7 我 国 儿 童 用 药 市 场 庞 大, 增 长 快... 8 经 营 持 续 改 善, 老 品 牌 焕 发 新 活 力... 1 营 销 改 革 推 动 业 绩 增 长 二 三 线 产 品 成 长 迅 速, 新 产 品 储 备 丰 富 最 具 潜 力 品 种 小 金 胶 囊 产 品 梯 队 建 设 合 理 部 分 中 药 材 价 格 回 落, 成 本 压 力 或 有 减 轻 种 植 周 期 决 定 价 格 走 势 国 家 调 控 加 强, 抑 制 中 药 材 炒 作 享 受 政 策 红 利, 体 培 牛 黄 迎 来 战 略 机 遇 政 策 倾 斜 标 准 提 升, 体 培 牛 黄 空 间 广 阔 原 料 药 销 量 逐 步 提 升 成 药 成 为 新 利 润 增 长 点 重 塑 销 售 渠 道, 原 料 药 与 制 剂 双 轮 驱 动... 2 医 药 资 产 整 合 加 速, 外 延 扩 张 预 期 明 确 医 药 资 产 整 合 加 速 存 在 外 延 式 扩 展 预 期 股 权 激 励 坚 定 管 理 层 决 心 维 持 推 荐 评 级 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 2 / 26

3 图 表 目 录 图 1: 公 司 历 史 沿 革... 5 图 2: 公 司 股 权 结 构 及 主 要 参 控 股 子 公 司... 6 图 3: 公 司 主 要 产 品 规 模... 7 图 4: 年 公 司 医 药 工 业 和 商 业 收 入 占 比 情 况... 7 图 5: 年 公 司 医 药 工 业 和 商 业 收 入 增 长 情 况 ( 单 位 : 万 元 )... 7 图 6: 龙 牡 壮 骨 颗 粒 上 市 销 售 以 来 获 得 荣 誉... 8 图 7: 我 国 -14 岁 儿 童 人 口 基 数 庞 大... 8 图 8: 我 国 -14 岁 儿 童 就 诊 人 数 逐 年 提 升... 9 图 9: 我 国 目 前 特 有 的 结 构 的 家 庭... 9 图 1:24-29 年 我 国 儿 童 药 品 消 费 额 稳 步 提 升 ( 单 位 : 亿 元 )... 1 图 11: 年 公 司 营 收 稳 定 增 长... 1 图 12: 年 公 司 净 利 润 保 持 高 速 增 长... 1 图 13:211 年 公 司 医 药 工 业 各 品 种 收 入 占 比 图 14: 年 公 司 颗 粒 剂 产 品 收 入 增 长 稳 健 图 15:21 年 我 国 妇 科 用 药 市 场 各 品 种 占 比 情 况 图 16: 年 我 国 妇 科 用 药 市 场 规 模 不 断 扩 大 图 17: 年 我 国 妇 科 中 成 药 市 场 增 长 较 快 图 18: 年 公 司 胶 囊 剂 产 品 收 入 增 长 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 图 19: 年 公 司 胶 囊 剂 产 品 收 入 占 比 逐 渐 提 升 图 2: 党 参 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 21: 太 子 参 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 22: 黄 芪 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 23: 麦 冬 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 24: 白 术 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 25: 山 药 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 26: 茯 苓 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 27: 白 糖 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 吨 ) 图 28: 体 外 培 育 牛 黄 的 主 要 荣 誉 和 功 效... 2 图 29: 年 健 民 大 鹏 收 入 增 长 提 速 图 3:212 年 上 半 年 体 培 牛 黄 净 利 润 大 幅 增 长 图 31: 公 司 未 来 发 展 规 划 表 1: 公 司 主 要 产 品 及 功 能 说 明... 6 表 2: 公 司 龙 牡 系 列 产 品 列 表 表 3: 公 司 主 要 在 研 产 品 列 表 表 4: 政 府 对 于 中 药 材 价 格 非 理 性 波 动 出 台 了 一 系 列 调 控 措 施 表 5: 我 国 关 于 体 外 培 育 牛 黄 的 相 关 政 策 表 6: 健 民 大 鹏 的 主 要 产 品... 2 表 7: 武 汉 健 民 股 权 激 励 触 发 条 件 表 8: 武 汉 健 民 股 权 激 励 基 金 计 提 比 例 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 3 / 26

4 投 资 逻 辑 公 司 主 导 产 品 龙 牡 壮 骨 颗 粒 处 于 恢 复 性 增 长 期, 销 售 收 入 稳 步 提 升, 持 续 为 公 司 贡 献 主 要 利 润 二 三 线 产 品 在 重 点 推 广 下, 未 来 五 年 有 望 保 持 3% 左 右 的 较 高 增 速 中 药 材 价 格 开 始 逐 渐 回 归 理 性, 随 着 国 家 和 监 管 部 门 对 中 药 材 销 售 行 为 的 行 政 调 控 和 加 强 管 理, 再 加 上 下 半 年 产 新 集 中 上 市, 预 计 中 药 材 价 格 在 212 年 将 缓 慢 下 行, 公 司 成 本 压 力 将 有 所 缓 解, 毛 利 率 将 有 一 定 回 升 参 股 子 公 司 健 民 大 鹏 的 销 售 渠 道 已 逐 渐 成 形, 原 料 和 制 剂 双 双 实 现 较 高 增 长, 已 进 入 市 场 扩 张 期, 未 来 3-5 年 高 增 长 有 望 延 续 公 司 医 药 资 产 整 合 加 速, 外 延 式 扩 张 ( 医 疗 服 务 ) 预 期 明 确 维 持 推 荐 评 级 公 司 经 营 经 过 深 化 调 整, 正 处 于 快 速 恢 复 阶 段 ; 儿 童 补 钙 等 传 统 业 务 保 持 稳 健 增 长, 二 三 线 产 品 成 长 迅 速, 产 品 结 构 日 趋 优 化 ; 中 药 材 价 格 下 行, 公 司 成 本 压 力 在 212 年 有 望 逐 步 得 到 缓 解 ; 体 外 培 育 牛 黄 销 售 进 入 快 速 成 长 期, 整 体 经 营 态 势 良 好 ; 股 权 激 励 助 推 业 绩 增 长 ; 同 时 公 司 具 备 外 延 式 扩 张 预 期, 理 应 给 予 较 高 的 估 值 我 们 预 计 年 EPS 分 别 为 元, 给 予 推 荐 评 级 风 险 提 示 1 主 导 产 品 原 料 价 格 波 动 风 险 : 部 分 大 宗 中 药 材 价 格 持 续 高 位 震 荡 造 成 成 本 上 的 较 大 压 力 ; 2 体 外 培 育 牛 黄 业 务 发 展 风 险 : 体 外 培 育 牛 黄 是 公 司 潜 在 的 盈 利 增 长 点, 药 典 标 准 和 相 关 政 策 执 行 滞 后, 抑 制 体 外 培 育 牛 黄 项 目 放 量 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 4 / 26

5 百 年 老 店, 优 质 品 牌 历 经 沧 桑, 沉 淀 厚 重 目 前, 公 司 前 身 是 创 办 于 明 朝 崇 祯 年 间 的 叶 开 泰 参 药 店, 距 今 已 有 近 4 年 历 史, 是 中 国 最 古 老 的 四 大 中 药 名 店 之 一 1993 年, 由 武 汉 健 民 制 药 厂 改 制 成 为 股 份 制 有 限 公 司 25 年 华 立 集 团 通 过 一 系 列 收 购 措 施, 通 过 旗 下 华 方 医 药 持 有 公 司 2.88% 股 权, 为 公 司 的 第 一 大 股 东 华 立 集 团 拥 有 昆 明 制 药 武 汉 健 民 和 ST 华 智 三 家 A 股 上 市 公 司 武 汉 健 民 是 华 立 系 医 药 产 业 的 重 要 组 成 部 分, 中 药 OTC 业 务 的 核 心 资 产 整 合 平 台 图 1: 公 司 历 史 沿 革 由 叶 开 泰 参 药 店 的 制 药 部 分 组 建 成 立 武 汉 市 健 民 制 药 厂 清 朝 年 间 叶 开 泰 参 药 店 由 武 汉 市 经 济 体 制 改 革 委 员 会 批 准 改 制 成 为 股 份 制 公 司 华 立 集 团 通 过 先 后 收 购 武 汉 健 民 原 第 一 大 股 东 武 汉 国 资 持 有 的 1411 万 股 国 家 股 和 武 汉 华 汉 持 有 的 1.24% 股 权, 比 例 达 到 2.88%, 成 为 第 一 大 股 东 刘 勤 强 任 总 裁, 公 司 经 营 开 始 出 现 明 显 好 转, 同 年 龙 牡 壮 骨 颗 粒 单 销 售 突 破 两 亿 1953 年 武 汉 健 民 制 药 厂 1993 年 武 汉 健 民 药 业 集 团 24 年 武 汉 市 健 民 A 股 上 市 25 年 华 立 集 团 入 主 武 汉 健 民 28 年 开 始 扭 亏 为 盈 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 公 司 主 营 业 务 为 中 成 药 的 研 发, 生 产 和 销 售, 产 品 主 要 定 位 在 儿 童 用 药, 同 时 涵 盖 妇 科 用 药, 老 年 用 药 和 疑 难 重 症 用 药 产 品 剂 型 包 括 内 服 和 外 用 两 大 类, 共 计 约 8 多 个 品 种 公 司 是 全 国 中 成 药 儿 童 用 药 生 产 基 地, 中 国 医 药 工 业 5 强, 旗 下 拥 有 十 余 家 参 控 股 子 公 司, 是 湖 北 省 医 药 企 业 的 龙 头 企 业 之 一 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 5 / 26

6 图 2: 公 司 股 权 结 构 及 主 要 参 控 股 子 公 司 华 立 集 团 股 份 有 限 公 司 1% 中 国 药 材 公 司 华 方 医 药 科 技 有 限 公 司 河 南 羚 锐 制 药 股 份 有 限 公 司 1.8% 23.25% 3.89% 武 汉 健 民 药 业 集 团 股 份 有 限 公 司 1% 武 汉 健 民 维 生 药 品 有 限 公 司 1% 武 汉 健 民 新 世 纪 大 药 房 有 限 公 司 1% 51% 52.38% 1% 1% 39% 1% 武 汉 健 民 广 州 福 高 药 业 有 限 公 司 广 东 诺 尔 康 药 业 有 限 公 司 武 汉 华 烨 医 药 有 限 公 司 武 汉 健 民 中 药 工 程 有 限 公 司 武 汉 健 民 随 州 药 业 有 限 公 司 武 汉 健 民 大 鹏 药 业 有 限 公 司 武 汉 健 民 创 业 投 资 有 限 公 司 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 医 药 商 业 医 药 工 业 投 资 理 财 公 司 主 导 产 品 为 儿 童 补 钙 用 药 龙 牡 壮 骨 颗 粒, 是 医 药 工 业 收 入 和 利 润 的 主 要 来 源 二 线 产 品 主 要 有 小 金 胶 囊 健 脾 生 血 颗 粒 便 通 胶 囊 和 健 民 咽 喉 片 等 另 外, 体 外 培 育 牛 黄 是 参 股 子 公 司 健 民 大 鹏 的 主 要 产 品 表 1: 公 司 主 要 产 品 及 功 能 说 明 产 品 名 称 功 能 主 治 说 明 备 注 主 治 儿 童 佝 偻 病 软 骨 病, 多 汗 夜 啼 夜 惊 及 食 欲 不 振 消 化 不 龙 牡 壮 骨 颗 粒 国 家 一 级 中 药 保 护 品 种 非 处 方 良 发 育 迟 缓 健 民 咽 喉 片 清 咽 利 喉, 消 炎 止 痛, 滋 阴 止 渴, 祛 痰 镇 咳 国 家 二 级 中 药 保 护 品 种 非 处 方 健 脾 生 血 颗 粒 健 脾 和 胃, 养 血 安 神 用 于 儿 童 脾 胃 虚 弱 及 心 脾 两 虚 型 缺 铁 性 贫 血 ; 国 家 二 级 中 药 保 护 品 种 处 方 成 人 气 血 两 虚 型 缺 铁 性 贫 血 中 药 三 类 新 药 儿 童 宣 肺 止 咳 颗 粒 用 于 儿 童 外 感 咳 嗽, 宣 肺 解 表, 清 热 化 痰 非 处 方 健 胃 消 食 片 健 胃 消 食 用 于 脾 胃 虚 弱 所 致 的 食 积, 消 化 不 良 非 处 方 小 金 胶 囊 主 要 用 于 气 血 瘀 滞 所 引 起 的 乳 腺 增 生 乳 腺 炎 子 宫 肌 瘤 卵 巢 囊 独 家 研 制 国 家 级 新 药 处 方 肿 慢 性 盆 腔 炎 月 经 不 调 腰 酸 腹 痛 带 下 量 多 等 发 改 委 优 质 优 价 品 种 便 通 胶 囊 健 脾 益 肾, 润 肠 通 便 用 于 脾 肾 不 足, 肠 腑 气 滞 所 致 的 便 秘 国 家 级 三 类 新 药 非 处 方 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 6 / 26

7 图 3: 公 司 主 要 产 品 规 模 主 导 产 品 ( 销 售 过 亿 ) 龙 牡 壮 骨 颗 粒 二 线 产 品 ( 销 售 过 3 万 ) 小 金 胶 囊, 健 脾 生 血 颗 粒 其 他 品 种 便 通 胶 囊 健 民 咽 喉 片 健 胃 消 食 片 小 儿 宝 泰 康 颗 粒 小 儿 宣 肺 止 咳 颗 粒 等 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 经 过 数 十 年 的 悉 心 经 营, 武 汉 健 民 已 然 在 儿 童 用 药 领 域 树 立 了 良 好 的 口 碑 和 品 牌 形 象, 公 司 注 册 商 标 健 民 品 牌 是 中 国 驰 名 商 标, 龙 牡 品 牌 获 得 湖 北 省 名 牌 产 品 称 号 工 业 巩 固 加 强, 商 业 战 略 调 整 公 司 的 主 营 业 务 涵 盖 了 医 药 工 业 和 医 药 商 业 两 大 块 26 年 以 来, 医 药 工 业 作 为 公 司 的 发 展 重 心 保 持 了 稳 健 的 增 长, 医 药 商 业 部 分 由 于 公 司 经 营 战 略 上 的 调 整, 收 入 占 比 有 所 下 降 211 年 医 药 工 业 收 入 占 比 为 31.5%, 商 业 收 入 占 68.5% 预 计, 未 来 2-3 年 内 工 业 占 比 将 进 一 步 提 升 到 4% 左 右 图 4: 年 公 司 医 药 工 业 和 商 业 收 入 占 比 情 况 图 5: 年 公 司 医 药 工 业 和 商 业 收 入 增 长 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 1% 8% 6% 4% 2% % 医 药 工 业 医 药 商 业 医 药 商 业 医 药 工 业 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 龙 牡 壮 骨 颗 粒 老 品 牌, 还 有 大 潜 力 定 位 于 科 学 补 钙 的 儿 童 消 食 补 钙 营 养 品 龙 牡 壮 骨 颗 粒 是 公 司 独 家 研 制 和 生 产 的 国 家 中 药 一 类 保 护 品 种, 自 1985 年 问 世 以 来, 经 过 了 多 次 科 研 再 改 进, 在 市 场 上 已 销 售 了 2 余 年, 属 于 知 名 老 字 号 品 牌 产 品 曾 荣 获 多 项 殊 荣, 备 受 医 学 专 业 人 士 推 崇 在 9 年 代 中 期, 龙 牡 已 成 为 我 国 儿 童 补 钙 市 场 上 的 第 一 品 牌, 一 度 占 据 儿 童 补 钙 类 产 品 9% 的 市 场 份 额 龙 牡 壮 骨 颗 粒 定 位 于 儿 童 成 长 期 补 钙 ( 成 长 期 儿 童 需 要 大 量 的 钙 质 ) 科 学 的 复 合 补 钙 ( 维 他 命 D2 可 促 进 钙 的 吸 收 ) 安 全 温 和 的 补 钙 ( 中 药 副 作 用 小, 能 健 脾 和 胃, 促 进 钙 质 等 营 养 物 质 的 吸 收 ) 在 加 强 补 钙 的 同 时, 调 理 脾 胃 消 化 功 能, 促 进 饮 食 中 营 养 物 质 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 7 / 26

8 的 全 面 均 衡 吸 收, 产 品 本 身 的 稳 定 性 和 生 物 利 用 度 等 方 面 也 都 达 到 国 内 领 先 水 平, 这 些 独 特 的 优 点 是 其 它 任 何 单 一 补 钙 产 品 都 不 具 有 的 图 6: 龙 牡 壮 骨 颗 粒 上 市 销 售 以 来 获 得 荣 誉 1985 年 在 武 汉 儿 童 医 院 问 世, 填 补 中 西 医 补 钙 空 白 1992 年 儿 童 补 钙 唯 一 国 家 一 级 中 药 保 护 品 种 1993 年 中 国 儿 童 保 护 中 心 推 荐 最 佳 补 钙 产 品 1994 年, 被 列 为 防 治 佝 偻 病 首 选 中 药 1995 年 被 收 载 入 卫 生 部 药 品 标 准 1999 年 进 入 国 家 基 药 目 录, 唯 一 补 钙 品 种 2,25 年 被 国 家 药 典 收 录 唯 一 补 钙 品 种 22 年 列 为 唯 一 国 家 首 批 处 方 和 非 处 方 双 跨 品 种 28 年 成 为 中 国 驰 名 商 标 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 但 在 2 年 之 后, 各 种 外 资 和 国 产 补 钙 产 品 不 断 涌 现, 公 司 传 统 的 营 销 方 式 没 有 得 到 及 时 的 调 整, 广 告 投 入 也 未 能 跟 上 日 趋 激 烈 的 市 场 竞 争, 种 种 压 力 导 致 龙 牡 壮 骨 颗 粒 的 销 量 出 现 较 大 幅 下 滑, 品 牌 形 象 有 所 弱 化, 市 场 份 额 大 不 如 前 直 至 27 年 华 立 集 团 入 主, 公 司 开 展 营 销 变 革 之 前, 龙 牡 壮 骨 颗 粒 的 销 量 始 终 未 能 有 太 大 起 色 我 国 儿 童 用 药 市 场 庞 大, 增 长 快 我 国 儿 童 人 口 基 数 庞 大 : 21 年 中 国 统 计 年 鉴 数 据 显 示, 截 止 到 21 年 我 国 -14 岁 儿 童 数 量 约 为 2.65 亿 人 而 由 于 现 代 儿 童 饮 食 习 惯 的 偏 好 性, 大 部 分 的 儿 童 都 存 在 着 不 同 程 度 的 偏 食, 营 养 不 均 衡, 缺 钙 等 问 题 庞 大 的 儿 童 人 口 基 数 和 越 来 越 突 出 的 亚 健 康 问 题 预 示 着 我 国 儿 童 用 药 市 场 具 备 极 大 潜 力 图 7: 我 国 -14 岁 儿 童 人 口 基 数 庞 大 资 料 来 源 :21 年 中 国 卫 生 统 计 年 鉴, 长 江 证 券 研 究 部 总 人 口 ( 万 人 ) -14 岁 儿 童 数 量 ( 万 人 ) 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 8 / 26

9 我 国 儿 童 的 门 诊 量 持 续 提 升 : 虽 然 我 国 老 龄 化 进 程 有 加 快 的 趋 势, 儿 童 人 口 的 绝 对 数 量 较 前 五 年 有 所 下 降, 但 随 生 活 水 平 的 提 高 和 家 长 们 对 儿 童 身 体 健 康 程 度 关 注 的 加 强, 我 国 儿 童 的 门 诊 量 不 降 反 升 卫 生 部 统 计 数 据 显 示 目 前 我 国 儿 童 的 患 病 率 已 达 到 13%, 而 处 于 亚 健 康 状 态 的 儿 童 比 例 更 是 达 到 5% 以 上, 且 此 比 例 还 在 不 断 加 大 ( 注 : 不 包 括 诊 所, 卫 生 所, 医 务 室 和 村 卫 生 室 数 据 ) 图 8: 我 国 -14 岁 儿 童 就 诊 人 数 逐 年 提 升 % 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 门 诊 人 次 ( 万 ) 增 长 率 资 料 来 源 :21 年 中 国 卫 生 统 计 年 鉴, 长 江 证 券 研 究 部 单 个 儿 童 医 疗 消 费 额 较 过 去 有 大 幅 提 升 : 目 前 我 国 普 通 家 庭 普 遍 存 在 的 特 点 是 家 庭 ( 即 一 对 独 生 子 女 结 婚 生 子 后 的 家 庭 结 构,4 个 父 母 长 辈 夫 妻 2 人 和 1 个 小 孩 ) 这 种 家 庭 结 构 决 定 了 儿 童 是 该 型 家 庭 中 受 到 最 多 重 视 的, 是 多 种 消 费 的 核 心 部 分 家 庭 内 部 的 各 项 消 费 均 以 儿 童 为 中 心, 六 份 收 入 支 撑 一 个 儿 童 的 开 销, 并 且 儿 童 在 整 个 家 庭 中 的 消 费 权 重 不 断 加 大, 单 个 儿 童 在 消 费 品 ( 药 品 ) 上 的 可 消 费 额 度 较 过 去 的 1 年 有 了 较 大 幅 增 长 图 9: 我 国 目 前 特 有 的 结 构 的 家 庭 1 父 亲 母 亲 2 4 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 爷 爷 奶 奶 外 公 外 婆 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 9 / 26

10 我 国 儿 童 药 品 消 费 市 场 规 模 不 断 扩 大 : 从 25 年 起, 我 国 儿 童 药 品 的 消 费 进 入 了 一 个 相 对 快 速 发 展 期, 儿 童 药 品 销 售 额 ( 限 药 品 说 明 书 中 标 明 儿 童 使 用 用 法 用 量 的 药 品 ) 保 持 了 年 均 12% 左 右 的 较 高 增 长 水 平, 据 南 方 医 药 经 济 研 究 所 预 测,21 年 我 国 儿 童 药 品 销 售 额 达 到 4 亿 元 左 右, 未 来 5-1 年 还 将 继 续 保 持 年 均 1%-2% 的 增 长 速 度, 预 计 到 215 年 儿 童 药 品 的 总 销 售 额 将 接 近 7 亿 元, 市 场 前 景 广 阔 图 1:24-29 年 我 国 儿 童 药 品 消 费 额 稳 步 提 升 ( 单 位 : 亿 元 ) 限 药 品 说 明 书 中 标 明 儿 童 使 用 用 法 用 量 的 药 品 医 生 处 方 时 将 成 人 用 药 品 减 半 部 分 资 料 来 源 :SFDA 南 方 医 药 经 济 研 究 所, 长 江 证 券 研 究 部 营 养 调 补 类 用 药 异 军 突 起 : 随 着 生 活 质 量 的 不 断 提 高, 家 长 们 已 不 再 只 关 注 儿 童 疾 病 方 面 的 治 疗, 而 对 儿 童 营 养 健 康 方 面 也 有 了 越 来 越 高 的 诉 求 营 养 调 补 类 用 药 已 逐 渐 成 为 一 个 重 要 的 儿 童 用 药 类 别 在 目 前 的 营 养 调 补 类 型 药 品 中, 维 生 素 类 补 钙 制 剂 以 及 矿 物 质 补 充 剂 是 最 主 要 的 三 大 类 别 南 方 医 药 经 济 研 究 所 对 我 国 六 大 试 点 城 市 儿 童 用 药 市 场 进 行 了 一 系 列 的 抽 样 监 测, 数 据 分 析 得 出 儿 童 营 养 调 补 类 用 药 的 市 场 份 额 正 快 速 提 升, 目 前 已 经 占 据 了 1% 左 右 的 儿 童 用 药 市 场 份 额, 未 来 此 比 例 还 将 继 续 提 升 经 营 持 续 改 善, 老 品 牌 焕 发 新 活 力 自 25 年 华 立 集 团 入 主 以 来, 开 始 着 手 积 极 推 动 公 司 各 方 面 的 变 革 从 27 年 开 始, 公 司 董 事 会 改 选, 管 理 层 重 组, 原 中 联 药 业 总 经 理 刘 勤 强 担 任 总 裁 公 司 的 产 品 结 构 和 经 营 策 略 开 始 逐 渐 清 晰, 即 强 化 儿 科 用 药 专 家 定 位, 做 大 做 强 中 药 补 钙 品 牌 图 11: 年 公 司 营 收 稳 定 增 长 图 12: 年 公 司 净 利 润 保 持 高 速 增 长 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 增 长 率 (%) 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% 净 利 润 ( 万 元 ) 增 长 率 (%) 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 1 / 26

11 自 28 年 以 来, 龙 牡 壮 骨 颗 粒 一 改 往 年 颓 势, 开 始 进 入 恢 复 性 增 长 期, 销 售 收 入 稳 步 提 升 211 年, 全 年 实 现 销 售 收 入 2.38 亿 左 右, 同 比 增 长 4.43%, 继 续 呈 现 稳 定 增 长 的 态 势 但 211 年 销 售 增 幅 趋 缓 的 原 因 主 要 有 以 下 几 个 方 面 : 中 药 材 原 料 涨 价 造 成 成 本 上 升, 对 生 产 和 销 售 产 生 了 一 些 的 负 面 影 响 211 年, 公 司 花 费 了 大 量 精 力 在 旗 下 资 产 的 整 合 优 化, 管 理 层 的 人 员 也 有 一 定 程 度 的 调 整, 导 致 在 产 品 销 售 方 面 有 所 放 松 国 家 基 药 招 标 对 传 统 OTC 药 店 业 务 造 成 较 大 的 冲 击, 造 成 主 打 OTC 渠 道 的 龙 牡 壮 骨 颗 粒 增 长 有 所 放 缓 目 前, 龙 牡 壮 骨 颗 粒 主 要 在 几 个 一 线 大 城 市 销 售, 未 来 3 年 将 有 望 覆 盖 8% 的 一 线 城 市, 同 时 二 三 线 城 市 的 覆 盖 率 也 将 提 升 随 着 管 理 层 调 整 到 位, 中 药 材 价 格 的 逐 步 回 归 和 营 销 改 革 的 持 续 执 行, 我 们 预 计 龙 牡 壮 骨 颗 粒 的 销 售 增 长 将 在 未 来 的 2-3 年 内 将 出 现 加 速 的 趋 势 图 13:211 年 公 司 医 药 工 业 各 品 种 收 入 占 比 图 14: 年 公 司 颗 粒 剂 产 品 收 入 增 长 稳 健 7.41% 7.54% 5.53% 12.1% 12.14% 65.28% 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, % 2% 15% 1% 5% % 颗 粒 剂 胶 囊 剂 散 剂 片 剂 外 用 药 其 他 颗 粒 剂 增 长 率 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 公 司 对 于 成 熟 的 龙 牡 壮 骨 颗 粒 进 行 了 多 次 再 开 发, 根 据 当 前 儿 童 服 用 药 品 的 特 点, 不 断 改 进, 深 入 挖 潜 最 新 一 代 龙 牡 系 列 产 品 已 陆 续 推 出, 如 不 含 蔗 糖 的 果 味 龙 牡 壮 骨 颗 粒, 糖 分 摄 入 更 少, 不 会 引 起 龋 齿, 适 合 营 养 过 剩 的 肥 胖 宝 宝 补 钙 而 龙 牡 壮 骨 咀 嚼 片 则 是 剂 型 上 的 升 级 换 代, 携 带 服 用 更 方 便 多 种 剂 型 针 对 不 同 消 费 群 体, 新 老 产 品 并 行 表 2: 公 司 龙 牡 系 列 产 品 列 表 名 称 剂 型 主 要 特 点 龙 牡 壮 骨 颗 粒 颗 粒 剂 经 典 剂 型, 适 合 大 多 数 婴 幼 儿 果 味 龙 牡 壮 骨 颗 粒 ( 无 糖 型 ) 颗 粒 剂 不 含 蔗 糖, 不 会 引 起 龋 齿, 适 合 营 养 过 剩 型 婴 幼 儿 龙 牡 壮 骨 咀 嚼 片 片 剂 服 用, 携 带 更 方 便 健 脾 生 血 颗 粒 颗 粒 剂 适 合 需 补 血 人 群 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 营 销 改 革 推 动 业 绩 增 长 公 司 在 产 品 销 售 策 略 方 面 的 改 革 一 直 在 持 续, 主 要 的 宗 旨 是 以 终 端 拉 动 和 渠 道 推 动 相 结 合 的 方 式 实 现 产 品 销 量 的 快 速 增 长 由 原 来 相 对 单 一 的 渠 道 下 沉 逐 渐 向 开 辟 新 渠 道 寻 求 新 代 理 商 和 建 立 新 的 营 销 队 伍 发 展, 同 时 加 强 媒 体 渠 道 的 传 播 推 广 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 11 / 26

12 具 体 的 措 施 包 括 调 整 地 区 销 售 人 员 结 构, 扩 大 地 县 级 市 场 终 端 人 员, 由 此 实 现 终 端 拉 动 同 时 完 善 营 销 中 心 的 商 务 渠 道 终 端 销 售 KA(Key Account) 大 客 户 和 医 院 招 商 四 个 销 售 体 系 的 工 作 流 程 和 制 度 建 设, 借 以 实 现 渠 道 推 动 此 外, 公 司 还 加 强 了 终 端 产 品 和 人 员 的 管 理, 窜 货 现 象 大 幅 减 少, 维 护 了 公 司 和 渠 道 利 益, 通 过 渠 道 和 终 端 维 护 实 现 价 格 维 护 KA 合 作 模 式 方 面, 公 司 已 经 成 立 了 专 门 的 KA 事 业 部, 并 正 积 极 的 与 多 个 大 型 连 锁 OTC 终 端 进 行 接 洽, 目 前 已 有 数 家 达 成 合 作 意 向 的 重 点 客 户 预 计 未 来 公 司 产 品 将 在 多 个 终 端 大 面 积 铺 开, 销 售 网 络 覆 盖 面 更 广 二 三 线 产 品 成 长 迅 速, 新 产 品 储 备 丰 富 最 具 潜 力 品 种 小 金 胶 囊 公 司 二 线 产 品 主 要 包 括 健 脾 生 血 颗 粒 和 小 金 胶 囊 两 个 品 种 其 中 小 金 胶 囊 是 公 司 重 点 培 育 的 潜 力 品 种 小 金 胶 囊 是 根 据 清 代 名 方 小 金 丹, 历 经 多 年 的 研 究 开 发 而 成 的 治 疗 妇 科 疾 病 的 国 家 四 类 新 药 全 国 妇 幼 保 健 中 心 的 调 查 结 果 显 示, 乳 腺 增 生 宫 颈 炎 阴 道 炎 附 件 炎 和 子 宫 肌 瘤 等 妇 科 病 已 成 为 妇 科 病 领 域 患 者 群 体 最 多 的 疾 病, 这 五 类 疾 病 被 称 作 妇 科 病 五 大 件 其 中 以 妇 科 炎 症 和 乳 腺 增 生 最 为 普 遍, 抽 样 调 查 显 示,25 5 岁 的 女 性 患 病 率 高 达 6% 此 外 3% 左 右 的 女 性 都 患 有 不 同 程 度 的 子 宫 肌 瘤, 且 常 并 发 卵 巢 卵 管 病 变,3-4% 的 患 者 会 发 生 癌 变 乳 腺 增 生, 卵 巢 囊 肿 痛 经 等 妇 科 血 瘀 性 疾 病 患 者 人 数 也 在 持 续 增 加 中 调 查 数 据 还 显 示, 这 些 妇 科 病 发 病 年 龄 段 跨 度 越 来 越 大, 年 龄 小 的 尚 在 15 岁 左 右, 最 大 的 超 过 6 岁 值 得 注 意 的 是 脑 力 劳 动 者 如 办 公 室 白 领 发 病 率 较 普 通 体 力 劳 动 者 更 高 图 15:21 年 我 国 妇 科 用 药 市 场 各 品 种 占 比 情 况 1.41% 5.63% 35.21% 57.75% 资 料 来 源 : 南 方 医 药 经 济 研 究 所, 长 江 证 券 研 究 部 妇 科 血 瘀 症 类 调 经 养 血 类 妇 科 炎 症 类 其 他 类 目 前, 我 国 育 龄 妇 女 约 占 总 人 口 的 四 分 之 一, 约 为 3.4 亿 人, 此 年 龄 段 妇 女 患 妇 科 病 几 率 最 高 庞 大 患 病 人 群 基 数 和 患 病 率 的 逐 年 提 升 都 直 接 推 动 了 我 国 妇 科 药 品 市 场 的 需 求 南 方 医 药 经 济 研 究 所 统 计 数 据 显 示 截 止 到 28 年 我 国 妇 科 药 品 销 售 额 已 接 近 1 亿, 预 计 到 215 年 妇 科 药 品 市 场 规 模 将 达 到 18-2 亿 元 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 12 / 26

13 图 16: 年 我 国 妇 科 用 药 市 场 规 模 不 断 扩 大 E 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 妇 科 用 药 市 场 规 模 ( 单 位 : 亿 元 ) 增 长 率 资 料 来 源 :SFDA 南 方 医 药 经 济 研 究 所, 长 江 证 券 研 究 部 目 前 临 床 医 学 对 于 此 类 妇 科 疾 病 尚 无 特 别 完 美 的 治 疗 方 案, 西 医 常 用 的 雌 性 激 素 治 疗 和 手 术 摘 除 两 种 方 法 均 有 明 显 不 足, 雌 性 激 素 对 抗 法 易 导 致 患 者 骨 质 疏 松, 还 有 嗜 睡 等 副 作 用 ; 而 手 术 摘 除 则 会 增 加 病 人 痛 苦, 也 易 造 成 内 分 泌 紊 乱, 给 患 者 健 康 及 生 活 带 来 隐 患 中 医 特 有 的 中 药 疗 法 主 要 优 势 在 于 有 调 节 内 分 泌 的 功 能, 毒 副 作 用 小 治 疗 慢 性 炎 症 疗 效 显 著 等, 迎 合 了 当 前 广 大 女 性 健 康 治 疗 的 消 费 观 念, 因 此 在 我 国 妇 科 炎 症 治 疗 领 域 有 着 不 可 忽 视 的 地 位 近 年 来 我 国 妇 科 中 成 药 市 场 规 模 稳 步 增 长, 南 方 医 药 经 济 研 究 所 样 本 医 院 妇 科 中 成 药 年 间 复 合 增 长 率 高 达 29.2% 预 计 212 年 我 国 妇 科 中 成 药 的 市 场 规 模 将 达 到 12 亿 左 右 图 17: 年 我 国 妇 科 中 成 药 市 场 增 长 较 快 E 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 销 售 额 ( 亿 元 ) 增 长 率 资 料 来 源 :SFDA 南 方 医 药 经 济 研 究 所, 长 江 证 券 研 究 部 小 金 胶 囊 因 其 在 妇 科 病 治 疗 方 面 较 好 的 疗 效, 产 品 知 名 度 和 口 碑 上 升 较 快, 销 量 也 有 了 长 足 的 进 步 据 医 药 经 济 信 息 网 样 本 医 院 反 馈, 小 金 胶 囊 已 成 为 部 分 医 生 首 选 的 妇 科 血 瘀 性 疾 病 的 治 疗 药 物 211 年, 小 金 胶 囊 实 现 销 售 收 入 万 元, 同 比 增 长 2.35%,212 年 上 半 年 同 比 增 长 也 保 持 了 2% 的 较 高 水 平, 预 计 全 年 增 幅 将 维 持 在 2%-3% 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 13 / 26

14 目 前 市 场 上 的 小 金 胶 囊 只 有 武 汉 健 民 和 四 川 天 基 两 家 公 司 在 生 产, 武 汉 健 民 是 原 研 方, 产 品 主 打 优 质 优 价, 并 具 备 品 牌 优 势,SFDA 南 方 所 统 计 数 据 显 示 在 北 京 地 区 同 类 药 品 中 市 场 份 额 已 经 排 到 第 一, 全 国 总 销 量 是 四 川 天 基 同 名 产 品 的 3 倍 左 右 公 司 为 小 金 胶 囊 单 独 成 立 了 事 业 部, 主 要 在 国 内 几 个 大 的 一 线 城 市 推 广, 主 要 通 过 代 理 和 自 己 的 队 伍 来 经 营, 营 销 网 络 建 设 正 逐 步 完 善, 未 来 3-5 年 有 望 保 持 2-3% 的 复 合 增 长 水 平 图 18: 年 公 司 胶 囊 剂 产 品 收 入 增 长 情 况 ( 单 位 : 万 元 ) 图 19: 年 公 司 胶 囊 剂 产 品 收 入 占 比 逐 渐 提 升 7 1% % 6% 4% 2 2% % 胶 囊 剂 其 他 ( 医 药 工 业 ) 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 :Wind, 长 江 证 券 研 究 部 公 司 的 健 脾 生 血 颗 粒 小 金 胶 囊 儿 童 宝 泰 康 颗 粒 便 通 胶 囊 等 五 个 产 品 已 进 入 国 家 医 保 目 录, 为 产 品 未 来 的 增 长 奠 定 了 基 础 公 司 为 应 对 OTC 通 路 的 冲 击, 已 开 始 通 过 加 大 医 院 营 销 力 度 来 弥 补 第 三 终 端 的 下 降 我 们 预 计 随 公 司 营 销 改 革 调 整 逐 步 到 位, 再 考 虑 到 往 年 销 售 基 数 相 对 较 低, 小 金 胶 囊 212 年 销 售 额 有 望 突 破 5 万, 健 脾 生 血 颗 粒 有 望 突 破 45 万 小 金 胶 囊, 健 脾 生 血 颗 粒 和 便 通 胶 囊 三 个 品 种 整 体 销 售 收 入 则 有 望 突 破 1.2 亿 元, 二 三 线 产 品 整 体 增 长 幅 度 预 计 在 3% 左 右 产 品 梯 队 建 设 合 理 新 产 品 方 面, 公 司 旨 在 进 一 步 巩 固 自 身 儿 科 用 药 专 家 的 市 场 地 位, 针 对 儿 童 用 药 市 场, 不 断 推 出 新 的 产 品, 目 前 已 经 开 发 出 三 四 十 种 新 产 品, 并 已 有 多 种 新 产 品 ( 主 要 为 儿 童 用 药 ) 以 武 汉 为 试 点 在 市 场 上 接 受 检 验, 目 的 是 寻 求 市 场 接 受 度 高 的 好 品 种, 拓 宽 和 优 化 产 品 线 211 年 公 司 着 重 加 强 了 对 在 研 的 六 个 中 药 新 品 II III 期 临 床 研 究 的 推 进, 目 前 已 获 得 了 中 药 六 类 新 药 小 儿 益 麻 颗 粒 的 新 药 证 书 和 生 产 批 件, 新 立 项 2 个 中 药 六 类 新 药, 新 药 开 郁 宁 片, 牛 黄 小 儿 退 热 贴 得 到 了 持 续 开 发 此 外 公 司 借 助 自 身 研 发 优 势 加 速 向 妇 科 用 药, 老 年 用 药 和 保 健 食 品 等 方 向 发 展 目 前 已 获 得 了 1 个 保 健 食 品 证 书, 新 立 项 三 个 保 健 食 品, 此 外 植 物 功 能 性 日 化 产 品 也 在 212 年 上 半 年 完 成 了 立 项 确 保 了 公 司 在 未 来 几 年 能 陆 续 有 新 产 品 上 市 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 14 / 26

15 表 3: 公 司 主 要 在 研 产 品 列 表 产 品 名 称 功 能 主 治 说 明 进 展 开 郁 宁 用 于 治 疗 精 神 抑 郁 症 国 家 中 药 新 药 注 册 五 类 ( 原 获 得 临 床 研 究 批 件,Ⅲ 期 临 床 研 究 已 经 完 成, 已 二 类 ) 申 报 新 药 证 书 用 于 脾 虚 厌 食, 儿 童 食 欲 不 振, 神 疲 已 完 成 Ⅱ Ⅲ 期 临 床 研 究, 正 在 国 家 药 审 中 心 审 儿 童 脾 胃 舒 口 服 液 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 乏 力, 大 便 不 调 等 评, 已 获 得 新 药 证 书 药 品 生 产 批 件 获 得 临 床 研 究 批 件, 已 经 完 成 Ⅲ 期 临 床 研 究, 已 儿 童 遗 尿 宁 颗 粒 适 用 于 儿 童 肾 气 不 足 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 获 得 新 药 证 书 药 品 注 册 批 件 及 其 附 件 用 于 儿 童 泄 泻 轮 状 病 毒 引 起 的 病 毒 儿 童 地 锦 止 泻 颗 粒 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 已 完 成 全 部 药 学 研 究, 即 将 申 报 临 床 研 究 批 件 性 肠 炎 和 非 感 染 性 腹 泻 获 得 临 床 研 究 批 件, 已 经 完 成 Ⅱ 期 临 床 研 究, 目 用 于 前 列 腺 炎 所 致 尿 痛 尿 频 尿 急 牛 黄 前 列 康 栓 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 前 正 在 进 行 Ⅲ 期 临 床 研 究 已 申 报 新 药 证 书 和 生 排 尿 不 利 会 阴 痛 睾 丸 疼 痛 等 症 产 批 件 主 治 肾 虚 髓 减 痰 景 腑 滞 血 瘀 浊 留 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 ( 原 健 脑 宁 胶 囊 所 致 神 机 失 用 之 健 忘 反 应 迟 钝 动 获 得 临 床 研 究 批 件,Ⅲ 期 临 床 研 究 即 将 结 束 三 类 ) 作 缓 慢 等 认 知 损 害 和 血 管 性 痴 呆 者 宫 流 安 颗 粒 药 物 流 产 后 出 血 晚 期 产 后 出 血 国 家 中 药 新 药 注 册 六 类 已 完 成 临 床 前 研 究, 即 将 申 请 临 床 批 件 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 我 们 认 为 公 司 在 儿 童 用 药 领 域 精 耕 细 作, 持 续 巩 固 主 导 产 品 的 市 场 份 额, 同 时 向 其 他 细 分 领 域 加 速 扩 张, 二 三 线 产 品 借 助 健 民 优 质 品 牌 进 行 差 异 化 竞 争 以 提 升 销 量, 目 前 已 卓 有 成 效, 未 来 有 望 在 市 场 上 攫 取 更 多 份 额, 进 一 步 优 化 公 司 产 品 结 构 和 收 入 结 构, 公 司 产 品 梯 队 建 设 成 效 渐 显, 抗 风 险 能 力 得 到 进 一 步 加 强 部 分 中 药 材 价 格 回 落, 成 本 压 力 或 有 减 轻 种 植 周 期 决 定 价 格 走 势 21 年 下 半 年 以 来, 市 场 流 通 5 多 种 中 药 材 中 有 84% 涨 价, 平 均 涨 幅 为 19%, 涨 幅 超 过 1% 的 品 种 多 达 96 个, 部 分 药 材 的 涨 幅 甚 至 超 过 4%; 个 别 药 材 涨 幅 达 到 1% 以 上 中 药 材 涨 价 给 公 司 造 成 了 较 大 的 成 本 压 力, 再 加 上 白 糖 和 包 辅 材 料 价 格 波 动 等 因 素, 导 致 过 去 两 年 来 公 司 原 料 成 本 增 加 了 5 万 左 右, 业 绩 受 到 一 定 拖 累 212 年 以 来, 大 部 分 中 药 材 价 格 开 缓 慢 下 降, 仅 少 数 品 种 如 三 七 因 气 候 因 素 还 在 上 涨 公 司 产 品 原 料 主 要 包 括 党 参 太 子 参 白 术 黄 芪 麦 冬 山 药 茯 苓 和 白 糖 等 党 参 生 产 周 期 为 2-3 年, 一 般 秋 季 收 获, 主 要 产 地 在 东 北 三 省, 河 南, 甘 肃, 山 西 和 四 川 等 地 由 于 211 年 主 要 产 地 受 恶 劣 天 气 影 响, 总 产 量 减 少, 再 加 上 去 年 库 存 不 多, 预 计 212 年 产 新 之 前, 党 参 价 格 将 维 持 高 位 震 荡 目 前 无 硫 党 参 价 格 在 8 元 / 公 斤 左 右 211 年 7 月 19 日, 国 家 发 改 委 正 式 对 囤 积 党 参 的 54 家 企 业 进 行 调 查, 责 令 其 限 期 限 价 限 对 象 销 售 囤 积 党 参, 我 们 认 为 党 参 炒 作 情 况 会 有 所 收 敛, 价 格 再 次 大 幅 上 涨 的 可 能 性 不 大 太 子 参 为 一 年 生 品 种, 主 要 产 于 温 暖 潮 湿 地 区, 如 福 建, 江 苏, 安 徽, 山 东 等 地 从 21 年 下 半 年 开 始, 由 于 其 主 要 产 地 受 灾, 产 量 大 幅 减 少, 再 加 上 游 资 炒 作 等 因 素, 其 价 格 由 3 元 / 公 斤 暴 涨 到 最 高 的 38 元 / 公 斤 前 期 产 新 集 中 上 市, 共 计 紧 张 的 局 势 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 15 / 26

16 得 到 一 定 缓 解, 价 格 有 一 定 幅 度 的 回 落, 目 前 价 格 在 徘 徊 在 22 元 / 公 斤 附 近 预 计 在 212 年 产 新 上 市 前, 价 格 还 将 维 持 在 相 对 高 位 图 2: 党 参 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 21: 太 子 参 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 黄 芪 为 2-3 年 生, 收 获 季 在 秋 季, 主 要 产 于 北 方 寒 冷 地 区, 如 黑 龙 江, 内 蒙 古, 辽 宁 等 地 黄 芪 目 前 流 通 较 为 稳 定, 总 产 量 波 动 较 小, 价 格 较 去 年 年 底 已 有 较 大 回 落, 目 前 价 格 在 21 元 / 公 斤 左 右, 预 计 在 产 新 上 市 前, 价 格 都 将 在 元 区 间 运 行 麦 冬 多 产 于 湖 北, 四 川 和 浙 江 等 地, 一 般 1-2 年 生, 次 年 2 月 左 右 可 收 获 今 年 麦 冬 价 格 较 上 年 有 一 定 回 落, 目 前 价 格 在 5 元 / 公 斤 左 右 企 稳 受 前 两 年 价 格 走 高 影 响, 栽 种 面 积 有 所 扩 大, 加 上 新 货 不 断 上 市, 价 格 有 还 有 进 一 步 下 降 的 预 期 图 22: 黄 芪 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 23: 麦 冬 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 白 术 为 一 年 生 草 本 植 物, 根 茎 入 药, 产 地 主 要 集 中 在 安 徽, 浙 江, 河 南, 四 川 等 地, 价 格 较 上 年 有 所 回 落, 干 货 目 前 行 情 较 为 稳 定, 价 格 在 2 元 / 公 斤 左 右 从 今 夏 白 术 生 长 情 况 来 看, 普 遍 长 势 良 好, 产 量 明 显 大 于 去 年, 加 上 陈 货 库 存, 白 术 量 大 已 成 定 局 预 计 价 格 还 将 有 所 下 降 山 药 一 般 为 一 年 成 熟, 目 前 主 要 产 地 分 布 于 中 国 华 北 西 北 及 长 江 流 域 的 江 西 湖 南, 湖 北 等 地 区 价 格 有 一 定 回 落 趋 势, 目 前 价 格 在 2 元 / 公 斤 左 右 预 计 价 格 还 有 进 一 步 回 调 空 间 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 16 / 26

17 图 24: 白 术 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 25: 山 药 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 茯 苓 的 生 长 周 期 一 般 为 1 个 月, 多 产 于 云 南, 湖 北, 浙 江, 河 南 等 地 212 年 年 初 价 格 在 17 元 / 公 斤 左 右, 走 势 基 本 平 稳, 货 源 走 动 稳 定, 因 其 种 植 面 积 扩 大, 生 长 周 期 较 短, 预 计 价 格 有 望 小 幅 回 落 白 糖 价 格 在 从 28 年 底 的 3 元 / 吨 左 右, 上 涨 到 最 高 的 接 近 8 元 / 公 斤, 为 各 生 产 企 业 带 来 较 大 压 力 211 年 底, 国 家 调 出 一 批 储 备 糖 应 急, 一 定 程 度 缓 解 了 紧 张 的 市 场 需 求 目 前 白 糖 价 格 回 落 到 67 元 / 公 斤, 但 由 于 原 料 ( 甘 蔗 ) 价 格 上 涨, 进 口 配 额 有 限 等 原 因, 预 计 白 糖 价 格 在 相 当 长 的 一 段 时 间 里 将 维 持 在 较 高 位 置 图 26: 茯 苓 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 公 斤 ) 图 27: 白 糖 价 格 变 化 情 况 ( 单 位 : 元 / 吨 ) 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 中 药 材 天 地 网, 长 江 证 券 研 究 部 国 家 调 控 加 强, 抑 制 中 药 材 炒 作 中 药 材 价 格 的 非 理 性 波 动 已 经 引 起 了 国 家 的 高 度 重 视, 为 保 护 药 材 种 植 者 和 生 产 企 业 的 利 益, 一 系 列 措 施 正 在 酝 酿 出 台, 新 一 轮 的 调 控 正 在 启 动 中, 中 药 材 的 游 资 炒 作 和 不 乏 囤 积 等 现 象 有 望 得 到 遏 制 再 加 上 下 半 年 产 新 大 量 上 市, 市 场 货 源 得 到 补 充, 价 格 再 次 大 幅 上 涨 的 可 能 性 较 小 预 计 中 药 材 价 格 在 212 年 将 成 缓 慢 下 行 趋 势 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 17 / 26

18 表 4: 政 府 对 于 中 药 材 价 格 非 理 性 波 动 出 台 了 一 系 列 调 控 措 施 时 间 211 年 7 月 212 年 3 月 212 年 4 月 212 年 4 月 212 年 5 月 相 关 措 施 国 家 发 改 委 曝 光 了 部 分 蓄 意 囤 积 党 参 以 及 三 七 的 中 药 材 经 营 者, 令 其 限 时 限 价 向 取 得 GMP 认 证 的 中 成 药 企 业 出 售 囤 积 的 药 材 商 务 部 在 成 都 召 开 中 药 材 流 通 分 析 系 统 直 报 培 训 会, 旨 在 建 立 一 套 全 面 准 确 权 威 的 中 药 材 统 计 信 息 系 统 重 点 监 测 常 用 道 地 药 材 的 种 植 产 出 库 存 价 格 和 流 通 情 况, 为 政 府 和 行 业 提 供 实 时 有 效 的 相 关 信 息 中 国 中 药 协 会 会 长 房 书 亭 在 第 四 届 中 国 中 医 药 博 览 会 新 闻 发 布 会 上 正 式 透 露, 中 国 目 前 正 在 规 划 建 设 中 药 材 国 家 储 备 制 度 和 中 药 材 生 产 预 警 机 制, 以 防 止 药 材 价 格 的 剧 烈 波 动 全 国 第 四 次 中 药 资 源 普 查 启 动, 安 徽 湖 北 湖 南 四 川 云 南 新 疆 等 6 个 省 区 为 第 一 批 试 点 省 这 是 继 1987 年 第 三 次 普 查 结 束 后, 时 隔 十 五 年 再 次 启 动, 旨 在 建 立 中 药 材 数 据 库 监 测 网 络 和 预 警 系 统 国 家 中 医 药 管 理 局 在 中 医 药 事 业 发 展 十 二 五 规 划 中 再 次 提 出 到 215 年, 完 成 第 四 次 全 国 中 药 资 源 普 查, 初 步 建 成 中 药 资 源 动 态 监 测 与 预 警 网 络 体 系 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 211 年, 公 司 医 药 工 业 毛 利 率 约 54.14%, 同 比 下 降 1.73 个 百 分 点 公 司 对 于 目 前 面 临 的 成 本 压 力, 计 划 通 过 几 个 措 施 来 应 对 第 一, 把 现 有 的 产 品 做 大 用 销 售 增 长 弥 补 成 本 的 上 升 第 二, 内 部 降 耗 如 在 药 材 的 采 购 上, 采 取 产 地 化 采 购, 跟 农 户 签 订 供 需 合 同, 提 前 囤 积 需 求 量 较 大 的 原 料 来 控 制 成 本, 争 取 把 利 润 空 间 争 取 到 合 适 的 范 围 内 公 司 之 前 对 部 分 原 料 在 价 格 低 位 时 进 行 了 战 略 储 备, 预 计 212 年 公 司 成 本 压 力 将 有 一 定 缓 解, 整 体 毛 利 率 将 会 有 所 回 升 享 受 政 策 红 利, 体 培 牛 黄 迎 来 战 略 机 遇 政 策 倾 斜 标 准 提 升, 体 培 牛 黄 空 间 广 阔 牛 黄 是 牛 的 胆 结 石, 又 名 西 黄 犀 黄 丑 宝, 气 香, 味 苦 而 后 甘 牛 黄 含 有 胆 汁 酸 胆 固 醇 卵 磷 脂 胆 红 素 麦 角 甾 醇 多 种 氨 基 酸 钙 盐 及 铜 镁 铁 维 生 素 D 等 几 十 种 人 体 必 需 的 成 分, 是 与 熊 胆, 麝 香, 鹿 茸 齐 名 的 名 贵 药 用 原 料 目 前, 国 内 市 场 每 年 对 牛 黄 原 料 的 需 求 量 约 为 2-3 吨 左 右, 其 中 95% 以 上 都 是 价 格 低 廉 疗 效 不 明 显 的 人 工 牛 黄, 而 体 外 培 育 牛 黄 和 天 然 牛 黄 仅 占 有 不 到 5% 的 市 场 份 额 造 成 这 样 局 面 的 主 要 原 因 是 由 于 三 种 牛 黄 价 格 差 异 较 大, 政 策 和 标 准 执 行 不 到 位 等 人 工 牛 黄 因 其 价 格 便 宜 量 又 足 的 特 点 ( 约 2 元 / 公 斤 ), 受 到 很 多 中 小 甚 至 大 型 生 产 企 业 的 厚 爱 此 外 国 家 对 于 含 有 牛 黄 的 药 品 存 在 多 种 投 料 标 准, 牛 黄 概 念 混 淆 不 清, 导 致 很 多 需 要 用 到 体 外 培 育 牛 黄 / 天 然 牛 黄 的 药 品 都 被 廉 价 的 人 工 牛 黄 鱼 目 混 珠, 极 大 程 度 的 影 响 了 体 外 培 育 牛 黄 的 销 量 而 天 然 牛 黄 由 于 产 量 稀 少, 疗 效 较 好 导 致 价 格 居 高 不 下, 目 前 仅 被 国 内 少 数 有 经 济 实 力 的 品 牌 中 药 企 业 ( 如 片 仔 癀 ) 使 用 这 些 企 业 因 其 资 金 雄 厚, 加 上 品 牌 效 应, 产 品 毛 利 较 高, 成 本 压 力 不 大, 故 选 择 昂 贵 的 天 然 牛 黄, 其 主 要 来 源 为 国 产 渠 道 和 香 港 牛 黄 市 场 ( 走 私 ) 近 年 来, 国 家 相 关 政 策 和 标 准 相 继 出 台 SFDA 明 确 规 定 : 含 牛 黄 的 临 床 急 重 病 症 用 药 品 种 和 含 牛 黄 的 新 药 可 使 用 体 外 培 育 牛 黄 和 天 然 牛 黄, 但 不 能 使 用 人 工 牛 黄 21 版 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 18 / 26

19 中 国 药 典 则 对 禁 止 使 用 人 工 牛 黄 的 品 种 增 加 了 检 测 标 准 牛 黄 药 市 场 长 期 缺 乏 政 策 规 定 和 检 测 标 准 的 混 乱 局 面 有 望 从 此 终 结, 体 外 培 育 牛 黄 在 市 场 上 叫 好 不 叫 座 的 历 史 也 有 望 就 此 改 写 表 5: 我 国 关 于 体 外 培 育 牛 黄 的 相 关 政 策 相 关 政 策 国 家 药 监 局 国 食 药 监 注 [24]21 号 国 家 食 品 药 品 监 管 局 27 年 关 于 对 牛 黄 及 其 代 用 品 使 用 品 种 剂 型 界 定 的 复 函 卫 生 部 中 国 药 典 21 版 212 年 2 月 SFDA 关 于 征 求 进 一 步 加 强 含 麝 香 等 药 材 中 成 药 品 种 监 督 管 理 意 见 的 通 知 内 容 说 明 国 家 药 品 标 准 处 方 中 42 个 含 牛 黄 的 临 床 急 重 病 症 用 药 品 种 和 国 家 批 准 的 含 牛 黄 的 新 药, 可 以 将 处 方 中 的 牛 黄 以 培 植 牛 黄 体 外 培 育 牛 黄 替 代 牛 黄 等 量 使 用, 但 不 得 以 人 工 牛 黄 替 代 对 于 依 据 国 家 药 品 标 准 处 方 中 含 牛 黄 的 临 床 急 重 病 症 用 药 品 种 改 剂 型 或 改 变 用 药 途 径 的 新 药, 可 将 处 方 中 的 牛 黄 以 培 植 牛 黄 体 外 培 育 牛 黄 替 代 牛 黄 等 量 投 料 使 用, 但 不 得 以 人 工 牛 黄 替 代 也 就 是 说 上 述 大 活 络 胶 囊 安 宫 牛 黄 片 安 宫 牛 黄 栓 万 氏 牛 黄 清 心 片 等 品 种 必 须 依 规 定 使 用 牛 黄 培 植 牛 黄 体 外 培 养 牛 黄 对 含 牛 黄 品 种 安 排 了 标 准 提 高 任 务, 对 禁 止 使 用 人 工 牛 黄 的 品 种, 增 加 猪 去 氧 胆 酸 和 游 离 胆 红 素 的 检 查, 同 时 进 一 步 缩 减 使 用 人 工 牛 黄 的 品 种 进 一 步 明 确 国 家 药 品 标 准 处 方 中 含 牛 黄 的 临 床 急 重 病 症 用 药 品 种 的 其 他 剂 型 或 规 格, 可 以 将 处 方 中 的 牛 黄 以 培 植 牛 黄 体 外 培 育 牛 黄 等 量 替 代 投 料 使 用, 但 不 得 使 用 人 工 牛 黄 替 代 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 在 政 策 的 倾 斜 和 体 外 培 育 牛 黄 质 量 和 价 格 的 相 对 优 势 下, 经 过 一 定 时 间 的 市 场 培 育, 预 计 体 外 培 育 牛 黄 会 取 代 一 部 分 人 工 牛 黄 和 天 然 牛 黄 的 市 场 份 额 按 照 目 前 体 外 培 育 牛 黄 每 公 斤 6 万 元 左 右 的 价 格 测 算, 潜 在 市 场 规 模 超 过 2 亿 原 料 药 销 量 逐 步 提 升 在 拿 回 销 售 权 后, 公 司 经 过 认 真 细 致 的 市 场 调 研 制 定 了 更 有 针 对 性 的 营 销 策 略, 体 外 培 育 牛 黄 的 销 量 有 了 明 显 提 升, 公 司 已 与 多 家 制 药 企 业, 医 疗 科 研 机 构 建 立 了 稳 固 的 供 求 合 作 关 系, 其 中 不 乏 如 广 州 奇 星 湖 北 中 联 广 州 敬 修 堂 和 浙 江 天 一 堂 等 大 型 客 户 截 至 目 前, 下 游 合 作 企 业 已 经 达 到 2 多 家, 现 有 客 户 忠 诚 度 较 高, 同 时 公 司 也 一 直 在 努 力 拓 展 新 的 客 户 目 前, 体 培 牛 黄 一 期 项 目 的 产 能 约 为 每 年 5 公 斤, 且 原 料 获 取 相 对 稳 定, 容 易, 制 造 工 艺 也 较 为 成 熟, 加 上 公 司 资 金 充 裕, 可 根 据 需 求 随 时 扩 产 公 司 采 用 以 销 定 产 的 销 售 模 式, 产 量 控 制 灵 活, 成 本 控 制 良 好 成 药 成 为 新 利 润 增 长 点 公 司 为 求 将 自 身 优 势 发 挥 到 极 限, 提 出 两 条 腿 走 路 的 政 策, 即 除 体 外 培 育 牛 黄 原 料 药 的 销 售, 积 极 的 涉 足 加 牛 黄 的 成 药 和 保 健 品 领 域, 发 扬 产 品 优 势, 深 入 挖 掘 潜 力, 已 陆 续 开 发 出 牛 黄 痔 清 栓 西 黄 丸 大 活 络 丸 安 宫 牛 黄 丸 等 49 种 产 品 其 中 安 宫 牛 黄 丸 牛 黄 解 毒 片 等 16 种 产 品 已 进 入 29 版 基 药 目 录,2 多 个 产 品 已 被 列 入 29 年 国 家 医 保 甲 乙 类 品 种 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 19 / 26

20 图 28: 体 外 培 育 牛 黄 的 主 要 荣 誉 和 功 效 国 家 中 药 一 类 新 药, 国 家 技 术 发 明 奖 二 等 奖, 国 家 重 点 新 产 品 国 家 科 技 部 863 重 大 专 项, 原 经 贸 委 双 高 一 优 重 点 项 目, 国 家 发 改 委 高 技 术 产 业 化 示 范 专 项 国 家 发 改 委 中 药 材 扶 持 资 金 项 目 中 国 药 学 发 展 科 学 奖 湖 北 省 技 术 发 明 奖 一 等 奖, 武 汉 市 科 技 进 步 奖 一 等 奖 解 酒, 护 肝, 缓 解 胃 部 不 适 ; 去 火 排 毒, 抗 氧 化 预 防 治 疗 癫 痫, 抑 郁 中 风 ; 增 强 免 疫 力, 促 进 伤 口 愈 合 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 健 民 大 鹏 制 剂 的 销 售 主 要 集 中 在 湖 北 省 内, 销 售 团 队 是 以 大 鹏 的 销 售 人 员 为 主, 在 医 院 和 OTC 等 终 端 进 行 有 针 对 性 的 推 广, 逐 步 打 开 销 量 目 前 制 剂 收 入 已 经 占 到 公 司 整 体 收 入 的 三 分 之 一 左 右 公 司 已 经 正 式 进 入 原 料 药 和 成 药 两 条 腿 走 路 的 市 场 扩 张 期 预 计 今 后 数 年 成 药 销 量 还 将 继 续 扩 大, 成 为 公 司 的 另 一 个 主 要 利 润 增 长 点 表 6: 健 民 大 鹏 的 主 要 产 品 产 品 名 称 批 准 文 号 补 充 说 明 体 外 培 育 牛 黄 国 药 准 字 Z2311 独 家 品 种, 国 家 中 药 一 类 新 药 发 明 专 利 号 :ZL 牛 黄 痔 清 栓 国 药 准 字 Z246 独 家 品 种, 国 家 三 类 新 药, 国 家 重 点 新 品 种 安 宫 牛 黄 丸 国 药 准 字 Z 国 家 基 本 药 物 目 录 品 种, 国 家 医 保 甲 类 西 黄 丸 国 药 准 字 Z 处 方 药 脑 血 栓 片 国 药 准 字 Z 处 方 药 复 方 儿 童 退 热 栓 国 药 准 字 Z 非 处 方 药 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 体 外 培 育 牛 黄 属 于 国 家 一 类 新 药, 健 民 大 鹏 的 体 外 培 育 牛 黄 专 利 保 护 期 到 221 年, 公 司 还 有 充 足 的 时 间 发 挥 其 独 家 优 势, 抢 占 国 内 牛 黄 市 场 份 额, 此 外 价 格 相 对 于 天 然 牛 黄 有 较 大 优 势, 再 加 上 政 策 面 的 倾 斜, 我 们 预 计 体 外 牛 黄 的 销 量 在 今 后 五 年 内 有 望 保 持 较 高 增 速 公 司 方 面 也 一 直 在 和 相 关 部 门 探 讨 协 商 牛 黄 在 保 健 品 方 面 的 应 用 ( 药 食 两 用 ), 未 来 不 排 除 向 保 健 品 领 域 发 展 重 塑 销 售 渠 道, 原 料 药 与 制 剂 双 轮 驱 动 参 股 子 公 司 健 民 大 鹏 药 业 和 中 国 药 材 集 团 公 司 曾 于 29 年 4 月 签 订 了 体 外 培 育 牛 黄 战 略 合 作 协 议 与 独 家 代 理 经 销 协 议, 根 据 协 议, 中 国 药 材 集 团 公 司 在 3 年 内 (29-212) 享 有 体 外 培 育 牛 黄 的 全 国 独 家 代 理 经 销 权 211 年 一 季 度, 由 于 中 国 药 材 集 团 公 司 方 面 人 事 变 动 等 原 因, 该 项 合 作 提 前 终 止, 健 民 大 鹏 拿 回 独 家 销 售 权 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 2 / 26

21 在 与 中 国 药 材 集 团 公 司 合 作 期 内, 体 外 培 育 牛 黄 的 销 量 基 本 保 持 稳 定, 原 因 主 要 为 中 国 药 材 还 销 售 其 他 牛 黄 类 产 品, 而 中 国 药 材 这 种 和 其 他 牛 黄 类 产 品 同 时 销 售 的 策 略, 对 公 司 体 外 培 育 牛 黄 的 销 量 有 一 定 压 制, 从 而 导 致 体 培 牛 黄 销 量 提 升 较 慢 212 年 上 半 年, 健 民 大 鹏 实 现 销 售 收 入 万 元, 同 比 增 长 49.99%; 实 现 净 利 润 万 元, 同 比 大 幅 增 长 81.69% 图 29: 年 健 民 大 鹏 收 入 增 长 提 速 图 3:212 年 上 半 年 体 培 牛 黄 净 利 润 大 幅 增 长 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 医 药 资 产 整 合 加 速, 外 延 扩 张 预 期 明 确 医 药 资 产 整 合 加 速 公 司 近 期 对 旗 下 医 药 资 产 的 整 合 明 显 加 速, 主 要 动 作 包 括 如 对 数 家 子 公 司 进 行 清 算, 收 购 中 药 工 程 公 司, 出 售 江 通 动 漫 股 权, 通 过 分 立 派 生 方 式 对 随 州 药 业 进 行 完 全 控 股 等 中 药 工 程 公 司 主 要 负 责 新 产 品 和 技 术 的 研 究 开 发 工 程 化 与 产 业 化 研 究 技 术 转 让 胶 囊 剂 片 剂 保 健 食 品 生 产 加 工 销 售, 是 公 司 的 主 要 研 发 平 台 之 一 而 随 州 药 业 是 武 汉 健 民 的 核 心 子 公 司 之 一, 也 是 公 司 主 要 的 中 成 药 平 台, 拥 有 多 个 潜 力 品 种 成 为 全 资 子 公 司 后, 将 进 一 步 加 强 公 司 的 成 本 控 制 能 力 公 司 在 211 年 进 行 了 这 一 系 列 紧 锣 密 鼓 的 动 作, 我 们 认 为 武 汉 健 民 整 合 医 药 资 产 的 序 幕 已 经 拉 开 212 年, 市 场 会 看 到 武 汉 健 民 的 一 系 列 动 作, 积 极 变 化 期 待 值 得 期 待 和 憧 憬 存 在 外 延 式 扩 展 预 期 公 司 计 划 在 十 二 五 期 间, 对 整 个 战 略 在 进 行 调 整, 聚 焦 在 大 健 康 概 念 以 医 药 工 业 为 核 心, 同 时 向 中 药 保 健 品 领 域 延 伸, 利 用 健 民 和 龙 牡 双 驰 名 商 标, 深 入 发 展 大 健 康 概 念, 在 医 药 行 业 内 进 行 多 元 化 来 保 持 企 业 的 可 持 续 增 长 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 21 / 26

22 图 31: 公 司 未 来 发 展 规 划 以 医 药 工 业 为 主 要 发 展 方 向, 儿 童 用 药 为 主, 同 时 发 展 妇 科 及 老 年 用 药 医 药 工 业 医 药 商 业 以 医 药 商 业 作 为 医 药 工 业 的 补 充, 同 时 带 动 药 品 的 销 售 武 汉 健 民 计 划 逐 步 向 保 健 食 品, 儿 童 植 物 日 化 用 品 领 域 延 伸 保 健 品 和 日 化 品 医 疗 服 务 在 合 适 的 时 机 通 过 收 购, 并 购 等 手 段 介 入 医 疗 服 务 行 业 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 股 权 激 励 坚 定 管 理 层 决 心 以 总 裁 刘 勤 强 等 的 五 位 核 心 高 管 作 为 股 权 激 励 对 象, 公 司 限 制 性 股 票 激 励 计 划 ( 首 个 授 予 年 度 ) 授 予 工 作 已 完 成, 授 予 价 格 为 2.19 元, 高 于 当 前 股 价 211 年, 经 营 性 净 利 润 和 毛 利 率 均 没 有 达 到 行 权 条 件, 第 二 期 股 权 激 励 尚 不 能 行 权 我 们 预 计 212 年 综 合 毛 利 率 的 压 力 依 旧 存 在, 但 不 是 最 大 压 力, 关 键 还 是 经 营 性 净 利 润 达 标 我 们 认 为 在 目 前 公 司 业 绩 稳 步 增 长 的 大 背 景 下, 公 司 对 于 今 后 数 年 业 绩 增 长 表 现 出 极 大 信 心, 股 权 激 励 方 案 的 实 施 将 进 一 步 助 推 业 绩 持 续 增 长 同 时 公 司 也 在 积 极 寻 求 外 延 式 扩 张, 加 强 公 司 竞 争 力 和 抗 风 险 能 力 表 7: 武 汉 健 民 股 权 激 励 触 发 条 件 项 目 21 年 211 年 212 年 净 利 润 基 本 触 发 条 件 ( 单 位 : 万 元 ) 医 药 工 业 毛 利 率 59% 59.3% 59.3% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 表 8: 武 汉 健 民 股 权 激 励 基 金 计 提 比 例 区 间 项 目 21 年 211 年 212 年 区 间 一 区 间 范 围 ( 含 本 数 )( 万 元 ) 超 额 激 励 基 金 计 提 比 例 5 ~ % 68 ~ % 12 ~ % 区 间 二 区 间 范 围 ( 含 本 数 )( 万 元 ) 超 额 激 励 基 金 计 提 比 例 55 ~ 6 15% 73 ~ 78 15% 17 ~ % 区 间 三 区 间 范 围 ( 含 本 数 )( 万 元 ) 超 额 激 励 基 金 计 提 比 例 6 ~ 65 15% 78 ~ 83 2% 112 ~ % 区 间 四 区 间 范 围 ( 含 本 数 )( 万 元 ) 超 额 激 励 基 金 计 提 比 例 65 ~ % 83 ~ % 117 ~ % 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 22 / 26

23 维 持 推 荐 评 级 公 司 主 业 经 营 持 续 改 善, 二 线 品 种 销 售 加 速, 资 产 整 合 加 速, 内 生 与 外 延 增 长 并 重, 具 有 很 高 的 安 全 边 际 健 民 大 鹏 体 培 牛 黄 已 逐 渐 打 开 销 路, 原 料 药 与 制 剂 双 轮 驱 动, 增 长 超 预 期 预 计 公 司 年 EPS 分 别 为.76 元.95 元, 维 持 推 荐 评 级 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 23 / 26

24 财 务 报 表 及 指 标 预 测 利 润 表 ( 百 万 元 ) 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 211A 212E 213E 214E 211A 212E 213E 214E 营 业 收 入 货 币 资 金 营 业 成 本 交 易 性 金 融 资 产 毛 利 应 收 账 款 % 营 业 收 入 23.7% 24.7% 26.% 26.% 存 货 营 业 税 金 及 附 加 预 付 账 款 % 营 业 收 入.6%.6%.6%.6% 其 他 流 动 资 产 155 销 售 费 用 流 动 资 产 合 计 % 营 业 收 入 12.9% 12.% 12.% 11.% 可 供 出 售 金 融 资 产 管 理 费 用 持 有 至 到 期 投 资 % 营 业 收 入 4.2% 3.9% 4.% 3.8% 长 期 股 权 投 资 财 务 费 用 投 资 性 房 地 产 % 营 业 收 入 -.1%.% -.1% -.2% 固 定 资 产 合 计 资 产 减 值 损 失 1 无 形 资 产 公 允 价 值 变 动 收 益 商 誉 投 资 收 益 递 延 所 得 税 资 产 7 营 业 利 润 其 他 非 流 动 资 产 % 营 业 收 入 6.6% 8.7% 1.1% 11.5% 资 产 总 计 营 业 外 收 支 1 短 期 贷 款 3 利 润 总 额 应 付 款 项 % 营 业 收 入 6.7% 8.7% 1.1% 11.5% 预 收 账 款 所 得 税 费 用 应 付 职 工 薪 酬 净 利 润 应 交 税 费 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 其 他 流 动 负 债 流 动 负 债 合 计 少 数 股 东 损 益 长 期 借 款 EPS( 元 / 股 ) 应 付 债 券 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 递 延 所 得 税 负 债 211A 212E 213E 214E 其 他 非 流 动 负 债 经 营 活 动 现 金 流 净 额 负 债 合 计 取 得 投 资 收 益 归 属 于 母 公 司 长 期 股 权 投 资 4 少 数 股 东 权 益 无 形 资 产 投 资 股 东 权 益 固 定 资 产 投 资 负 债 及 股 东 权 益 其 他 -4 基 本 指 标 投 资 活 动 现 金 流 净 额 A 212E 213E 214E 债 券 融 资 EPS 股 权 融 资 BVPS 银 行 贷 款 增 加 ( 减 少 ) 3-3 PE 筹 资 成 本 PEG 其 他 -97 PB 筹 资 活 动 现 金 流 净 额 EV/EBITDA 现 金 净 流 量 ROE 9.2% 12.2% 13.5% 14.5% 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 24 / 26

25 长 江 证 券 研 究 部 对 本 报 告 的 评 价 请 反 馈 至 长 江 证 券 机 构 客 户 部 姓 名 分 工 电 话 周 志 德 主 管 (8621) 甘 露 副 主 管 (8621) 杨 忠 华 东 区 总 经 理 (8621) 鞠 雷 华 南 区 总 经 理 (8621) 程 杨 华 北 区 总 经 理 (8621) 李 劲 雪 上 海 私 募 总 经 理 (8621) 张 晖 深 圳 私 募 总 经 理 (755) 投 资 评 级 说 明 行 业 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 股 票 指 数 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 沪 深 3 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 看 好 : 相 对 表 现 优 于 市 场 中 性 : 相 对 表 现 与 市 场 持 平 看 淡 : 相 对 表 现 弱 于 市 场 公 司 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 沪 深 3 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 推 荐 : 相 对 大 盘 涨 幅 大 于 1% 谨 慎 推 荐 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 5%~1% 之 间 中 性 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 -5%~5% 之 间 减 持 : 相 对 大 盘 涨 幅 小 于 -5% 无 投 资 评 级 : 由 于 我 们 无 法 获 取 必 要 的 资 料, 或 者 公 司 面 临 无 法 预 见 结 果 的 重 大 不 确 定 性 事 件, 或 者 其 他 原 因, 致 使 我 们 无 法 给 出 明 确 的 投 资 评 级 25 / 26

26 研 究 部 / 机 构 客 户 部 上 海 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1589 号 长 泰 国 际 金 融 大 厦 21 楼 (2122) 电 话 : 传 真 : 武 汉 武 汉 市 新 华 路 特 8 号 长 江 证 券 大 厦 9 楼 (4315) 传 真 : 北 京 西 城 区 金 融 大 街 17 号 中 国 人 寿 中 心 66 室 (132) 传 真 : 深 圳 深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 6 号 免 税 商 务 大 厦 18 楼 (518) 传 真 : 重 要 声 明 长 江 证 券 股 份 有 限 公 司 具 有 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 经 营 证 券 业 务 许 可 证 编 号 :Z24935 本 报 告 的 作 者 是 基 于 独 立 客 观 公 正 和 审 慎 的 原 则 制 作 本 研 究 报 告 本 报 告 的 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 信 息 和 建 议 不 发 生 任 何 变 更 本 公 司 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 不 包 含 作 者 对 证 券 价 格 涨 跌 或 市 场 走 势 的 确 定 性 判 断 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 升 可 跌, 过 往 表 现 不 应 作 为 日 后 的 表 现 依 据 ; 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 ; 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 本 公 司 及 作 者 在 自 身 所 知 情 范 围 内, 与 本 报 告 中 所 评 价 或 推 荐 的 证 券 不 存 在 法 律 法 规 要 求 披 露 或 采 取 限 制 静 默 措 施 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 仅 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 须 注 明 出 处 为 长 江 证 券 研 究 部, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 刊 载 或 者 转 发 本 证 券 研 究 报 告 或 者 摘 要 的, 应 当 注 明 本 报 告 的 发 布 人 和 发 布 日 期, 提 示 使 用 证 券 研 究 报 告 的 风 险 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 本 报 告 的, 本 公 司 将 保 留 向 其 追 究 法 律 责 任 的 权 利

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