2005年01月12日

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本札杭
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C h i n a R e s e a r c h D e p t. 阿朱吉翔 C0044@capital.com.tw 目标价 ( 元 ) 2.8 公司基本资讯产业别电子 A 股价 (2016/9/28) 2.37 深证成指 (2016/9/28) 10467.16 股价 12 个月高 / 低 3.15/2.22 总发行股数 ( 百万 ) 35153.

1 C h i n a R e s e a r c h D e p t. 阿朱吉翔 C0044@capital.com.tw 目标价 ( 元 ) 2.8 公司基本资讯产业别电子 A 股价 (2016/9/28) 2.37 深证成指 (2016/9/28) 股价 12 个月高 / 低 3.15/2.22 总发行股数 ( 百万 ) A 股数 ( 百万 ) A 市值 ( 亿元 ) 主要股东北京国有资本经营管理中心 (11.56%) 每股净值 ( 元 ) 2.18 股价 / 账面净值 1.09 一个月三个月一年股价涨跌 (%) 近期评等出刊日期前日收盘评等产品组合 SMDLED 66.7% LED 通用照明产品 17.2% LED 汽车照明产品 8.7% 机构投资者占流通 A 股比例基金 0.9% 一般法人 23.1% 阳光私募 0.7% 股价相对大盘走势京东方 A( SZ) 逐步进入业绩收获期结论与建议 : 买入 (Buy) 自 2003 年涉足显示面板行业以来, 公司持续获得政府及资本市场哺育, 累计净利润不及政府补贴规模, 惟累计扣非后净利润达到 41.6 亿元, 造血功能逐步形成我们认为这主要源于显示面板行业高投入, 技术快速迭代, 行业景气波动影响公司处于规模技术双重的追赶阶段中难以快速提升盈利水平, 但站在当下时点, 我们认为上述因素的影响已经减弱 : 一方面, 公司产能规模已与韩国台湾龙头企业接近, 预计到 2019 年将成为世界第一, 幷且公司 TFT-LCD 投资高峰已过, 新产能投入的边际影响有望下降, 另一方面, 公司通过多年持续的研发投入, 公司累计专利数量位居行业领先水平, 竞争力显著上升另外从行业景气周期来看, 随着下游需求分散化, 国外企业自发的产能收缩, 我们判断行业景气回升是趋势, 公司作为国内规模第一的面板企业其业绩提升将更多取决于自身规模效应的发挥, 综合上述因素, 我们判断公司整体盈利能力将稳步上升, 同时 2H16 面板行业景气回升, 业绩具有相当弹性, 预计公司年实现净利润 14.4 亿元和 28 亿元,EPS0.04 元和 0.08 元, 目前股价对应 PE58 倍和 30 倍, 对应 2017 年 PB1 倍, 估值水平已处于历史相对低位, 给予买入的投资建议面板产能领先企业研发投入持续快速增长, 客户结构不断优化 : 公司目前拥有 10 条产线 (3 条在建 ), 产能规模已进入已处全球领先水平, 预计到 2019 年将成为世界第一, 另外, 公司通过多年持续的研发投入, 仅年公司累计研发投入 95 亿元, 占销售金额 6.5%, 累计专利数量超过 4 万件,8 成以上为发明专利, 位居行业领先水平, 竞争力显著上升公司目前客户包括三星 LG 海信联想 Dell 等国际国内一线客户, 预计未来随着自身产能规模技术能力提升, 将吸引包括苹果在内的更多优质客户资源产能释放边际影响将逐步趋弱 : 从产线投产节奏来看, 公司最主要的产能扩张在年间, 未来 2017 年年将分别有 2 条高世代线 ( 福州合肥 ) 1 条 6 代 LTPS 产线投产, 我们认为公司在高世代线上的技术积累已经较为充分, 同时整体收入规模复合增长 19%, 因此新增产能投产的边际影响实际正逐步减弱, 随着公司产能的扩张, 无论从市场卡位, 盈利水平来看, 都将有进一步提升的空间 2H16 业绩弹性较高 :1H16 公司营收亿元, YOY 增长 15.1%; 亏损 5.16 亿元,EPS 元, 扣非后公司净利润亏损 23 亿元其中, 第 2 季度单季公司实现营收亿元,YOY 增长 24.3%, 亏损 6.25 亿元上半年亏损更多源于行业景气波动及汇兑损益影响 (6.5 亿元 ) 我们认为随着面板价格回升, 公司业绩弹性亦将显现,3Q16 公司业绩指引 5.7 亿元 -6.2 亿元, 影响正面综合判断, 预计面板涨价效应将在 2H16 继续发酵, 预计公司年实现净利润 14.4 亿元和 28 亿元,EPS0.04 元和 0.08 元, 目前股价对应 PE58 倍和 30 倍, 对应 2017 年 PB1 倍, 安全边际较高, 考虑到面板行业景气向上, 给予买入的投资建议... 接续下页...

2 C h i n a R e s e a r c h D e p t. 年度截止 12 月 31 日 F F 2017F 纯利 (Net profit) RMB 百万元同比增减 % 每股盈余 (EPS) RMB 元同比增减 % 市盈率 (P/E) X 股利 (DPS) RMB 元股息率 (Yield) % 行业与公司概况公司成立于 1993 年, 是国内从事显示面板生产的龙头企业, 公司 1997 年 B 股登录深交所,2001 年 A 股上市, 年登陆深交所, 得益于中国政府的大力支持及资本市场助力, 公司年营收 CAGR18.6%( 图 1) 图 1: 公司营收及增速单位 : 百万元就净利润来看, 京东方过去业绩承压巨大, 公司自年, 累计净利润 35 亿元, 但累计政府补贴 60 亿元, 扣非后累计净利润亏损 56 亿元, 累计融资约 700 亿元我们认为造成公司净利润大幅亏损的原因来自于三个方面 : 显示面板行业高投入, 技术快速迭代, 行业景气波动随着公司持续多年的高投入, 制约其盈利水平的规模因素及技术因素将逐步削弱目前公司已经拥有 10 条产线 (3 条在建 )( 表 1), 其中 3 条大尺寸 8.5 代线 ( 北京合肥重庆 ),4 条中小尺寸产线均已投入运营, 总出货面积已经接近台湾友达预计随着福州 8.5 代线, 合肥 10.5 代线, 成都 6 代线的陆续达产, 公司到 2019 年产销规模将跃居世界第一水平 ( 图 2) 图 2: 面板企业产能变动单位 : 百万平米

资料来源 :IHS, 群益金鼎证券同时公司多年较大规模的研发投入, 仅 2012-2015 年公司累计研发投入 95 亿元, 占销售金额 6.

3 资料来源 :IHS, 群益金鼎证券同时公司多年较大规模的研发投入, 仅年公司累计研发投入 95 亿元, 占销售金额 6.5%, 公司共计获得 4 万多项项专利, 专利数量位居行业前列剧汤森路透 2016 全球创新报告 2015 年公司发明专利 2900 件, 位列全球半导体领域十大创新企业第二技术竞争力明显提升从毛利率水平来看, 公司自 2012 年起, 整体盈利能力已经逐渐接近并赶超海外龙头企业图 3: 同业公司毛利率比较随着产能规模的提升, 毛利率水平的改善, 公司造血能力逐步形成, 累计扣非后净利润达到 41.6 亿元 ( 图 4) 已经逐渐摆脱了过去单一依靠政府补贴的局面图 4: 公司扣非后净利润 : 百万元 3

4 从客户结构来看, 公司已切入诸多国内国际一线客户供应体系, 目前客户包括三星 LG 海信联想 Dell 等, 从市占率规模来看,1H16 公司智能手机 LCD 显示屏平板电脑显示屏市占率保持全球第一, 笔记本电脑市占率位居全球第四, 显示器电视业务全球第二, 预计未来随着自身产能规模技术能力提升, 将吸引包括苹果在内的更多优质客户资源的关注幷且就行业景气波动来看, 预计行业需求未来两年大尺寸面板需求仍然有 5% 左右的成长 ( 主要源于面板尺寸的提升 ), 而产能供给方面, 国际大厂则表现较为克制, 夏普 32 英寸面板的 8 代线于去年年底停产, 同时三星今年关闭 S7-1 生产线, 该条生产线占全球大尺寸面板产能高达 3.8%, 另外松下姬路工厂亦将关闭, 因此造成供给增长缓慢, 整体供需格局将更有利行业景气回升图 5: 面板行业供需增速单位 :% 4

综合上述因素, 我们预计公司显示业务受益于产能增长及下游需求提升, 2017 年该业务将达到 539 亿元, 未来两年平均增速依然将录得两位数以上同时综合毛利率亦将稳步提升图 6: 公司显示业务收入及增速单位 : 百万元 % 除面板业务外, 公司围绕面板产业展开智慧业务布局, 包括收购北京明德医院, 成功运营恒通商务园

5 综合上述因素, 我们预计公司显示业务受益于产能增长及下游需求提升, 2017 年该业务将达到 539 亿元, 未来两年平均增速依然将录得两位数以上同时综合毛利率亦将稳步提升图 6: 公司显示业务收入及增速单位 : 百万元 % 除面板业务外, 公司围绕面板产业展开智慧业务布局, 包括收购北京明德医院, 成功运营恒通商务园 (UBP) 恒通国际创新园(UCP) 两个园区从而切入医疗服务互联网大数据云计算领域,1H16 公司这两方面业务收入 57 亿元, YOY 增长 38%, 预计未来两年业绩增速均将保持 3 成左右的增速, 将有助于进一步平滑显示业务所带来的业绩波动图 7: 公司智慧 / 健康系统业务收入及增速单位 : 百万元 % 5

6 表 1: 公司产线分布及投产时间世代地点技术投产时间 4.5 成都 a-si TFT-LCD 北京 a-si TFT-LCD 鄂尔多斯 LTPS TFT-LCD/LTPS AMOLED 2014 合肥 a-si TFT-LCD 成都 ( 在建 ) 柔性 AMOLED 1H18 北京 a-si TFT-LCD 2011 合肥 a-si/oxide TFT-LCD/Oxide 2Q AMOLED 重庆 a-si/oxide TFT-LCD 3Q15 福州 ( 在建 ) a-si TFT-LCD 2Q 合肥 ( 在建 ) a-si TFT-LCD 3Q18 盈利预测 1H16 公司实现营收亿元,YOY 增长 15.1%, 但受到 1Q16 行业景气低迷且人民币贬值影响,1H16 公司亏损 5.2 亿元, 扣非后亏损 23 亿元上半年亏损更多源于行业景气波动及汇兑损益影响 (6.5 亿元 ) 分季度来看, 第 2 季度单季公司实现营收亿元,YOY 增长 24.3%, 但仍然亏损 6.25 亿元, 但扣除汇兑损益 4.9 亿元影响后, 公司实际亏损明显较 1Q16 收窄, 同时毛利率 11.9%, 同比虽然下降了 10.7 个百分点, 但较 1Q15 提升了 5.6 个百分点从面板价格来看, 目前 32 寸 open cell 价格已较 1Q 低点回升近 6 成, 我们认为随着面板价格回升, 公司业绩弹性将显现,3Q16 公司业绩指引 5.7 亿元 -6.2 亿元, 影响正面图 7:32 寸面板价格走势单位 : 美元 "W 1366x768 50/60Hz Open-Cell 资料来源 :wind, 群益金鼎证券综合判断, 预计面板涨价效应将在 2H16 继续发酵, 预计公司年实现净利润 14.4 亿元和 28 亿元,EPS0.04 元和 0.08 元, 目前股价对应 PE58 倍和 30 6

7 倍, 对应 2017 年 PB1 倍, 安全边际较高, 考虑到面板行业景气向上, 给予买入的投资建议图 8: 公司 PB 走势资料来源 :wind, 群益金鼎证券预期报酬 (Expected Return;ER) 为准, 说明如下 : 7

8 强力买入 Strong Buy (ER 30%); 买入 Buy (30% > ER 10%) 中性 Neutral (10% > ER > -10%) 卖出 Sell (-30% <ER -10%); 强力卖出 Strong Sell (ER -30%) 附一 : 合幷损益表百万元 E 2017E 营业收入经营成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税少数股东损益归属于母公司所有者的净利润附二 : 合幷资产负债表 6 百万元 E 2017E 货币资金应收账款存货流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程非流动资产合计资产总计流动负债合计非流动负债合计负债合计少数股东权益股东权益合计负债及股东权益合计附三 : 合幷现金流量表百万元 E 2017E 经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额现金及现金等价物净增加额此份报告由群益证券 ( 香港 ) 有限公司编写, 群益证券 ( 香港 ) 有限公司的投资和由群证益券 ( 香港 ) 有限公司提供的投资服务. 不是. 个人客户而设此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途群益证券 ( 香港 ) 有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠, 但此报告之资料没有被独立核实审计群益证券 ( 香港 ) 有限公司. 不对此报告之准确性及完整性作任何保证, 或代表或作出任何书面保证, 而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务群益证券 ( 香港 ) 有限公司, 及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动群益证券 ( 香港 ) 有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更群益证券 ( 香港 ) 持意见或立场, 或会买入, 沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券群益证券 ( 香港 ) 有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口, 此份报告. 不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券 8

C h i n a R e s e a r c h D e p t. 年度截止 12 月 31 日 2014 2015F 2016F 2017F 2018F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 190 288 360 444 533 同比增减 % - 51.47% 25

C h i n a R e s e a r c h D e p t. 2016 年 02 月 29 日胡嘉铭 james@e-capital.com.cn 目标价 ( 元 ) RMB 43.60 公司基本资讯产业别传媒 A 股价 (2016/2/29) 32.13 深证成指 (2016/2/29) 9097.36 股价 12 个月高 / 低 43.62/21.03