2005年01月12日

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何敏亮中国交建 (601800.SH) C h i n a R e s e a r c h D e p t. Buy 买入目标价 ( 元 ) 17 公司基本资讯产业别建筑装饰 A 股价 (2016/12/21) 14.52 上证综指 (2016/12/21) 3137.43 股价 12 个月高 / 低 16.85/10.31 总发行股数 ( 百万 ) 16174.

5 近期评等出刊日期前日收盘评等 -- -- -- 产品组合基建建设疏浚业务装备制造设计业务其他内部抵消股价相对大盘走势 85.58% 8.34% 5.97% 6.08% 1.07% -7.03% 机构投资者占流通 A 股比例基金 0.5% 一般法人 92.

1 何敏亮中国交建 ( SH) C h i n a R e s e a r c h D e p t. Buy 买入目标价 ( 元 ) 17 公司基本资讯产业别建筑装饰 A 股价 (2016/12/21) 上证综指 (2016/12/21) 股价 12 个月高 / 低 16.85/10.31 总发行股数 ( 百万 ) A 股数 ( 百万 ) A 市值 ( 亿元 ) 主要股东中国交通建设集团有限公司 (63.84%) 每股净值 ( 元 ) 9.65 股价 / 账面净值 1.51 一个月三个月一年股价涨跌 (%) 近期评等出刊日期前日收盘评等产品组合基建建设疏浚业务装备制造设计业务其他内部抵消股价相对大盘走势 85.58% 8.34% 5.97% 6.08% 1.07% -7.03% 机构投资者占流通 A 股比例基金 0.5% 一般法人 92.6% 基建投资维持高位, 投资类及海外订单亮眼, 毛利率明显提升, 全年业绩预计平稳增长看好 PPP 海外国改发展结论与建议 : 中国交建综合实力强劲,PPP 项目与海外订单持续发力, 未来订单落地和开工将快速增长 ; 同口径毛利率提升, 净利润稳定增长我们预计公司 2016 年和 2017 年归母净利润分别为亿元 (YOY+10.26%,EPS 为元 ) 和亿元 (YOY+12.42%,EPS 为元 ), 当前 A 股股价对应 P/E 分别为 13 倍和 12 倍,H 股股价对应 P/E 分别为 8 倍和 7 倍, 公司估值较低, 在资产荒的背景下是不错的标的, 给予买入评级国家基建投资维持高位国家出台一系列稳增长的政策, 基建类资产投资规模维持高位运行, 增速稳定今年 1-10 月, 全国基建固定资产投资额累计同比增长 17.59% 基建投资加速, 新专案开工加快, 铁路轨交建设城市基建市场活跃, 道路与桥梁建设市场高位运行今年建筑行业订单加速增长, 前三季度新签合同累计同比增长 16.71%; 累计行业总产值同比增长 6.65% 中国政府在推进走出去战略方面的意志坚定, 密切关注一带一路政府合作框架, 以及国际产能与装备制造合作领域的发展投资类及海外订单亮眼公司近几年致力发展投资类项目, 加之中国各级政府积极宣导 PPP 模式, 公司投资类合约连年增长, 今年前 3 季度所有业务投资类合同额亿元, 超过去年全年中交布局海外市场, 海外订单连年高增长, 前 3 季度累计新签海外合同同比增速为 27.37%, 规模与增速皆行业领先今年 PPP 项目和海外业务表现亮眼, 是支撑新签合同较快增长的主要因素, 前 3 季度新签合同同比增长 10.1% 虽然 4 季度面临较高基数, 全年新签订单增速较前 3 季度会有所下降 ; 但未来投资类项目和海外合同有望保持高增长同口径毛利率明显提升今年前 3 季度公司营业收入同比增长 4.07%, 增速较去年同期的 10.85% 下滑不少, 我们认为主要是由于去年新签订单增速较低传导至今年所致值得注意的是海外收入部分快速增长受益于今年新签合同较快增长, 预计中交明年营收增长将明显提速前 3 季度毛利率 13.05%, 同比下降 0.47 个百分点 ; 但通过计算毛利率 - 营业税金及附加 / 营业收入剔除营改增影响, 前 3 季度同口径毛利率为 12.68%, 同比大增了 1.71 个百分点, 可能与公司今年控制分包成本加快完工结算以拓展盈利空间有关业绩稳定增长, 未来发展可期公司今年前 3 季度公司管理费率同比上升 0.67 个百分点, 资产减值损失较去年同期大增 9.66 亿元, 投资收益同比减少 13.2 亿元一定程度抵消了毛利率上升带来的正面影响, 因此前 3 季度归母净利维持 12.1% 的平稳增速今年新签合同较快增长, 预计明年公司业绩能实现较快增速中交集团位列 ENR 全球最大国际承包商排行榜第 3 位 ; 又被国务院确定为国有资本投资公司试点, 中国交建作为旗下重要控股子公司, 未来或迎重大机遇看好 PPP 项目海外业务国企改革的未来发展风险提示基建投资下滑风险,PPP 项目经营风险, 海外项目工程风险

年度截止 12 月 31 日 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 11,950 12,138 13,887 15,696 17,306 19,456 同比增减 % 3.01% 1.58% 14.41% 13.02% 10.26% 12.42% 每股盈余 (EPS) RMB 元 0.74 0.75 0.86 0.97 1.

2 年度截止 12 月 31 日 F 2017F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 11,950 12,138 13,887 15,696 17,306 19,456 同比增减 % 3.01% 1.58% 14.41% 13.02% 10.26% 12.42% 每股盈余 (EPS) RMB 元同比增减 % -5.59% 1.58% 14.41% 13.02% 10.26% 12.42% A 股市盈率 (P/E) 倍股利 (DPS) RMB 元股息率 (Yield) % 4.28% 5.07% 0.98% 1.74% 1.25% 1.25% 中国建筑行业行业概览目前中国经济运行增速放缓, 国家先后出台一系列稳增长促改革的政策措施, 突出基础设施建设的重要性基建行业固定资产投资规模继续维持高位运行, 增速稳定, 新型城镇化建设持续推进今年 1-10 月, 全国基础设施建设投资累计完成固定资产投资额万亿元, 同比增长 17.59% 同时, 也面临着传统业务结构调整, 个别细分市场增长乏力等诸多挑战和问题基础设施投资一直扮演着中国经济稳定器的关键角色在稳增长政策支撑基础设施建设投资加速房地产升温等多重因素作用下, 新专案开工进度加快, 铁路与轨道交通建设城市基础设施建设市场活跃, 道路与桥梁建设市场高位运行今年建筑行业订单加速增长, 前三季度累计新签合同万亿元, 同比增长 16.71% 过去 5 年整个建筑行业总产值 CAGR 为 13.48%, 到 2015 年已达到万亿元规模 ; 今年前 3 季度累计总产值已达万亿元, 同比增长 6.65% 世界经济下行压力较大, 一定程度上影响到了海外业务的开展但是, 中国政府在推进走出去战略方面的意志坚定, 密切关注一带一路政府合作框架, 以及国际产能与装备制造合作领域的发展图 1: 固定资产投资完成额 : 基础设施建设投资 ( 单位 : 万亿元,%) 图 2: 中国建筑行业新签合同总额 ( 单位 : 万亿元,%) 2

图 3: 中国建筑行业总产值 ( 单位 : 万亿元,%) 中国交建基本情况投资类及海外订单亮眼国家基建投资力度强劲, 加之受走出去, 一带一路等政策支撑, 公司确立了五商中交战略, 即 : 打造成全球知名的工程承包商, 城市综合体开发运营商, 特色房地产商, 基础设施综合投资商, 海洋重型装备与港口机械制造及系统集成总承包商全面提升发展实力, 公司订单量稳健增长, 十二五

3 图 3: 中国建筑行业总产值 ( 单位 : 万亿元,%) 中国交建基本情况投资类及海外订单亮眼国家基建投资力度强劲, 加之受走出去, 一带一路等政策支撑, 公司确立了五商中交战略, 即 : 打造成全球知名的工程承包商, 城市综合体开发运营商, 特色房地产商, 基础设施综合投资商, 海洋重型装备与港口机械制造及系统集成总承包商全面提升发展实力, 公司订单量稳健增长, 十二五期间新签合同额 CAGR 为 7.27% 今年前 3 季度各项业务累计新签合同亿元, 同比增长 10.1%; 其中最主要的基础设施建设 ( 占比 85%) 新签合同为亿元, 同比增长 9.59% 公司于十一五期间开始致力于发展投资类项目, 以获得包括合理设计施工利润以外的投资利润 ; 同时, 近几年, 中国各级政府积极宣导政府与社会资本合作的 PPP 发展模式, 这与公司推行五商中交的战略愿景和业务领域布局高度契合因此, 公司投资类合约得到连年增长, 占比也不断攀升, 今年前 3 季度公司新签基建业务投资类合约亿元, 占基建合同的比例已达到了 28%; 所有业务投资类合同额亿元, 已经超过去年全年, 其中公司预计可以承接的建安合同额为 1, 亿元 3

图 4: 中国交建新签合同 ( 单位 : 亿元,%) 图 5: 中国交建基础设施建设投资类项目合同 ( 单位 : 亿元,%) 中国交建被国务院国资委确定为国家化经营战略 10 家重点联系企业和培育世界一流企业 10 家重点联系企业当前, 正值企业改革发展的关键阶段, 面对市场机会与挑战, 中国交建加快海外市场布局 2016 年上半年, 中交集团在 ENR 全球最大国际承包商排行榜位列第

4 图 4: 中国交建新签合同 ( 单位 : 亿元,%) 图 5: 中国交建基础设施建设投资类项目合同 ( 单位 : 亿元,%) 中国交建被国务院国资委确定为国家化经营战略 10 家重点联系企业和培育世界一流企业 10 家重点联系企业当前, 正值企业改革发展的关键阶段, 面对市场机会与挑战, 中国交建加快海外市场布局 2016 年上半年, 中交集团在 ENR 全球最大国际承包商排行榜位列第 3 位, 是唯一进入前 10 强的中国企业中交海外订单量基本连年保持高增长, 今年前 3 季度累计新签海外合同已达亿元, 同比增速为 27.37% 对比同行也可发现, 中国交建不仅海外合同规模处于行业领先, 并能基本保持每年增长今年 PPP 项目和海外业务表现亮眼, 是支撑新签合同较快增长的主要因素然而 4 季度面临较高基数, 去年 4Q 新签合同高达亿元, 我们预计全年新签订单增速较前 3 季度会有所下降未来海外业务是公司发展优先, 迭加中交旗下港湾和路桥两大品牌经营, 明年海外项目订单有望维持较快增速随着全国范围内 PPP 项目规模不断增大落地逐渐提速, 公司投资类业务出现发展机遇, 未来投资类项目合同有望保持高增长图 6: 中国交建新签海外合同 ( 单位 : 亿元,%) 4

图 7: 同行业企业海外订单 ( 单位 : 亿元,%) 同口径毛利率明显提升今年前 3 季度, 公司实现营业收入 2912.23 亿元, 同比增长 4.07%, 增速较去年同期的 10.

5 图 7: 同行业企业海外订单 ( 单位 : 亿元,%) 同口径毛利率明显提升今年前 3 季度, 公司实现营业收入亿元, 同比增长 4.07%, 增速较去年同期的 10.85% 下滑不少, 我们认为主要是由于去年新签订单增速较低传导至今年所致值得注意的是, 由于近年来海外业务的蓬勃发展, 中国交建的海外收入部分每年快速增长, 收入规模也是在行业中遥遥领先主营成本方面走势基本与营收一致, 今年前 3 季度同比增长 4.63% 至亿元受益于今年新签合同额稳定较快增长, 预计中国交建明年的营收增长将迎来明显提速毛利方面, 公司今年前 3 季度毛利率为 13.05%, 比去年同期下降了 0.47 个百分点毛利率的明显可能是营改增带来的影响, 我们通过计算毛利率 - 营业税金及附加 / 营业收入统一口径比较发现, 前 3 季度剔除营改增影响的同口径毛利率为 12.68%, 同比大增了 1.71 个百分点, 可能与公司今年严格控制分包成本加快完工结算进度以拓展盈利空间有关图 8: 中国交建营业收入 ( 单位 : 亿元,%) 5

6 图 9: 同行业企业海外收入 ( 单位 : 亿元,%) 图 10: 中国交建营业成本 ( 单位 : 亿元,%) 图 11: 中国交建营业成本 ( 单位 : 亿元,%) 6

费用及资产减值损失有所增加, 净利平稳增长由于研发支出大幅增加, 导致了今年前 3 季度公司管理费用同比增加 19.44% 至 152.55 亿元 ; 管理费率为 5.24%, 同比上升了 0.67 个百分点公司前 3 季度总体费用率为 7.44%, 同比上升了 0.59 个百分点因振华重工海工业务低迷, 公司资产减值损失较去年同期大增了 9.66 亿元, 达到了 19.

7 费用及资产减值损失有所增加, 净利平稳增长由于研发支出大幅增加, 导致了今年前 3 季度公司管理费用同比增加 19.44% 至亿元 ; 管理费率为 5.24%, 同比上升了 0.67 个百分点公司前 3 季度总体费用率为 7.44%, 同比上升了 0.59 个百分点因振华重工海工业务低迷, 公司资产减值损失较去年同期大增了 9.66 亿元, 达到了亿元, 同比增幅为 94.43% 此外由于去年同期处置金融资产较多, 公司前 3 季度的投资收益同比大幅减少了 13.2 亿元上述因素一定程度抵消了毛利率上升带来的正面影响, 因此整体来看, 公司净利润增速保持平稳, 今年前 3 季度实现归母净利润亿元, 同比增长 12.1%, 增速与近两年水平基本持平预计今年全年的净利增速也将保持平稳今年新签合同较快增长, 同口径毛利率会继续小幅上升, 预计明年中国交建的业绩能够实现较快的增速图 12: 中国交建管理费用 ( 单位 : 亿元,%) 图 13: 中国交建资产减值损失 ( 单位 : 亿元,%) 7

图 14: 中国交建归母净利润 ( 单位 : 亿元,%) 盈利预测中交集团位列 ENR 全球最大国际承包商排行榜第 3 位, 是唯一进入前 10 强的中国企业 ; 同时集团已被国务院确定为国有资本投资公司试点, 中国交建作为中交集团旗下重要控股子公司, 未来发展或迎重大机遇公司综合实力强劲,PPP 项目与海外订单持续发力, 未来订单落地和开工将快速增长综合以上分析, 我们预计公司 2016

8 图 14: 中国交建归母净利润 ( 单位 : 亿元,%) 盈利预测中交集团位列 ENR 全球最大国际承包商排行榜第 3 位, 是唯一进入前 10 强的中国企业 ; 同时集团已被国务院确定为国有资本投资公司试点, 中国交建作为中交集团旗下重要控股子公司, 未来发展或迎重大机遇公司综合实力强劲,PPP 项目与海外订单持续发力, 未来订单落地和开工将快速增长综合以上分析, 我们预计公司 2016 年和 2017 年归母净利润分别为 173 亿元 (YOY+10.26%,EPS 为 1.07 元 ) 和 194 亿元 (YOY+12.42%,EPS 为元 ), 当前 A 股股价对应 P/E 分别为 13 倍和 12 倍,H 股股价对应 P/E 分别为 8 倍和 7 倍, 公司估值较低, 在资产荒的背景下是不错的投资标的, 看好 PPP 项目海外业务国企改革的未来发展, 给予买入的投资评级风险提示 1. 基建投资下滑风险 ; 2. PPP 项目经营风险 ; 3. 海外项目工程风险 8

9 预期报酬 (Expected Return;ER) 为准, 说明如下 : 强力买入 Strong Buy (ER 30%); 买入 Buy (30% > ER 10%) 中性 Neutral (10% > ER > -10%) 卖出 Sell (-30% <ER -10%); 强力卖出 Strong Sell (ER -30%) 附一 : 合幷损益表百万元 E 2017E 营业额经营成本毛利营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益营业利润税前利润所得税少数股东权益 (540) (271) (125) 净利润附二 : 合幷资产负债表百万元 E 2017E 货币资金存货应收帐款流动资产合计长期投资净额固定资产合计在建工程无形资产及其他资产合计资产总计流动负债合计长期负债合计负债合计少数股东权益股东权益合计负债和股东权益总计附三 : 合幷现金流量表百万元 E 2017E 经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额 (19503) (28081) (45505) (45472) (36377) (29102) 筹资活动产生的现金流量净额现金及现金等价物净增加额 (9415) 此份报告由群益证券 ( 香港 ) 有限公司编写, 群益证券 ( 香港 ) 有限公司的投资和由群益证券 ( 香港 ) 有限公司提供的投资服务. 不是. 个人客户而设此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途群益证券 ( 香港 ) 有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠, 但此报告之资料没有被独立核实审计群益证券 ( 香港 ) 有限公司. 不对此报告之准确性及完整性作任何保证, 或代表或作出任何书面保证, 而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务群益证券 ( 香港 ) 有限公司, 及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动群益证券 ( 香港 ) 有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更群益证券 ( 香港 ) 持意见或立场, 或会买入, 沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券群益证券 ( 香港 ) 有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口, 此份报告. 不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券 9

C h i n a R e s e a r c h D e p t. 年度截止 12 月 31 日 2014 2015F 2016F 2017F 2018F 纯利 (Net profit) RMB 百万元 190 288 360 444 533 同比增减 % - 51.47% 25

C h i n a R e s e a r c h D e p t. 2016 年 02 月 29 日胡嘉铭 james@e-capital.com.cn 目标价 ( 元 ) RMB 43.60 公司基本资讯产业别传媒 A 股价 (2016/2/29) 32.13 深证成指 (2016/2/29) 9097.36 股价 12 个月高 / 低 43.62/21.03