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2 发 行 主 体 本 次 主 体 信 用 等 级 AA + 上 次 主 体 信 用 等 级 AA + 存 续 债 券 列 表 债 券 简 称 发 行 额 ( 亿 元 ) 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 评 级 展 望 评 级 展 望 期 限 稳 定 稳 定 上 次 债 项 信 用 等 级 本 次 债 项 信 用 等 级 14 武 汉 商 联 MTN /5/5~2017/5/5 AA + AA + 概 况 数 据 合 并 口 径 总 资 产 ( 亿 元 ) 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )( 亿 元 ) 总 负 债 ( 亿 元 ) 总 债 务 ( 亿 元 ) 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) EBIT( 亿 元 ) EBITDA( 亿 元 ) 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) 营 业 毛 利 率 (%) EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 总 资 产 收 益 率 (%) 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 总 债 务 /EBITDA(X) EBITDA 利 息 倍 数 (X) 母 公 司 口 径 总 资 产 ( 亿 元 ) 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )( 亿 元 ) 总 负 债 ( 亿 元 ) 总 债 务 ( 亿 元 ) 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) 营 业 毛 利 率 (%) 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 注 : 公 司 财 务 报 告 依 据 新 会 计 准 则 编 制 ; 中 诚 信 国 际 将 公 司 及 控 股 子 公 司 发 行 的 短 期 融 资 券 调 整 至 交 易 性 金 融 负 债 ; 2013 年 合 并 口 径 财 务 报 表 中, 利 息 支 出 指 标 以 财 务 费 用 代 替 ;2015 年 一 季 度 财 务 报 表 未 经 审 计 ; 本 报 告 利 息 支 出 未 包 含 资 本 化 利 息 基 本 观 点 中 诚 信 国 际 维 持 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 武 商 联 或 公 司 ) 主 体 信 用 等 级 为 AA +, 评 级 展 望 为 稳 定 ; 维 持 14 武 汉 商 联 MTN001 的 债 项 信 用 等 级 为 AA 年 以 来, 公 司 营 业 网 点 进 一 步 增 加, 规 模 优 势 更 加 突 出, 加 之 公 司 多 元 化 的 业 态 结 构 较 高 的 品 牌 知 名 度, 公 司 整 体 经 营 情 况 良 好, 保 持 较 强 的 盈 利 和 抗 风 险 能 力 同 时, 中 诚 信 国 际 也 考 虑 了 零 售 市 场 竞 争 激 烈 公 司 经 营 区 域 较 为 单 一 以 及 资 产 重 组 搁 置 等 因 素 对 公 司 经 营 和 整 体 信 用 水 平 的 影 响 优 势 行 业 地 位 突 出, 规 模 优 势 显 著 公 司 是 湖 北 省 零 售 行 业 的 龙 头 企 业, 在 湖 北 省 内 竞 争 地 位 突 出 截 至 2014 年 末, 公 司 营 业 网 点 不 断 扩 张, 下 属 三 家 上 市 子 公 司 中 百 控 股 集 团 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 中 百 集 团, 代 码 : ) 武 汉 武 商 集 团 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 鄂 武 商, 代 码 :000501) 以 及 武 汉 中 商 集 团 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 武 汉 中 商, 代 码 :000785) 营 业 网 点 分 别 达 到 1,038 家 99 家 和 51 家, 具 有 很 强 的 供 应 商 议 价 能 力, 规 模 优 势 突 出 收 入 规 模 稳 步 增 长, 盈 利 能 力 保 持 稳 定 随 着 门 店 数 量 的 逐 步 扩 张, 公 司 收 入 规 模 稳 步 增 长,2014 年, 公 司 实 现 营 业 总 收 入 亿 元, 同 比 增 长 2.37%; 实 现 利 润 总 额 亿 元, 与 上 年 持 平 公 司 稳 定 的 收 入 规 模 和 盈 利 能 力 使 得 公 司 保 持 很 强 的 竞 争 和 抗 风 险 能 力 畅 通 的 融 资 渠 道 截 至 2015 年 3 月 底, 公 司 在 国 内 多 关 家 银 行 获 得 的 授 信 总 额 为 亿 元, 其 中 尚 未 使 用 信 用 额 度 为 亿 元, 为 公 司 提 供 了 充 裕 的 备 用 流 动 性 支 持 此 外, 下 属 三 家 上 市 公 司 能 够 在 资 本 市 场 直 接 进 行 股 权 融 资, 融 资 渠 道 畅 通 2015 年 1 月, 鄂 武 商 发 布 公 告, 计 划 以 每 股 元 非 公 开 发 行 不 超 过 1.52 亿 股 股 票, 募 集 资 金 不 超 过 亿 元 用 于 补 充 公 司 流 动 资 金 和 偿 还 银 行 贷 款 该 非 公 开 发 行 事 项 目 前 已 被 中 国 证 监 会 受 理 注 行 业 竞 争 不 断 加 剧 近 年 来 随 着 我 国 网 络 普 及 率 的 不 断 提 高, 网 络 零 售 业 务 发 展 迅 速, 抢 占 了 部 分 传 统 零 售 业 的 市 场, 零 售 行 业 竞 争 不 断 加 剧 经 营 区 域 较 为 单 一 公 司 零 售 业 务 主 要 集 中 于 湖 北 省 内, 受 单 一 地 区 市 场 变 化 影 响 较 大 ; 省 外 扩 张 难 度 较 大 资 产 重 组 公 司 旗 下 三 家 零 售 行 业 上 市 公 司 存 在 同 业 竞 争, 中 诚 信 国 际 将 持 续 关 注 未 来 三 家 零 售 上 市 公 司 的 资 产 重 组 进 程 2

3 分 析 师 项 目 负 责 人 : 蔡 薇 项 目 组 成 员 : 肖 爽 电 话 :(010) 传 真 :(010) 年 7 月 23 日 3

4 声 明 一 本 次 评 级 为 发 行 人 委 托 评 级 除 因 本 次 评 级 事 项 使 中 诚 信 国 际 与 评 级 对 象 构 成 委 托 关 系 外, 中 诚 信 国 际 与 评 级 对 象 不 存 在 任 何 其 他 影 响 本 次 评 级 行 为 独 立 客 观 公 正 的 关 联 关 系 ; 本 次 评 级 项 目 组 成 员 及 信 用 评 审 委 员 会 人 员 与 评 级 对 象 之 间 亦 不 存 在 任 何 其 他 影 响 本 次 评 级 行 为 独 立 客 观 公 正 的 关 联 关 系 二 本 次 评 级 依 据 评 级 对 象 提 供 或 已 经 正 式 对 外 公 布 的 信 息, 相 关 信 息 的 合 法 性 真 实 性 完 整 性 准 确 性 由 评 级 对 象 负 责 中 诚 信 国 际 按 照 相 关 性 及 时 性 可 靠 性 的 原 则 对 评 级 信 息 进 行 审 慎 分 析, 但 对 于 评 级 对 象 提 供 信 息 的 合 法 性 真 实 性 完 整 性 准 确 性 不 作 任 何 保 证 三 本 次 评 级 中, 中 诚 信 国 际 及 项 目 人 员 遵 照 相 关 法 律 法 规 及 监 管 部 门 相 关 要 求, 按 照 中 诚 信 国 际 的 评 级 流 程 及 评 级 标 准, 充 分 履 行 了 勤 勉 尽 责 和 诚 信 义 务, 有 充 分 理 由 保 证 本 次 评 级 遵 循 了 真 实 客 观 公 正 的 原 则 四 评 级 报 告 的 评 级 结 论 是 中 诚 信 国 际 依 据 合 理 的 内 部 信 用 评 级 标 准 和 方 法, 遵 循 内 部 评 级 程 序 做 出 的 独 立 判 断, 未 受 评 级 对 象 和 其 他 第 三 方 组 织 或 个 人 的 干 预 和 影 响 五 本 信 用 评 级 报 告 对 评 级 对 象 信 用 状 况 的 任 何 表 述 和 判 断 仅 作 为 相 关 决 策 参 考 之 用, 并 不 意 味 着 中 诚 信 国 际 实 质 性 建 议 任 何 使 用 人 据 此 报 告 采 取 投 资 借 贷 等 交 易 行 为, 也 不 能 作 为 使 用 人 购 买 出 售 或 持 有 相 关 金 融 产 品 的 依 据 六 本 次 评 级 结 果 自 本 评 级 报 告 出 具 之 日 起 生 效, 有 效 期 为 一 年 债 券 存 续 期 内, 中 诚 信 国 际 将 按 照 跟 踪 评 级 安 排, 定 期 或 不 定 期 对 评 级 对 象 进 行 跟 踪 评 级, 根 据 跟 踪 评 级 情 况 决 定 评 级 结 果 的 维 持 变 更 暂 停 或 中 止, 并 及 时 对 外 公 布 4

5 跟 踪 评 级 原 因 根 据 国 际 惯 例 和 主 管 部 门 的 要 求, 中 诚 信 国 际 将 对 公 司 在 存 续 期 内 的 债 券 进 行 定 期 跟 踪 评 级 或 不 定 期 跟 踪 评 级 本 次 评 级 为 定 期 跟 踪 评 级 基 本 分 析 2014 年 以 来, 湖 北 省 及 武 汉 市 社 会 消 费 品 零 售 总 额 增 速 有 所 回 落, 但 仍 保 持 较 好 水 平, 为 公 司 零 售 业 务 的 发 展 提 供 了 较 好 的 外 部 环 境 公 司 零 售 业 务 经 营 区 域 集 中 于 湖 北 省, 在 湖 北 省 内 处 于 龙 头 地 位 近 年 来, 湖 北 省 以 及 武 汉 市 生 产 总 值 和 社 会 消 费 品 零 售 总 额 继 续 呈 现 增 长 态 势 2014 年, 湖 北 省 完 成 生 产 总 值 27, 亿 元, 同 比 增 长 9.7%; 武 汉 市 完 成 生 产 总 值 10, 亿 元, 同 比 增 长 9.7% 2015 年 1~3 月, 湖 北 省 完 成 生 产 总 值 5, 亿 元, 按 可 比 价 格 计 算, 同 比 增 长 8.5%, 高 出 全 国 平 均 水 平 1.5 个 百 分 点 2014 年, 湖 北 省 社 会 消 费 品 零 售 总 额 累 计 实 现 11, 亿 元, 同 比 增 长 12.8%; 其 中, 武 汉 市 社 会 消 费 品 零 售 总 额 实 现 4, 亿 元, 同 比 增 长 12.7% 2015 年 1~3 月, 湖 北 省 社 会 消 费 品 零 售 总 额 累 计 实 现 3, 亿 元, 同 比 增 长 12.2%, 增 速 同 比 回 落 0.3 个 百 分 点 ; 其 中, 武 汉 市 社 会 消 费 品 零 售 总 额 实 现 1, 亿 元, 同 比 增 长 10.2%, 增 速 同 比 回 落 1.6 个 百 分 点 虽 然 增 速 有 所 回 落, 但 湖 北 省 稳 定 增 长 的 区 域 经 济 为 公 司 零 售 业 务 提 供 了 较 好 的 外 部 环 境 从 区 域 零 售 市 场 格 局 来 看, 目 前 湖 北 省 主 要 有 四 家 商 业 上 市 公 司, 分 别 是 鄂 武 商 中 百 集 团 武 汉 中 商 和 汉 商 集 团 除 此 之 外, 国 内 外 零 售 企 业 纷 纷 加 入 竞 争 行 列, 目 前 国 内 王 府 井 百 货 华 联 超 市 新 一 佳 等 知 名 商 家 纷 纷 进 入 湖 北, 国 际 零 售 巨 头 沃 尔 玛 家 乐 福 麦 德 龙 等 也 分 别 在 湖 北 开 设 分 店 但 零 售 业 是 本 地 化 程 度 较 高 的 行 业, 每 个 零 售 分 店 都 必 须 适 应 当 地 的 文 化 和 人 们 的 生 活 习 惯, 公 司 具 有 丰 富 的 本 地 零 售 业 经 营 经 验, 提 供 的 商 品 和 服 务 更 贴 近 顾 客, 在 区 域 内 的 议 价 能 力 很 强, 具 备 区 域 垄 断 优 势 总 的 来 看, 随 着 区 域 经 济 的 不 断 发 展, 居 民 消 费 水 平 和 层 次 已 经 开 始 进 入 快 速 升 级 换 代 的 时 期, 这 将 为 公 司 业 务 发 展 提 供 良 好 的 区 域 经 济 环 境 2014 年, 在 宏 观 经 济 增 速 持 续 放 缓 电 商 冲 击 以 及 同 质 化 竞 争 日 趋 激 烈 的 背 景 下, 虽 然 公 司 控 股 零 售 商 业 上 市 公 司 业 务 收 入 处 于 低 速 增 长, 在 区 域 内 仍 具 备 很 强 的 竞 争 能 力 以 及 很 高 的 市 场 地 位 公 司 是 湖 北 省 内 集 百 货 连 锁 超 市 连 锁 家 电 连 锁 和 物 流 配 送 为 一 体 的 大 型 商 业 企 业 集 团, 拥 有 三 家 上 市 公 司, 分 别 为 中 百 集 团 鄂 武 商 和 武 汉 中 商, 公 司 直 接 持 股 比 例 分 别 为 18.07% 24.02% 和 41.99% 表 1: 公 司 对 下 属 子 公 司 持 股 情 况 子 公 司 名 称 持 股 比 例 单 位 :% 亿 元 2015 年 享 有 表 3 月 末 决 权 市 值 武 汉 武 商 集 团 股 份 有 限 公 司 武 汉 中 商 集 团 股 份 有 限 公 司 中 百 控 股 集 团 股 份 有 限 公 司 合 计 注 : 公 司 全 资 子 公 司 武 汉 汉 通 投 资 有 限 公 司 对 鄂 武 商 持 股 1.84%, 所 以 公 司 对 鄂 武 商 间 接 和 直 接 持 股 比 例 合 计 为 25.86%; 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 直 接 持 有 中 百 集 团 18.07% 的 股 权, 与 全 资 子 公 司 武 汉 华 汉 投 资 管 理 有 限 公 司 合 计 持 有 中 百 集 团 29.99% 的 股 权 市 值 以 2015 年 3 月 31 日 收 盘 价 计 算 得 出 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 国 际 根 据 公 开 资 料 整 理 从 网 点 布 局 看, 除 中 百 集 团 在 重 庆 市 布 局 仓 储 超 市 外, 公 司 旗 下 零 售 网 点 主 要 集 中 在 湖 北 省 武 汉 市 及 省 内 其 他 二 三 线 城 市 2014 年, 三 家 上 市 公 司 继 续 加 大 区 域 内 零 售 网 点 布 局, 超 市 网 点 数 量 增 加 16 个 ; 百 货 门 店 方 面, 中 百 集 团 旗 下 的 江 夏 中 百 广 场 ( 营 业 面 积 1.80 万 平 方 米 ) 钟 祥 中 百 广 场 ( 营 业 面 积 3.25 万 平 方 米 ) 分 别 于 2013 年 和 2014 年 开 业 运 营 截 至 2014 年 底, 中 百 集 团 营 业 网 点 达 到 1,038 家, 其 中 仓 储 超 市 网 点 257 家, 中 百 便 民 超 市 网 点 726 家 ( 含 加 盟 店 13 家 ), 百 货 店 11 家, 中 百 电 器 门 店 44 家 ; 鄂 武 商 营 业 网 点 达 99 家, 其 中 量 贩 超 市 89 家, 购 物 中 心 及 百 货 门 店 10 家 ; 武 汉 中 商 门 店 合 计 51 家, 其 中 超 市 40 家, 百 货 门 店 11 家 表 2:2012 年 以 来 公 司 三 家 零 售 上 市 公 司 门 店 数 量 ( 单 位 : 家 ) 门 店 数 量 中 百 集 团 超 市

6 百 货 电 器 超 市 鄂 武 商 百 货 超 市 武 汉 中 商 百 货 资 料 来 源 : 公 司 提 供 2014 年, 受 宏 观 经 济 增 速 持 续 放 缓 电 商 冲 击 以 及 同 质 化 竞 争 的 多 重 影 响, 公 司 下 属 三 家 零 售 上 市 公 司 收 入 保 持 低 速 增 长 2014 年, 中 百 集 团 武 汉 中 商 及 鄂 武 商 分 别 实 现 营 业 收 入 亿 元 亿 元 和 亿 元, 同 比 分 别 增 长 2.61% 3.38% 和 1.89% 从 经 营 业 态 来 看, 三 家 上 市 公 司 均 涉 及 百 货 及 超 市 两 种 业 态 ; 其 中, 中 百 集 团 的 超 市 业 态 处 于 区 域 龙 头 地 位, 鄂 武 商 的 百 货 业 态 区 域 竞 争 力 强 2014 年, 中 百 集 团 鄂 武 商 和 武 汉 中 商 净 利 润 规 模 分 别 为 1.84 亿 元 6.41 亿 元 和 0.56 亿 元 ; 其 中, 在 新 开 店 面 逐 渐 度 过 培 育 期 网 店 布 局 效 果 逐 渐 显 现 的 带 动 下, 中 百 集 团 和 鄂 武 商 净 利 润 均 有 所 上 升 ; 武 汉 中 商 净 利 润 同 比 小 幅 下 滑, 主 要 受 人 工 和 租 金 成 本 上 涨 以 及 部 分 新 开 门 店 亏 损 因 素 影 响 表 3: 近 年 来 三 家 上 市 公 司 财 务 数 据 ( 单 位 : 亿 元 ) 中 百 集 营 业 总 收 入 团 净 利 润 营 业 总 收 入 鄂 武 商 净 利 润 武 汉 中 营 业 总 收 入 商 净 利 润 资 料 来 源 : 上 市 公 司 披 露 数 据 值 得 注 意 的 是, 由 于 上 述 三 家 控 股 子 公 司 均 为 武 汉 市 国 资 下 属 企 业, 为 了 避 免 同 业 竞 争, 武 汉 市 国 资 委 有 意 将 三 家 上 市 公 司 进 行 资 产 重 组 根 据 鄂 武 商 2011 年 8 月 3 日 公 告 武 汉 武 商 集 团 股 份 有 限 公 司 要 约 收 购 报 告 书 披 露 鄂 武 商 控 股 股 东 武 商 联 武 汉 经 济 发 展 投 资 ( 集 团 ) 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 武 汉 经 发 投 ) 和 武 汉 国 有 资 产 经 营 公 司 ( 以 下 简 称 武 汉 国 资 ) 对 鄂 武 商 进 行 要 约 收 购, 截 至 2012 年 7 月 20 日, 武 商 联 武 汉 经 发 投 和 武 汉 国 资 已 成 功 要 约 收 购 鄂 武 商 5% 股 份 2013 年 10 月 15 日 至 11 月 18 日 期 间 武 商 联 累 计 增 持 鄂 武 商 1.99% 的 股 权 ; 武 商 联 关 联 方 及 一 致 行 动 人 合 计 持 有 鄂 武 商 36.31% 的 股 权 值 得 注 意 的 是, 武 商 联 与 武 汉 经 发 投 武 汉 开 发 投 资 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 武 汉 开 发 投 ) 签 署 的 战 略 合 作 协 议 1 已 分 别 于 2014 年 3 月 28 日 和 2014 年 4 月 6 日 到 期, 经 友 好 协 商 确 认, 不 再 续 签 战 略 合 作 协 议 上 述 战 略 合 作 协 议 到 期 终 止 后, 武 商 联 与 武 汉 经 发 投 武 汉 开 发 投 的 一 致 行 动 关 系 自 动 终 止 此 外, 2011 年 9 月 30 日, 中 百 集 团 及 武 汉 中 商 发 布 公 告 披 露, 由 于 上 述 两 家 公 司 在 产 品 范 围 和 市 场 区 域 均 存 在 一 定 程 度 的 重 合 和 竞 争, 第 一 大 股 东 武 商 联 决 定 由 中 百 集 团 吸 收 武 汉 中 商, 从 而 使 上 市 公 司 的 竞 争 力 得 到 进 一 步 增 强 此 后 由 于 资 本 市 场 情 况 发 生 较 大 变 化, 重 组 预 案 重 新 进 行 调 整 ;2012 年 12 月 21 日, 上 述 两 家 上 市 公 司 召 开 股 东 会 议 审 议 相 关 重 组 议 案, 均 未 获 得 股 东 大 会 通 过, 重 组 议 案 被 否 决 目 前, 公 司 暂 时 无 继 续 以 其 他 方 案 推 进 重 组 的 计 划 但 是, 中 诚 信 国 际 认 为 武 商 联 旗 下 三 家 零 售 行 业 上 市 公 司 存 在 着 不 可 避 免 的 同 业 竞 争, 其 资 产 重 组 方 案 除 了 有 利 于 提 升 整 体 竞 争 能 力, 还 有 利 于 强 化 国 有 资 本 在 上 市 公 司 的 控 制 力 及 主 导 地 位, 进 一 步 实 现 国 有 资 产 的 保 值 增 值 中 诚 信 国 际 将 持 续 关 注 未 来 武 商 联 关 于 推 进 相 关 公 司 资 产 重 组 事 项 的 情 况 未 来 三 年, 公 司 钟 祥 江 夏 等 购 物 中 心 以 及 量 贩 新 开 门 店 和 部 分 门 店 改 造 项 目 面 临 一 定 规 模 的 投 资 支 出, 但 充 裕 的 货 币 资 金 以 及 畅 通 的 融 资 渠 道 使 得 公 司 面 临 的 资 本 支 出 压 力 较 小 公 司 未 来 发 展 战 略 定 位 为 : 积 极 推 进 资 产 重 组, 优 化 商 业 资 源 配 置, 积 极 对 外 开 发, 吸 纳 增 量 资 金, 增 强 企 业 持 续 扩 张 的 发 展 能 力 和 抗 风 险 能 力, 把 公 司 打 造 成 以 多 元 投 资 为 主 体, 以 壮 大 企 业 实 力 为 核 心, 资 本 经 营 和 商 品 经 营 相 结 合, 百 货 连 1 武 商 联 于 2011 年 3 月 29 日 与 武 汉 经 发 投 签 署 战 略 合 作 协 议, 武 商 联 与 武 汉 经 发 投 同 意 在 鄂 武 商 所 有 对 董 事 会 的 安 排 和 股 东 大 会 表 决 等 决 策 方 面 保 持 一 致, 从 而, 武 商 联 与 武 汉 经 发 投 成 为 一 致 行 动 人 关 系 武 商 联 于 2011 年 4 月 8 日 与 武 汉 开 发 投 签 署 战 略 合 作 协 议, 武 商 联 与 武 汉 开 发 投 同 意 在 鄂 武 商 所 有 对 董 事 会 的 安 排 和 股 东 大 会 表 决 等 决 策 方 面 保 持 一 致, 从 而, 武 商 联 与 开 发 投 成 为 一 致 行 动 人 关 系 6

7 锁 超 市 连 锁 家 电 连 锁 物 流 配 送 四 轮 驱 动 的 大 型 商 业 企 业 集 团 公 司 未 来 三 年 内 将 主 要 投 资 集 中 量 贩 新 开 门 店 钟 祥 购 物 中 心 和 江 夏 购 物 中 心 等 项 目 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 计 划 总 投 资 金 额 为 亿 元, 实 际 已 投 资 金 额 为 亿 元,2015 年 4~12 月 计 划 投 资 4.49 亿 元,2015 年 和 2016 年 均 为 1.76 亿 元 由 于 公 司 货 币 资 金 较 为 充 裕, 融 资 渠 道 畅 通, 资 本 支 出 压 力 不 大 项 目 名 称 表 4: 截 至 2015 年 3 月 末 公 司 主 要 在 建 和 拟 建 项 目 情 况 总 投 资 额 ( 亿 元 ) 截 至 2015 年 3 月 末 已 投 入 ( 亿 元 ) 2015 年 4-12 月 投 资 额 ( 亿 元 ) 2016 年 投 资 额 ( 亿 元 ) 2017 年 投 资 额 ( 亿 元 ) 量 贩 新 开 门 店 咸 宁 物 流 配 送 中 心 钟 祥 购 物 中 心 中 百 仓 储 新 增 门 店 及 旧 店 改 造 中 百 便 民 新 增 门 店 及 旧 店 提 挡 升 级 江 夏 购 物 中 心 合 计 资 料 来 源 : 公 司 提 供 总 体 来 看, 虽 然 公 司 未 来 面 临 一 定 规 模 的 资 本 支 出, 但 公 司 货 币 资 金 充 足, 经 营 活 动 净 现 金 流 良 好, 未 来 资 本 支 出 压 力 较 小, 但 新 开 门 店 速 度 以 及 盈 利 情 况 值 得 关 注 鄂 武 商 非 公 开 发 行 事 项 稳 步 推 进 2015 年 1 月 16 日, 鄂 武 商 发 布 公 告 称, 计 划 以 每 股 元 非 公 开 发 行 不 超 过 1.52 亿 股 股 份, 募 集 资 金 不 超 过 亿 元 用 于 补 充 公 司 流 动 资 金 和 偿 还 银 行 贷 款 发 行 对 象 为 前 海 开 源 基 金 管 理 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 开 源 基 金 ) 拟 成 立 的 前 海 开 源 定 增 9 号 资 产 管 理 计 划 自 然 人 周 志 聪 及 公 司 2015 年 度 员 工 持 股 计 划 2015 年 3 月 30 日, 该 非 公 开 发 行 事 项 获 得 湖 北 省 国 资 委 批 复 同 意 2015 年 5 月 18 日, 该 非 公 开 发 行 事 项 申 请 已 经 被 中 国 证 监 会 受 理 未 来 随 着 定 增 事 项 的 顺 利 推 进, 不 仅 公 司 流 动 资 金 得 到 补 充, 公 司 资 本 实 力 也 将 得 到 增 强 中 诚 信 国 际 将 对 鄂 武 商 非 公 开 增 发 事 项 的 推 进 保 持 关 注 财 务 分 析 以 下 分 析 基 于 经 大 信 会 计 师 事 务 所 有 限 公 司 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的 2012 年 度 财 务 报 告 经 众 环 海 华 会 计 师 事 务 所 ( 特 殊 普 通 合 伙 ) 2 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的 2013~2014 年 财 务 报 告, 以 及 公 司 提 供 的 未 经 审 计 的 2015 年 一 季 度 财 务 报 表 以 下 财 务 分 析 若 无 特 别 说 明, 均 采 用 合 并 口 径 数 据 盈 利 能 力 2014 年 受 行 业 竞 争 加 剧 以 及 公 司 门 店 调 整 影 响, 公 司 实 现 营 业 总 收 入 亿 元, 同 比 增 长 2.37%, 增 速 较 2013 年 有 所 回 落 公 司 主 要 收 入 来 源 于 超 市 和 百 货 业 务,2014 年 分 别 实 现 营 业 收 入 亿 元 和 亿 元 2015 年 一 季 度, 公 司 实 现 营 业 总 收 入 亿 元, 同 比 增 长 1.32%, 超 市 和 百 货 业 务 分 别 实 现 营 业 收 入 亿 元 和 亿 元 图 1:2012 年 ~2014 年 及 2015 年 一 季 度 公 司 营 业 收 入 情 况 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 国 际 整 理 2 国 资 委 的 相 关 文 件 规 定, 国 有 企 业 需 定 期 轮 换 会 计 师 事 务 所 毛 利 率 方 面,2014 年 公 司 毛 利 率 为 20.80%, 与 上 7

8 年 持 平 ; 分 开 来 看, 公 司 超 市 和 百 货 业 务 毛 利 率 分 别 为 18.80% 和 19.43%, 同 比 均 有 小 幅 下 降, 主 要 由 于 2014 年 以 来 新 开 超 市 和 百 货 门 店 增 加, 处 于 培 育 期 的 新 开 门 店 毛 利 率 水 平 较 低, 从 而 拉 低 了 超 市 和 百 货 业 务 毛 利 率 公 司 其 他 业 务 收 入 主 要 为 租 金 收 入 等, 毛 利 率 相 对 较 高 ; 由 于 毛 利 率 较 高 的 其 他 业 务 收 入 在 总 收 入 中 占 比 有 所 提 升, 从 而 使 得 2014 年 公 司 毛 利 率 与 上 年 持 平 2015 年 一 季 度, 公 司 毛 利 率 为 19.87% 表 5:2012 年 ~2015 年 3 月 公 司 主 营 业 务 毛 利 率 情 况 (%) 超 市 百 货 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告 公 司 期 间 费 用 主 要 是 由 销 售 费 用 和 管 理 费 用 构 成 2014 年, 公 司 期 间 费 用 合 计 亿 元, 同 比 增 长 7.68% 随 着 公 司 规 模 和 收 入 的 稳 步 增 长, 广 告 及 业 务 宣 传 费 用 逐 年 上 升,2014 年, 公 司 销 售 费 用 同 比 增 长 11.69% 至 亿 元 ; 管 理 费 用 同 比 下 降 4.91%, 主 要 得 益 于 公 司 良 好 的 费 用 管 控 ; 公 司 财 务 费 用 主 要 由 利 息 支 出 和 利 息 收 入 等 构 成, 2014 年 财 务 费 用 同 比 增 长 24.44%, 主 要 受 债 务 规 模 增 加 利 息 支 出 相 应 增 长 所 致 由 于 公 司 较 好 的 管 控, 虽 然 近 年 来 公 司 三 费 收 入 比 呈 小 幅 上 升 趋 势, 但 仍 处 于 较 好 水 平 2014 年, 公 司 三 费 收 入 占 比 17.17%, 同 比 上 涨 0.85 个 百 分 点 2015 年 1~3 月, 公 司 三 费 收 入 占 比 为 15.42% 表 6:2012 年 ~2015 年 3 月 公 司 三 费 情 况 ~3 销 售 费 用 ( 亿 元 ) 管 理 费 用 ( 亿 元 ) 财 务 费 用 ( 亿 元 ) 三 费 合 计 ( 亿 元 ) 营 业 总 收 入 ( 亿 元 ) 三 费 收 入 比 (%) 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 国 际 整 理 利 润 总 额 方 面, 近 年 来 公 司 盈 利 能 力 保 持 稳 定,2014 年 公 司 利 润 总 额 为 亿 元, 与 上 年 基 本 持 平 其 中,2014 年 经 营 性 业 务 利 润 为 亿 元, 是 利 润 总 额 主 要 构 成 部 分, 主 业 盈 利 能 力 较 强 此 外,2014 年 公 司 取 得 投 资 收 益 1.62 亿 元, 主 要 来 自 于 处 置 长 期 股 权 投 资 取 得 的 收 益 2015 年 一 季 度, 公 司 实 现 利 润 总 额 4.42 亿 元 从 母 公 司 口 径 来 看,2014 年 和 2015 年 一 季 度 分 别 实 现 营 业 总 收 入 0.04 亿 元 和 0.02 亿 元, 主 要 来 源 于 房 地 产 租 赁 收 入 和 物 业 管 理 收 入 ; 同 期, 投 资 收 益 分 别 为 0.17 亿 元 和 0.01 亿 元, 公 司 本 部 盈 利 能 力 较 为 有 限 总 体 来 看, 得 益 于 稳 定 的 毛 利 率 水 平 以 及 对 费 用 的 良 好 控 制, 公 司 2014 年 利 润 总 额 与 上 年 持 平, 盈 利 能 力 保 持 稳 定 同 时, 中 诚 信 国 际 也 关 注 到 受 行 业 环 境 影 响, 公 司 2014 年 收 入 增 速 有 所 下 滑 偿 债 能 力 现 金 流 方 面, 受 政 策 影 响,2014 年 预 收 款 增 幅 较 2013 年 下 降, 加 上 公 司 门 店 扩 张 等 因 素 的 影 响, 公 司 当 期 经 营 活 动 净 现 金 流 为 亿 元, 同 比 下 降 53.72% 2015 年 1~3 月, 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 为 4.05 亿 元 债 务 方 面, 由 于 2014 年 投 资 支 出 规 模 的 增 加, 以 及 补 充 流 动 资 金 的 需 求, 公 司 相 应 增 加 了 对 外 融 资 的 规 模 截 至 2014 年 末, 公 司 总 债 务 规 模 为 亿 元, 同 比 增 长 38.05%; 其 中,2014 年 公 司 下 属 子 公 司 中 百 集 团 成 功 发 行 了 5 亿 元 的 短 期 融 资 券 和 3 亿 元 的 中 期 票 据 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 总 债 务 小 幅 降 至 亿 元 受 债 务 规 模 上 升 的 影 响, 2014 年 及 2015 年 3 月 末, 公 司 总 资 本 化 比 率 分 别 为 41.95% 和 39.87%, 同 比 均 有 所 上 升 从 偿 债 指 标 来 看,2014 年 经 营 活 动 净 现 金 流 同 比 大 幅 下 降 使 其 对 总 债 务 和 利 息 支 出 的 覆 盖 能 力 有 所 下 降 ; 而 总 债 务 规 模 和 利 息 支 出 的 上 升 也 使 得 EBITDA 对 总 债 务 和 利 息 支 出 的 覆 盖 能 力 呈 下 降 趋 势 母 公 司 方 面, 公 司 本 部 经 营 活 动 净 现 金 流 持 续 为 负 数, 其 偿 债 能 力 相 对 较 弱 表 7:2012 年 ~2015 年 3 月 末 公 司 偿 债 能 力 指 标 短 期 债 务 ( 亿 元 ) 长 期 债 务 ( 亿 元 ) 总 债 务 ( 亿 元 ) 货 币 资 金 ( 亿 元 ) 净 债 务 ( 亿 元 )

9 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) EBITDA( 亿 元 ) 经 营 活 动 净 现 金 流 / 利 息 支 出 (X) 经 营 活 动 净 现 金 流 / 总 债 务 (X) * EBITDA 利 息 倍 数 (X) 总 债 务 /EBITDA(X) 注 : 加 * 数 据 经 年 化 处 理 ; 中 诚 信 国 际 将 公 司 及 控 股 子 公 司 发 行 的 短 期 融 资 券 调 整 至 交 易 性 金 融 负 债 ; 2013 年 合 并 口 径 财 务 报 表 中, 利 息 支 出 以 财 务 费 用 代 替 ; 本 报 告 利 息 支 出 未 包 含 资 本 化 利 息 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 国 际 整 理 截 至 2015 年 3 月 底, 公 司 无 对 外 担 保 ; 资 产 抵 质 押 方 面, 公 司 用 于 抵 质 押 的 房 地 产 及 房 屋 建 筑 物 等 资 产 共 计 亿 元 此 外, 控 股 股 东 武 汉 国 资 将 其 持 有 的 公 司 65.91% 的 股 权 全 部 用 于 11 武 国 资 债 质 押 担 保 同 时 公 司 与 金 融 机 构 保 持 有 良 好 的 合 作 关 系 截 至 2015 年 3 月 底, 公 司 在 国 内 多 家 银 行 获 得 的 综 合 授 信 总 额 为 亿 元, 其 中, 尚 未 使 用 信 用 额 度 为 亿 元, 为 公 司 提 供 了 充 裕 的 备 用 流 动 性 支 持 此 外, 下 属 三 家 子 公 司 为 上 市 公 司, 能 够 在 资 本 市 场 直 接 进 行 股 权 融 资, 融 资 渠 道 畅 通 过 往 债 务 履 约 情 况 根 据 公 司 提 供 材 料, 截 至 2015 年 3 月 末, 公 司 无 逾 期 借 款 或 其 他 不 良 信 用 记 录 公 司 近 年 来 未 发 生 债 务 ( 含 债 务 融 资 工 具 ) 违 约 情 形 结 论 综 上, 中 诚 信 国 际 维 持 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 主 体 信 用 等 级 为 AA +, 评 级 展 望 为 稳 定 ; 维 持 14 武 汉 商 联 MTN001 的 债 项 信 用 等 级 为 AA + 9

10 附 一 : 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 股 权 结 构 图 ( 截 至 2015 年 3 月 末 ) 武 汉 市 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 100% 100% 武 汉 经 济 发 展 投 资 ( 集 团 ) 有 限 公 司 5.82% 武 汉 国 有 资 产 经 营 公 司 28.27% 65.91% 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 序 号 子 公 司 名 称 直 接 持 股 比 例 (%) 享 有 表 决 权 (%) 注 册 资 本 ( 万 元 ) 1 武 汉 武 商 集 团 股 份 有 限 公 司 , 武 汉 中 商 集 团 股 份 有 限 公 司 , 中 百 控 股 集 团 股 份 有 限 公 司 , 武 汉 畅 鑫 物 流 发 展 有 限 公 司 , 武 汉 汉 通 投 资 有 限 公 司 , 注 : 公 司 全 资 子 公 司 武 汉 汉 通 投 资 有 限 公 司 对 鄂 武 商 持 股 1.84%, 所 以 公 司 对 鄂 武 商 间 接 和 直 接 持 股 比 例 合 计 为 25.86%; 截 至 2015 年 3 月 31 日, 公 司 直 接 持 有 中 百 集 团 18.07% 的 股 权, 与 关 联 方 合 计 持 有 中 百 集 团 29.99% 的 股 权 资 料 来 源 : 公 司 提 供 10

11 附 二 : 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 组 织 结 构 图 ( 截 至 2015 年 3 月 末 ) 董 事 会 总 经 理 人 党 纪 策 营 市 财 审 力 群 检 办 划 运 场 务 计 资 工 监 公 部 部 部 部 部 源 作 察 室 部 部 室 资 料 来 源 : 公 司 提 供 11

12 附 三 : 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 主 要 财 务 数 据 及 财 务 指 标 ( 合 并 口 径 ) 财 务 数 据 ( 单 位 : 万 元 ) 货 币 资 金 465, , , , 交 易 性 金 融 资 产 , 应 收 账 款 净 额 9, , , , 存 货 净 额 306, , , , 其 他 应 收 款 48, , , , 长 期 投 资 55, , , , 固 定 资 产 ( 合 计 ) 804, , ,289, ,305, 总 资 产 2,278, ,559, ,860, ,839, 其 他 应 付 款 166, , , , 短 期 债 务 270, , , , 长 期 债 务 61, , , , 总 债 务 332, , , , 净 债 务 -132, , , , 总 负 债 1,545, ,813, ,044, ,992, 财 务 性 利 息 支 出 14, , , 资 本 化 利 息 支 出 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 733, , , , 营 业 总 收 入 3,481, ,764, ,853, ,084, 三 费 前 利 润 673, , , , 投 资 收 益 1, , , EBIT 129, , , EBITDA 199, , , 经 营 活 动 产 生 现 金 净 流 量 339, , , , 投 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -330, , , , 筹 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -41, , , , 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -32, , , , 资 本 支 出 271, , , , 财 务 指 标 营 业 毛 利 率 (%) 三 费 收 入 比 (%) EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 总 资 产 收 益 率 (%) 流 动 比 率 (X) 速 动 比 率 (X) 存 货 周 转 率 (X) * 应 收 账 款 周 转 率 (X) * 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 短 期 债 务 / 总 债 务 (%) 经 营 活 动 净 现 金 / 总 债 务 (X) * 经 营 活 动 净 现 金 / 短 期 债 务 (X) * 经 营 活 动 净 现 金 / 利 息 支 出 (X) 总 债 务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短 期 债 务 (X) EBITDA 利 息 倍 数 (X) 注 : 公 司 财 务 报 表 均 依 照 新 会 计 准 则 编 制 ; 中 诚 信 国 际 将 公 司 及 控 股 子 公 司 发 行 的 短 期 融 资 券 调 整 至 交 易 性 金 融 负 债 ;2013 年 财 务 报 表 中, 利 息 支 出 以 财 务 费 用 代 替 ;2015 年 一 季 度 财 务 报 表 未 经 审 计 ; 本 报 告 利 息 支 出 的 计 算 未 包 含 资 本 化 利 息 ; 带 * 指 标 经 年 化 处 理 12

13 附 四 : 武 汉 商 联 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 主 要 财 务 数 据 及 财 务 指 标 ( 母 公 司 口 径 ) 财 务 数 据 ( 单 位 : 万 元 ) 货 币 资 金 7, , , , 交 易 性 金 融 资 产 应 收 账 款 净 额 存 货 净 额 其 他 应 收 款 6, , , , 长 期 投 资 176, , , , 固 定 资 产 ( 合 计 ) 2, , , , 总 资 产 193, , , , 其 他 应 付 款 , , , 短 期 债 务 1, , , , 长 期 债 务 , , , 总 债 务 1, , , , 净 债 务 -6, , , , 总 负 债 1, , , , 财 务 性 利 息 支 出 , , 资 本 化 利 息 支 出 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 191, , , , 营 业 总 收 入 三 费 前 利 润 投 资 收 益 , , EBIT EBITDA 经 营 活 动 产 生 现 金 净 流 量 , , 投 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -16, , , , 筹 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 , , 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 -17, , , 资 本 支 出 财 务 指 标 营 业 毛 利 率 (%) 三 费 收 入 比 (%) , EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 总 资 产 收 益 率 (%) 流 动 比 率 (X) 速 动 比 率 (X) 存 货 周 转 率 (X) 应 收 账 款 周 转 率 (X) 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 短 期 债 务 / 总 债 务 (%) 经 营 活 动 净 现 金 / 总 债 务 (X) * 经 营 活 动 净 现 金 / 短 期 债 务 (X) * 经 营 活 动 净 现 金 / 利 息 支 出 (X) 总 债 务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短 期 债 务 (X) EBITDA 利 息 倍 数 (X) 注 : 公 司 本 部 财 务 报 表 均 依 照 新 会 计 准 则 编 制,2015 年 一 季 度 财 务 报 表 未 经 审 计 ; 利 息 支 出 相 关 指 标 计 算 均 以 财 务 费 用 代 替 ; 带 * 指 标 经 年 化 处 理 ; 由 于 未 取 得 摊 销 折 旧 数 据,EBIT 和 EBITDA 相 关 指 标 无 法 计 算 13

14 附 五 : 基 本 财 务 指 标 的 计 算 公 式 长 期 投 资 = 可 供 出 售 金 融 资 产 + 持 有 至 到 期 投 资 + 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 合 计 = 投 资 性 房 地 产 + 固 定 资 产 + 在 建 工 程 + 工 程 物 资 + 固 定 资 产 清 理 + 生 产 性 生 物 资 产 + 油 气 资 产 短 期 债 务 = 短 期 借 款 + 交 易 性 金 融 负 债 + 应 付 票 据 + 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 长 期 债 务 = 长 期 借 款 + 应 付 债 券 总 债 务 = 长 期 债 务 + 短 期 债 务 净 债 务 = 总 债 务 - 货 币 资 金 三 费 前 利 润 = 营 业 总 收 入 - 营 业 成 本 EBIT( 息 税 前 盈 余 )= 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 EBITDA( 息 税 折 旧 摊 销 前 盈 余 )=EBIT+ 折 旧 + 无 形 资 产 摊 销 + 长 期 待 摊 费 用 摊 销 资 本 支 出 = 购 建 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 支 付 的 现 金 营 业 毛 利 率 =( 营 业 收 入 - 营 业 成 本 )/ 营 业 收 入 三 费 收 入 比 =( 财 务 费 用 + 管 理 费 用 + 销 售 费 用 )/ 营 业 总 收 入 总 资 产 收 益 率 = EBIT / 总 资 产 平 均 余 额 流 动 比 率 = 流 动 资 产 / 流 动 负 债 速 动 比 率 =( 流 动 资 产 - 存 货 ) / 流 动 负 债 存 货 周 转 率 = 营 业 成 本 / 存 货 平 均 净 额 应 收 账 款 周 转 率 = 营 业 总 收 入 净 额 / 应 收 账 款 平 均 净 额 资 产 负 债 率 = 负 债 总 额 / 资 产 总 额 总 资 本 化 比 率 = 总 债 务 /( 总 债 务 + 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )) EBITDA 利 息 倍 数 = EBITDA /( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) 14

15 附 六 : 主 体 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 违 约 风 险 很 低 A 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 违 约 风 险 B 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 受 评 对 象 偿 还 债 务 的 能 力 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 受 评 对 象 在 破 产 或 重 组 时 可 获 得 保 护 较 小, 基 本 不 能 保 证 偿 还 债 务 C 受 评 对 象 不 能 偿 还 债 务 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 15

16 附 七 : 中 期 票 据 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 票 据 安 全 性 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 信 用 风 险 极 低 AA 票 据 安 全 性 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 信 用 风 险 很 低 A 票 据 安 全 性 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 信 用 风 险 较 低 BBB 票 据 安 全 性 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 信 用 风 险 一 般 BB 票 据 安 全 性 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 信 用 风 险 B 票 据 安 全 性 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 信 用 风 险 很 高 CCC 票 据 安 全 性 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 信 用 风 险 极 高 CC 基 本 不 能 保 证 偿 还 票 据 C 不 能 偿 还 票 据 注 : 除 AAA 级,CCC 级 以 下 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 略 高 或 略 低 于 本 等 级 16

关 注 造 纸 行 业 属 于 强 周 期 行 业 造 纸 行 业 与 宏 观 经 济 环 境 具 有 较 强 的 正 相 关 性, 对 行 业 的 周 期 性 波 动 对 公 司 经 营 的 影 响 应 保 持 关 注 为 追 求 新 的 利 润 增 长 点, 公 司 实 行 多 元 化 产 业 投 资, 行 业 领 域 涉 及 能 源 金 融 房 地 产 等, 均 为 资 金 密 集 型 行 业,

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