华远地产股份有限公司2014年公司债券

Transcription

1

2

3 关 注 政 策 风 险 水 务 行 业 具 有 投 资 金 额 大 回 收 周 期 长 回 报 率 相 对 较 低 等 特 点, 因 此 公 司 在 并 购 项 目 后, 水 价 能 否 及 时 调 整 地 方 财 政 能 否 及 时 支 付 水 费 对 其 收 益 有 一 定 影 响 面 临 较 大 的 资 本 支 出 压 力 根 据 公 司 的 发 展 战 略, 未 来 几 年 公 司 仍 处 于 扩 张 期, 水 务 固 废 项 目 并 购 及 并 购 后 系 统 改 造 等 投 资 性 支 出 将 保 持 在 较 高 水 平 2

4 信 用 评 级 报 告 声 明 中 诚 信 证 券 评 估 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 中 诚 信 证 评 ) 因 承 做 本 项 目 并 出 具 本 评 级 报 告, 特 此 如 下 声 明 : 1 除 因 本 次 评 级 事 项 中 诚 信 证 评 与 评 级 对 象 构 成 委 托 关 系 外, 中 诚 信 证 评 评 级 项 目 组 成 员 以 及 信 用 评 审 委 员 会 成 员 与 评 级 对 象 不 存 在 任 何 影 响 评 级 行 为 客 观 独 立 公 正 的 关 联 关 系 2 中 诚 信 证 评 评 级 项 目 组 成 员 认 真 履 行 了 尽 职 调 查 和 勤 勉 尽 责 的 义 务, 并 有 充 分 理 由 保 证 所 出 具 的 评 级 报 告 遵 循 了 客 观 真 实 公 正 的 原 则 3 本 评 级 报 告 的 评 级 结 论 是 中 诚 信 证 评 遵 照 相 关 法 律 法 规 以 及 监 管 部 门 的 有 关 规 定, 依 据 合 理 的 内 部 信 用 评 级 流 程 和 标 准 做 出 的 独 立 判 断, 不 存 在 因 评 级 对 象 和 其 他 任 何 组 织 或 个 人 的 不 当 影 响 而 改 变 评 级 意 见 的 情 况 本 评 级 报 告 所 依 据 的 评 级 方 法 在 公 司 网 站 ( 公 开 披 露 4 本 评 级 报 告 中 引 用 的 企 业 相 关 资 料 主 要 由 评 级 对 象 提 供, 其 它 信 息 由 中 诚 信 证 评 从 其 认 为 可 靠 准 确 的 渠 道 获 得 因 为 可 能 存 在 人 为 或 机 械 错 误 及 其 他 因 素 影 响, 上 述 信 息 以 提 供 时 现 状 为 准 中 诚 信 证 评 对 本 评 级 报 告 所 依 据 的 相 关 资 料 的 真 实 性 准 确 度 完 整 性 及 时 性 进 行 了 必 要 的 核 查 和 验 证, 但 对 其 真 实 性 准 确 度 完 整 性 及 时 性 以 及 针 对 任 何 商 业 目 的 的 可 行 性 及 合 适 性 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 陈 述 或 担 保 5 本 评 级 报 告 所 包 含 信 息 组 成 部 分 中 信 用 级 别 财 务 报 告 分 析 观 察, 如 有 的 话, 应 该 而 且 只 能 解 释 为 一 种 意 见, 而 不 能 解 释 为 事 实 陈 述 或 购 买 出 售 持 有 任 何 证 券 的 建 议 6 本 评 级 报 告 所 示 信 用 等 级 自 本 评 级 报 告 出 具 之 日 起 至 本 次 债 券 到 期 兑 付 日 有 效 ; 同 时, 在 本 次 债 券 存 续 期 内, 中 诚 信 证 评 将 根 据 跟 踪 评 级 安 排, 定 期 或 不 定 期 对 评 级 对 象 进 行 跟 踪 评 级, 根 据 跟 踪 评 级 情 况 决 定 是 否 调 整 信 用 等 级, 并 按 照 相 关 法 律 法 规 对 外 公 布 3

5 概 况 发 债 主 体 概 况 ( 以 下 简 称 公 司 或 首 创 股 份 ) 于 1999 年 8 月 31 日 由 北 京 首 都 创 业 集 团 有 限 公 司 ( 以 下 称 首 创 集 团 ) 北 京 市 国 有 资 产 经 营 公 司 北 京 市 综 合 投 资 公 司 北 京 旅 游 集 团 有 限 责 任 公 司 北 京 国 际 电 力 开 发 投 资 公 司 五 家 公 司 发 起 设 立 2000 年, 公 司 发 行 3 亿 A 股 并 在 上 海 证 券 交 易 所 上 市, 股 票 代 码 为 ,2006 年 4 月 首 创 股 份 完 成 股 权 分 置 改 革 截 至 2015 年 12 月 31 日, 首 创 集 团 直 接 及 间 接 共 持 有 公 司 54.62% 的 股 权, 北 京 市 国 资 委 为 公 司 的 实 际 控 制 人 公 司 主 营 业 务 范 围 包 括 公 用 基 础 设 施 的 投 资 及 投 资 管 理, 主 营 业 务 为 水 务 固 废 等 环 保 业 务 截 至 2015 年 12 月 31 日, 公 司 的 水 务 投 资 工 程 项 目 分 布 于 全 国 18 个 省 市 自 治 区, 共 计 64 个 城 市, 已 经 基 本 形 成 了 全 国 性 布 局, 合 计 拥 有 约 1,900 万 吨 / 日 的 水 处 理 能 力, 服 务 人 口 超 过 4,000 万 人 截 至 2015 年 12 月 31 日, 公 司 资 产 总 额 亿 元, 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 合 计 亿 元, 资 产 负 债 率 为 67.33%;2015 年 公 司 实 现 营 业 总 收 入 亿 元, 净 利 润 7.01 亿 元, 经 营 活 动 净 现 金 流 亿 元 本 次 债 券 概 况 表 1: 本 次 债 券 基 本 条 款 基 本 条 款 发 行 主 体 2016 年 公 开 发 行 公 司 债 券 名 称 债 券 发 行 规 模 不 超 过 10 亿 元 ( 含 10 亿 元 ) 债 券 期 限 5 年 本 次 债 券 为 固 定 利 率 债 券, 本 次 债 券 的 最 终 票 债 券 利 率 面 利 率 由 发 行 人 与 主 承 销 商 根 据 网 下 利 率 询 价 情 况 在 询 价 区 间 范 围 内 协 商 确 定 本 次 债 券 采 用 单 利 按 年 计 息, 不 计 复 利 ; 每 年 偿 还 方 式 付 息 一 次, 到 期 一 次 还 本, 最 后 一 期 利 息 随 本 金 的 兑 付 一 起 支 付 募 集 资 金 本 次 债 券 募 集 资 金 扣 除 发 行 费 用 后 拟 全 部 用 于 用 途 补 充 流 动 资 金 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 4 行 业 分 析 水 务 行 业 概 况 水 务 行 业 是 关 系 国 计 民 生 的 公 用 事 业 行 业, 近 年 来 行 业 在 城 市 化 进 程 的 推 动 下 发 展 较 快 从 水 务 行 业 的 整 个 产 业 链 布 局 来 看, 主 要 包 括 原 水 供 应 自 来 水 供 应 污 水 处 理 中 水 生 产 以 及 污 泥 处 理 等 细 分 环 节, 其 中 原 水 和 自 来 水 供 应 属 于 传 统 公 用 事 业, 而 污 水 处 理 再 生 水 以 及 污 泥 处 理 属 于 是 近 年 来 伴 随 着 城 市 化 进 程 以 及 工 业 化 进 程 加 快 的 新 兴 产 物, 属 于 朝 阳 行 业 因 此 企 业 和 居 民 日 常 生 活 中 所 缴 纳 的 水 费 也 是 由 产 业 链 的 各 个 环 节 费 用 构 成, 包 括 水 资 源 费 自 来 水 费 污 水 处 理 费 中 水 费 等, 其 中 水 资 源 费 通 常 是 由 自 来 水 供 水 企 业 代 收 后 上 交 国 家 ; 自 来 水 费 是 自 来 水 企 业 的 主 要 收 入 来 源, 通 常 是 由 企 业 向 用 户 终 端 收 取, 该 费 用 包 括 了 原 水 的 生 产 成 本 原 水 厂 利 润 自 来 水 生 产 成 本 自 来 水 厂 及 管 网 利 润 及 相 关 税 费 等 ; 污 水 处 理 费 也 是 由 自 来 水 企 业 代 收 后 上 交 政 府, 再 由 政 府 拨 付 给 污 水 处 理 企 业, 该 费 用 通 常 是 由 政 府 和 厂 家 协 议 确 定 作 为 公 用 事 业 行 业, 水 务 行 业 是 典 型 的 政 策 导 向 性 和 法 律 法 规 驱 动 型 行 业 从 中 国 水 务 行 业 近 年 来 出 台 的 相 关 政 策 可 以 看 出, 行 业 的 总 体 方 向 是 加 快 市 场 化, 推 动 水 价 改 革 以 提 高 节 约 用 水 的 力 度 和 促 进 对 水 资 源 的 保 护 这 些 政 策 内 容 主 要 包 括 了 市 场 准 入 的 放 开 水 价 改 革 特 许 经 营 和 加 快 污 水 工 程 建 设 等 方 面 内 容 考 虑 到 中 国 目 前 存 在 人 均 供 水 量 不 足 和 水 资 源 污 染 严 重 等 问 题, 未 来 继 续 推 动 行 业 改 革 促 进 对 水 资 源 的 保 护 仍 将 是 促 进 行 业 发 展 的 动 力 从 行 业 的 竞 争 格 局 来 看, 区 域 垄 断 特 征 明 显, 但 从 全 国 范 围 来 看, 行 业 集 中 度 较 低, 未 来 有 进 一 步 集 中 的 趋 势 一 方 面 在 各 地 水 务 事 业 刚 刚 起 步 时, 主 要 是 由 政 府 作 为 投 资 主 体, 通 过 前 期 的 管 网 铺 设 已 经 在 城 镇 大 部 分 地 区 进 行 了 覆 盖, 后 期 主 要 是 管 网 方 面 的 设 备 维 护 和 更 新, 因 此 行 业 呈 现 出 了 以 市 县 为 单 位 的 区 域 垄 断 布 局 另 一 方 面 作 为 公 用 事 业, 水 务 行 业 具 有 初 始 投 资 大 投 资 回 收 周 期 长 资 金 沉 淀 性 强 等 特 点, 所 以 行 业 进 入 门 槛 较 高,

6 这 也 是 造 成 该 行 业 区 域 垄 断 特 征 明 显 的 因 素 之 一 因 此 从 全 国 范 围 来 看, 中 国 的 水 务 行 业 集 中 度 较 低, 随 着 中 国 水 务 市 场 的 开 放 度 日 益 提 高, 市 场 主 体 逐 渐 增 加, 行 业 有 进 一 步 集 中 的 趋 势 一 方 面, 外 资 以 及 民 营 资 本 凭 借 资 金 技 术 管 理 方 面 的 优 势 高 价 收 购 股 权 特 许 运 营 权 逐 步 控 制 中 小 型 城 镇 的 水 务 市 场, 另 一 方 面, 国 有 大 型 水 务 企 业 也 凭 借 资 金 和 运 营 方 面 的 优 势 跨 地 区 拓 展 市 场, 目 前 水 务 市 场 仍 以 国 有 企 业 为 主 导, 但 是 市 场 份 额 已 经 逐 渐 向 国 有 大 型 水 务 企 业 集 团 以 及 外 资 企 业 优 势 民 营 企 业 集 中 目 前 水 务 行 业 竞 争 主 体 包 括 以 北 控 水 务 集 团 首 创 股 份 为 代 表 的 国 有 企 业, 以 桑 德 环 境 国 祯 环 保 为 代 表 的 民 营 企 业 和 以 威 立 雅 苏 伊 士 为 代 表 的 外 资 企 业 中 诚 信 证 评 认 为, 资 本 实 力 或 融 资 能 力 运 营 管 理 能 力 和 政 府 资 源 仍 然 是 决 定 水 务 企 业 竞 争 实 力 的 关 键 要 素, 资 金 实 力 雄 厚 水 务 产 业 链 完 整 运 营 经 验 丰 富 的 国 有 大 型 水 务 企 业 集 团 具 备 较 强 的 市 场 竞 争 优 势, 技 术 领 先 融 资 渠 道 畅 通 的 民 营 水 务 企 业 亦 能 够 在 激 烈 的 市 场 竞 争 中 占 据 一 席 之 地 城 市 供 水 从 人 均 水 资 源 占 有 情 况 来 看, 中 国 水 资 源 较 为 匮 乏 按 照 第 六 次 全 国 人 口 普 查 数 据 计 算, 人 均 水 资 源 量 为 2,125 立 方 米, 不 足 世 界 平 均 水 平 的 三 分 之 一 水 资 源 短 缺 已 成 为 制 约 中 国 经 济 和 社 会 可 持 续 发 展 的 重 要 因 素, 我 国 水 资 源 相 对 比 较 匮 乏 供 应 方 面,2006~2015 年, 中 国 供 水 总 量 呈 现 出 稳 步 上 升 的 态 势 从 来 源 的 角 度 来 看, 用 水 主 要 来 源 于 地 表 水 和 地 下 水 两 部 分, 其 中 地 表 水 是 供 水 的 主 要 来 源, 其 供 给 量 占 供 水 总 量 的 80% 左 右 从 历 年 供 水 量 看, 中 国 供 水 总 量 平 稳 增 长, 生 产 用 水 波 动 不 大, 生 活 用 水 呈 现 上 涨 态 势 根 据 中 国 工 程 院 中 国 可 持 续 发 展 水 资 源 战 略 研 究 报 告, 随 着 人 口 增 长, 城 市 化 发 展 和 经 济 发 展, 中 国 供 水 行 业 将 保 持 稳 定 增 长, 到 2030 年, 中 国 国 民 经 济 用 水 需 求 量 将 达 到 7,000 亿 至 8,000 亿 立 方 米 其 中, 城 市 供 水 需 求 增 长 将 领 先 于 其 他 用 水 需 求 量 的 增 长 需 求 方 面,2015 年 全 年 总 用 水 量 6,180 亿 立 方 米, 比 上 年 增 长 1.4% 其 中, 生 活 用 水 增 长 3.1%, 工 业 用 水 增 长 1.8%, 农 业 用 水 增 长 0.9%, 生 态 补 水 增 长 1.7% 万 元 国 内 生 产 总 值 用 水 量 104 立 方 米, 比 上 年 下 降 5.1% 万 元 工 业 增 加 值 用 水 量 58 立 方 米, 下 降 3.9% 近 年 自 来 水 用 量 基 本 稳 定, 自 来 水 供 应 可 分 为 居 民 生 活 用 水 和 生 产 经 营 用 水 ( 包 括 工 业 用 水 行 政 事 业 用 水 经 营 服 务 用 水 和 特 种 行 业 用 水 ), 其 中 工 业 用 水 是 用 水 主 体 2015 年 1~10 月 累 计 中 国 自 来 水 生 产 量 为 亿 立 方 米, 同 比 增 长 2.06% 水 价 方 面, 从 定 价 模 式 来 看, 中 国 水 价 仍 然 由 各 地 物 价 局 举 行 价 格 听 证 会 的 方 式 决 定, 但 是 自 来 水 价 格 正 在 逐 步 实 现 市 场 化 调 整 2014 年 1 月 3 日, 国 家 发 改 委 和 住 建 部 联 合 出 台 了 关 于 加 快 建 立 完 善 城 镇 居 民 用 水 阶 梯 价 格 制 度 的 指 导 意 见, 对 全 面 实 行 城 镇 居 民 阶 梯 水 价 做 部 署, 要 求 设 市 城 市 原 则 上 全 面 实 行 居 民 阶 梯 水 价 制 度 随 后, 水 利 部 发 改 委 工 信 部 等 十 部 门 于 2 月 13 日 联 合 印 发 了 实 行 最 严 格 水 资 源 管 理 制 度 考 核 工 作 实 施 方 案, 启 动 了 最 严 格 水 资 源 考 核 问 责 制, 进 一 步 保 障 了 阶 梯 水 价 制 度 在 全 国 范 围 内 的 推 行, 完 善 水 价 形 成 机 制, 促 进 水 价 调 整 工 作 规 范 化 透 明 化 的 进 程 不 断 加 快 伴 随 着 经 济 的 不 断 发 展 和 供 水 成 本 的 不 断 提 升, 中 国 自 来 水 价 格 也 不 断 上 涨 据 统 计, 目 前 全 国 36 个 大 中 城 市, 居 民 生 活 用 水 ( 自 来 水 ) 价 格 平 均 为 2.08 元 / 吨, 其 中 36% 的 城 市 水 价 在 2 元 ~3 元 / 吨,8% 的 城 市 水 价 高 于 3 元 / 吨 为 体 现 水 资 源 的 稀 缺 性, 充 分 发 挥 水 价 的 调 节 作 用, 国 家 正 逐 步 推 行 工 业 和 服 务 业 用 水 超 额 累 进 加 价 制 度, 居 民 生 活 用 水 采 用 阶 梯 式 水 价 制 度 从 全 球 角 度 看, 中 国 水 价 远 远 低 于 国 际 水 平 水 费 支 出 占 居 民 可 支 配 收 入 的 比 重 ( 以 下 简 称 水 费 收 入 比 ) 是 世 界 上 最 主 要 的 水 价 衡 量 指 标 之 一 全 球 范 围 内 的 水 费 收 入 比 一 般 在 2%~5% 之 间, 原 中 国 建 设 部 在 城 乡 缺 水 问 题 研 究 中 明 确 指 出, 为 促 进 公 众 节 约 用 水, 水 费 收 入 比 达 到 2.5%~3% 为 宜 而 从 现 状 看, 现 行 水 价 远 未 达 到 上 述 标 准 以 全 国 水 价 较 高 的 北 京 市 为 例, 其 用 水 家 庭 支 出 占 家 5

7 庭 收 入 的 比 重 也 仅 为 1.8%, 全 国 平 均 水 平 仅 在 1% 左 右, 基 本 没 有 体 现 自 来 水 的 稀 缺 资 源 价 值 从 长 期 来 看, 基 于 水 资 源 的 稀 缺 性 和 中 国 城 市 化 水 平 的 不 断 提 升 带 来 的 自 来 水 需 求 量 的 加 大, 自 来 水 价 格 仍 将 长 期 处 于 上 行 通 道 综 合 以 上 分 析, 中 诚 信 证 评 认 为 在 中 国 城 市 化 进 程 以 及 工 业 化 进 程 加 速 推 动 下, 未 来 用 水 量 将 保 持 稳 步 上 升 趋 势, 并 且 随 着 水 价 改 革 逐 步 落 实, 中 国 自 来 水 供 应 价 格 仍 具 备 一 定 的 上 涨 空 间, 因 此 长 期 来 看, 中 国 供 水 行 业 仍 将 保 持 稳 定 增 长 污 水 处 理 污 水 处 理 分 为 工 业 废 水 处 理 和 生 活 污 水 处 理 两 大 类, 其 中 生 活 污 水 是 污 水 处 理 的 主 体, 占 到 全 国 污 水 排 放 总 量 的 60% 以 上 未 来 随 着 中 国 人 口 数 量 的 不 断 增 加 城 市 化 进 程 的 继 续 推 进 和 人 民 生 活 水 平 的 提 高, 城 镇 生 活 污 水 排 放 量 将 平 稳 增 长, 成 为 新 增 污 水 排 放 量 的 主 要 来 源 近 年 来, 随 着 全 国 各 大 城 市 污 水 排 放 总 量 的 不 断 增 长, 国 家 政 策 逐 渐 向 节 能 环 保 方 向 倾 斜, 对 污 水 处 理 基 础 设 施 投 资 加 大, 污 水 处 理 能 力 明 显 提 升, 行 业 进 入 高 速 扩 张 期 2012 年 4 月 19 日, 国 务 院 办 公 厅 印 发 国 家 发 改 委 住 建 部 环 保 部 编 制 的 十 二 五 全 国 城 镇 污 水 处 理 及 再 生 利 用 设 施 建 设 规 划 根 据 该 规 划, 到 2015 年, 城 市 污 水 处 理 率 将 达 到 85%, 污 水 处 理 率 进 一 步 提 高, 到 2013 年 末, 这 一 目 标 已 超 前 达 成 根 据 住 房 城 乡 建 设 部 发 布 关 于 全 国 城 镇 污 水 处 理 设 施 2015 年 第 三 季 度 建 设 和 运 行 情 况 的 通 报, 截 至 2015 年 9 月 底, 全 国 设 市 城 市 县 ( 以 下 简 称 城 镇, 不 含 其 它 建 制 镇 ) 累 计 建 成 污 水 处 理 厂 3,830 座, 污 水 处 理 能 力 达 1.62 亿 立 方 米 / 日 全 国 设 市 城 市 建 成 运 行 污 水 处 理 厂 共 计 2,163 座, 形 成 污 水 处 理 能 力 1.33 亿 立 方 米 / 日 全 国 已 有 1,437 个 县 城 建 有 污 水 处 理 厂, 占 县 城 总 数 的 88.8%; 累 计 建 成 污 水 处 理 厂 1,667 座, 形 成 污 水 处 理 能 力 0.29 亿 立 方 米 / 日 截 至 2015 年 12 月 末, 城 市 污 水 处 理 厂 日 处 理 能 力 比 上 年 末 增 长 5.3%, 城 市 污 水 处 理 率 达 到 91.0%, 城 市 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 率 达 到 92.5% 城 市 污 水 处 理 行 业 快 速 发 展, 污 水 处 理 能 力 和 处 理 率 大 幅 提 高, 但 是 排 水 管 网 建 设 污 水 排 放 标 准 还 有 很 大 的 提 升 空 间 污 水 处 理 收 费 方 面, 由 于 污 水 处 理 行 业 较 早 开 始 市 场 化 运 作, 相 对 于 自 来 水 价 格, 污 水 价 格 更 多 采 取 市 场 定 价 方 式 根 据 中 国 水 网 公 布 的 最 新 数 据, 截 至 2015 年 10 月, 居 民 生 活 污 水 处 理 费 排 名 前 十 的 城 市 包 括 南 京 北 京 上 海 等 地, 价 格 处 于 1.3~1.5 元 / 吨 之 间 污 水 处 理 行 业 是 典 型 的 公 用 事 业, 因 此 其 主 要 驱 动 因 素 是 产 业 政 策 近 年 来, 国 家 政 策 不 断 向 行 业 倾 斜 根 据 全 国 城 镇 供 水 设 施 改 造 与 建 设 十 二 五 规 划 及 2020 年 远 景 目 标, 涉 及 水 厂 改 造 管 网 改 造 新 建 管 网 新 建 水 厂 水 质 检 测 监 管 供 水 应 急 能 力 建 设 等 多 个 领 域 2014 年 6 月, 根 据 财 政 部 自 来 水 小 型 水 电 等 将 统 一 执 行 3% 增 值 税 率, 会 议 决 定, 从 2014 年 7 月 1 日 起, 将 自 来 水 小 型 水 利 发 电 等 特 定 一 般 纳 税 人 适 用 的 增 值 税 6% 5% 4% 3% 四 档 征 收 率 合 并 为 一 档, 统 一 执 行 3% 的 征 收 率 该 政 策 有 助 于 减 轻 水 务 公 司 税 负, 增 强 水 务 公 司 盈 利 能 力 2015 年 1 月 26 日 国 家 发 改 委 财 政 部 住 建 部 三 部 委 联 合 下 发 关 于 制 定 和 调 整 污 水 处 理 收 费 标 准 等 有 关 问 题 的 通 知 污 水 处 理 收 费 标 准 应 按 照 污 染 付 费 公 平 负 担 补 偿 成 本 合 理 盈 利 的 原 则, 综 合 考 虑 本 地 区 水 污 染 防 治 形 势 和 经 济 社 会 承 受 能 力 等 因 素 制 定 和 调 整 收 费 标 准 要 补 偿 污 水 处 理 和 污 泥 处 置 设 施 的 运 营 成 本 并 合 理 盈 利 2016 年 底 前, 设 市 城 市 污 水 处 理 收 费 标 准 原 则 上 每 吨 应 调 整 至 居 民 不 低 于 0.95 元, 非 居 民 不 低 于 1.4 元 ; 县 城 重 点 建 设 镇 原 则 上 每 吨 应 调 整 为 居 民 不 低 于 0.85 元, 非 居 民 不 低 于 1.2 元 已 经 达 到 最 低 收 费 标 准 但 尚 未 补 偿 成 本 并 合 理 盈 利 的, 应 当 结 合 污 染 防 治 形 势 等 进 一 步 提 高 污 水 处 理 收 费 标 准 未 征 收 污 水 处 理 费 的 市 县 和 重 点 建 设 镇, 最 迟 应 于 2015 年 底 前 开 征, 并 在 3 年 内 建 成 污 水 处 理 厂 投 入 运 行 2015 年 2 月 19 日 最 新 的 全 面 推 行 居 民 阶 梯 水 价 制 度, 也 是 利 好 于 水 务 板 块 整 体, 未 来 水 资 源 价 格 可 能 会 出 现 持 续 上 涨, 由 此 对 整 体 板 块 形 成 长 期 利 好 6

8 2015 年 4 月, 根 据 国 务 院 关 于 印 发 水 污 染 防 治 行 动 计 划 的 通 知 ( 国 发 号 ), 一 方 面 要 求 全 面 控 制 污 染 物 排 放, 取 缔 十 小 企 业, 全 面 排 查 装 备 水 平 低 环 保 设 施 差 的 小 型 工 业 企 业, 2016 年 底 前, 全 部 取 缔 不 符 合 国 家 产 业 政 策 的 小 型 造 纸 制 革 印 染 染 料 炼 焦 炼 硫 炼 砷 炼 油 电 镀 农 药 等 严 重 污 染 水 环 境 的 生 产 项 目 ; 另 一 方 面 要 求 完 善 收 费 政 策, 修 订 城 镇 污 水 处 理 费 排 污 费 水 资 源 费 征 收 管 理 办 法, 合 理 提 高 征 收 标 准, 城 镇 污 水 处 理 收 费 标 准 不 应 低 于 污 水 处 理 和 污 泥 处 理 处 置 成 本, 该 政 策 有 望 提 高 公 司 污 水 处 理 环 节 盈 利 能 力 表 2: 污 水 处 理 行 业 政 策 时 间 政 策 名 称 主 要 条 款 自 来 水 小 型 从 2014 年 7 月 1 日 起, 将 自 来 水 小 型 水 利 发 电 等 特 定 2014 年 6 月 水 电 等 将 统 一 一 般 纳 税 人 适 用 的 增 值 税 执 行 3% 增 值 税 6% 5% 4% 3% 四 档 征 收 率 率 合 并 为 一 档, 统 一 执 行 3% 的 征 收 率 污 水 处 理 收 费 标 准 应 按 照 污 染 付 费 公 平 负 担 补 偿 关 于 制 定 和 成 本 合 理 盈 利 的 原 则, 综 2015 年 1 月 调 整 污 水 处 理 合 考 虑 本 地 区 水 污 染 防 治 形 收 费 标 准 等 有 势 和 经 济 社 会 承 受 能 力 等 因 关 问 题 的 通 知 素 制 定 和 调 整 收 费 标 准 要 补 偿 污 水 处 理 和 污 泥 处 置 设 施 的 运 营 成 本 并 合 理 盈 利 2015 年 4 月 国 务 院 关 于 印 发 水 污 染 防 治 行 动 计 划 的 通 知 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 中 诚 信 证 评 整 理 1 要 求 全 面 控 制 污 染 物 排 放, 取 缔 十 小 企 业, 全 面 排 查 装 备 水 平 低 环 保 设 施 差 的 小 型 工 业 企 业 ;2 要 求 完 善 收 费 政 策, 修 订 城 镇 污 水 处 理 费 排 污 费 水 资 源 费 征 收 管 理 办 法 中 诚 信 证 评 认 为, 污 水 处 理 行 业 正 处 于 快 速 发 展 阶 段, 污 水 处 理 总 量 节 节 攀 升, 未 来 行 业 具 有 良 好 的 发 展 前 景, 但 势 必 会 带 动 大 批 行 业 投 资, 行 业 竞 争 也 将 加 剧 固 废 处 理 行 业 随 着 城 镇 化 和 工 业 化 进 程 的 持 续 推 进, 我 国 经 济 社 会 发 展 与 资 源 环 境 约 束 的 矛 盾 日 益 突 出, 环 境 保 护 面 临 越 来 越 严 峻 的 挑 战 为 了 改 善 环 境 保 护 滞 后 于 经 济 发 展 的 局 面, 我 国 加 大 了 环 境 保 护 工 作 力 度, 淘 汰 了 一 批 高 能 耗 高 污 染 的 落 后 生 产 能 力, 加 快 了 污 染 治 理 和 城 市 环 境 基 础 设 施 建 设 自 2007 年 以 来 中 央 财 政 节 能 环 保 支 出 呈 增 长 趋 势,2015 年 1~11 月 中 央 财 政 节 能 环 保 支 出 达 到 3,692 亿 元, 同 比 增 加 35% 但 当 前, 环 境 状 况 总 体 恶 化 的 趋 势 仍 未 得 到 根 本 遏 制, 环 境 问 题 已 经 成 为 威 胁 人 体 健 康 公 共 安 全 和 社 会 稳 定 的 重 要 因 素 之 一 我 国 将 积 极 实 施 各 项 环 境 保 护 工 程, 据 环 保 部 规 划 院 测 算, 十 三 五 全 社 会 环 保 投 资 将 达 到 17 万 亿 元, 是 十 二 五 的 3 倍 以 上 ; 环 保 产 业 将 成 为 拉 动 经 济 增 长 重 要 支 柱 围 绕 重 点 工 程 需 求, 我 国 将 大 力 发 展 环 保 产 业, 推 动 以 污 水 处 理 垃 圾 处 理 烟 硫 脱 硝 土 壤 修 复 和 环 境 监 测 为 重 点 的 装 备 制 造 业 发 展, 推 进 烟 气 脱 硫 脱 销 城 镇 污 水 垃 圾 处 理 危 险 废 弃 物 处 理 处 置 等 污 染 设 施 建 设 和 运 营 的 专 业 化 社 会 化 市 场 化 进 程 与 此 同 时, 我 国 将 进 一 步 完 善 环 境 经 济 政 策, 包 括 燃 煤 电 厂 烟 气 脱 硫 电 价 政 策 排 污 收 费 制 度 等, 以 形 成 对 环 保 产 业 的 基 础 支 撑 固 废 处 理 规 划 方 面, 固 体 废 弃 物 包 括 生 活 垃 圾 工 业 固 体 废 物 等 根 据 固 体 废 物 环 境 污 染 防 治 法 的 规 定, 地 方 政 府 应 当 配 套 建 设 生 活 垃 圾 清 扫 收 集 储 存 运 输 处 置 设 施, 而 产 生 工 业 固 体 废 物 的 单 位 应 当 采 取 防 治 工 业 固 体 废 物 污 染 环 境 的 措 施 目 前 我 国 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 能 力 还 不 能 满 足 人 口 总 量 的 持 续 增 长 和 城 镇 化 进 程 的 快 速 推 进, 垃 圾 分 类 回 收 处 理 和 污 染 防 治 能 力 相 对 不 足 且 从 技 术 路 线 来 看, 我 国 目 前 的 生 活 垃 圾 处 理 以 简 单 的 卫 生 填 埋 为 主 十 二 五 期 间, 我 国 计 划 新 增 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 能 力 58 万 吨 / 日, 到 2015 年, 全 国 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 能 力 达 到 87.1 万 吨 / 日, 基 本 形 成 与 生 活 垃 圾 产 生 量 相 匹 配 的 无 害 化 处 理 能 力 规 模 ; 且 选 用 焚 烧 技 术 的 达 到 35%, 东 部 地 区 选 用 焚 烧 技 术 的 达 到 48% 除 生 活 垃 圾 外, 工 业 生 产 中 还 产 生 了 大 量 的 工 业 固 体 废 物 2014 年, 我 国 244 个 大 中 城 市 一 般 工 业 固 体 废 物 产 生 量 达 19.2 亿 吨, 其 中, 综 合 利 用 量 12.0 亿 吨, 处 置 量 4.8 亿 吨, 贮 存 量 2.6 亿 吨, 倾 倒 丢 弃 量 13.5 万 吨 国 民 经 济 和 社 会 发 展 第 十 二 个 7

9 五 年 规 划 纲 要 明 确 要 求, 到 2015 年, 我 国 工 业 固 体 废 物 综 合 利 用 率 要 达 到 72% 尽 管 工 业 废 物 的 产 生 量 逐 年 增 加, 但 工 业 废 物 污 染 防 治 设 施 的 建 设 相 对 滞 后, 尤 其 是 危 险 废 物 没 有 实 现 完 全 的 贮 存 和 处 置, 严 重 威 胁 着 环 境 安 全 和 人 体 健 康 目 前, 我 国 在 北 京 天 津 上 海 重 庆 安 徽 等 省 ( 区 市 ) 规 划 了 31 座 国 家 级 综 合 性 危 险 废 物 集 中 处 理 基 地 2012 年 10 月 8 日, 环 保 部 发 改 委 工 信 部 卫 生 部 联 合 下 发 十 二 五 危 险 废 物 污 染 防 治 规 划, 阐 明 十 二 五 期 间 我 国 危 险 废 物 污 染 防 治 的 目 标 和 任 务, 将 带 动 危 险 废 物 处 置 利 用 行 业 的 快 速 发 展 在 政 策 利 好 的 推 动 下, 固 废 处 理 行 业 多 个 细 分 市 场 发 展 快 速, 垃 圾 焚 烧 发 电 餐 厨 垃 圾 处 理 等 固 废 处 理 行 业 的 细 分 市 场 发 展 较 快 垃 圾 焚 烧 发 电 方 面, 十 二 五 全 国 城 镇 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 设 施 建 设 规 划 提 出, 到 2015 年, 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 能 力 中 选 用 焚 烧 技 术 的 将 达 到 35%, 其 中 东 部 地 区 将 达 到 48% 在 此 背 景 下, 有 关 垃 圾 焚 烧 发 电 的 地 方 性 政 策 法 规 相 继 出 台, 明 确 因 地 制 宜 地 发 展 垃 圾 焚 烧 发 电 例 如, 云 南 省 十 二 五 垃 圾 焚 烧 发 电 规 划 要 求, 十 二 五 期 间, 全 省 在 现 有 4 座 垃 圾 焚 烧 发 电 厂 的 基 础 上, 再 新 建 12 座 垃 圾 焚 烧 发 电 厂 ; 广 东 省 生 活 垃 圾 无 害 化 处 理 设 施 建 设 十 二 五 规 划 也 要 求, 十 二 五 期 间, 全 省 将 建 设 36 个 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 2012 年 4 月 10 日, 国 家 发 改 委 下 发 关 于 完 善 垃 圾 焚 烧 发 电 价 格 政 策 的 通 知, 将 全 国 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 发 电 标 杆 电 价 定 为 0.65 元 / 千 瓦 时, 在 一 定 程 度 上 保 障 了 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 的 收 益 餐 厨 垃 圾 处 理 方 面, 自 2010 年 启 动 餐 厨 废 弃 物 资 源 化 利 用 和 无 害 化 处 理 城 市 试 点 工 作 以 来, 国 家 发 改 委 已 在 2011 年 2012 年 2013 年 和 2014 年 分 别 公 布 了 四 批 餐 厨 废 弃 物 资 源 化 利 用 和 无 害 化 处 理 试 点 城 市, 其 中 首 批 33 个 市 ( 区 ), 第 二 批 16 个 城 市, 第 三 批 17 个 城 市 第 四 批 17 个 城 市, 目 前 餐 厨 垃 圾 试 点 城 市 数 量 已 达 83 个 固 废 处 理 行 业 在 我 国 还 是 一 个 新 兴 的 产 业, 随 着 环 境 问 题 的 日 益 突 出, 固 废 处 理 行 业 紧 跟 污 水 处 理 行 业, 进 入 了 高 速 发 展 时 期 目 前 来 看, 我 国 固 废 处 理 行 业 的 产 业 化 程 度 和 市 场 集 中 度 较 低, 具 备 核 心 竞 争 力 的 企 业 较 少 具 备 领 先 工 艺 设 备 技 术 和 丰 富 运 营 经 验 的 企 业 将 占 据 优 势 地 位 一 方 面, 固 废 处 理 技 术 结 合 了 物 理 化 学 和 生 物 等 学 科 技 术, 具 有 技 术 复 合 型 的 特 点, 行 业 进 入 门 槛 较 高 尤 其 是 在 工 业 废 物 处 理 领 域, 随 着 国 家 环 保 政 策 的 逐 渐 完 善, 对 工 业 废 物 处 置 利 用 的 标 准 不 断 提 高, 生 产 规 模 小 处 理 技 术 低 的 企 业 将 被 淘 汰 另 一 方 面, 固 废 处 理 行 业 是 一 个 实 践 性 较 强 的 产 业, 处 理 技 术 的 应 用 需 要 经 过 长 期 的 经 验 积 累 对 行 业 运 行 规 律 和 发 展 模 式 的 理 解 是 进 入 固 废 处 理 行 业 的 基 本 前 提, 项 目 经 验 不 足 成 为 潜 在 进 入 者 面 临 的 主 要 壁 垒 之 一 总 体 来 看, 国 家 环 境 保 护 产 业 政 策 向 好, 尤 其 是 一 系 列 固 废 处 理 设 施 建 设 固 废 污 染 防 治 等 规 划 的 出 台, 使 得 固 废 处 理 行 业 面 临 良 好 的 发 展 机 遇 ; 但 随 着 行 业 内 竞 争 日 趋 激 烈, 未 来 具 备 领 先 的 处 理 技 术 丰 富 的 运 营 经 验 和 很 强 的 资 本 实 力 的 企 业 将 占 据 市 场 优 势 地 位 竞 争 优 势 突 出 的 行 业 地 位 以 及 良 好 的 品 牌 影 响 力 近 年 来, 公 司 及 下 属 公 司 持 续 通 过 BOT TOT 收 购 兼 并 等 方 式 开 拓 水 务 市 场, 通 过 签 约 PPP 项 目 等 扩 大 市 场 区 域 目 前, 公 司 的 水 务 投 资 工 程 项 目 分 布 于 全 国 18 个 省 市 自 治 区, 共 计 64 个 城 市, 已 基 本 形 成 了 全 国 性 布 局, 在 湖 南 省 山 东 省 等 地 实 现 了 一 定 的 地 域 优 势, 形 成 了 规 模 效 应, 并 向 乡 镇 实 现 了 纵 深 化 拓 展 公 司 合 计 拥 有 约 1,900 万 吨 / 日 的 水 处 理 能 力, 服 务 人 口 超 过 4,000 万 人, 位 居 国 内 水 务 行 业 前 列 公 司 积 极 开 拓 固 废 处 理 业 务, 通 过 投 资 收 购 等 方 式 扩 大 在 固 废 处 理 行 业 的 影 响 力, 已 在 全 国 14 个 省 市 和 新 西 兰 新 加 坡 开 展 业 务, 并 已 具 有 一 定 规 模 在 品 牌 影 响 力 方 面, 公 司 自 2003 年 以 来, 每 年 均 获 得 水 业 十 大 影 响 力 企 业 称 号, 具 有 广 泛 的 品 牌 影 响 力 股 东 方 支 持 公 司 的 控 股 股 东 为 首 创 集 团, 首 创 集 团 是 北 京 市 国 资 委 所 属 的 大 型 国 有 集 团 公 司 近 年 来 首 创 集 8

10 团 逐 步 构 建 了 以 水 务 为 核 心 的 基 础 设 施 产 业 以 城 市 住 宅 开 发 建 设 为 核 心 的 房 地 产 业 以 投 行 并 购 业 务 为 核 心 的 金 融 服 务 业 三 大 核 心 主 业, 并 辅 以 工 业 贸 易 旅 游 酒 店 三 小 板 块 目 前 首 创 集 团 已 成 为 具 有 很 强 市 场 竞 争 实 力 和 可 持 续 发 展 能 力 的 大 型 产 业 投 资 控 股 公 司 作 为 首 创 集 团 水 务 业 务 的 平 台 和 载 体, 公 司 可 依 托 与 首 创 集 团 其 他 业 务 版 块 的 协 同 互 动, 充 分 发 挥 集 团 协 同 效 应 同 时, 首 创 集 团 资 本 实 力 雄 厚, 公 司 在 业 务 拓 展 开 发 资 金 等 方 面 可 得 到 首 创 集 团 的 有 力 支 持 较 强 的 融 资 能 力 目 前 公 司 与 国 内 外 多 家 大 型 银 行 构 建 立 了 长 期 的 战 略 合 作 关 系, 截 至 2015 年 12 月 31 日, 公 司 已 获 得 国 家 开 发 银 行 中 国 建 设 银 行 中 国 银 行 等 多 家 银 行 共 计 亿 元 的 授 信 额 度, 尚 有 亿 元 额 度 未 使 用 此 外, 公 司 亦 通 过 发 行 中 期 票 据 境 外 人 民 币 债 券 以 及 超 短 期 融 资 券 等 方 式 获 得 优 于 市 场 利 率 水 平 的 资 金 储 备 公 司 较 强 的 融 资 能 力 有 利 于 其 保 障 项 目 建 设 资 金 的 充 足 同 时, 公 司 多 渠 道 的 融 资 模 式 也 有 助 于 其 引 进 期 限 长 规 模 大 成 本 低 的 资 金, 优 化 债 务 结 构, 降 低 财 务 成 本 业 务 运 营 公 司 主 要 业 务 为 环 保 业 务, 业 务 范 围 涵 盖 传 统 水 务 项 目 以 及 其 水 务 产 业 链 细 分 领 域 固 废 处 理 水 环 境 治 理 等 近 年 来, 随 着 业 务 的 不 断 扩 张, 公 司 营 业 收 入 规 模 呈 现 上 升 态 势 2015 年, 公 司 全 年 实 现 营 业 收 入 亿 元, 较 上 年 度 同 比 上 升 6.32% 水 务 固 废 等 环 保 业 务 是 公 司 收 入 和 利 润 的 主 要 来 源,2015 年 水 务 固 废 业 务 合 计 贡 献 营 业 收 入 亿 元, 占 比 84.42% 图 1:2015 年 公 司 营 业 总 收 入 构 成 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 水 务 业 务 公 司 水 务 业 务 涵 盖 供 水 污 水 处 理 和 水 务 工 程 建 设 三 个 方 面 截 至 2015 年 末, 公 司 在 全 国 范 围 内 在 64 个 城 市 拥 有 水 务 项 目, 合 计 拥 有 约 1,900 万 吨 / 日 的 水 处 理 能 力, 服 务 人 口 超 过 4,000 万 人 供 水 公 司 通 过 与 地 方 企 业 共 同 设 立 供 水 公 司 及 收 购 地 方 供 水 企 业 股 权 等 方 式 参 与 多 个 供 水 项 目, 除 直 接 持 股 外, 公 司 还 与 法 国 通 用 水 务 公 司 合 资 成 立 通 用 首 创 水 务 投 资 有 限 公 司, 对 宝 鸡 威 创 水 务 公 司 深 圳 市 水 务 ( 集 团 ) 有 限 公 司 和 渭 南 通 创 水 务 公 司 等 进 行 投 资 截 至 2015 年 末, 公 司 拥 有 供 水 项 目 15 个, 主 要 分 布 于 安 徽 马 鞍 山 铜 陵 淮 南, 江 苏 徐 州, 浙 江 余 姚, 山 西 临 猗, 河 北 秦 皇 岛, 辽 宁 盘 锦, 内 蒙 古 包 头, 陕 西 渭 南 宝 鸡, 以 及 深 圳 随 着 公 司 供 水 项 目 的 增 加 和 原 有 项 目 的 扩 建, 公 司 供 水 能 力 不 断 增 加,2014~2015 年 末 分 别 为 万 立 方 米 / 日 以 及 1, 万 立 方 米 / 日 2013~2015 年, 供 水 量 分 别 为 亿 立 方 米 亿 立 方 米 和 亿 立 方 米 ; 同 期 售 水 量 分 别 为 亿 立 方 米 亿 立 方 米 和 亿 立 方 米, 产 销 差 率 为 18.84% 16.06% 和 16.36% 从 供 水 价 格 来 看,2011 年 以 来, 余 姚 铜 陵 以 及 淮 南 项 目 有 一 定 水 价 下 调, 其 余 项 目 供 水 价 格 较 为 稳 定 年 度 表 3:2013 年 ~2015 年 公 司 供 水 业 务 运 营 情 况 供 水 能 力 ( 万 立 方 米 / 日 ) 供 水 量 ( 亿 立 方 米 ) 售 水 量 ( 亿 立 方 米 ) 产 销 差 率 (%) , 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 9

11 污 水 处 理 公 司 主 要 通 过 BOT 收 购 兼 并 及 委 托 运 营 等 方 式 逐 步 开 拓 污 水 处 理 市 场 截 至 2015 年 末, 公 司 拥 有 37 个 污 水 处 理 项 目, 形 成 一 定 区 域 优 势 随 着 污 水 项 目 的 持 续 扩 张, 公 司 污 水 处 理 能 力 不 断 提 升, 2013~2015 年 分 别 为 671 万 立 方 米 / 日 850 万 立 方 米 / 日 和 万 立 方 米 / 日 ; 同 期, 公 司 污 水 处 理 量 分 别 为 亿 立 方 米 亿 立 方 米 和 亿 立 方 米 公 司 于 2014 年 将 其 持 有 的 北 京 京 城 水 务 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 京 城 水 务 ) 51% 股 权 协 议 转 让 给 北 京 城 市 排 水 集 团 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 北 京 排 水 ), 转 让 价 款 为 亿 元 截 至 2015 年 末, 公 司 已 全 额 收 到 股 权 转 让 款, 工 商 变 更 已 完 成 截 至 2015 年 末, 公 司 污 水 处 理 能 力 为 万 立 方 米 / 日 表 4:2013 年 ~2015 年 公 司 污 水 业 务 运 营 情 况 年 度 污 水 处 理 能 力 ( 万 立 方 米 / 日 ) 污 水 处 理 量 ( 亿 立 方 米 ) 注 : 公 司 于 2014 年 11 月 转 让 京 城 水 务,2014 年 污 水 处 理 能 力 包 括 京 城 水 务 处 理 能 力 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 污 水 处 理 价 格 方 面, 污 水 处 理 价 格 一 般 两 年 调 整 一 次, 在 处 理 规 模 上 也 约 定 有 保 底 水 量, 因 而 其 盈 利 能 力 持 续 保 持 较 高 水 平, 对 公 司 发 展 形 成 良 好 支 撑 截 至 2015 年 末, 公 司 在 建 污 水 处 理 项 目 13 个, 项 目 建 成 后 可 新 增 污 水 处 理 能 力 约 87 万 立 方 米 / 日 水 务 工 程 建 设 公 司 的 水 务 工 程 建 设 致 力 于 市 政 与 环 境 工 程 领 域 截 至 2015 年 末, 公 司 具 备 相 关 资 质 包 括 工 程 咨 询 ( 市 政 公 用 工 程 ) 甲 级 资 质 环 境 保 护 设 施 运 营 甲 级 资 质 市 政 给 排 水 设 计 乙 级 资 质 环 境 工 程 ( 水 污 染 防 治 工 程 ) 专 业 设 计 乙 级 资 质 ( 包 括 工 程 总 承 包 项 目 管 理 ) 公 司 在 水 务 工 程 建 设 方 面 采 用 总 包 咨 询 采 购 以 及 分 包 等 多 种 服 务 形 式 2013~2015 年, 公 司 新 签 合 同 额 分 别 为 3.31 亿 元 4.32 亿 元 和 46.5 亿 元 表 5:2013 年 ~2015 年 公 司 水 务 工 程 建 设 情 况 年 度 新 签 合 同 数 ( 个 ) 新 签 合 同 金 额 ( 亿 元 ) 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 总 体 看, 公 司 在 加 强 自 有 项 目 管 理 的 同 时 不 断 推 进 水 务 板 块 项 目 扩 张, 使 得 公 司 在 水 务 行 业 中 的 影 响 力 不 断 加 强 另 一 方 面, 各 地 水 价 调 整 时 间 与 力 度 存 在 不 确 定 性, 水 务 投 资 面 临 一 定 政 策 风 险, 对 此 应 保 持 关 注 固 废 处 理 除 传 统 水 务 业 务 外, 公 司 还 积 极 拓 展 固 废 处 理 业 务, 通 过 投 资 收 购 等 方 式 扩 大 在 固 废 处 理 行 业 的 影 响 力 目 前, 公 司 固 废 处 理 业 务 的 运 营 主 体 主 要 为 下 属 全 资 子 公 司 湖 南 首 创 投 资 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 湖 南 首 创 ) 控 股 公 司 首 创 环 境 控 股 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 首 创 环 境 ) 新 西 兰 BCG NZ 公 司 和 新 加 坡 ECO Industrial Environmental Engineering Pte Ltd 公 司 ( 以 下 简 称 ECO 公 司 ) 湖 南 首 创 以 TOT BOT 模 式 运 营 7 个 固 废 处 理 项 目, 截 至 2015 年 末 已 有 6 个 项 目 处 于 运 营 状 态 截 至 2015 年 末, 湖 南 首 创 垃 圾 处 理 能 力 1,260 吨 / 日, 2013 年 ~2015 年, 湖 南 首 创 垃 圾 处 理 量 分 别 为 万 吨 万 吨 和 万 吨, 呈 现 较 快 增 长 表 6: 截 至 2015 年 末 湖 南 首 创 固 废 处 理 项 目 情 况 项 目 名 称 开 始 运 营 时 间 运 营 期 限 ( 年 ) 处 理 价 格 ( 元 / 吨 ) 醴 陵 垃 圾 填 埋 场 岳 阳 垃 圾 填 埋 场 凤 凰 垃 圾 填 埋 场 华 容 垃 圾 填 埋 场 湘 西 台 儿 冲 垃 圾 填 埋 场 张 家 界 煤 炭 湾 垃 圾 项 目 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 表 7:2013 年 ~2015 年 湖 南 首 创 固 废 处 理 运 营 情 况 年 度 处 理 能 力 ( 吨 / 日 ) 处 理 量 ( 万 吨 ) , , , 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 10

12 截 至 2015 年 末, 公 司 通 过 下 属 全 资 子 公 司 首 创 ( 香 港 ) 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 首 创 香 港 ) 等 合 计 持 有 首 创 环 境 51.51% 股 份, 为 其 第 一 大 股 东 首 创 环 境 是 香 港 联 交 所 上 市 公 司 ( 股 票 代 码 : HK), 主 要 从 事 垃 圾 处 理 电 子 拆 解 等 环 保 业 务 截 至 2015 年 末, 首 创 环 境 下 属 已 运 营 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 以 及 生 活 垃 圾 填 埋 项 目 的 垃 圾 处 理 能 力 共 计 为 3, 吨 / 日 ; 此 外, 首 创 环 境 持 有 苏 北 废 旧 汽 车 家 电 拆 借 再 生 利 用 厂 55% 股 份, 该 项 目 拥 有 年 拆 解 废 旧 家 电 200 万 台 报 废 汽 车 5 万 台 的 能 力 截 至 2015 年 末, 首 创 环 境 有 北 京 董 村 分 类 垃 圾 综 合 处 理 厂 南 昌 泉 岭 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 厂 和 扬 州 餐 厨 垃 圾 处 理 等 8 个 在 建 以 及 拟 建 项 目 项 目 建 设 计 划 的 实 施 使 首 创 环 境 面 临 一 定 的 投 融 资 压 力, 2016~2018 年 公 司 计 划 分 别 投 资 5.65 亿 元 3.05 亿 元 和 0.47 亿 元 另 一 方 面, 随 着 上 述 项 目 逐 步 投 入 运 营, 公 司 固 废 处 理 业 务 收 入 将 持 续 增 长 表 8:2013 年 ~2015 年 首 创 环 境 运 营 情 况 年 度 垃 圾 处 理 能 力 ( 吨 / 日 ) 垃 圾 处 理 量 ( 万 吨 ) 发 电 量 ( 万 千 瓦 时 ) 售 电 量 ( 万 千 万 时 ) , , , , , , , , , 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 表 9: 截 至 2015 年 末 首 创 环 境 在 建 拟 建 项 目 情 况 项 目 名 称 持 股 比 例 处 理 能 力 总 投 资 已 投 资 分 年 度 投 资 计 划 ( 亿 元 ) ( 吨 / 日 ) ( 亿 元 ) ( 亿 元 ) 北 京 董 村 分 类 垃 圾 综 合 处 理 厂 60% 南 昌 泉 岭 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 厂 100% 1, 惠 州 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 ( 新 建 ) 97.85% 1, 待 定 待 定 贵 州 都 匀 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 95% 湖 北 潜 江 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 项 目 85% 扬 州 餐 厨 垃 圾 处 理 项 目 100% 新 乡 生 活 垃 圾 焚 烧 发 电 厂 70% 1, 待 定 待 定 杭 州 萧 山 餐 厨 垃 圾 处 理 项 目 70% 合 计 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 2015 年 5 月, 公 司 通 过 首 创 香 港 收 购 了 由 首 创 华 星 持 有 位 于 新 西 兰 的 BCG NZ 公 司 65% 股 权, 收 购 价 款 为 2.93 亿 美 元 BCG NZ 公 司 的 全 资 下 属 公 司 Waste Management NZ Limited 公 司 为 新 西 兰 废 弃 物 处 理 行 业 排 名 第 一 的 公 司, 业 务 涵 盖 了 废 弃 物 收 运 中 转 与 分 选 填 埋 处 理 建 筑 垃 圾 沼 气 发 电 废 液 处 理 环 卫 特 种 车 辆 设 计 与 维 护 等 全 产 业 链, 业 务 范 围 遍 及 奥 克 兰 基 督 城 惠 灵 顿 等 新 西 兰 主 要 城 市, 拥 有 或 运 营 新 西 兰 处 理 规 模 排 名 前 7 位 垃 圾 填 埋 场 中 的 5 座 29 处 垃 圾 转 运 站 17 座 资 源 回 收 处 理 站 以 及 800 余 辆 垃 圾 收 运 专 业 车 辆, 拥 有 15 台 发 电 机 组 ( 发 电 能 力 为 15 兆 瓦 ) 2015 年 7 月, 首 创 香 港 又 收 购 了 位 于 新 加 坡 的 元, 进 一 步 增 强 在 境 外 固 废 领 域 的 实 力 及 影 响 力 ECO 公 司 是 新 加 坡 危 废 处 理 行 业 的 领 先 者, 是 新 加 坡 废 物 处 理 公 司 中 唯 一 一 家 具 有 污 泥 处 理 能 力 的 公 司, 同 时 也 是 新 加 坡 仅 有 的 三 家 持 有 国 家 环 境 署 (NEA) 发 放 的 全 方 位 垃 圾 收 集 服 务 牌 照 的 公 司 之 一, 可 收 集 废 物 包 括 有 毒 废 物 腐 蚀 物 易 燃 物 及 工 业 公 司 产 生 的 其 他 危 险 废 弃 物, 污 泥 处 理 能 力 可 达 570 吨 / 天 总 体 来 看, 随 着 已 有 项 目 的 投 产 运 营 和 垃 圾 处 理 项 目 的 持 续 并 购, 同 时 依 靠 公 司 在 水 务 方 面 的 协 同 效 应, 固 废 处 理 业 务 将 获 得 较 快 发 展, 成 为 公 司 新 的 盈 利 增 长 点 与 此 同 时, 公 司 于 海 外 并 购 亦 取 得 一 定 成 绩 ECO 公 司 100% 股 权, 收 购 价 款 共 计 23,576 万 新 加 坡 11

13 其 他 业 务 京 通 快 速 路 公 司 拥 有 的 京 通 快 速 路 于 1995 年 12 月 建 成 通 车, 全 长 18.4 千 米, 为 全 立 交 全 封 闭 收 费 式 快 速 路, 公 司 拥 有 30 年 收 费 权 在 北 京 东 部 地 区 经 济 快 速 发 展 及 道 路 日 趋 拥 挤 的 情 况 下, 京 通 快 速 路 通 行 费 收 入 逐 年 提 升,2014~2015 年 分 别 实 现 通 行 费 收 入 3.77 亿 元 和 3.94 亿 元, 且 营 业 毛 利 率 均 保 持 在 66% 以 上, 是 公 司 利 润 的 有 效 补 充 同 时, 除 通 行 费 收 入 外, 京 通 快 速 路 每 年 还 享 受 北 京 市 政 府 的 专 项 补 贴 根 据 北 京 市 人 民 政 府 京 政 函 [1999]38 号 文 件 规 定, 自 1998 年 1 月 1 日 起 至 2017 年 12 月 31 日 止, 由 北 京 市 政 府 对 京 通 快 速 路 因 客 观 因 素 造 成 的 损 失 每 年 给 予 补 贴 其 中,1998 年 至 2001 年 间 每 年 补 贴 3.6 亿 元 ;2002 年 起, 以 年 补 贴 收 入 3.6 亿 元 和 1997 年 京 通 快 速 路 过 路 费 收 入 0.8 亿 元 为 基 数, 按 照 以 下 公 式 计 算 补 贴 额 : 当 年 补 贴 额 =3.6 亿 元 -( 上 年 过 路 费 收 入 -0.8 亿 元 ) 70% 按 此 公 式 计 算, 通 行 费 收 入 越 高, 公 司 获 得 的 补 贴 收 入 越 低, 因 此 2014~2015 年 公 司 收 到 京 通 快 速 路 补 贴 收 入 分 别 为 1.68 亿 元 和 1.52 亿 元 总 体 来 看, 京 通 快 速 路 盈 利 相 对 稳 定, 同 时 考 虑 到 北 京 市 每 年 给 予 公 司 一 定 的 补 贴, 收 费 公 路 业 务 为 公 司 带 来 稳 定 的 现 金 流 和 良 好 的 收 益, 是 公 司 利 润 的 有 效 补 充 土 地 一 二 级 开 发 在 土 地 一 级 开 发 方 面, 公 司 与 海 口 市 土 地 储 备 整 理 中 心 合 作 进 行 西 海 岸 新 区 土 地 一 级 开 发 根 据 合 作 协 议, 公 司 负 责 土 地 整 理, 并 达 到 三 通 一 平 标 准, 开 发 完 成 后 由 土 储 中 心 进 行 招 拍 挂 上 市 交 易, 土 地 出 让 收 益 由 政 府 和 公 司 按 照 65%:35% 比 例 进 行 分 成, 协 议 还 规 定 公 司 土 地 一 级 开 发 的 利 润 率 上 下 限 分 别 为 25% 和 20% 西 海 岸 新 区 南 片 区 一 期 土 地 一 级 开 发 项 目 土 地 总 面 积 6,608 亩, 总 投 资 亿 元, 截 至 2015 年 末 已 完 成 投 资 亿 元 表 10: 截 至 2015 年 末 公 司 土 地 一 级 开 发 情 况 总 面 积 ( 亩 ) 可 出 让 面 积 ( 亩 ) 总 投 资 ( 亿 元 ) 建 设 期 已 投 资 ( 亿 元 ) 已 出 让 ( 亩 ) 西 海 岸 新 区 南 片 区 一 期 土 地 一 级 6, , ~ 开 发 项 目 合 计 6, , 资 料 来 源 : 公 司 提 供, 中 诚 信 证 评 整 理 2016~2017 年, 公 司 计 划 在 西 海 岸 新 区 二 期 项 目 分 别 投 资 3 亿 元 和 4 亿 元, 并 分 别 出 让 土 地 面 积 1,050 亩 和 300 亩 土 地 二 级 开 发 方 面, 为 解 决 与 母 公 司 首 创 集 团 的 同 业 竞 争 问 题, 公 司 逐 步 退 出 该 项 业 务 目 前, 公 司 在 建 项 目 首 创 成 南 郡 位 于 四 川 省 彭 山 县, 项 目 地 理 位 置 优 越 该 酒 店 总 建 筑 面 积 7.87 万 平 方 米, 拥 有 客 房 471 间 近 年 来, 该 饭 店 配 合 公 司 策 略 不 断 进 行 转 型, 未 来 将 逐 步 不 再 对 外 营 业, 只 服 务 于 公 司 内 部 需 求 2014~2015 年, 新 大 都 饭 店 贡 献 营 业 收 入 0.73 亿 元 和 0.66 亿 元, 同 期 入 住 率 分 别 为 53.63% 和 54.26% 总 投 资 亿 元, 建 设 期 为 2009~2018 年, 截 至 2015 年 末 已 投 资 9.52 亿 元 该 项 目 最 终 完 工 后, 公 司 将 不 再 从 事 经 营 性 的 土 地 二 级 开 发 业 务 总 体 看, 公 司 未 来 土 地 出 让 或 存 在 一 定 不 确 定 性 同 时, 公 司 为 了 避 免 首 创 集 团 内 部 的 同 业 竞 争 问 题, 正 逐 步 退 出 二 级 开 发 业 务, 加 之 在 建 房 地 产 规 模 不 大, 风 险 总 体 可 控 饭 店 服 务 首 创 股 份 下 属 新 大 都 饭 店 是 一 家 四 星 级 饭 店, 战 略 规 划 公 司 专 注 中 国 水 务 市 场 的 投 资 和 运 营 管 理, 努 力 发 展 成 为 具 有 一 定 的 产 业 规 模 和 服 务 品 牌 的 世 界 级 民 族 水 务 领 先 企 业 公 司 的 责 任 是 通 过 提 供 优 质 的 供 水 和 污 水 处 理 服 务, 满 足 政 府 要 求, 超 越 公 众 期 望 未 来, 公 司 将 继 续 以 水 务 及 其 他 环 保 业 务 为 主 体, 进 一 步 提 升 投 资 规 模 和 质 量, 保 持 国 内 的 行 业 领 先 地 位 ; 在 原 有 投 资 项 目 布 点 的 基 础 上, 充 分 利 12

14 用 下 属 项 目 公 司 在 当 地 的 优 势, 积 极 实 施 周 边 区 域 化 拓 展, 巩 固 下 属 项 目 公 司 在 当 地 的 优 势 和 影 响 力, 形 成 区 域 化 规 模 效 应 ; 通 过 强 化 运 营 管 理 提 升 技 术 实 力 等 方 式 打 造 核 心 竞 争 能 力 ; 通 过 完 善 与 拓 展 产 业 链 的 方 式 向 成 为 具 有 世 界 影 响 力 的 国 内 领 先 的 城 市 环 境 综 合 服 务 商 " 迈 进, 实 现 纵 向 一 体 化 发 展 2016 年, 公 司 将 紧 密 关 注 宏 观 经 济 产 业 政 策 行 业 技 术 等 方 面 的 动 态, 根 据 实 际 情 况 不 断 调 整 优 化 战 略 导 向, 细 化 发 展 目 标 合 作 模 式 方 面, 公 司 将 持 续 与 行 业 内 各 方 主 体 保 持 紧 密 的 沟 通 积 极 参 与 行 业 标 准 的 制 定 和 优 化 多 方 尝 试 互 利 共 赢 的 合 作 新 模 式 共 同 倡 导 绿 色 生 活 的 价 值 观, 以 期 在 未 来 与 各 方 一 起 共 同 推 动 环 保 行 业 的 良 性 发 展, 打 造 可 持 续 发 展 的 社 会 环 境 与 此 同 时, 公 司 也 将 致 力 于 保 持 自 身 在 行 业 中 的 领 先 地 位 进 一 步 提 升 行 业 敏 锐 度 打 造 行 业 示 范 项 目, 通 过 调 整 整 体 布 局 与 规 划 重 点 发 展 主 营 业 务 等 方 式, 逐 步 实 现 公 司 价 值 的 最 大 化 总 体 来 看, 公 司 具 备 清 晰 的 战 略 规 划, 为 业 务 快 速 健 康 发 展 明 确 了 方 向 但 中 诚 信 证 评 也 关 注 到, 在 投 资 计 划 的 逐 步 实 施 过 程 中, 公 司 面 临 较 大 的 投 融 资 压 力 公 司 管 治 治 理 结 构 公 司 具 有 独 立 完 整 的 业 务 及 自 主 经 营 能 力, 目 前 已 按 照 上 市 公 司 规 范 要 求 建 立 了 权 责 明 确 相 互 制 衡 的 公 司 治 理 结 构 和 监 督 有 效 的 内 控 制 度, 并 严 格 依 法 规 范 运 作 公 司 股 东 大 会 的 召 集 召 开 等 相 关 程 序 完 全 符 合 公 司 章 程 及 股 东 大 会 议 事 规 则 的 相 关 规 定, 能 够 确 保 所 有 股 东 尤 其 是 中 小 股 东 的 合 法 权 益 公 司 董 事 会 由 11 名 董 事 组 成, 其 中 独 立 董 事 4 名, 董 事 会 下 设 提 名 审 计 薪 酬 与 考 核 战 略 四 个 专 门 委 员 会, 专 门 委 员 会 成 员 全 部 由 董 事 组 成, 审 计 委 员 会 成 员 中 有 一 名 独 立 董 事 是 会 计 专 业 人 士 公 司 监 事 会 由 3 名 监 事 组 成, 其 中 1 名 为 职 工 代 表 监 事 公 司 能 够 按 照 法 律 法 规 公 司 章 程 和 信 息 披 露 制 度 的 规 定, 真 实 准 确 完 整 地 披 露 有 关 信 息, 并 做 好 信 息 披 露 前 的 保 密 工 作, 确 保 所 有 股 东 均 能 公 平 公 正 地 获 得 信 息 管 理 水 平 公 司 按 照 各 项 法 律 法 规 及 监 管 部 门 的 要 求, 不 断 完 善 公 司 治 理 结 构, 及 时 修 订 和 完 善 公 司 治 理 制 度 及 内 部 控 制 制 度, 切 实 提 高 了 公 司 规 范 运 作 水 平 公 司 定 期 编 制 年 度 内 部 控 制 自 我 评 价 报 告, 并 由 审 计 机 构 出 具 了 内 部 控 制 审 计 报 告, 进 一 步 完 善 了 公 司 内 部 控 制 制 度 总 体 来 看, 作 为 上 市 公 司, 公 司 拥 有 完 善 的 内 部 治 理 结 构, 管 理 水 平 不 断 提 升 优 化 财 务 分 析 以 下 分 析 基 于 经 致 同 会 计 师 事 务 所 ( 特 殊 普 通 合 伙 )( 原 名 为 北 京 京 都 天 华 会 计 师 事 务 所 有 限 责 任 公 司 ) 审 计 并 出 具 的 标 准 无 保 留 意 见 的 2013~2015 年 审 计 报 告 公 司 财 务 报 表 均 按 新 会 计 准 则 编 制, 均 为 合 并 口 径 数 据 资 本 结 构 受 益 于 近 年 来 公 司 业 务 发 展 不 断 扩 大, 公 司 资 产 规 模 逐 步 提 升, 截 至 2013~2015 年 末, 公 司 总 资 产 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 近 三 年 复 合 增 长 率 为 21.97% 同 时 公 司 对 外 融 资 需 求 也 不 断 增 大, 公 司 负 债 总 额 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 负 债 规 模 不 断 上 升 受 益 于 公 司 增 发 股 本, 所 有 者 权 益 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 呈 现 波 动 性 上 升 的 趋 势 财 务 杠 杆 方 面,2013~2015 年 末, 公 司 资 产 负 债 率 分 别 为 % 72.45% 和 67.33%, 总 资 本 化 比 率 分 别 为 % 60.54% 和 58.78% 受 益 于 所 有 者 权 益 的 较 快 提 升, 公 司 财 务 杠 杆 呈 波 动 性 下 降 的 态 势 13

15 亿 元 图 2:2013~2015 年 公 司 资 本 结 构 所 有 者 权 益 长 期 债 务 长 期 资 本 化 比 率 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 短 期 债 务 资 产 负 债 率 总 资 本 化 比 率 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资 产 构 成 方 面, 截 至 2015 年 末 公 司 流 动 资 产 和 非 流 动 资 产 分 别 为 亿 元 和 亿 元, 占 总 资 产 的 比 重 分 别 为 38.96% 和 61.04% 公 司 非 流 动 资 产 主 要 由 无 形 资 产 固 定 资 产 和 商 誉 构 成, 上 述 三 者 分 别 占 非 流 动 资 产 的 46.50% 21.08% 和 12.17% 截 至 2015 年 末, 公 司 无 形 资 产 为 亿 元, 主 要 系 土 地 使 用 权 污 水 处 理 特 许 经 营 权 自 来 水 经 营 权 垃 圾 处 理 特 许 经 营 权 废 弃 电 器 拆 解 特 许 经 营 权 和 发 电 特 许 经 营 权 等 固 定 资 产 为 亿 元, 主 要 系 房 屋 及 建 筑 物 机 器 设 备 和 管 网 等 商 誉 为 亿 元, 主 要 系 投 资 BCG NZ Investment Holding Limited( 新 西 兰 公 司 ) 形 成 商 誉 亿 元 投 资 ECO Industrial Environmental Engineering Pte Ltd( 新 加 坡 ECO 公 司 ) 形 成 商 誉 6.39 亿 元 投 资 首 创 环 境 控 股 有 限 公 司 形 成 商 誉 3.09 亿 元 以 及 投 资 苏 州 首 创 嘉 净 环 保 科 技 股 份 有 限 公 司 形 成 商 誉 0.19 亿 元 等 截 至 2015 年 末 公 司 流 动 资 产 为 亿 元, 占 总 资 产 的 比 重 分 别 为 38.96% 公 司 流 动 资 产 主 要 由 货 币 资 金 存 货 和 预 付 账 款 组 成 截 至 2015 年 末, 公 司 货 币 资 金 为 亿 元, 占 流 动 资 产 的 比 重 为 27.85% 公 司 存 货 为 亿 元, 占 流 动 资 产 的 比 重 为 27.76%, 主 要 系 建 造 合 同 形 成 的 已 完 工 未 结 算 资 产 亿 元 开 发 成 本 亿 元 工 程 的 为 0.68 亿 元, 占 比 为 3.11%; 其 中 账 龄 超 过 1 年 的 重 要 预 付 款 项, 主 要 为 尚 未 完 工 的 预 付 BOT 等 项 目 工 程 款 负 债 方 面, 公 司 非 流 动 负 债 占 比 较 高 截 至 2015 年 末 公 司 非 流 动 负 债 为 亿 元, 占 总 负 债 的 比 例 为 52.76%, 公 司 非 流 动 负 债 主 要 由 长 期 借 款 和 应 付 债 券 组 成, 其 中, 长 期 借 款 为 亿 元 同 期 应 付 票 据 为 亿 元, 主 要 为 公 司 发 行 的 中 期 票 据 非 公 开 定 向 债 务 融 资 工 具 及 美 元 私 募 债 等 截 至 2015 年 末, 公 司 流 动 负 债 为 亿 元, 主 要 由 短 期 借 款 其 他 应 付 款 应 付 帐 款 和 预 收 款 项 构 成, 其 中, 短 期 借 款 为 亿 元, 占 流 动 负 债 的 比 重 为 24.06%; 其 他 应 付 款 为 亿 元, 占 流 动 负 债 的 比 重 为 11.83%, 主 要 系 自 来 水 代 征 款 和 各 项 附 加 财 政 往 来 和 政 府 专 项 拨 款 以 及 股 权 等 资 产 转 让 款 等 ; 应 付 账 款 为 亿 元, 占 流 动 负 债 的 比 重 为 11.78%; 预 收 款 项 为 亿 元, 占 流 动 负 债 的 比 重 为 10.03%, 主 要 系 预 收 工 程 款 及 土 地 二 级 开 发 预 收 款, 其 中 预 收 款 项 中 预 售 房 产 收 款 主 要 系 成 南 郡 项 目 0.53 亿 元 首 创 I HOME 项 目 0.61 亿 元 和 铂 悦 公 寓 0.10 亿 元 截 至 2013~2015 年 末, 公 司 总 债 务 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 其 中 2014 年 公 司 共 计 发 行 12 亿 元 中 期 票 据 和 10 亿 元 首 创 香 港 人 民 币 公 募 债 使 得 长 期 债 务 显 著 增 加 公 司 2015 年 债 务 增 长 主 要 系 子 公 司 首 创 香 港 同 一 控 制 下 合 并 BCG NZ 公 司 2014 年 带 入 华 星 28 亿 元 长 期 借 款, 以 及 公 司 下 属 子 公 司 首 创 香 港 新 增 长 期 借 款 10 亿 元 所 致, 截 至 2015 年 末, 公 司 短 期 债 务 亿 元, 长 期 债 务 亿 元 截 至 2013~2015 年 末 公 司 长 短 期 债 务 比 ( 短 期 债 务 / 长 期 债 务 ) 分 别 为 0.71 倍 0.48 倍 和 0.59 倍, 公 司 债 务 结 构 主 要 以 长 期 债 务 为 主, 短 期 债 务 压 力 相 对 较 小 整 体 看 来, 公 司 的 债 务 期 限 结 构 与 业 务 发 展 资 金 需 求 较 为 匹 配 劳 务 成 本 3.03 亿 元 和 开 发 产 品 2.89 亿 元 等 预 付 款 项 为 亿 元, 占 流 动 资 产 的 比 重 为 15.49%, 按 照 账 龄 分 析, 其 中 1 年 以 内 为 亿 元, 占 比 为 84.90%,;1 至 2 年 的 为 2.52 亿 元, 占 比 为 11.56%; 2 至 3 年 的 为 0.09 亿 元, 占 比 为 0.43%;3 年 以 上 14

16 图 3:2013~2015 年 公 司 长 短 期 债 务 情 况 亿 元 短 期 债 务 长 期 债 务 长 短 期 债 务 比 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 总 的 看 来, 近 年 来 随 着 公 司 自 身 业 务 规 模 不 断 扩 大, 公 司 资 产 负 债 规 模 呈 现 提 升 的 趋 势, 但 得 益 于 所 有 者 权 益 的 较 快 增 长, 公 司 财 务 杠 杆 比 率 有 所 波 动 性 下 降 ; 同 时 债 务 期 限 结 构 保 持 良 好, 短 期 偿 债 压 力 相 对 较 小, 公 司 资 本 结 构 较 为 稳 健 但 中 诚 信 证 评 注 意 到, 公 司 未 来 仍 存 在 较 大 的 资 本 支 出 压 力, 逐 步 释 放 的 融 资 需 求 或 将 对 公 司 财 务 结 构 稳 定 性 造 成 一 定 影 响 盈 利 能 力 受 益 于 公 司 环 保 建 设 和 垃 圾 处 理 板 块 业 务 收 入 逐 渐 上 升 所 致, 公 司 近 年 来 营 业 收 入 不 断 增 长, 2013~2015 年 公 司 分 别 实 现 营 业 总 收 入 亿 元 亿 元 和 亿 元 分 板 块 看, 垃 圾 处 理 环 保 建 设 污 水 处 理 和 自 来 水 生 产 销 售 收 入 为 公 司 收 入 的 主 要 来 源,2015 年, 垃 圾 处 理 环 保 建 设 污 水 处 理 和 自 来 水 生 产 销 售 分 别 实 现 营 业 收 入 亿 元 亿 元 亿 元 和 8.71 亿 元, 占 当 年 主 营 业 务 收 入 的 40.06% 16.92% 15.01% 和 12.43% 其 中 2015 年 环 保 建 设 营 业 收 入 较 上 年 增 加 %, 主 要 是 子 公 司 首 创 爱 华 ( 天 津 ) 市 政 环 境 工 程 有 限 公 司 水 务 工 程 收 入 增 加 所 致 ; 垃 圾 处 理 营 业 收 入 较 上 年 增 长 52.61%, 主 要 是 子 公 司 首 创 香 港 收 购 新 西 兰 BCG NZ 公 司 后 将 其 并 入 垃 圾 填 埋 及 焚 烧 业 务 收 入 增 加 所 致 ; 而 土 地 开 发 营 业 收 入 较 上 年 减 少 61.66%, 主 要 是 本 年 土 地 一 级 开 发 业 务 二 期 项 目 结 转 收 入 减 少 所 致 毛 利 率 方 面,2013~2015 年 公 司 营 业 毛 利 率 分 别 为 % 30.74% 和 32.30%, 受 益 于 主 营 业 务 中 收 入 占 比 较 大 的 垃 圾 处 理 和 污 水 处 理 业 务 毛 利 率 较 高, 公 司 营 业 毛 利 率 保 持 较 高 水 平 表 11:2013~2015 年 公 司 主 营 业 务 板 块 收 入 情 况 单 位 : 亿 元 业 务 板 块 营 业 收 入 毛 利 率 占 比 营 业 收 入 毛 利 率 占 比 营 业 收 入 毛 利 率 占 比 污 水 处 理 % 32.53% % 21.23% % 15.01% 自 来 水 生 产 销 售 % 22.22% % 11.63% % 12.43% 环 保 建 设 % 15.47% % 7.37% % 16.92% 垃 圾 处 理 % 0.84% % 28.05% % 40.06% 京 通 快 速 路 通 行 费 % 8.49% % 5.74% % 5.63% 饭 店 经 营 % 2.40% % 1.12% % 0.95% 土 地 开 发 % 17.67% % 24.71% % 8.86% 采 暖 运 营 % 0.37% % 0.16% % 0.14% 合 计 % 32.52% % 100% % 100% 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 期 间 费 用 方 面,2013~2015 年, 公 司 期 间 费 用 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 占 营 业 收 入 比 重 分 别 为 25.41% 20.51% 和 23.54% 期 费 用 为 亿 元, 较 上 期 增 加 38.72%, 主 要 系 公 司 合 并 新 西 兰 BCG NZ 公 司 和 新 加 坡 ECO 公 司 所 致 ; 财 务 费 用 与 去 年 基 本 持 平 间 费 用 主 要 体 现 为 管 理 费 用 与 财 务 费 用, 其 中 业 务 规 模 的 扩 大 导 致 2014 年 管 理 费 用 有 所 增 长, 而 债 务 规 模 的 扩 大 导 致 财 务 费 用 持 续 上 升 2015 年 管 理 15

17 表 12:2013~2015 年 公 司 期 间 费 用 分 析 项 目 销 售 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 三 费 合 计 营 业 总 收 入 三 费 收 入 占 比 25.41% 20.51% 23.54% 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 2013~2015 年, 公 司 实 现 利 润 总 额 分 别 为 亿 元 亿 元 和 9.24 亿 元, 呈 现 小 幅 下 降 的 态 势, 公 司 利 润 总 额 主 要 来 源 于 经 营 性 业 务 利 润 投 资 收 益 和 营 业 外 损 益,2013~2015 年 公 司 分 别 实 现 经 营 性 业 务 利 润 4.77 亿 元 5.93 亿 元 和 5.22 亿 元 同 期 实 现 投 资 收 益 3.00 亿 元 3.60 亿 元 和 1.30 亿 元, 其 中 2013 年 公 司 处 置 长 期 股 权 投 资 产 生 投 资 收 益 2.92 亿 元, 主 要 是 因 为 公 司 全 资 子 公 司 北 京 水 星 投 资 管 理 有 限 责 任 公 司 出 售 部 分 土 地 二 级 开 发 子 公 司 股 权,2014 年 公 司 处 置 长 期 股 权 投 资 产 生 投 资 收 益 2.74 亿 元, 主 要 源 于 公 司 转 让 所 持 有 的 北 京 市 绿 化 隔 离 地 区 基 础 设 施 开 发 建 设 有 限 公 司 51.28% 股 权 2013~2015 年 公 司 营 业 外 损 益 分 别 为 3.36 亿 元 1.10 亿 元 和 2.17 亿 元, 主 要 由 政 府 每 年 给 予 公 司 的 京 通 快 速 路 水 务 营 运 和 管 网 铺 设 建 设 等 项 目 补 贴 构 成 偿 债 能 力 从 EBITDA 获 现 能 力 看, 利 润 总 额 利 息 支 出 摊 销 和 折 旧 为 公 司 EBITDA 主 要 构 成,2013~2015 年, 公 司 EBITDA 分 别 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 同 期 公 司 利 润 总 额 分 别 为 亿 元 亿 元 和 9.24 亿 元, 利 息 支 出 分 别 为 4.35 亿 元 5.65 亿 元 和 5.84 亿 元, 摊 销 分 别 为 2.65 亿 元 3.27 亿 元 和 4.48 亿 元, 折 旧 分 别 为 2.66 亿 元 3.35 亿 元 和 3.78 亿 元 经 营 活 动 现 金 流 方 面,2013~2015 年 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 分 别 为 1.07 亿 元 6.37 亿 元 和 亿 元, 呈 上 升 趋 势 其 中 2013 年 经 营 活 动 净 现 金 流 较 小 是 因 为 公 司 规 模 扩 张 导 致 现 金 流 出 增 加 较 多 2014 年 经 营 活 动 净 现 金 流 增 加 系 收 到 的 其 他 与 经 营 活 动 有 关 的 现 金 增 加 以 及 本 期 购 买 商 品 接 受 劳 务 支 付 的 现 金 减 少 所 致 2015 年 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 为 亿 元, 较 上 期 发 生 额 增 加 57.97%, 主 要 为 子 公 司 首 创 香 港 新 增 合 并 新 西 兰 BCG NZ 公 司 增 加 1.5 亿 元 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额, 新 增 合 并 新 加 坡 ECO 公 司 增 加 0.48 亿 元 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额, 新 增 合 并 河 南 首 创 新 汇 建 设 工 程 有 限 公 司 增 加 0.81 亿 元 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 图 5:2013~2015 年 公 司 EBITDA 构 成 图 4:2013~2015 年 公 司 利 润 总 额 构 成 25 亿 元 亿 元 利 息 支 出 摊 销 折 旧 利 润 总 额 营 业 外 损 益 投 资 收 益 公 允 价 值 变 动 收 益 资 产 减 值 损 失 经 营 性 业 务 利 润 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 总 体 来 看, 公 司 盈 利 能 力 良 好, 未 来 随 着 公 司 水 务 和 垃 圾 处 理 业 务 的 扩 张, 公 司 盈 利 能 力 有 望 得 以 巩 固, 盈 利 水 平 将 继 续 提 升 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 从 EBITDA 对 债 务 本 息 的 保 障 程 度 来 看, 2013~2015 年 公 司 总 债 务 /EBITDA 分 别 为 5.13 倍 5.71 倍 和 7.87 倍,EBITDA 利 息 保 障 倍 数 分 别 为 2.98 倍 2.99 倍 和 3.37 倍, 公 司 EBITDA 对 债 务 本 息 的 保 证 程 度 较 好 从 经 营 活 动 现 金 流 对 债 务 本 息 的 保 证 程 度 来 看,2013~2015 年 经 营 活 动 净 现 金 / 总 债 务 分 别 为 0.01 倍 0.05 倍 和 0.05 倍, 同 期 经 16

18 营 净 现 金 流 / 利 息 支 出 分 别 为 0.15 倍 0.83 倍 和 1.46 倍, 公 司 经 营 活 动 净 现 金 流 对 债 务 本 息 的 保 障 程 度 尚 可 考 虑 其 公 司 显 著 的 行 业 地 位 良 好 的 盈 利 能 力 以 及 雄 厚 的 股 东 背 景, 公 司 整 体 偿 债 能 力 极 强 表 13:2013~2015 年 公 司 偿 债 能 力 分 析 财 务 指 标 总 债 务 ( 亿 元 ) EBITDA( 亿 元 ) 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 经 营 活 动 净 现 金 流 ( 亿 元 ) EBITDA 利 息 倍 数 (X) 总 债 务 /EBITDA(X) 经 营 净 现 金 流 / 总 债 务 (X) 经 营 净 现 金 流 / 利 息 支 出 (X) 资 料 来 源 : 公 司 财 务 报 告, 中 诚 信 证 评 整 理 银 行 授 信 方 面, 公 司 与 银 行 合 作 良 好, 截 至 2015 年 末, 公 司 共 获 银 行 授 信 额 度 亿 元, 已 使 用 亿 元, 未 使 用 额 度 亿 元, 有 充 足 的 备 用 流 动 性 对 外 担 保 方 面, 截 至 2015 年 末, 公 司 无 对 外 担 保 此 外, 公 司 无 影 响 业 务 经 营 的 重 大 未 决 诉 讼 事 项 整 体 来 看, 由 于 公 司 近 年 业 务 较 好, 资 产 与 负 债 规 模 持 续 增 长, 财 务 杠 杆 水 平 呈 现 波 动 性 下 降 的 态 势, 资 本 结 构 较 为 合 理 公 司 垃 圾 处 理 环 保 建 设 和 自 来 水 生 产 销 售 规 模 保 持 增 长 态 势, 尤 其 是 公 司 垃 圾 处 理 和 环 保 建 设 业 务 增 速 显 著, 对 债 务 本 息 保 持 较 高 水 平 的 覆 盖 能 力 未 来 发 展 空 间 广 阔, 公 司 实 际 竞 争 实 力 强, 偿 债 能 力 极 强 结 论 综 上, 中 诚 信 证 评 评 定 主 体 信 用 级 别 为 AAA, 评 级 展 望 为 稳 定 ; 评 定 北 京 首 创 股 份 有 限 公 司 2016 年 公 开 发 行 公 司 债 券 信 用 等 级 为 AAA 17

19 关 于 2016 年 公 开 发 行 公 司 债 券 的 跟 踪 评 级 安 排 根 据 中 国 证 监 会 相 关 规 定 评 级 行 业 惯 例 以 及 本 公 司 评 级 制 度 相 关 规 定, 自 首 次 评 级 报 告 出 具 之 日 ( 以 评 级 报 告 上 注 明 日 期 为 准 ) 起, 本 公 司 将 在 本 次 债 券 信 用 级 别 有 效 期 内 或 者 本 次 债 券 存 续 期 内, 持 续 关 注 本 次 债 券 发 行 人 外 部 经 营 环 境 变 化 经 营 或 财 务 状 况 变 化 以 及 本 次 债 券 偿 债 保 障 情 况 等 因 素, 以 对 本 次 债 券 的 信 用 风 险 进 行 持 续 跟 踪 跟 踪 评 级 包 括 定 期 和 不 定 期 跟 踪 评 级 在 跟 踪 评 级 期 限 内, 本 公 司 将 于 本 次 债 券 发 行 主 体 及 担 保 主 体 ( 如 有 ) 年 度 报 告 公 布 后 两 个 月 内 完 成 该 年 度 的 定 期 跟 踪 评 级 此 外, 自 本 次 评 级 报 告 出 具 之 日 起, 本 公 司 将 密 切 关 注 与 发 行 主 体 担 保 主 体 ( 如 有 ) 以 及 本 次 债 券 有 关 的 信 息, 如 发 生 可 能 影 响 本 次 债 券 信 用 级 别 的 重 大 事 件, 发 行 主 体 应 及 时 通 知 本 公 司 并 提 供 相 关 资 料, 本 公 司 将 在 认 为 必 要 时 及 时 启 动 不 定 期 跟 踪 评 级, 就 该 事 项 进 行 调 研 分 析 并 发 布 不 定 期 跟 踪 评 级 结 果 本 公 司 的 定 期 和 不 定 期 跟 踪 评 级 结 果 等 相 关 信 息 将 在 本 公 司 网 站 ( 和 交 易 所 网 站 予 以 公 告, 且 交 易 所 网 站 公 告 披 露 时 间 应 早 于 在 其 他 交 易 场 所 媒 体 或 者 其 他 场 合 公 开 披 露 的 时 间 如 发 行 主 体 担 保 主 体 ( 如 有 ) 未 能 及 时 或 拒 绝 提 供 相 关 信 息, 本 公 司 将 根 据 有 关 情 况 进 行 分 析, 据 此 确 认 或 调 整 主 体 债 券 信 用 级 别 或 公 告 信 用 级 别 暂 时 失 效 18

20 附 一 : 股 权 结 构 图 ( 截 至 2015 年 12 月 31 日 ) 19

21 附 二 : 组 织 结 构 图 ( 截 至 2015 年 12 月 31 日 ) 20

22 附 三 : 主 要 财 务 数 据 及 财 务 指 标 财 务 数 据 ( 单 位 : 万 元 ) 货 币 资 金 326, , , 应 收 账 款 净 额 136, , , 存 货 净 额 252, , , 流 动 资 产 1,019, ,186, ,407, 长 期 投 资 156, , , 固 定 资 产 合 计 531, , , 总 资 产 2,428, ,075, ,612, 短 期 债 务 438, , , 长 期 债 务 617, , ,158, 总 债 务 1,056, ,314, ,836, 总 负 债 1,448, ,228, ,432, 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 979, , ,180, 营 业 总 收 入 423, , , 三 费 前 利 润 155, , , 净 利 润 84, , , 投 资 收 益 29, , , 息 税 折 旧 摊 销 前 盈 余 EBITDA 205, , , 经 营 活 动 产 生 现 金 净 流 量 10, , , 投 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 74, , , 筹 资 活 动 产 生 现 金 净 流 量 -16, , , 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 68, , , 财 务 指 标 营 业 毛 利 率 (%) 所 有 者 权 益 收 益 率 (%) EBITDA/ 营 业 总 收 入 (%) 速 动 比 率 (X) 经 营 活 动 净 现 金 / 总 债 务 (X) 经 营 活 动 净 现 金 / 短 期 债 务 (X) 经 营 活 动 净 现 金 / 利 息 支 出 (X) EBITDA 利 息 倍 数 (X) 总 债 务 /EBITDA(X) 资 产 负 债 率 (%) 总 资 本 化 比 率 (%) 长 期 资 本 化 比 率 (%) 注 :1 所 有 者 权 益 包 含 少 数 股 东 权 益, 净 利 润 包 含 少 数 股 东 损 益 ; ~2015 年 长 期 应 付 款 调 整 至 长 期 债 务 21

23 附 四 : 基 本 财 务 指 标 的 计 算 公 式 货 币 资 金 等 价 物 = 货 币 资 金 + 交 易 性 金 融 资 产 + 应 收 票 据 长 期 投 资 = 可 供 出 售 金 融 资 产 + 持 有 至 到 期 投 资 + 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 合 计 = 投 资 性 房 地 产 + 固 定 资 产 + 在 建 工 程 + 工 程 物 资 + 固 定 资 产 清 理 + 生 产 性 生 物 资 产 + 油 气 资 产 短 期 债 务 = 短 期 借 款 + 交 易 性 金 融 负 债 + 应 付 票 据 + 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 + 其 他 一 年 内 到 期 的 付 息 债 务 长 期 债 务 = 长 期 借 款 + 应 付 债 券 + 其 他 长 期 付 息 债 务 总 债 务 = 长 期 债 务 + 短 期 债 务 = 长 期 借 款 + 应 付 债 券 + 其 他 长 期 付 息 债 务 + 短 期 借 款 + 交 易 性 金 融 负 债 + 应 付 票 据 + 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 + 其 他 一 年 内 到 期 的 付 息 债 务 净 债 务 = 总 债 务 - 货 币 资 金 三 费 前 利 润 = 营 业 总 收 入 - 营 业 成 本 - 利 息 支 出 - 手 续 费 及 佣 金 收 入 - 退 保 金 - 赔 付 支 出 净 额 - 提 取 保 险 合 同 准 备 金 净 额 - 保 单 红 利 支 出 - 分 保 费 用 - 营 业 税 金 及 附 加 EBIT( 息 税 前 盈 余 )= 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 EBITDA( 息 税 折 旧 摊 销 前 盈 余 )=EBIT+ 折 旧 + 无 形 资 产 摊 销 + 长 期 待 摊 费 用 摊 销 资 本 支 出 = 购 建 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 支 付 的 现 金 + 取 得 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 支 付 的 现 金 净 额 营 业 毛 利 率 =( 营 业 总 收 入 -( 营 业 成 本 + 利 息 支 出 + 手 续 费 及 佣 金 支 出 + 退 保 金 + 赔 付 支 出 净 额 + 提 取 保 险 合 同 准 备 金 净 额 + 保 单 红 利 支 出 + 分 保 费 用 ))/ 营 业 总 收 入 EBIT 率 =EBIT/ 营 业 总 收 入 三 费 收 入 比 =( 财 务 费 用 + 管 理 费 用 + 销 售 费 用 )/ 合 同 销 售 收 入 所 有 者 权 益 收 益 率 = 当 期 净 利 润 / 期 末 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 ) 流 动 比 率 = 流 动 资 产 / 流 动 负 债 速 动 比 率 =( 流 动 资 产 - 存 货 )/ 流 动 负 债 存 货 周 转 率 = 主 营 业 务 成 本 ( 营 业 成 本 )/ 存 货 平 均 余 额 应 收 账 款 周 转 率 = 主 营 业 务 收 入 净 额 ( 营 业 总 收 入 净 额 )/ 应 收 账 款 平 均 余 额 资 产 负 债 率 = 负 债 总 额 / 资 产 总 额 总 资 本 化 比 率 = 总 债 务 /( 总 债 务 + 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )) 长 期 资 本 化 比 率 = 长 期 债 务 /( 长 期 债 务 + 所 有 者 权 益 ( 含 少 数 股 东 权 益 )) EBITDA 利 息 倍 数 =EBITDA/( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) 净 负 债 率 =( 总 债 务 - 货 币 资 金 )/ 所 有 者 权 益 22

24 附 五 : 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 债 券 信 用 评 级 等 级 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 债 券 信 用 质 量 极 高, 信 用 风 险 极 低 AA 债 券 信 用 质 量 很 高, 信 用 风 险 很 低 A 债 券 信 用 质 量 较 高, 信 用 风 险 较 低 BBB 债 券 具 有 中 等 信 用 质 量, 信 用 风 险 一 般 BB 债 券 信 用 质 量 较 低, 投 机 成 分 较 大, 信 用 风 险 较 高 B 债 券 信 用 质 量 低, 为 投 机 性 债 务, 信 用 风 险 高 CCC 债 券 信 用 质 量 很 低, 投 机 性 很 强, 信 用 风 险 很 高 CC 债 券 信 用 质 量 极 低, 投 机 性 极 强, 信 用 风 险 极 高 C 债 券 信 用 质 量 最 低, 通 常 会 发 生 违 约, 基 本 不 能 收 回 本 金 及 利 息 注 : 除 AAA 级 和 CCC 级 以 下 ( 不 含 CCC 级 ) 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 信 用 质 量 略 高 或 略 低 于 本 等 级 主 体 信 用 评 级 等 级 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 违 约 风 险 很 低 A 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 违 约 风 险 B 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 受 评 主 体 在 破 产 或 重 组 时 可 获 得 的 保 护 较 小, 基 本 不 能 保 证 偿 还 债 务 C 受 评 主 体 不 能 偿 还 债 务 注 : 除 AAA 级 和 CCC 级 以 下 ( 不 含 CCC 级 ) 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 信 用 质 量 略 高 或 略 低 于 本 等 级 评 级 展 望 的 含 义 正 面 表 示 评 级 有 上 升 趋 势 负 面 表 示 评 级 有 下 降 趋 势 稳 定 表 示 评 级 大 致 不 会 改 变 待 决 表 示 评 级 的 上 升 或 下 调 仍 有 待 决 定 评 级 展 望 是 评 估 发 债 人 的 主 体 信 用 评 级 在 中 至 长 期 的 评 级 趋 向 给 予 评 级 展 望 时, 中 诚 信 证 评 会 考 虑 中 至 长 期 内 可 能 发 生 的 经 济 或 商 业 基 本 因 素 的 变 动 23

25

26

27

28

29