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1 策略研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 [Table_AllIndex] 上证综合指数走势 ( 近三年 ) 相关研究报告 : 周期为王, 估值重构 2018/01/01 特朗普税改 : 未必成功的改革 20017/12/20 震荡有底, 结构性牛市格局不变 2017/11/26 两融提速蓝筹白马, 短期上行承 压 2017/11/09 基金三季报理清下一步市场逻辑 : 盈利改善 2017/10/30 证券分析师 : 周雨 电话 : zengguang@guosen.com.cn 执业资格证书编码 :S 联系人 : 万科麟 电话 : wankl@tpyzq.com 执业资格证书编码 :S 基金四季度仓位略增 从整体来看, 公募基金的整体仓位 ( 包括灵活配置型基金 普通股票型和偏股混合型基金 ) 与上季度相比略有增加, 由三季度的 72.95% 上升至 73.64% 其中灵活配置型基金和普通股票型仓位增加, 分别从 46.4% 上升至 48.6%, 87.4% 上升至 88.5% 而偏股混合型基金的仓位则下降, 由 84.9% 降至 83.7 基金集中趋势明显 在板块的选择方面, 向主板集中的趋势越来越明显, 基金持仓中的主板占比从 65.5% 跃至 7, 加仓明显 中小板块和创业板的基金持仓占比均有不同程度的下降, 其中, 创业板占比由 12.3% 下降至 9.01%, 下降幅度约为 27% 公募基金向头部集中还表现为基金持仓中, 上证 50 和沪深 300 的市值占比不断增加,16 年四季度以来一直呈上升趋势, 已分别升至如今的 28% 和 67% 个股方面, 前 10 和前 20 总市值占比上升显著, 分别占到了总仓位的 26.3% 和 36.1% 与陆港通资金净流入最多的个股基本重合, 我们认为, 这些重仓股的边际资金流入仍然强劲, 后续仍值得关注 基金持仓的行业分布情况 : 四季度相比第三季度加仓的申万一级行业有食品饮料, 家用电器 非银金融 电器设备 房地产 传媒 医药生物 农林牧渔 银行 交运 建筑材料 减仓的有电子 有色 机械设备 计算机 建筑装饰和轻工制造 国防军工 汽车 公共事业 钢铁 化工 商业贸易 通信 采掘 休闲服务 纺织服装 我们认为, 能源制造板块仓位较低, 结合市场表现, 未来存在加仓空间 反者道之动, 价值股中的轮动或来临 真正决定股价的从来是交易者的边际变化情况 纵观历史数据,A 股市场风格演绎从来迅速而爆烈, 对已经出现的 挪仓 情况不得不查 我们认为, 四季度基金持仓情况显示出部分消费白马开始遭到回避, 部分此前抱有 黑科技 预期的成长股已然遭到回避 从投资内在逻辑来看, 经济复苏 + 货币偏紧组合仍然指向大盘价值股占优, 但大盘价值股之间也可以存在轮动 后续, 加仓幅度并不明显而且业绩 - 估值匹配的银行 - 地产板块仍然值得持续关注 ; 煤炭石油等基本面已出现拐点同时持仓比例极低的行业应加以关注

2 P2 目录 一 基金四季度仓位略增... 4 二 基金集中趋势明显... 4 三 基金持仓的行业分布情况... 7 四 反者道之动, 价值股中的轮动或将来临... 13

3 P3 图表目录 图表 1: 基金整体仓位略有上升... 4 图表 2: 不同类型基金仓位变化略有不同... 4 图表 3: 基金持仓向主板集中... 5 图表 4: 基金持仓向大盘股集中... 5 图表 5: 上证 50 和沪深 300 表现强于大盘... 5 图表 6: 基金靠前重仓股比重渐增... 6 图表 7: 重仓股市值增长迅速 ( 万元 )... 6 图表 8: 基金前 10 大重仓股持仓市值 ( 亿元 )... 7 图表 9: 年初以来北上资金最活跃前 10 大个股... 7 图表 10: 北上资金净流入个股... 7 图表 11:2017 三 四季度行业仓位变化情况... 8 图表 12: 上游能源仓位均下降... 9 图表 13: 煤炭石油开采仓位占比接近于 图表 14: 采掘业估值处于低位... 9 图表 15: 有色金属估值属于低位... 9 图表 16: 中游制造仓位下降 图表 17: 螺纹钢现货价上周小幅回升 图表 18: 建筑材料连续 5 个季度上升 图表 19: 建材子行业水泥仓位明显增加 图表 20:TMT 持仓占比均下降 图表 21: 交运仓位上升由航空运输推动 图表 22: 金融地产增仓 图表 23: 非银由保险拉动 图表 24: 食品饮料明显加仓 图表 25: 家电明显加仓 图表 26:A 股风格切换频繁... 13

4 2005Q1 2005Q4 2006Q3 2007Q2 2008Q1 2008Q4 2009Q3 2010Q2 2011Q1 2011Q4 2012Q3 2013Q2 2014Q1 2014Q4 2015Q3 2016Q2 2017Q1 2017Q4 2005Q1 2005Q4 2006Q3 2007Q2 2008Q1 2008Q4 2009Q3 2010Q2 2011Q1 2011Q4 2012Q3 2013Q2 2014Q1 2014Q4 2015Q3 2016Q2 2017Q1 2017Q4 P4 一 基金四季度仓位略增 从整体来看, 公募基金的仓位 ( 包括灵活配置型基金 普通股票型和偏股混合型基金的股票类资产仓位, 下同 ) 与上季度相比略有增加, 整体由三季度的 72.95% 上升至 73.64% 其中灵活配置型基金和普通股票型仓位增加, 分别从 46.4% 上升至 48.6%,87.4% 上升至 88.5% 而偏股混合型基金的仓位则下降, 由 84.9% 降至 83.7 图表 1: 基金整体仓位略有上升 图表 2: 不同类型基金仓位变化略有不同 85 基金整体仓位 100 灵活配置型普通股票型偏股混合型 二 基金集中趋势明显 1 基金持仓向主板集中在板块的选择方面, 向主板集中的趋势越来越明显, 基金持仓中的主板占比从 65.5% 跃至 7, 加仓明显 中小板块和创业板的基金持仓占比均有不同程度的下降, 其中, 创业板占比由 12.3% 下降至 9.01%, 下降幅度约为 27%

5 Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 P5 图表 3: 基金持仓向主板集中 主板创业板中小板 2 基金持仓向大盘股集中公募基金抱团向头部集中还表现为基金持仓股中, 上证 50 和沪深 300 的市值占比不断增加,16 年四季度以来一直呈上升趋势, 已分别升至如今的 28% 和 67% 如下图中, 自 2638 点以来, 上证综指和其他各指数都经历了一轮上行行情, 去年二季度开始分化, 上证 50 和沪深 300 明显跑赢大盘, 随之基金在三季度加仓上证 50 和沪深 300 成分股, 其仓位逐渐增加, 其中沪深 300 仓位为 67%, 基本接近 2014Q4 的历史高位 7, 上证 50 处于 2012 年以来的 75% 分位水平 图表 4: 基金持仓向大盘股集中 图表 5: 上证 50 和沪深 300 表现强于大盘 0.8 上证 50 占比 沪深 300 占比 上证 50 沪深 300 上证综指

6 P6 3. 基金持仓向重仓股集中个股方面, 前 10 和前 20 总市值占比上升显著, 分别占到了总仓位的 26.3% 和 36.1% 前 10 大重仓股持股市值相比于三季度全部增加, 扣除价格效应后分众传媒持仓上行最快, 泸州老窖 贵州茅台出现减持 我们认为这主要因为基金对此前过快上涨的部分消费白马存在一定的恐高情绪, 倾向寻找此前未持仓的行业龙头 总体而言, 这些重仓股与陆港通 2018 年年初以来资金净流入最多的个股基本重合, 我们认为, 在景气周期仍未出现拐点之际这些重仓股的边际资金流入仍然强劲, 后续仍值得关注 图表 6: 基金靠前重仓股比重渐增图表 7: 重仓股市值增长迅速 ( 万元 ) 前 10 占比 前 20 占比 40,000,000 35,000,000 前 10 个股 前 20 个股 ,000, ,000, ,000, ,000, ,000, ,000,

7 中国平安 海康威视 洛阳钼业 美的集团 伊利股份 格力电器 上汽集团 恒瑞医药 平安银行 大族激光 宝钢股份 中信证券 青岛海尔 招商银行 工商银行 P7 图表 8: 基金前 10 大重仓股持仓市值 ( 亿元 ) 2017Q4 四季度较三季度持仓市值变动 扣除股价增长后持仓市值变动 中国平安 伊利股份 贵州茅台 五粮液 招商银行 美的集团 格力电器 分众传媒 中国太保 泸州老窖 来源 :Wind, 太平洋研究院整理 图表 9: 年初以来北上资金最活跃前 10 大个股 图表 10: 北上资金净流入个股 成交金额 ( 亿 ) 买入金额 ( 亿 ) 三 基金持仓的行业分布情况 四季度相比第三季度加仓的申万一级行业有 10 个, 分别为食品饮料, 家用电器 非银金融 电器设备 房地产 传媒 医药生物 农林牧渔 银行 交运 建筑材料 其余行业电子 有色 机械设备 计算机 建筑装饰和轻工制造 国防军工 汽车 公共事业 钢铁 化工 商业贸易 通信 采掘 休闲服务 纺

8 SW 食品饮料 SW 家用电器 SW 非银金融 SW 电气设备 SW 房地产 SW 传媒 SW 医药生物 SW 农林牧渔 SW 银行 SW 交通运输 SW 建筑材料 SW 纺织服装 SW 休闲服务 SW 采掘 SW 综合 SW 通信 SW 商业贸易 SW 化工 SW 钢铁 SW 公用事业 SW 汽车 SW 国防军工 SW 轻工制造 SW 建筑装饰 SW 计算机 SW 机械设备 SW 有色金属 SW 电子 P8 织服装均减仓 图表 11:2017 三 四季度行业仓位变化情况 4% Q4-Q3 3% 2% 1% -1% -2% 1 周期行业 周期类制造业整体遇冷 来源 :Wind, 太平洋研究院整理 上游能源方面, 采掘 有色仓位相比于三季度均下降 ( 但有色金属仓位仍处 2013 年以来高位 ), 石油开采和煤炭开采仓位合计不足 1%(0.72%) 对此我们认为, 全球矿业困境已经逐渐反转, 全球前四十大矿业公司投资回报率逐渐增加, 市盈率市净率也逐渐回升, 说明全球投资者信心恢复 对于我国国内, 随着矿产龙头对海外矿山的资源并购, 逐步掌握定价权, 且在全球 Top40 矿业企业中, 中国企业占到 11 位 此外, 由决定有色金属价格的美元指数看, 美国财长姆努钦支持美元贬值 ( 表现出美国自身改善其国际贸易收支需要 ), 预计美元进入下行通道, 有色金属方面将受到美元走弱影响获得提振 ; 石油方面, 中东沙特伊朗局势依然紧张, 伊朗 18 开年伊始的 鸡蛋太贵 游行演变为美国与伊朗的 安理会之战, 沙特 2017 的反腐风暴影响仍在继续 中东作为全球原油的主要出口地, 地缘风险将继续影响全球的油价, 原油价格将受到供给端的支撑 再结合煤炭 石油的估值处于低位, 预计上游能源将迎来业绩估值的双重修复, 基金未来加仓机会较大 ; 而有色金属的后续持仓情况有待供需格局彻底出现确定的信号 ( 例如铜矿供给收缩品味下降, 需求仍然温和复苏 ), 但上游能源整体性复苏的趋势确定性极强, 值得加仓

9 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 P9 图表 12: 上游能源仓位均下降图表 13: 煤炭石油开采仓位占比接近于 % % % % % 0. SW 采掘 SW 有色金属 4.5% % % % % 0. SW 石油开采 Ⅱ SW 煤炭开采 Ⅱ 图表 14: 采掘业估值处于低位 90 SW 采掘 PE 均值 80 均值 +1 倍标准差 均值 -1 倍标准差 图表 15: 有色金属估值属于低位 100 CS 有色金属 PE 均值 90 均值 +1 倍标准差 均值 -1 倍标准差 中游制造机械设备 化工钢铁仓位集体下沉, 唯有建筑材料仓位连续五个季度上升, 子行业中水泥仓位增长显著, 接近于 2015 年仓位水平 机械设备和化工仓位已连续下降 5 个季度 钢铁在经历了两个季度的上升, 四季度转而向下 结合市场现状来看, 螺纹钢的社会库存继续降低, 且上周开始螺纹钢现货价格开始上涨进入冬储行情, 我们预计春季开工后钢铁, 机械设备等需求将迎来高峰, 带动钢铁机械的上涨行情, 存在配置空间

10 P10 图表 16: 中游制造仓位下降 图表 17: 螺纹钢现货价上周小幅回升 8% 7% 6% SW 机械设备 SW 化工 SW 钢铁 螺纹钢现货价 ( 元 ) 5% % 3% % % 3000 图表 18: 建筑材料连续 5 个季度上升 图表 19: 建材子行业水泥仓位明显增加 % % 3. SW 建筑材料 SW 建筑装饰 1.6% SW 水泥制造 Ⅱ SW 玻璃制造 Ⅱ 1.4% SW 其他建材 Ⅱ 1.2% % 0.8% % % 0.6% 0.4% 0.2% TMT 整体减仓, 交运小幅加仓 TMT 板块整体由三季度 18.67% 降至 16.35% 其中电子由 11.7% 降至 10.11%, 主要由苹果新产品销量不达预期以及电子板块整体成长性不如预期引致 计算机由 2.18% 降至 1.38%, 通信由 2.14% 降至 1.92%, 传媒略增, 由 2.62% 升至 3.13% 交运板块由 1.55% 加仓至 1.72%, 均为航空运输板块贡献, 由 0.21% 升至 0.75%, 主要原因应是人民币兑美元汇率上行以及民航局放开航空公司票价定价 ; 其余高

11 P11 速 铁路 物流等子版块均下降 图表 20:TMT 持仓占比均下降 14% SW 电子 SW 计算机 图表 21: 交运仓位上升由航空运输推动 3.5% SW 港口 Ⅱ SW 高速公路 Ⅱ 12% SW 传媒 SW 通信 3. SW 航空运输 Ⅱ SW 物流 Ⅱ 1 2.5% 交通运输 8% 2. 6% 1.5% 4% 1. 2% 0.5% 0. 3 大金融以及地产仓位增长金融板块仓位连续上升, 银行仓位从第三季度的 9.21% 增至 9.38%, 仍然低于 2012 年 2015 年水平, 我们认为银行股牛市仍远未结束 非银金融增长幅度较大, 由从第三季度的 9.42% 增至 10.37% 金融业仓位合计 19.75, 低配约 2.6% 房地产的仓位小幅增长, 由 Q3 的 2.9% 增至 3.76% 非银板块的增仓主要由保险子板块拉动, 保险仓位连续增加五个季度, 由 2016 年 Q4 的 1.61% 增至如今 8.3, 已超过 2014 年第四季度的最高仓位 5.84% 而券商股则经历了连续两个季度的减仓至 1.95%, 逼近 2014Q1 的最低仓位 1.57% 延续我们之前的逻辑, 受到两市成交量明显放大 两融余额缓慢的增长 指数的不断突破等因素支撑券商, 其仓位有望提升

12 P12 图表 22: 金融地产增仓 图表 23: 非银由保险拉动 16% 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% SW 银行 SW 非银金融 SW 房地产 1 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% SW 证券 Ⅱ SW 保险 Ⅱ 4. 下游消费食品饮料家用电器受到追捧消费类行业整体 ( 包括汽车 家电 食品饮料 纺织服装 商贸零售 休闲服务 农林牧渔 医药 ) 第四季度大幅上升 ( 由 30.89% 升至 35.49%) 细分来看, 主要由食品饮料家用电器大幅加仓以及医药 农林牧渔的小幅加仓拉动, 食品饮料仓位 13.66%, 仅次于 2012Q3 的最高水平 14.87%, 家电仓位 6.83%, 为历史最高 医药生物和农林牧渔加仓幅度较小, 但距离历史顶配仍有较大空间 图表 24: 食品饮料明显加仓 2 SW 纺织服装 SW 食品饮料 18% 16% SW 医药生物 SW 农林牧渔 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 图表 25: 家电明显加仓 8% SW 汽车 SW 家用电器 7% SW 休闲服务 SW 商业贸易 6% 5% 4% 3% 2% 1%

13 P13 四 反者道之动, 价值股中的轮动或将来临 过犹不及, 反者道之动, 对部分成长股及消费白马龙头需要提高警惕 真正决定股价的从来是交易者的边际变化情况 纵观历史数据,A 股市场风格演绎从来迅速而爆烈, 对已经出现的 挪仓 情况表现出的市场主流交易偏好变动不得不察 我们认为, 四季度基金持仓情况显示出的最明显信息是部分消费白马开始遭到回避, 部分此前抱有 黑科技 预期的成长股已然遭到回避 从投资内在逻辑来看, 经济复苏 + 货币偏紧组合仍然指向大盘价值股占优, 但大盘价值股之间也可以存在轮动 后续, 加仓幅度并不明显而且业绩 - 估值匹配的银行 - 地产板块仍然值得持续关注, 上游资源类的煤炭 石油, 中游的钢铁, 下游的建筑行业均存在预期差, 存在增配空间 图表 26:A 股风格切换频繁 申万中盘指数 / 大盘指数申万小盘指数 / 大盘指数

14 投资评级说明 1 行业评级 看好 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 之间 ; 看淡 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下 2 公司评级 买入 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 增持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 持有 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 销售团队 职务姓名手机邮箱 销售负责人王方群 wangfq@tpyzq.com 北京销售总监王均丽 wangjl@tpyzq.com 北京销售成小勇 chengxy@tpyzq.com 北京销售李英文 liyw@tpyzq.com 北京销售张小永 zxy_lmm@126.com 北京销售袁进 yuanjin@tpyzq.com 上海销售副总监陈辉弥 chenhm@tpyzq.com 上海销售李洋洋 liyangyang@tpyzq.com 上海销售张梦莹 zhangmy@tpyzq.com 上海销售洪绚 hongxuan@tpyzq.com 广深销售副总监杨帆 yangf@tpyzq.com 深圳销售查方龙 zhafanglong@126.com 深圳销售张卓粤 zhangzy@tpyzq.com 深圳销售王佳美 wangjm@tpyzq.com 深圳销售胡博涵 hubh@tpyzq.com

15 研究院 中国北京 北京市西城区北展北街九号华远 企业号 D 座电话 : (8610) 传真 : (8610) 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 本报告信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或询价 我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 刊登 任何人使用本报告, 视为同意以上声明