上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co.,Ltd. 16

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2 新世纪研究 Credit Research EL = LGD PD EAD 其中 EAD(Exposure at Default) 是指违约时暴露, 即违约发生时债权人对于违约债务的暴露头寸 二 信用风险基本要素与标准普尔信用评级的对应关系 标准普尔信用评级包括了三个对象, 即公司 ( 主体 ) 评级 债务工具 ( 债项 ) 评级和信用风险度量 以上三个对象分别对应了信用风险的三大指标 ( 图表 1), 即公司评级对应违约概率 PD 债务工具评级对应违约损失率 LGD 信用风险度量对应预期损失 EL 图表 1 标准普尔信用评级三对象与信用风险三指标的对应关系 公司评级 债务工具评级 信用风险度量 违约率 (PD) 违约损失率 (LGD) 预期违约损失 (EL) 标准普尔提供了信用风险评分框架, 用以根据信用质量确定公司的信用评级, 同时可以追踪信用质量随着时间变化的演变过程 从概念上来看, 对给定公司的信用评分 ( 图表 2) 代表其违约风险, 是其违约概率的代理变量, 或换言之, 该信用评分反映了公司及时还本付息的可能性 对给定债务工具的评分, 即回收评分 ( 图表 4), 则代表了违约发生条件下的回收期望, 或者说债权人可期望获得的补偿 两者相结合, 则反映了债务的损失概率 图表 2 为标准普尔五级信用评分量表, 从 极低风险 到 极高风险 每一级有进一步划分为两小级以提供更细致的信用差异 为方便说明, 量表刻度从 1( 最小信用风险 ) 到 10( 违约 ) 排列, 分值越大表示风险越大 图表 2 标准普尔信用评分量表 风险分类极低风险低风险中等风险高风险极高风险 信用评分

3 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co.,Ltd. 公司信用评分具有二维特征, 即通过业务风险和财务风险两个维度最终判定主体信用等级 ( 图表 3) 同时, 标准普尔的分析过程遵循递进逻辑, 即从国家风险 行业地位 企业定位 盈利能力或同行业比较的递进逻辑分析业务风险, 从会计制度 公司治理分析财务风险, 然后根据业务风险与财务风险得出评级的结论 图表 3 标准普尔业务和财务风险量表 业务风险 财务风险 风险分类刻度风险分类刻度 极低风险低风险中等风险高风险极高风险 1 1 很保守 保守 适中 激进 很激进 图表 4 为标准普尔五级回收评分量表, 用以区分投资者对于不同债务工具的期望回收率 使用离散的回收评分来替代期望回收率的主要原因是, 回收评分更容易进行长期跟踪, 也更容易组合 图表 4 标准普尔回收评分量表 净损失风险 期望回收率 回收评分 极低风险 100% 1 低风险 75%-100% 2 中等风险 50%-75% 3 高风险 25%-50% 4 极高风险 0%-25% 5 注 : 期望回收率的计算公式为 : 债务工具可回收额 / 该债务工具总额 *100% 18

4 19 新世纪研究 Credit Research

5 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co.,Ltd. 塞尔协议 II 增强监管资本计量对银行风险敏感度方面进一步予以完善, 并根据银行风险管理水平的高低分别设计了标准法和内部评级法 (IRB) 标准法是为没有高级风险管理系统的银行而设计的 在标准法下, 巴塞尔协议 II 基本上沿用了 1988 年 巴塞尔协议 的做法, 最大的改进在于引入了外部评级, 即基于外部评级机构的评估结果, 为每一类交易对手赋予一个风险权重, 共有五个等级, 见图表 6 图表 6: 标准法中的公司风险权重 序号 信用评级 风险权重 1 AAA~AA- 20% 2 A+~A- 50% 3 BBB+~BB- 100% 4 BB- 以下 150% 5 无信用评级 100% 内部评级法 ( 包括基础内部评级法和高级内部评级法 ) 针对具有高级风险管理系统的银行而设计, 引入贷款的违约率 PD 违约损失率 LGD 违约时暴露 EAD 和到期日 (Maturity, M) 四个风险要素作为资产风险权重函数的自变量, 并允许银行使用内部评级系统进行评级, 以及使用内部模型计量信用风险, 大幅提高了资本监管的风险敏感度 20

6 新世纪研究 Credit Research 图表 7 标准普尔全球受评发行人的平均累积违约率 ( )( 单位 :%) Global Corporate Cumulative Average Default Rates ( ) (%) Time horizon (years) Rating AAA AA A BBB BB B CCC/C Investment grade Speculative grade All rated Sources: Standard & Poor's Global Fixed Income Research and Standard & Poor's CreditPro. 根据图表 7 中的数据可以清晰地看出, 评级与违约概率之间有明确的相关性 : 评级越好, 违约概率越低 ; 评级越差, 违约概率就越高 ; 随着评级下降, 违约概率差异也逐渐变大, 在 BBB 级和 BB 级之间的跨度, 或者说, 投资与投机级别之间的跨度尤其大 ; 随着时间的推移, 违约水平也每年发生变化 ( 二 ) 信用等级迁移矩阵迁移矩阵是累积违约概率的一个关键补充, 显示了评级随时间向上或向下转移的可能性 标准普尔每年公布其受评发行人的信用等级迁移情况 图表 8 是标准普尔 年全球受评发行人的一年期平均迁移矩阵 21

7 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co.,Ltd. 图表 8 标准普尔全球发行人一年期平均迁移矩阵 ( )( 单位 :%) From/to AAA AA A BBB BB B CCC/C D NR AAA AA A BBB BB B CCC/C Sources: Standard & Poor's Global Fixed Income Research and Standard & Poor's CreditPro 此外, 标准普尔也同时公布了 年全球发行人的三年期 五年期 七年期平均迁移矩阵及各地区一年期迁移矩阵, 图表 9 为标准普尔 年全球发行人五年期平均迁移矩阵 图表 9 标准普尔全球发行人五年期平均迁移矩阵 ( )( 单位 :%) From/to AAA AA A BBB BB B CCC/C D NR AAA AA A BBB BB B CCC/C 图表 8 图表 9 中数据显示 : 总体上, 评级显示了显著的稳定性 ; 高级别的迁移概率相对 于低级别的迁移率低, 即高级别比低级别稳定 ; 多年转移矩阵显示, 原始评级较低的债务工具, 其违约频率也更高 22

8 新世纪研究 Credit Research ( 三 ) 挽回评级 (Recovery rating) 挽回评级是通过情景分析来评价当发行人发生违约时, 特定债务的预期挽回情况 标准普尔利用其长期积累而得到的稳健的违约数据这一关键优势, 开发了专门的挽回评级, 其评级结果使用 1+ ~ 6 七个等级的标准来衡量, 见图表 10 图表 10 标准普尔挽回评级 挽回评级 挽回描述 挽回率 1+ 最高的挽回预期, 完全挽回 100% 1 很高的挽回预期 90%-100% 2 显著的挽回预期 70%-90% 3 有意义的挽回预期 50%-70% 4 平均的挽回预期 30%-50% 5 轻微的挽回预期 10%-30% 6 可忽略的挽回预期 0%-10% 注 : 上述挽回评级的对象为投机级发行人通常来说, 挽回评级不会影响发行人评级, 但对特定债务的发行评级将产生重大影响 标准普尔通过长期的数据积累和研究发现, 债务的挽回率具有以下特征 : 越高级的债务, 诸如有担保的银行债务, 挽回率越高 ; 越次级的债券, 诸如附属次级债务, 挽回水平最低 ; 担保物, 尤其是以所有资产做担保, 产生更高的挽回率 ; 有更多的易变现担保物做担保的债务比以无形资产做担保的债务显示出更高的挽回率 ; 挽回水平与经济周期有关 ; 行业不是挽回率的关键决定因素 ; 挽回率与公司的初次评级之间存在着有意义的关系 23

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