一 氢氧化锂供需日趋紧张 氢氧化锂主要用于电池 润滑脂等领域 历史上, 氢氧化锂主要用于润滑脂行业, 作为机械设备 汽车等的润滑脂, 润滑脂行业用氢氧化锂的量一度占氢氧化锂用量的 60% 随着锂电 电池材料行业的迅速增长, 电池材料对氢氧化锂的需求不断增长, 到 2016 年电池行业消费的氢氧化锂约

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1 09/11/11 09/12/11 10/1/11 10/2/11 10/3/11 10/4/11 10/5/11 10/6/11 10/7/11 10/8/11 10/9/11 10/10/11 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告 行业简评氢氧化锂之四 : 国内氢氧化锂全梳理 简评 氢氧化锂趋于紧张氢氧化锂主要用于电池 润滑脂等领域 高镍趋势下, 电池用氢氧化锂需求更趋旺盛 而钛酸锂增添了氢氧化锂的需求增长动力 根据最新的调研我们更新了对氢氧化锂的供需平衡 : 当前, 氢氧化锂市场已经显露出供需紧张的苗头, 国内核心供应商的产品被订购一空 ; 下半年海外矿供应的提升, 有望提升氢氧化锂的产出, 会改善氢氧化锂的供需平衡, 但随着电池材料需求, 特别是高镍三元材料需求的释放,18 年, 氢氧化锂市场供应将更趋紧张 国内氢氧化锂行业梳理国内锂行业中, 经营氢氧化锂产品的企业主要有, 天齐锂业, 赣锋锂业 江锂科技 ( 尼科国润 ) 国锂 / 兴晟锂业等 其中 : 赣锋锂业和江锂科技的氢氧化锂产能较大, 分别为 1 万吨和 1.5 万吨, 产出也趋于满产 从原材料供应上来看, 海外矿的产能释放, 将为赣锋锂业 国锂 / 兴晟提供更多的原材料, 从而提升相关企业的产能利用率 ( 目前, 国锂 / 兴晟主要由雅化集团经营, 其正与众和股份进行资产重组 ) 弹性测试显示可关注赣锋锂业 雅化集团对氢氧化锂较碳酸锂溢价幅度的弹性测试显示, 在相关假设条件下, 赣锋的氢氧化锂业务产量高, 对溢价幅度的弹性也较显著, 此外, 雅化集团若继续保有兴晟锂业等锂业资产, 其对氢氧化锂的溢价弹性也较为明显 因此, 我们认为, 可重点关注赣锋锂业, 并密切关注雅化集团锂业资产的相关进展 [table_invest] 0414 维持 陈炳辉 chenbinghui@csc.com.cn 执业证书编号 :S 谢鸿鹤 xiehonghe@csc.com.cn 执业证书编号 :S 发布日期 : 2017 年 3 月 13 日 市场表现 [table_industrytrend] 24% 14% 4% -6% -16% -26% 相关研究报告 [table_report] 行业名称 买入 指数名称 行业简评 : 氢氧化锂短缺, 赣锋天齐受益行业简评 : 钴行业系列之六 : 为什么首选华友 洛钼? 有色行业简评 : 钴行业系列之五 : 2017, 钴短缺来临 风险提示 : 相关公司的重组风险和原料供应风险 ; 锂行业供需过剩打压锂价风险 ; 新能源汽车行业需求风险等

2 一 氢氧化锂供需日趋紧张 氢氧化锂主要用于电池 润滑脂等领域 历史上, 氢氧化锂主要用于润滑脂行业, 作为机械设备 汽车等的润滑脂, 润滑脂行业用氢氧化锂的量一度占氢氧化锂用量的 60% 随着锂电 电池材料行业的迅速增长, 电池材料对氢氧化锂的需求不断增长, 到 2016 年电池行业消费的氢氧化锂约占 60%, 润滑脂行业的需求占比已经下降到 30%, 其他, 像有机合成 塑料 医药等, 大概占到 10% 高镍趋势下, 电池用氢氧化锂需求更趋旺盛 电池级氢氧化锂因其在晶体结构 溶解性等方面的优势, 主要适用于 NCA NCM811 等 高镍 三元材料 ( 以及部分工艺的磷酸铁锂 ); 目前,NCA 基本上都采用氢氧化锂为原料 ;NCM811 通常也要采用电池级氢氧化锂 ;NCM , 水热法制备磷酸铁锂 (LFP) 产品, 也可使用氢氧化锂 在补贴政策及新能源汽车行业发展规划的指引下, 能量密度较高 且仍有深化空间的高镍三元材料正受到行业的青睐 对更高能量密度和更高质量的追求, 将促使整个行业采用更多的氢氧化锂去生产正极材料, 由此带动电池级氢氧化锂需求的释放 例如, 大量采用 NCA 正极材料的 TESLA 系列车型的热卖, 正在不断提升氢氧化锂的需求 钛酸锂倍受关注, 氢氧化锂用量料将提升 除了高镍三元的正极材料发展趋势之外, 近来市场对钛酸锂材料也给予了更多的关注 格力与珠海银隆的合作在业内掀起了钛酸锂风潮, 据我们调研国内代表性的钛酸锂都使用氢氧化锂原料, 这为氢氧化锂的需求再增添市场 2015 年, 我国钛酸锂行业的市场规模达到了 9.76 亿元, 平均的价格为 11.9 万元 / 吨 ( 资料来源 : 中国产业信息网 ), 而如钛酸锂行业按动力电池的行业增速进行增长, 则钴酸锂对电池级氢氧化锂的消费需求 表 1: 钛酸锂市场料将迎来爆发, 氢氧化锂需求再获动力 市场规模 ( 亿元 ) 平均价格 ( 万元 / 吨 ) 数据来源 : 公司公告, 中信建投证券研究发展部 1

3 氢氧化锂的供应日趋紧张 当前, 氢氧化锂市场已经显露出供需紧张的苗头, 国内核心供应商的产品被订购一空 ; 今年下半年海外矿供应的提升, 有望提升氢氧化锂的产出 ( 如赣锋锂业 国锂 / 兴晟锂业的产出有望增长 ) 会改善氢氧化锂的供需平衡, 但随着电池材料需求, 特别是高镍三元材料需求的释放,18 年, 氢氧化锂市场供应将更趋紧张 表 2: 氢氧化锂的缺口料将持续存在 年份 E 2017E 2018E 2019E 2020E 需求 33,045 41,865 54,000 67,000 91, ,000 供给 35,859 43,356 51,154 71,358 93, ,586 平衡 -2,814-1,491 2,846-4,358-2,937-8,586 数据来源 : 中信建投证券研究发展部 二 国内氢氧化锂企业全梳理 作为三元高镍发展趋势下受益的子行业, 国内外氢氧化锂企业的生产状况也吸引了市场的关注, 为此, 我们再对国内氢氧化锂企业进行了梳理 : 目前, 国内锂行业中, 经营氢氧化锂产品的企业主要有, 天齐锂业, 赣锋锂业 江锂科技 ( 尼科国润 ) 国锂 兴晟锂业等 对这些企业简要汇总如下: 表 3: 代表性氢氧化锂企业及其扩产计划 当前 2016 年 2017 年 E 原料来源 产能扩 投产计划 产能 产销量 E 张规模 天齐锂业 泰利森 (51%) 年 10 月建成,2019 年投产 赣锋锂业 RIM(43.1%) 年初投产 卤水等 雅宝 江锂 雅宝 ( 母公司 ) 国锂 / 兴晟等 澳大利亚 西藏矿业 扎布耶自给 数据来源 : 公司公告, 中信建投证券研究发展部 天齐锂业 : 锂资源龙头, 氢氧化锂产能待投放 天齐锂业是全球锂资源龙头, 控股了全球知名锂矿企业泰 利森 ( 年锂精矿产量 40 多万吨 ), 锂原料完全自给 ; 当前, 公司拥有 5000 吨氢氧化锂产能, 年产量在 3~4 千 吨, 公司正在建设 2.4 万吨氢氧化锂产能, 预计在 2019 年前后投产 赣锋锂业 : 上游资源开拓结硕果, 加速产能投放 公司自上市以来就着力于解决原材料瓶颈问题, 经过努 力, 上游资源的开拓工作结出硕果, 公司参股的澳大利亚 RIM 矿已正式投产, 该矿技改完成后年产能将达 40 万吨锂精矿 赣锋锂业包销了 RIM 的产品, 将从根本上解决公司的原材料问题, 并推动公司锂盐产能的释放 2

4 当前, 公司拥有 吨氢氧化锂产能, 在资源充足的保障下, 其产能将逐步满产 同时, 公司还在建设 2 万吨氢氧化锂项目, 预计会在 2018 年前后投产 江锂科技 : 背靠雅宝, 提升产出 作为氢氧化锂的专业生产商, 江锂 ( 尼科 ) 因原材料问题, 一直产能利用不足, 在雅宝入主后, 原材料问题料将迎刃而解, 江锂 ( 尼科 ) 旗下的 1.5 万吨氢氧化锂产能有望实现满产 雅化集团 : 继续分享锂产业红利 公司前几年才进入到锂行业, 先参股了四川国锂 ( 旗下李家沟矿拥有氧化锂资源量 万吨 ), 后又收购了兴晟锂业, 国锂与兴晟锂业合计拥有 1.6 万吨氢氧化锂产能, 近两年, 因原料问题, 其产能利用率也并不理想 值得提及的是, 兴晟锂业是比亚迪的供应商,2015 年, 比亚迪就已成为其重要客户 目前, 公司仍积极从国内外布局锂原料, 随着海外锂矿供应增加, 公司的锂矿原料供应也将趋于改善 2015 年开始, 公司与众和股份进行重组, 拟将其持有的四川国锂股权及兴晟锂业出售给众和股份 众和股份 : 锂业新秀 2012 年, 众和股份进入新能源锂电材料产业 子公司金鑫矿业所属四川省马尔康县党坝乡锂辉石矿是中国规模最大锂辉石矿之一, 是国内少有的高品质大型锂矿资源 ; 该矿是国内少有的仍在开采的锂矿山, 产能约 85 万吨矿石 / 年 近年, 其年产锂精矿量只有几万吨 同时, 公司子公司众和新能源 ( 原闽锋锂业 ) 拥有 3000 吨氢氧化锂产能, 复产后其锂盐产量约 2000 吨 2015 年, 公司拟收购四川国锂及兴晟锂业, 进一步强化公司的锂资源与冶炼业务 若其完成并购, 将控制李家沟矿, 并拥有 1.6 万吨氢氧化锂产能 三 氢氧化锂溢价弹性测算 更进一步, 在前述公司基本状况的基础上, 我们对主要氢氧化锂公司进行了弹性测算, 测试企业对氢氧化锂较碳酸锂溢价幅度的弹性状况, 根据弹性测试, 我们看到, 在相关假设条件下, 赣锋的氢氧化锂业务产量高, 对溢价幅度的弹性也较显著, 此外, 雅化集团若其继续保有兴晟锂业等锂业资产, 其对氢氧化锂的溢价弹性也较为明显 因此, 我们认为, 可重点关注赣锋锂业, 并密切关注雅化集团锂业资产的相关进展 3

5 表 4: 代表性氢氧化锂的弹性情况 (3 月 10 日收盘价 ) 氢氧化锂溢价幅度与净利润 ( 亿元 ) 相应的 PE 水平 公司总市值净利润 EPS PE 赣锋锂业 天齐锂业 众和股份 ( 重组失败 ) 众和股份 ( 重组成功 ) 雅化集团 ( 重组失败 ) 注 :1 基础假设 : 电池级碳酸锂 10.5 万元, 电池级氢氧化锂对碳酸锂溢价 1.5 万元 2 本表用来计算业绩弹性及年化收益, 并非真实落地利润, 同时也没有考虑库存的影响 3 假设 : 众和股份马尔康矿 2017 年的预计销售量为 6 万吨锂精矿, 销售价格为含税 1 万元 ; 天齐泰利森内部销售价为 450 美元 ; 赣锋与 RIM 的采购价为 850 美元 ; 雅化集团的锂精矿采购均价为 850 美元 4 假设众和股份, 其他业务亏损 5000 万元 ; 雅化集团其他业务盈利 8000 万元 5 假设澳大利亚的所得税率为 30%; 天齐锂业 赣锋锂业国内的税率为 15%; 众和 雅化的税率为 25% 6 在众和股份重组成功的情况下, 我们假设众和股份增发 1.5 亿股 假设此时, 四川国锂 兴晟的氢氧化锂业务主要为代加工 数据来源 : 公司公告, 中信建投证券研究发展部 四 风险提示 相关公司的重组风险和原料供应风险 ; 锂行业供需过剩打压锂价风险 ; 新能源汽车行业需求风险等 4

6 分析师介绍 陈炳辉 : 行业分析师, 毕业于上海财经大学, 先后就职于东北证券 国金证券 谢鸿鹤 : 西安交大经济学学士, 香港城市大学金融学硕士 ; 七年行业研究经验 在 新财富最佳分析师 评比中,2010 年获得第二名 ( 团队 ),2011 年第一名 ( 团队 ),2013 年第三名 ( 团队 ),2014 年第四名 ( 团队 ) 曾任国信证券 高盛高华证券 招商证券等行业分析师 研究服务 社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 李祉瑶 lizhiyao@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 刘凯 liukaizgs@csc.com.cn 上海地区销售经理陈诗泓 chenshihong@csc.com.cn 邓欣 dengxin@csc.com.cn 黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李岚 lilan@csc.com.cn 肖垚 xiaoyao@csc.com.cn 吉佳 jijia@csc.com.cn 朱丽 zhuli@csc.com.cn 杨晶 yangjingzgs@csc.com.cn 谈祺阳 tanqiyang@csc.com.cn 深广地区销售经理胡倩 huqian@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 王留阳 wangliuyang@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 券商私募销售经理任威 renwei@csc.com.cn 5

7 评级说明 以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准 买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上 重要声明 本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料 意见和预测均仅反映本报告发布时的资料 意见和预测, 可能在随后会作出调整 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资 法律 会计或税务等方面的最终操作建议 本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺 投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关 在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或类似的金融服务 本报告版权仅为本公司所有 未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版 复制和发布本报告 任何机构和个人如引用 刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和 / 或修改 本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 股市有风险, 入市需谨慎 地址 北京 中信建投证券研究发展部 上海 中信建投证券研究发展部 中国 北京 中国 上海 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 座 12 层 浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 2201 室 电话 :(8610) 电话 :(8621) 传真 :(8610) 传真 :(8621)