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- 撮烨 耿
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1 16/4/21 16/5/21 16/6/21 16/7/21 16/8/21 16/9/21 16/1/21 16/11/21 16/12/21 17/1/21 17/2/21 17/3/21 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告 上市公司简评 非金属类建材 盈利高速增长, 龙头优势发挥 事件 年年度报告点评 发布 16 年年度报告, 报告期内, 公司实现营业总收入 7. 亿元, 较上年同期增长 31.98%, 归属于上市公司股东的净利润 1.29 亿元, 较上年同期增长 4.97%, 经营活动产生的现金流量净额 5.9 亿元, 较上年同期增长 4.14%, 基本每股收益 1.22 元, 较上年同期增长 37.8% 简评 1. 各业务拓展顺利, 盈利高速增长 216 年公司实现营业总收入 7. 亿元, 较上年同期增长 31.98%, 归属于上市公司股东的净利润 1.29 亿元, 较上年同期增长 4.97%, 经营活动产生的现金流量净额 5.9 亿元, 较上年同期增长 4.14%, 基本每股收益 1.22 元, 较上年同期增长 37.8% 公司增长速度提高, 主要系公司各项新业务拓展顺利, 盈利能力爆发, 而报告期内公司费用和研发投入也都提升, 主要由于公司销售模式转变, 研发力度加大 公司的产品销售全面发展, 直销覆盖城市进一步扩大 ; 渠道销售方面工程渠道推广 合伙人制度, 成效显著, 零售渠道方面加强消费端的推广力度, 报告期内完成了对民建的增资, 与德国 DAW SE 达成战略合作, 有望增强市场竞争力及抵抗风险能力 2. 防水行业龙头, 中长期看市占率提升 据国家统计局数据显示,217 年 1-3 月份, 全国房地产开发投资 19,292 亿元, 同比名义增长 9.1%, 增速比 1-2 月份提高.2 个百分点, 虽然受到房地产调控政策影响,217 年房地产仍有望超预期运行 216 年全年房地产销售额超过 1 万亿元, 销售面积创历史新高, 直接受益于房地产行业的高增长, 防水材料需求旺盛 的优势是 2B 端业务基础牢固, 产品质量较高, 大型房企则更希望与优质企业合作 除提供材料外, 雨虹还给予经销商技术指导 线上线下培训 通过雨虹平台做标准化施工等, 让经销商的服务有质的提升, 以达到从单纯经销商到服务商的转变 公司作为防水行业龙头, 在行业 大行业, 小公司 的格局下, 公司有望依托成本优势 管理能力 优质服务等先发优势继续提升市场份额 3. 二次装修潮叠加 消费升级,2C 端需求旺盛 房屋装修一般有 8 1 年的周期,7 9 年是我国新房购买的一个峰值,16 年开始迎来新房的 二次装修潮, 房屋装修的防水材料需求打开, 消费端的需求平滑了周期性明显的房地产行业需求, 使公司能有持续且平稳的盈利能力 且近几年随着行业整体结构性调 [table_invest] 6176 维持 李俊松 (2271) lijunsong@csc.com.cn 执业证书编号 :S 研究助理盛昌盛 shengchangsheng@csc.com.cn 研究助理侯星辰 houxingchen@csc.com.cn 发布日期 : 217 年 4 月 21 日当前股价 : 元 主要数据 股票价格绝对 / 相对市场表现 (%) 增持 1 个月 3 个月 12 个月 5.99/ / / 月最高 / 最低价 ( 元 ) 3.5/14.2 总股本 ( 万股 ) 流通 A 股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通市值 ( 亿元 ) 近 3 月日均成交量 ( 万 ) 主要股东 李卫国 29.51% 股价表现 19% 89% 69% 49% 29% 9% -11% 上证指数 相关研究报告 [table_report] 外延扩张提速, 国际化战略助力发展 经营稳健业绩超预期, 消费建材股重点龙头
2 整, 更加标准化, 淘汰劣质企业, 政府和媒体都加大了对于有毒有害的家装产品的揭露和打击力度, 消费者更加重视产品的质量和实用性 公司在 2C 端还抓住互联网消费的红利期, 使公司由单纯的生产商向提供综合全套服务的综合性厂商发展, 扩大消费端的市占率 4. 收购步伐迈向海外, 多元化布局整合扩张 在产品生产方面, 一方面公司自有产能不断提升, 今年 3 月公司在江西安义投资设立全资子公司及建设生产基地, 进一步扩大了公司在华东和华中地区的生产和供货能力, 公司目前已在全国拥有 3 余家分子公司 ; 另一方面, 公司着力通过兼并收购的方式提高外部资源的整合和优化配置能力,16 年 12 月公司与德国涂料行业的领先企业 DAW 公司签订了合作协议, 交易完成后公司持有了 DAW Asia 公司 9% 的股权, 构建了公司的跨国营销网络,216 年公司生产的优质防水产品已远销德国 巴西 委内瑞拉 波兰 土耳其 安哥拉 尼日利亚 南非 印度等超过 1 个国家和地区 借此次收购有望拓展外部业务能力, 扩大业务范围 同时, 主营业务之外, 公司还投资多个领域, 公司旗下品牌包括 ( 工程业务 ) 雨虹 ( 民建业务 ) 卧牛山 ( 节能保温 ) 天鼎丰 ( 非织造布 ) 风行 ( 防水 ) 华砂 ( 砂浆 ) 洛迪 ( 硅藻泥 ) 五洲图圆 ( 能源贸易 ) 等 216 年 11 月发起设立了北京中关村银行股份有限公司, 正式进军科技金融领域, 之后公司又参股了北京顺义产业投资基金管理有限公司, 在金融方面形成新的盈利增长点 5. 股权激励 + 合伙人计划, 激发经营活力 公司自 212 年开始股权激励方案, 当年公布的解锁条件为 215 年较 212 年净利润同比增加 95%, 这一目标目前已经顺利完成, 股权激励效果良好 16 年 6 月, 公司制定了第二期股权激励计划, 拟向董事 监事 部分中层及部分子公司高中层人员共 1112 人授予限制性股票 万股, 激励力度非常高, 同时其业绩要求非常严格, 其解锁条件为 三年净利润复合增长率 25%, 且加权 ROE 均不低于 13.5% 这显示出公司对于未来高增长业绩的信心, 我们预计在公司一系列向好因素的叠加影响下, 该目标能大概率完成 工程渠道板块占公司产值比重继续上升, 而工渠经销商身份也从经销商变为合伙人, 合伙人计划对工程渠道增速贡献达 8%, 后期民建合伙人推出, 收入增速预期进一步升高 通过股权激励和 合伙人计划, 公司强化了内外部合作者的利益共同体关系, 员工和经销商都在享受股东权利的同时也需履行股东义务, 同时在业绩考核压力下, 预计公司效率将有大幅提升 6. 盈利预测和投资评级 : 我们预计公司 年营业收入将达到 88.2 亿元 亿元 ; 净利润将达到 亿元 亿元 ;PE 为 倍 倍, 维持 增持 评级 7. 风险提示 : 房地产下行压力, 原材料成本大幅上涨 表 1: 重要财务指标 单位 : 百万元 主要财务指标 E 218E 营业收入 同比 (%) 净利润 同比 (%) ROE(%) 每股收益 ( 元 ) P/E 注 : 以 217 年 4 月 21 日收盘价 计算 PE 1
3 表 2: 近年来投资大事纪 时间事件意义 扩主业 供应端 销 售端齐发展 出资 6 万设立岳阳雨虹, 布局第三个生产基地 ; 走出北京和上海, 开始全国性布局 ; 上市募集资 29 设立四川和广东雨虹 ; 金得以有效利用 ; 21 设立锦州雨虹和惠州雨虹 ; 收购昆明风行, 布局云南市场 ; 公司产能扩大至上市前约 3 倍 ; 213 收购徐州卧牛山新型防水材料公司 ; 卧牛山成为了业绩主要支撑点之一 ; 211 投资建设天鼎丰非织造布有限公司 ; 保障原材料非织造布的供应和质量 ; 升级公司传统销售模式, 打造公司多层次营销体 215 自有资金出资 5 万元设立虹网科技 ; 系中重要的线上环节 ; 215 设立民用建材公司 ; 并购长沙洛迪环保科技公司 ; 开拓硅藻泥和瓷砖胶市场 ; 布局民用建材 ; 业务外延 墙体材料领域更上一层楼, 发展路径更似西方巨 216 拟收购 DAW ASIA 进军涂料布局 ; 头, 打破业绩天花板预期 ; 海外市场谋新篇 213 设立香港雨虹 ; 无论是布局砂浆行业, 还是收购长沙洛迪布局民用建材, 亦或是设立加拿大子公司, 甚至是拟收购 DAW ASIA, 香港雨虹均为背后资金主力 ; 215 成立北美公司, 设立北美研发中心 ; 借力美国行业科研优势, 项目获 PITA FY16 资助 ; 211 调整原 重视轨交 产业布局, 多地设立分公司强化与大 从动车事故带来的高铁投资放缓阴影中走出 ; 追随时代潮 型大地产开发商联系 ; 未来将受益于地产行业集中度提升 ; 流 216 发起筹建北京第一家民营银行北京中关村银行股份有限 挺身金融领域, 得享金融领域投资收益和海量行 公司并获批 ; 业供给链信息 ; 图 1: 公司近 6 个年度营业收入 ( 万元 ) 及增速 (%) 图 2: 公司近 6 个年度归属上市公司净利润 ( 万元 ) 及增速 (%) 2
4 [table_page] 图 3: 市场占有率 (%) 图 4: 全国月度房地产开发投资完成额累计 ( 亿 ) 及增速 (%) 房地产开发投资完成额 ( 亿 ) 同比 (%) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 资料来源 :wind, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :wind, 中信建投证券研究发展部 图 5: 全国年度商品房销售额 ( 亿元 ) 及增速 (%) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 商品房月度累计销售 ( 亿元 ) 同比 (%) 资料来源 :wind, 中信建投证券研究发展部 3
5 分析师介绍 李俊松 : 清华大学经济管理学院管理学硕士 27 年加入中信建投证券研究部, 年任零售 纺织服装行业研究员,21 年至今任煤炭行业分析师, 年连续两届新财富煤炭行业最佳分析师第二名 研究助理盛昌盛 : 建筑建材行业研究员,6 年建筑建材行业管理工作经历 1 年银行业从业经历, 北京大学硕士,215 年 7 月加入中信建投研究发展部 研究助理侯星辰 : 北京大学硕士, 非金属建材行业分析师,216 年 7 月加入中信建投研究发展部 研究服务 社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 李祉瑶 lizhiyao@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 刘凯 liukaizgs@csc.com.cn 上海地区销售经理陈诗泓 chenshihong@csc.com.cn 邓欣 dengxin@csc.com.cn 黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李岚 lilan@csc.com.cn 肖垚 xiaoyao@csc.com.cn 吉佳 jijia@csc.com.cn 朱丽 zhuli@csc.com.cn 杨晶 yangjingzgs@csc.com.cn 谈祺阳 tanqiyang@csc.com.cn 深广地区销售经理胡倩 huqian@csc.com.cn 芦冠宇 luguanyu@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 王留阳 wangliuyang@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 券商私募销售经理任威 renwei@csc.com.cn 4
6 评级说明 以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准 买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上 重要声明 本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料 意见和预测均仅反映本报告发布时的资料 意见和预测, 可能在随后会作出调整 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资 法律 会计或税务等方面的最终操作建议 本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺 投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关 在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或类似的金融服务 本报告版权仅为本公司所有 未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版 复制和发布本报告 任何机构和个人如引用 刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和 / 或修改 本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 股市有风险, 入市需谨慎 地址 北京 中信建投证券研究发展部 上海 中信建投证券研究发展部 中国 北京 11 中国 上海 212 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 座 12 层 浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 221 室 电话 :(861) 电话 :(8621) 传真 :(861) 传真 :(8621)
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