公司研究报告

Size: px

Start display at page:

Download "公司研究报告"

耕利典
5 years ago
Views:

证券研究报告公司深度报告工业电力设备强烈推荐 -A( 上调 ) 国轩高科 002074.SZ 目标估值 :35-37 元当前股价 :29.82 元 2017 年 08 月 31 日基础数据上证综指 3364 总股本 ( 万股 ) 87760 已上市流通股 ( 万股 ) 48651 总市值 ( 亿元 ) 262 流通市值 ( 亿元 ) 145 每股净资产 (MRQ) 4.

1 证券研究报告公司深度报告工业电力设备强烈推荐 -A( 上调 ) 国轩高科 SZ 目标估值 :35-37 元当前股价 :29.82 元 2017 年 08 月 31 日基础数据上证综指 3364 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 262 流通市值 ( 亿元 ) 145 每股净资产 (MRQ) 4.9 ROE(TTM) 21.9 资产负债率 64.0% 主要股东珠海国轩贸易有限责主要股东持股比例 24.75% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 国轩高科沪深 Sep/16 Dec/16 Apr/17 Aug/17 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 国轩高科 (002074): 技术进步提升电池能量密度年新产品, 新应用国轩高科 (002074): 三年期募资和新项目投建 : 支撑公司中长期发展国轩高科 (002074): 需求收缩影响三季报业绩, 四季度产量有望大幅提升游家训 youjx@cmschina.com.cn S 陈雁冰 chenyanbing@cmschina.com.cn S 基本符合预期, 大手笔布局电池材料及上游公司发布年中报 : 公司实现营收归上净利润扣非后归上净利润分别为亿元, 同比下滑 0.11% 16.56% 27.84%, 业绩基本符合预期, 公司预告 1-9 月归上净利润 6.35 至 6.95 亿元, 变动幅度为 % 至 -5.73% 公司公告与中冶比亚迪兰州金川等成立合资公司, 布局三元正极前驱体电池材料涂布锂钴镍资源回收等, 并公告与关联公司江苏建康签署买卖合同, 为其提供 1550 套磷酸铁锂电池组上调强烈推荐 -A 评级业绩基本符合预期,Q2 环比增长 16.39%:2017 年上半年, 公司营收归上净利润 Q1/Q2 分别为 11.08/ /2.43 亿元, 同比增长 -5.68%/5.23% %/6.95%,Q2 环比增长 16.39% 20.39% Q1 新能车因补贴退坡及车型调整等因素, 下游需求急剧萎缩,Q2 随着车型变更完成, 需求开始回暖, 公司 Q2 业绩开始恢复, 综合净利率由 18.57% 提升至 18.93% 电池降价与产线改造升级影响盈利, 下半年电池有望量升价稳公司 2017H1 锂电池业务实现收入亿, 毛利率下滑 12.43% 至 37.91%, 主要系上半年公司动力电池大范围的产线改造与工艺升级, 影响了产能与销售, 叠加上半年电池行业降价, 导致毛利率下降公司上半年电池产能 5.5GWh, 包括 3.5GWh 磷酸铁锂 + 2GWh 三元, 下半年预计新增唐山 1GWh 磷酸铁锂产能, 明年将扩产至 10gwh 总产能预计年内电池价格已企稳, 公司下半年经营将量升价稳公司围绕动力电池产业链布局完善, 涉及正负极隔膜涂碳铜铝箔等, 有望在行业调整中保持领先同行的盈利能力对外投资布局电池材料及其上游,54 亿元订单在手有望全年正增长公司拟与中冶比亚迪兰州金川等成立合资公司, 布局三元正极前驱体电池材料涂布锂钴镍资源回收等, 并与关联公司江苏建康签署 1550 套磷酸铁锂电池组合计 1.84 亿元买卖合同截至目前, 在手订单 ( 含未履约 ) 约 54 亿元, 订单饱满, 后续发展有保障上调强烈推荐 -A 评级预计下半年电池量升价稳, 调整目标价元风险提示 : 新能源汽车推广低于预期, 电池行业价格竞争无序财务数据与估值会计年度 E 2018E 2019E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 210% 73% 85% 34% 32% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 1523% 73% 26% 33% 22% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 1453% 76% 24% 31% 21% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明

2 正文目录一业绩基本符合预期, 电池降价与产线改造升级影响盈利... 3 二下半年动力电池量升企稳, 有望受益于完整的产业链布局... 6 三积极布局电池材料及上游, 持续提升盈利能力... 9 四与江苏建康签买卖合同,54 亿订单在手有望全年正增长五配股融资正稳步推进, 提升锂电材料自产率六投资建议七风险提示图表目录图 1: 公司近年毛利率净利率及费用率变化情况... 4 图 2: 国轩高科动力电池能量密度提升... 7 图 3: 国轩高科动力电池能量密度发展规划... 7 图 4:2016 年锂电池成本构成... 8 图 5: 国轩高科历史 PE Band 图 6: 国轩高科历史 PB Band 表 1: 业绩摘要... 3 表 2: 年半年度业绩回顾... 3 表 3: Q2 各季度业绩回顾... 4 表 4: 公司现金流指标 (%)... 5 表 5: 公司经营情况分析... 5 表 6: 公司经营分析 ( 百万元 )... 5 表 7: 国轩高科分业务营收及毛利率变动情况... 5 表 8: 国轩高科动力电池产能规划... 6 表 9: 国轩高科 2017 年初以来投资情况... 9 表 10: 金川集团经营范围及业务发展近况表 11: 年公司已签订的重要订单表 12: 国轩高科本次募投项目附 : 财务预测表敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 一业绩基本符合预期, 电池降价与产线改造升级影响盈利公司研究业绩摘要 : 国轩高科发布 2017 年半年报, 营业收入实现亿元, 同比微降 0.11%, 业绩与上年基本持平实现归上净利润 4.45 亿元, 同比下降 16.56%, 扣非后归上净利润为 3.72 亿元, 同比下降 27.84% 公司同时预告,2017 年 1-9 月预计实现归上净利润区间为 6.35 至 6.95 亿元, 变动幅度为 % 至 -5.73% 分季度看,Q2 环比增长 16.39%, 同比增长 5.23, 显著回暖 2017 年上半年, 公司营收归上净利润 Q1/Q2 分别为 11.08/ /2.43 亿元, 同比增长 -5.68%/5.23% %/6.95%,Q2 环比增长 16.39% 20.39% 2017Q1 新能源汽车行业因为补贴退坡及整车厂车型调整等因素, 下游需求急剧萎缩, 进入 Q2 随着车型变更相继完成, 下游需求开始回暖, 公司 Q2 业绩开始恢复, 综合净利率也由 18.57% 提升至 18.93% 表 1: 业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 同比变动 (%) 2016H1 2017H1 同比变动 (%) 营业收入 (0.11) 销售税金营业成本毛利润 (22.92) 销售费用 (17.34) 管理费用资产减值损失 (16.21) (137.75) 财务费用投资收益 2.10 (0.61) (128.93) (0.13) (1.26) (834.17) 营业外收入营业外支出 (40.68) 利润总额 (19.05) 所得税 (31.16) 税后净利润 (16.50) 少数股东权益 (28.99) 归母净利润 (16.56) 扣非后归母净 (74.19) (27.84) 主要比率 (%) 百分点变动百分点变动毛利率 (10.89) 销售费用率 (1.54) 管理费用率财务费用率 (0.96) 1.79 (0.68) (2.47) 税后净利率 (3.65) 所得税率 (1.45) 资料来源 :wind 招商证券表 2: 年半年度业绩回顾 ( 百万元 ) 2016H1 2016H2 2017H1 同比 (%) 环比 (%) 营业收入 (0.11) 1.62 营业毛利 (22.92) (18.99) 营业费用 (17.34) 5.29 管理费用 (22.19) 财务费用 (12.81) 投资收益 (0.13) (0.47) (1.26) 营业利润 (22.69) 0.30 所得税 (31.16) 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

( 百万元 ) 2016H1 2016H2 2017H1 同比 (%) 环比 (%) 归属母公司净利润 533.58 497.36 445.22 (16.56) (10.48) EPS( 元 ) 0.61 0.58 0.51 (16.39) (12.

39 营业毛利 597.50 546.60 502.81 585.76 422.56 459.33 (29.28) (27.86) (15.97) 8.70 营业费用 98.17 116.24 74.45 93.86 65.68 111.54 (33.09) (30.02) (4.05) 69.81 管理费用 102.76 134.99 191.21 148.62 134.49 129.

4 ( 百万元 ) 2016H1 2016H2 2017H1 同比 (%) 环比 (%) 归属母公司净利润 (16.56) (10.48) EPS( 元 ) (16.39) (12.07) 表 3: Q2 各季度业绩回顾 ( 百万元 ) 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q1 同比 17Q1 环比 17Q2 同比 17Q2 环比营业收入 (%) (5.68) (17.04) (%) (%) 5.23 (%) 营业毛利 (29.28) (27.86) (15.97) 8.70 营业费用 (33.09) (30.02) (4.05) 管理费用 (9.51) (3.73) (3.37) 财务费用 (14.20) (7.04) 6.50 所得税 (70.53) (31.34) 营业利润 (58.00) (49.15) 归属母公司 (34.02) (31.16) 主要比率净利润百分点变动百分点变动百分点变动百分点变动毛利率 (12.73) (5.72) (8.99) (2.52) 营业费用率 (2.43) (1.10) (0.84) 2.72 管理费用率 (0.94) (2.06) 营业利润率 (17.05) (8.65) 有效税率 (3.37) (0.32) 净利率 (7.89) (3.85) 财务指标有所下降, 政府补助贡献非经常性损益较多 2017 年上半年, 公司综合毛利率下降 10.89% 至 36.79%, 净利率下降 3.65% 至 18.60%, 三费费率下降 2.88% 至 17.75% 其中, 销售费用为 1.77 亿元, 同比减少 17.34%; 管理费用为 2.64 亿元, 同比增长 11.23%, 主要系合肥国轩业务规模扩大导致人力费用增加, 管理成本提高, 以及股权激励费用摊销所致 ; 财务费用 0.23 亿元, 主要系贷款增加导致利息支出增加所致公司上半年非经常性损益约 0.73 亿元, 主要系政府补助约 0.89 亿贡献较多动力电池大幅降价影响盈利, 产线改造升级影响产销分业务看, 公司锂电池业务 2017H1 实现收入亿, 占比 84.62%, 毛利率下滑 12.43% 至 37.91%, 主要系上半年公司动力电池进行了大范围的产线改造与工艺升级, 对产能与销售均产生了一定程度的影响, 叠加上半年国内动力电池普遍降价, 导致公司动力电池毛利率下降明显, 从而影响了整体的盈利水平图 1: 公司近年毛利率净利率及费用率变化情况敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 另外, 固定资产相比期初减少万元至亿元, 减少约 1.43%, 而相较于上年同期末增长 87%, 主要系子公司扩充产能新建的厂房结转固定资产及生产线投产购置设备所致在建工程增加约 2.00 亿元至 3.18 亿元, 相比期初增加约 %, 主要系公司为扩产新建产线的投入表 4: 公司现金流指标 (%) (%) H1 2017H1 赊销比经营现金收入营经营净现金 / 净利自由现金流 / 净利 (6.39) (3.17) (125.83) (55.30) 表 5: 公司经营情况分析年份 H1 2017H1 ROE ROA ROIC 表 6: 公司经营分析 ( 百万元 ) ( 百万元 ) H1 收入固定资产无形资产在建工程收入 / 固定和无形资产分业务来看, 公司主营业务包括动力锂电池输配电业务两大业务板块, 其中动力锂电池业务 2017H1 营收占比达 84.62%, 营收金额为亿元, 同比增长 1.57% 公司另一业务, 输配电产品实现收入 3.43 亿元, 占比 14.30%, 毛利率微降 1.13% 至 27.31% 其他业务合计实现收入 0.26 亿元, 仅占比 1.08% 表 7: 国轩高科分业务营收及毛利率变动情况 H1 2017H1 数额占比 (%) 数额占比 (%) 数额占比 (%) 数额占比 (%) 动力锂电池产品收入 ( 百万元 ) 同比增速 (%) 毛利率 (%) 百分点变动 (%) (2.29) 0.00 (1.20) (12.43) 输配电业务收入 ( 百万元 ) 同比增速 (%) (24.93) 毛利率 (%) 百分点变动 (%) (2.26) 其他业务收入 ( 百万元 ) 同比增速 (%) (27.80) 毛利率 (%) 敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 H1 2017H1 百分点变动 (%) (11.39) 合计收入 ( 百万元 ) 同比增速 (%) (0.11) 毛利率 (%) 百分点变动 (%) (10.89) 公司研究二下半年动力电池量升企稳, 有望受益于完整的产业链布局公司上半年电池产能 5.5gwh, 包括 3.5gwh 磷酸铁锂,2gwh 三元, 预计上半年公司动力电池价格约元 /wh, 降幅约 25%, 我们判断目前价格已企稳并可能维持到年底, 下半年有望量升价稳公司下半年预计新增唐山 1gwh 磷酸铁锂产能, 并在原有磷酸铁锂产能的基础上, 持续扩产三元电池产能, 明年继续扩产至 10gwh 总产能, 跻身国内电池第一梯队产能规划 : 根据国轩高科产能建设规划, 随着公司合肥三期与青岛工厂建成投产, 国轩高科的三元动力电池产能预计于三季度将达到 6.5 亿 Ah, 新建产能主要满足北汽新能源和江淮汽车对于三元动力电池的需求表 8: 国轩高科动力电池产能规划单位 : 亿 ah 磷酸铁锂电池三元电池合计 2017 年年年年资料来源 : 招商证券目前国轩高科电池能量持续得到提升, 预计纯电动商用车的磷酸铁锂动力电池电芯能量密度超过 150wh/kg,pack 后能量密度超过 115wh/kg 而三元动力电池, 之前主要采用 1:1:1 的 NCM 三元正极材料, 而 6:2:2 的 NCM 三元材料动力电池已基本完成测试, 有望提前实现量产能量密度的提升, 可以提升公司产品市场竞争力, 更好的满足下游客户多样的需求, 同时也能有显著减缓产品售价降低对公司盈利带来的影响敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 图 2: 国轩高科动力电池能量密度提升 ~ 年 - 铁锂电芯当前 - 铁锂电芯 2016 年 - 三元动力电芯当前 - 三元动力电芯单位 :wh/kg 资料来源 : 工信部, 招商证券图 3: 国轩高科动力电池能量密度发展规划磷酸铁锂复合三元及三元材料改进下的能量密度提升能量密度 (wh/kg) 能量密度 (wh/kg) 资料来源 : 公司调研信息整理, 招商证券围绕动力电池产业链布局完善, 盈利能力领先同行 2015 和 2016 年, 公司电池组毛利率分别为 48.71% 和 48.72%, 大幅高于行业竞争对手其中, 产业链整合是高毛利率的重要原因公司围绕动力电池产业链布局完善, 涉及正负极隔膜涂碳铜铝箔等, 有望在洗牌中保持领先同行的盈利能力 ; 在锂电池成本构成中, 正极材料负极材料隔膜电解液铜 / 铝箔的成本占比超过 50% 目前公司产业链布局已基本覆盖主要电池材料 1) 行业上游 : 正极材料是锂电池重要组成部分, 成本占比超过 30% 公司正极材料磷酸铁锂和敬请阅读末页的重要说明 Page 7

三元材料均为自产一期 3000 吨高镍三元正极材料预计 17 年四季度投产负极材料方面, 公司具备钛酸锂及硅基负极材料的生产技术 5000 吨硅基负极材料预计 2018 年初开建 ; 目前已与上海电气合资新能源公司, 主营钛酸锂产品隔膜方面, 与隔膜龙头星源材质合资建厂, 一期 8000 万平方米湿法隔膜工厂已于 6 月正式投产电解液方面, 目前已收购巴斯夫电解液专利,

8 三元材料均为自产一期 3000 吨高镍三元正极材料预计 17 年四季度投产负极材料方面, 公司具备钛酸锂及硅基负极材料的生产技术 5000 吨硅基负极材料预计 2018 年初开建 ; 目前已与上海电气合资新能源公司, 主营钛酸锂产品隔膜方面, 与隔膜龙头星源材质合资建厂, 一期 8000 万平方米湿法隔膜工厂已于 6 月正式投产电解液方面, 目前已收购巴斯夫电解液专利, 下一步产业布局可期铜箔方面, 与铜陵有色合资建立铜冠国轩, 拥有年产 1 万吨高精度电子铜箔生产线铝箔方面, 已完全自主涂炭加工 2) 行业中游 : BMS 和 PACK 公司已实现技术自主化硅谷研究院在乘用车 BMS 研发方面已取得重大技术突破电机电控方面, 2016 年 11 月, 公司配股拟融资 2.5 亿元, 用于年产 20 万套电动汽车动力总成控制系统项目, 投资总额达 3.6 亿元公司硅谷研究院的研究方向包含电机控制系统及整车控制系统 3) 行业下游 : 国轩入股北汽新能源, 在青岛建厂, 配套北汽新能源 15 万辆新能源车项目, 增加在乘用车领域市场份额此外, 与北汽新能源设立合资公司主营电池运营和回收利用, 进入电池租赁和回收领域充电桩方面, 依托于东源电器在输配电领域的技术积累, 布局充电桩产品目前已募投年产 21 万台 ( 套 ) 新能源汽车充电设施及关键零部件项目, 投资总额 3.9 亿元与此同时,2016 年国轩推行精益化生产, 磷酸铁锂电芯生产线实现模块段自动化,VDA 标准三元电池产线实现全线自动化生产,PACK 生产线实现高度自动化, 提升生产效率, 进一步降低生产成本图 4:2016 年锂电池成本构成资料来源 : 锂电大数据, 招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 8

9 三积极布局电池材料及上游, 持续提升盈利能力公司积极布局电池材料及其上游产业链环节, 以不断提升盈利能力具体来看 : 1) 在合肥成立两家全资子公司 2017 年 8 月 30 日, 公司公告全资子公司合肥国轩分别以 5000 万元 1000 万元在合肥成立国轩涂布和国之轩两家子公司, 其中, 国轩涂布主要从事电池材料及涂层技术研究, 涂碳铝箔涂碳铜箔等表面处理产品隔膜等业务, 国之轩主要从事投资管理业务合肥国轩持两家子公司 100% 的股权国轩涂布的设立旨在通过合肥国轩工程技术研究院知识产业化为依托, 实现合肥国轩电芯制造过程中涂层产品的研发生产及相关产品的自主供给, 全面提升公司电芯制造的自主能力 ; 国之轩的设立旨在加强公司投资管理, 加快公司在新能源产业链布局 2) 大手笔投资布局三元正极材料前驱体公司发布公告, 与中冶集团比亚迪唐山曹妃甸发展成立合资公司, 布局三元正极材料前驱体领域其中公司出资 2.81 亿元, 占比 30%; 中治集团出资 4.78 亿元, 占比 51%, 比亚迪出资万元, 占比 10%; 曹妃甸发展出资万元, 占比 9% 合资公司成立后将投资建设运营锂离子电池三元正极材料前驱体项目项目共分两期建设其中一期项目设计生产提供 NCM523 三元材料前驱体 4.8 万吨和 NCM622 三元材料前驱体 4 万吨, 可根据市场情况灵活调整两种型号的产品产量项目二期将增加一条同等处理能力的生产线表 9: 国轩高科 2017 年初以来投资情况投资金额公告日期投资主体 ( 万元 ) 出资比例 2017/8/30 合肥国轩 % 2017/8/30 合肥国轩 % 投资标的合肥国轩精密涂布材料有限公司合肥国之轩投资管理有限公司经营范围电池材料及涂层技术研究, 涂碳铝箔涂碳铜箔等表面处理产品投资管理和受托管理股权投资 2017/8/30 合肥国轩 % 安徽金轩电池资源循环利用技术有限公司废旧电池回收拆解综合利用等 2017/8/30 合肥国轩 % 甘肃金轩电池资源循环利用技术有限公司废旧电池回收拆解综合利用等 2017/8/30 合肥国轩 % ( 待定 ) 锂离子电池三元正极材料前驱体项目 2017/5/17 国轩高科 % 2017/3/21 合肥国轩安徽国轩新能源 % 2017/4/26 合肥国轩上海电气国轩新能源科技有限公司宁波梅山保税港区国轩高科新能源汽车产业投资中心 ( 有限合伙 ) 3GWH 的圆柱电池项目钛酸锂负极电池材料电池管理系统可再生能源设备高低压开关配网设备充换电设备等专项投资于北汽新能源 B 轮增资规划用地约 500 亩计划 6 月开工, 力争年底竣工投产 3) 与镍钴生产龙头兰州金川合作, 积极开拓废旧电池循环利用业务 8 月 30 日公告披露, 合肥国轩与兰州金川合作在安徽和甘肃设立了两个电池资源循环敬请阅读末页的重要说明 Page 9

10 利用技术有限公司, 主要经营废旧电池的回收拆解处理和综合利用等业务 ( 其中安徽金轩主要针对磷酸铁锂锰酸锂为正极的动力锂离子电池, 甘肃金轩主要针对含镍钴废旧锂离子电池 ) 安徽金轩电池资源循环利用技术有限公司注册资本 5000 万元, 合肥国轩出资 2550 万元 ( 占比 51%), 甘肃金轩电池资源循环利用技术有限公司注册资本 5000 万元, 合肥国轩出资 2450 万元 ( 占比 49%) 兰州金川隶属于金川集团, 是中国最大世界第二大的钴类产品专业生产商, 也是国内锂电池正极材料领域最主要的原料供应商之一此次合作有望推动国轩高科在动力锂电池产业形成闭环, 并有利于生产成本控制表 10: 金川集团经营范围及业务发展近况业务分类 2017H1 2016H1 销售量 ( 吨 ) 铜销售收益 ( 百万美元 ) 每吨平均售价 ( 美元 ) 采矿业务销售量 ( 吨 ) 钴销售收益 ( 百万美元 ) 每吨平均售价 ( 美元 ) 总销售成本 ( 百万美元 ) 矿产及金属产品贸易铜销售收益 ( 百万美元 ) 总采购成本 ( 百万美元 ) 四与江苏建康签买卖合同,54 亿订单在手有望全年正增长同时, 公司公告与关联公司江苏建康签署买卖合同, 为该合资公司提供 1550 套磷酸铁锂电池组 ( 其中 550 套商用车 1000 套物流车 ), 合计金额 1.84 亿元, 有效期至 2017 年 12 月 31 日其实, 公司在新能源客车领域具有非常大的优势, 同前十大新能源客车厂商中的中通客车金龙客车以及安凯客车有稳定的合作关系 2016 年公司分别同中通客车南京金龙签订共计套动力电池的大单, 共计亿元 ;2017 年 3-6 月, 公司与中通客车北汽新能源南京金龙分别签订 5700 套 /5000 套 /12900 套动力电池组的大单, 订单金额共计亿元公司在 2017 年将正式为宇通客车供货, 宇通客车作为新能源客车的龙头老大, 有望进一步带动公司动力电池的销量随着下半年客车销售的回暖, 龙头车企的客车出货将逐步放量, 有望带动公司磷酸铁锂的销售回暖表 11: 年公司已签订的重要订单公告日期客户订单内容订单金额江苏建康 1550 套动力电池组 1.84 亿元南京金龙套动力电池组亿元北汽新能源 5000 套动力电池组亿元中通客车 5700 套动力电池组亿元南京金龙 6000 套动力电池组亿元中通客车 6000 套动力电池组亿元敬请阅读末页的重要说明 Page 10

11 此外,2016 年有 5.24 亿元合同未履约截至目前, 合同金额 ( 含未履约合同 ) 约 54 亿元, 下半年订单饱满, 全年业绩有望实现稳定增长五配股融资正稳步推进, 提升锂电材料自产率 2017 年 3 月 17 日, 公司发布年度配股公开发行证券预案,36 亿的募集资金将主要用于动力电池产能扩张, 以及高镍正极材料和硅基负极材料项目等 5 个项目, 提升锂电材料自产率目前项目正在持续顺利推进, 预计近期落地众所周知, 材料成本在电池综合成本中占比超过 50%, 并对电池性能起到决定性作用, 所以实现材料的资产, 既可以有效降低企业成本, 同时还可以保护公司的产品技术表 12: 国轩高科本次募投项目序号投资项目名称总投资金额 ( 百万元 ) 拟使用募集资金 ( 百万元 ) 1 新一代高比能动力锂电池产业化项目 1.1 合肥国轩年产 6 亿 Ah 高比能动力锂电池产业化项目 1, 青岛国轩年产 3 亿 Ah 高比能动力锂电池产业化项目南京国轩年产 3 亿 Ah 高比能动力锂电池产业化项目年产 10,000 吨高镍三元正极材料和 5,000 吨硅基负极材料项目年产 21 万台 ( 套 ) 新能源汽车充电设施及关键零部件项目年产 20 万套电动汽车动力总成控制系统建设项目工程研究院建设项目 1, 合计 4, , 资料来源 : 国轩高科公告, 招商证券六投资建议公司是国内非常优秀的锂电池龙头企业之一, 我们非常认可公司的经营管理能力及产业布局, 上调强烈推荐 -A 评级七风险提示电池价格持续下降, 政策不达预期, 新能车推广不达预期敬请阅读末页的重要说明 Page 11

12 图 5: 国轩高科历史 PE Band ( 元 ) 60 图 6: 国轩高科历史 PB Band ( 元 ) x 40x 30x 25x 15x x 9.5x 8.3x 7.0x 5.8x 0 Sep/14 Mar/15 Sep/15 Mar/16 Sep/16 Mar/17 0 Sep/14 Mar/15 Sep/15 Mar/16 Sep/16 Mar/17 资料来源 : 贝格数据招商证券资料来源 : 贝格数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 12

13 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 经营活动现金流净利润折旧摊销财务费用投资收益 (2) 营运资金变动 (113) 134 (907) (974) (960) 其它 (38) (79) 投资活动现金流 (500) (1840) (1239) (234) (175) 资本支出 (558) (1307) (1050) (260) (200) 其他投资 58 (532) (189) 筹资活动现金流 (651) (673) (410) 借款变动 (1088) (200) 200 普通股增加 623 (0) 资本公积增加股利分配 (127) (438) (438) (384) (502) 其他 (267) (89) (108) 现金净增加额 (1184) 资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益 2 (1) (1) (1) (1) 营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 E 2018E 2019E 年成长率营业收入 210% 73% 85% 34% 32% 营业利润 1523% 73% 26% 33% 22% 净利润 1453% 76% 24% 31% 21% 获利能力毛利率 45.4% 46.9% 32.5% 30.2% 28.4% 净利率 21.3% 21.7% 14.5% 14.2% 13.0% ROE 19.4% 26.2% 26.8% 27.6% 26.6% ROIC 15.8% 18.8% 20.4% 23.1% 22.7% 偿债能力资产负债率 54.7% 61.2% 65.2% 62.2% 61.2% 净负债比率 8.3% 12.7% 9.8% 7.1% 6.9% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 13

14 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 14

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013