东吴证券研究所

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刻孔
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1 证券研究报告公司研究电力设备与新能源行业国轩高科 (002074) 点评报告同比翻番符合预期, 期待三元放量延续靓丽业绩买入 ( 维持 ) 投资要点 : 2016 年前三季度实现归母净利润 7.38 亿元, 同比增长 1.2 倍, 符合预期公司发布三季度业绩公告,2016 年前三季度实现营业收入亿元, 同比增长近 1.3 倍, 归属母公司净利润 7.38 亿元, 同比大幅增长 1.2 倍,EPS 为 0.84 元其中, 第 3 季度实现营业收入亿元, 同比增长 68.54%, 环比下降 16.46%; 归属母公司净利润 2.04 亿元, 同比增长 83.77%, 环比下降 10.32%,EPS 为 0.23 元公司此前半年报预告净利润在 7-8 亿, 同比增长 110%-140%, 三季报业绩接近中值, 符合预期与此同时, 公司预计 2016 年全年实现归属上市股东净利润亿, 同比增长 75%-105% 量价平稳助推靓丽业绩,4 季度抢装行情值得期待 : 前三季度业绩 1.2 倍增长主要原因 :1) 尽管政策一直尘埃未定, 但公司产能一直处于或接近满产状态, 三季度保持良好的出货与价格水平 ;2) 受益于下游优质客户的旺盛需求, 叠加产能有序释放, 公司的动力电池收益稳步提升 3) 公司三季度价格约为 2.3~2.4 元 /Wh( 含税 ), 三季度出货量约为 0.5~0.6GWh;4) 补贴政策有望近期落地,4 季度抢装行情值得期待, 公司环比数据有望大幅提升 5) 公司全年销量预测 : 我们预计公司 2016 年全年出货量约 7~8 亿 Ah, 其中三元 0.5~1 亿 Ah, 磷酸铁锂 6.5~7 亿 Ah, 对应净利润约 11±1 亿利润, 仍处于高速增长态势 6) 产能方面, 随着合肥三期和青岛莱西陆续建成投产, 到 2016 年底将具备 18.5 亿 Ah 产能, 其中三元电池约 6 亿 Ah 正极 / 隔膜材料 + 磷酸铁锂 / 三元电池 + 铜箔 + 乘用车预期放量, 未来看点多多 :1) 正极材料方面 : 目前公司磷酸铁锂正极材料产能为 8000 吨, 计划 16 年底达到 1 万吨, 同时, 未来公司将生产三元电池正极材料 2) 隔膜材料方面 : 公司与星源材质合作建设隔膜生产线, 计划今年年底正式投产 3) 磷酸铁锂 + 三元电池 : 现有产能 10~12Ah 磷酸铁锂动力电池 ( 合肥南京等 )+6.5 亿 Ah 三元电池 ( 合肥青岛等 ) 为保证全年出货量奠定良好基础 4) 铜箔方面 : 公司 2007 年即与铜陵有色合资成立的铜冠铜箔公司, 公司持股 15% 目前具有 1 万吨锂电铜箔产能, 将保障公司铜箔供给 5) 乘用车领域拓展顺利 : 公司与北汽新能源江淮汽车上汽集团奇瑞汽车等乘用车企合作, 顺利推动未来三元电池的发展 6) 强强联合多点布局 : 投资 3.7 亿增资北汽新能源 3.75% 的股权, 并与航天万源康盛股份合资成立电池工厂, 战略合作, 保障未来电池配套供应 6) 持续完善产业布局 : 公司增资加大下游 BMS 系统的产股价走势市场数据 2016 年 10 月 26 日首席证券分析师曾朵红执业资格证书号码 :S zengdh@dwzq.com.cn 收盘价 ( 元 ) 一年最低 / 最高价 44.28/22.58 市净率 ( 倍 ) 9.02 流通市值 ( 百万 ) 基础数据每股净资产 ( 元 ) 3.94 资本负债率 (%) 59.23% 总股本 ( 万元股 ) 流通 A 股 ( 百万股 ) 相关研究 1. 业绩翻倍增长符合预期, 期待三元放量助推业绩 ( ) 2. 业绩增长符合预期, 产能投放动力十足 ( )

2 业布局, 不断加强上下游产业整合毛利率上升 2.38%, 净利率下降 0.61%:2016 年前三季度综合毛利率 48.12%, 同比增长 2.38 个百分点, 净利率 21.55%, 同比下降 0.61 个百分点第 3 季度毛利率为 49.13%, 同比提升 5.33 个百分点, 环比增长 4.51 个百分点 ; 第 3 季度净利率为 19.93%, 同比提升 1.65 个百分点, 环比增长 1.36 个百分点报告期内, 公司毛利率维持在行业高位并有小幅提升主要是公司动力锂电业务毛利保持在超 50% 的高毛利水平, 同时, 原有输配电业务因业务重整使得毛利得以显著提升销售费用率增长 1.24%, 管理费用提升 2.75%, 财务费用率下降 0.20% 2016 前三季度销售费用 2.89 亿, 同比大幅提升 %, 销售费用率 8.44%, 同比增长 1.24%, 主要是报告期内合并范围较上年同期发生变化及子公司合肥国轩产能释放, 收入增加所致前三季度管理费用 4.29 亿元, 同比显著增长近 2 倍, 管理费用率 12.53%, 同比增长 2.75%, 主要是报告期内公司研发投入和工资薪金增加以及股权激励费用摊销所致前三季度年财务费用 0.29 亿元, 同比增长 85.16%, 财务费用率 0.84%, 同比下降 0.20%, 主要是报告期内借款和利息增加所致由于前两项期间费用的增幅均大于营收, 故导致前三季度费用总额同比增长近 1.8 倍, 占前三季度营收的 21.81%, 第 3 季度费用率 27.29%, 环比增长 5.72 个百分点存货增加 29.11%, 应收账款增长 88.61%, 经营活动现金流净额增长 96.75% 2016 年前三季度公司存货 6.31 亿元, 较期初增长 29.11%, 主要是公司生产规模扩大, 期末原材料与库存商品增加应收账款亿, 较年初增长 88.61%, 主要是公司前三季销售经营业绩良好, 销售规模扩大所致预收账款 0.21 亿元, 较年初下降 92.60%, 主要系子公司合肥国轩发出的商品满足销售确认条件, 部分预收款项确认销售收入所致前三季度经营活动产生的现金流量净额为 0.68 亿, 较上年同期增长 96.75%, 主要系报告期内销售规模扩大, 销售回款增加所致盈利预测及投资建议 : 公司作为动力电池行业龙头标的, 兼具铁锂与三元电池核心技术与渠道优势同时公司致力于打造以动力电池为核心的电动汽车平台型企业, 我们看好公司未来前景预计公司 2016/2017/2018 年 EPS 为 1.22/1.66/2.04 元, 对应 29/21/17*PE, 给予公司 2017 年 27 倍 PE, 对应目标价 45 元, 维持买入评级风险提示 : 政策风险, 新能源汽车推广不达预期 ; 动力电池扩产不达预期 ; 市场竞争风险

3 图表 1:2016Q1-3 收入亿元, 同比增长 % 图表 2:2016Q1-3 盈利 7.38 亿元, 同比增长 % 图表 3:2016Q3 收入亿元, 同比增长 68.54% 图表 4:2016Q3 盈利 2.04 亿元, 同比增长 83.77% 图表 5:2016Q1-3 毛利率为 48.12% 净利率为 21.55% 图表 6:2016Q1-3 费用率为 21.81%, 同比上升 3.79% 图表 7: 国轩高科运营情况

4 国轩高科经营活动销售费用管理费用财务费用期间费用存货周转应收账款毛利率净利率现金流率率率率天数周转天数 ( 亿元 ) % 10.52% 2.17% 20.19% 25.96% 5.88% % 8.90% 2.00% 17.63% 26.19% 5.98% % 1159% 2.53% 23.15% 31.77% 6.22% (0.19) % 11.0% 2.32% 21.68% 29.65% 3.95% % 11.75% 2.52% 21.53% 27.01% 4.25% % 9.91% 0.79% 18.36% 45.39% 21.29% Q % 12.53% 0.84% 21.81% 48.12% 21.55% Q % 9.78% 1.04% 18.03% 45.74% 22.16% 同比 1.24% 2.75% -0.20% 3.79% 2.38% -0.61% (21.80) 图表 8: 国轩高科分季度经营情况国轩高科 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 同比环比营业收入 % % 毛利率 27.91% 50.28% 43.80% 44.97% 50.88% 44.62% 49.13% 12.17% 10.12% 毛利润 % -8.01% 期间费用率 21.55% 13.60% 22.85% 18.77% 17.30% 21.57% 27.29% 19.45% 26.54% 销售费用 % % 管理费用 % 41.65% 财务费用 % 5.01% 期间费用 % 5.71% 资产减值损失营业利润 % % 营业外收入 % % 利润总额 % % 所得税 % % 归属于母公司净利润 % % 净利率 7.22% 27.76% 18.28% 20.26% 26.07% 18.56% 19.93% 9.04% 7.35% 存货 % 0.67% 股本 EPS % %

5 图表 9: 国轩高科三大财务预测表损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2017E 2018E E 2017E 2018E 营业总收入 ,745 5,517 8,025 10,257 货币资金 ,011 2,319 3,750 6,033 增长率 24.45% 19.9% 210.0% 101.0% 45.4% 27.8% 应收款项 ,899 3,443 4,897 6,119 营业成本 ,499-3,089-4,786-6,375 存货 ,049 1,397 % 销售收入 70.3% 73.0% 54.6% 56.0% 59.6% 62.2% 其他流动资产毛利 ,246 2,428 3,239 3,882 流动资产 ,556 6,841 10,268 14,280 % 销售收入 29.7% 27.0% 45.4% 44.0% 40.4% 37.8% % 总资产 64.1% 63.7% 67.9% 68.8% 74.3% 79.5% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 0.6% 0.5% 0.9% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 ,358 2,218 2,667 2,807 营业费用 % 总资产 30.0% 30.5% 20.2% 22.3% 19.3% 15.6% % 销售收入 8.4% 7.3% 7.7% 9.0% 8.5% 8.1% 无形资产管理费用非流动资产 ,157 3,105 3,545 3,676 % 销售收入 11.0% 11.8% 9.9% 10.0% 9.0% 8.0% % 总资产 35.9% 36.3% 32.1% 31.2% 25.7% 20.5% 息税前利润 (EBIT) ,358 1,802 2,190 资产总计 1,266 1,274 6,713 9,946 13,813 17,956 % 销售收入 9.7% 7.5% 26.9% 24.6% 22.5% 21.3% 短期借款财务费用应付款项 ,096 4,378 6,707 8,862 % 销售收入 2.3% 2.5% 0.8% 0.2% 0.0% -0.1% 其他流动负债资产减值损失流动负债 ,745 5,044 7,460 9,812 公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 0.0% 0.0% 0.3% 0.2% 0.1% 0.1% 负债 ,671 5,971 8,387 10,739 营业利润 ,241 1,698 2,106 普通股股东权益 ,016 3,949 5,400 7,191 营业利润率 6.6% 4.4% 23.3% 22.5% 21.2% 20.5% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 1,266 1,274 6,713 9,946 13,813 17,956 税前利润 ,291 1,758 2,171 利润率 7.2% 6.6% 24.8% 23.4% 21.9% 21.2% 比率分析所得税 E 2017E 2018E 所得税率 19.4% 18.8% 13.7% 17.5% 17.5% 17.5% 每股指标净利润 ,065 1,451 1,791 每股收益 ( 元 ) 少数股东损益每股净资产 ( 元 ) 归属于母公司的净利润 ,065 1,451 1,791 每股经营现金净流 ( 元 ) 净利率 3.9% 4.3% 21.3% 19.3% 18.1% 17.5% 每股股利 ( 元 ) % 36.2% 23.5% 回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 6.24% 7.60% 19.38% 26.96% 26.86% 24.91% E 2017E 2018E 总资产收益率 2.30% 2.95% 8.71% 10.71% 10.50% 9.98% 净利润 ,065 1,451 1,791 投入资本收益率 9.17% 8.27% 43.68% 71.62% 93.84% % 少数股东损益增长率非现金支出营业总收入增长率 24.45% 19.91% % % 45.45% 27.82% 非经营收益 EBIT 增长率 14.83% -7.78% % 83.98% 32.73% 21.49% 营运资金变动净利润增长率 % 29.18% % 82.13% 36.24% 23.48% 经营活动现金净流 ,664 2,062 2,478 总资产增长率 17.32% 0.65% % 48.15% 38.88% 30.00% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资 2 0 1, 固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 18.54% 23.61% % % % % 筹资活动现金净流 , EBIT 利息保障倍数现金净流量 , ,430 2,283 资产负债率 57.94% 58.73% 54.69% 60.03% 60.72% 59.81%

免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下,

6 免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下, 东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险, 投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载, 需征得同意, 并注明出处为, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准 : 公司投资评级 : 买入 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15% 与 -5% 之间 ; 卖出 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15% 以下行业投资评级 : 增持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对强于大盘 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对大盘 -5% 与 5%; 减持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对弱于大盘 5% 以上苏州工业园区星阳街 5 号邮政编码 : 传真 :(0512) 公司网址 :

第一节公司基本情况简介

第一节公司基本情况简介 Shanghai Material Trading Centre Co., Ltd. 2003 Annual Report 2003 OO 2003 4 20 1 2 4 6 8 10 12 25 26 31 64 102 SHANGHAI MATERIAL TRADING CENTRE CO., LTD. SMTC 2550 522 (86) 021 62570000 8522 (86) 021