1. 我国最大的弹簧扁钢生产企业 方大特钢的前身是南昌长力钢铁股份有限公司, 系经南昌钢铁改制而来 2009 年 10 月江西冶金集团将 57.97% 的南昌钢铁国有股权转让给民企辽宁方大集团, 方大成为公司的实际控制人 图 1: 公司股权结构示意图 资料来源 : 公司资料渤海证券研究所 公司的两大

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1 钢铁行业 方大特钢 ( 代码 Sh) 驶上快速发展轨道的汽车用钢龙头企业 方大特钢调研报告 刘勇 liuyong@bhzq.com 我国最大的弹簧扁钢生产企业 核心观点 : 投资要点 : 我国最大的弹簧扁钢生产企业 改制后的方大特钢活力四射 战略产品的纵向一体化经营模式发扬光大 前身是南昌长力钢铁股份有限公司, 系经南昌钢铁改制而来 2009 年 10 月江西冶金集团将 57.97% 的南昌钢铁国有股权转让给民企辽宁方大集团, 方大成为公司的实际控制人 公司的两大主营业务是钢材和汽车零部件 钢材总产能 10 年将达到 310 万吨, 其中 150 万吨的螺纹钢 100 万吨的弹簧扁钢 60 万吨的高线 汽车零部件业务包括 40 万吨的汽车板簧 15 万吨的稳定杆 扭杆 衬套等 改制后的方大特钢活力四射 1 人均产出大幅度提升, 精简组织结构, 裁剪多余冗员 2000 余人 2 管理更加规范化, 努力减少不必要损失和浪费 3 激励机制正在发生作用 4 产出绩效与行业差距正在逐渐缩小 5 规模扩张和新品研发正在走上轨道 6 铁前成本下降成为可能 战略产品的纵向一体化经营模式发扬扩大 方大特钢将弹簧扁钢和汽车板簧作为公司的主导战略产品, 目前已是我国最大的弹簧扁钢和汽车板簧生产基地, 拥有从原材料铁矿石 焦炭到汽车零部件制成品的完整生产线 而且随着公司今年新上一条 60 万吨的弹簧扁钢生产线, 公司将在流程再造和柔性生产方面走的更踏实 按照公司的设想, 该生产线将通过轧机转换, 实现弹簧钢 螺纹钢和优特棒材之间的生产转换, 满足更多规格品种的生产需要, 排产更加灵活, 产能利用率提升空间更大 公司的目标是成为世界最大的弹簧扁钢公司 投资建议 2010 年公司总税前利润, 假设 15% 的平均税率, 净利润大概是 万元 需要注意的是, 该利润并没有包括贸易公司利润, 其它小品种利润 假设贡献 659 万元 按照总股本 8.16 亿计算出来的每股收益是 元 目前公司股价 9.96 元, 动态 PE14.7 倍, 考虑到公司主营业务产品的市场领导者地位及成长性, 给予公司 20 倍目标市盈率, 目标价格 元 建议买入 [Table_Grade] 评级 : 上次评级 : 目标价格 : 买入 首次评级 上次预测 : 0.00 当前价格 : 公司简介 方大特钢前身是南昌长力钢铁股 份有限公司, 是我国最大的弹簧 扁钢生产企业, 弹簧扁钢占据市 场半壁江山 相关报告 方大特钢 数涨涨跌跌, 还看需求 钢铁行业深度研究报告 探寻钢价奥秘 钢铁行业四季度投资策略 报告 稳健经营, 坚实迈步 武钢股份深度研究报告 一年河东, 一年河西 2010 年钢铁行业年度策略报告 中厚板龙头未来空间更广阔 南钢股份深度研究报告 公司调研报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 9

2 1. 我国最大的弹簧扁钢生产企业 方大特钢的前身是南昌长力钢铁股份有限公司, 系经南昌钢铁改制而来 2009 年 10 月江西冶金集团将 57.97% 的南昌钢铁国有股权转让给民企辽宁方大集团, 方大成为公司的实际控制人 图 1: 公司股权结构示意图 资料来源 : 公司资料渤海证券研究所 公司的两大主营业务是钢材和汽车零部件 钢材总产能 10 年将达到 310 万吨, 其中 150 万吨的 螺纹钢 100 万吨的弹簧扁钢 60 万吨的高线 汽车零部件业务包括 40 万吨的汽车板簧 15 万 吨的稳定杆 扭杆 衬套等 表 1: 公司 年产品产量统计与预测 ( 单位 : 万吨 ) E 2011E 铁 钢 材 ( 坯 ) 板簧 稳定杆 资料来源 : 公司公告渤海证券研究所 2. 看好该公司的理由 2.1 改制后的方大特钢活力四射 改制之前方大特钢是完完全全的中等规模的地方骨干企业, 典型的企业办社会模式, 历史包袱沉 重, 冗员过多, 而且地处中部, 没有地域优势, 公司发展受到一定程度的限制 通过引进战略投 资者辽宁方大集团进行重组改制, 公司得以轻装上阵, 在管理方面出现了几个积极方面的变化 : ( 一 ) 人均产出大幅度提升 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 9

3 改制之后, 公司立即进行精简组织结构, 在稳定经营的前提下裁员 2000 多人, 目前职工总人数由之前的 余人下降到 8000 人 同时, 公司将之前的非主业的外包业务拿回来, 即人少了, 干的活却多了, 提高了人均产出水平 而且, 公司仍在进行人员精简, 我们估计今明两年一些不必要的社会包袱会逐渐完成 ( 二 ) 管理更加规范化改制后, 公司正在努力减少和消除不必要的损失和浪费, 权责更加明确 ( 三 ) 激励机制正在发生作用管理层收入与企业绩效紧密挂钩, 员工激励也与工作量和工作表现紧密结合 激励更强, 约束也会更强 ( 四 ) 产出绩效与行业差距逐渐减小如果以销售利润率指标衡量的话, 公司与行业差距在逐渐减小 我们重点观察 09 年数据与 08 年对比, 表面看上去, 差距不是减小而是略有增大, 主要原因有两点 : 一是 09 年是改制年, 必不可少的需要填补改制前的历史遗留问题, 所需费用并不少, 由于是一次性支出,10 年以后费用占销售收入的比例将逐渐下降 二是公司刚刚进行过大规模的技改, 折旧率比较高, 大概高出行业平均水平 6 个百分点 因此如果综合考虑这两点因素能发现差距确实在缩小 图 2: 公司销售利润率和行业平均利润率的比较 资料来源 : 公司资料渤海证券研究所 ( 五 ) 规模扩张和新品研发走上正轨公司之前的负债率一直比较高, 融资负担较重, 因此各项业务难以开展, 通过改制以及大股东方大集团的鼎力支持, 融资问题迎刃而解, 规模扩张和新品研发才能成为可能 公司将在改制以后积极的进行规模扩张, 一方面新上生产线, 公司打算于 2010 年新上一条 60 万吨的弹簧扁钢生产线, 此外, 公司还将通过新上大高炉的方式尽快淘汰已有的 3 座落后小高炉 另一方面对已有的生产线进行技术改造, 使得公司产品无论从规格还是规模上都将会有比较明显的上升 同时公司考虑到向外延伸的空间毕竟有限, 将新品研发放在比较重要的位臵 ( 已停滞多年 ), 正在尝试开发新产品, 如主要用于精密仪器的环保无铅易切削钢 ( 六 ) 铁前成本下降成为可能公司钢材产品毛利率一直不高的主要理由是铁前成本过高 除了区域因素外, 还存在一系列公司自身因素, 如小高炉能耗较高 ; 料厂太小 ; 球团矿的比例高, 而烧结矿的比例低 ; 因此, 随着大请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 9

4 高炉的投产 烧结矿比例的提高, 扩大料厂规模措施的开展, 吨铁前成本至少能下降 100 元 2.2 战略产品的纵向一体化经营模式发扬光大 方大特钢将弹簧扁钢和汽车板簧作为公司的主导战略产品, 目前已是我国最大的弹簧扁钢和汽车板簧生产基地, 拥有从原材料铁矿石 焦炭到汽车零部件制成品的完整生产线 而且随着公司今年新上一条 60 万吨的弹簧扁钢生产线, 公司将在流程再造和柔性生产方面走的更踏实 按照公司的设想, 该生产线将通过轧机转换, 实现弹簧钢 螺纹钢和优特棒材之间的生产转换, 满足更多规格品种的生产需要, 排产更加灵活, 产能利用率提升空间更大 公司的目标是成为世界最大的弹簧扁钢公司 弹簧扁钢的生产企业主要是方大特钢 青岛钢铁 抚顺特钢 兴澄特钢 大冶特钢 八一钢铁, 基本上是属于寡头垄断竞争格局, 目前这几家企业生产的弹簧扁钢占据 80% 的市场份额 公司 09 年生产弹簧扁钢 40 万吨, 市场占有率是 45% 左右 10 年争取做到 66 万吨, 市场份额达到 50% 以上 弹簧扁钢的盈利能力比较稳定, 从生产到现在从没有发生过亏损, 毛利率一直保持在 10% 上下的水平, 一般情况下吨钢毛利大约在 元区间, 最高时曾达到 1000 元 由于是战略产品, 且寡头垄断竞争局面导致公司不愿意在该产品谋取暴利, 而是追求一种稳定良好的上下游关系 因为弹簧扁钢的技术壁垒并不特别高, 高利润很容易导致新进入者, 因此适当的利润率将保证公司长期在该细分市场领域的领导地位 图 3: 弹簧扁钢和汽车板簧的毛利率变化趋势 资料来源 : 公司年报渤海证券研究所 公司也是汽车板簧细分市场的龙头企业 汽车板簧主要用于重卡 轻卡和客车领域的新车制造和维修 据估计 09 年的总市场容量为 120 万吨, 未来三年会有 15% 左右的增长 公司产品流向主要是国内的新车和国外的维修市场 目前国内的维修市场比较混乱, 很大比例的板簧用钢并不来源于正规的弹簧扁钢厂家生产, 如果未来国家整顿汽车维修市场, 提高安全标准, 那么板簧的市 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 9

5 场空间将会大大扩充 此外, 我们还需密切关注公司产品将来有可能正式进入国外汽车厂商的供 应商系统 这两点是公司业绩提升的刺激因素 表 2: 国产汽车销量预测 资料来源 : 渤海证券研究所 2.3 未来发展方向 实际控制人辽宁方大集团属于持股性公司, 本身并没有生产性资产, 通过收购重组的方式目前控股方大炭素和方大特钢两个上市公司 我们认为方大集团对这两个上市公司的定位非常清楚, 方大炭素是新能源新材料平台, 方大特钢将很有可能成为控股股东的特殊钢平台, 因此一方面方大炭素钢铁相关的重合资产有可能与方大特钢进行臵换整合, 另一方面, 集团未来对弹簧扁钢和板簧相关企业的市场并购运作也是值得预期的 此外, 公司仍将积极的对周边矿山进行铁矿石资源的收购 我们相信经过改制以后的方大特钢将焕发活力, 迎来业绩提升的发展时期 3. 利润预测及投资建议 公司已公告非公开定向增发收购大股东资产沈阳焦化厂, 由于没有该公司的详细数据, 无法对该 公司做准确的模型预测 因此公司 2010 年利润将根据公司主营业务情况做相应的初步预测 表 3: 公司 2010 年利润预测 螺纹钢 弹簧扁钢 线材 板簧 稳定杆 矿山 沈阳焦化 总计 产量 ( 万吨 ) 单位税前利润 利润 ( 万元 ) 资料来源 : 渤海证券研究所 由此可知,2010 年公司总税前利润, 假设 15% 的平均税率, 净利润大概是 万元 需要注意 的是, 该利润并没有包括贸易公司利润, 其它小品种利润 假设贡献 659 万元 按照总股本 8.16 亿计算出来的每股收益是 元 目前公司股价 9.96 元, 动态 PE14.7 倍, 考虑到公司主营业 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 9

6 务产品的市场领导者地位及成长性, 给予公司 20 倍目标市盈率, 目标价格 元 首次建议 买入 图 4: 近一年公司股票相对行业 大盘走势 资料来源 :WIND 渤海证券研究所 风险提示 : 1. 沈阳焦化公司业绩低于预期 2. 行业表现相比 09 年更差 渤海证券股票投资评级说明 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 9

7 1 买入 : 未来 12 个月内股价超越大盘 15% 以上 ; 2 中性 : 未来 12 个月内股价相对大盘波动在 -5%~5% 之间 ; 4 卖出 : 未来 12 个月内股价落后大盘 15% 以上 渤海证券行业投资评级说明 1 看好 : 行业股票指数超越大盘 ; 2 中性 : 行业股票指数基本与大盘持平 ; 3 减持 : 行业股票指数明显弱于大盘 重要声明 1: 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更 在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价 在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保 我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息 本报告的版权归渤海证券有限责任公司所有, 未获得渤海证券有限责任公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布 复制 如引用 刊发, 需注明出处为 渤海证券有限责任公司, 也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改 重要声明 2: 本报告 PDF 版由郭靖唯一制作 渤海证券股份有限公司研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 9

8 所长 研究策划周华敏 副所长 基金谢富华 副所长 宏观策略马静如 有色行业研究靳海明 商业旅游行业研究陈慧 电力行业研究崔健 食品饮料行业研究闫亚磊 机场 / 航空 / 铁路行业研究齐艳莉 航运 / 港口 / 公路行业研究马哲峰 银行行业研究张继袖 非银行金融行业研究江艳 化工行业研究张延明 煤炭行业研究张顺 钢铁行业研究刘勇 机械行业研究李强 房地产行业研究周户 电子信息行业研究张晓亮 汽车行业研究张立平 电力设备行业研究李新渠 建筑建材行业研究唐笑 中药 / 制剂 / 药商业行业研究马霏霏 原料药 / 生物药 // 医疗器械行业研究吴洋 金融工程与权证研究何翔 股指期货与金融工程研究徐莉莉 可转债与金融工程研究章辉 债券研究徐华 宏观策略研究黄锋 金融策略与创新 证券理论研究吕玉忠 策略研究周喜 宏观产业研究张雷 营销主管郭靖 渤海证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 9

9 天津天津市南开区宾水西道 8 号邮政编码 : 电话 :(022) 传真 :(022) 北京北京市西城区丰汇园 11 号楼东翼 603 邮政编码 : 电话 :(010) 传真 :(010) 渤海证券研究所网址 : 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 9

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