1. 公司简介公司是我国抗肝纤维化领域的龙头企业, 核心业务为抗肝纤维化的诊断和治疗公司一直致力于建设具有福瑞特色的专业服务的发展战略, 希望成为肝纤维化诊断和治疗领域内的专家公司盈利模式包括建设中的肝纤维化在线诊断服务和相应的治疗药品图 1: 公司的创新模式资料来源 : 招股说明书

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恬晶颜
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1 福瑞股份 ( 代码 SZ) 吴洋 yang_wdk@hotmail.com 肝纤维化诊断和治疗的专家福瑞股份新股定价报告投资要点 : 抗肝纤维化领域的龙头企业公司是我国抗肝纤维化领域的龙头企业, 核心业务为抗肝纤维化的诊断和治疗公司抗纤维化中药产品软肝片市场占有率 26.1%, 居第一位未来有望通过推广肝纤维化在线诊断服务成为肝纤维化无创诊断的领导者, 并推动治疗药品的放量抗肝纤维化药物市场前景肝纤维化是慢性肝病的共同病理学基础, 中国有 2000 万慢性肝炎患者, 1.2 亿乙肝携带者, 这些人都有出现肝纤维化, 并发展为肝硬化的可能目前肝病用药市场年复合增长率为 12.3%, 且抗纤维化领域的中药增速要比西药快预计随着收入提高, 人们对肝纤维化认识的加深以及肝纤维化无创诊断的推广, 抗肝纤维化中药市场前景广阔, 未来 7 年 CAGR 达到 18.5% [Table_Grade] 评级 : 发行价格 : 关键数据发行价首日上市价 35 申购收益率一年目标价 42 询价区间股本数据 A 股发行股数发行后总股本万股 7400 万股公司主导产品将继续占据市场领先地位软肝片是第一个通过国家批准的抗肝纤维化中药, 临床上经过多年检验, 疗效好副作用小相比其他市场主要的竞争对手产品, 价格处于中等偏高的位臵我们认为由于患者的用药习惯产品的品牌效应公司上市后营销工作加强等几个原因将使软肝片继续保持肝纤维化中药市场的领导地位, 市场占有率将维持或者小幅提高 FSTM 开创了公司独特的盈利模式公司通过与医院签订合作协议, 从患者诊断费中分取一定比例作为技术服务费得方式, 开创了独特的盈利模式一方面可以获得更持续的收入, 另一方面可以绑定医院客户, 帮助公司建立和维持肝纤维化诊断领域领导者的地位盈利预测与估值目前创业板 36 家上市公司相对 10 年的预测市盈率平均为 57 倍左右, 我们给予公司一年内目标价为 42 元, 相对年市盈率分别为 84 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 14 倍 55 倍 38 倍新股

1. 公司简介公司是我国抗肝纤维化领域的龙头企业, 核心业务为抗肝纤维化的诊断和治疗公司一直致力于建设具有福瑞特色的专业服务的发展战略, 希望成为肝纤维化诊断和治疗领域内的专家公司盈利模式包括建设中的肝纤维化在线诊断服务和相应的治疗药品图 1: 公司的创新模式资料来源 : 招股说明书渤海研究公司主导产品复方鳖甲软肝片在抗肝纤维化中药领域多年来处于第一位,2008

2 1. 公司简介公司是我国抗肝纤维化领域的龙头企业, 核心业务为抗肝纤维化的诊断和治疗公司一直致力于建设具有福瑞特色的专业服务的发展战略, 希望成为肝纤维化诊断和治疗领域内的专家公司盈利模式包括建设中的肝纤维化在线诊断服务和相应的治疗药品图 1: 公司的创新模式资料来源 : 招股说明书渤海研究公司主导产品复方鳖甲软肝片在抗肝纤维化中药领域多年来处于第一位,2008 年市场占有率为 26.1% 公司建立并着手推广肝纤维化无创诊断标准, 通过引进法国 Echosens 公司的 FibroScan 超声设备与生化检测数据分析等技术结合, 形成独有的肝纤维化在线诊断技术 (FSTM), 并将在国内各大医院铺开 2. 肝纤维化简介肝纤维化 (hepatic fibrosis) 在国际疾病分类 (ICD-10) 中可作为一种病名 (K74.001), 但主要是一种组织病理学概念肝纤维化指肝组织内细胞外基质 (ECM) 成分过度增生与异常沉积, 导致肝脏结构或 ( 和 ) 功能异常的病理变化, 结构上表现为肝窦毛细血管化与肝小叶内以及汇管区纤维化 ; 功能上可以表现为肝功能减退门静脉高压等其形成机制主要由于肝炎病毒乙醇药物与毒物血吸虫代谢和遗传胆汁淤积自身免疫性肝病等多种损伤因素长期慢性刺激肝脏, 使肝窦内肝星状细胞的活化, 胶原等 ECM 成分代谢失衡, 生成大于降解, 促使肝脏 ECM 沉积与组织结构重构请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 14

3 肝纤维化是一切慢性肝病的共同病理学基础, 各种不同的慢性肝脏疾病都可能导致肝纤维化, 如病毒型肝炎酒精性肝病脂肪肝等而肝纤维化往往发展成为肝硬化到了肝硬化的程度, 病理表现为广泛的肝细胞坏死, 纤维组织弥漫性增生, 并有再生小结形成, 肝脏变形变硬肝纤维化是肝硬化发生的前奏和必经中间环节我国是肝炎的高发区, 据中国疾病预防控制中心提供的数据,2004 年我国有慢性病毒性肝炎患者 2000 万人, 乙肝病毒携带者 1.2 亿人,2008 年我国病毒性肝炎新发病例 140 万人, 是患病率最高的肝脏疾病很多肝炎患者的病情都按照病毒性肝炎慢性肝炎肝纤维化肝硬化肝癌的路线发展, 一项对慢性乙型肝炎患者平均 9 年的随访研究表明, 慢性乙肝慢慢纤维化进展为肝硬化的发生率为 23%, 而肝硬化的致死率极高, 一般肝硬化患者住院后一年的死亡率约为 34% 因此, 抗肝纤维化治疗, 阻断肝病发展的链条对于肝病患者的健康意义重大随着对于肝纤维化研究的深入, 人们逐渐认识到 : 肝纤维化是在肝病的初期即已发生, 并不仅仅发生在肝病的后期而且肝纤维化不像肝硬化, 它是一个动态可逆的过程, 所以早期积极的治疗将直接影响到疾病的预后抗肝纤维化的药物也越来越得到医学界的重视 3. 肝纤维化药物市场前景广阔 2008 我国肝病用药市场规模为亿元 2001 年年, 年复合增长率为 12.3% 肝病药分为西药和中药两大类, 西药主要包括集中于抗病毒免疫调节和肝炎辅助用药和其他肝病药物而中药集中于传统护肝药及抗肝纤维化中药表 1: 年肝病用药规模品类抗病毒药免疫调节药肝炎辅助用药治疗肝昏迷药物其它肝病用西药西药合计传统护肝药肝病新药抗纤维化中药其它中药合计资料来源 : 招股说明书渤海研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 14

2000-2008 年, 肝病中药年复合增长率为 14.2%, 比肝病西药高出约两个百分点由于中西方体制的差异以及中西医的差异, 目前抗肝纤维化药物主要是中药随着人们对肝纤维化的重视, 以及我国居民消费水平的提高健康观念的变化新医改的实施肝纤维化诊断技术的提升, 肝纤维化中药市场的潜力巨大, 预计未来七年的年复合增长率可达 18.

4 年, 肝病中药年复合增长率为 14.2%, 比肝病西药高出约两个百分点由于中西方体制的差异以及中西医的差异, 目前抗肝纤维化药物主要是中药随着人们对肝纤维化的重视, 以及我国居民消费水平的提高健康观念的变化新医改的实施肝纤维化诊断技术的提升, 肝纤维化中药市场的潜力巨大, 预计未来七年的年复合增长率可达 18.5% 图 2: 抗肝纤维化中药市场规模预测资料来源 : 招股说明书渤海研究抗肝纤维化中药市场集中度很高 2000 年年九年间, 我国抗肝纤维化中药市场前四个品牌的市场份额之和 (CR4) 均保持在 63%-70% 之间, 市场集中度较高目前市场排名前四位的药品为 : 复方鳖甲软肝片安络化纤丸扶正化瘀胶囊和络舒肝软肝片目前已经覆盖了 90% 以上的肝病专科医院和全国各大医院 2008 年在抗肝纤维化中药市场占有率有 26.1%, 居于第一位其他几种产品的市场占有率在 10%-14% 之间图 3: 年抗肝纤维化重要市场 CR4 资料来源 : 招股说明书渤海研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 14

图 4:2000-2008 年抗肝纤维化主要产品市场份额对比资料来源 : 招股说明书渤海研究近年来中医药抗肝纤维化研究发展很快, 最近几年应用于该领域的治疗品种也在增多, 但直至 2008 年为止, 明确定位于抗肝纤维化领域的中药只有五种, 他们分别是 : 复方鳖甲软肝片安络化纤丸扶正化瘀胶囊复方牛胎肝提取物片以及和络舒肝其中扶正化瘀胶囊于 2006 年上市 2008

5 图 4: 年抗肝纤维化主要产品市场份额对比资料来源 : 招股说明书渤海研究近年来中医药抗肝纤维化研究发展很快, 最近几年应用于该领域的治疗品种也在增多, 但直至 2008 年为止, 明确定位于抗肝纤维化领域的中药只有五种, 他们分别是 : 复方鳖甲软肝片安络化纤丸扶正化瘀胶囊复方牛胎肝提取物片以及和络舒肝其中扶正化瘀胶囊于 2006 年上市 2008 年销售额已达到 7610 万元预计在未来几年, 扶正化瘀胶囊将会是软肝片主要的竞争对手之一表 5: 年我国主要抗肝纤维化中药品种销售情况复方鳖甲软肝片安络化纤丸扶正化瘀胶囊活络舒肝大黄蛰虫丸复方牛胎肝提取物片强肝胶囊其他抗肝纤维化中药资料来源 : 招股说明书渤海研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 14

表 6:2000-2008 年我国主要抗肝纤维化中药品种对比资料来源 : 招股说明书渤海研究从目前抗肝纤维化中药产品的对比来看, 公司的主导产品软肝片在疗效上较好副作用也较小, 但价格相对较贵 ( 约 20 元 / 天 ), 我们认为在未来市场竞争中, 软肝片是比较有竞争力的, 公司的市场占有率可以保持主要原因 : 一中药服用者的用药习惯比较稳定, 对已使用产品忠诚度高除非药品疗效

6 表 6: 年我国主要抗肝纤维化中药品种对比资料来源 : 招股说明书渤海研究从目前抗肝纤维化中药产品的对比来看, 公司的主导产品软肝片在疗效上较好副作用也较小, 但价格相对较贵 ( 约 20 元 / 天 ), 我们认为在未来市场竞争中, 软肝片是比较有竞争力的, 公司的市场占有率可以保持主要原因 : 一中药服用者的用药习惯比较稳定, 对已使用产品忠诚度高除非药品疗效副作用价格差距很大, 否则不会轻易更换用药而抗肝纤维化用药属于长期用药, 一般 1-2 年后, 病理结果才会有所改善, 服用者不会轻易更换药物二软肝片作为 SFDA 批准的第一个抗肝纤维化药物, 经过 10 多年的经营, 已成为多数肝病专家认可的品牌, 其可靠的品质和疗效得到患者和医生的高度信赖, 多年来市场占有率一直处于第一位, 难以撼动软肝片已进入了国家医保目录, 未来需求将稳定增长三 2009 公司受制于软肝片产能不足, 不得不通过加班的方式来扩大产量预计上市之后, 随着募投的生产技改项目实施, 软肝片的产能将由目前 1.2 万亿片增加到 4 万亿片, 市场的销量有望得到很好的满足同时超募得资金可以用来扩大公司对肝纤维化诊治和产品的推广, 扩大市场份额软肝片的主要原料包括冬虫夏草鳖甲紫河车三七等, 其中冬虫夏草的成本总生产成本的比例达到 75% 左右冬虫夏草属于国家二级保护物种, 年供应量维持在 100 吨左右冬虫夏草按外观大小分为 2000 条以下 / 公斤 2800 条 / 公斤 4000 条 / 公斤 4500 条 / 公斤 4800 条 / 公斤断条等规格, 其中 :4000 条以下 / 公斤的冬虫夏草占全国冬虫夏草供应量的比例不足 40%, 主要用于礼品市场, 价格昂贵 ; 其他规格的冬虫夏草主要用于入药和保健近年来, 随着人们健康意识的加强和对冬虫夏草保健功能的认识不断深入, 冬虫夏草的整体价格呈上升的趋请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 14

7 势,08 年曾经上涨到多元 /kg, 目前价格稍有回落, 公司利用这一机会, 采购囤积了一部分药材, 锁定了成本, 未来也将采用灵活的存货管理来对冲中药材上涨的风险图 7: 天然冬虫夏草 (4500 条 /kg) 价格走势资料来源 : 招股说明书渤海研究公司与中国药科大学合作, 已完成人工虫草菌丝替代天然冬虫夏草生产新复方鳖甲软肝片的药学研究和药理毒理研究工作, 目前进入临床试验阶段, 完成后将大大降低该药的制造成本, 解决冬虫夏草来源紧张的问题, 为产品的扩大生产提供基础保障 4. 肝纤维化无创诊断标准的制定者目前, 肝纤维化诊断的金标准是肝穿刺即通过肝穿刺抽取一定的肝组织, 进行病理分析, 判断炎症以及纤维化情况其最大的弊病在于肝穿刺是有创手术, 给病人带来了很大的痛苦, 耐受性很差, 难以多次诊断, 同时存在一定的风险, 死亡率在 1/1000 左右肝穿刺费用昂贵,2000 元 / 次往往也让患者难以承受而且肝活检穿刺标本很小, 只占肝脏质量的 5 万分之一即使活检取材合格, 仍常有病理诊断不一致的情况公司建立和推广的肝纤维化无创诊断在线服务, 是以超声设备对肝脏硬度数值进行量化诊断, 结合生化数据以及公司积累形成的肝纤维化无创诊断数据标准, 得出诊断结果, 此方法方便简单, 全过程只需要 15 分钟, 检测完毕后就能得到结果, 免除了患者检测痛苦, 又提供了可靠的诊断结果, 并可大幅降低患者的检查费用公司选用法国 Echosens 公司的产品超声诊断仪 (FibroScan) 作为诊断设备 2007 年 2 月, 内蒙福瑞药业与 Echosens 公司签订了分销协议, 成为其在我请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 14

8 国境内的独家分销商, 分销期限至 2012 年 9 月 2007 年开始, 公司逐步在全国 7 个试验中心开展临床研究, 试验中心对 600 例患者进行 FibroScan 检测与肝穿刺对照试验结果显示, 超声无创诊断与肝穿刺检测进行比较,FibroScan 能准确检测肝纤维化程度, 且肝纤维化程度越高, 其准确度越高 2009 年 4 月, 公司开始在国内推广 FibroScan, 在短短的半年内已有 6 家医院和发行人建立了正式合作关系并开始使用 FibroScan 目前, 仅 302 医院已有超过一万人次使用 FibroScan 进行肝纤维化的检测, 深受医生和患者欢迎目前, 还有九家医院正在试用 FibroScan 诊断仪随着募投项目的推进, 公司将在两年内选定 100 家医院建立肝纤维化无创诊断中心, 预计检测人次有望达到 120 万 / 年公司不打算简单地销售机器给医院, 而是以无偿提供机器给医院再通过技术服务费的形式获得收入, 公司将按照与医院合作协议中约定的收费比例, 从患者的检查费中收取技术服务费这种创新的业务模式有助于建立全球最大最权威的肝纤维化诊断数据库, 维持公司在肝纤维化无创诊断领域的领导地位, 同时有利于强化公司与医院的合作关系, 并能持续地获得经营收入目前, 很多医院和患者对肝纤维化无创诊断技术还不了解, 这存在一个慢慢了解再到接受的过程, 但长远的前景是非常好的, 未来无创诊断有望成为常规检查, 得到大规模的推广和普及而且随着临床诊断数据的积累, 公司将逐步完善肝纤维化无创诊断标准并持续升级, 不断提高肝纤维化无创诊断分级的精确度, 最终成为肝纤维化无创诊断标准的长期制定者和领导者, 并促进抗肝纤维化药品需求的迅速增长公司虽然是代理法国 Echosens 公司的产品, 但并不太担心合约到期后 Echosens 会选择其他分销商而使得公司无法推广 FSTM 系统仅 2009 年 1-6 月, 发行人从 Echosens 公司订购了 20 台 FibroScan, 占其全球销售总量的 23.5%, 公司已成为其全球最重要的客户之一预计发行人运营的 FSTM 系统将完成国内骨干医院的覆盖, 并将形成较强的行业壁垒 Echosens 自行销售或选择其他分销商将严重影响其在中国的产品销售 5. 学术化的营销队伍公司拥有一直肝病领域学术推广实力强大的营销队伍, 一线推广人员有 138 人公司采用专业化临床学术推广模式, 利用覆盖全国的专业学术网络, 组织学术推广会议或学术研讨会, 向医院和一线临床医生宣传公司药品的特点优点以及最新基础理论和临床疗效研究成果, 再通过医生向患者宣传, 实现药品的最终销售请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 14

9 同时, 公司也通过参加国家级省级学术会议, 在国家级期刊发表学术文章等多种推广方式, 进行广泛的肝纤维化治疗理念的宣传公司还通过同中国肝基会合作建立王宝恩肝纤维化诊断基金, 开展肝纤维化领域的研究, 通过爱肝网和呼叫中心的建设, 形成公司对患者的有效教育和营销 6. 盈利预测表 8: 盈利预测表利润表 ( 百万元 ) E 2010E 2011E 营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益汇兑收益营业利润营业外收支净额税前利润减 : 所得税净利润归属于母公司的净利润少数股东损益基本每股收益资料来源 : 招股说明书渤海研究表 9: 创业板上市公司 PE 及首日涨跌幅证券代码证券简称首发摊薄 PE 首发 09PE 首发 10PE 首日涨跌幅目前 10 年 PE 特锐德 % 神州泰岳 % 乐普医疗 % 南风股份 % 探路者 % 莱美药业 % 汉威电子 % 上海佳豪 % 安科生物 % 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 14

10 立思辰 % 鼎汉技术 % 华测检测 % 新宁物流 % 亿纬锂能 % 爱尔眼科 % 北陆药业 % 网宿科技 % 中元华电 % 硅宝科技 % 银江股份 % 大禹节水 % 吉峰农机 % 宝德股份 % 机器人 % 华星创业 % 红日药业 % 华谊兄弟 % 金亚科技 % 天龙光电 % 阳普医疗 % 宝通带业 % 金龙机电 % 同花顺 % 钢研高纳 % 中科电气 % 超图软件 % 中位数 % 平均数 % 第二批中位数 % 第二批平均数 % 福瑞股份资料来源 :WIND 渤海研究医药行业公司市场发行价为 28.98, 对应 08 年 PE 为 83 倍, 对应 09 和 10 年预测 PE 为 58 倍,38 倍在所有已上市的创业板, 发行市盈率也属于偏高, 但同第二批发行的 8 支创业板相比, 估值水平大体相当我们认为公司上市后, 较大概率继续受到投资者的追捧, 预计开盘价可能在 35 左右, 首日涨幅在 30%-40% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 14

11 表 10: 中药行业主要上市公司 PE 证券简称收盘价 EPS(09) EPS(10) PE(09) PE(10) 昆明制药羚锐制药独一味康美药业亿利能源康恩贝武汉健民奇正藏药金陵药业沃华医药亚宝药业中恒集团九芝堂仁和药业紫鑫药业康缘药业江中药业益佰制药东阿阿胶同仁堂千金药业天士力桂林三金中新药业马应龙片仔癀云南白药众生药业综合资料来源 : 渤海研究医药行业运用可比上市公司 PE 估值的方法, 我们发现目前主要中药上市公司 09 年和 10 年预测市盈率平均为 45 倍 34 倍但考虑到公司处于创业板, 成长性较高, 我们认为可以享受较高的溢价根据统计, 创业板已上市公司相对 10 年的预测市盈率平均为 57 倍左右, 我们给予公司一年内目标价为 42 元, 相对年市盈率分别为 84 倍 55 倍 38 倍请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 14

12 渤海证券股票投资评级说明 1 强烈推荐: 未来 12 个月内股价超越大盘 15% 以上 ; 2 推荐 : 未来 12 个月内股价超越大盘 5%~15% 之间 ; 3 中性 : 未来 12 个月内股价相对大盘波动在 -5%~5% 之间 ; 4 回避 : 未来 12 个月内股价落后大盘 5%~15% 之间 ; 5 强烈回避: 未来 12 个月内股价落后大盘 15% 以上渤海证券行业投资评级说明 1 看好 : 行业股票指数超越大盘 ; 2 中性 : 行业股票指数基本与大盘持平 ; 3 看淡 : 行业股票指数明显弱于大盘重要声明 : 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 不保证该信息未经任何更新, 也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下, 我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息本报告的版权归渤海证券有限责任公司所有, 未获得渤海证券有限责任公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为渤海证券有限责任公司, 也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 14

13 渤海证券有限责任公司研究所所长研究策划周华敏副所长基金谢富华副所长宏观策略马静如有色行业研究靳海明商业旅游行业研究陈慧电力行业研究崔健食品饮料行业研究闫亚磊机场 / 航空 / 铁路行业研究齐艳莉航运 / 港口 / 公路行业研究马哲峰银行行业研究张继袖非银行金融行业研究江艳化工行业研究张延明煤炭行业研究张顺钢铁行业研究刘勇机械行业研究李强房地产行业研究周户电子信息行业研究张晓亮汽车行业研究张立平电力设备行业研究李新渠建筑建材行业研究唐笑中药 / 制剂 / 药商业行业研究马霏霏原料药 / 生物药 / 医疗器械行业研究吴洋金融工程与权证研究何翔股指期货与金融工程研究徐莉莉可转债与金融工程研究章辉债券研究徐华宏观策略研究黄锋金融策略与创新证券理论研究吕玉忠策略研究周喜宏观产业研究张雷营销主管郭靖请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 14

14 渤海证券研究所天津天津市南开区宾水西道 8 号邮政编码 : 电话 (022) 传真 (022) 北京北京市西城区丰汇园 11 号楼东翼邮政编码 : 电话 (010) 传真 (010) 渤海证券研究所网址 : 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 14

目录原油动态... 3 图 1: 原油价格走势 ( 美元 / 桶 )... 3 图 2: 原油库存走势 ( 千桶 )... 3 下游产品动态... 4 图 3: 新加坡成品油价格走势... 4 图 4: 布伦特炼油价差走势... 4 图 5:LDPE 价格价差走势 ( 美元 / 吨 )... 5

目录原油动态... 3 图 1: 原油价格走势 ( 美元 / 桶 )... 3 图 2: 原油库存走势 ( 千桶 )... 3 下游产品动态... 4 图 3: 新加坡成品油价格走势... 4 图 4: 布伦特炼油价差走势... 4 图 5:LDPE 价格价差走势 ( 美元 / 吨 )... 5 行业产品周报石化行业 [28.11.17] 原油价格下跌, 库存继续回升石油石化行业 11 月第二周周报刘威 86-1-58362155 原油价格下跌原油库存继续回升核心观点 : 成品油价格回落, 炼油价差回升乙烯价格下降导致产品价差缩小投资要点 : 行业评级 : 中性原油价格下跌原油库存继续回升成品油价格回落, 炼油价差回升乙烯价格下降导致 LDPE 价差扩大 LLDPE 价格下降导致产品价差下降