2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 趙 文 志 壹 研 究 動 機 與 目 的 貳 美 元 當 前 跌 勢 原 因 之 探 討 參 影 響 未 來 美 元 走 勢 之 中 長 期 因 素 肆 美 元 匯 價 變 動 對 我 國 經 濟 之 影 響 摘 要 美 元 匯 率 指 數 自 2009 年 3 月 9 日 高 點 86.0917 反 轉 走 低, 迄 2009 年 10 月 30 日 止, 貶 值 幅 度 已 達 14% 預 期, 美 元 應 不 致 再 大 幅 貶 值, 而 會 呈 現 小 幅 震 盪 或 長 期 緩 慢 貶 值 的 趨 勢 原 因 如 下 : 美 國 近 幾 年 內 將 無 法 擺 脫 雙 赤 字 的 窘 境 ; 美 國 經 濟 預 計 將 無 法 回 到 金 融 危 機 前 的 榮 景 ; 維 持 弱 勢 美 元 既 能 刺 激 出 口, 又 能 降 低 實 際 負 債 成 本 至 於 這 一 波 美 元 匯 價 的 變 動 對 我 國 經 濟 的 影 響 並 不 大, 因 為 新 台 幣 與 主 要 貿 易 對 手 國 貨 幣 對 美 元 匯 率 全 面 升 值, 而 新 台 幣 的 升 幅 又 相 對 穩 定 經 建 會 經 研 處 科 員 本 文 承 蒙 匿 名 評 審 朱 教 授 美 麗 惠 提 意 見, 以 及 胡 副 主 任 委 員 仲 英 洪 處 長 瑞 彬 朱 副 處 長 麗 慧 吳 專 門 委 員 家 興 費 心 指 導, 提 供 寶 貴 意 見, 至 為 感 謝 惟 本 文 內 容 若 有 任 何 謬 誤, 當 屬 筆 者 之 責 321
經 濟 研 究 第 10 期 An Examination of the Recent US Dollar Trend and Its Effect on Taiwan s Economy Wen-jyh Chao Analyst Department, CEPD Abstract The Nominal Major Currencies Dollar Index, which tracks the exchange rate of the US dollar against major currencies, has fallen back since rising to a peak of 86.0917 on March 9, 2009, and at the date of this study had already dropped by 14 percent. However, in our judgment, the US dollar is unlikely to depreciate substantially in the foreseeable future, but rather should be expected to fluctuate moderately or settle into a long-term trend of slow depreciation. There are several reasons for this, as follows: (1) The US within the near term will not be able to cast off the difficulties created by the twin deficits; (2) the US economy is not expected to have any likelihood of returning to the booming conditions it enjoyed before the financial crisis; (3) the US government lacks incentive to adjust the dollar s downward trend, since a weak dollar can stimulate exports and reduce the real cost of debt. For Taiwan, changes in the exchange value of the US dollar have hitherto not had much effect on the domestic economy, since the currencies of Taiwan s main trade partners have also appreciated across the board, and NT dollar appreciation has been relatively stable. We expect that the central bank will continue to adhere to its basic stance of letting currency market supply and demand determine the exchange rate, but will intervene promptly and effectively when speculative activities cause the exchange rate to fluctuate excessively. 322
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 壹 研 究 動 機 與 目 的 在 2009 年 第 三 季, 除 了 英 磅 之 外 的 其 他 主 要 貨 幣 對 美 元 都 有 非 常 搶 眼 的 表 現 ; 換 句 話 說, 美 元 的 走 勢 只 能 用 屢 破 新 低 來 加 以 形 容 美 元 到 底 貶 值 的 幅 度 有 多 大? 如 果 依 據 名 目 主 要 貨 幣 美 元 匯 率 指 數 (Nominal Major Currencies Dollar Index) 1 來 觀 察 美 元 走 勢, 該 指 數 自 2009 年 3 月 9 日 高 點 86.0917 反 轉 走 低 迄 今, 以 10 月 30 日 的 結 算 點 74.0904 計 算, 在 短 短 8 個 月 內, 美 元 貶 值 幅 度 已 達 14% 圖 1 名 目 主 要 貨 幣 美 元 匯 率 指 數 趨 勢 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 1998/7/24 1999/5/20 2000/3/15 2001/1/9 2001/11/5 2002/9/1 2003/6/28 2004/4/23 2005/2/17 2005/12/14 2006/10/10 2007/8/6 2008/6/1 2009/3/28 2010/1/22 2010/11/18 資 料 來 源 : 美 國 聯 準 會 1 名 目 主 要 貨 幣 美 元 匯 率 指 數 每 個 月 由 美 國 聯 準 會 編 製 並 公 布, 這 是 美 元 對 7 個 主 要 貨 幣 ( 歐 元 加 幣 日 圓 英 鎊 瑞 士 法 郎 澳 幣 和 瑞 典 克 朗 ) 匯 價 的 加 權 平 均, 被 認 為 是 金 融 市 場 對 美 元 看 法 的 溫 度 計 該 指 數 以 100 為 基 準, 下 跌 時 表 示 美 元 貶 值, 反 之 則 代 表 美 元 升 值 323
經 濟 研 究 第 10 期 美 元 這 一 波 跌 勢 實 際 上 可 回 溯 自 2002 年 3 月, 特 別 是 自 2007 年 2 月 開 始, 美 元 指 數 更 呈 現 快 速 下 跌 的 趨 勢, 終 於 在 2008 年 4 月 22 日, 跌 至 72.329 點, 是 1971 年 美 元 與 黃 金 脫 鈎 以 來 的 新 低 點 經 歷 2008 年 9 月 至 2009 年 3 月 間 短 暫 的 反 彈 後, 卻 又 急 轉 直 下, 成 為 美 元 近 幾 年 來 表 現 相 當 糟 糕 的 一 段 走 勢, 其 中 造 成 當 前 跌 勢 的 各 種 因 素 為 何, 相 當 值 得 探 討, 並 可 作 為 預 測 美 元 未 來 走 勢 的 基 礎 貳 美 元 當 前 跌 勢 原 因 之 探 討 美 元 匯 價 走 弱 的 短 期 因 素, 包 括 避 險 套 利 交 易 與 市 場 預 期 等 三 項, 茲 說 明 如 下 : 一 避 險 由 於 美 國 被 視 為 債 信 最 好, 不 可 能 違 約, 因 此 在 金 融 危 機 時 美 國 國 債 成 為 風 險 厭 惡 投 資 者 的 首 選, 也 因 此 在 景 氣 開 始 復 甦 後 對 美 元 產 生 貶 值 的 壓 力 第 一 個 影 響 美 元 近 期 走 勢 的 因 素 是 避 險 2008 年 9 月 15 日 雷 曼 兄 弟 宣 布 破 產 後, 市 場 上 厭 惡 風 險 的 情 緒 驟 然 升 高, 投 資 者 開 始 購 買 相 對 低 風 險 的 美 元 資 產, 特 別 是 美 國 國 債 由 此, 美 元 在 強 大 需 求 支 撐 下 開 始 節 節 攀 升, 出 現 一 波 強 勢 反 彈, 這 個 現 象 一 直 持 續 到 2009 年 3 月 份 2 2 美 元 在 2008 年 9 月 至 2009 年 3 月 這 一 段 期 間 走 強 的 另 一 個 原 因 是 : 由 於 金 融 危 機 引 發 的 信 用 緊 縮 (credit crunch), 使 得 美 國 的 金 融 業 及 汽 車 產 業 等 非 金 融 業 的 廠 商, 紛 紛 處 理 國 外 資 產, 以 將 現 金 滙 回 國 內 以 資 運 用 324
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 圖 2 美 元 兌 主 要 貨 幣 匯 率 暨 黃 金 現 貨 價 格 趨 勢 紐 西 蘭 幣 兌 美 元 澳 幣 兌 美 元 歐 元 兌 美 元 黃 金 現 貨 價 格 資 料 來 源 :Yahoo.com 與 鉅 亨 網 然 而, 同 樣 也 是 基 於 避 險 因 素,3 月 份 以 降, 美 元 逐 漸 受 到 貶 值 的 壓 力, 主 要 是 因 為 投 資 者 開 始 願 意 承 擔 更 大 風 險 ; 各 國 陸 續 公 布 的 經 濟 數 據 大 多 較 預 期 強 勁, 促 使 投 資 者 相 信 景 氣 衰 退 已 經 觸 底, 而 對 於 低 通 貨 膨 脹 的 預 期, 亦 表 示 各 國 央 行 可 以 繼 續 維 持 利 率 近 歷 史 低 位, 讓 景 氣 復 甦 的 力 道 可 以 進 一 步 增 強 於 是, 投 資 者 紛 紛 減 少 美 元 資 產 的 持 有, 轉 持 黃 金 商 品 期 貨 及 其 他 高 息 貨 幣 等 高 風 險 資 產 由 圖 2 可 以 清 楚 看 到, 在 過 去 一 年 裡, 黃 金 的 現 貨 價 格 不 斷 在 攀 升 ; 紐 西 蘭 幣 及 澳 幣 兌 美 元 急 升, 最 高 分 別 來 到 0.757 及 0.927 附 近 ; 歐 元 兌 美 元 也 不 斷 上 升, 最 高 曾 來 到 1.503 左 右 一 直 要 到 10 月 底, 各 個 外 匯 市 場 才 開 始 有 回 調 整 理 的 現 象 325
經 濟 研 究 第 10 期 二 套 利 交 易 美 元 近 期 取 代 日 圓, 成 為 套 利 交 易 中 的 低 息 貨 幣 當 套 利 交 易 建 倉 時, 因 為 是 買 入 高 息 貨 幣, 賣 出 低 息 貨 幣, 因 此 高 息 貨 幣 就 會 走 強, 低 息 貨 幣 就 會 走 弱, 反 之 亦 然 第 二 個 因 素 是 套 利 交 易 (Carry Trade) 套 利 交 易 指 的 是, 借 入 低 息 貨 幣, 然 後 買 入 高 息 貨 幣 資 產, 以 賺 取 息 差 在 過 去, 日 圓 即 為 套 利 交 易 最 為 典 型 低 息 貨 幣 的 例 子, 許 多 套 利 交 易 者 選 擇 借 入 低 息 的 日 圓 並 買 入 高 息 貨 幣 如 紐 幣 歐 元 等, 造 成 日 圓 的 持 續 貶 值 雖 然 金 融 危 機 使 得 全 球 貨 幣 市 場 均 進 入 接 近 零 利 率 的 環 境, 似 乎 並 沒 有 套 利 空 間 但 是, 基 於 下 列 兩 個 理 由, 美 元 開 始 取 代 日 圓 成 為 套 利 交 易 的 低 息 貨 幣 : 1. 美 元 利 息 實 際 上 已 較 日 圓 為 低 : 若 以 倫 敦 同 業 拆 借 利 率 (Libor) 來 衡 量 貨 幣 的 利 息 成 本, 截 至 2009 年 10 月 30 日 為 止,3 月 期 美 元 Libor 為 0.28063%, 而 日 圓 Libor 則 為 0.32563%, 美 元 利 息 成 本 仍 低 於 日 圓 ( 參 見 圖 3) 2. 美 元 的 流 動 性 原 本 就 比 日 圓 為 高 : 美 元 作 為 在 全 球 流 通 範 圍 最 廣 的 貨 幣, 其 流 動 性 原 來 就 比 日 圓 要 高, 再 加 上 很 多 其 他 貨 幣 都 是 以 美 元 報 價 或 以 美 元 為 基 準, 對 投 資 者 來 說, 在 同 樣 接 近 零 利 率 的 情 況 下, 美 元 是 更 好 的 借 入 貨 幣 選 擇 因 此, 許 多 套 利 交 易 者 改 為 借 入 流 通 量 更 大 的 美 元, 用 以 購 入 其 他 高 息 貨 幣 來 進 行 套 利 交 易, 造 成 美 元 持 續 走 弱 不 過, 也 有 人 認 為, 由 於 借 入 貨 幣 升 值 將 對 套 利 交 易 造 成 損 326
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 失, 因 此, 交 易 者 只 有 在 預 期 美 元 將 貶 值 的 情 況 下, 才 會 大 量 借 入 美 元 ; 換 句 話 說, 貶 值 是 因, 成 為 借 入 貨 幣 是 果, 而 前 述 的 說 法 純 粹 是 倒 因 為 果 但 無 論 如 何, 以 美 元 為 主 要 借 入 貨 幣 的 套 利 交 易, 會 讓 美 元 在 外 匯 市 場 上 處 於 更 疲 弱 的 地 位, 是 無 庸 置 疑 的 圖 3 3 月 期 美 元 與 日 圓 倫 敦 同 業 拆 借 利 率 (%) 8 7 6 5 4 3 2 1 0 01/2000 06/2000 11/2000 資 料 來 源 :TradingEconomics.com. 三 市 場 預 期 04/2001 09/2001 02/2002 07/2002 12/2002 05/2003 10/2003 03/2004 08/2004 01/2005 06/2005 11/2005 04/2006 09/2006 02/2007 07/2007 12/2007 05/2008 10/2008 03/2009 08/2009 近 期 市 場 對 美 國 聯 準 會 升 息 預 期 下 降, 因 此 為 美 元 帶 來 貶 值 的 壓 力 第 三 個 因 素 是 市 場 預 期 市 場 上 投 資 人 各 式 各 樣 的 預 期, 也 會 影 響 到 一 國 外 匯 的 升 跌 ; 有 時 候, 影 響 力 甚 至 還 高 過 經 濟 因 素 例 如, 在 全 球 貨 幣 市 場 均 進 入 零 利 率 環 境 的 情 況 下, 率 先 加 息 的 預 期 勢 必 將 影 響 滙 率 由 於 2009 年 以 來 一 直 沒 有 出 現 通 貨 膨 脹 的 美 元 日 圓 327
經 濟 研 究 第 10 期 徵 兆 ( 除 2 月 美 國 消 費 者 物 價 指 數 的 變 動 率 為 正 外, 其 餘 各 月 均 為 負 值 ), 再 加 上 2009 年 9 月 初 G20 財 長 會 議 強 調 仍 應 持 續 維 持 寬 鬆 的 貨 幣 政 策, 市 場 對 美 聯 儲 升 息 預 期 下 降, 因 此 更 加 深 了 美 元 的 跌 勢 小 結 : 由 這 些 短 期 因 素 來 觀 察, 我 們 認 為 美 元 指 數 近 來 迭 創 新 低, 是 因 為 投 資 者 信 心 恢 復, 主 動 降 低 美 元 資 產 的 持 有 但 也 因 此, 若 僅 就 短 期 而 言, 只 要 投 資 人 對 其 他 資 產 的 需 求 減 弱, 美 元 就 有 可 能 轉 強 例 如 : 1. 當 其 他 資 產 價 格 升 高 到 某 一 程 度 後, 風 險 也 將 隨 之 升 高, 而 當 風 險 高 到 投 資 者 不 願 承 擔 的 水 準 時, 自 然 會 反 過 來 調 整 一 部 分 至 美 元 資 產 譬 如 說, 目 前 流 入 東 亞 各 國 的 熱 錢, 使 得 許 多 學 者 專 家 紛 紛 提 出 資 產 泡 沫 化 的 警 告, 一 旦 對 資 產 泡 沫 破 滅 的 憂 慮 開 始 成 形, 美 國 國 債 或 許 又 將 成 為 投 資 人 的 避 險 選 擇 2. 儘 管 多 數 人 都 認 定 經 濟 最 壞 的 局 勢 已 經 過 去, 但 仍 然 有 些 人 憂 慮 這 波 景 氣 回 溫 只 是 庫 存 回 補 所 致, 接 下 來 的 經 濟 數 據 能 否 證 實 這 個 觀 點, 將 是 投 資 人 觀 測 的 焦 點 一 旦 全 球 經 濟 不 幸 呈 現 W 型 反 轉, 市 場 上 風 險 厭 惡 情 緒 將 會 隨 之 升 高 3. 若 美 元 開 始 升 值 或 形 成 美 元 即 將 升 值 的 預 期 ( 例 如, 基 於 前 兩 項 原 因 ), 即 使 美 元 的 利 息 成 本 仍 然 處 於 相 對 低 點, 以 美 元 為 主 要 借 入 貨 幣 的 套 利 交 易 模 式, 都 將 因 為 無 法 獲 利 ( 利 差 被 換 滙 損 失 所 抵 消 ) 而 瓦 解, 自 然 也 就 再 無 法 對 美 元 造 成 貶 值 的 壓 力 反 過 來 說, 一 旦 經 濟 數 據 顯 示 復 甦 力 道 強 勁 持 穩, 投 資 人 就 要 開 始 為 未 來 的 升 息 作 準 備, 而 那 一 個 國 家 將 率 先 升 息 的 問 328
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 題, 預 計 即 將 成 為 投 資 大 眾 的 討 論 焦 點 如 果 全 球 經 濟 穩 定 復 甦, 而 美 國 聯 準 會 因 為 某 些 原 因, 繼 續 保 持 接 近 於 零 的 低 利 率 政 策, 那 麼 美 元 匯 價 將 有 繼 續 向 下 探 底 的 可 能 然 而, 對 美 元 未 來 走 勢 的 判 斷, 僅 僅 分 析 短 期 因 素 是 不 夠 的 因 此, 以 下 我 們 將 探 討 影 響 美 元 走 勢 的 中 長 期 因 素 參 影 響 未 來 美 元 走 勢 之 中 長 期 因 素 影 響 未 來 美 元 走 勢 的 中 長 期 因 素, 包 括 國 際 收 支 美 國 經 濟 前 景 美 元 的 國 際 貨 幣 地 位 與 國 際 政 治 局 勢 等 四 項, 茲 說 明 如 下 : 一 國 際 收 支 依 據 國 際 經 濟 學 中 的 匯 率 理 論, 當 一 國 發 生 貿 易 順 差 時, 外 幣 供 給 大 於 需 求, 該 國 貨 幣 將 會 升 值 ; 相 反 地, 發 生 貿 易 逆 差 時, 外 幣 需 求 大 於 供 給, 該 國 貨 幣 將 會 貶 值 從 美 元 指 數 的 歷 史 趨 勢 來 看, 美 國 鉅 額 的 貿 易 逆 差 ( 參 見 圖 4), 應 可 解 釋 為 什 麼 美 元 指 數 在 2002 年 至 2008 年 間 持 續 下 跌 不 過 事 實 上, 自 1992 年 以 來, 美 國 的 貿 易 逆 差 就 開 始 呈 現 擴 大 的 趨 勢, 只 是 在 2002 年 之 後 變 本 加 厲 而 已, 那 為 什 麼 儘 管 美 國 貿 易 逆 差 從 1992 年 至 2002 年 逐 步 擴 大, 但 是 美 元 指 數 在 這 段 期 間 內 卻 不 跌 反 漲 ( 即 美 元 持 續 升 值 )? 造 成 這 個 現 象 的 可 能 原 因, 有 以 下 兩 點 : 3 3 鉅 亨 網 (2009) 329
經 濟 研 究 第 10 期 圖 4 美 國 貿 易 餘 額 ( 商 品 暨 服 務 ) 占 GDP 的 比 率 (%) 0.00-1.00-2.00-3.00 貿 易 餘 額 占 GDP 比 率 -4.00-5.00-6.00 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 資 料 來 源 :Global Insight (GI). 1. 因 為 在 1996 年 至 2001 年 間, 美 國 政 府 的 財 政 多 呈 現 盈 餘 或 小 幅 赤 字 的 狀 態 ( 參 見 圖 5), 美 元 通 貨 膨 脹 的 壓 力 與 預 期 都 不 高 ( 參 見 圖 6); 圖 5 美 國 財 政 政 策 ( 百 萬 美 元 ) 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 總 支 出 總 收 入 1,000,000 500,000 0 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 資 料 來 源 :UsGovernmentSpending.com. 330
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 圖 6 美 國 通 貨 膨 脹 率 (%, 與 上 年 度 平 均 值 比 較 ) 12 10 8 6 GDP 平 減 指 數 消 費 者 物 價 指 數 (CPI) 4 2 0 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 資 料 來 源 :IMF. 2. 在 這 段 期 間 內, 美 國 產 業 的 生 產 力 及 獲 利 能 力, 表 現 都 優 於 世 界 上 許 多 國 家, 使 得 外 國 投 資 者 被 美 元 資 產 的 投 資 報 酬 率 吸 引 而 大 量 購 買, 因 此 在 資 本 帳 下, 美 國 呈 現 大 幅 順 差, 抵 銷 經 常 帳 逆 差 的 負 面 影 響 然 而 在 2002 年 之 後, 美 國 不 只 面 對 貿 易 逆 差 加 劇, 政 府 財 政 也 因 科 技 泡 沫 與 戰 爭 費 用 支 出 的 增 加 ( 參 見 圖 5), 赤 字 逐 步 擴 大 雙 赤 字 - 經 常 帳 赤 字 與 財 政 赤 字 - 現 象 為 美 元 帶 來 兩 個 主 要 的 影 響 首 先, 財 政 赤 字 引 發 通 貨 膨 脹 的 壓 力 與 預 期, 不 利 於 美 元 其 次, 為 維 持 其 高 消 費 高 負 債 的 經 濟 體 系, 美 國 有 大 量 發 行 美 元 以 降 低 實 際 負 債 成 本 ( 即 債 務 的 實 質 購 買 力 ) 的 誘 因, 進 而 造 成 美 元 貶 值 全 球 金 融 危 機 的 發 生, 使 得 美 國 財 政 赤 字 的 情 況, 更 加 惡 化 截 至 2009 年 9 月 份 為 止, 美 國 財 政 赤 字 總 額 達 到 1.417 兆 美 元, 是 2008 年 總 額 的 3 倍, 同 時, 財 政 赤 字 占 GDP 之 比 率 為 10%, 331
經 濟 研 究 第 10 期 也 創 下 自 二 戰 以 來 的 新 記 錄 根 據 全 球 透 視 機 構 (Global Insight, GI) 的 評 估, 刺 激 景 氣 方 案 金 融 援 助 成 本 與 經 濟 衰 退 等 因 素, 將 使 得 美 國 2009 年 的 財 政 赤 字 達 到 1.56 兆 美 元,2010 年 雖 稍 有 緩 減, 但 仍 達 1.32 兆 美 元 另 外, 根 據 GI 的 預 估, 美 國 經 常 帳 逆 差 在 2009 年 將 減 少 約 三 分 之 一 ( 從 7,060 億 美 元 降 為 4,460 億 美 元 ), 未 來 美 國 經 常 帳 赤 字 將 比 2009 年 稍 有 增 加, 但 不 致 於 回 到 金 融 危 機 前 的 水 準 ( 參 見 圖 7) 圖 7 美 國 經 常 帳 餘 額 暨 占 GDP 比 率 ( 十 億 美 元 ;%) 註 : 圖 中 曲 線 為 美 國 歷 年 經 常 帳 餘 額 占 GDP 比 率 資 料 來 源 :Global Insight (GI) Country Report: USA. 因 此, 若 單 以 國 際 收 支 來 判 斷 美 元 未 來 中 長 期 的 走 勢, 我 們 知 道 美 元 將 面 對 持 續 走 弱 的 壓 力, 因 為 預 期 未 來 幾 年 美 國 仍 將 維 持 龐 大 的 貿 易 逆 差 332
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 二 美 國 經 濟 前 景 長 期 而 言, 一 國 貨 幣 匯 率 的 變 動 也 與 該 國 實 質 生 產 活 動 相 關, 以 下 將 就 經 濟 成 長 勞 動 生 產 力 與 就 業 率 等 三 個 重 要 實 質 經 濟 變 數 與 匯 率 之 間 的 關 係, 分 別 進 行 討 論 ( 一 ) 經 濟 成 長 傳 統 的 國 際 貿 易 理 論 認 為, 兩 國 的 勞 動 生 產 力 的 差 距 將 決 定 兩 國 貿 易 財 與 非 貿 易 財 相 對 價 格 的 差 異, 而 經 歷 經 濟 快 速 成 長 的 國 家 必 然 伴 隨 著 實 質 匯 率 的 升 值 以 圖 8 為 例, 我 們 可 以 發 現, 美 國 相 對 於 歐 元 區 高 的 經 濟 成 長 率 預 期, 明 顯 伴 隨 著 美 元 對 歐 元 的 升 值 圖 8 美 元 對 歐 元 匯 率 與 經 濟 成 長 率 差 異 的 比 較 資 料 來 源 :Corsetti(2004). 333
經 濟 研 究 第 10 期 ( 二 ) 勞 動 生 產 力 當 一 國 勞 動 生 產 力 增 加 時, 該 國 貨 幣 將 傾 向 於 升 值 勞 動 生 產 力 的 提 高, 不 僅 代 表 產 出 增 加, 也 意 謂 生 產 成 本 的 降 低 與 產 品 競 爭 力 的 提 升, 有 益 於 該 國 的 出 口 同 時, 生 產 力 增 加 可 能 導 致 更 進 一 步 的 分 工 專 業 化, 而 提 升 產 品 品 質, 因 此 出 口 數 量 的 增 加 並 不 一 定 需 要 以 降 價 為 代 價 另 外, 本 國 廠 商 因 生 產 力 增 加 而 提 升 獲 利 能 力, 也 能 吸 引 外 國 投 資 者 進 行 投 資 因 此, 外 幣 的 供 給 將 大 於 需 求, 進 而 造 成 本 國 貨 幣 升 值 我 們 發 現, 勞 動 生 產 力 因 素 比 從 套 利 交 易 還 是 國 際 收 支 的 角 度, 更 能 合 理 解 釋 1995 年 至 2002 年 的 美 元 持 續 走 強 的 現 象 美 國 在 1995 至 2000 年 間, 非 農 業 商 業 部 門 的 長 期 勞 動 生 產 力 平 均 增 加 率 達 到 2.8%, 是 過 去 五 十 幾 年 來 最 快 的 增 加 幅 度 ; 工 業 部 門 更 高 達 4.6% ( 參 見 圖 9) 圖 9 美 國 勞 動 生 產 力 變 動 (%) 商 業 部 門 ( 不 包 括 農 業 ) 1947-2008 工 業 部 門 1987-2008 資 料 來 源 :United States Department of Labor. 334
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 ( 三 ) 就 業 率 至 於 一 國 失 業 率 與 實 質 匯 率 的 關 係, 我 們 可 由 圖 10 來 觀 察 在 圖 10 中, 預 期 之 外 的 就 業 增 加 對 美 元 匯 率 的 影 響 為 正 為 什 麼 當 一 國 就 業 率 比 預 期 好 時, 該 國 匯 率 將 傾 向 於 升 值? 可 能 的 解 釋 是, 當 就 業 率 升 高 時, 通 常 意 味 著 企 業 獲 利 前 景 看 好, 以 及 投 資 意 願 增 加, 因 此 相 關 生 產 要 素 的 實 質 價 格 將 因 此 而 上 漲, 進 而 吸 引 外 資 進 入, 增 加 外 匯 的 供 給, 造 成 本 國 貨 幣 升 值 圖 10 預 期 之 外 的 就 業 增 加 對 美 元 匯 率 的 影 響 註 : 緃 軸 衡 量 的 為 美 元 對 德 國 日 本 英 國 法 國 義 大 利 與 加 拿 大 等 六 個 國 家 的 貨 幣 滙 率 的 變 動 率 (%); 横 軸 衡 量 的 為 市 場 預 測 的 就 業 人 口 數 量 與 美 國 勞 工 部 公 布 的 實 際 業 人 口 數 量 之 間 的 差 距 ( 千 人 ) 資 料 來 源 :Harris and Zabka(1995). 由 上 可 知, 美 國 的 經 濟 前 景 將 對 美 元 滙 價 的 中 長 期 走 勢 造 成 影 響 目 前, 各 項 數 據 確 實 顯 示 美 國 經 濟 衰 退 已 經 觸 底, 然 而, 335
經 濟 研 究 第 10 期 投 資 者 更 加 關 注 的 是, 相 對 其 他 工 業 化 國 家, 美 國 的 經 濟 復 甦 到 底 能 有 多 快? 國 際 貨 幣 基 金 (International Monetary Fund, IMF) 於 2009 年 10 月 1 日 公 布 最 新 的 世 界 經 濟 展 望 (World Economic Outlook) 報 告, 並 在 報 告 中 將 美 國 2010 年 經 濟 成 長 率 的 預 測, 從 7 月 份 的 0.8%, 上 修 至 1.5%, 但 這 數 字 不 只 低 於 2010 年 全 球 經 濟 成 長 率 的 預 估 值 (3.1%), 也 低 於 1998 年 至 2007 年 美 國 經 濟 成 長 率 的 平 均 值 (2.7%) 而 根 據 GI 的 評 估, 因 為 戰 後 嬰 兒 潮 那 一 代 美 國 人 的 逐 漸 退 休, 以 及 越 來 越 緩 慢 的 勞 動 力 成 長, 美 國 未 來 長 期 經 濟 成 長 率 將 會 維 持 在 比 金 融 危 機 發 生 前 低 的 水 準 雖 然 未 來 美 國 潛 在 產 出 (potential output) 的 增 長, 因 為 企 業 固 定 資 本 投 資 與 研 究 發 展 費 用 的 增 加, 短 期 內 不 致 受 到 太 大 的 影 響, 但 長 期 而 言 仍 然 會 逐 漸 減 緩 在 對 就 業 的 預 期 上, 美 國 聯 準 會 前 主 席 葛 林 斯 潘 日 前 指 出, 目 前 雖 有 許 多 跡 象 顯 示 美 國 經 濟 開 始 復 甦, 但 不 代 表 失 業 率 就 會 下 降 美 國 2009 年 9 月 份 失 業 率 飆 上 9.8% 的 26 年 來 新 高, 失 業 人 口 已 超 過 1,500 萬, 失 業 率 很 快 將 跨 過 10% 大 關, 並 且 會 在 高 點 停 留 一 段 時 間 後, 才 可 能 下 探 IMF 也 預 測,2010 年 美 國 失 業 率 將 攀 升 至 10.1% 因 此, 美 國 經 濟 前 景 因 素 對 美 元 中 長 期 走 勢 的 影 響, 偏 向 負 面 ; 偏 低 的 經 濟 成 長 率 減 緩 勞 動 生 產 力 的 增 幅 與 偏 高 的 失 業 率, 都 將 對 美 元 匯 價 持 續 造 成 向 下 調 整 的 壓 力 三 美 元 的 國 際 貨 幣 地 位 超 過 半 個 世 紀 以 來, 美 國 人 在 全 球 經 濟 中 享 有 一 項 特 權 : 美 336
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 元 一 直 都 是 世 界 的 強 勢 貨 幣, 幾 乎 所 有 交 易 的 交 易 媒 介 都 是 它, 也 是 包 括 中 國 大 陸 日 本 與 沙 烏 地 阿 拉 伯 等 許 多 國 家 價 值 儲 藏 的 標 的 因 此, 不 管 發 生 什 麼 事, 例 如 金 融 危 機 或 者 是 軍 事 衝 突, 美 國 人 仍 然 可 以 預 期 大 量 的 資 金 會 湧 進 美 國 國 內 對 美 國 政 府 債 券 幾 乎 是 無 止 境 的 需 求 ( 參 見 圖 11), 也 一 直 在 支 撐 著 美 元 的 價 值, 並 使 國 內 利 率 維 持 在 相 當 低 的 水 準 由 於 外 國 人 總 是 可 以 提 供 美 國 人 必 要 的 資 金, 因 此 他 們 在 負 債 累 累 的 情 況 下, 依 然 可 以 毫 無 顧 忌 盡 情 地 消 費, 而 這 樣 肆 無 忌 憚 的 消 費 竟 然 還 成 為 世 界 經 濟 的 成 長 引 擎 圖 11 美 國 政 府 證 券 的 持 有 者 分 布 狀 況 ( 十 億 美 元 ) 12,000.0 10,000.0 8,000.0 6,000.0 外 國 人 或 國 際 機 構 持 有 其 他 4,000.0 2,000.0 0.0 2000/3 2001/3 2002/3 2003/3 2004/3 2005/3 2006/3 2007/3 2008/3 2009/3 資 料 來 源 :United States Department of the Treasury. 不 過, 在 許 多 人 的 眼 中, 讓 美 元 扮 演 國 際 儲 備 貨 幣 的 角 色, 本 質 上 即 會 導 致 經 濟 的 不 穩 定, 並 引 發 各 種 危 險 後 果 實 際 上, 隨 著 美 元 自 2002 年 來 之 一 路 走 貶, 其 地 位 已 有 所 衰 退 美 國 在 此 次 金 融 危 機 中 信 譽 掃 地, 更 導 致 人 們 開 始 質 疑 是 不 是 應 該 對 目 前 以 美 元 為 主 的 國 際 貨 幣 體 制 有 所 變 革 337
經 濟 研 究 第 10 期 當 然, 有 很 多 理 由 同 樣 讓 人 們 對 美 元 國 際 儲 備 貨 幣 地 位 即 將 動 搖 這 樣 的 說 法, 抱 持 著 懷 疑 的 態 度, 但 越 來 越 多 人 開 始 察 覺 到 市 場 對 美 元 信 心 的 一 些 細 微 轉 變 俄 羅 斯 已 經 在 分 散 它 外 匯 的 持 有, 將 更 多 的 比 重 放 在 日 漸 重 要 的 歐 元 上 也 有 跡 象 顯 示, 中 東 各 個 產 油 國 開 始 偏 好 其 他 的 貨 幣 市 場 也 預 期 中 國 大 陸 將 會 減 少 它 對 美 元 的 持 有 幾 年 前, 用 其 他 貨 幣 來 取 代 美 元 的 建 議, 會 被 認 為 是 荒 誔 不 稽 的 玩 笑 今 日, 某 些 經 濟 學 家 認 為 十 年 或 廿 年 內, 歐 元 將 分 享 美 元 做 為 國 際 關 鍵 貨 幣 的 利 益 ( 參 見 圖 12); 甚 至 在 更 長 遠 的 來 看, 美 元 將 會 被 人 民 幣 所 取 代 不 過, 在 圖 12 中, 美 元 占 總 國 際 儲 備 的 比 例 緩 慢 下 降 的 原 因, 可 能 並 不 是 完 全 反 映 各 國 央 行 主 動 地 在 減 少 美 元 的 持 有, 因 為 美 元 對 許 多 貨 幣 相 對 貶 值, 也 會 使 美 元 的 總 價 值 對 所 有 貨 幣 的 比 率 下 降 總 而 言 之, 美 元 的 國 際 地 位 即 使 最 終 將 被 取 代, 轉 變 的 過 程 也 可 能 相 當 地 漫 長 圖 12 主 要 國 際 貨 幣 占 總 國 際 儲 備 比 例 資 料 來 源 :New York Times(2008). 338
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 美 國 政 府 的 負 債 管 理, 是 影 響 上 述 轉 變 過 程 的 一 個 重 要 變 數 如 果 美 國 能 將 財 政 赤 字 控 制 在 一 個 合 理 範 圍 內, 我 們 預 期 美 元 將 可 繼 續 保 有 其 國 際 關 鍵 貨 幣 地 位, 或 延 長 其 他 貨 幣 取 代 它 的 時 間 相 反 地, 如 果 投 資 者 對 美 國 政 府 控 制 能 力 的 信 心 產 生 動 搖, 那 麼 市 場 上 就 可 能 出 現 大 量 拋 售 美 元 的 情 況, 而 對 美 元 產 生 巨 大 的 貶 值 壓 力 四 國 際 政 治 局 勢 國 際 政 治 角 力 的 結 果 也 將 對 美 元 走 勢 造 成 一 定 的 影 響 首 先, 美 國 雖 然 從 來 沒 有 承 認 美 元 貶 值 的 好 處, 但 是 目 前 美 元 貶 值 確 實 符 合 美 國 利 益, 既 刺 激 出 口 又 可 降 低 實 際 債 務 負 擔 而 且, 美 國 政 府 因 刺 激 景 氣 方 案 與 對 金 融 援 助 計 畫, 在 市 場 上 注 入 的 大 量 資 金, 實 際 上 也 對 美 元 造 成 龐 大 的 貶 值 壓 力 不 過, 美 元 走 貶 雖 可 提 振 美 國 出 口, 卻 削 弱 其 他 出 口 國 家 的 經 濟 復 甦 力 道, 這 種 以 鄰 為 壑 的 手 段, 並 不 可 能 長 久 使 用 而 不 招 受 怨 懟 或 報 復 另 一 方 面, 儘 管 美 國 希 望 美 元 持 續 走 弱, 但 絕 對 不 希 望 任 何 加 速 美 元 喪 失 其 全 球 貨 幣 霸 主 地 位 的 情 況 出 現, 因 此 不 會 放 手 讓 美 元 大 跌 其 次, 因 為 美 元 是 國 際 強 勢 貨 幣, 它 也 成 為 外 國 政 治 家 轉 移 國 內 民 眾 對 經 濟 現 狀 不 滿 的 最 好 目 標, 這 也 就 是 為 什 麼 我 們 看 到 在 美 元 走 弱 的 過 程 中, 出 現 越 來 越 多 要 世 界 各 國 放 棄 美 元 呼 聲 的 原 因 之 一 不 過 事 實 上, 正 因 為 美 元 是 世 界 最 重 要 資 本 市 場 的 貨 幣, 避 免 美 元 崩 盤 才 符 合 世 界 多 數 國 家 的 利 益 ; 美 元 大 跌 對 全 球 - 特 別 是 亞 洲 和 歐 洲 - 經 濟 及 金 融 的 負 面 影 響, 可 能 甚 於 對 美 國 本 身 因 此, 各 國 中 央 銀 行 在 投 資 者 畏 縮 不 前 的 情 況 下 進 行 干 預, 成 為 美 元 的 最 終 買 家 並 不 是 件 讓 人 意 外 的 事 更 何 況, 目 前 根 本 沒 有 可 以 取 代 美 元 做 為 國 際 儲 備 與 價 值 儲 藏 的 其 他 選 擇 339
經 濟 研 究 第 10 期 瑞 士 銀 行 (UBS) 外 匯 交 易 策 略 部 執 行 董 事 莫 希 烏 丁 (Mansoor Mohi-uddin) 日 前 即 投 書 金 融 時 報 (Financial Times) 警 告, 若 美 元 匯 率 大 幅 貶 值 將 重 創 全 球 經 濟 七 大 工 業 國 (G7) 應 該 一 起 撐 住 美 元 匯 率 來 預 防 金 融 危 機 因 為 G7 的 利 率 水 準 已 極 低 再 加 上 財 政 赤 字 擴 大, 當 美 元 暴 跌 時, 各 國 將 陷 入 無 力 抑 制 本 國 貨 幣 兌 美 元 突 然 大 幅 升 值 的 窘 境 ; 更 嚴 重 的 是 掉 入 流 動 性 陷 阱 裡, 共 同 體 驗 日 本 過 去 在 1990 年 代 失 落 十 年 通 貨 緊 縮 的 惡 夢 七 國 集 團 (G7) 財 長 2009 年 10 月 3 日 在 土 耳 其 伊 斯 坦 堡 的 會 議 結 束 後 也 發 布 聲 明 表 示, 匯 率 不 規 則 的 波 動 與 過 大 的 波 動 幅 度, 將 對 全 球 經 濟 和 財 政 穩 定 產 生 負 面 衝 擊 他 們 認 為, 美 元 大 幅 貶 值 將 是 現 階 段 全 球 經 濟 最 不 想 面 對 的 情 況 之 一, 並 遊 說 中 國 大 陸 政 府 讓 人 民 幣 升 值, 以 幫 忙 抵 銷 美 元 的 貶 勢, 因 為 世 界 各 國 都 在 試 圖 從 第 二 次 世 界 大 戰 以 來 最 嚴 重 經 濟 衰 退 中 復 甦 因 此, 以 國 際 政 治 情 勢 來 觀 察 美 元 的 中 長 期 走 勢, 我 們 認 為 美 元 即 使 呈 現 趨 勢 性 上 漲 的 機 率 不 大, 同 樣 也 很 難 有 大 跌 的 情 況 出 現 小 結 : 在 討 論 影 響 美 元 匯 率 的 各 項 因 素 之 後, 我 們 對 美 元 匯 價 的 未 來 走 勢 有 下 列 幾 項 觀 察 與 結 論, 茲 說 明 如 下 : 1. 美 國 作 為 世 界 第 一 大 經 濟 體 有 其 特 殊 性, 而 這 特 殊 性 也 影 響 著 美 元 的 匯 價 如 果 美 國 是 其 他 國 家, 這 次 的 金 融 危 機 一 定 會 造 成 恐 慌, 並 對 華 府 造 成 更 嚴 峻 的 考 驗 ; 負 債 劇 增, 貿 易 赤 字 每 年 超 過 7,000 億 美 元, 政 府 將 被 迫 減 少 支 出 並 提 高 利 率, 發 狂 似 的 企 圖 吸 引 外 資 340
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 但 是, 美 國 並 不 是 其 他 國 家 僅 管 美 國 存 在 著 許 多 問 題, 由 投 資 大 眾 仍 然 將 美 元 資 產 視 為 避 險 標 的 的 情 況 看 來, 它 仍 然 是 一 個 投 資 的 好 地 方, 因 此 使 得 它 非 常 容 易 吸 引 資 金 美 國 龐 大 的 經 濟 根 底 與 軍 事 實 力, 仍 將 持 續 維 繫 著 市 場 對 於 美 國 在 沒 有 清 償 債 務 前 不 會 破 產 的 信 心 2. 美 元 作 為 國 際 關 鍵 貨 幣 的 地 位 或 許 正 在 動 搖, 但 目 前 仍 然 沒 有 可 以 取 代 它 的 貨 幣 許 多 經 濟 學 者 認 為, 目 前 對 於 美 元 末 日 的 討 論 是 過 度 誇 大 的 然 而, 人 們 在 觀 念 與 態 度 上, 確 實 已 漸 漸 朝 著 這 個 方 向 轉 變 只 不 過, 真 正 要 見 到 改 變 的 結 果, 可 能 要 還 要 花 上 數 十 年 的 時 間 而 且, 持 有 大 量 美 元 資 產 的 各 國, 也 不 會 樂 見 美 元 驟 然 失 去 其 國 際 儲 備 地 位 雖 然, 美 元 名 義 上 並 非 國 際 性 統 一 的 貨 幣, 但 在 國 際 貨 幣 體 系 裡, 實 際 上 一 直 在 扮 演 這 樣 的 角 色 有 人 認 為, 我 們 或 許 可 以 把 IMF 所 創 造 的 特 別 提 款 權 (special drawing right, SDR) 視 為 名 符 其 實 國 際 性 貨 幣 的 開 端, 並 用 SDR 來 取 代 美 元 不 過,SDR 目 前 僅 在 相 當 有 限 的 範 圍 內, 用 於 IMF 與 其 成 員 國 之 間 的 支 付, 而 SDR 的 規 模 相 較 於 全 球 的 國 際 儲 備 仍 猶 如 九 牛 一 毛 如 果 再 考 慮 到 美 元 本 身 就 是 SDR 的 構 成 貨 幣 之 一, 也 是 很 多 貨 幣 釘 住 的 基 準, 目 前 看 來,SDR 還 不 太 可 能 取 代 美 元 成 為 國 際 貨 幣 體 系 的 主 要 貨 幣 歐 元 是 另 一 個 最 近 常 被 提 及 的 選 擇, 不 過, 雖 然 歐 元 的 重 要 性 逐 漸 增 加, 但 在 經 濟 規 模 流 動 性 與 被 信 賴 程 度 上, 仍 不 及 美 元 至 於 目 前 仍 無 法 自 由 買 賣 的 人 民 幣, 更 不 具 備 取 代 美 元 的 條 件 4 4 洪 財 隆 (2009) 341
經 濟 研 究 第 10 期 總 而 言 之, 美 國 經 濟 雖 然 遭 受 金 融 危 機 的 重 創, 但 美 國 仍 是 世 界 最 大 的 經 濟 體, 美 元 仍 是 國 際 金 融 體 系 中 最 重 要 的 貨 幣, 目 前 尚 無 其 他 貨 幣 可 以 加 以 取 代 3. 美 元 匯 價 應 該 會 在 目 前 的 水 準 附 近 上 下 小 幅 振 盪, 或 者 長 期 呈 現 緩 慢 貶 值 的 趨 勢 長 期 而 言, 一 國 貨 幣 是 否 能 在 國 際 貨 幣 市 場 上 獲 得 強 勢 地 位, 取 決 於 該 國 經 濟 活 動 的 強 弱 與 經 濟 前 景 因 此, 美 元 未 來 的 走 勢, 將 與 美 國 經 濟 之 盛 衰 有 著 明 顯 的 關 聯 性 我 們 判 斷, 由 於 美 國 經 濟 預 計 將 無 法 回 到 金 融 危 機 前 的 榮 景, 在 近 幾 年 內 也 沒 有 辦 法 擺 脫 雙 赤 字 的 拖 累, 除 非 全 球 經 濟 復 甦 受 到 阻 撓, 否 則 以 名 目 主 要 貨 幣 美 元 匯 率 指 數 來 衡 量 的 美 元 匯 價, 應 該 會 在 目 前 的 水 準 附 近 上 下 小 幅 振 盪, 或 者 長 期 呈 現 緩 慢 貶 值 的 趨 勢 美 元 呈 現 長 期 升 值 趨 勢 的 可 能 性 很 小, 至 於 出 現 大 幅 貶 值 的 狀 況, 由 於 這 將 損 及 世 界 上 大 多 數 國 家 的 利 益, 應 可 排 除 肆 美 元 匯 價 變 動 對 我 國 經 濟 之 影 響 一 新 台 幣 對 美 元 匯 率 之 近 期 發 展 回 顧 2009 年 以 來 新 台 幣 匯 率 走 勢, 可 以 發 現 呈 現 先 貶 後 升 的 趨 勢, 與 美 元 指 數 的 變 動 完 全 相 反 但 相 當 契 合 ( 參 見 圖 13) 2009 年 年 初 因 美 元 走 強, 新 台 幣 對 美 元 不 斷 貶 值 ;3 月 2 日 更 一 度 因 韓 元 重 貶 的 比 價 效 應, 帶 動 新 台 幣 當 天 貶 值 2.24 角, 收 35.174 元, 新 台 幣 匯 價 創 22 年 來 新 低 342
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 隨 後, 在 美 元 走 弱 外 資 匯 入 的 影 響 下, 新 台 幣 對 美 元 匯 價 不 斷 攀 升,10 月 初 以 後, 在 央 行 開 始 明 顯 表 示 不 歡 迎 國 際 熱 錢, 並 採 取 行 動 抑 制 投 機 行 為 後, 外 匯 市 場 回 歸 到 實 質 性 的 拋 補, 使 得 新 台 幣 對 美 元 貶 值 新 台 幣 對 美 元 10 月 30 日 收 盤 匯 率 為 32.535, 較 3 月 2 日 升 值 7.503% 2009 年 10 月 的 平 均 匯 率 為 32.330 元, 較 上 月 (32.588 元 ) 升 值 0.792%, 較 2008 年 同 月 平 均 匯 率 (32.689 元 ) 升 值 1.098% 圖 13 新 台 幣 兌 美 元 匯 率 資 料 來 源 :Yahoo.com. 二 主 要 貿 易 對 手 國 家 對 美 元 匯 率 變 動 情 形 ( 一 ) 近 期 我 國 主 要 貿 易 對 手 國 家 貨 幣 對 美 元 匯 率 由 競 貶 轉 而 走 升 自 2008 年 9 月 中 旬 至 2009 年 3 月 2 日 間, 美 元 對 人 民 幣 343
經 濟 研 究 第 10 期 日 圓 走 貶, 對 韓 元 與 新 加 坡 幣 則 呈 現 走 升 的 現 象 惟 近 期 全 球 經 濟 衰 退 已 經 結 束, 並 轉 趨 復 甦, 除 暫 時 紓 緩 市 場 恐 慌 心 理 而 降 低 美 元 避 險 需 求 外, 亞 洲 各 國 領 先 歐 美 國 家 率 先 呈 現 復 甦, 而 加 速 國 際 美 元 熱 錢 流 入, 使 得 美 元 幣 值 自 2009 年 3 月 2 日 開 始, 相 對 於 我 國 曁 各 主 要 貿 易 對 手 國 通 貨 都 呈 現 走 貶 趨 勢, 直 到 10 月 中 旬, 才 開 始 出 現 回 調 整 理 的 現 象 ( 參 見 圖 14) 其 中, 韓 元 最 大, 升 幅 達 24.709%; 新 加 坡 居 次, 為 10.027%; 新 台 幣 第 三, 為 7.503%; 日 圓 升 幅 為 6.323%( 參 見 表 2) 圖 14 我 國 主 要 貿 易 對 手 國 家 貨 幣 對 美 元 匯 率 走 勢 美 元 / 韓 元 美 元 / 日 圓 美 元 / 新 加 坡 幣 美 元 / 人 民 幣 資 料 來 源 : 同 圖 13 344
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 表 2 近 期 我 國 與 主 要 貿 易 對 手 通 貨 對 美 元 之 匯 率 新 台 幣 人 民 幣 日 圓 韓 元 新 加 坡 幣 2008.9.15 (1) 32.039 6.845 104.88 1109.1 1.4305 2009.3.2 (2) 35.174 6.8458 97.26 1570.7 1.5528 2009.8.31 (3) 32.923 6.8311 92.77 1250.2 1.4426 2009.9.30 (4) 32.2 6.826 89.75 1178.1 1.4143 2009.10.30 (5) 32.535 6.8279 91.11 1182.6 1.3971 (2) 較 (1) 變 動 % -9.785-0.0117 7.265-41.619-8.549 (5) 較 (2) 變 動 % 7.503 0.261 6.323 24.709 10.027 (5) 較 (3) 變 動 % 1.179 0.047 1.789 5.407 3.154 (5) 較 (4) 變 動 % -1.040-0.028-1.515-0.382 1.216 註 : 變 動 率 若 為 正 值, 表 示 該 貨 幣 對 美 元 升 值 ; 若 為 負 值, 則 表 示 該 貨 幣 對 美 元 貶 值 資 料 來 源 : 我 國 中 央 銀 行 ( 二 ) 新 台 幣 匯 率 變 動 幅 度 相 對 穩 定 在 我 國 央 行 維 持 新 台 幣 匯 率 動 態 穩 定 的 情 況 下, 新 台 幣 匯 率 變 動 幅 度 於 美 元 前 一 波 升 值 過 程 中, 僅 略 大 於 新 加 坡 幣 與 日 圓, 遠 小 於 韓 元 ; 至 於 近 日 的 升 幅, 則 小 於 韓 元 及 新 加 坡 幣, 僅 略 大 於 日 圓, 呈 現 相 對 穩 定 三 新 台 幣 升 值 對 我 國 經 濟 的 影 響 ( 一 ) 對 於 出 口 競 爭 力 與 未 來 經 濟 成 長 的 負 面 衝 擊 有 限 - 我 國 在 全 球 金 融 海 嘯 後, 整 體 出 口 衰 退 情 況 相 較 於 亞 洲 其 他 國 家 衰 退 幅 度 較 大 且 復 甦 時 程 較 晚 的 主 因 是, 我 國 出 口 集 中 於 中 國 大 陸 美 國 與 歐 盟 等 少 數 地 區, 且 出 口 出 長 主 要 是 靠 少 數 產 業 ( 如 Dram 產 業 與 LCD 面 板 產 業 ) 所 帶 動, 而 不 是 因 為 主 要 貿 易 競 爭 對 手 國 貨 幣 大 幅 貶 值 的 結 果 345
經 濟 研 究 第 10 期 - 近 期 我 國 及 各 主 要 貿 易 對 手 國 家 貨 幣 對 美 元 都 呈 現 走 升 趨 勢, 新 台 幣 這 一 波 的 升 幅 更 較 韓 元 日 圓 及 新 加 坡 幣 等 貨 幣 和 緩, 與 2008 年 9 月 15 日 雷 曼 兄 弟 破 產 時 的 新 台 幣 匯 價 相 比,2009 年 10 月 30 日 新 台 幣 對 美 元 匯 率 仍 貶 值 1.548% - 我 國 原 物 料 及 機 器 設 備 大 都 自 國 外 進 口, 新 台 幣 對 美 元 升 值 將 使 我 國 廠 商 之 進 口 成 本 得 以 降 低 - 我 國 出 口 以 電 子 資 訊 產 品 為 主, 雖 價 格 競 爭 激 烈, 惟 由 於 電 子 資 訊 產 品 之 零 組 件 多 來 自 進 口, 且 多 以 全 球 運 籌 方 式 出 貨, 匯 率 變 動 對 相 關 產 品 出 口 的 衝 擊 應 屬 有 限 - 政 府 已 積 極 採 取 措 施 協 助 企 業 共 渡 難 關 例 如, 推 動 4 年 5,000 億 加 強 公 共 建 設 特 別 預 算 等 強 化 內 需 具 體 措 施, 相 信 將 可 抵 銷 出 口 可 能 減 緩 對 經 濟 成 長 所 帶 來 的 負 面 衝 擊 ( 二 ) 預 期 央 行 仍 將 維 持 讓 外 匯 市 場 供 需 決 定 新 台 幣 匯 率 的 基 調 - 我 國 央 行 一 貫 的 匯 率 政 策 是, 新 台 幣 匯 率 由 外 匯 市 場 供 需 決 定, 惟 如 因 季 節 性 因 素 偶 發 性 因 素 ( 例 如 熱 錢 進 出 ) 干 擾 外 匯 市 場 之 正 常 運 作 時, 央 行 才 會 進 行 維 持 外 匯 市 場 之 秩 序 - 不 當 干 預 新 台 幣 匯 率 可 能 對 經 濟 成 長 產 生 負 面 效 果 例 如, 要 求 央 行 採 取 人 為 干 預 手 段 讓 新 台 幣 貶 值 以 擴 大 出 口, 形 同 政 府 犧 牲 納 稅 民 眾 的 血 汗 錢 補 貼 特 定 業 者 外 國 消 費 者, 對 台 灣 民 眾 其 他 產 業 並 不 公 平 ; 大 幅 貶 值 儘 管 有 利 於 出 口, 惟 亦 增 加 相 關 業 者 原 物 料 進 口 成 本, 反 而 可 能 得 不 償 失 - 新 台 幣 近 來 升 值, 除 前 述 美 元 走 弱 的 因 素 外, 與 台 灣 經 濟 基 本 面 轉 佳 也 有 關 係 IMF 甚 至 在 2009 年 10 月 1 日 公 佈 的 世 346
2009 年 美 元 走 勢 之 探 討 與 對 台 灣 經 濟 之 影 響 界 經 濟 展 望 報 告 中, 調 高 對 台 灣 經 濟 前 景 的 預 測, 台 灣 2010 年 經 濟 成 長 率 將 達 3.7%, 僅 低 於 新 加 坡 的 4.1%, 優 於 南 韓 (3.6%) 與 香 港 (3.5%) 2009 年 失 業 率 預 估 值 也 自 6.3% 下 修 至 6.1%,2010 年 預 估 值 再 降 至 5.9% 因 此, 在 看 好 台 灣 經 濟 前 景 的 情 況 下, 外 國 投 資 者 被 新 台 幣 資 產 的 報 酬 率 吸 引 而 紛 紛 投 資 ;2009 年 9 月 份 外 資 買 超 台 股 新 台 幣 1422.02 億 元, 創 下 2007 年 7 月 以 來 單 月 新 高 我 們 判 斷, 新 台 幣 中 長 期 仍 然 有 升 值 的 空 間 - 然 而, 台 灣 是 一 個 出 口 導 向 的 國 家, 出 口 商 對 於 新 台 幣 波 動 一 向 敏 感 ; 新 台 幣 一 旦 快 速 升 值, 恐 將 對 好 不 容 易 恢 復 的 出 口 成 長 產 生 負 面 效 果 因 此, 即 使 新 台 幣 仍 有 升 值 空 間, 預 期 央 行 也 會 在 穩 定 匯 率 前 提 下, 力 求 以 緩 升 代 替 急 升 - 倘 若 國 際 投 資 者 將 新 台 幣 作 為 市 場 套 匯 或 套 利 的 工 具, 而 造 成 新 台 幣 匯 率 過 度 波 動, 嚴 重 影 響 外 匯 市 場 的 正 常 運 作 時, 相 信 央 行 應 能 提 出 確 實 可 行 的 對 策, 以 維 持 匯 率 的 穩 定 在 這 一 點 上, 維 持 央 行 的 獨 立 性 與 信 賴 央 行 的 專 業 判 斷, 是 我 們 能 提 供 的 最 好 建 議 347
經 濟 研 究 第 10 期 參 考 文 獻 1. 洪 財 隆 (2009), 未 來 國 際 經 濟 貨 幣 新 秩 序 - 以 美 元 歐 元 與 人 民 幣 為 例, 美 元 與 歐 元 - 未 來 國 際 經 濟 金 融 秩 序 研 討 會, 外 交 部, 台 北,9 月 28 日 2. 鉅 亨 網 (2009), 解 釋 美 元 走 勢 的 六 個 邏 輯, 鉅 亨 網 新 聞 中 心 ( 來 源 : 財 匯 資 訊 摘 自 中 國 證 券 報 ),9 月 18 日 3. Bry, G. and C. Boschan(1971), Cyclical Analysis of Time Series: Selected Procedures and Computer Program, NBER. 4. Corsetti, G.(2004), Productivity and the Euro-dollar Exchange Rate, paper presented at the conference: Five Years of the Euro: Successes and Challenges, held by Federal Reserve Bank of Dallas on May 14 and 15. 5. Global Insight(2009), IHS Global Insight Report: United States (Country Intelligence), Sep. 16. 6. Harris, E. S. and N. M. Zabka(1995), The Employment Report and the Dollar, Current Issues in Economic and Finance, Vol. 1, No. 8, Federal Reserve Bank of New York, New York. 7. International Monetary Fund(2008a), World Economic Outlook, October 2009: Sustaining the Recovery, Oct. 1. 8. -(2008b), World Economic Outlook, October 2008: Financial Stress, Downturns, and Recoveries, Oct. 15. 9. New York Times(2008), The Dollar: Shrinkable but (So Far) Unsinkable, May 11. 10. Phelps, E. S., H. T. Hoon, and G. Zoega(2004), The Structuralist Perspective on Real Exchange Rate, Share Price Level and Employment Path: What Room is Left for Money?, No. 05-2004, Working Papers from Singapore Management University, School of Economics. 11. Time(2009), Is America Broke Yet?, p36, Sep. 14. 12. Wall Street Journal(2009), Dollar Now Cheaper to Borrow Than Yen, Aug. 27. 13. Wall Street Journal Asia(2009), Crisis Leads Some to Question Dollar's Primacy, Sep. 2. 14. http://en.wikipedia.org/wiki/united_states_public_debt. 348