广 州 友 谊 (000987.sz) 将 持 续 受 益 于 珠 三 角 奢 侈 品 消 费 快 速 增 长 欧 亚 菲 分 析 师 电 话 :020-87555888-641 email:oyf@gf.com.cn SAC 执 业 证 书 编 号 :S0260511020002 2010 年 业 绩 回 顾 报 告 期 内, 公 司 实 现 营 业 收 入 35.86 亿 元, 同 比 增 长 21.17 %, 实 现 利 润 总 额 4.35 亿 元, 同 比 增 长 14.60 %, 实 现 净 利 润 3.27 亿 元, 同 比 增 长 14.74 % 每 股 盈 利 0.91 元, 略 低 于 我 们 之 前 的 预 期 0.95 元, 主 要 原 因 是 四 季 度 促 销 供 应 商 应 承 担 的 成 本 部 分 未 能 在 年 末 结 算 收 入 2011 年 经 营 展 望 8 月 世 贸 店 全 面 改 为 公 司 自 主 经 营 提 升 公 司 销 售 收 入, 亚 运 效 应 带 动 门 店 加 速 成 熟 11 月 国 金 店 开 业 仅 1 个 半 月 录 得 收 入 4300 万 元 广 东 省 内 环 广 州 区 域 仍 然 是 公 司 发 展 的 重 点, 随 着 海 关 5000 元 征 税 起 点 落 实, 个 税 起 征 点 调 高, 对 于 靠 近 香 港 的 广 州 和 深 圳 非 常 有 利, 这 将 吸 引 一 部 分 购 物 者 留 在 广 深 消 费, 同 时 奢 侈 品 牌 进 入 内 地 市 场 的 决 心 也 会 促 使 香 港 和 国 内 价 格 的 加 速 接 轨, 该 趋 势 对 公 司 未 来 的 销 售 增 长 将 非 常 有 利 公 司 作 为 高 端 精 品 百 货 零 售 商, 在 扩 张 上 一 直 比 较 稳 健 和 谨 慎, 南 宁 店 销 售 增 长 较 高, 显 示 了 公 司 跨 区 域 经 营 的 成 功 我 们 预 计 2011 年 全 年 营 业 收 入 将 突 破 45 亿 元 盈 利 预 测 考 虑 到 竞 争 的 加 剧, 我 们 调 整 2011-2013 年 EPS 为 1.20 1.48 和 1.77 元, 公 司 在 门 店 扩 张 上 围 绕 广 东 省 内 购 买 力 强 大 的 核 心 城 市 和 核 心 区 域 稳 健 布 局, 在 高 端 产 品 品 类 的 引 进 上 独 树 一 帜, 消 费 者 认 可 度 高 尽 管 公 司 不 会 有 太 大 业 绩 上 的 惊 喜, 但 长 期 保 持 较 快 发 展 势 头 无 虞, 我 们 看 好 公 司 次 新 门 店 2011 年 的 快 速 增 长 潜 力 我 们 维 持 公 司 买 入 评 级 和 调 整 目 标 价 至 36, 对 应 11 年 30 倍 PE 风 险 提 示 竞 争 加 剧 销 售 增 长 低 于 预 期 新 开 门 店 培 育 周 期 过 长 预 测 及 评 估 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2,959.20 3,585.74 4580.97 5599.12 6468.21 增 长 率 (%) 12.96% 21.17% 27.76% 22.23% 15.52% EBITDA( 百 万 元 ) 379.99 430.32 550.34 696.61 831.54 净 利 润 ( 百 万 元 ) 285.15 327.19 432.06 532.70 636.71 增 长 率 (%) 10.89% 14.74% 32.05% 23.29% 19.52% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.794 0.912 1.20 1.48 1.77 市 盈 率 34.93 28.78 19.80 16.06 13.43 市 净 率 7.56 6.13 4.78 3.69 2.89 EV/EBITDA 21.61 17.09 10.49 7.19 4.84 批 发 和 零 售 贸 易 / 零 售 业 证 券 研 究 报 告 _ 公 司 年 报 点 评 2011 年 03 月 29 日 公 司 评 级 当 前 价 格 ( 元 ) 23.83 目 标 价 格 ( 元 ) 36.00 前 次 评 级 买 入 股 价 走 势 市 场 表 现 1 个 月 3 个 月 12 个 月 股 价 涨 幅 -4.57% -9.36% -3.17% 沪 深 300 1.57% 7.47% -2.02% 股 票 数 据 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 主 要 股 东 : 358.96/358.44 广 州 市 人 民 政 府 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 主 要 股 东 持 股 比 例 51.89% 财 务 比 率 ROE 21.31% ROA 15.77% 资 产 负 债 率 47.13% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 4.28 2010 年 报 数 据 数 据 来 源 : 广 州 友 谊 集 团 股 份 有 限 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 广 发 证 券 公 司 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 亦 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 承 销 等 服 务 本 报 告 中 所 有 观 点 仅 供 参 考, 并 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明
2010 年 业 绩 回 顾 全 年 业 绩 略 低 于 预 期 报 告 期 内, 公 司 实 现 营 业 收 入 35.86 亿 元, 同 比 增 长 21.17%, 实 现 利 润 总 额 4.35 亿 元, 同 比 增 长 14.60 %, 实 现 净 利 润 3.27 亿 元, 同 比 增 长 14.74 % 每 股 盈 利 0.91 元, 略 低 于 我 们 之 前 的 预 期 0.95 元 表 1: 广 州 友 谊 2007-2010 年 经 营 数 据 摘 要 单 位 : 亿 元 2007/12/31 2008/12/31 2009/12/31 2010/12/31 营 业 总 收 入 22.91 26.20 29.59 35.86 其 中 : 主 营 业 务 收 入 21.53 24.67 28.06 33.53 其 他 业 务 收 入 1.38 1.52 1.53 2.33 综 合 毛 利 率 24.2% 24.1% 22.6% 21.8% 营 业 费 用 1.55 1.92 1.92 2.34 管 理 费 用 1.11 1.00 0.94 0.95 财 务 费 用 -0.22-0.33-0.26-0.28 期 间 费 用 率 10.6% 9.9% 8.8% 8.4% 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 1.91 2.57 2.85 3.27 净 利 润 率 8.34% 9.83% 9.64% 9.12% 净 资 产 收 益 率 20.8% 24.3% 23.5% 23.2% EPS 0.80 0.72 0.79 0.91 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 公 司 业 绩 低 于 预 期 的 原 因 是 四 季 度 促 销 活 动 供 应 商 应 承 担 的 促 销 成 本 未 在 年 底 和 公 司 结 算, 导 致 第 四 季 度 毛 利 率 偏 低 我 们 估 计 该 部 分 收 益 将 体 现 在 2011 年 1 季 度 的 季 报 中 重 点 门 店 延 续 高 增 长 2010 年 公 司 广 东 省 内 五 个 门 店 皆 有 靓 丽 表 现, 省 内 门 店 全 年 实 现 营 业 收 入 31.38 亿 元, 较 去 年 同 期 增 长 19%, 其 中 环 市 东 店 ( 含 世 贸 店 ) 正 佳 店 时 代 店 收 入 增 长 分 别 为 25% 15% 和 10%,10 年 年 底 新 开 业 的 国 金 店 实 现 销 售 5000 万 元 南 宁 店 全 年 实 现 营 业 收 入 2.15 亿 元, 较 去 年 同 期 增 长 27.22% 单 位 : 亿 元 经 营 面 积 2010 年 销 售 额 同 比 增 长 率 % 2009 年 销 售 额 同 比 增 长 率 广 东 省 内 11.1 31.38 19.00% 26.37 12.18% 南 宁 店 1.3 2.15 27.22% 1.69 44.53% 合 计 12.4 33.53 19.49% 28.06 13.71% 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 费 用 管 理 能 力 突 出 公 司 2010 年 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 财 务 费 用 率 分 别 为 6.5%,2.6%,-0.8%, 三 项 费 用 率 较 上 年 同 期 下 降 0.4%, 显 示 了 公 司 在 扩 张 过 程 中 较 强 的 成 本 控 制 能 力 图 2: 广 州 友 谊 2007-2010 年 费 用 支 出 情 况 2011-03-29 第 2 页
8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% 7.3% 6.5% 6.8% 6.5% 4.8% 3.8% 3.2% 2.6% -0.9% -1.0% -0.8% 2007 2008-1.3% 2009 2010 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 财 务 费 用 率 数 据 来 源 :Wind 资 讯, 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2011 年 经 营 展 望 奢 侈 品 客 源 回 流 广 州 我 们 预 计 2011 年 广 东 省 内 门 店 的 增 速 有 望 继 续 保 持 快 速 增 长, 环 市 东 店 ( 含 世 贸 ) 和 国 金 店 的 增 长 有 望 提 速 广 东 省 内 环 广 州 区 域 仍 然 是 公 司 发 展 的 重 点, 随 着 海 关 5000 元 征 税 起 点 落 实, 个 税 起 征 点 调 高, 对 于 靠 近 香 港 的 广 州 和 深 圳 非 常 有 利, 这 将 吸 引 一 部 分 购 物 者 留 在 广 深 消 费, 同 时 奢 侈 品 牌 进 入 内 地 市 场 的 决 心 也 会 促 使 香 港 和 国 内 价 格 的 加 速 接 轨, 该 趋 势 对 公 司 未 来 的 销 售 增 长 将 非 常 有 利 广 深 港 一 体 化 的 进 程 加 快, 珠 三 角 经 济 区 融 合 提 速, 公 司 核 心 精 品 门 店 将 吸 引 香 港 澳 门 深 圳 等 地 更 多 具 备 购 买 力 的 人 群 新 开 和 次 新 门 店 促 进 销 售 收 入 增 长 佛 山 店 经 营 面 积 约 2 万 多 平 米, 计 划 在 11 年 下 半 年 开 业 佛 山 地 区 是 广 东 省 的 电 力 设 备 灯 具 照 明 制 造 业 中 心, 区 域 经 济 发 达, 人 均 可 支 配 收 入 水 平 高 该 店 开 业 之 后 将 有 效 吸 引 佛 山 本 地 的 购 买 力, 我 们 预 计 该 店 的 经 营 情 况 保 守 估 计 不 会 弱 于 南 宁 店 假 设 2011 年 11 月 开 业, 预 计 全 年 能 够 实 现 营 业 收 入 4000 万 元 环 市 东 店 世 贸 男 装 馆 去 年 8 月 开 业, 由 于 亚 运 会 期 间 环 市 东 商 圈 宾 馆 酒 店 下 榻 的 客 人 较 多, 因 此 有 效 带 动 了 世 贸 男 装 馆 的 销 售 收 入 增 速, 预 计 2011 年 可 实 现 营 业 收 入 45000 亿 元 国 金 店 位 于 广 州 珠 江 新 城 国 际 金 融 中 心 ( 中 国 第 三 大 高 楼 ) 裙 楼, 于 去 年 11 月 18 日 正 式 对 外 营 业 公 司 在 未 对 品 牌 商 进 行 补 贴 的 情 况 下, 引 入 了 部 分 第 一 次 进 入 广 州 市 场 的 奢 侈 品 牌, 包 括 法 国 珠 宝 品 牌 尚 美 等 我 们 保 守 预 计 该 门 店 11 年 销 售 收 入 将 超 过 2.5 亿 元, 亏 损 额 不 超 过 2000 万 元, 随 着 珠 江 新 城 入 住 率 的 提 高, 预 计 该 门 店 有 望 在 开 业 三 年 实 现 盈 利 省 外 经 营 稳 步 发 展 公 司 作 为 高 端 精 品 百 货 零 售 商, 在 扩 张 上 一 直 比 较 稳 健 和 谨 慎, 南 宁 店 销 售 增 长 较 高, 显 示 了 公 司 扩 区 域 经 营 的 成 功, 我 们 预 计 南 宁 店 在 未 来 5 年 仍 将 维 持 20% 的 复 合 增 长 盈 利 预 测 和 估 值 公 司 2010 年 末 共 有 5 家 门 店,2011 年 下 半 年 佛 山 店 计 划 开 业, 预 计 2 年 实 现 盈 亏 平 衡 ;2012 年 长 隆 奥 特 莱 斯 开 业, 预 计 2 年 实 现 盈 亏 平 衡 2011-03-29 第 3 页
表 :2011-2013 营 业 收 入 预 测 经 营 面 积 ( 万 平 米 ) 开 业 时 间 2011 年 2012 年 2013 年 广 东 省 内 其 中 : 环 市 东 店 3 1958 227732 241396 253466 时 代 店 1.6 2000 23623 23623 23623 正 佳 店 2.1 2005.01 88506 101782 117049 国 金 店 2.9 2010.10 25000 50000 65000 奥 特 莱 斯 店 5 2012 0.00 20000 40000 佛 山 店 2.3 2011.11 3000 13000 20000 环 东 世 贸 店 1.5 2010.09 45000 58500 70200 南 宁 店 1.3 2007.01 27427 32913 37850 合 计 12.4 440288 541214 627188 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 考 虑 到 竞 争 的 加 剧, 我 们 调 整 2011-2013 年 EPS 为 1.20 1.48 和 1.77 元, 公 司 在 门 店 扩 张 上 围 绕 广 东 省 内 购 买 力 强 大 的 核 心 城 市 和 核 心 区 域 稳 健 布 局, 在 高 端 产 品 品 类 的 引 进 上 独 树 一 帜, 消 费 者 认 可 度 高 尽 管 公 司 不 会 有 太 大 业 绩 上 的 惊 喜, 但 长 期 保 持 较 快 发 展 势 头 无 虞, 我 们 看 好 公 司 次 新 门 店 2011 年 的 快 速 增 长 潜 力 我 们 维 持 公 司 买 入 评 级 和 调 整 目 标 价 至 36, 对 应 11 年 30 倍 PE 风 险 提 示 竞 争 加 剧 导 致 销 售 增 长 低 于 预 期 ; 新 开 门 店 培 育 期 过 长 2011-03-29 第 4 页
资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 流 动 资 产 1,929 2,307 3,032 3,855 4,891 货 币 资 金 1,752 2,063 2,779 3,546 4,530 应 收 及 预 付 50 73 72 88 107 存 货 121 159 181 221 254 其 他 流 动 资 产 6 12 0 0 0 非 流 动 资 产 326 601 419 459 394 长 期 股 权 投 资 5 5 5 5 5 固 定 资 产 185 177 148 120 93 在 建 工 程 2 1 0-1 -2 无 形 资 产 35 319 175 244 207 其 他 长 期 资 产 99 99 91 91 91 资 产 总 计 2,256 2,908 3,451 4,314 5,285 流 动 负 债 933 1,347 1,481 1,811 2,146 短 期 借 款 0 0 0 0 0 应 付 及 预 收 933 1,347 1,481 1,811 2,146 其 他 流 动 负 债 0 0 0 0 0 非 流 动 负 债 5 24 0 0 0 长 期 借 款 0 0 0 0 0 应 付 债 券 0 0 0 0 0 其 他 非 流 动 负 债 5 24 0 0 0 负 债 合 计 938 1,371 1,481 1,811 2,146 股 本 359 359 358.96 358.96 358.96 资 本 公 积 60 60 60.14 60.14 60.14 留 存 收 益 897 1,116 1,368.94 1,901.64 2,538.35 归 属 母 公 司 股 东 权 益 1,316 1,535 1,788.04 2,320.74 2,957.45 少 数 股 东 权 益 2 2 1.79 1.75 1.71 负 债 和 股 东 权 益 2,256 2,908 3,271 4,134 5,105 利 润 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 营 业 收 入 2959 3586 4581 5599 6468 营 业 成 本 2290 2803 3558 4358 5031 营 业 税 金 及 附 加 38 46 60 74 85 销 售 费 用 192 234 334 381 424 管 理 费 用 94 95 101 111 116 财 务 费 用 -26-28 -31-34 -37 资 产 减 值 损 失 -6 1 0 0 0 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 投 资 净 收 益 1 0 0 0 0 营 业 利 润 378 435 559 710 848 营 业 外 收 入 3 2 4 3 3 营 业 外 支 出 1 2 2 2 2 利 润 总 额 380 435 561 710 849 所 得 税 95 108 129 178 212 净 利 润 285.15 327.16 432.03 532.67 636.67 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 0 归 属 母 公 司 净 利 润 285 327 432 533 637 EBITDA 375.88 519.49 550.34 696.61 831.54 EPS( 元 ) 0.79 0.91 1.20 1.48 1.77 资 产 负 债 率 趋 势 144% 115% 87% 58% 29% 0% 资 产 负 债 率 资 产 周 转 率 经 营 利 润 率 趋 势 23% 18% 14% 9% 5% 0% 毛 利 率 EBITDA Margin EBIT Margin 收 入 与 利 润 增 长 趋 势 32% 26% 19% 13% 6% 0% 收 入 同 比 增 长 净 利 润 同 比 增 长 投 资 回 报 率 趋 势 24% 9% -5% -20% -35% -49% ROIC ROE 2011-03-29 第 5 页
现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 经 营 活 动 现 金 流 440 458 600 856 983 净 利 润 285 327 432 533 637 折 旧 摊 销 31 111 22 21 20 营 运 资 金 变 动 133 24 126 275 283 其 它 -9-4 21 27 44 投 资 活 动 现 金 流 -1-40 153-61 46 资 本 支 出 -1-40 153-61 46 投 资 变 动 0 0 0 0 0 其 他 0 0 0 0 0 筹 资 活 动 现 金 流 -118-108 -38-28 -45 银 行 借 款 0 0 0 0 0 债 券 融 资 0 0-24 0 0 股 权 融 资 0 0 0 0 0 其 他 -118-108 -14-28 -45 现 金 净 增 加 额 321 311 716 767 984 期 初 现 金 余 额 1,431 1,752 2,063 2,779 3,546 期 末 现 金 余 额 1,752 2,063 2,779 3,546 4,530 主 要 财 务 比 率 单 位 : % 至 12 月 31 日 成 长 能 力 营 业 收 入 13.0% 21.2% 27.8% 22.2% 15.5% 营 业 利 润 10.7% 15.1% 28.5% 26.8% 19.5% 归 属 于 母 公 司 净 利 润 10.9% 14.7% 32.1% 23.3% 19.5% 获 利 能 力 毛 利 率 22.6% 21.8% 22.3% 22.2% 22.2% 净 利 率 9.6% 9.1% 9.4% 9.5% 9.8% ROE 21.7% 21.3% 24.2% 23.0% 21.5% ROIC -48.3% -49.4% -37.5% -38.4% -36.5% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 41.6% 47.1% 45.3% 43.8% 42.0% 净 负 债 比 率 -133.0% -134.2% -155.3% -152.7% -153.1% 流 动 比 率 2.07 1.71 2.05 2.13 2.28 速 动 比 率 1.91 1.57 1.90 1.98 2.13 营 运 能 力 总 资 产 周 转 率 1.40 1.39 1.44 1.44 1.35 应 收 账 款 周 转 率 623.83 1205.59 780.31 807.75 895.79 存 货 周 转 率 19.66 19.98 19.64 19.76 19.79 每 股 指 标 ( 元 ) 每 股 收 益 0.79 0.91 1.20 1.48 1.77 每 股 经 营 现 金 流 1.23 1.28 1.67 2.38 2.74 每 股 净 资 产 3.67 4.28 4.98 6.47 8.24 估 值 比 率 P/E 34.9 28.8 19.8 16.1 13.4 P/B 7.6 6.1 4.8 3.7 2.9 EV/EBITDA 21.8 14.2 10.5 7.2 4.8 资 本 支 出 与 经 营 活 动 现 金 流 百 万 元 98346 75608 52871 30134 7396-15341 相 对 估 值 39 31 23 15 8 0 元 元 资 本 开 支 P/E PE BAND 39 31 24 16 8 经 营 活 动 现 金 流 1Q08 3Q08 1Q09 3Q09 1Q10 3Q10 2011E 2013E EV/EBITDA 0 08/04 08/10 09/04 09/10 10/04 10/10 广 州 友 谊 8X 16X 24X 33X 41X PB BAND 37 30 22 15 7 0 08/04 08/10 09/04 09/10 10/04 10/10 广 州 友 谊 2X 3X 5X 7X 8X 2011-03-29 第 6 页
广 发 零 售 行 业 研 究 小 组 欧 亚 菲, 分 析 师, 华 南 理 工 大 学 管 理 工 程 硕 士,2000 年 进 入 广 发 证 券,2005 年 开 始 从 事 零 售 行 业 研 究 2010 年 度 金 牛 分 析 师 零 售 商 业 第 四 名,2009-2010 年 度 新 财 富 零 售 行 业 第 六 名,2008 年 度 新 财 富 零 售 行 业 第 七 名 訾 猛, 研 究 助 理, 复 旦 大 学 经 济 学 硕 士,3 年 证 券 从 业 经 历,2011 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 : zimeng@gf.com.cn, 021-68825985 刘 旭, 研 究 助 理, 厦 门 大 学 管 理 学 硕 士,2011 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 :liuxu@gf.com.cn,020-87555888-423 相 关 研 究 报 告 广 州 友 谊 (000987.sz)_ 公 司 调 研 简 报 欧 亚 菲 2010-11-30 广 州 友 谊 (000987.sz)_ 季 报 点 评 欧 亚 菲 2010-10-28 广 州 友 谊 (000987.sz)_ 中 报 点 评 欧 亚 菲 2010-08-21 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 (Buy) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 (Hold) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 (Sell) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 广 州 深 圳 北 京 上 海 地 址 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 36 楼 深 圳 市 民 田 路 华 融 大 厦 2501 室 北 京 市 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 1808 室 上 海 市 浦 东 南 路 528 号 证 券 大 厦 北 塔 17 楼 邮 政 编 码 510075 518026 100045 200120 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 020-87555888-612 注 : 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 免 责 声 明 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 印 刷 本 报 告 2011-03-29 第 7 页