行情背景前期受贸易战影响油价在反弹中出现一波回调贸易战对油价的影响来自两方面, 一是中国是除加拿大之外美国最大的原油进口国, 占比在 20% 左右, 市场担心中美贸易开战或对美国出口产生影响二是中美作为全球两大经济体, 贸易战势必对世界经济造成负面影响, 换而言之放缓全球原油需求脚步而后叙利

上海东亚期货能化专题报告 2018-05-24 东亚期货研究部地缘政治不断, 油价仍有上涨可能姓名 : 刘琛瑞电话 :021-68400499-269 邮件 :liucr@dyqh.cn 从业证书编号 :F0290856 近期油价上涨核心要点美国供需两旺, 有望季节性去库 OPEC 减产执行率超预期欢迎关注公众号叙利亚局势升级引发市场担忧未来引发油价继续上涨的可能二叠纪外运瓶颈或迫使产量见顶中东余波未平, 伊朗悬而未决委内瑞拉产量隐忧

行情背景前期受贸易战影响油价在反弹中出现一波回调贸易战对油价的影响来自两方面, 一是中国是除加拿大之外美国最大的原油进口国, 占比在 20% 左右, 市场担心中美贸易开战或对美国出口产生影响二是中美作为全球两大经济体, 贸易战势必对世界经济造成负面影响, 换而言之放缓全球原油需求脚步而后叙利亚紧张局势不断升温,13 日美英法联合对叙利亚实施了精准打击, 油价随之创出自 14 年大跌以来的新高近期油价上涨核心要点一美国供需两旺, 有望季节性去库先抛开地缘政治不谈, 影响油价最核心的还是供需这里我们以美油作为标的讨论从近期供需格局来看, 四个字概况就是供需两旺当供应需求同时都在上升, 那么就要看谁上升的更快, 炼厂加工量提升无疑比页岩油增产脚步来得更快一些这时候净进口量成为一个关键变量, 直接影响当周商业库存变化, 从而改变价格预期首先来看供应方面, 近期油价上升带动钻机数上升, 截止 4 月 13 日当周, 钻井数已升至 815 台, 相比年初的 742 台增长不少钻机数上升带来产量加速上升截止 4 月 6 日当周, 美油产量已升至 1052.5 万桶 / 日, 环比上月增 1.38% 美国原油产量

千桶 1991-2-8 1991-8-8 1992-2-8 1992-8-8 1993-2-8 1993-8-8 1994-2-8 1994-8-8 1995-2-8 1995-8-8 1996-2-8 1996-8-8 1997-2-8 1997-8-8 1998-2-8 1998-8-8 1999-2-8 1999-8-8 2000-2-8 2000-8-8 2001-2-8 2001-8-8 2002-2-8 2002-8-8 2003-2-8 2003-8-8 2004-2-8 2004-8-8 2005-2-8 2005-8-8 2006-2-8 2006-8-8 2007-2-8 2007-8-8 2008-2-8 2008-8-8 2009-2-8 2009-8-8 2010-2-8 2010-8-8 2011-2-8 2011-8-8 2012-2-8 2012-8-8 2013-2-8 2013-8-8 2014-2-8 2014-8-8 2015-2-8 2015-8-8 2016-2-8 2016-8-8 2017-2-8 2017-8-8 2018-2-8 千桶 / 日 11000 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 美国国内产量数据来源 :EIA 东亚期货其次需求方面, 炼厂加工量高于往年, 已经步入开工旺季截止 4 月 6 日当周, 炼厂加工量升至 1701.9 万桶 / 日, 环比上月上升 3.98%, 明显高于同期原油产量增速美国炼厂加工量 18000 原油加工量季节性 17000 16000 15000 14000 13000 2013 2014 2015 2016 2017 5 年均值 2018 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 数据来源 :EIA 东亚期货最后净进口量方面, 随着美油与布油价差再次走阔, 出口量有望保持高位

千桶 2010-1-8 2010-4-8 2010-7-8 2010-10-8 2011-1-8 2011-4-8 2011-7-8 2011-10-8 2012-1-8 2012-4-8 2012-7-8 2012-10-8 2013-1-8 2013-4-8 2013-7-8 2013-10-8 2014-1-8 2014-4-8 2014-7-8 2014-10-8 2015-1-8 2015-4-8 2015-7-8 2015-10-8 2016-1-8 2016-4-8 2016-7-8 2016-10-8 2017-1-8 2017-4-8 2017-7-8 2017-10-8 2018-1-8 千桶当然, 不排除个别周进口量激增或出口量下降造成净进口量上升总体来看净进口量下滑趋势不改美国净进口量 12000 10000 净进口量 8000 6000 4000 2000 0 数据来源 :EIA 东亚期货供需综合反映出来的库存数据已经降至 5 年均值以下, 并且处在季节性下滑周期之内所以我们说美国的供需格局是支持这波油价上涨的美国商业库存 600000 550000 500000 450000 400000 350000 300000 美原油商业库存季节性数据来源 :EIA 东亚期货 2013 2014 2015 2016 2017 5 年均值 2018

千桶 / 天二 OPEC 减产执行力超预期从产量上来看,17 年三季度 OPEC 减产信心是有所动摇的, 屡次超过 3250 万桶 / 日的减产目标进入 18 年, 前四个月均是大幅低于减产目标, 减产执行率良好根据 4 月 OPEC 最新月报第二信源显示, 产量已经降至 3200 万桶 / 日以下, 为 3195.8 万桶 / 日, 是一年来最低点, 减产执行率高达 160% 沙特作为减产的坚定执行者, 也品尝到了减产带来的红利, 包括外汇储备以及贸易赤字的改善 OPEC 原油产量 34,000.00 33,000.00 32,000.00 OPEC 原油产量 31,000.00 30,000.00 29,000.00 28,000.00 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 2013 2014 2015 2016 2017 2018 数据来源 :OPEC 东亚期货 OPEC 减产执行力强, 全球快速去库 OPEC 减产的另一目标, 也就是 OECD 库存达到 5 年均值也即将完成, 根据 4 月 OPEC 最新月报数据显示,2 月 OECD 商业库存下降 1740 万桶, 至 28.54 亿桶, 超出 5 年均值水平仅有 4300 万桶这也是印证油价上涨逻辑的 OECD 库存

数据来源 :OPEC 东亚期货三叙利亚局势升级市场担忧市场或许疑惑叙利亚和油价有什么关系, 从产量数据来看, 这个国家基本上不生产一滴油实际上叙利亚局势是各股力量之间的博弈 11 年 7 月, 伊朗伊拉克和叙利亚三国石油部长签署协议, 同意建造一条从伊朗南帕尔斯天然气田经伊拉克和叙利亚通往欧洲的天然气输送管道, 也叫伊斯兰天然气管道, 帮助伊朗消化天然气帮助伊朗消化天然气, 实际上就是跟美国叫板, 叙利亚就此走上一条不归路伊朗和俄罗斯目前支持当政阿萨德政府的相反, 美国是支持反政府的所以, 叙利亚纷争相当于美国和俄罗斯以及伊朗之间的斗争, 很有可能引起整个中东地区的大乱斗, 这里我们就不得不联想, 譬如个别国家断供 OPEC 减产协议瓦解等等状况所以叙利亚局势直接推升了油价上涨其实早在 17 年 4 月 7 日, 美国就针对叙利亚化学武器事件进行过一轮空袭,4 月 13 日美国又对 ISIS 控制的化学武器仓库进行空袭, 油价当时也是暴涨当然随着事件的平

Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 bbl/d 息, 油价再次回落, 毕竟它影响的不是原油供应, 所以这次上涨或许也有一定回调风险未来引发油价继续上涨的可能一二叠纪外运瓶颈或迫使产量见顶市场一直担心页岩油增产很大程度上抵消 OPEC 为减产所付出的努力从之前的图表也不难看出今年美油增产幅度是相当之大的因为其常规油产量波动已经十分有限, 所以这里我们就着重关注页岩油产量如下图所示, 主要产区 Permian 也就是二叠纪页岩油产量呈现井喷式增长, 贡献了全美产量增长的绝对份额 4 月二叠纪产量为 311 万桶 / 日,5 月预测产量将达到 318.3 万桶 / 日页岩油产量分布 3,600,000 3,300,000 3,000,000 2,700,000 2,400,000 2,100,000 1,800,000 1,500,000 1,200,000 900,000 600,000 300,000 - 页岩油产区产量分布 Permian Bakken Eagle Ford Haynesville Anadarko Niobrara Appalachia 数据来源 :EIA 东亚期货而根据我们的统计二叠纪外运管道的运输能力为 301.2 万桶 / 日, 加上当地有 30 万桶 / 日的炼能, 也就意味着 330 万桶 / 日是二叠纪地区原油消化量的极限

bbl/usd 2014-1-13 2014-2-13 2014-3-13 2014-4-13 2014-5-13 2014-6-13 2014-7-13 2014-8-13 2014-9-13 2014-10-13 2014-11-13 2014-12-13 2015-1-13 2015-2-13 2015-3-13 2015-4-13 2015-5-13 2015-6-13 2015-7-13 2015-8-13 2015-9-13 2015-10-13 2015-11-13 2015-12-13 2016-1-13 2016-2-13 2016-3-13 2016-4-13 2016-5-13 2016-6-13 2016-7-13 2016-8-13 2016-9-13 2016-10-13 2016-11-13 2016-12-13 2017-1-13 2017-2-13 2017-3-13 2017-4-13 2017-5-13 2017-6-13 2017-7-13 2017-8-13 2017-9-13 2017-10-13 2017-11-13 2017-12-13 2018-1-13 2018-2-13 2018-3-13 2018-4-13 近期由于当地炼厂检修以及管道负荷等问题, 二叠纪页岩油出现了胀库, 直接体现为相对 WTI 贴水幅度快速走阔 Midland 相对 WTI 升贴水 5 Midland WTI 升贴水 0-5 -10-15 -20-25 数据来源 :EIA 东亚期货 14 年油价大跌之时,Midland 贴水幅度达到惊人的 20 美金, 就是因为外运能力不够惨痛教训之后, 页岩油企业绝对不会像之前一样盲目扩张, 所以我们认为运输瓶颈可能造成二叠纪页岩油产量短期见顶, 中期看这可能对油价是个利好二中东余波未平, 伊朗悬而未决前面谈到叙利亚, 不得不谈及伊朗, 伊朗叙利亚俄罗斯可以归属为一个利益集团此轮油价上涨对产油国包括美国俄罗斯沙特来说都是受益方尤其是美国, 正处增产周期, 想进一步稳定或者推升油价只能想方设法找替罪羊, 也就是通过减少其他地区的供应来实现, 选来选去也就伊朗最合适, 重新制裁伊朗的可能性还是非常高的 5 月 12 日是个关键节点, 这是特朗普修改伊朗核协

2000-12 2001-08 2002-04 2002-12 2003-08 2004-04 2004-12 2005-08 2006-04 2006-12 2007-08 2008-04 2008-12 2009-08 2010-04 2010-12 2011-08 2012-04 2012-12 2013-08 2014-04 2014-12 2015-08 2016-04 2016-12 2017-08 千桶 / 天议的最后期限如果美国不做修改即为退出, 意味着伊朗豁免期结束, 重新制裁开始从产量上看, 伊朗自 12 年遭受制裁以来, 从之前的 360 万桶 / 日掉到 270 万桶 / 日,16 年又恢复正常如果再次被制裁, 相当于市场减少接近 100 万桶 / 日的供给, 势必对供需面带来极大提振伊朗原油产量变化 4,500.00 4,000.00 3,500.00 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 伊朗产量数据来源 :Wind 东亚期货四委内瑞拉产量隐忧美国除了制裁伊朗, 还制裁了委内瑞拉, 又一个产油大国从近期原油产量表现来看, 委内瑞拉下降明显, 对 OPEC 减产超预期贡献了很大一部分力量美国制裁委内瑞拉直接导致国内局势混乱, 通胀飙升所以我们认为目前的委内瑞拉虽然可能不会重演 2002 年军事政变导致原油产量断崖式下跌, 但趋势性下滑的确定性还是比较高委内瑞拉原油产量变化

2000-12 2001-08 2002-04 2002-12 2003-08 2004-04 2004-12 2005-08 2006-04 2006-12 2007-08 2008-04 2008-12 2009-08 2010-04 2010-12 2011-08 2012-04 2012-12 2013-08 2014-04 2014-12 2015-08 2016-04 2016-12 2017-08 千桶 / 天委内瑞拉产量 3,500.00 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 数据来源 : 东亚期货总结地缘政治触发油价风险溢价上升, 但供需基本面好转才是这波油价上涨的基石所在叙利亚问题可能暂告一段落, 但后续还有伊朗委内瑞拉等问题亟待解决, 同时市场对页岩油野蛮生长打压油价这一现象是否需要重新考量, 中期看仍有诸多可能推升油价进一步上行上海东亚期货申明 : 本报告由上海东亚期货向其机构或个人客户 ( 以下简称客户 ) 提供, 除非另有说明, 所有本报告的版权属于上海东亚期货未经上海东亚期货书面授权许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布, 亦不得作为诉讼仲裁传媒及任何单位或个人引用的证明或依据, 不得用于未经允许的其它任何用途如引用刊发, 需注明出处为上海东亚期货研究部, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证信息的准确性或完整性