公司研究 DONGXING SECURITIES 东兴证券股份有限公司证券研究报告从年报及一季报引发对金城更深入的思考金城医药 (300233) 财报点评 2015 年 04 月 27 日强烈推荐 / 维持金城医药财报点评姓名分析师宋凯执业证书编号 :S 姓名事件

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御万
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1 公司研究东兴证券股份有限公司证券研究报告从年报及一季报引发对金城更深入的思考金城医药 (300233) 财报点评 2015 年 04 月 27 日强烈推荐 / 维持金城医药财报点评姓名分析师宋凯执业证书编号 :S 姓名事件 : songkai@dxzq.net.cn Tel: 联系人张文录 zhang-wl@@dxzq.net.cn Tel: 近日, 公司发布了 2014 年报及 2015 一季报 2014 年营收亿元 (+15.64%), 归母净利润 1.09 亿元, 扣非后净利润 1.08 亿元 (+60.60%), 经营活动净现金流 2.19 亿元, 大幅增加 %,EPS0.88 元, 超出我们 0.81 元的预期生物公司实现净利润 7842 万, 占比公司利润总额 73%, 其中谷胱甘肽销售 2.03 亿 (+61%), 销售量 133 吨 (+35%), 销售净利率 39%, 比去年同期提高 9 个百分点, 市场担心的谷胱甘肽价格会下降是不必要的, 价格上升与外销产品价格较高有关 2015 年一季度营收 2.76 亿元 (+15.64%), 归母净利润 3850 元, 扣非后净利润 3760 万元 (+76%), 预计谷胱甘肽销售 40 吨左右 (+60%), 其净利润增速更高的原因, 此前我们强调过, 近两年投资规模较小的头孢侧链厂商的退出, 使得金城和普洛等公司产品价量回升, 今年将是继续受益落后产能淘汰的一年公司分季度财务指标指标 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 3.86% 8.30% 10.04% 12.49% 17.51% 23.25% 10.53% 毛利率 (%) 28.84% 29.02% 36.84% 34.11% 34.05% 35.37% 36.84% 期间费用率 (%) 19.73% 20.37% 22.90% 22.69% 19.49% 22.71% 23.88% 营业利润率 (%) 9.45% 7.92% 11.02% 10.68% 14.45% 11.98% 11.48% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 22.75% % 61.28% 42.42% % 81.61% 37.83% 每股盈利 ( 季度, 元 ) 资产负债率 (%) 33.97% 32.82% 35.16% 34.54% 32.46% 35.50% 37.45% 净资产收益率 (%) 1.44% 1.26% 2.31% 1.95% 2.97% 2.11% 2.91% 总资产收益率 (%) 0.95% 0.84% 1.50% 1.28% 2.00% 1.36% 1.82%

2 P2 观点 : 市场疑问谷胱甘肽还行么? 我们坚定的告诉你肯定行目前公司谷胱甘肽的销售约 2/3 为国内药品企业, 主要是生产谷胱甘肽注射液四大家企业 ( 重庆药友复旦复华山东绿叶和昆明积大 ) 谷胱甘肽的主要作用是清除自由基与保护肝脏, 用于放化疗辅助用药, 解毒与肝病辅助用药谷胱甘肽依然将保持高速成长, 原因有三 : 第一, 作为廉价有效的辅助治疗用药, 目前还未扩展到三级以下医院与县级基层医院使用 ; 第二, 谷胱甘肽注射液作为美白针在全球特别是亚洲的使用刚刚开始 ; 第三, 作为保健食品和食品添加剂在全球的应用也是刚刚起步, 在国内的应用还没开始, 详见金城医药 (300233) 深度报告 : 产业升级进行时所以, 中长期来看谷胱甘肽市场上 1000 吨是完全可能的我们有理由相信, 在发酵技术没有被其他企业开发出来之前, 还是由金城医药和日本协和发酵分享市场的成长发酵技术平台型公司, 下一个重磅产品腺苷蛋氨酸预计下半年将上市销售腺苷蛋氨酸在临床上主要用于预防与治疗肝内胆汁郁积和抗抑郁等, 我们预计上市后 3-5 年又是一个利润过亿元的发酵产品公司将在此技术平台上开发更多的小众高利润产品, 详见金城医药 (300233) 调研报告 : 发酵工程技术平台将引领公司未来发展头孢侧链业务继续反弹, 预计明年开始保持量增价平趋势限抗令后,2012 年 Q1 公司曾经单季度净利润只有 131 万, 由于限抗趋势不可逆,2013 年开始投资额较小的头孢侧链厂商退出, 金城医药和普洛药业等大企业开始胜出, 从 2014 年业绩开始回升, 但由于需求端和供给端的相对均衡, 预计最好能回到鼎盛时期的 60% 以上, 金城相关产品将贡献 6000 万左右的净利润并保持平稳发展坚定向产业链下游延伸, 收购上海天宸是外延式发展的第一步详见金城医药 (300233) 事件点评 : 收购上海天宸药业, 开启大医药大健康战略转型元年公司也在 2014 年报中强调公司坚持大医药大健康的产业定位, 以调整升级转型发展战略方针为指引, 综合运用内涵式外延式以及投资购并的发展方式, 以内涵发展深挖企业潜能, 以外延发展提升自主创新能力, 以投资购并抢抓发展机遇由于公司有重大收购在停牌中, 我们不过多阐述, 拭目以待结论 : 发酵平台的横向纵向延伸同时外延式并购制剂企业不仅是获得良好的产品, 同时也有利于公司现有研发品种的落地, 产生 1+1>2 的协同效应我们认为未来三年公司有 5 倍的成长空间, 有成长为 300 亿市值公司的潜质不考虑并购, 预计年 EPS 为 1.28/1.71 元, 对应 PE 分别比为 30/22 倍, 继续维持强烈推荐的投资评级

3 P3 公司基本财务预测资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产合计营业收入货币资金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付款项管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产合计公允价值变动收益长期股权投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债合计所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益预收款项归属母公司净利润一年内到期的非流动负债 EBITDA 非流动负债合计 EPS( 元 ) 长期借款主要财务比率应付债券 A 2014A 2015E 2016E 2017E 负债合计成长能力少数股东权益营业收入增长 14% 16% 15% 18% 18% 实收资本 ( 或股本 ) 营业利润增长 111% 53% 52% 33% 33% 资本公积归属于母公司净利润增长 49% 33% 49% 33% 33% 未分配利润获利能力归属母公司股东权益合计毛利率 (%) 31.04% 35.17% 39.00% 41.00% 43.00% 负债和所有者权益净利率 (%) 7.11% 10.34% 13.38% 15.14% 17.03% 现金流量表单位 : 百万元总资产净利润 (%) 4.10% 6.09% 8.44% 10.55% 13.04% 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E ROE(%) 6.32% 9.73% 13.09% 15.57% 18.06% 经营活动现金流偿债能力净利润资产负债率 (%) 35% 37% 36% 32% 44% 折旧摊销流动比率财务费用速动比率应收账款减少 0 0 (66) (60) (70) 营运能力预收帐款增加总资产周转率投资活动现金流 (161) (195) (26) (25) (15) 应收账款周转率公允价值变动收益应付账款周转率长期股权投资减少每股指标 ( 元 ) 投资收益每股收益 ( 最新摊薄 ) 筹资活动现金流 (21) 15 0 (126) (181) 每股净现金流 ( 最新摊薄 ) 应付债券增加每股净资产 ( 最新摊薄 ) 长期借款增加估值比率普通股增加 P/E 资本公积增加 P/B 现金净增加额 (88) EV/EBITDA 资料来源 : 东兴证券研究所

4 P4 分析师简介分析师 : 宋凯中小市值研究员, 制药工程专业硕士, 研究方向为药物的有机合成先后任职于天相投顾和中邮证券 2011 年加盟东兴证券研究所, 从事医药行业研究联系人简介联系人 : 张文录吉林大学生物科学与金融学双学士, 军事医学科学院与吉林大学药物化学硕士, 医药行业从业经验八年, 具有医药行业研发销售与股票股权市场投资经历,2013 年加盟东兴证券, 任医药生物行业高级研究员单击此处输入文字分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果, 引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源, 力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关

5 P5 免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写, 东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为东兴证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用, 未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导, 本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 强烈推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 15% 以上 ; 推荐 : 相对强于市场基准指数收益率 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 回避 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上行业投资评级 ( 以沪深 300 指数为基准指数 ): 以报告日后的 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义 : 看好 : 相对强于市场基准指数收益率 5% 以上 ; 中性 : 相对于市场基准指数收益率介于 -5%~+5% 之间 ; 看淡 : 相对弱于市场基准指数收益率 5% 以上

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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