时间指数为 50.4%, 比 4 月上升 0.3 个百分点 ( 见图 1) 进出口方面,5 月进出口总值亿元 3, 同比上升 2.8%, 季调后同比下降 0.3% 出口总值亿元, 同比上升 1.2%, 季调后同比下降 0.9%, 出口跌幅较 4 月有所扩大,

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紧宁
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1 上海清算所债券收益率曲线及指数分析 (2016 年 5 月 ) 5 月, 国内宏观经济增速有所放缓, 银行间市场资金面总体保持稳定, 信用债市场收益率总体处于调整阶段, 信用等级利差先扩大后缩窄, 收益率曲线形态呈现平坦, 信用债指数小幅上涨一宏观经济经济增长方面, 相关数据显示国内宏观经济增速有所放缓 2016 年 5 月官方制造业 PMI 1 与 4 月持平, 继续处于扩张区间, 财新制造业 PMI 终值则继续回落, 制造业有收缩迹象其中官方制造业 PMI 为 50.1%, 仍处于荣枯线上方, 保持基本稳定走势 ; 财新制造业 PMI 终值 49.2%, 比 4 月回落 0.2 个百分点, 连续 15 个月处于收缩区间, 制造业需求滑落从官方制造业 PMI 五大分 2 项指标来看, 生产指数 52.3%, 比 4 月微升 0.1 个百分点, 企业整体生产积极性较高 ; 新订单指数 50.7%, 比 4 月回落 0.3 个百分点, 内需趋缓, 但仍处于改善区间 ; 从业人员指数 48.2%, 比 4 月回升 0.4 个百分点, 继续位于临界点以下, 表明制造业企业用工量有所减少, 但降幅收窄 ; 原材料库存指数 47.6%, 比 4 月小幅回升 0.2 个百分点, 供大于求的边际压力增大 ; 供应商配送 1 国家统计局和中国物流与采购联合会联合公布的中国制造业采购经理人指数 2 具体包括 : 新订单指数, 权数为 30%; 生产指数, 权数为 25%; 从业人员指数, 权数为 20%; 供应商配送时间指数, 权数为 15%; 原材料库存指数, 权数为 10% 1

2 时间指数为 50.4%, 比 4 月上升 0.3 个百分点 ( 见图 1) 进出口方面,5 月进出口总值亿元 3, 同比上升 2.8%, 季调后同比下降 0.3% 出口总值亿元, 同比上升 1.2%, 季调后同比下降 0.9%, 出口跌幅较 4 月有所扩大, 外部需求呈现疲弱态势 ; 进口总值亿元, 同比上升 5.1%, 季调后同比上升 0.8%, 由降转升, 虽然内需仍较弱, 但有一定好转迹象, 受益于主要商品进口数量增速有一定回升, 其中原油成品油铁矿石钢材等商品反弹幅度较大外需疲弱而内需略有好转, 5 月贸易顺差扩大至亿元社会融资规模方面,2016 年 4 月末, 广义货币 (M2) 余额万亿元, 同比增长 12.8%, 增速比上月末低 0.6 个百分点, 比去年同期高 2.7 个百分点 ;2016 年 4 月, 人民币贷款增加 5556 亿元, 同比少增 1523 亿元 2016 年 4 月末社会融资规模存量为万亿元, 同比增长 13.1% 二货币政策为满足金融机构临时性流动性需求,5 月, 人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共 5.7 亿元, 操作力度相较于 4 月略有减弱, 期限全部为隔夜, 利率为 2.75%, 操作利率与 4 月持平常备借贷便利利率发挥了利率走廊上限的作用, 有利于维护货币市场利率平稳运行 5 月末常备借贷便利余额为 4.0 亿元 2016 年 5 月, 为保持银行体系流动性合理充裕, 结合金融机 3 进出口数值计价币种均为人民币 2

3 构流动性需求, 人民银行对金融机构开展中期借贷便利操作共 2900 亿元, 其中期限 3 个月 1750 亿元,6 个月 1150 亿元, 利率分别为 2.75%,2.85%, 均与 4 月持平同时收回到期中期借贷便利 1478 亿元 5 月末中期借贷便利余额为亿元中国人民银行在提供中期借贷便利的同时, 引导金融机构加大对小微企业和三农等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度人民银行对国家开发银行中国农业发展银行中国进出口银行发放抵押补充贷款, 主要用于支持三家银行发放棚改贷款重大水利工程贷款人民币走出去项目贷款等 2016 年 5 月, 人民银行对三家银行净增加抵押补充贷款共 1088 亿元,5 月末抵押补充贷款余额为亿元公开市场方面, 央行依然维持常态化的逆回购操作, 操作力度基本与 4 月持平央行公开市场操作整个 5 月累计实施 21 次逆回购操作, 均为 7 天期逆回购操作, 操作利率维持在 2.25%, 与 4 月持平, 低于当前市场利率水平, 央行持续奉行稳健略宽松 4 的货币政策方针 5 月公开市场操作总投放量为亿元, 总 5 回笼量为亿元,5 月公开市场总体呈现净投放态势, 净投放量为 250 亿元财政部中国人民银行于 2016 年 5 月 27 日以利率招标方式进行了 2016 年中央国库现金管理商业银行定期存款 ( 二期 ) 招投标, 中标量为 400 亿元, 中标利率为 3.2% 4 总投放量 = 常规逆回购操作量 + 常规正回购到期量 + 央票到期量 + 已知 SLO 逆回购操作量 + 已知 SLO 正回购到期量 5 总回笼量 = 常规正回购操作量 + 常规逆回购到期量 + 央票发行量 + 已知 SLO 正回购操作量 + 已知 SLO 逆回购到期量 3

4 三货币市场与资金面 5 月, 银行间市场资金面总体保持稳定, 总体资金利率中枢相较于 4 月有略微下移以银行间市场质押式回购 (R007) 为例, 5 月 R007 平均约为 2.43%, 相较于 4 月 2.49% 下降了 0.6 个百分点, 银行间市场资金面总体处于宽松状态 5 月中上旬, 资金利率维持在 2.44% 附近小幅震荡, 日均变动幅度约为 2bp, 资金利率相对较为稳定 ;5 月下旬, 资金利率略微向上调整至 2.50%, 至 5 月末, 资金利率再度回落至月初水平与此同时, 央行公布数据显示 4 月外汇占款环比减少亿元, 降幅较 3 月略有缩窄, 受 6 月美联储加息预期影响, 人民币汇率贬值压力加大, 外汇占款继续呈现负增长态势 ( 见图 2) 四信用债收益率曲线收益率走势方面,5 月信用债市场总体处于调整阶段以中 6 短期票据为例, 收益率总体呈现先降后升的趋势, 其中短端变化尤为显著 5 月上旬, 随着营改增影响逐渐减弱, 银行间市场资金面日渐宽松, 中短期票据各评级 1 年期到期收益率呈现下行势头 ;5 月下旬, 资金利率略微反弹, 带动信用债收益率小幅上行与 4 月末相比,5 月末超 AAA AAA AA+ AA AA- 评级 1 年期收益率累计变动幅度分别为 -13bp 至 10bp 不等 ( 见图 3 图 4) 7 信用等级利差方面,5 月中短期票据收益率曲线信用等级利 6 包括短期融资券超短期融资券证券公司短期融资券和中期票据 7 本报告中信用等级利差均指 AAA 以下等级收益率相对于 AAA 级收益率的利差 4

5 差呈现先扩大后缩窄态势 5 月上旬, 各等级收益率信用等级利差呈现震荡上行势头 ;5 月下旬, 各等级收益率信用等级利差缓慢震荡缩窄, 与 4 月末相比,AA+ AA AA- 信用等级利差累计扩大幅度约为 4BP 至 23BP 不等 ( 见图 5) 8 期限利差方面,5 月信用债市场收益率曲线形态呈现平坦化以中短期票据 AAA 曲线为例, 期限利差总体呈现震荡缩窄态势整个 5 月, 期限利差在 105bp 附近小幅震荡, 与 4 月末相比, 期限利差累计缩窄约为 4bp ( 见图 6) 五债券指数分析 5 月份债市收益率整体处于调整阶段, 上海清算所银行间债券总收益指数小幅上涨以信用债综合指数总收益指数为例,5 月份信用债综合指数月度涨幅为 0.49%, 平均到期收益率 3.72%, 平均修正久期 1.55 ( 见图 7) 中国信用债指数中, 涨幅居前的债券指数为银行间 5-7 年高等级信用债指数 ( 月涨幅 1.09%); 涨幅居后的为银行间 1-3 年高收益信用债指数 ( 月涨幅 0.28%) 从评级来看, 银行间高等级信用债指数涨幅领先高收益信用债指数及中高等级信用债指数涨幅 5 月份高等级信用债指数 ( 月涨幅 0.52%) 中高等级信用债指数( 月涨幅 0.49%), 高收益信用债指数 ( 月涨幅 0.33%) 均小幅上涨, 涨幅整体高于 4 月份 ( 见图 8) 8 本报告中期限利差均指 10 年期收益率相对于 1 年期收益率的利差 5

6 从期限来看, 长久期指数涨幅整体略高于短久期指数 5 月份短期限 (0-1 年 ) 中长期限(1-3 年 3-5 年 ) 及长期限 (5-7 年 ) 的综合类信用债指数涨幅较 4 月末均略有上涨, 且久期越长, 涨幅越大期限最短的银行间 0-1 年信用债综合指数月度涨幅 0.30%, 中长期限的银行间 1-3 年信用债综合指数月度涨幅 0.52%, 银行间 3-5 年信用债综合指数月度涨幅 0.83%, 期限最长的银行间 5-7 年信用债综合指数月度涨幅 1.08% ( 见图 9) 六监管政策 5 月 6 日, 中国人民银行发布公告 2016 第 8 号, 就进一步做好合格机构投资者进入银行间债券市场做出了有关事项公告自 2014 年以来, 央行陆续发布了相关政策拓宽银行间市场投资者群体 : (1)2014 年 1 月 26 日, 中国人民银行金融市场司关于商业银行理财产品进入银行间债券市场有关事项的通知 ( 银市场号 ), 允许 16 家上市商业银行理财产品进入银行间债券市场 (2)2014 年 10 月 17 日, 中国人民银行金融市场司关于非金融机构合格投资人进入银行间债券市场有关事项的通知 ( 银市场号 ), 允许非金融机构合格投资人通过北金所进行债券交易 (3)2014 年 11 月 28 日, 中国人民银行金融市场司关于做好部分合格机构投资者进入银行间债券市场有关工作的通知 6

7 ( 银市场号 ), 推动农村金融机构和信托产品证券公司资产管理计划基金管理公司及其子公司特定客户资产管理计划保险资产管理公司资产管理产品等四类非法人投资者规范进入银行间债券市场 (4)2015 年 6 月 15 日, 关于私募投资基金进入银行间债券市场有关事项的通知 ( 银市场号 ), 允许符合条件的私募基金投资银行间债券市场 (5)2015 年 7 月 14 日, 关于境外央行国际金融组织主权财富基金运用人民币投资银行间市场有关事宜的通知 ( 银发号 ), 对境外央行类机构简化了入市流程, 取消了额度限制, 允许其自主选择中国人民银行或银行间市场结算代理人为其代理交易结算, 并拓宽其可投资品种 (6)2016 年 2 月 24 日, 中国人民银行公告 2016 第 3 号, 引入更多符合条件的境外机构投资者投资银行间债券市场, 取消投资额度限制, 简化管理流程此次 8 号文在原有银行间市场投资者的基础上全面放宽了理财产品在银行间市场开户, 从原有的 16 家上市银行扩展至全部银行, 一定程度上提高理财产品参与银行间市场的总体规模和交易活跃度, 理财资金的注入, 也将一定程度降低债市杠杆此外,8 号文新增了住房公积金, 社会保障基金, 企业年金, 养老基金, 慈善基金等合格机构投资者, 为住房公积金及养老金入市做了铺垫, 也将为银行间债券市场注入一笔强有力的资金总体 7

8 而言,8 号文有利于鼓励更多投资者参与银行间债券市场, 增加了银行间债券市场的活跃度, 有助于降低企业融资成本七信用风险分析 5 月 16 日, 春和集团有限公司 ( 以下简称春和集团 ) 发布 2015 年度第一期短期融资券未按期足额兑付本息的公告, 公告称, 由于因行业整体下滑海外投资亏损银行收贷等原因, 公司现金流枯竭, 即将有断裂的危险, 目前发行人已无法按期兑付到期的短融本息, 构成实质性违约春和集团为民营船舶制造企业, 为周期性行业, 其主要业务包括海工装备远洋运输船舶和贸易三大块, 其中海工装备是其主要收入和利润来源上海新世纪曾给予春和集团 AA- 稳定的初始主体评级,2016 年 3 月 11 日, 下调至 BBB,4 月 26 日下调至 BB,5 月 9 日, 在春和集团发布 2015 年度第一期短期融资券到期兑付存在不确定性的特别风险提示公告的 3 日后, 新世纪将其主体长期评级下调至 CCC,5 月 17 日, 再次下调至 C, 信用风险暴露由来已久其实自 2015 年以来, 公司收入规模持续下降 2015 年 8 月, 春和集团转让子公司部分股权造成 1 亿元投资亏损, 此外, 波罗的海干散货指数从 2015 年 8 月一路下跌至 2016 年 2 月创出历史新低, 导致远洋船舶业务利润下降明显 2016 年 5 月, 公司公告下属子公司浙江造船有限公司无法获得外部资金支持, 生产经营陷入困境, 已向属地奉化市人民法院申请破产重整, 目前法院已裁定受理除此之外, 该公司还有 1047 万元的银行欠 8

9 息, 导致银行抽贷, 进一步加剧资金周转压力对于此类行业景气度不佳, 信用基本面恶化明显的发行人, 除了关注其主营业务盈利能力和经营状况之外, 我们还应当关注其银行融资支持力度的变化图 1: 近期国内主要宏观经济指标走势 9

10 图 2: 近期银行间市场公开市场净投放回购利率贷款基础利率变动情况图 3: 近期中短期票据 1 年期各评级收益率走势 ( 单位 :%) 10

11 图 4: 近期中短期票据 5 年期各评级收益率走势 ( 单位 :%) 图 5: 近期中短期票据各评级 1 年期收益率信用等级利差变化趋势 ( 单位 :bp) 11

12 图 6: 近期中短期票据 AAA 级收益率期限利差变化趋势 ( 单位 :bp) 图 7: 近期信用债综合指数总收益指数 ( 单位 :%) 12

13 图 8: 近期各评级信用债指数 ( 单位 :%) 图 9: 近期各期限信用债综合指数 ( 单位 :%) ( 撰写人 : 风险管理部吴昭君审稿人 : 风险管理部郭甲蕾 ) 13

14 上海清算所债券估值组联系方式估值组邮箱估值组官方微博上清所债券估值资讯估值官方微信 : 上清所债券估值资讯 shchgz 估值组 QQ 群 : 上清所债券估值研究群业务咨询 : 张兆嘉 ( ,zhangzhaojia@shclearing.com) 郭甲蕾 ( ,guojialei@shclearing.com) 陆豪 ( ,luhao@shclearing.com) 技术咨询 ( 网站 ): 卢欢 ( ,luhuan@shclearing.com) 技术咨询 ( 下行接口 ): 谢志艳 ( ,xiezhiyan@shclearing.com) 总负责人 : 倪骥烨 ( ,nijiye@shclearing.com) 14

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Microsoft Word _ doc S1851121 S1811563 755-2383825 wangquanrui@fcsc.com 217 5 9 5 217424 217417 217411 4 MPA 217321 3 2 217 22 GC1 218BP 3.3% 1-3 15BP 5-1 1BP 1 4.26% 1 1 17BP 1-3Y 17BP 7BP 2BP 5Y 1Y 5-7BP 7-13BP AA+ R7 FR7

时间指数为 50.4%, 比 4 月上升 0.3 个百分点 ( 见图 1) 进出口方面,5 月进出口总值 亿元 3, 同比上升 2.8%, 季调后同比下降 0.3% 出口总值 亿元, 同比上升 1.2%, 季调后同比下降 0.9%, 出口跌幅较 4 月有所扩大,

时间指数为 50.4%, 比 4 月上升 0.3 个百分点 ( 见图 1) 进出口方面,5 月进出口总值亿元 3, 同比上升 2.8%, 季调后同比下降 0.3% 出口总值亿元, 同比上升 1.2%, 季调后同比下降 0.9%, 出口跌幅较 4 月有所扩大,