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稚斐
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1 股票研究北水泥月度更新报告 [2..21] 水泥制造业西7 月西北水泥 : 产量下降煤价未变细分行业评级水泥制造业增持韩其成 hanqicheng@gtjas.com 重点推荐上市公司 649 赛马实业谨慎增持 77 天山股份谨慎增持 625 青松建化谨慎增持 672 祁连山中性本报告导读 : 西北水泥相对价值仍在, 绝对价值仍依托行业投资要点 : 我们在西北水泥 : 相对价值更加凸显中承前启后总结了西北水泥核心价值逻辑 : 区域需求旺盛和价格影响力度强, 覆盖掉煤炭成本毛利率上升 ; 房地产投资占比低受其调控影响小本月开始对西北水泥所处区域进行月度数据跟踪年 8 月 2 日新疆宁夏甘肃煤炭价格元 / 吨, 从年 7 月 2 日至今未有变化 ; 煤炭价格与 7 年 8 月 2 日相比涨幅为 29% 1% 1% 秦皇岛大同优混煤炭价格 975 元 / 吨, 比上月下降 8%, 与上年同期涨 96% 行业指数走势 96% 67% 38% 9% 天山上证赛马截止报告日我们整理的新疆 P.o42.5 水泥价格为 567 元 / 吨, 上月末水泥价格为 562 元 / 吨, 略有上升甘肃 P.o42.5 水泥价格为 457 元 / 吨, 上月末水泥价格为 484 元 / 吨, 略有下降陕西 P.o42.5 水泥价格为 353 元 / 吨, 上月末为 3 元 / 吨, 略有上升 49% 月新疆宁夏甘肃水泥产量万吨, 分别环比下降 19.9% 15.7% 4.6% 累计产量为万吨, 分别同比增长.1%( 上年.6%) 18.8%( 上年 2.2%) 1.2%( 上年 11.1%) 全国 7 月环比下滑 9.4% 累计同增 8.3% 7 月天山股份水泥产量 85 万吨 ( 上月 113 万吨 ), 赛马 53 万吨 ( 上月 63 万吨 ) 祁连山 53 万吨 ( 上月 59 万吨 ), 与行业体现出类似特征即产量环比上月下滑天山股份赛马实业祁连山年 7 月累计水泥产量同比增长 16% 44% 2% 7 月新疆固投同增 3%( 上年 ), 新开工计划投资同降 7% ( 上年同增 62%), 施工计划总投资同增 9%( 上年 1%) 宁夏固投同增 51%( 上年 17%), 新开工计划投资同增 28%( 上年下降 ), 施工计划总投资下降 %( 上年同增 49%) EV/ 产量天山股份 55( 较 5 年最低点高 % 毛利率高 );EV/ 产量赛马实业 45( 较 5 年最低点高 3% 毛利率高 69%) 天山股份赛马实业年 PE 为.5 倍 13.5 倍, 水泥行业内仍具有相对估值安全边际和盈利稳定性我们仍认为西北水泥行业内相对价值依旧凸显但亦担心 2 季度毛利率是年最高点, 盈利能力会随着煤炭价格上升和未来需求增速下降而有所降低, 历史也显示在 3 大水泥股毛利率下降个季度后西北水泥随之下降, 但肯定好于上轮相关报告西北水泥 : 相对价值更加凸显 (2.7.29) 中期业绩预增 22, 大幅超预期 (2.7.) 天山季节性是 1 季度业绩不佳主因 (2..25) 相对价值更加凸显, 绝对价值行业 (2.7.9) 价格控制力和产能扩张仍有提升空间 (2..21) 需求增速下降迹象, 产能投资仍加速 (2.7.) 5 月毛利率 : 整体向好区域分化 (2.7.2) 6 月水泥价格 : 区域分化成本推动 (2.7.1) 煤电成本 : 水泥标准煤价格差模型 (2.6.2) 客观非悲观对周期保持应有谨慎 (2.6.16) 请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 图 1: 年前 5 个月省区毛利率及同比增量图 2: 年 8 月煤炭价格及较 7 年底涨幅 21% 前 5 月毛利率左毛利率同比增加 9% 7% 9 75 煤炭价格同比涨幅 1% 84% 16% 5% 6 68% 45 11% 3% 3 52% 6% 1% 15 36% 1% 1% 新疆宁夏甘肃浙江江苏湖南全国新疆宁夏甘肃浙江江苏河北秦皇数据来源 :CEI,DC,SXC, 国泰君安证券研究所图 3: 年前 7 个月水泥产量同比增速及其增量图 4: 年前 7 个月固投增速及房地产 / 固投比重 19% 前 6 月产量增速左产量增速同比增加 5% 55% 固投增速左房地产 / 固定资产 32% 15% 2% 44% 24% 11% 1% 33% 16% 7% 4% 22% 3% 7% 11% 8% 1% 新疆宁夏甘肃浙江江苏河北全国 1% % 新疆宁夏甘肃浙江江苏河北全国 % 图 5: 年前 6 个月水泥行业完成投资增速图 6: 年前 6 个月水泥行业计划投资增速完成投资投资增速 21% 17% 13% 16 计划投资投资增速 % 1% 8% 9% 8 6% % 1% 4 4% 2% 3% % 新疆宁夏甘肃浙江江苏河北全国新疆宁夏甘肃浙江江苏河北全国请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15

3 图 7: 新疆水泥及煤炭月度价格图 8: 新疆水泥行业毛利率煤炭价格水泥价格 32% 28% 水泥毛利率 % % 数据来源 :CC,SXC, 国泰君安证券研究所数据来源 :DC,CEI, 国泰君安证券研究所图 9: 宁夏水泥及煤炭月度价格图 1: 宁夏水泥行业毛利率水泥价格左煤炭价格右 % 28% 水泥毛利率 % 22% % % 数据来源 :CC,SXC, 国泰君安证券研究所数据来源 :DC,CEI, 国泰君安证券研究所图 11: 甘肃 P.o42.5 水泥价格图 : 甘肃水泥行业毛利率煤炭价格水泥价格 24% % 328 水泥毛利率 % 2 16% 数据来源 :CC,SXC, 国泰君安证券研究所数据来源 :DC,CEI, 国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15

4 图 13: 新疆水泥产量月度累计增幅 63% 36% 9% 图 : 新疆固定资产投资月度累计增幅 33% 27% 21% 15% 18% Jan 9% 3% 45% 图 15: 新疆房地产开发投资占固定资产投资比重 % 1% 8% 图 16: 新疆房地产开发投资月度累计增速 73% 53% 6% 4% 33% 13% 2% 7% 图 17: 新疆固定资产本年新开工项目计划投资增速图 18: 新疆固定资产本年施工项目计划投资增速 1% 13% 82% 68% 54% 65% 4% 27% % 11% 49% 2% 16% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15

5 图 19: 宁夏水泥产量月度累计增幅 61% 47% 33% 19% 图 2: 宁夏固定资产投资月度累计增幅 75% 59% 43% 5% 9% Jan 27% 23% 11% 37% 图 21: 宁夏房地产开发投资占固定资产投资比重 17% % 11% 图 22: 宁夏房地产开发投资月度累计增速 48% 27% 6% 8% 15% 5% 2% 36% 57% 图 23: 宁夏固定资产本年新开工项目计划投资增速图 24: 宁夏固定资产本年施工项目计划投资增速 4% 1% 78% 61% 64% 44% 27% 24% 1% 16% 7% 56% 24% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 15

6 图 25: 甘肃水泥产量月度累计增幅 4% 29% 图 26: 甘肃固定资产投资月度累计增幅 38% 32% 18% 7% % 8% 4% Jan 图 27: 甘肃月度累计房地产投资 / 固定资产投资比重图 28: 甘肃月度累计房地产 / 固定资产投资比重 16% 15% % 56% 45% 13% % 11% 1% 9% 34% 23% % Jan Jan 数据来源 :CC,CEI, 国泰君安证券研究所数据来源 :CEI,CEI, 国泰君安证券研究所图 29: 甘肃固定资产本年新开工项目计划投资增速图 3: 甘肃固定资产本年施工项目计划投资增速 343% 257% 111% 85% 171% 59% 85% 33% 1% 7% 87% Jan 19% Jan 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15

7 图 31: 新疆水泥行业投资金额及其增速图 32: 新疆水泥企业数量及其平均规模 1 8 水泥投资投资增速 45% 35% 25% 平均规模左企业数量右 % % 5% 数据来源 :CC,CEI, 国泰君安证券研究所数据来源 :CEI,CEI, 国泰君安证券研究所图 33: 宁夏水泥行业投资金额及其增速图 34: 宁夏水泥企业数量及其平均规模水泥投资投资增速 275% 2% 1% 74% 平均规模左企业数量右 % % 数据来源 :CC,CEI, 国泰君安证券研究所数据来源 :CEI,CEI, 国泰君安证券研究所图 35: 甘肃水泥行业投资金额及其增速图 36: 甘肃水泥企业数量及其平均规模 6 5 水泥投资投资增速 235% 177% 2 16 平均规模左企业数量 % 61% % % 数据来源 :CC,CEI, 国泰君安证券研究所数据来源 :CEI,CEI, 国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 15

8 图 37: 天山股份动态 PE 图 38: 天山股份 /A 股动态 PE 天山 PE 天山 /A 股 PE 图 39: 天山股份市值 / 水泥产量图 4: 天山股份 EV/ 水泥产量天山市值 / 水泥产量毛利率右 3% % 天山 EV/ 产量毛利率右 3% 28% % 22% % 55 22% 1 3 Jan Jan 图 41: 天山股份 PB 图 42: 天山股份 EV/EBITDA 7 5 天山 PB 天山 EV/EBITDA 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15

9 图 43: 青松建化动态 PE 青松 PE 图 44: 青松建化 /A 股动态 PE 2.5 青松 /A 股 PE 图 45: 青松建化市值 / 水泥产量图 46: 青松建化 EV/ 水泥产量青松市值 / 水泥产量毛利率右 % 32% 92 29% 青松 EV/ 产量毛利率右 % 32% 74 29% % % 图 47: 青松建化 PB 图 48: 青松建化 EV/EBITDA 青松 PB 青松 EV/EBITDA 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15

10 图 49: 赛马实业动态 PE 图 5: 赛马实业 /A 股动态 PE 34 赛马 PE 1.8 赛马 /A 股 PE 图 51: 赛马实业市值 / 水泥产量图 52: 赛马实业 EV/ 水泥产量赛马市值 / 水泥产量毛利率右 % 34% 31% % % 22% 赛马 EV/ 产量毛利率右 % 34% 31% 58328% 25% 45 22% 16 19% % 图 53: 赛马实业 PB 图 54: 赛马实业 EV/EBITDA 赛马 PB 赛马 EV/EBITDA 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 15

11 图 55: 赛马实业熟料生产线数据来源 : 国泰君安证券研究所图 56: 天山新疆地区水泥产量在建生产线请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15

图 57: 天山股份华东地区水泥产量在建生产线数据来源 : 国泰君安证券研究所表 1: 天山股份盈利预测假设 26 27 2E 29E 水泥板块销售量万吨 74 861 974 1184 销售价格元 / 吨 225 259 277 284 毛利率 25.64% 26.62% 28.68% 29.3% 混凝土板块收入百万元 317 263 29 3 毛利率 11.39%.33% 1.

12 图 57: 天山股份华东地区水泥产量在建生产线数据来源 : 国泰君安证券研究所表 1: 天山股份盈利预测假设 E 29E 水泥板块销售量万吨销售价格元 / 吨毛利率 25.64% 26.62% 28.68% 29.3% 混凝土板块收入百万元毛利率 11.39%.33% 旅游板块收入百万元毛利率 86.92% 94.24% 94.24% 94.24% 收入合计百万元增速 9.62% 25.54% 19.29% 22.61% 合计毛利率 23.29% 25.27% 26.22% 27.23% 净利润合计百万元增速 % % 83.35% 33.7% 净利润率 2.21% 4.16% 6.4% 6.94% EPS 数据来源 : 国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 of 15

13 表 2: 赛马实业盈利预测假设 E 29E 水泥销售数量万吨销售价格元 / 吨毛利率 23.55% 3.81% 34.75% 35.99% 熟料销售数量万吨销售价格元 / 吨毛利率 1.2% 9.73% 15.46% 16.25% 销售收入增速 24% 57% 27% 39% 毛利率 21.47% 29.43% 33.91% 34.51% 净利润增速 29% 136% 115% 42% 净利润率 6.1% 9.% 15.34% 15.66% EPS 数据来源 : 国泰君安证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 15

14 作者简介 : 韩其成 : 建材建筑行业研究员上海财经大学投资经济学硕士, 山科大采矿工程学学士 25 年 3 月进入国泰君安证券研究所, 先后从事银行石油石化煤化工 ( 焦炭 ) 策略专题等研究免责声明本报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为国泰君安证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改请务必阅读正文之后的免责条款部分 of 15

15 国泰君安证券股票投资评级标准 : 增持 : 股票价格在未来 6~ 个月内超越大盘 15% 以上 ; 谨慎增持 : 股票价格在未来 6~ 个月内超越大盘幅度为 5% ~15%; 中性 : 股票价格在未来 6~ 个月内相对大盘变动幅度为 5% ~ 5%; 减持 : 股票价格在未来 6~ 个月内相对大盘下跌 5% 以上国泰君安证券行业投资评级标准 : 增持 : 行业股票指数在未来 6~ 个月内超越大盘 ; 中性 : 行业股票指数在未来 6~ 个月内基本与大盘持平 ; 减持 : 行业股票指数在未来 6~ 个月内明显弱于大盘国泰君安证券研究所上海上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层邮政编码 :2 电话 :(21) 深圳深圳市罗湖区笋岗路号中民时代广场 A 座 2 楼邮政编码 :51829 电话 :(755) 北京北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 1 层邮政编码 :132 电话 :(1) 国泰君安证券研究所网址 : gtjaresearch@ms.gtjas.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 15

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<4D F736F F D20B9FACCA9BEFDB0B25FCBAEC4E0CAFDBEDDD6DCB1A85FCBAEC4E0D0E8C7F3D4F67E312E646F63> 股票研究泥数据周报 [20..25] 水泥制造业水水泥需求增速续降, 中央项目投资提速韩其成 1-38676162 hanqicheng@gtjas.com 本报告导读 : 水泥需求增速续降, 中央项目投资提速本文图 158 幅投资要点 : 本周我们临时性把 7 月水泥及固定资产投资数据加入周报全国及 31 省区 20 年以来月度累计数据 :(1) 水泥及固定资产投资增速 ;(2) 房地产投资增速及占固定资产投资比重