行业简评

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1 2017/6/ /7/ /8/ /9/ /10/ /11/ /12/ /1/ /2/ /3/ /4/ /5/19 证券研究报告 行业简评对美乳品加关税影响有限, 奶业振兴才是长期看点 食品饮料 事件 : 2018 年 6 月 15 日, 美国政府发布了加征关税的商品清单, 将对从中国进口的约 500 亿美元商品加征 25% 的关税, 其中对约 340 亿美元商品自 2018 年 7 月 6 日起实施加征关税措施, 同时对约 160 亿美元商品加征关税开始征求公众意见 经国务院批准, 国务院关税税则委员会发布公告决定, 对原产于美国的 659 项约 500 亿美元进口商品加征 25% 的关税, 其中对农产品 汽车 水产品等 545 项约 340 亿美元商品自 2018 年 7 月 6 日起实施加征关税, 对其余商品加征关税的实施时间另行公告 此次征税的清单中, 包括乳清 鲜奶 大包奶粉 炼乳 奶油 奶酪等乳制品, 但婴幼儿配方乳粉不在加征关税之列 简评 一 加征关税对我国影响有限, 美乳企在中国或将丧失竞争力 目前, 美国是我国第二大乳制品进口国,2017 年, 我国进口乳制品 247 万吨, 其中, 从美国进口 33.9 万吨, 占比 13.7% 此次加征关税对于乳制品行业不同品类产品的影响不尽相同, 目前我国和美国实行最惠国关税, 关税平均水平在 10% 左右, 如果加征 25% 关税, 美国乳制品在我国竞争力将受到较大影响, 但对于我国乳品行业影响有限, 对于主要受影响的品类分析如下 : 维持 张芳 zhangfang@csc.com.cn 执业证书编号 :S 研究助理 : 纪宗亚 jizongya@csc.com.cn 发布日期 : 2018 年 06 月 19 日市场表现 57% 37% 17% -3% 相关研究报告 买入 食品饮料上证指数 1. 脱脂粉 : 整体影响较小, 部分企业或更改配方 2017 年我国脱脂奶粉产量 4 万吨, 进口量达到 27.5 万吨 世界范围内脱脂粉的主要产地为欧洲 大洋洲 美国, 目前最新三地脱脂大包粉价格为 : 新西兰 2000 美元 / 吨 欧盟 1750 美元 / 吨 美国 1800 美元 / 吨以及南美 1900 美元 / 吨 美国价格较欧洲高, 并且欧洲有着近 35 万吨的收储库存, 加上目前正处于生产旺季, 如果来源于美国的脱脂大幅度提升关税, 美国的价格优势会削弱甚至消失, 导致部分使用美国脱脂的企业去更改配方或者选择新的采购方 2. 奶酪 : 影响有限, 大洋洲和欧洲或瓜分美国份额 2017 年, 我国进口奶酪总量为 11 万吨左右, 其中从新西兰进口约占 50%, 澳大利亚和美国分别占 18% 和 16% 新西兰 澳洲价格略有优势, 且产量充足, 本次美国产品关税提升后, 对美国产品在中国市场的竞争更为不利, 大洋洲和欧洲的产品有望对美国产品进行替代

2 3. 乳白蛋白 : 更改配方是唯一难点, 新西兰或成最大赢家 2017 年我国乳白蛋白进口量不足 3 万吨, 其中从欧洲进口约占 50% 美国约占三分之一 新西兰也有相当占比, 南美比例较小 新西兰各厂家也一直大力推广自己的产品, 但是由于奶酪主产地的欧洲和美国的公司的浓缩蛋白产品进入中国较早, 占据了很多产品的配方 如果美国产品大幅度提升价格, 那么具有全年关税优势的新西兰将成为最大的赢家 对行业来说, 改配方是唯一的难点 4. 乳清粉 : 加征关税导致成本上升, 欧洲南美或可代替美国 我国从美国进口量最大的乳制品是乳清,2017 年我国进口乳清 53 万吨, 其中从美国进口占 54.8% 对于该产品的需求方来讲, 美国产品质优价廉, 而且多款产品都是市场的具有一定主导地位 如果被大幅度的提升关税, 将会导致饲料和幼儿奶粉生产企业的成本提升, 影响到一些终端产品价格 在低端产品方面东欧和南美或许将可以部分取代美国产品的地位, 而高端产品上较难, 欧洲有望分一杯羹 5. 乳糖 : 美国进口影响较大 我国进口乳糖中美国占比较高, 达到 80% 左右, 目前较难找到合适替代方, 可能对一些依赖进口乳糖的企业来讲影响较大, 不过整体影响有限 从美国整个乳制品行业而来看, 销售前五名的企业为 DFA(DairyFarmersofAmerica) 迪恩食品 (DeanFoods) 卡夫食品 (KraftFoods) 施雷伯食品 (SchreiberFoods) 蓝德雷 (LandO Lakes) DFA 公司是全美最大的 奶农所有的牛奶市场合作组织和食品企业, 目前 DFA 公司再我国的主要出口产品为奶粉, 此次加征关税对婴幼儿奶粉不做限制, 美国乳企的奶粉出口业务影响不大 卡夫食品是全球最大的奶酪厂商, 施雷伯食品的主营业务也是奶酪, 由于新西兰 澳大利亚哦以及欧洲出口商的价格与美国相差不大, 加征关税后卡夫食品和施雷伯食品在我国的奶酪出口业务或将出现一定困难 综上所述, 美国产品由于加征关税可能会对部分使用美国进口材料的企业成本产生一定的影响, 但大部分品类可以有其他来源的替代品, 对我国乳企整体影响不大 只有少量有进口乳糖和乳清粉的需求企业, 如果不及早布局选择合适的替代品, 届时可能会面临艰难的局面 二 乳业振兴计划 : 多管齐下, 奶业实现全面振兴, 目标进入世界先进行列 6 月 11 日, 国务院办公厅印发 关于推进奶业振兴保障乳品质量安全的意见, 全面部署加快奶业振兴, 保障乳品质量安全, 意见 的发布对我国奶业有着特殊的意义 一是确立了奶业的战略定位, 意见 指出, 奶业是健康中国 强壮民族不可或缺的产业, 是食品安全的代表性产业, 是农业现代化的标志性产业和一二三产业协调发展的战略性产业 二是明确了奶业发展的目标任务, 意见 提出, 到 2020 年, 奶业供给侧结构性改革取得实质性成效, 奶业现代化建设取得明显进展,100 头以上规模养殖比重超过 65%, 奶源自给率保持在 70% 以上, 婴幼儿配方乳粉的品质 竞争力和美誉度显著提升, 乳制品供给和消费需求更加契合 ; 到 2025 年, 奶业实现全面振兴, 基本实现现代化, 整体进入世界先进行列 三是突出了高质量发展的要求, 着力提高奶业供给体系的质量和效率, 更好地适应消费需求总量和需求结构变化 四是强调了保障奶农的权益, 增强奶农抵御市场风险 共享现代奶业发展成果的能力 我们认为, 意见 向全社会发出了振兴奶业的强烈信号, 为奶业更好发展指明了方向和路径, 对于推动奶业持续健康发展具有重大的现实意义和深远的历史意义 上游看, 未来将提高规模养殖比重, 一些规模养殖企业或将进行整合 ; 同时, 奶业振兴计划明确提出将推动奶源产量增加, 奶源自给率保持在 70% 以上的目标, 对涉及奶牛养殖的企业提出了方向指导 乳品加工环节看, 通过优化产品结构 加强监管 加强品牌建设等措施树立奶业形象, 未来品牌形象好 产品优质的龙头企业有望进一步提高市场份额, 享受乳业长期健康发展的红利 下游看, 提出建立现代乳制品流通体系, 通过开拓 互联网 + 体验消费等新兴乳制品营销模式, 减少流通成本, 规范储运 1

3 总体来看, 短期我国乳业稳中向好, 我们更应该关注中长期的行业投资逻辑 一是在当前消费升级背景下, 高端液态乳渠道下沉后的消费机会, 在这个环节中, 全国性的乳企龙头伊利 蒙牛等品牌价值更高, 市场认可度也最高, 同时多年全国范围的渠道下沉布局, 也进入收获期, 因此, 享受到的红利也是最大的 ; 二是大品类里一些特色单品的机会, 当前消费者愿意支付高价的同时, 对口感 营养等要求越来越高, 一些地方性的企业, 研发能力较强, 创新意识超前, 通过不同口感或者营销来刺激消费者的需求, 往往能成就一些大的爆款单品, 对中小企业讲, 都是非常好的发展机会 这两点是我们认为目前阶段乳品企业面临的环境和不同企业面临的机会, 建议关注全国性龙头蒙牛 伊利和创新性较强的地方性特色龙头乳企光明 天润乳业等, 此外, 三元换帅后能否激发新的活力也值得期待 2

4 分析师介绍 张芳 : 中国人民大学管理学硕士, 十年以上行业研究经验 研究助理 : 纪宗亚 jizongya@csc.com.cn 报告贡献人 安雅泽 anyaze@csc.com.cn 研究服务 社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 保险组张博 zhangbo@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 张勇 zhangyongzgs@csc.com.cn 北京公募组黄玮 huangwei@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 李雪梅 lixuemeizgs@csc.com.cn 私募业务组李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 上海地区销售经理黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李祉瑶 lizhiyao@csc.com.cn 翁起帆 wengqifan@csc.com.cn 李星星 lixingxing@csc.com.cn 范亚楠 fanyanan@csc.com.cn 李绮绮 liqiqi@csc.com.cn 薛姣 xuejiao@csc.com.cn 王罡 wanggangbj@csc.com.cn 深广地区销售经理胡倩 huqian@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 程一天 chengyitian@csc.com.cn 曹莹 caoyingzgs@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 陈培楷 chenpeikai@csc.com.cn 3

5 评级说明 以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准 买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上 重要声明 本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料 意见和预测均仅反映本报告发布时的资料 意见和预测, 可能在随后会作出调整 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资 法律 会计或税务等方面的最终操作建议 本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺 投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关 在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或类似的金融服务 本报告版权仅为本公司所有 未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版 复制和发布本报告 任何机构和个人如引用 刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和 / 或修改 本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 股市有风险, 入市需谨慎 中信建投证券研究发展部 北京上海深圳 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 浦东新区浦东南路 528 号上海证券大 座 12 层 ( 邮编 :100010) 厦北塔 22 楼 2201 室 ( 邮编 :200120) 福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 座 22 层 ( 邮编 :518035) 电话 :(8610) 电话 :(8621) 电话 :(0755) 传真 :(8610) 传真 :(8621) 传真 :(0755)