销售费用率受新品推广影响有所提升期间费用率方面, 公司销售 (5.32 亿元,+15.90%) 管理(1.26 亿元,+4.30%) 财务(-704 万元, 去年同期 -296 万元 ) 费用率分别为 28.53% 6.78% 和 -0.38%, 较去年同期分别增长 1.16 减少 0.44 和

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默偶计
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1 2017/8/ /9/ /10/ /11/ /12/ /1/ /2/ /3/ /4/ /5/ /6/ /7/21 证券研究报告上市公司简评化学制药二季度经营加速, 品种放量明显恩华药业 (002262) 事件公司发布 2018 年半年度报告恩华药业 2018 年上半年实现营业收入归母净利润和扣非后归母净利润分别为亿元 2.62 亿元和 2.61 亿元, 较上年同期增长 11.18% 25.20% 和 25.12%, 实现每股收益 0.26 元, 每股经营性现金流 0.49 元, 符合此前预期同时, 公司预计 2018 年 1-9 月归母净利润同比增速约为 15-35% 简评业绩符合预期, 各类产品增速稳定二季度业绩加速, 毛利率明显增长公司上半年实现营收和归母净利润同比增长 11.18% 和 25.20%, 符合我们此前的预期其中公司二季度收入和归母净利润增速分别为 11.87% 和 29.29%, 二季度收入和净利润环比分别增加 1.43% 和 57.39%, 净利润有较快的增长, 主要是公司麻醉和神经类品种毛利率有较大提升, 且低毛利率的商业和原料药收入增速有所下滑, 使得公司上半年整体毛利率较上年同期增长 2.99 个百分点预测和比率 E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万 ) 3, , , ,893.1 营业收入增长率 12.5% 14.2% 12.0% 12.6% EBITDA( 百万 ) EBITDA 增长率 15.4% 28.3% 18.5% 24.6% 净利润 ( 百万 ) 净利润增长率 27.4% 23.3% 21.8% 26.6% ROE 16.1% 16.9% 17.4% 18.5% EPS( 元 ) P/E P/B EV/EBITDA 维持贺菊颖 hejuying@csc.com.cn 执业证书编号 :S 发布日期 : 2018 年 08 月 20 日当前股价 : 元目标价格 6 个月 : 元主要数据股票价格绝对 / 相对市场表现 (%) 买入 1 个月 3 个月 12 个月 / / / 月最高 / 最低价 ( 元 ) 21.53/12.16 总股本 ( 万股 ) 102, 流通 A 股 ( 万股 ) 88, 总市值 ( 亿元 ) 流通市值 ( 亿元 ) 近 3 月日均成交量 ( 万 ) 主要股东徐州恩华投资有限公司 35.09% 股价表现 66% 46% 26% 6% -14% 相关研究报告恩华药业沪深 300 恩华药业 ( sz): 舒芬太尼纳入优先审评, 完善麻醉镇痛产品线

2 销售费用率受新品推广影响有所提升期间费用率方面, 公司销售 (5.32 亿元,+15.90%) 管理(1.26 亿元,+4.30%) 财务(-704 万元, 去年同期 -296 万元 ) 费用率分别为 28.53% 6.78% 和 -0.38%, 较去年同期分别增长 1.16 减少 0.44 和 0.20 个百分点其中销售费用率有较大增长, 主要是新产品的销售推广所致 ; 财务费用有较大变动, 主要是上半年年公司资金理财获得收益增加所致其他财务数据方面, 公司投资活动产生的现金流量净额同比增加 56.32%, 主要系报告期内购建固定资产在建工程投资支付的现金增加影响所致 ; 筹资活动产生的现金流量净额同比减少 %, 主要系子公司借款增加影响所致医药工业经营稳健, 精麻类产品线保持稳定增速公司上半年医药工业实现营收亿元, 同比增加 24.96% 总体上看公司市场认知度进一步打开, 三类主要产品线均实现较快的增长 : 其中麻醉类产品实现营收 5.79 亿元, 同比增长 29.11%; 精神类产品实现营收 4.11 亿元, 同比增长 27.37%; 神经类产品实现营收 5597 万元, 同比增长 33.01% 另外, 公司原料药业务和医药商业有所下降, 上半年分别实现营收 4468 万元和 6.95 亿元, 同比减少 13.86% 和 8.23% 各梯队产品持续放量成绩亮眼, 看好未来核心产品销量增长细化品种来看, 公司老产品线仍为目前销售主力, 贡献主要收入来源, 新产品受益于医保目录调整和招标推进, 正迎来放量期, 为公司提供业绩增长动力具体来看 : 麻醉类产品线中, 公司老牌产品咪达唑仑和依托咪酯收入增速稳健, 对业绩持续贡献, 预计咪达唑仑增速在 5% 左右, 依托咪酯增速在 20% 左右新品种右美托咪定通过在多个省份中标, 处于快速放量阶段, 其 2017 年销售额已经达到 1.5 亿左右, 预计今年继续放量, 全年增速估计在 80% 左右同时丙泊酚类芬太尼类在低基数下快速增长, 预计全年增速同样较高精神类产品中, 老牌品种丁螺环酮和齐拉西酮保持稳定增速新品种阿立哌唑刚刚开始放量预计实现较高增速, 且阿立哌唑在上海第三批带量采购中中标, 预计未来也有望持续放量另外度洛西汀也通过招标放量, 预计全年增速在 50% 左右神经类品种中, 预计加巴喷丁的业绩增长保持稳健预计全年主要产品线维持高增长, 同时收入结构将持续改善随着各省新标执行及医保目录调整执行, 预计 2018 年公司工业板块将高增长, 我们预计麻醉类产品线增长在 25% 左右, 精神类产品线增长 20% 左右, 神经类产品线增长 20% 左右同时, 公司新产品的放量使得高毛利品种占比逐渐增加, 随着之后高毛利新品继续保持高增速, 有望推动公司整体收入结构持续改善自主研发兼顾品种引进, 在研品种丰富一致性评价稳步推进, 多个品种有望获批一致性评价方面, 公司的氯硝西泮一致性评价申请已于 6 月获得 CDE 受理 ; 利培酮已经完成 BE 实验, 预计即将上报 ; 阿立哌唑氯氮平等 BE 试验正在进行中同时公司后续有 4 个品种完成预 BE 实验,4 个品种已完成药学部分的研究,10 多个品种处在药学研究的不同阶段预计公司明年有望有多个品种通过一致性评价, 享受政策利好在研管线仿创结合, 中长期储备品种丰富目前公司在研科研项目 70 多项, 兼顾新药以及大品种仿制药 1

3 公司一类新药 DP-VPA 是一种丙戊酸的磷脂衍生物, 用于治疗癫痫偏头痛和双向情感障, 临床进展顺利精神类新药丁二酸齐洛那平片和 D 盐酸盐已经申报 IND 处于审评中公司后续仍有多个一类新药处在临床前研究阶段, 主要涉及精神障碍用药和麻醉及辅助用药品种仿制药方面, 镇痛线潜力品种舒芬太尼已纳入第三十批优先审评名单, 处于报产阶段此外, 普瑞巴林缓释胶囊获得临床批件, 氟曲马唑已经完成三合一审评, 地佐辛富马酸喹硫平普瑞巴林帕罗西汀奥氮平戊乙奎醚等处于报产阶段, 阿芬太尼他喷他多鲁拉西酮阿戈美拉汀等处于临床或临床前阶段盈利预测与投资评级恩华药业专注于中枢神经领域, 是国内医药行业唯一一家专注于中枢神经药物细分市场的企业公司精麻品种市场政策壁垒高, 市场竞争强度相对较低同时公司产品布局完善, 后续管线丰富程度有所保证恩华拥有特有的中枢神经领域专业市场销售网络渠道, 同时持续加强营销体制改革长期看来公司有望在研发 + 营销双轮驱动下获得增长我们预计年公司实现营业收入分别为亿元, 同比增长 14% 12% 和 13%; 归母净利润分别为和 7.50 亿元, 同比增长 23% 22% 和 27%; 实现 EPS 分别为和 0.74 元,PE 分别为和 25.3 倍, 维持买入评级风险提示招标进展不及预期, 新药研发不及预期, 一致性评价工作不及预期图表 1: 公司年分季度财务情况单位 : 百万 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益对联营合营企业的投资收益营业利润营业外收入营业外支出非流动资产处置净损失利润总额所得税净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益

4 单位 : 百万 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 每股收益 ( 元 / 股 ) 收入增长率 (%) 毛利率 (%) 营业税率 (%) 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%) 期间费用率 (%) 所得税率 (%) 净利率 (%) 净利润增长率 (%) 资料来源 : 中信建投证券研究发展部图表 2: 公司年季度累计财务情况单位 : 百万元 1Q Q Q Q Q2018 营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益对联营合营企业的投资收益营业利润营业外收入营业外支出非流动资产处置净损失利润总额所得税净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益每股收益 ( 元 / 股 ) 收入增长率 (%) 毛利率 (%) 营业税率 (%) 销售费用率 (%) 管理费用率 (%) 财务费用率 (%)

5 单位 : 百万元 1Q Q Q Q Q2018 期间费用率 (%) 所得税率 (%) 净利率 (%) 净利润增长率 (%) 货币资金应收账款应收账款周转天数应收票据存货存货周转天数固定资产在建工程商誉经营性现金净流量资料来源 : 中信建投证券研究发展部图表 3: 公司未来盈利预测情况 E 增长率 2019E 增长率 2020E 增长率利润表 ( 百万元 ) 营业收入 3, , % 4, % 4, % 营业成本 1, , % 2, % 2, % 营业税金及附加 % % % 营业费用 , % 1, % 1, % 管理费用 % % % 财务费用 % % % 资产减值损失 % % % 公允价值变动收益投资净收益 % % % 营业利润 % % % 营业外收入 % % % 营业外支出 % % % 利润总额 % % % 所得税 % % % 净利润 % % % 少数股东损益 % % % 归属母公司净利润 % % % EBITDA % % % EPS( 摊薄 ) % % % 资产负债表 ( 百万元 ) 流动资产 2, , % 3, % 3, % 现金 , % 1, % 1, % 应收账款 , % % 1, % 4

6 E 增长率 2019E 增长率 2020E 增长率其它应收款 % % % 预付账款 % % % 存货 % % % 其他 % % % 非流动资产 1, % % % 长期投资 % % % 固定资产 % % % 无形资产 % % % 其他 % % % 资产总计 3, , % 4, % 4, % 流动负债 % % % 短期借款 % - - 应付账款 % % % 其他 % % % 非流动负债 % % % 长期借款 % - - 其他 % % % 负债合计 % % % 少数股东权益 % % % 归属母公司股东权益 2, , % 3, % 3, % 负债和股东权益 3, , % 4, % 4, % 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 % % % 净利润 % % % 折旧摊销 % % % 财务费用 % % % 投资损失 % % % 营运资金变动 % % % 其它 % % % 投资活动现金流 % % % 资本支出 % % 长期投资 % - - 其他 % % % 筹资活动现金流 % % % 短期借款 % % - 长期借款 % - 其他 % % % 现金净增加额 % % % 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 5

7 分析师介绍报告贡献人贺菊颖 : 医药行业首席分析师, 毕业于复旦大学, 管理学硕士 10 年医药行业研究经验,2017 年加入中信建投证券研究发展部俞冰 yubing@csc.com.cn 研究服务社保基金销售经理姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 保险组张博 zhangbo@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 高思雨 gaosiyu@csc.com.cn 张勇 zhangyongzgs@csc.com.cn 张宇 zhangyuyf@csc.com.cn 北京公募组黄玮 huangwei@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 杨济谦 yangjiqian@csc.com.cn 私募业务组李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 上海地区销售经理黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李祉瑶 lizhiyao@csc.com.cn 翁起帆 wengqifan@csc.com.cn 李星星 lixingxing@csc.com.cn 范亚楠 fanyanan@csc.com.cn 李绮绮 liqiqi@csc.com.cn 薛姣 xuejiao@csc.com.cn 许敏 xuminzgs@csc.com.cn 王罡 wanggangbj@csc.com.cn 深广地区销售经理胡倩 huqian@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 程一天 chengyitian@csc.com.cn 曹莹 caoyingzgs@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 陈培楷 chenpeikai@csc.com.cn 6

8 评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上重要声明本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料意见和预测均仅反映本报告发布时的资料意见和预测, 可能在随后会作出调整我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资法律会计或税务等方面的最终操作建议本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版复制和发布本报告任何机构和个人如引用刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和 / 或修改本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿股市有风险, 入市需谨慎中信建投证券研究发展部北京上海深圳东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 浦东新区浦东南路 528 号上海证券大座 12 层 ( 邮编 :100010) 厦北塔 22 楼 2201 室 ( 邮编 :200120) 福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 座 22 层 ( 邮编 :518035) 电话 :(8610) 电话 :(8621) 电话 :(0755) 传真 :(8610) 传真 :(8621) 传真 :(0755)

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销售费用率受新品推广影响有所提升 期间费用率方面, 公司销售 (5.32 亿元,+15.90%) 管理(1.26 亿元,+4.30%) 财务(-704 万元, 去年同期 -296 万元 ) 费用率分别为 28.53% 6.78% 和 -0.38%, 较去年同期分别增长 1.16 减少 0.44 和

销售费用率受新品推广影响有所提升期间费用率方面, 公司销售 (5.32 亿元,+15.90%) 管理(1.26 亿元,+4.30%) 财务(-704 万元, 去年同期 -296 万元 ) 费用率分别为 28.53% 6.78% 和 -0.38%, 较去年同期分别增长 1.16 减少 0.44 和