行业投资策略

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缵尤
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1 行业研究 Page1 证券研究报告深度报告钢铁 Ⅱ 一年该行业与上证综指走势比较钒制品价格暴涨快评行业专题超配 ( 维持评级 ) 2017 年 08 月 03 日上证综指钢铁 Ⅱ 0.6 A-16 O-16 D-16 F-17 A-17 J-17 相关研究报告 : 钢铁行业 2017 年中报前瞻 : 业绩大幅改善, 关注低估值龙头标的钢铁行业周报 : 钢材社会库存上升, 钢价平稳钢铁行业周报 : 钢材库存增加, 价格小幅回调钢铁行业快评 : 钢铁板块大涨, 势头有望持续钢铁行业快评 : 粗钢产量创新高, 企业利润超预期联系人 : 王海涛电话 : wanghaitao@guosen.com.cn 证券分析师 : 王念春电话 : wangnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S 钒价暴涨, 带动钒产业链投资机会 20 天内钒合金价格增速达 80% 以上四川地区 50# 钒钛价格由 7 月初的 9.9 万元 / 吨增长到 7 月 23 日的 19.0 万元 / 吨, 增幅达到 91.9%; 同期,V78N16 钒氮合金价格由 14.8 万元 / 吨增长到 27.0 万元 / 吨, 增幅高达 82.4% 钢材质检带动钒合金需求, 钒价长期低迷压制供给钢材质检趋严, 部分螺纹钢生产企业要通过正常添加合金提高钢材强度, 从而拉动了锰铁和钒合金的需求而由于钒价长期低迷, 主要的钒制品生产企业均不同程度的减产, 导致供应减少钒消费将有望再次启动从中长期来看, 我国吨钢钒消耗量还大大低于北美和欧盟根据统计,2015 年我国吨钢钒消费量为公斤, 低于北美和欧盟的和公斤, 略高于印度的公斤因此, 从吨钢钒消费量来看, 我国钒消费量仍有较大空间钒替代品 - 铌铁价格稳定铌铁价格相对稳定, 江西地区 FeNb60-A 价格一直保持在 22 万元左右的较高水平铌与钒在冶金方面的应用行为非常相似, 基本上能用钒的地方就能用铌来替代但从成本角度考虑, 钒铁仍相对低廉穿水螺纹钢产量将逐渐降低, 成本将增加国企和民企目前穿水螺纹钢较少, 部分企业通过弱穿适当减少合金用量, 但仍在国标范围内一般小螺纹 (8-10mm) 生产过程中不加钒, 而其他规格的大多要加钒合金部分 500Mpa 螺纹钢要求加进口钒氮合金随着钒合金价格的提高, 吨螺纹钢成本将增加 50 元左右具有钒生产能力的上市公司 *ST 钒钛和河钢股份均是以钒钛磁铁矿为原料的生产企业, 生产规模分列全国第一和第二位西宁特钢是以石煤为原料的生产企业独立性声明 : 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观公正, 其结论不受其它任何第三方的授意影响, 特此声明

2 Page2 内容目录钒价飙升背后的逻辑天内钒合金价格增速达 80% 以上... 4 螺纹钢质检带动需求增加... 4 钒渣限制进口减少原料供应... 5 钒制品价格长期低迷, 导致产量下降... 5 全球钒制品主要来自钒钛磁铁矿, 但产量不断下降... 5 钒消费将再次启动... 7 钒替代品 - 铌铁价格稳定... 8 穿水螺纹钢产量将逐渐降低, 成本将增加... 8 钒制品相关标的... 9 *ST 钒钛... 9 河钢股份... 9 西宁特钢... 9 国信证券投资评级分析师承诺风险提示证券投资咨询业务的说明... 11

3 Page3 图表目录图 1: 中国钒产品价格走势 ( 万元 / 吨 )... 4 图 2: 全球钒产业链... 5 图 3: 全球钒产量 ( 含钒量, 吨 )... 6 图 4:st 钒钛钒制品产量 ( 万吨 V 2O 5)... 7 图 5: 河钢股份钒渣产量 ( 万吨 V2O5)... 7 图 6: 全球钒消费量 ( 万吨钒 )... 8 图 7:2015 年不同地区吨钢 V 消耗量 (kg/ 吨 )... 8 图 8: 大中型钢铁企业钢筋分级别产量比重... 8 表 1: 螺纹钢化学成分要求 (%)... 4 表 2:2015 年世界主要钒生产商概况 ( 折 V2O5)... 6 表 3: 某钢铁企业 HRB400E 螺纹钢炼钢过程合金成本... 9

4 Page4 钒价飙升背后的逻辑 20 天内钒合金价格增速达 80% 以上四川地区 50# 钒钛价格由 7 月初的 9.9 万元 / 吨增长到 7 月 23 日的 19.0 万元 / 吨, 增幅达到 91.9%; 同期,V78N16 钒氮合金价格由 14.8 万元 / 吨增长到 27.0 万元 / 吨, 增幅高达 82.4% 图 1: 中国钒产品价格走势 ( 万元 / 吨 ) 四川 50# 钒铁 98% 五氧化二钒 V78N16 钒氮合金 ( 左轴 ) 资料来源 :Wind, 国信证券经济研究所整理螺纹钢质检带动需求增加钒作为钢铁行业的味精在钢中起到细化晶粒, 从而提高强度的作用然而, 由于部分螺纹钢生产企业通过穿水工艺提高螺纹钢的强度, 从而减少了合金的加入量根据国标 GB 要求,HRB400 螺纹钢中 Mn 含量要在 1.6% 左右, 同时根据需要钢中可以添加 V Nb Ti 等合金以提高强度表 1: 螺纹钢化学成分要求 (%) 化学成分 ( 质量分数 ) /%, 不大于牌号 C Si Mn P S Ceq HRB HRBF335 HRB400 HRBF HRB500 HRBF 资料来源 : 国家标准数据库, 国信证券经济研究所整理部分企业通过穿水工艺直接将 Q235 的钢材变为 HRB400 使用, 这类钢材容易导致以下问题 : 1) 螺纹钢表面生锈严重 ; 2) 穿水后螺纹钢强度提高, 但由于锰含量较低, 韧性下降因此,5 月 2 日质检总局出台了质检总局办公厅关于加强生产许可证管理淘汰地条钢落后产能加快推动钢铁行业化解过剩产能工作的通知, 提出对企业的生产工艺炼钢和轧钢设备务必检查到位, 对违法违规生产地条钢的获证企业, 要立即办理撤销工业产品生产许可证书手续并于 2017 年 6 月 30 日前完成建筑用热轧钢筋生产许可获证企业全面排查, 并向总局报送工作总结, 总结中要逐家说明企业检查情况发现问题和处理情况

5 Page5 对以螺纹钢为首的钢材质量检查一方面带动硅锰合金的消耗, 另外将带动部分小合金, 即钒合金的消耗钒渣限制进口减少原料供应 2017 年 7 月 20 日, 中国环保部和国家标准委两个部门分别向 WTO 递交通知, 宣布从 2017 年 9 月起, 中国将禁止进口 4 大类 24 种洋垃圾废金属塑料瓶旧光盘未经分类的废纸以及废弃纺织原料等与日常生活息息相关的制品都在被禁止进口的名单中这次禁令针对的是生活来源废塑料钒渣未经分拣的废纸和废纺织原料四大类垃圾限制钒渣进口, 预计将减少 4500 吨 ( 五氧化二钒当量 ) 进口量钒制品价格长期低迷, 导致产量下降由于钒制品价格长期低迷, 以攀钢承钢以及部分石煤提钒企业的钒制品产量均出现了大幅下降在消费的带动下, 钒制品价格出现了爆发性上涨在供需缺口没有缩窄前, 钒制品价格有望继续保持高位全球钒制品主要来自钒钛磁铁矿, 但产量不断下降从全球来看, 世界钒产品原料主要来自钒钛磁铁矿, 且近年来的比例逐步上升据统计 2015 年世界约 17% 的钒产量直接来自于钒钛磁铁矿, 约 71% 的钒来自于钢铁冶金工业加工钒钛磁铁矿得到的富钒钢渣, 约 12% 的钒是由回收的含钒副产品及石煤矿物生产世界钒生产加工路线如下图所示图 2: 全球钒产业链资料来源 : 国际钒技术委员会, 国信证券经济研究所整理根据国际钒技术委员会 (VANITEC) 统计,2016 年全球钒产品产量为吨 ( 钒含量 ), 同比下降了 9.3%

6 Page6 图 3: 全球钒产量 ( 含钒量, 吨 ) 资料来源 : 国际钒技术委员会, 国信证券经济研究所整理目前, 世界钒生产企业主要集中在南非俄罗斯巴西新西兰和中国截止到 2015 年底, 全球钒生产能力万吨 ( 折 V 2 O 5 ), 其中中国攀钢集团产能 4 万吨 ( 全部在 *st 钒钛 ), 河钢集团产能 2.2 万吨 ( 全部在河钢股份 ), 除此以外, 建龙钢铁德胜钢铁川威钢铁中信锦州铁合金西宁特钢等也是钒制品生产企业钒的主要产品有钒铁钒氮合金和氧化钒, 生产用的原料包括了钒渣和钒钛磁铁矿, 其中钒渣主要通过转炉冶炼含钒铁水提炼部分企业虽然用钒钛磁铁矿, 但没有提钒能力, 也不能够生产钒渣表 2:2015 年世界主要钒生产商概况 ( 折 V2O5) 名称产能 (t/a) 产品原料鞍钢集团攀钢公司 FeV VN 氧化钒钒渣河钢集团承钢公司 FeV VN 氧化钒钒渣俄罗斯 (Ev raz) FeV VN 氧化钒钒铝合金催化剂钒渣炼油渣铁磷矿渣废催化剂钒渣炼油渣铁磷矿渣废催化剂 Highv eldsteel FeV VN 氧化钒钒渣瑞士嘉能可 (XSTRATA) FeV 氧化钒钒渣钒钛磁铁矿 VanchemVanadium FeV 氧化钒催化剂钒渣钒钛磁铁矿大西洋公司 Windimurra 钒项目 FeV 氧化钒钒钛磁铁矿建龙集团氧化钒钒渣奥地利特雷巴赫化学工业公司 V 2O 3 V 2O 5 FeV 钒渣 Largo 公司巴西 Maracas V 2O 5 钒钛磁铁矿捷克德国加拿大日本印度台湾泰国等 V 2O 5 钒铝合金 FeV 等家公司矿渣废催化剂燃油灰渣等中国其它厂商 V 2O 5 钒铝合金 VN FeV 等钒渣废催化剂石煤合计资料来源 : 国际钒技术委员会, 国信证券经济研究所整理中国钒产量主要集中在河北承德和四川攀西地区, 上述两个地区有世界上最为丰富的钒钛磁铁矿资源但是, 受到最近几年钒产品和钢材价格低迷的影响, 两个地区的钒产量均大幅下降其中,2016 年攀钢下属上市公司 *st 钒钛生产钒制品 1.69 万吨, 产量由 2014 年最高的 2.14 万吨下降了 21%, 主要是由于以下两个方面 : 1) 由于西南地区钢铁企业亏损严重, 攀钢减产导致缺少钒渣, 钒产品产量下降 ; 2) 为了响应去产能政策, 攀钢集团先后关停了西昌新钢业成都钢钒等下属子公司, 导致提钒能力下降

7 Page7 图 4:*st 钒钛钒制品产量 ( 万吨 V2O5) 图 5: 河钢股份钒渣产量 ( 万吨 V2O5) 资料来源 : 公司公告, 国信证券经济研究所整理资料来源 : 公司公告, 国信证券经济研究所整理河钢旗下的承德分公司是我国第二大钒生产企业, 目前承钢钒产品产能 2.2 万吨, 主要产品为五氧化二钒 50 钒铁 80 钒铁氮化钒钒铝合金等 2016 年度钒产品产量 1.44 万吨, 销量 1.18 万吨, 毛利率 18.5% 左右 2016 年生产钒渣 15.3 万吨, 比 2014 年下降了 30.5% 除此以外, 石煤是钒的另外一个来源, 但由于石煤中钒的品位较低, 导致提钒工艺普遍存在矿石处理量大成本较高的问题, 而且许多原矿中的方解石赤铁矿等耗酸脉石矿物含量较高, 酸浸过程需要消耗额外的酸, 也进一步增加了成本并加剧了环保压力由于前期钒制品价格低迷, 从石煤提钒的多数企业已减产或停产根据安泰科预计 2015 年石煤提钒的量大概有 3000 吨左右西宁特钢是采用石煤提钒的生产企业, 其旗下的肃北博伦矿业公司采用国内最新的煤气焙烧钒冶炼工艺, 建设有 5000 吨五氧化二钒大型石煤提钒生产线钒消费将再次启动根据国际钒技术委员会统计,2016 年全球钒消费量为 8.1 万吨, 同比略微下降 1.3% 从全球范围来看,85% 以上的钒消费于钢铁行业中, 中国在钢铁行业中的消费比例更高一些, 达到近 92%, 其中 80% 都是由螺纹钢所消费的然而, 由于螺纹钢通过穿水提高强度, 因此钒的用量也在下降但本次钢材质量检查, 将再次带动钒的消费增长从中长期来看, 我国吨钢钒消耗量还大大低于北美和欧盟根据统计,2015 年我国吨钢钒消费量为公斤, 低于北美和欧盟的和公斤, 略高于印度的公斤因此, 从吨钢钒消费量来看, 我国钒消费量仍有较大空间

8 x Page8 图 6: 全球钒消费量 ( 万吨钒 ) 图 7:2015 年不同地区吨钢钒消耗量 ( 千克 / 吨 ) 北美欧盟独联体日本中国印度世界平均资料来源 : 国际钒技术委员会, 国信证券经济研究所整理资料来源 : 国际钒技术委员会, 国信证券经济研究所整理钒替代品 - 铌铁价格稳定目前钒的替代品是铌, 铌既是特殊功能材料, 又是优良的结构材料, 还是国家战略性高科技新技术基础材料铌铁是铌和铁组成的合金, 主要用途是高温合金添加剂及不锈钢电焊条和炭素合金钢添加剂铌铁价格相对稳定, 江西地区 FeNb60-A 价格一直保持在 22 万元 / 吨左右的较高水平铌与钒在冶金方面的应用行为非常相似, 基本上能用钒的地方就能用铌来替代全世界每年生产的铌产品 90% 以上以铌铁的形式应用于钢铁工业铌的替代能力主要表现在价格相对稳定上, 随着钒产品价格的大幅回落, 铌的替代能力也会慢慢减弱由此可见, 钒生产企业应加大钒在钢中应用的推广力度, 抑制铌的替代作用, 增加钒在钢中的使用量穿水螺纹钢产量将逐渐降低, 成本将增加根据统计局统计,2017 年 1-3 月份全国钢筋产量万吨, 同比下降 3.55% 同期, 大中型钢铁企业螺纹钢产量万吨, 同比下降 2.3%, 大中型钢铁企业螺纹钢产量占比 64% 其中, 大中型钢铁企业螺纹钢产量中三级螺纹钢占比 83.65%, 四级螺纹钢占比 15.07%, 其余强度级别螺纹钢占比较少图 8: 大中型钢铁企业钢筋分级别产量比重四级 15.07% 五级一级 0.97% 0.01% 二级 0.30% 三级 83.65%

9 Page9 资料来源 : 中国钢铁工业协会, 国信证券经济研究所整理通过市场调研发现 : 1) 一般国有螺纹钢生产企业, 采用穿水工艺的较少 ; 2) 部分大型民营企业考虑到品牌效应, 螺纹钢生产过程陆续不再穿水 ; 3) 部分企业采用弱穿, 而螺纹钢成分也能满足要求 ; 弱穿能够节约 20 元左右的合金成本对于螺纹钢加钒的问题, 一般小螺纹 (8-10mm) 生产过程中不加钒, 而其他规格的大多要加钒合金部分 500Mpa 螺纹钢要求加进口钒氮合金从某企业螺纹钢炼钢过程成本看, 合金成本达到元 / 吨, 其中钒氮合金加入量在 0.4 公斤 / 吨钢左右, 成本 46.6 元 / 吨, 当时价格为 12.9 万元 / 吨, 按照目前的价格, 成本将上升到 97 元 / 吨, 仅此一项炼钢成本上涨 50 元左右表 3: 某钢铁企业 HRB400E 螺纹钢炼钢过程合金成本单价, 元 / 吨单位用量, 公斤 / 吨单位成本, 元 / 吨合金料合计硅锰合金 5, 硅锰合金球 4, 硅铝铁 6, 增碳剂 1, 钒氮合金 128, 高碳铬铁球 7, 硅铁 4, 碳线 4, 资料来源 : 国信证券经济研究所整理测算钒制品相关标的 *ST 钒钛攀钢钒业公司拥有氧化钒生产线 3 条, 钒铁钒氮合金生产线各 2 条, 是单体最大的钒制品生产企业, 现已形成年处理钒渣 26 万吨, 年产氧化钒 2.2 万吨钒铁 1.6 万吨钒氮合金 0.4 万吨的生产能力其钒产品在国内市场占有率第一, 是世界第二氧化钒整个生产过程为 : 高炉铁水转炉提钒钒渣钠化焙烧水浸提钒铵盐沉钒工艺攀钢的钒产品生产技术全国领先河钢股份河钢股份下属承钢公司是我国第二大钒生产基地,2016 年, 河钢股份钒产品产量 1.44 万吨, 销量 1.18 万吨, 毛利率 18.5% 左右按照目前价格和去年的产量测算, 仅钒产品就能够多创利 15 亿元左右西宁特钢西宁特钢子公司肃北博伦矿业公司钒冶炼厂, 拥有年开采规模 250 万吨铁钒采矿证, 已探明铁矿储量万吨钒矿储量 4394 万吨肃北博伦矿业公司与湖南长沙矿冶研究院联合开发的钒冶炼厂项目, 已于 2010 年 12 月底建成, 成为国内首条完善的石煤提钒环保型生产线, 实现了设备国产化技术自主化 ; 工程全部建成后, 可年产五氧化二钒 5000 吨但具体产量, 上市公司公告并

10 Page10 没有透露

11 Page11 国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级行业投资评级分析师承诺买入增持中性卖出超配中性低配预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 20% 以上预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 10%-20% 之间预计 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现优于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 10% 以上作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观公正, 结论不受任何第三方的授意影响, 特此声明风险提示本报告版权归国信证券股份有限公司 ( 以下简称我公司 ) 所有, 仅供我公司客户使用未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断, 在不同时期, 我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态 ; 我公司将随时补充更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息分析预测或建议, 并直接或间接收取服务费用的活动证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式, 指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向客户发布的行为

12 国信证券机构销售团队华北区 ( 机构销售一部 ) 华东区 ( 机构销售二部 ) 华南区 ( 机构销售三部 ) 海外销售交易部李文英汤静文邵燕芳赵冰童 liwying@guosen.com.cn tangjingwen@guosen.com.cn shaoyf@guosen.com.cn zhaobt@guosen.com.cn 王玮吴国赵晓曦梁佳 zhaoxxi@guosen.com.cn liangjia@guosen.com.cn 许婧梁轶聪颜小燕程可欣 ( 台湾 ) liangyc@guosen.com.cn yanxy@guosen.com.cn chengkx@guosen.com.cn 边祎维倪婧刘紫微吴翰文王艺汀詹云陈雪庆杨云崧赵海英 zhaohy@guosen.com.cn 林若张南威周鑫张欣慰丛明浩简洁欧子炜请务必参阅正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧

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Management2.0: Competitive Advantage through Business Model Design and Innovation 2014-2017 年全球及中国钒金属行业研究报告目前全球可开采钒资源储量为 1400 万吨, 主要分布于中国俄罗斯及南非等国家 2013 年全球钒 ( 折 V2O5) 产量总计约 15.1 万吨, 同比增长 11% 2001-2013 年, 全球钒消费量稳定增长, 年均增速达到 6.7% 钢铁是钒消费最大的行业, 占 2013 年全球钒消费量 9 成以上, 其次为钒钛合金及化工行业中国是全球最大的产钒国,2013