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壑岱李
5 years ago
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1 跟踪报告曾斌年 2 月 22 日中兴通讯 (63.SZ)/42.5 元套利者抛售将带来短期下跌风险, 也带来买入良机通信通信设备目标估值 :42.3 元强烈推荐 -A( 维持 ) 基础数据上证综指 318 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 83 流通市值 ( 亿元 ) 624 每股净资产 (MRQ) 8.1 ROE(TTM) 13.3 资产负债率 72.6% 主要股东深圳市中兴新通讯主要股东持股比例 32.8% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现最新公布数据, 中兴权证共行权.23 亿份, 约占权证总数 36%, 合.21 亿正股我们维持之前观点, 无论是否大比例行权, 行权后短期内正股都将下跌, 建议长期投资者 ( 特别是买入量大的 ), 在套利者抛售时买入我们看好中兴的发展前景, 认为融资成功对公司的经营是利好, 将在行权结果正式公布后调整盈利预测权证行权后股本增加 2148 万股, 融资约 9.9 亿 : 当前总股本如果按 17.6 亿进行计算 ( 不考虑尚未解锁的限制性股票.7 亿股 ), 则总股本增厚比例为 1.2%, 对业绩影响较小 ; 此前 H 股增发致股本增加.58 亿股, 总股本增厚比例.33%; 计入此次权证行权 H 股增发尚未解锁的限制性股票后, 公司总股本将升至 19.1 亿股, 目前的盈利预测尚未体现该变化 ; 此次行权比例 36%, 低于我们的预期 : 我们之前认为中兴行权期前的一段时期内, 正股价格略高于行权价格, 因此有望大比例行权, 甚至有望超过青岛啤酒权证的行权比例 (8%) 行权结果(36%) 低于我们和市场上的乐观预期 ; (%) 1 中兴通讯沪深 Feb-9 Jun-9 Sep-9 Jan-1 无论是否大比例行权, 行权后短期内正股很可能都将下跌 : 我们维持上一篇报告中的观点, 如果大比例行权, 套利者将会抛售 ; 如果不能大比例行权, 短期内市场对公司前景可能会有担忧, 前期因为预测公司将成功行权而进入的短期资金可能抛售 ; 此次权证行权合 2148 万正股, 中兴通讯过去 3 个交易日日均交易量为 1114 万股, 日均金额为 5 亿元, 市场至少需要几个交易日来承受上面两类原因的抛售, 因此我们认为短期内正股很可能将下跌 ; 相关报告 1 权证到期时, 不同目标投资者的投资策略 1/1/26 2 出口复苏及行权预期是近期主要关注点 9/11/5 3 规模效应和汇兑收益将助推下半年业绩增长 9/8/ 4 出口回暖及权证行权双预期, 催生下半年进攻性品种 9/7/2 5 通信行业 9 年中期投资策略 - 大盘通信股将成为进攻性品种 9/6/15 投资策略 :(1) 如果买入量大 ( 百万股以上 ), 我们建议从现在起在下跌中开始逐步买入, 因为未来不容易出现短期内买够量的机会 ;(2) 如果买入量小目前已有配置中兴通讯, 或关注绝对收益, 在抛售高峰 ( 约 2-3 个交易日 ) 后买入 ; 维持强烈推荐投资评级, 暂维持 42.3 元的目标价 : 我们在 9 年 7 月初的报道中, 根据海外市场回暖和 1 年初公司行权的两个乐观预期 ( 行权价 42.4 元 ), 上调 EPS 至 1.41 元, 上调目标最高估值至 42.3 元, 为 9 年 3 倍 PE 由于权证行权最终结果尚未公布, 此次暂不调整盈利预测和目标价, 维持强烈推荐投资评级 ; 风险因素 : 套利者抛售引发恐慌 ; 市场担忧行权低于预期后业绩释放低于预期 ; 财务数据与估值会计年度 7 8 9E 1E 11E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 5% 27% 25% % 16% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 151% 24% 12% 34% 15% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 63% 33% 49% 29% 12% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 招商证券

2 表 1:7-9 各季度业绩回顾 ( 亿元 ) 7Q1 7Q2 7Q3 7Q4 8Q1 8Q2 8Q3 8Q4 9Q1 9Q2 9Q3 营业收入营业毛利营业费用管理费用财务费用 () 2 投资收益 () 营业利润归属母公司净利润 EPS( 元 ) 主要比率毛利率 31% 4% 29% 34% 35% 32% 35% 32% 34% 3% 35% 营业费用率 12% 18% 12% 9% 15% 12% 14% 9% 13% 1% 14% 管理费用率 6% 7% 6% 3% 6% 6% 5% 3% 5% 5% 5% 营业利润率 % 3% 1% 6% 1% 4% % 5% 1% 3% 2% 有效税率 23% 6% 3% 17% 3% 21% 8% 12% 36% 27% 25% 净利率 1% 5% 2% 6% 1% 4% 2% 6% 1% 4% 3% YoY 收入 31% 54% 53% 56% 44% % 29% 23% 35% 45% 43% 归属母公司净利润 31% 54% 116% 83% 43% 19% 81% 3% 29% 42% 58% 资料来源 : 招商证券表 2: 通信设备商估值对比表公司代码 EPS 盈利增长率 PE PB PS ROE 市值股价 8 9E 1E 8 9E 1E 8 9E 1E MRQ 9E TTM 亿元 ( 元 ) 中兴 A 股中兴 H 股武汉凡谷烽火通信中天科技大唐电信亿阳信通 (41) 国脉科技亨通光电恒宝股份新海宜中创信测三维通信长江通信 (43) 东信和平动力源奥维通信 (43) 拓维信息北纬通信平均资料来源 :Wind, 招商证券注 : 股价为 1 年 2 月 12 日收盘价 ; 中兴 H 股股价和市值单位为港币, 其余均为人民币 ; 敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 图 1: 中兴通讯历史 PE Band 图 2: 中兴通讯历史 PB Band ( 元 ) x 5x 4x 3x x ( 元 ) x 6.7x 5.4x 4.1x 2.8x 1 1 Feb-7 Aug-7 Feb-8 Aug-8 Feb-9 Aug-9 Feb-7 Aug-7 Feb-8 Aug-8 Feb- 9 Aug- 9 资料来源 : 招商证券研发中心资料来源 : 招商证券研发中心参考报告 : 1 权证到期时, 不同目标投资者的投资策略 1/1/26 详细分析了中兴权证到期时的各种情景, 认为从 1 月底至行权结束后的 2 月底, 不同目标投资者在正股和权证上均有买入机会 ; 无论能否大比例行权, 我们建议最迟在行权结束 (2 月 12 日 ) 之后开始买入正股 2 出口复苏及行权预期是近期主要关注点 9/11/5 详细分析了中兴三季报, 认为前三季度经营形势喜人, 规模效应和汇兑收益助推业绩增长 ; 出口复苏及行权预期是近期主要关注点 3 规模效应和汇兑收益将助推下半年业绩增长 9/8/ 详细分析了中兴中报的各方面数据, 认为上半年经营形势喜人, 从上半年合同数和财务数据来看, 规模效应和汇兑收益将成为下半年业绩增长的基础 4 出口回暖及权证行权双预期, 催生下半年进攻性品种 9/7/2 基于海外市场的回暖预期, 我们同时上调了业绩预测和 PE 估值区间, 上调 9 年 EPS 至 1.41 元, 估值由年报时的 9 年倍提升至 9 年 25-3 倍, 目标估值元 5 通信行业 9 年中期投资策略 - 大盘通信股将成为进攻性品种 9/6/15 我们从市场热点估值比较业绩增速三方面衡量, 预测下半年通信业大盘股联通中兴将成为进攻性品种一直压制中兴估值的是海外市场的风险因素 ; 海外市场如能复苏, 有望消除对公司估值的压制 ; 下半年市场对公司权证 1 年初行权的预期将会使得公司成为市场热点 ; 6 现金流等财务指标向好, 估值受海外市场风险压制 9/3/ 我们认为公司估值虽然受业内竞争压力和海外市场风险压制, 但整体而言, 公司仍将受益于国内 3G 投资,9 年收入有确定性增长, 相对其他行业仍将有相对收益, 我们认为估值区间在元, 估值中枢应在 35.4 元, 相当于 9 年倍 PE 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 附 : 财务预测表资产负债表利润表单位 : 百万元 7 8 9E 1E 11E 单位 : 百万元 7 8 9E 1E 11E 流动资产营业收入现金营业成本交易性投资 124 营业税金及附加应收票据营业费用应收款项管理费用其它应收款财务费用存货资产减值损失其他公允价值变动收益 116 (128) 13 () () 非流动资产投资收益长期股权投资营业利润固定资产营业外收入无形资产营业外支出其他利润总额资产总计所得税流动负债净利润短期借款少数股东损益应付账款母公司所有者净利润预收账款 EPS( 元 ) 其他长期负债主要财务比率长期借款 E 1E 11E 其他年成长率负债合计营业收入 5% 27% 25% % 16% 股本营业利润 151% 24% 12% 34% 15% 资本公积金净利润 63% 33% 49% 29% 12% 留存收益获利能力少数股东权益毛利率 33.9% 33.4% 33.3% 33.4% 33.1% 母公司所有者权益净利率 3.6% 3.7% 4.5% 4.8% 4.7% 负债及权益合计 ROE 1.3% 11.7% 15.2% 17.4% 17.3% ROIC 6.5% 9.7% 1.2% 14.1% 14.1% 现金流量表偿债能力单位 : 百万元 7 8 9E 1E 11E 资产负债率 67.1% 7.1% 72.2% 7.7% 71.1% 经营活动现金流 (591) 净负债比率 16.5% 13.7% 13.2% 6.5% 6.5% 净利润流动比率折旧摊销速动比率财务费用营运能力投资收益 (15) 资产周转率营运资金变动 (998) (817) (3288) 存货周转率其它应收帐款周转率投资活动现金流 (1758) (1988) (897) 169 (7) 应付帐款周转率资本支出 (7) (7) (7) 每股资料 ( 元 ) 其他投资 (1988) (197) 239 每股收益筹资活动现金流 (4182) (5654) (1311) 每股经营现金借款变动 137 (3842) 683 每股净资产普通股增加 41 每股股利资本公积增加估值比率股利分配 (863) (1114) (1249) PE 其他 3643 (528) (698) (744) PB 现金净增加额 (198) 5 55 EV/EBITDA 资料来源 : 公司报表招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 分析师简介曾斌 :6 年通信行业从业经历, 目前为招商证券通信行业分析师分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 % 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数免责条款本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告仅向特定客户传送, 版权归招商证券所有未经我公司书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载敬请阅读末页的重要说明 Page 5

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013