图表 3: 认购和认沽期权成交量分布 % 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 认购期权总成交量 认沽期权总成交量 P/C 比率 ( 右轴 ) 二

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1 期指持续贴水巧用期权套利 图表 1: 上证 50ETF 期权 8 月合约及标的价格走势回顾 (2015 年 07 月 24 日 ) 上证 50ETF 期权周报 资料来源 :WIND 一 合约成交持仓情况 本周三 (7 月 22 日 ), 上证 50ETF 期权 7 月合约到期 据统计,7 月认购期权行权 数量为 6551 张,7 月认沽期权行权数量为 张 从周四开始, 上交所新挂到期月份 为 2016 年 3 月的期权合约 本周, 期权成交量明显减少 据统计,50ETF 期权一周累计成交 张, 较上 周大幅减少 张 其中认购期权共计成交 张, 认沽期权共计成交 张 认沽认购比率 (P/C 比率 ) 本周回升, 周五时为 持仓方面, 截至周五收盘, 上证 50ETF 期权持仓 张, 较上周减少 张 其中认购期权持仓量为 张, 认沽期权持仓量为 张 图表 2: 各月份期权合约成交量分布 月合约 9 月合约 12 月合约 2016 年 3 月合约合计 ( 左轴 )

2 图表 3: 认购和认沽期权成交量分布 % 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 认购期权总成交量 认沽期权总成交量 P/C 比率 ( 右轴 ) 二 期权价格走势分析 本周, 大盘震荡回升, 市场人气缓慢恢复 本周前四个交易日, 上证综指震荡上行, 并于周四重新站上 4100 点 周五, 上证综指冲高回落, 日线结束六连阳 创业板指盘中站上 3000 点 ; 随后股指冲高回落翻绿, 并出现一波跳水, 上证综指盘中跌近 2% 失守 4100 点, 创业板指下挫近 3% 跌破 2900 点, 尾盘跌幅有所收窄 截至周五收盘, 上证综指报 点, 当周累计上涨 2.87%, 连续三周上扬 ; 深证成指报 点, 当周累计上涨 3.95%, 连涨两周 中小板指当周涨 3.81%, 创业板指当周涨 4.11% 股指期货方面, 沪深 300 期指主力合约当周跌 2.10%; 上证 50 期指主力合约当周跌 3.75%; 中证 500 期指主力合约当周涨 2.54% 上证 50ETF 价格本周呈现横盘震荡, 日内振幅明显下降, 成交量也大幅萎缩 截至周五收盘,50ETF 报 元, 一周累计下跌 元, 跌幅为 2.07% 图表 4:50ETF 日 K 线图 数据来源 : 博弈大师

3 截至本周五收盘,8 月平值认购期权 50ETF 购 8 月 2750 收报 元, 本周累计下跌 元, 跌幅为 52.54%;8 月平值认沽期权 50ETF 沽 8 月 2750 收报 元, 本周累计上涨 元, 涨幅达 4.04% 图表 5:50ETF 购 8 月 2750 日 K 线图图表 6:50ETF 沽 8 月 2750 日 K 线图 资料来源 :WIND 波动率方面, 本周期权隐含波动率整体回落, 且认购期权合约隐含波动率下降幅度大于认沽期权 截至周五收盘,8 月平值认购期权 50ETF 购 8 月 2750 隐含波动率为 21.92%;8 月平值认沽期权 50ETF 沽 8 月 2750 隐含波动率为 41.77% 隐含波动率的回落一方面是由于市场风险已逐渐释放, 恐慌情绪缓和 ; 另一方面, 是由于隐含波动率均值回归的特性使然 图表 7: 各月份行权价 2.75 元 ( 平值 ) 认购期权隐含波动率 ( 单位 :%) ETF 购 8 月 ETF 购 9 月 ETF 购 12 月 ETF 购 3 月 2.75

4 图表 8: 各月份行权价 2.75 元 ( 平值 ) 认沽期权隐含波动率 ( 单位 :%) ETF 沽 8 月 ETF 沽 9 月 ETF 沽 12 月 ETF 沽 3 月 2.75 三 期权交易策略运用 ( 一 ) 期权方向性交易策略近期,50ETF 价格日内波动幅度明显缩窄, 成交量也逐渐萎缩 虽然国家队的护盘力量仍在, 但市场信心依然较为脆弱 我们认为,50ETF 短期仍将以震荡整理格局为主 在市场还未出现趋势性行情之前, 建议投资者继续使用卖出跨式策略或者垂直价差策略 策略一 : 卖出跨式策略, 即同时卖出同一月份行权价格相同的 N 单位认购期权和认沽期权, 并持有该组合头寸至到期日的前一周 例如, 同时卖出 1 张 50ETF 购 8 月 2750 和 1 张 50ETF 沽 8 月 2750 策略二 : 垂直价差组合, 即买入 N 单位认购期权的同时, 卖出 N 单位同月份行权价格较高的认购期权 例如, 同时买入 1 张 50ETF 购 8 月 2650 和卖出 1 张 50ETF 购 8 月 2950 ( 二 ) 期权与期货套利策略近期, 三大股指期货较现货贴水较大 以今日收盘价计算, 上证 50 股指期货主力合约的期现价差仍然达到贴水 75 个点, 期现套利存在一定的空间 在行情底部回升, 尚存在很大的不确定性的背景下, 衍生产品所反映出来的投资者情绪有较大的波动性, 这种不确定性导致的波动性, 是进行品种间套利的绝佳机会 在市场走势决定于舆论导向以及个股表现好于指数表现的背景下, 无论对于期权还是期指合约, 单方向投机操作存在一定风险性, 较大的价差波动带来一定的套利机会, 给交易头寸提供一定的安全边际 由于期现反向套利成本较高 操作难度较大, 用上证 50ETF 期权和上证 50 股指期货进行套利有较高的可行性

5 下方图表列出了上证 50 股指期货出现贴水的交易日 (2015 年 7 月 7 日起至今 ) 的上证 50 指数 上证 50 股指期货主力合约和上证 50ETF 期权收盘数据 上证 50 股指期货贴水值和不考虑交易费用的套利价差 以 7 月 22 日 ( 本周三 ) 为例 : 按期权收盘价计算, 卖出 50ETF 购 8 月 2750 同时买入 50ETF 沽 8 月 2750 合成的期货头寸价格为 元 ( 等同于 指数点 ),IH1508 合约当日收盘价为 点, 因此存在 32.3 个指数点的价差, 折合成金额为 9690 元 数量方面,1 手期货合约对应的是由约 30 张认购期权和 30 张认沽期权合成的期货头寸 图表 9: 期权与期货套利的相关数据 日期 收盘价贴水套利上证 8 月 8 月幅度效果上证 50 IH ETF 2.75 购 2.75 沽 接下来, 我们再进一步梳理进行该套利交易需要涉及到的现金流 期权部位现金流 : 1 认购期权权利金收入 2 认沽期权权利金支出 3 期权交易费用:A XX( 交易所收取经手费 + 期权结算费 + 期权经营机 构交易佣金 ) 目前, 卖出开仓免收经手费 4 认购期权卖方保证金: 计算公式为 : 开仓保证金最低标准 认购期权义务仓开仓保证金 =[ 合约前结算价 +Max(12% 合约标的前收 盘价 - 认购期权虚值,7% 合约标的前收盘价 )] 合约单位

6 维持保证金最低标准 认购期权义务仓维持保证金 =[ 合约结算价 +Max(12% 合约标的收盘价 - 认购期权虚值,7% 合约标的收盘价 )] 合约单位期货部位现金流 : 上证 50 股指期货保证金 :12% 交易手续费 :a 0.5%% 除了以上列出了相关资金成本, 在套利交易中, 还可能会面临滑点风险, 也就是投资者的最终成交价与起始报价不一样带来的成本的增加 由于流动性的问题, 合约的成交价可能是买 ( 卖 ) 一 买 ( 卖 ) 二 甚至是买 ( 卖 ) 五的价格, 这在无形中也增加了投资者的建仓成本 此外, 依据上证 50ETF 期权的交易规则, 新开立合约账户的投资者, 权利仓持仓限额为 20 张, 总持仓限额为 50 张 和 限价申报的单笔申报最大数量为 10 张, 市价申报的单笔申报最大数量为 5 张, 这些制度规则也是投资者在建仓时不得不考虑的 撰写 : 光大期货期权部刘瑾瑶从业资格号 :F 固定电话 : liujy@ebfcn.com.cn