2017 年 1 月份乘用车市场 ( 零售, 国产车 ) 概要图表 1: 1 月份乘用车市场同比下降 9.0% 乘用车零售总量 ( 辆 ), 同比增长 % 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 60% 50% 40% 30% 20% 图表 2: 1 月份

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剧秽甘
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1 2017 年 2 月 10 日中国 : 汽车证券研究报告 1 月份乘用车市场销量同比下降 9%; 仍对 2017 年一季度持谨慎看法 1 月份乘用车市场销量同比下降 9% ChinaAutoMarket 于 2 月 9 日发布了 1 月份乘用车市场数据初稿 : 国产乘用车零售量 ( 不含出口和微客 ) 同比下降 9% 我们认为原因在于需求从 2017 年一季度提前到 2016 年 12 月 ( 即在购置税上升前提前购买 ) 以及 2017 年 1 月的工作天数 (18 天 ) 少于 2016 年同期 (20 天 ) 我们认为 2017 年 1 月的实际需求可能比报告数据更疲弱, 因为根据最近走访经销商的发现, 我们认为 2016 年 12 月的部分销售数据可能因车企提前达到 2016 年销售目标而计入 2017 年 1 月由于购买提前到 2016 年, 我们仍对 2017 年一季度市场前景持谨慎看法欧系 / 日系品牌份额增长, 自主品牌 / 韩系 / 美系品牌份额流失欧系 / 日系品牌份额增长, 而自主品牌 / 韩系 / 美系品牌份额流失中型及全尺寸乘用车市场份额增长, 而紧凑型和小型乘用车份额流失 1 月份库存水平上升 1 月份批发销量较零售高 5%, 因此我们预计 1 月库存指数 ( 销量月数 ) 可能因零售量环比下降而上升 (12 月为 0.82) 吉利 / 华晨宝马 / 广汽表现领先 (1) 吉利 1 月份销量同比增长 53%, 得益于帝豪 / 远景轿车的强劲销售表现, 且公司新款博越 / 帝豪 GS/ 远景 SUV 的零售量也达到约 20,000/9,400/10,200 辆 ;(2) 华晨宝马销量增长 21%, 得益于 X1 销售强劲以及来自新 2 系的贡献 ;(3) 广汽销量增长 5%, 得益于广汽菲亚特 (+46%) 和自主品牌 (+40%) 的销售强劲我们对吉利 ( 位于强力买入名单 ) 和广汽的评级为买入股票估值概览 Valuation Summary - China Auto 2/9/ m Ticker Company name Currency Rating Close TP SZ Weifu (A) CNY Buy HK Harmony HKD Buy HK Nexteer HKD Buy HK Geely HKD Buy* HK Minth HKD Neutral SS Huayu CNY Neutral HK BYD HKD Neutral SZ Changan (A) CNY Neutral HK GAC (H) HKD Buy HK Dongfeng HKD Neutral SZ Weichai (A) CNY Neutral SS SAIC CNY Neutral HK Zhengtong HKD Neutral SS JAC CNY Neutral HK Brilliance HKD Neutral HK Weichai (H) HKD Neutral HK Zhongsheng HKD Neutral HK Baoxin HKD Neutral SS Great Wall (A) CNY Sell HK Great Wall (H) HKD Sell HK Sinotruk HKD Neutral SZ FAW Car CNY Sell * 该股位于我们的地区强力买入名单资料来源 : Datastream 高华证券研究零售量月增速排名前十的车企 (1 月 ) OEMs Retail volume yoy growth GZ-Mitsubishi 399.8% SAIC own brand 70.1% Geely 53.0% GZ-Fiat 46.0% BJ-Benz 45.9% GZ own brand 39.6% Brilliance-BMW 20.7% Dongfeng own brand 10.3% GZ-Honda 9.1% ChangAn own brand 7.0% Industry -9.0% 资料来源 : ChinaAutoMarket 杨一朋执业证书编号 : S (10) yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司丁妤倩执业证书编号 : S (10) yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系, 并且继续寻求发展这些关系因此, 投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的唯一因素有关分析师的申明和其他重要信息, 见信息披露附录, 或请与您的投资代表联系北京高华证券有限责任公司投资研究

2 2017 年 1 月份乘用车市场 ( 零售, 国产车 ) 概要图表 1: 1 月份乘用车市场同比下降 9.0% 乘用车零售总量 ( 辆 ), 同比增长 % 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 60% 50% 40% 30% 20% 图表 2: 1 月份 SUV 占比升至 41.3% 按车型划分的市场份额, 占总量的比例 % 100.0% 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 1,000, ,000 10% 0% -10% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0-20% 0.0% Jan-13 Mar-13 May-13 Jul-13 Sep-13 Nov-13 Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Feb-15 Apr-15 Jun-15 Aug-15 Oct-15 Dec-15 Feb-16 Apr-16 Jun-16 Aug-16 Oct-16 Dec-16 Total market (in unit) YoY (RHS) SUV HB NB MPV 资料来源 : ChinaAutoMarket 资料来源 : ChinaAutoMarket 图表 3: 中型和全尺寸乘用车份额环比增长, 紧凑型和小型车份额环比下降图表 4: 欧系 / 日系品牌份额环比增长, 而自主品牌 / 韩系 / 美系品牌份额环比下降按等级划分的市场份额, 占总量的比例 % 合资 / 自主品牌的市场份额, 占总量的比例 % 100% 100.0% 90% 90.0% 80% 80.0% 70% 70.0% 60% 60.0% 50% 50.0% 40% 40.0% 30% 30.0% 20% 20.0% 10% 10.0% 0% 0.0% Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Feb-15 Apr-15 Jun-15 Aug-15 Oct-15 Dec-15 Feb-16 Apr-16 Jun-16 Aug-16 Oct-16 Dec-16 Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Feb-15 Apr-15 Jun-15 Aug-15 Oct-15 Dec-15 Feb-16 Apr-16 Jun-16 Aug-16 Oct-16 Dec-16 A B C D E Chinese Japanese Korean American European 资料来源 : ChinaAutoMarket 资料来源 : ChinaAutoMarket 全球投资研究 2

3 图表 5: 广汽三菱 / 广汽菲亚特 / 华晨宝马 / 广汽本田 / 东风本田在合资车企中领先, 而上汽自主品牌 / 吉利汽车 / 广汽自主品牌 / 东风自主品牌 / 长安自主品牌 / 一汽轿车 / 长城汽车在本土车企中增长较为强劲上市公司 / 汽车生产企业的乘用车销量, 单位为千辆, 同比增速 % Listco. / OEM (2017) Retail Wholesale Full year Wholesale (2016) YoY growth (2017) (2016) YoY growth FY17E FY16 YoY Jan as % of full year 2017E in k unit in k unit in % in k unit in k unit in % in k unit in k unit in % in % SAIC % % 5,901 5, % 9.7% SGM % % 1,813 1, % 9.9% SVW % % 2,019 2, % 10.6% SAIC own brand % % % 11.0% SGM-Wuling Car % % 1,702 1, % 8.1% Dongfeng % % 2,783 2, % 7.9% DF-Honda % % % 7.4% DF-liuzhou % % % 9.7% DF-Nissan % % 1,092 1, % 8.5% ZZ-Nissan % % % 4.0% DF-PSA % % % 5.0% Dongfeng own brand % % % 14.2% ChangAn % % 2,394 2, % 9.1% ChangAn own brand % % 1,212 1, % 10.2% ChangAn-Ford % % % 7.8% ChangAn-Mazda % % % 7.9% ChangAn-Suzuki % % % 9.8% ChangAn-PSA % % % 8.3% GAC % % 1,721 1, % 9.2% GZ-Honda % % % 7.7% GZ-Toyota % % % 11.2% GZ own brand % % % 11.8% GZ-Fiat % % % 6.0% BYD % % % 6.5% Geely % % 1, % 9.5% Great Wall % % 1, % 7.9% FAW Car % % % 10.5% JAC % % % 9.8% Brilliance (BMW) % % % 8.8% Coverage total 1,416 1, % 1,469 1, % 16,281 15, % 9.0% Total market 2,075 2, % 2,170 2, % 25,073 24, % 8.7% Volume 2,075 2, % 2,170 2, % 25,073 24, % 8.7% 注 1: 表中销量仅包含乘用车不包含微客 / 微卡 / 皮卡销量注 2: 为了与 ChinaAutoMarket 定义保持一致, 我们现已纳入了上汽通用五菱和长安的 MPV 车型资料来源 : ChinaAutoMarket 高华证券研究全球投资研究 3

4 我们预计 2017 年价格降幅高于 2016 年, 同时库存水平上升图表 6: 我们预计 2017 年价格降幅将高于 2016 年, 因为市场增长放缓乘用车市场月度价格指数 (1 月 1 日 = 100),2012 年 1 月年 10 月图表 7: 我们预计 1 月份库存水平上升渠道库存 ( 销量月数 ) Jan Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug 资料来源 : ChinaAutoMarket 资料来源 : 中国汽车流通协会 Sep Oct Nov Dec Overall inventory JV Import Local (month) (month) (month) (month) Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 图表 8: 表现最佳 SUV/ 豪华车表现领先于整体市场整体市场 /SUV/ 豪华车 / 新能源车销量 ( 千辆 ) 图表 9: H 股车企的 12 个月移动预期市净率为 1.83 倍, 历史中值水平为 1.80 倍 H 股车企 12 个月移动预期市净率 / 净资产回报率 Jan 2017 yoy growth -9.0% 8.2% 11.9% NA % 2,500 2,000 2,281 2, % 20% 1, % 1, (in '000 unit) Car market (domestic made) SUV Luxury (domestic made) New energy car % % 0.0 0% Nov 05 Nov 06 Nov 07 Nov 08 Nov 09 Nov 10 Nov 11 Nov 12 Nov 13 Nov 14 Nov 15 Nov 16 H share OEM Avg. PB Median PB H share OEM Avg. ROE (RHS) 注 :1) 新能源车仅包括新能源乘用车 ;2) 豪华车包括国产奥迪 / 宝马 / 奔驰 / 英菲尼迪 / 凯迪拉克 / 沃尔沃资料来源 : ChinaAutoMarket 乘联会注 :H 股车企包括长城汽车 H 广汽集团华晨汽车吉利汽车和东风集团基于 2017 年 2 月 8 日更新的周度数据资料来源 : Datastream 高华证券研究高华证券感谢高盛分析师李龙金在本报告中的贡献全球投资研究 4

5 信息披露附录申明我们, 杨一朋丁妤倩, 在此申明, 本报告所表述的所有观点准确反映了我们对上述公司或其证券的个人看法此外, 我们的薪金的任何部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关投资摘要投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境所描述的四个主要指标包括增长回报估值倍数和波动性增长回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成, 以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名每项指标的准确计算方式可能随着财务年度行业和所属地区的不同而有所变化, 但标准方法如下 : 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较, 如每股盈利 EBITDA 和收入等回报是各项资本回报指标一年预测的加总, 如 CROCI 平均运用资本回报率和净资产回报率估值倍数根据一年预期估值比率综合计算, 如市盈率股息收益率 EV/FCF EV/EBITDA EV/DACF 市净率波动性根据 12 个月的历史波动性计算并经股息调整 Quantum Quantum 是提供具体财务报表数据历史预测和比率的高盛专有数据库, 它可以用于对单一公司的深入分析, 或在不同行业和市场的公司之间进行比较 GS SUSTAIN GS SUSTAIN 是侧重于长期做多建议的相对稳定的全球投资策略 GS SUSTAIN 关注名单涵盖了我们认为相对于全球同业具有持续竞争优势和出色的资本回报因而有望在长期内表现出色的行业领军企业我们对领军企业的筛选基于对以下三方面的量化分析 : 现金投资的现金回报行业地位和管理水平 ( 公司管理层对行业面临的环境社会和企业治理方面管理的有效性 ) 信息披露相关的股票研究范围杨一朋 :A 股汽车中国汽车丁妤倩 :A 股汽车中国汽车 A 股汽车 : 江淮汽车长安汽车 A 一汽轿车福耀玻璃(A) 长城汽车(A) 华域汽车上汽集团潍柴动力(A) 威孚高科 A 中国汽车 : 宝信华晨汽车比亚迪和谐汽车东风集团福耀玻璃 (H) 吉利汽车长城汽车(H) 广汽集团敏实集团耐世特中国重汽潍柴动力(H) 正通汽车中升集团公司评级研究行业及评级和相关定义买入中性卖出 : 分析师建议将评为买入或卖出的股票纳入地区投资名单一只股票在投资名单中评为买入或卖出由其相对于所属研究行业的潜在回报决定任何未获得买入或卖出评级的股票均被视为中性评级每个地区投资评估委员会根据 25-35% 的股票评级为买入 10-15% 的股票评级为卖出的全球指导原则来管理该地区的投资名单 ; 但是, 在某一特定行业买入和卖出评级的分布可能根据地区投资评估委员会的决定而有所不同地区强力买入或卖出名单是以潜在回报规模或实现回报的可能性为主要依据的投资建议潜在回报 : 代表当前股价与一定时间范围内预测目标价格之差分析师被要求对研究范围内的所有股票给出目标价格潜在回报目标价格及相关时间范围在每份加入投资名单或重申维持在投资名单的研究报告中都有注明研究行业及评级 : 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及 / 或估值对研究对象的投资前景的看法具吸引力 (A): 未来 12 个月内投资前景优于研究范围的历史基本面及 / 或估值中性 (N): 未来 12 个月内投资前景相对研究范围的历史基本面及 / 或估值持平谨慎 (C): 未来 12 个月内投资前景劣于研究范围的历史基本面及 / 或估值暂无评级 (NR): 在高盛高华于涉及该公司的一项合并交易或战略性交易中担任咨询顾问时并在某些其他情况下, 投资评级和目标价格已经根据高华证券的政策予以除去暂停评级 (RS): 由于缺乏足够的基础去确定投资评级或价格目标, 或在发表报告方面存在法律监管或政策的限制, 我们已经暂停对这种股票给予投资评级和价格目标此前对这种股票作出的投资评级和价格目标 ( 如有的话 ) 将不再有效, 因此投资者不应依赖该等资料暂停研究 (CS): 我们已经暂停对该公司的研究没有研究 (NC): 我们没有对该公司进行研究不存在或不适用 (NA): 此资料不存在或不适用无意义 (NM): 此资料无意义, 因此不包括在报告内一般披露本报告在中国由高华证券分发高华证券具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供我们的客户使用除了与高盛相关的披露, 本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息, 但我们不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该依赖该信息是准确和完整的报告中的信息观点估算和预测均截至报告的发表日, 且可能在不事先通知的情况下进行调整我们会适时地更新我们的研究, 但各种规定可能会阻止我们这样做除了一些定期出版的行业报告之外, 绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版高盛高华为高华证券的关联机构, 从事投资银行业务高华证券高盛高华及它们的关联机构与本报告中涉及的大部分公司保持着投资银行业务和其它业务关系全球投资研究 5

6 我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的资产管理部门自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策本报告中署名的分析师可能已经与包括高华证券销售人员和交易员在内的我们的客户讨论, 或在本报告中讨论交易策略, 其中提及可能会对本报告讨论的证券市场价格产生短期影响的推动因素或事件, 该影响在方向上可能与分析师发布的股票目标价格相反任何此类交易策略都区别于且不影响分析师对于该股的基本评级, 此类评级反映了某只股票相对于报告中描述的研究范围内股票的回报潜力高华证券及其关联机构高级职员董事和雇员, 不包括股票分析师和信贷分析师, 将不时地对本研究报告所涉及的证券或衍生工具持有多头或空头头寸, 担任上述证券或衍生工具的交易对手, 或买卖上述证券或衍生工具在高盛组织的会议上的第三方演讲嘉宾 ( 包括高华证券或高盛其它部门人员 ) 的观点不一定反映全球投资研究部的观点, 也并非高华证券或高盛的正式观点在任何要约出售股票或征求购买股票要约的行为为非法的地区, 本报告不构成该等出售要约或征求购买要约本报告不构成个人投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 寻求专家的意见, 包括税务意见本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现, 未来的回报也无法保证, 投资者可能会损失本金某些交易, 包括牵涉期货期权和其它衍生工具的交易, 有很大的风险, 因此并不适合所有投资者外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响投资者可以向高华销售代表取得或通过取得当前的期权披露文件对于包含多重期权买卖的期权策略结构产品, 例如, 期权差价结构产品, 其交易成本可能较高与交易相关的文件将根据要求提供所有研究报告均以电子出版物的形式刊登在高华客户网上并向所有客户同步提供高华未授权任何第三方整合者转发其研究报告有关某特定证券的研究报告模型或其它数据, 请联络您的销售代表北京高华证券有限责任公司版权所有 2017 年未经北京高华证券有限责任公司事先书面同意, 本材料的任何部分均不得 (i) 以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或 (ii) 再次分发全球投资研究 6

贵州茅台 : 财务数据概要损益表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 资产负债表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 主营业务收入 33,446.9 39,934.6 46,747.8 5

贵州茅台 : 财务数据概要损益表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 资产负债表 (Rmb mn) 12/15 12/16E 12/17E 12/18E 主营业务收入 33,446.9 39,934.6 46,747.8 5 216 年 8 月 1 日公司最新消息贵州茅台 (6519.SS) 买入解析涨价的主要趋势条件和可能性 ; 买入最新事件继最近茅台一批价强劲上涨后, 我们回答了投资者关于价格上涨以及长期趋势的几个主要问题潜在影响 (1) 最近一批价走势强

2017 年 1 月份乘用车市场 ( 零售, 国产车 ) 概要 图表 1: 1 月份乘用车市场同比下降 9.0% 乘用车零售总量 ( 辆 ), 同比增长 % 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 60% 50% 40% 30% 20% 图表 2: 1 月份

2017 年 1 月份乘用车市场 ( 零售, 国产车 ) 概要图表 1: 1 月份乘用车市场同比下降 9.0% 乘用车零售总量 ( 辆 ), 同比增长 % 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 60% 50% 40% 30% 20% 图表 2: 1 月份