目 录 索 引 一 事 件 描 述... 4 二 事 件 点 评... 4 1 全 年 行 业 景 气 走 弱 业 绩 增 长 趋 缓, 盈 利 能 力 逆 势 提 升... 4 2 内 并 外 扩 规 模 继 续 扩 张, 行 业 低 迷 中 市 占 率 提 升 尽 显 龙 头 本 色... 6

Table_Excel1 213A Table_Contacter 海 螺 水 泥 (6585.SH) Tabl e_title 巩 固 国 内, 拓 展 海 外, 尽 显 龙 头 本 色 Table_Summary 报 告 期 内 公 司 实 现 营 业 收 入 67.6 亿 元, 同 比 增 长 9.95%; 归 属 净 利 润 19.9 亿 元, 同 比 增 长 17.19%, 同 比 增 长 9.24%; 每 1 股 发 派 现 金 股 利 6.5 元 1 全 年 行 业 景 气 走 弱 业 绩 增 长 趋 缓, 盈 利 能 力 逆 势 提 升 : 在 地 产 持 续 下 滑, 行 业 需 求 疲 弱 的 14 年, 公 司 有 此 业 绩 表 现 已 属 不 易 公 司 四 季 度 业 绩 下 滑 明 显 主 要 原 因 一 是 13 年 同 期 水 泥 价 格 涨 幅 较 大, 基 数 较 高 ; 二 是 水 泥 价 格 在 上 半 年 持 续 单 边 下 跌 后, 旺 季 价 格 反 弹 趋 弱, 整 个 下 半 年 价 格 与 13 年 同 期 相 比 都 处 于 低 位 全 年 公 司 盈 利 能 力 在 低 迷 的 行 业 环 境 下 却 有 提 升, 体 现 出 公 司 良 好 的 市 场 控 制 力 和 内 部 管 控 水 平 2 内 并 外 扩 规 模 继 续 扩 张, 行 业 低 迷 中 市 占 率 提 升 尽 显 龙 头 本 色 : 国 内 目 前 对 新 建 产 线 限 制 严 格, 公 司 在 国 内 更 多 地 通 过 兼 并 收 购 来 进 行 产 能 扩 张 214 公 司 共 完 成 了 5 起 收 购, 收 购 标 的 共 计 拥 有 7 条 产 线, 新 增 熟 料 产 能 合 计 达 到 75.2 万 吨 随 着 公 司 产 能 的 不 断 扩 张, 公 司 的 市 场 占 有 率 也 在 不 断 提 升, 龙 头 地 位 愈 发 稳 固 公 司 同 时 也 积 极 在 海 外 进 行 产 能 布 局, 南 印 尼 产 线 已 顺 利 点 火, 其 他 在 东 南 亚 市 场 的 投 资 计 划 也 在 顺 利 推 行 3 股 权 变 更, 迈 出 国 企 改 革 关 键 一 步 : 在 此 轮 国 企 改 革 进 程 中, 通 过 改 革 持 股 方 式, 公 司 将 逐 步 弱 化 国 资 背 景, 进 一 步 践 行 混 合 所 有 制 ( 第 一 大 股 东 变 更 为 海 螺 水 泥 管 理 层 持 股 海 螺 创 业 ), 公 司 管 理 层 和 股 东 利 益 诉 求 将 变 得 更 加 一 致, 竞 争 实 力 进 一 步 加 强 投 资 建 议 : 维 持 买 入 评 级 : 公 司 主 要 区 域 市 场 华 东 华 南 地 区 仍 然 是 供 需 格 局 较 好 的 市 场, 新 增 供 给 很 少, 大 企 业 对 市 场 掌 控 力 度 越 来 越 大 ; 公 司 本 身 在 行 业 内 的 竞 争 力 仍 然 非 常 突 出, 通 过 海 外 扩 张 和 国 内 收 购 兼 并, 公 司 产 销 量 仍 将 保 持 较 快 增 长 短 期 来 看, 虽 然 宏 观 经 济 和 需 求 环 境 持 续 下 滑, 但 是 水 泥 行 业 通 过 供 给 控 制 使 得 其 盈 利 表 现 明 显 好 于 其 他 行 业 我 们 预 计 公 司 215-217 年 EPS 分 别 为 2.25 2.67 3.17, 维 持 买 入 评 级 Table_Grade 公 司 评 级 当 前 价 格 前 次 评 级 年 报 点 评 水 泥 制 造 Ⅲ 证 券 研 究 报 告 买 入 21.57 元 买 入 报 告 日 期 215-3-26 Tabl e_chart 相 对 市 场 表 现 96% 67% 38% Table_Aut hor 分 析 师 : 分 析 师 : Table_Report 相 关 研 究 : 邹 戈 S2651221 21-675616 zouge@gf.com.cn 谢 璐 S2651484 21-67563 xielu@gf.com.cn 海 螺 水 泥 : 国 企 改 革 迈 出 关 键 一 步 214-12-3 海 螺 水 泥 3 季 报 点 评 214-1-21 海 螺 水 泥 214 年 半 年 报 点 评 9% 海 螺 水 泥 沪 深 3-2% 214-3 214-7 214-11 215-3 214-8-24 风 险 提 示 : 宏 观 经 济 继 续 下 行, 新 投 产 能 超 预 期, 原 材 料 价 格 大 幅 上 涨 盈 利 预 测 : 214A 215E 216E 217E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 55,261.68 6,758.5 65,462.1 74,418.63 83,517.59 增 长 率 (%) 2.75% 9.95% 7.74% 13.68% 12.23% EBITDA( 百 万 元 ) 16,44.59 18,365.25 19,564.51 22,93.77 26,374.77 净 利 润 ( 百 万 元 ) 9,38.16 1,993.2 11,938.84 14,125.12 16,78.4 增 长 率 (%) 48.71% 17.19% 8.6% 18.31% 18.8% EPS( 元 / 股 ) 1.77 2.74 2.253 2.665 3.166 市 盈 率 (P/E) 9.58 1.64 9.57 8.9 6.81 市 净 率 (P/B) 1.6 1.78 1.47 1.25 1.5 EV/EBITDA 6.13 6.69 5.59 4.13 2.95 数 据 来 源 : 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 1 / 11

目 录 索 引 一 事 件 描 述... 4 二 事 件 点 评... 4 1 全 年 行 业 景 气 走 弱 业 绩 增 长 趋 缓, 盈 利 能 力 逆 势 提 升... 4 2 内 并 外 扩 规 模 继 续 扩 张, 行 业 低 迷 中 市 占 率 提 升 尽 显 龙 头 本 色... 6 3 股 权 变 更, 迈 出 国 企 改 革 关 键 一 步... 8 投 资 建 议 : 维 持 买 入 评 级... 9 风 险 提 示... 9 2 / 11

图 表 索 引 图 1: 公 司 营 业 收 入 同 比 增 9.95%... 5 图 2: 公 司 归 属 母 公 司 净 利 润 同 比 增 17.19%... 5 图 3: 华 东 地 区 水 泥 价 格 下 半 年 处 于 低 位... 5 图 4: 华 南 地 区 水 泥 价 格 下 半 年 处 于 低 位... 5 图 5: 公 司 四 季 度 吨 毛 利 同 比 下 跌 26 元 / 吨... 5 图 6: 公 司 四 季 度 吨 净 利 同 比 下 跌 22 元 / 吨... 5 图 7: 秦 皇 岛 煤 炭 平 仓 价 ( 山 西 优 混 ) 低 位 下 行... 6 图 8: 公 司 骨 料 营 业 收 入 同 比 增 362.26%... 6 图 9: 公 司 在 国 内 越 来 越 多 通 过 并 购 扩 张 产 能... 6 图 1: 公 司 长 三 角 市 占 率 进 一 步 提 升... 7 图 11: 公 司 全 国 市 占 率 上 升 至 1%... 7 表 1: 公 司 本 报 告 期 主 要 财 务 指 标... 4 表 2: 公 司 214 年 收 购 情 况 一 览... 7 表 3: 公 司 海 外 项 目 一 览... 8 3 / 11

一 事 件 描 述 海 螺 水 泥 公 布 214 年 年 报 : 报 告 期 内 公 司 实 现 营 业 总 收 入 67.59 亿 元, 营 业 利 润 138.23 亿 元, 同 比 213 年 分 别 上 升 9.95%% 和 17.72%; 实 现 利 润 总 额 148.83 亿 元, 同 比 上 升 17.83% 归 属 于 上 市 公 司 股 东 净 利 润 19.93 亿 元, 比 213 年 上 升 17.19% ; 对 应 每 股 收 益 2.7 元, 比 213 年 上 升 16.95% 公 司 拟 以 214 年 末 总 股 本 529,93.26 万 股 为 基 数, 向 全 体 股 东 每 1 股 派 发 现 金 股 利 人 民 币 6.5 元 ( 含 税 ), 合 计 派 发 现 金 股 利 344,455 万 元 ( 含 税 ), 不 进 行 资 本 公 积 金 转 增 表 1: 公 司 本 报 告 期 主 要 财 务 指 标 本 报 告 期 末 上 年 同 期 期 末 增 减 变 动 总 资 产 ( 万 元 ) 122539.73 939447.98 9.84% 归 属 上 市 公 司 股 东 的 所 有 者 权 益 ( 万 元 ) 662166.79 561182.83 18.% 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 每 股 净 资 产 ( 元 / 股 ) 12.5 1.59 18.% 本 报 告 期 上 年 同 期 营 业 总 收 入 ( 万 元 ) 67585.9 5526167.66 9.95% 毛 利 率 (%) 33.73 33.1 上 升.72 个 百 分 点 营 业 利 润 ( 万 元 ) 1382347.86 1174267.91 17.72% 利 润 总 额 ( 万 元 ) 1488281. 1263126.62 17.83% 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 ( 万 元 ) 19932.23 93815.93 17.19% 基 本 每 股 收 益 ( 元 / 股 ) 2.7 1.77 16.95% 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 ( 万 元 ) 1765448.86 1519854.52 16.16% 每 股 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 ( 元 / 股 ) 3.33 2.87 16.16% 二 事 件 点 评 1 全 年 行 业 景 气 走 弱 业 绩 增 长 趋 缓, 盈 利 能 力 逆 势 提 升 公 司 报 告 期 内 实 现 营 业 收 入 67.6 亿 元, 同 比 增 长 9.95%; 实 现 营 业 利 润 138.23 亿 元, 同 比 增 长 17.72%; 归 属 母 公 司 净 利 润 19.9 亿 元, 同 比 增 长 17.19% 在 地 产 持 续 下 滑, 行 业 需 求 疲 弱 的 14 年, 公 司 有 此 业 绩 表 现 已 属 不 易 分 季 度 来 看, 公 司 14 年 四 季 度 实 现 营 收 17.8 亿 元, 同 比 下 降 -6.41%, 归 属 净 利 28.2 亿 元, 同 比 下 降 29.43%, 公 司 四 季 度 业 绩 下 滑 明 显 主 要 原 因 一 是 13 年 四 季 度 水 泥 价 格 涨 幅 较 大, 基 数 较 高 ; 二 是 水 泥 价 格 在 上 半 年 持 续 单 边 下 跌 后, 旺 季 价 格 反 弹 趋 弱, 整 个 下 半 年 价 格 与 13 年 同 期 相 比 都 处 于 低 位 其 中 华 东 地 区 从 年 初 的 49 元 / 吨 一 直 跌 至 8 月 份 的 32 元 / 吨, 进 入 旺 季 弱 势 反 弹 至 338 元 / 吨 左 右 后 便 再 次 下 跌, 从 季 度 吨 指 标 来 看 也 明 显 反 映 出 水 泥 价 格 的 疲 弱 影 响, 公 司 四 季 度 吨 收 入 246 元 4 / 11

21Q4 211Q1 211Q2 211Q3 211Q4 212Q1 212Q2 212Q3 212Q4 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 214Q3 214Q4 21Q4 211Q1 211Q2 211Q3 211Q4 212Q1 212Q2 212Q3 212Q4 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 214Q3 214Q4 海 螺 水 泥 年 报 点 评 / 吨, 同 比 下 跌 33 元 ; 尽 管 受 益 煤 炭 价 格 下 跌 吨 成 本 下 跌 6 元 / 吨, 但 吨 毛 利 依 然 比 去 年 同 期 下 跌 26 元 / 吨 至 83 元 ; 归 属 净 利 则 同 比 下 跌 22 元 至 42 元 图 1: 公 司 营 业 收 入 同 比 增 9.95% 图 2: 公 司 归 属 母 公 司 净 利 润 同 比 增 17.19% 2 15 1 5 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 45 4 35 3 25 2 15 1 5 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 营 业 收 入 营 业 收 入 同 比 归 属 净 利 润 YOY 图 3: 华 东 地 区 水 泥 价 格 下 半 年 处 于 低 位 42 4 38 36 34 32 3 28 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 213 年 均 价 214 年 均 价 215 年 均 价 图 4: 华 南 地 区 水 泥 价 格 下 半 年 处 于 低 位 41 39 37 35 33 31 29 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 213 年 均 价 214 年 均 价 215 年 均 价 图 5: 公 司 四 季 度 吨 毛 利 同 比 下 跌 26 元 / 吨 35 3 25 2 15 1 5 图 6: 公 司 四 季 度 吨 净 利 同 比 下 跌 22 元 / 吨 1 8 6 4 2 吨 收 入 ( 元 / 吨 ) 吨 毛 利 ( 元 / 吨 ) 吨 三 费 费 用 ( 元 / 吨 ) 吨 净 利 ( 元 / 吨 ) 从 全 年 的 吨 指 标 的 来 看, 公 司 盈 利 能 力 在 低 迷 的 行 业 环 境 下 却 有 提 升 由 于 14 5 / 11

11/2 11/5 11/8 11/11 12/2 12/5 12/8 12/11 13/2 13/5 13/8 13/11 14/2 14/5 14/8 14/11 15/2 海 螺 水 泥 年 报 点 评 年 水 泥 价 格 前 高 后 低 的 走 势 和 13 年 正 好 相 反, 因 而 虽 然 14 年 行 业 景 气 一 路 下 行, 但 实 际 上 公 司 全 年 销 售 均 价 却 略 有 提 升, 公 司 14 年 吨 收 入 为 244 元 / 吨, 同 比 13 年 上 涨 1 元 / 吨, 这 也 一 定 上 反 映 出 了 公 司 作 为 行 业 龙 头 对 区 域 市 场 的 良 好 控 制 力 ; 叠 加 成 本 端 煤 炭 价 格 的 低 位 下 探 的 利 好, 公 司 吨 毛 利 由 13 年 的 8 元 / 吨 上 涨 至 82 元 / 吨 另 外 出 色 的 内 部 管 控 水 平 继 续 得 到 体 现, 公 司 吨 三 费 费 用 同 比 下 跌 1 元 / 吨 ; 毛 利 上 涨 和 费 用 下 跌 使 得 公 司 盈 利 能 力 进 一 步 提 升, 吨 净 利 同 比 上 涨 4 元 / 吨 至 47 元 / 吨 从 215 年 一 季 度 的 表 现 来 看, 行 业 需 求 仍 处 于 疲 弱 阶 段, 预 计 二 季 度 仍 将 探 底, 如 若 后 续 地 产 销 售 有 所 回 暖, 预 计 下 半 年 将 底 部 回 升 值 得 注 意 的 是 再 水 泥 业 务 陷 入 周 期 低 迷 时, 公 司 在 骨 料 新 业 务 上 已 在 积 极 布 局,214 年 公 司 骨 料 业 务 收 入 1.8 亿 元, 同 比 增 长 362.26%, 骨 料 业 务 自 13 年 刚 刚 起 步, 公 司 目 前 拥 有 1 个 骨 料 项 目, 骨 料 产 能 为 1,44 万 吨, 预 计 未 来 3 年 内 产 能 将 扩 充 至 1 亿 吨 骨 料 业 务 盈 利 能 力 突 出, 14 年 毛 利 率 达 到 51%, 未 来 有 望 成 为 公 司 业 绩 增 长 新 亮 点 图 7: 秦 皇 岛 煤 炭 平 仓 价 ( 山 西 优 混 ) 低 位 下 行 图 8: 公 司 骨 料 营 业 收 入 同 比 增 362.26% 9 85 8 75 7 65 6 55 5 45 4 12, 1, 8, 6, 4, 2, 213 214 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 秦 皇 岛 煤 价 山 西 优 混 ( 元 / 吨 ) 骨 料 营 业 收 入 ( 万 元 ) 骨 料 毛 利 率 (%) 数 据 来 源 : 数 字 水 泥 网 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2 内 并 外 扩 规 模 继 续 扩 张, 行 业 低 迷 中 市 占 率 提 升 尽 显 龙 头 本 色 尽 管 行 业 陷 入 需 求 低 迷 的 周 期 性 困 局, 但 公 司 作 为 行 业 龙 头 的 扩 张 势 头 依 然 不 减 由 于 我 国 水 泥 行 业 已 经 严 重 产 能 过 剩, 目 前 对 新 建 产 线 限 制 十 分 严 格, 因 而 公 司 在 国 内 的 自 建 产 能 速 度 有 所 放 缓, 而 越 来 越 多 地 通 过 以 兼 并 收 购 来 进 行 产 能 扩 张 ( 实 际 上 在 行 业 盈 利 不 佳 时, 作 为 龙 头 企 业 能 够 以 更 便 宜 合 理 的 对 价 进 行 收 购 ) 报 告 期 内 公 司 共 完 成 了 5 起 收 购, 收 购 标 的 共 计 拥 有 7 条 产 线 ( 另 外 还 有 一 条 45t/d 批 文 权 证 ), 新 增 熟 料 产 能 合 计 达 到 75.2 万 吨, 占 公 司 214 年 新 增 熟 料 产 能 245 万 吨 的 31% 图 9: 公 司 在 国 内 越 来 越 多 通 过 并 购 扩 张 产 能 6 / 11

3 25 2 15 1 5 27 28 29 21 211 212 213 214 新 增 产 能 并 购 新 增 产 能 并 购 新 增 产 能 占 比 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 表 2: 公 司 214 年 收 购 情 况 一 览 公 司 所 在 地 持 股 比 例 熟 料 产 线 粉 磨 站 产 能 邵 阳 市 云 峰 新 能 源 科 技 有 限 公 司 湖 南 省 邵 阳 市 雨 溪 镇 65% 45t/d 22 万 吨 / 年 湖 南 省 云 峰 水 泥 有 限 公 司 湖 南 省 武 冈 市 龙 溪 镇 65% 25t/d 11 万 吨 / 年 45t/d( 在 建 ) 22 万 吨 / 年 ( 在 建 ) 水 城 海 螺 盘 江 水 泥 有 限 责 任 贵 州 省 六 盘 山 市 钟 山 区 老 鹰 山 25t/d 4% 公 司 镇 32t/d 23 万 吨 / 年 昆 明 宏 熙 水 泥 有 限 公 司 云 南 省 昆 明 市 石 林 县 8% 25t/d 1 万 吨 / 年 湖 南 国 产 实 业 水 泥 有 限 公 司 湖 南 省 娄 底 涟 源 市 斗 笠 山 镇 8% 45t/d 45t/d 批 文 权 证 22 万 吨 / 年 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 而 随 着 公 司 产 能 的 不 断 扩 张, 公 司 的 市 场 占 有 率 也 在 不 断 提 升, 龙 头 地 位 愈 发 稳 固 公 司 214 年 销 量 2.49 亿 吨, 同 比 增 长 9.29%, 而 全 国 水 泥 产 量 同 比 增 速 仅 为 1.8%, 公 司 的 市 占 率 进 一 步 提 升 至 1% 而 在 公 司 蛀 牙 区 域 市 场 长 三 角 地 区, 公 司 的 市 场 份 额 同 样 逐 步 提 升, 市 场 份 额 占 比 达 到 31% 图 1: 公 司 长 三 角 市 占 率 进 一 步 提 升 图 11: 公 司 全 国 市 占 率 上 升 至 1% 32% 31% 3% 29% 11% 1% 9% 8% 28% 7% 27% 26% 25% 28 29 21 211 212 213 214 长 三 角 市 占 率 (%) 6% 5% 4% 3% 24252627282921211212213214 市 占 率 (%) 7 / 11

除 了 对 内 通 过 兼 并 收 购 加 快 实 现 国 内 产 能 扩 张 的 同 时, 积 极 在 海 外 进 行 产 能 布 局 也 是 公 司 未 来 发 展 的 重 要 战 略 之 一, 并 和 一 带 一 路 的 国 家 发 展 战 略 相 契 合 ( 由 于 水 泥 运 输 半 径 限 制, 产 品 出 口 困 难, 主 要 以 产 能 输 出 为 主 ) 公 司 印 尼 南 加 海 螺 一 期 工 程 已 经 顺 利 点 火, 缅 甸 项 目 也 取 得 实 质 性 的 进 展 另 外 公 司 在 老 挝 柬 埔 寨 等 多 个 国 家 都 有 产 能 兴 建 计 划 未 来 随 着 公 司 国 际 化 步 伐 的 加 快, 公 司 将 逐 步 加 大 对 东 南 亚 新 兴 市 场 的 投 资 力 度, 为 公 司 打 开 更 为 广 阔 的 市 场 空 间 内 并 外 扩 的 产 能 扩 张 之 下, 公 司 规 模 将 继 续 保 持 增 长 势 头, 据 年 报 披 露 预 计 公 司 215 年 还 将 新 增 熟 料 产 能 约 1,15 万 吨, 水 泥 产 能 约 2,8 万 吨, 公 司 行 业 龙 头 地 位 有 望 进 一 步 稳 固 表 3: 公 司 海 外 项 目 一 览 投 资 金 额 ( 亿 美 元 ) 新 建 产 能 持 股 比 例 建 设 地 点 备 注 - 5t/d 熟 料 线 1% 缅 甸 皎 施 缅 甸 海 螺 实 施, 项 目 采 用 BOT 形 式 4 165 万 t/a 水 泥 粉 磨 32t/d 熟 料 线 1% 印 度 尼 西 亚 南 加 海 螺 一 期 11 月 18 日 点 火 - 5t/d 熟 料 线 - 老 挝 琅 勃 拉 邦 15 年 2 月 7 日, 与 老 挝 湖 南 建 材 公 司 签 署 合 作 协 议 6 5 万 吨 水 泥 粉 磨 两 条 熟 料 生 产 线 - 老 挝 万 象 15 年 1 月 28 日, 与 吉 达 蓬 集 团 签 署 合 作 协 议 - 22 万 t/a 粉 磨 站 - 印 尼 孔 雀 港 项 目 正 在 建 设 中 - - - 柬 埔 寨 前 期 考 察 调 研 中 - - - 印 尼 西 巴 布 亚 水 泥 项 目 有 序 推 进 中 - - - 马 诺 斯 水 泥 项 目 有 序 推 进 中 3 股 权 变 更, 迈 出 国 企 改 革 关 键 一 步 公 司 本 为 安 徽 国 资 委 下 属 企 业, 通 过 安 徽 投 资 集 团 持 有 海 螺 集 团 51% 的 股 权 间 接 控 股 海 螺 水 泥 ( 海 螺 集 团 为 海 螺 水 泥 控 股 股 东, 持 股 比 例 为 36.78), 而 在 此 轮 国 企 改 革 进 程 中, 其 计 划 通 过 改 革 持 股 方 式, 将 安 徽 投 资 集 团 所 持 有 的 海 螺 集 团 51% 股 权 转 换 为 直 接 持 有 海 螺 水 泥 股 份 变 更 后 按 直 接 换 算 投 资 集 团 将 直 接 持 有 公 司 18.76% 股 权, 而 此 前 持 有 海 螺 集 团 49% 股 权 的 海 创 实 业 也 将 直 接 持 有 公 司 18.2% 股 权, 但 海 创 实 业 实 际 控 制 人 海 螺 创 业 原 本 还 持 有 公 司 5.41% 股 权 ( 无 投 票 权 ) 因 此 可 以 看 到 本 次 股 权 变 更 时 对 公 司 而 言 是 国 企 改 革 的 关 键 一 步, 公 司 将 逐 步 弱 化 国 资 背 景, 进 一 步 践 行 混 合 所 有 制 ( 第 一 大 股 东 变 更 为 海 螺 水 泥 管 理 层 持 股 海 螺 创 业 ), 公 司 管 理 层 和 股 东 利 益 诉 求 将 变 得 更 加 一 致, 竞 争 实 力 进 一 步 加 强 8 / 11

投 资 建 议 : 维 持 买 入 评 级 公 司 主 要 区 域 市 场 华 东 华 南 地 区 仍 然 是 供 需 格 局 较 好 的 市 场, 新 增 供 给 很 少, 大 企 业 对 市 场 掌 控 力 度 越 来 越 大 ; 公 司 本 身 在 行 业 内 的 竞 争 力 仍 然 非 常 突 出, 虽 然 直 接 新 建 产 能 较 少 了, 但 通 过 海 外 扩 张 和 国 内 收 购 兼 并, 公 司 产 销 量 仍 将 保 持 较 快 增 长, 市 占 率 有 望 持 续 提 升 短 期 来 看, 虽 然 今 年 以 来 宏 观 经 济 和 需 求 环 境 持 续 下 滑, 但 是 水 泥 行 业 通 过 供 给 控 制 使 得 其 盈 利 表 现 明 显 好 于 其 他 行 业 我 们 预 计 公 司 215-217 年 EPS 分 别 为 2.25 2.67 3.17, 维 持 买 入 评 级 风 险 提 示 宏 观 经 济 继 续 下 行, 新 投 产 能 超 预 期, 原 材 料 价 格 大 幅 上 涨 9 / 11

Tabl e_excel2 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 213A 214A 215E 216E 217E 213A 214A 215E 216E 217E 流 动 资 产 24624 2597 37536 52887 785 经 营 活 动 现 金 流 15199 17654 13954 1964 22672 货 币 资 金 11256 14152 22584 37151 5454 净 利 润 9811 11588 1238 14562 17299 应 收 及 预 付 8679 5294 11 1574 1131 折 旧 摊 销 3574 3828 4231 454 4854 存 货 3693 4376 4831 5141 571 营 运 资 金 变 动 748 1594-236 412 392 其 他 流 动 资 产 997 1276 2 2 2 其 它 165 645-549 127 127 非 流 动 资 产 6847 77156 75813 76219 778 投 资 活 动 现 金 流 -12476-4851 -2692-4916 -5613 长 期 股 权 投 资 2372 2644 2644 2644 2644 资 本 支 出 -7518-6955 -2692-4916 -5613 固 定 资 产 53492 58667 57998 57949 58271 投 资 变 动 -512 1785 在 建 工 程 3137 3975 3675 3575 3575 其 他 143 319 无 形 资 产 6348 796 7528 883 855 筹 资 活 动 现 金 流 -4314-681 -283-157 -157 其 他 长 期 资 产 3121 4773 3968 3968 3968 银 行 借 款 319 141-272 资 产 总 计 9394 12253 113349 12916 147813 债 券 融 资 -4633-455 -2188 流 动 负 债 14545 14397 13837 1532 1644 股 权 融 资 164 9 短 期 借 款 472 272 其 他 -2864-3887 -369-157 -157 应 付 及 预 收 11187 11716 13837 1532 1644 现 金 净 增 加 额 -1592 5993 8432 14567 1692 其 他 流 动 负 债 2887 249 期 初 现 金 余 额 8234 11256 14152 22584 37151 非 流 动 负 债 19784 18239 17587 17587 17587 期 末 现 金 余 额 6642 17249 22584 37151 5454 长 期 借 款 3732 215 215 215 215 应 付 债 券 15475 15483 15483 15483 15483 其 他 非 流 动 负 债 577 652 负 债 合 计 34329 32636 31424 32619 3427 股 本 5299 5299 5299 5299 5299 资 本 公 积 1273 1687 1687 1687 1687 主 要 财 务 比 率 留 存 收 益 4573 49711 6165 75775 92555 至 12 月 31 日 213A 214A 215E 216E 217E 归 属 母 公 司 股 东 权 56118 65697 77636 91761 18541 成 长 能 力 (%) 益 少 数 股 东 权 益 2647 3395 3764 421 472 营 业 收 入 增 长 2.7 9.9 7.7 13.7 12.2 负 债 和 股 东 权 益 9394 11728 112824 128581 147288 营 业 利 润 增 长 67.4 17.7 13.7 21.7 18.8 归 属 母 公 司 净 利 润 增 长 48.7 17.2 8.6 18.3 18.8 获 利 能 力 (%) 利 润 表 单 位 : 百 万 元 毛 利 率 33. 33.7 33.5 34.4 35.3 至 12 月 31 日 213A 214A 215E 216E 217E 净 利 率 17.8 19.1 18.8 19.6 2.7 营 业 收 入 55262 6759 65462 74419 83518 ROE 16.7 16.7 15.4 15.4 15.5 营 业 成 本 3718 4264 4355 4889 5421 ROIC 15.3 16.5 16.7 2. 23.3 营 业 税 金 及 附 加 297 34 36 49 459 偿 债 能 力 销 售 费 用 2685 2937 328 3498 3842 资 产 负 债 率 (%) 36.9 32.1 27.9 25.4 23.1 管 理 费 用 2396 268 311 3312 3675 净 负 债 比 率.2.1 -.1 -.2 -.3 财 务 费 用 969 714-382 -739-1211 流 动 比 率 1.69 1.74 2.71 3.52 4.31 资 产 减 值 损 失 161-1 速 动 比 率 1.39 1.4 2.31 3.1 3.88 公 允 价 值 变 动 收 益 8 21 营 运 能 力 投 资 净 收 益 -3-21 总 资 产 周 转 率.61.62.61.61.6 营 业 利 润 11743 13823 15715 1913 22732 应 收 账 款 周 转 率 187.57 175.58 173.45 14.29 115.68 营 业 外 收 入 914 174 5 5 5 存 货 周 转 率 9.58 9.98 9.4 9.52 9.5 营 业 外 支 出 25 15 2 2 2 每 股 指 标 ( 元 ) 利 润 总 额 12631 14883 16195 1916 22762 每 股 收 益 1.77 2.7 2.25 2.67 3.17 所 得 税 282 3295 3887 4599 5463 每 股 经 营 现 金 流 2.87 3.33 2.63 3.71 4.28 净 利 润 9811 11588 1238 14562 17299 每 股 净 资 产 1.59 12.4 14.65 17.32 2.48 少 数 股 东 损 益 431 595 369 437 519 估 值 比 率 归 属 母 公 司 净 利 润 938 1993 11939 14125 1678 P/E 9.6 1.6 9.6 8.1 6.8 EBITDA 16441 18365 19565 22931 26375 P/B 1.6 1.8 1.5 1.2 1.1 EPS( 元 ) 1.77 2.7 2.25 2.67 3.17 EV/EBITDA 6.1 6.7 5.6 4.1 3. 1 / 11

Table_Research 广 发 建 材 行 业 研 究 小 组 邹 戈 : 首 席 分 析 师, 上 海 交 通 大 学 财 务 与 会 计 硕 士,211 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 谢 璐 : 分 析 师, 南 开 大 学 经 济 学 硕 士,212 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 1% 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -1%~+1% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 1% 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 地 址 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 5 楼 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 418 号 安 联 大 厦 15 楼 A 座 3-4 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 邮 政 编 码 5175 51826 145 212 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 2-87555888-8612 Table_Disclaimer 免 责 声 明 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 11 / 11