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电力设备与新能源行业分析师 ) SAC 证书编号 : S0850513090008 杨帅 (

1 证券研究报告 ( 增持, 维持 ) 新能源汽车行业深度报告换个角度看锂电, 风采无限周旭辉 ( 电力设备与新能源行业首席分析师 ) SAC 证书编号 :S 徐柏乔 ( 电力设备与新能源行业分析师 ) SAC 证书编号 : S 杨帅 ( 电力设备与新能源行业分析师 ) SAC 证书编号 :S 年 12 月 17 日

2 主要观点换个角度看锂电, 风采无限新能源汽车景气度类似年的光伏产业, 且行业成长逻辑趋同, 即政策催化 + 成本下降 ; 以当时光伏行业龙头标的业绩及股价走势看锂电池未来发展空间, 仍有较好的投资价值其中电动汽车龙头 : 比亚迪多氟多, 主产业链国轩高科欣旺达, 设备赢合科技先导智能 ; 分别对应保利协鑫, 亿晶光电阳光电源, 精功科技业绩及股价对比 2010 年保利协鑫营收增速 260%, 利润由 09 年的亿元增加至 10 年的 34 亿元, 股价 2 年增幅达 6 倍 ; 对比比亚迪 14 年新能源汽车业务营收增幅 600%, 股价增幅 28% 11 年亿晶光电营收大幅增加 760%, 利润由 2010 年的万增加至 2011 年的 1.1 亿, 股价 2 年 10 倍增长 ; 对比国轩高科营收增加 2.6 倍, 股价增幅仅 63% 精功科技 2011 年光伏设备收入增长超 5 倍, 股价 1 年涨幅近 8 倍 ; 对应赢合科技先导智能营收翻倍增长, 股价增幅 60%( 扣除新股效应 ); 而估值对比来看, 相关个股仍有上升空间投资策略重趋势, 重弹性重点推荐整车标的 - 多氟多, 动力电池 : 国轩高科欣旺达, 设备企业 : 赢合科技先导智能特别强调多氟多六氟磷酸锂及动力电池业绩确定性高, 整车想象空间大 ; 欣旺达短期消费电子业绩打底, 中期动力电池储能接力, 空间巨大不确定因素 : 政策不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 扩产低于预期 ; 产品价格波动 2

3 重点推荐公司股票代码股票名称 EPS( 元 ) 投资评级 E 2016E 上期本期 SZ 多氟多买入买入 SZ 欣旺达买入买入 SZ 国轩高科买入买入 SZ 赢合科技买入买入 SZ 先导智能买入买入资料来源 :wind, 海通证券研究所 3

4 1.1 景气井喷中把握趋势投资的大机遇! 近两年电动车景气度类似于 09~11 年的光伏, 电动车 250% 的复合增速 VS 290% 国内光伏装机增速 ; 龙头 : 比亚迪多氟多, 主产业链 : 国轩高科欣旺达, 设备 : 赢合科技先导股份 ; 分别对应光伏产业中的保利协鑫, 亿晶光电阳光电源, 精功科技图国内新能源汽车产量销量, 单位 : 万辆图国内光伏装机容量, 单位 :Gw 复合增速 290% 复合增速 250% 资料来源 : 工信部中汽协海通证券研究所资料来源 :Wind, 海通证券研究所 4

5 1.2 产业增长逻辑类似 : 政策催化 + 成本下降政策催化需求新能源乘用车 3-5 万商用车万的国家和地方补贴, 牌照免费发放 ; 光伏集中式电站元 /kwh 的上网电价, 分布式 0.5 元 /kwh 左右的补贴, 清洁能源优先上网 ; 成本下降带动未来成长动力 09 年到 15 年锂电池储能成本下降 70%, 带动乘用车动力性能大幅提升 VS 07 到 11 年光伏装机成本下降 70%; 图 09 年到 15 年储能成本下降 70%, 单位 : 美元 /kwh 图 07 到 11 年光伏装机成本下降 70%, 单位 : 元 /W 资料来源 :Tesla 海通证券研究所资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 5

6 2.1 龙头 : 比亚迪多氟多 VS 保利协鑫 2010 年全球以及中国光伏产业飞速发展, 龙头企业保利协鑫营收增速 262%, 利润由 09 年的亿元增加至 10 年的 34 亿元 ; 2014 年比亚迪新能源汽车销量增加 8 倍, 营收增加 6 倍以上, 拉开了行业飞速发展的序幕, 多氟多致力于打造中原比亚迪, 预计 16 年之后营收增速或呈现爆发式增长图 2014 年比亚迪新能源汽车增长 6 倍图 2010 年保利协鑫营收增速 260% 资料来源 :wind, 海通证券研究所整理 6

7 2.2 龙头 : 比亚迪多氟多 VS 保利协鑫 09 年 5 月保利协鑫股价开始爆发, 由 0.97 元 / 股增长至 11 年 5 月的 5.7,2 年时间增加了 6 倍左右 ; 2014 年比亚迪新能源汽车业务营收增加 6 倍, 但股价至今仅上升 28%; 多氟多股价由 14 年下半年的 21 元增至目前的 32 元, 增幅 50%, 未来仍有较大成长空间 ; 图比亚迪多氟多股价增长 1 倍以上 : 元 / 股图年保利协鑫股价 2 年 6 倍 : 元 / 股资料来源 :Wind, 海通证券研究所 7

8 3.1 主产业链 : 动力电池市场规模 VS 光伏组件 2011 年国内光伏装机所需的组件市场规模约为 100 亿, 增速在 120%, 考虑到国内大量组件出口海外, 总的市场规模约为 200 亿 ; 2015 年国内动力锂电池市场规模估计约为 350 亿左右, 增速在 250%, 超预期概率较大 ; 图 15 年动力锂电池市场规模约 350 亿图 2011 年国内光伏组件规模在 100 亿左右资料来源 : 高工锂电,BP, 海通证券研究所整理 8

9 3.2 主产业链 : 国轩高科欣旺达 VS 亿晶光电 2011 年受益于光伏行业高景气度, 亿晶光电组件业务扩产实现营收由 4.7 亿增至 40.7 亿, 大幅增加 760%, 利润由 10 年万增至 11 年的 1.1 亿 ; 2015 年预计国轩高科营收增速 250%, 同时动力电池产能由目前的 4 亿 Ah 扩产至 8 亿 Ah, 未来仍保持较高的业绩增速 15 年欣旺达业绩预计实现 100% 增长, 看好长期的发展空间图 2015 年东源电器营收增长 2.5 倍图 2011 年亿晶光电营收增速 760% 资料来源 :wind, 海通证券研究所整理 9

10 3.3 主产业链 : 国轩高科欣旺达 VS 亿晶光电 09 年 5 月亿晶光电股价开始进入上涨区间, 由 4.9 元 / 股增长至 11 年 3 月的 56 元 / 股,2 年时间增加了 10 倍以上 ; 2015 年合肥国轩借壳东源电器上市, 之后进入上升区间, 股价由 19 块钱增至目前的 35 块, 仅上升 84%; 欣旺达股价则由 14 年中旬的元增至目前的 26 元, 增幅一倍左右, 未来仍有较大成长空间 ; 图国轩高科欣旺达股价增幅较小, 元 / 股图年亿晶光电股价 2 年 10 倍, 元 / 股 10 资料来源 :Wind, 海通证券研究所

11 4.1 设备端 : 锂电池设备市场规模 VS 光伏设备年, 海内外光伏装机快速增加, 国内硅片组件等大规模扩产, 导致光伏设备需求井喷,10 年国内光伏设备市场规模 50 亿, 增速 180% 2015 年, 锂电池生产企业迎来扩产高峰, 下半年锂电设备开始进入交货高峰期, 整个设备市场规模约为 75 亿, 增速超过 100% 图国内锂电设备市场规模图国内光伏设备市场规模资料来源 : 高工锂电, 先导智能招股说明书, 海通证券研究所整理 11

12 4.2 设备端 : 赢合科技先导智能 VS 精功科技年, 光伏组件电池等产能急剧扩长引发大量设备需求, 精功科技订单爆发,2011 年收入增速超过 5 倍 2015 年, 在行业景气度向上的背景下, 赢合科技先导智能订单增速超 3 倍, 营收均翻倍增长, 我们预计景气度至少可持续到明年年底图先导智能锂电设备营收及增速图精功科技光伏设备收入及增速资料来源 : 高工锂电, 海通证券研究所整理 12

13 4.3 设备端 : 赢合科技先导智能 VS 精功科技 2010 年 10 月精功科技股价开始进入上涨区间, 由 10 元 / 股增长至 11 年 5 月的 79 元 / 股, 不到 1 年时间增加了近 8 倍 ; 2015 年 5 月赢合科技先导智能先后上市, 受新股概念及牛市行情影响, 股价增幅 7-8 倍, 之后下跌至元 / 股的价值区间, 近一个月受新能源汽车高景气度影响公司股价重新进入上升通道, 增幅 60% 左右图赢合科技先导股份上市以来股价图年亿晶光电股价 2 年 10 倍, 元 / 股资料来源 :Wind, 海通证券研究所 13 13

14 5 估值对比 : 仍有一定的升值空间同时将目前各新能源龙头公司的估值同 2011 年 ( 保利协鑫为 2010 年 ) 做对比 ; 在标的市场空间业绩潜在增速趋同的情况下, 目前各个新能源汽车标的的估值水平仍有一定的空间图龙头企业 PE 估值对比, 单位 : 倍净利润扭亏为盈且大幅增加, 估值水平迅速下降图主产业链 PE 估值对比, 单位 : 倍图设备端 PE 估值对比, 单位 : 倍资料来源 :Wind, 海通证券研究所 14 14

15 6 投资建议 : 龙头多氟多切入整车布局全产业链, 打造中原比亚迪公司以收购方式切入整车领域, 并打造全新电动车生产基地整车在产业链中壁垒最高, 获得资质难度较大, 而且是政策扶持受益最大的环节, 公司从电子级氢氟酸氟化锂六氟磷酸锂正极材料动力锂电池做起, 具备前端产品产业规模和市场优势, 并进而研发了新能源汽车的电机电控和电池组, 具有进入新能源汽车的技术和产业优势公司有望成为国内第二比亚迪, 以电动车为发展核心拥有锂电池核心技术优势的整车生产企业, 打造中原地区的比亚迪动力电池加速扩产, 拓展三电全面受益电动车爆发增长公司动力电池产能目前已上升至 5000 万 Ah, 预计年底产能可达 1.5 亿 Ah, 业务涵盖新大洋时空少林等电动汽车客户, 产品供不应求, 我们估算下半年动力电池业务贡献收入超过 1.5 亿元除动力电池外, 公司积极拓展 MS 系统汽车电机系统控制器系统, 具备电机电控电池的三电生产能力盈利预测与投资评级我们预计公司年 EPS 分别为 0.19 元 1.31 元 2.20 元, 对应 16 年 PE 54 倍, 收购整车资质的战略意义重大, 公司由供应商跃升为整车厂, 行业地位发生根本变化, 市值空间打开, 维持买入评级风险提示 3C 业务拓展不达预期 ; 新能源汽车 ; 储能业务进展缓慢 15

16 7 投资建议 : 主产业链欣旺达 3C 电池模组高成长, 盈利能力提升公司在苹果小米华为的份额不断提升, 同时新渠道的扩张以及产品的外延, 保障公司业绩持续增长自动化产线的扩张使得公司毛利率提升 3%, 业绩增厚明显动力锂电池攻城略地, 尽显产品渠道优势公司动力电池业务商业模式创新, 从奇瑞的合资建厂绑定客户到成为柳州五菱动力总成的提供商, 公司利用渠道及产品优势不断攻城略地, 预计仅奇瑞就能贡献 3-5 个亿的营收同时公司已同北汽新能源北汽福田等厂商达成合作协议, 将助力公司业绩高成长发力储能市场, 开启无限成长空间公司布局美国储能市场, 跟随 Tesla 的脚步开启更为广阔的成长空间 Tesla 自发布储能产品以来, 股价 4 个月上涨 50%, 市值增加 100 亿美元, 我们看好公司储能业务的国际化战略布局联合小米布局工业 4.0, 转向智慧输出型企业公司同小米共同投资工业 4.0 业务, 充分发挥公司智能制造的经验进行智慧的输出, 全面打造智能化工厂, 公司自主研发团队近 400 人, 自动化率达 40% 以上, 年产值达 1.8 亿元盈利预测与投资评级预计公司年的 EPS 为 0.66 元 1.13 元 1.58 元,12 月 16 日收盘价对应 16 年 PE 23 倍, 鉴于公司近三年的复合增速达到 50% 以上, 维持买入评级风险提示新能源汽车 ; 储能业务进展缓慢 16

17 8 投资建议 : 主产业链国轩高科国轩高科动力锂电池业务将进入快速增长期动力电池龙头, 客户资源丰富公司地处合肥, 辐射安徽南京等地, 受益于当地较好的新能源汽车产业政策, 具有丰富的客户资源优势公司主要供给车企包括安徽江淮, 南京金龙, 安徽安凯客车, 合肥公交集团, 山东新大洋等, 15 年上半年江淮纯电动汽车销量 2692 辆, 位于国内销量前十位 ; 金龙汽车 6 月新能源客车产量达 1469 辆,1-6 月总产量达 4628 辆, 位居新能源客车行业前列产能扩张带动未来业绩高成长目前锂电池产能为 4 亿 Ah, 为满足下游客户不断扩产的需求公司新建 4 亿 Ah 产能, 年底投产锂电产能的扩张解决了公司发展最大的瓶颈, 产能不足的问题, 未来将充分收益下游客户扩产带来的高增长盈利预测与投资评级动力锂电是电动车产业链中最重要的环节, 业绩弹性远大于锂矿材料等环节, 合肥国轩高科是最纯粹的动力锂电行业龙头我们预计公司年对应 EPS 分为 0.56 元 0.93 元 1.21 元, 对应 16 年 PE 38 倍, 考虑公司业务纯弹性大竞争力强, 在 A 股市场是最为稀缺的标的, 维持买入评级不确定因素电动车发展不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新技术替代 ; 产品价格波动 17

18 9 投资建议 : 设备端赢合科技赢合科技锂电扩产高峰来临, 设备新龙头即将崛起紧贴优质动力锂电客户, 坐享行业盛宴公司设备在国内优质锂电池生产企业中渗透率较高,2014 年山东威能深圳沃特马江西福斯特深圳卓能是公司前四大客户, 合肥国轩等成长迅速的动力锂电企业也是公司主要客户最全锂电生产解决方案供应商公司拥有涂布分切制片卷绕模切叠片等关键设备的核心技术, 可以提供国内最全面的锂电生产解决方案公司拥有涂布分切制片卷绕模切叠片等关键设备的核心技术, 可以提供国内最全面的锂电生产解决方案盈利预测与投资评级我们预计公司年 EPS 分别为 0.95 元 1.41 元 2.05 元, 锂电设备行业景气上升始点已经到来, 进口替代空间巨大, 公司是国内最为全面的锂电生产解决方案供应商, 募投项目可有效解决瓶颈问题, 有望成长为行业龙头企业, 维持买入评级不确定因素电动车发展不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新技术替代 ; 产品价格波动 18

19 10 投资建议 : 设备端先导智能先导智能优秀新能源自动化设备供应商, 受益动力锂电扩产需求爆发锂电设备定位高端, 订单快速增长公司卷绕机等产品已达到全球先进水平,2014 年锂电设备收入占比已上升至 50%, 成为公司增长最大动力, 下游客户涵盖三星 ATL 比亚迪等国内外锂电龙头, 截止 2014 年底, 未执行订单尚有 6.36 亿元, 具有成为行业龙头的潜质, 坐享锂电设备爆发盛宴盈利预测与投资评级我们预计公司年 EPS 分别为 0.97 元 1.63 元 2.32 元, 锂电设备行业景气上升始点已经到来, 扩产高峰自动化水平提升为锂电设备带来爆发式需求, 公司定位高端产品, 卷绕机已达到国际先进水平, 下游客户覆盖国内外多数一线生产企业, 有望享受行业爆发盛宴, 成长为国内锂电设备龙头企业, 维持买入评级不确定因素电动车发展不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新技术替代 ; 产品价格波动 19

20 11 不确定性分析 (1) 政策不达预期 ; (2) 行业竞争加剧 ; (3) 锂电扩产低于预期 ; (4) 产品价格波动 20

21 分析师声明和研究团队分析师声明周旭辉, 徐柏乔, 杨帅本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明新能源研究团队 : 新能源首席分析师新能源分析师周旭辉杨帅 SAC 执业证书编号 : S SAC 执业证书编号 :S zxh9573@htsec.com ys8979@htsec.com 新能源分析师联系人 : 徐柏乔曾彪 SAC 执业证书编号 : S zb10242@htsec.com xbq6583@htsec.com 21

22 信息披露和法律声明投资评级说明 1. 投资评级的比较标准类别评级说明法律声明投资评级分为股票评级和行业评级买入个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准 ; 增持个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 股票投资评级中性个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 卖出个股相对大盘涨幅低于 -15% 2. 投资建议的评级标准增持行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅行业投资评级中性减持之间 ; 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 22

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PowerPoint 演示文稿投资评级 : 增持柴油车尾气催化剂市场将驱动业绩加速增长贵研铂业深度报告证券研究报告 2013 年 12 月 19 日姓名 : 桑永亮 ( 分析师 ) 邮件 :sangyongliang@gtjas.com 电话 :021-38676052 证书编号 :S0880511010034 姓名 : 刘华峰 ( 研究助理 ) 邮件 :liuhuafeng@gtjas.com 电话 : 021-38674752