目录 美国宠物行业产值超过 6 亿美元, 宠物支出占比不断提升... 4 美国宠物产业链分析... 6 美国宠物产业上市公司分析 A 股市场概览 图目录 图 1: 北美宠物经济产值最大... 4 图 2: 美国家庭养宠比例高达 65%... 4 图 3: 美国宠物产业支出增速

Transcription

1 15/11/2 15/12/2 16/1/2 16/2/2 16/3/2 16/4/2 16/5/2 16/6/2 16/7/2 16/8/2 16/9/2 16/1/2 15/11/2 15/12/2 16/1/2 16/2/2 16/3/2 16/4/2 16/5/2 16/6/2 16/7/2 16/8/2 16/9/2 16/1/2 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告 中小公司动态海外宠物产业研究之美国 百花齐放, 百家争鸣 中小公司研究 美国具有全球最大的宠物产业, 家庭宠物拥有率为 65%, 宠物猫和狗数量为 1.63 亿只, 宠物产值已达 62.8 亿美元, 相比于 1994 年增长 %, 同期美国人均 GDP 仅增长 1.83%, 宠物占个人消费支出占比不断提升 除此之外, 美国宠物产业具有刚性特点, 即使是 28 年金融危机期间其产值亦未下滑 宠物食品与医疗是美国宠物产业的核心环节 来自美国宠物用品协会 APPA 的数据显示 215 年宠物食品占比达 38.24%, 用品与非处方药占比 23.69%, 诊疗治疗占比 25.58% 由于超过 8% 的美国居民更偏好领养宠物因此宠物交易仅占比 3.52%, 而宠物美容与寄养占比 8.97% 宠物食品行业来看, 以 Mars 为主的兼并收购是行业发展主旋律, 天然 有机粮是未来发展趋势 美国宠物医疗行业上市公司众多, 疾病诊断实验室与宠物医院最具投资价值 从美国宠物医疗相关上市公司来看, 主要有宠物健康诊断公司 IDEXX 实验室 宠物连锁医院 VCA 宠物医疗检测设备厂商 Heska 线上宠物药物零售厂商 PetMed 和宠物药品 医疗设备经销商 MWI(215 年被收购而退市 ) 其中市值最高的是宠物疾病诊断领域的 IDEXX, 目前市值 13.3 亿美元, 已超过最大的上市连锁宠物医院 VCA, 其毛利率和净利率水平位居美国宠物医疗行业上市公司首位 Banfield 与 VCA, 代表着宠物连锁医院发展的两种路径 Banfield 和 VCA 是美国最大的宠物医院, 其中 Banfield 有约 925 家宠物医院, 其全部开在宠物食品 用品零售店 Petsmart 内, 背靠 Petsmart 带来的流量是其优势, 但是面积相对较小 而 VCA 则是更为专业的宠物医院, 其拥有约 75 家连锁宠物医院, 并拥有自己的实验室, 持续并购是其成长的动力之一 A 股投资标的 : 瑞普生物, 旗下瑞派宠物医院拥有连锁宠物医院近百家, 计划 216 年实现 12 家连锁宠物医院 国内宠物产业及瑞普生物深度研究详见 : 陈萌 chenmeng@csc.com.cn 执业证书编号 :S 徐博 xubo@csc.com.cn 执业证书编号 :S 发布日期 : 216 年 11 月 21 日 上证指数 中小板综指走势图 6% 1% -4% -9% -14% -19% -24% -29% 上证指数 创业板指 深证成指走势图 7% 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% -33% 中小板综指 中小公司研究周报 21653: 萌宠总动员, 千亿蓝海亟待开拓 瑞普生物 : 梦想远大, 路径清晰 市场概览 本周上证指数跌.1%, 中小板指数跌.18%, 创业指数涨.51% 主题板块量子通信 PPP 宽带提速 石墨烯涨幅较大 创业板指 深证成指

2 目录 美国宠物行业产值超过 6 亿美元, 宠物支出占比不断提升... 4 美国宠物产业链分析... 6 美国宠物产业上市公司分析 A 股市场概览 图目录 图 1: 北美宠物经济产值最大... 4 图 2: 美国家庭养宠比例高达 65%... 4 图 3: 美国宠物产业支出增速快于人均 GDP 增速... 4 图 4: 个人消费总支出中宠物相关支出占比不断上升... 4 图 5: 猫和狗是美国家庭拥有最多的哺乳类宠物... 5 图 6: 美国猫狗数量从 24 年开始基本稳定在 1.6 亿只... 5 图 7: 美国宠物狗的花费要高于猫近 5%... 5 图 8: 美国宠物狗 & 猫的花费主要在食品和医疗上... 5 图 9: 宠物产业链围绕产品与服务两大部分... 6 图 1: 美国宠物行业各细分产业产值占比... 6 图 11: 美国最大宠物店 PetSmart 不售卖猫狗只供领养... 6 图 12:CFA 猫舍是美国纯种猫注册非营利性机构... 7 图 13: Mars 占据美国宠物食品行业 1/4 市场份额... 8 图 14: Mars 旗下的宠物营养中心 Waltham 的营养理念... 8 图 15: Mars 在宠物食品领域浸淫已久, 持续的兼并收购是其核心策略之一... 8 图 16: 美国宠物食品分类... 9 图 17: 批发商暂具优势, 未来利好宠物商店... 9 图 18: 美国宠物医疗行业市值最高的为实验室和医院... 1 图 19: 宠物医疗实验室 IDEXX 毛利率与净利率都最高... 1 图 2:VCA 股价图... 1 图 21: IDEXX 股价图... 1 图 22: 美国宠物狗和猫平均每年看病次数 图 23: Banfield 和 VCA 是美国最大的连锁宠物医院 图 24:PetSmart 近几年营收增速下滑, 毛利率约 3%

3 图 25: PetSmart 净利率约 6% 图 26:PetSmart 商品销售占总营收 88% 图 27: PetSmart 各项业务毛利率 图 28:PetSmart 提供全方位的宠物服务 图 29:Petsmart 宠物店数量增加是收入增加主要原因 图 3: 依托于 PetSmart 的 Banfiled 宠物医院不断增长 图 31:VCA 公司业务分为宠物医院 诊所 诊断 寄宿 图 32:VCA 近 1 年收入复合增速为 8.5% 图 33: 212 年外延并购导致净利润下滑明显 图 34:VCA 营收中宠物医院约占 8% 图 35: 实验室服务毛利率最高, 动物医院毛利下滑 图 36:VCA 宠物医院收入增加主要是门店数量增加所致 图 37: VCA 最初起步也是不断并购各地宠物医院 图 38:VCA 发展历史 图 39:IDEXX 主要产品和服务 图 4:IDEXX 营收 毛利率持续增长 图 41: IDEXX 外延并购导致净利率小幅下滑 图 42:CAG 分部收入占比超过 8% 图 43: IDEXX 在研发投资方面遥遥领先 图 44:HESKA 营收规模小 图 45: 公司净利润及净利率水平 图 46: 美国是 HESKA 主要市场 图 47: CCA 核心宠物健康业务是 HESKA 主要收入来源 图 48:PetMeds 是一家宠物药品销售电商 图 49:PetMeds 营收增长停滞 毛利率小幅下滑... 2 图 5: PetMeds 净利润下滑 净利率 7%-1%... 2 图 51: PetMeds 营收主要来源于老用户的订单销售... 2 图 52:MWI 营收增长较快 毛利率约 13%... 2 图 53: 经销商的的定位是的 MWI 净利率低于 3%... 2 图 54:MWI 的收入主要来自美国地区 图 55: 214 年 MWI 在美国地区的收入构成 图 56:MWI 所经销的各类动物医疗设备 图 4: 上证 中小板 创业板月度表现 图 5: 全市场行业一周涨跌幅 图 6: 中小板和创业板资金流入情况 ( 单位 : 亿元 ) 图 7: 中小板和创业板估值变化情况 图 8: 一周中小板行业涨跌幅 ( 深证行业指数 ) 图 9:Wind 主题概念板块一周涨幅前 1 名

4 表目录 表 1: 宠物在家庭中起到 伴侣 作用... 5 表 2: 美国家庭中超过 8% 的的宠物猫 / 狗来自于领养... 7 表 3: 不同种类宠物粮比较... 9 表 4: 美国宠物医疗行业代表性上市公司... 1 表 5:214 年 PetSmart 所销售的商品类型及占比

5 美国宠物行业产值超过 6 亿美元, 宠物支出占比不断提升 美国是全球最大的宠物国家, 家庭宠物拥有率为 65% 从产值来看, 来自 Europe Economics 的数据显示, 北美宠物经济产值占全球总额的 37%, 而欧洲与亚洲则为 23% 左右 从家庭养宠比例来看, 美国家庭宠物拥有率为 65%, 远高于发达国家中德国的 36% 与日本的 28% 图 1: 北美宠物经济产值最大图 2: 美国家庭养宠比例高达 65% 全球各地区宠物经济产值占全球总额比重 北美欧洲亚洲南美大洋洲非洲 3.4% 6.53% 6.3% 37% 23.32% 23% 资料来源 :Europe Economics, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :APP A JPPMA 等, 中信建投证券研究发展部 美国宠物产业维持较高增长, 近 2 年增长率超过人均 GDP 增速一倍 根据美国宠物用品协会 APPA 的数据,215 年美国宠物产业产值已达 62.8 亿美元, 相比于 1994 年增长 %, 同期美国人均 GDP 增长 1.83%, 拉长时间周期来看, 年间宠物等其他娱乐项目占个人消费支出占比不断提升, 从 197 年的.38% 到 212 年的 2.27% 除此之外, 宠物产业具有刚性特点, 即使是 28 年金融危机期间其产值亦未下滑 图 3: 美国宠物产业支出增速快于人均 GDP 增速 图 4: 个人消费总支出中宠物相关支出占比不断上升 美国宠物产业支出和人均 GDP 12% 宠物产业支出 ( 十亿美元 ) 人均 GDP( 千美元 ) 宠物产业 YoY 1% % 6% % 2% 年美国其他娱乐项目 ( 宠物 花园 ) 花费支出其他娱乐项目 ( 宠物 花园 ) 消费支出 ( 十亿美元 ) YoY 占个人消费总支出比 15% 1% 5% 2.27%.38% % -5% % 资料来源 :APPA, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :Europe Economics, 中信建投证券研究发展部 宠物产业驱动力的转变, 从宠物数量增加到宠物平均消费增加 猫和狗是美国家庭拥有量最高的哺乳类宠物,215 年数量分别为.85 亿只和.78 亿只, 总量高达 1.63 亿只, 宠物人均拥有量为 51.1% 从发展历史来看,1988 年美国猫和狗数量约 1.2 亿只, 到 24 年其数量增长到 1.6 亿只, 之后基本保持稳定 但是 24 年以来美国宠物产业支出仍在继续增长, 主要是因为宠物平均消费增加所致 4

6 图 5: 猫和狗是美国家庭拥有最多的哺乳类宠物 图 6: 美国猫狗数量从 24 年开始基本稳定在 1.6 亿只 215 年美国各类宠物数量 ( 百万 ) 资料来源 :APPA, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :APPA, 中信建投证券研究发展部 宠物成为人类 伴侣, 单身人口上升 老年人寿命增加是美国宠物数量增加的主要原因 212 年 AVMA Soucebook 的调查数据显示, 有三分之二的主人将宠物狗当作家庭中的一员,56.1% 的主人将宠物猫视为家庭成员 原因应该归结为人口趋势变化 : 一是独居的美国人增多,214 年, 单身人士家庭占比由 197 年的 17% 升至 28%; 二是以 8 后和 9 后为主的一代对结婚生子持观望态度 ; 与此同时, 退休人士寿命更长, 需要更多陪伴 而人均收入的不断提升使得其能为宠物支付更多消费, 进一步带动了宠物产业发展 表 1: 宠物在家庭中起到 伴侣 作用 事实狗猫 认为宠物是家庭成员的宠物主人百分比 66.7% 56.1% 认为宠物是小动物或伴侣 32.6% 41.5% 认为宠物是财产.7% 2.4% 资料来源 :212 AVMA Soucebook, 中信建投证券研究发展部 根据美国宠物用品协会 APP A 的调查显示,215 年美国宠物狗年平均支出为为 1641 美元, 宠物猫年平均支出为 1125 美元, 约占美国人均 GDP 的 2.94% 和 2.1% 从宠物猫和狗的花费分布来看, 宠物医疗和食品是其主要支出 ( 注 : 此调查数据存在一定争议, 因为根据美国宠物产业总值和猫 狗的数据来推测, 平均一只猫或者狗的年消费应该在 37 美元 可能的原因在于美国宠物猫和狗虽然总数是 1.63 亿只, 但是也分城市于乡村, 城乡差异显著, 乡村地区的宠物价值相对较小, 而此调查问卷更多在城市进行 此现象在国内亦十分显著, 城市猫 狗的消费要远大于乡村 ) 图 7: 美国宠物狗的花费要高于猫近 5% 215 年美国宠物狗与猫的年支出 图 8: 美国宠物狗 & 猫的花费主要在食品和医疗上 215 年美国家庭宠物狗 & 猫年均基本花费构成 $1,8 $1,6 $1,4 $1,2 $1, $8 $6 $4 $2 $ 手术日常体检主食零食寄养维他命美容玩具 狗 猫 手术日常体检主食零食寄养维他命美容玩具 4.5% 4.56% 2.71% 3.43% 16.74% 18.62% 15.58% 34.31% 资料来源 :APPA Survey, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :APPA Survey, 中信建投证券研究发展部 5

7 美国宠物产业链分析 宠物作为人类的生活伴侣, 围绕着其生老病死, 宠物产业逐渐衍生出庞大的产业链, 产品端来看主要包括宠物繁殖与交易 宠物食品 宠物用品等, 服务端来看主要包括宠物医疗 宠物美容 宠物培训 宠物寄养等 图 9: 宠物产业链围绕产品与服务两大部分 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 来自美国宠物用品协会 APPA 的数据显示 215 年宠物食品占比达 38.24%, 用品与非处方药占比 23.69%, 诊疗治疗占比 25.58%, 宠物食品和医疗是宠物产业的核心环节 图 1: 美国宠物行业各细分产业产值占比 图 11: 美国最大宠物店 PetSmart 不售卖猫狗只供领养 215 年美国宠物行业各环节产值占比 食品用品 / 非处方药诊疗治疗宠物交易宠物美容与寄养 3.52% 8.97% 38.24% 25.58% 23.69% 资料来源 :APPA, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :PetsSmart, 中信建投证券研究发展部 宠物繁育与交易 : 市场规模较小, 宠物以领养为主 在美国, 正规的宠物繁育分为猫舍 / 犬舍 宠物养殖场 猫舍 / 犬舍专业繁育纯种宠物, 且每一家猫舍 / 犬舍繁育的品种有所限定, 一般不超过 3 种 猫舍 / 犬舍多为自营, 一般养殖规模小 宠物价格高 宠物养殖场规模较大, 需要大量的场地和资金投入, 但猫和狗的档次一般, 因而价格比前者低 以 CFA 猫舍 (The Cat Fanciers Association) 为例, 其成立于 196 年, 目前是全球最大的纯种猫注册非盈利机构, 主要目标是在全球范围内登记和注册纯种猫并证明其血统及注册的有效性 目前 CFA 猫舍拥有 6 多 6

8 名成员俱乐部, 登记超过 2 万只纯种猫科动物, 每个赛季于全球举办约 4 场猫展, 为纯种猫繁育者提供协助并促进参展者对纯种猫的兴趣 图 12:CFA 猫舍是美国纯种猫注册非营利性机构 资料来源 : 官网, 中信建投证券研究发展部 由于美国人更愿意领养猫 狗作为宠物而非购买, 因此宠物繁育与交易市场规模较小, 仅占据宠物产业 3.52% 产值, 约为 21.3 亿美元 212 年的 AVMA 调查 年度 APPA 调查均显示, 超过 8% 的宠物是通过领养或救济而获得, 仅有 4%-5% 的宠物由主人在宠物店购得 表 2: 美国家庭中超过 8% 的的宠物猫 / 狗来自于领养 212 AVMA SOURCEBOOK APPA SURVEY 从收容所 救济中心收养的狗狗 84.7% 37%( 较 212/213 年 35% 上涨 ) 从收容所 救济中心收养的猫咪 46%( 较 212/213 年 43% 上涨 ) 流浪狗 1.1% 6% 流浪猫 27% 从亲戚朋友那里获得狗狗 15.1% 2% 从亲戚朋友那里获得猫咪 28% 从宠物店购买狗狗 4.2% 4%( 较 212/213 年 5% 下降 ) 从宠物店购买猫咪 2% 从繁育者购买狗狗 19.1% 34%( 较 212/213 年 32% 上涨 ) 从繁育者购买猫咪 3% 资料来源 :humanesociety.org, 中信建投证券研究发展部 宠物食品 : 行业兼并收购是主旋律, 高端天然有机粮是发展趋势 宠物食品是宠物产业链中最重要的一环之一, 宠物食品中消费量最大的是主食即猫粮 / 狗粮, 其次是处方粮 宠物零食和宠物保健品 玛氏公司 (MARS) 占据了美国宠物食品行业近 1/4 的市场份额, 其旗下品牌众多, 主要包括 PEDIGREE( 宝路 ) ROYAL CANIN( 皇家 ) WHISKAS( 伟嘉 ) KITEKAT( 喵趣 ) 等, 还有专业的宠物营养中心 Waltham 7

9 图 13: Mars 占据美国宠物食品行业 1/4 市场份额 图 14: Mars 旗下的宠物营养中心 Waltham 的营养理念 215 年美国宠物食品行业主要公司市场份额 Mars Inc. Big Heart Pet Brands Nestle SA Colgate-Palmolive Company Other 24% 49.1% 1.2% 9.9% 6.8% 资料来源 :IBISWorld, 中信建投证券研究发展部 资料来源 : 官网, 中信建投证券研究发展部 作为全球第一家生产专业宠物食品的企业,Mars 在宠物食品领域的浸淫已久, 而持续不断的并购是其做大做强的核心策略, 包括皇家 ROYAL CANIN IAMS 等众多高端宠物粮食品牌均为其并购所得 图 15: Mars 在宠物食品领域浸淫已久, 持续的兼并收购是其核心策略之一 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 美国宠物食品行业变化趋势如下 : (1) 干粮占比最高, 但是天然 有机粮是发展趋势 干粮是将植物蛋白 动物蛋白和碳水化合物的混合物进行干燥处理, 其可以在室温下储存较长时间 凭借着价格低廉 便利性好的优势, 目前占据最大市场份额, 占比 6.8% 湿粮一般使用罐头包装以达到保有更多动物蛋白的目的, 不含防腐剂 食品添加剂 人工色素使得湿粮更富有营养, 价格也更高, 市场份额占比 23.3% 相比于干粮和湿粮而言, 以天然 有机粮为主的高端粮开始受到宠物主的欢迎, 其具有高蛋白 低碳水化合物的健康属性 8

10 表 3: 不同种类宠物粮比较 品种 价格 营养含量 是否易储存 干粮 低 一般 易储存 易携带 湿粮 较高 较高 罐头包装 天然 有机粮 最高 最高 新鲜, 即时食用 ( 也包括有干粮 湿粮 ) 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 图 16: 美国宠物食品分类 宠物食品分类市场份额 (215) 狗干粮猫干粮狗零食猫湿粮狗湿粮猫零食 2.8% 11.2% 12.1% 43% 13.1% 17.8% 资料来源 :IBISWORLD, 中信建投证券研究发展部 (2) 渠道变革 : 批发商不断式微, 宠物店逐渐占优 随着宠物高端粮 定制粮受逐渐到宠物主的欢迎, 而宠物店可以提供迎合宠物特殊饮食需求等多样化的服务, 因此其逐渐占据优势 而以沃尔玛为代表的大型商议价能力不断增强, 其可以跳过批发商直接与厂商对接以降低成本, 使得批发商收入份额下跌 图 17: 批发商暂具优势, 未来利好宠物商店 宠物食品主要销售渠道 (215) 批发商宠物商店超市和杂货店在线宠物食品零售出口 7.2% 5.6% 1.1% 45.9% 31.2% 资料来源 :IBISWORLD, 中信建投证券研究发展部 宠物医疗 : 宠物连锁医院和实验室各领风骚 美国的宠物医疗行业十分发达, 从疫苗 驱虫 皮肤病到肿瘤手术等疑难杂症的诊断和治疗一应俱全, 一 9

11 般常规的的宠物医院设有治疗室 手术室 特护室 重症护理中心 康复中心等 根据美国宠物医院协会 AAHA 的数据显示, 美国目前有约 3 家宠物医院, 其中有 12-15% 在 AAHA 认证 美国宠物医疗行业上市公司众多, 疾病诊断实验室与宠物医院最具投资价值 从美国宠物医疗相关上市公司来看, 主要有宠物健康诊断公司 IDEXX 实验室 宠物连锁医院 VCA 宠物医疗检测设备厂商 Heska 线上宠物药物零售厂商 PetMed 和宠物药品 医疗设备经销商 MWI(215 年被收购而退市 ) 其中市值最高的是宠物疾病诊断领域的 IDEXX, 目前市值 13.3 亿美元, 甚至超过连锁宠物医院 VCA, 其毛利率和净利率水平更是位居美国宠物医疗行业上市公司首位 表 4: 美国宠物医疗行业代表性上市公司 公司名称及代码领域主要经营范围 IDEXX Laboratories (IDXX.O) 宠物疾病诊断 是宠物健康诊断领域的全球领导者, 提供宠物现场诊断 定点医护设 备 参考实验室服务 数字放射技术和诊所管理方案 VCA (WOOF.O) 连锁宠物医院北美宠物医疗护理领域的领头羊, 目前在美国和加拿大拥有超过 7 家宠物医院 约 55 家兽医诊断实验室, 并同时销售兽用诊断类产品 Heska (HSKA.O) PetMed (PETS.O) MWI Veterinary Supply (MWIV.O) 宠物医疗检测设备 线上宠物药物零售 宠物药品 医疗设备经销 致力于研发 生产 推广 销售以及支持兽医产品 被誉为全美宠物药房, 其直接向客户销售狗 猫等宠物的处方及非处方药物 向美国和英国的兽医经销各种动物健康产品 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 图 18: 美国宠物医疗行业市值最高的为实验室和医院 图 19: 宠物医疗实验室 IDEXX 毛利率与净利率都最高 美国宠物医疗领域上市公司市值与营收 美国宠物医疗领域上市公司毛利率与净利率水平 市值 ( 亿美元 ) 营收规模 ( 亿美元 ) 毛利率 净利率 % 23.91% 42.28% 32.51% % 9.89% 12.46% 2.41% 5.1% 8.77% 资料来源 : 最新年报, 中信建投证券研究发展部 资料来源 : 最新年报, 中信建投证券研究发展部 图 2:VCA 股价图 图 21: IDEXX 股价图 1

12 中小公司研究 81 VCA 股价图 ( 美元 ) 14 IDEXX 实验室股价图 ( 美元 ) VCA 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 IDEXX 实验室 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 Banfield 与 VCA, 宠物连锁医院发展的两种路径 Banfield 和 VCA 是美国最大的宠物医院, 其中 Banfield 有约 925 家宠物医院, 其全部开在宠物食品 用品零售店 Petsmart 内, 背靠 Petsmart 带来的流量是其优势, 但是面积相对较小 而 VCA 则是更为专业的宠物医院, 其拥有约 75 家连锁宠物医院, 并拥有自己的实验室 ( 相关公司的详细分析见下一章 ) 图 22: 美国宠物狗和猫平均每年看病次数 图 23: Banfield 和 VCA 是美国最大的连锁宠物医院 美国宠物狗与猫平均每年去宠物医院看病次数 215 年美国连锁宠物医院数量 ( 家 ) 狗 猫 1 Banfield VCA 资料来源 : 各公司年报, 中信建投证券研究发展部 宠物美容 寄养与保险 宠物美容服务内容不仅仅是替宠物洗澡, 而是配以高档的美容用品和专业的修剪技术和染色从而增添宠物的美感, 同时清耳朵 剪指甲 按摩等也对宠物的健康大有裨益 宠物寄养即主人外出无法照看宠物时, 将宠物寄放在宠物店里 宠物训练主要包括基础性训练 居家礼仪训练 社交技能训练 运动技能训练等 美容 寄养 训练服务通常包含于一体化的宠物商店, 以美国最大的宠物食品 用品零售商 PetSmart 为代表 在 PetSmart 遍布各地的连锁大卖场里, 不仅销售宠物食品 用品, 还提供包括宠物美容 日托 私人培训课程等一系列的服务 宠物寿命的增加带来宠物医疗 手术费用花费不断增长, 导致宠物主人的压力不断加大, 因而催生了宠物保险需求 目前, 美国的宠物保险主要有两种 : 一种是包括健康和意外赔付保险, 另一种是类似人类的医疗保险 宠物的保险费依据宠物的年龄而定, 每月从 1 美元至 3 美元不等, 平均花费大约是 25 美元一年 11

13 美国宠物产业上市公司分析 宠物食品 用品零售连锁巨头 :PetSmart(PETS.O) PetSmart 创立于 1986 年, 是美国最大的线下宠物零售连锁商店, 主要以销售宠物食品 耐用品为主, 覆盖了宠物在整个生命周期中的不同需求 214 年 12 月, 公司同意接受以 BC Partners 为首的财团提出的超过 82 亿美元的收购要约, 进行了私有化, 并从纳斯达克退市 截至 216 年 9 月,PetSmart 在美国 加拿大等国共计运营超过 1477 家宠物店, 同时客户也可以在其官网上购物 公司的宠物店主要分为两类, 经典型店面积在 12 到 275 平方英尺, 而微型店面积在 6-8 平方英尺 ( 注 :1 万平方英尺 =929 平米 )214 年 PetSmart 总收入为 美元, 增速放缓至 2.82%; 净利润为 4.26 亿美元, 增速为 1.58%; 毛利率和净利率分别为 3.3% 5.99% 图 24:PetSmart 近几年营收增速下滑, 毛利率约 3% 图 25: PetSmart 净利率约 6% PetSmart 历年营业收入增长 PetSmart 历年净利润 营业总收入 ( 亿美元 ) YoY 毛利率 净利润 ( 百万美元 ) YoY 净利率 8 35% 45 5% % 25% 2% 15% 1% 5% % 3% 2% 1% % -1% -2% % % PetSmart 提供的产品 服务几乎覆盖了整条宠物产业链, 可以分为商品 服务 宠物医疗服务 宠物领养四个部分 其中, 商品销售收入占到总收入的 88%, 主要分为消耗品 耐用品和宠物交易三类 作为定位高消费人群的宠物店,PetSmart 的优势在于其提供种类多样的天然 有机和处方粮, 而在其他大型商超 零售连锁店里很难获取 宠物服务 ( 非医疗 ) 收入占到总营收的 11.36%, 主要提供专业的美容 训练 日托和寄宿服务 在每家店面里, 会特别划分出约 83 平方米的空间专为宠物进行美容 截至 214 年 2 月, 在超过 199 家连锁店里设有 PetsHotels, 为宠物提供日托和住宿服务 宠物医疗服务主要是由公司参股 21% 的 Banfield 宠物医院提供, 提供包括常规检查 预防接种 药品销售和外科手术等医疗服务,Banfield 在美国共计运营 925 家连锁宠物医院 ( 最新数据 ), 其运营在各地的 Petsmart 店内 此外,PetSmart 自 1994 年就成立了 PetSmart Charities, 致力于为无家可归的流浪猫 狗寻找新家, 鼓励人们从这里领养宠物 图 26:PetSmart 商品销售占总营收 88% 图 27: PetSmart 各项业务毛利率 12

14 PetSmart 营业收入构成 ( 亿美元 ) 商品服务收入其他业务 PetSmart 各主营业务毛利率 商品服务收入其他业务 8 35% 7 3% % 2% 15% 1% 1 5% % 表 5:214 年 PetSmart 所销售的商品类型及占比 商品类型 内容 占销售额比重 消耗品 宠物主粮 零食等 54% 耐用品 床垫 清洁 玩具等宠物用品 33% 活体宠物 淡水鱼 小鸟 爬行动物及其他 1.5% 图 28:PetSmart 提供全方位的宠物服务 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 年间,Petsmart 的宠物店数量从 25 年的 826 家上升到 215 年的 144 家, 增幅为 7.%; 而单店平均收入则是从 万美元提升到 万美元, 增幅为 11.3% 因此, 公司收入增加的主要原因是宠物店数量增加导致 得益于 Petsmart 店铺的增加, 寄居在其内部的 Banfield 宠物医院数量也迅速增加,213 年开设 Banfield 宠物医院的 Petsmart 比例为 63.3% 13

15 图 29:Petsmart 宠物店数量增加是收入增加主要原因 图 3: 依托于 PetSmart 的 Banfiled 宠物医院不断增长 Petsmart 宠物店数量及单店平均营业额 宠物店数量 ( 家 ) 单店平均营收 ( 万美元 ) Petsmart 数量 ( 家 ) Banfiled 宠物医院数量 ( 家 ) 开设 Banfield 的 Petsmart 比例 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 连锁宠物医院 :VCA (WOOF.O) VCA 创立于 1986 年, 是一家以连锁宠物医院为主的动物诊疗护理公司, 业务主要位于美国及加拿大, 目前总市值为 52.6 亿美元, 拥有约 75 家宠物医院 ( 最新 ), 每年接待病宠超过 8 万例, 员工 2.6 万名 公司在美国拥有独立动物医院和动物临床实验室, 提供诊断服务以及宠物内科 肿瘤科 眼科 皮肤科和心脏病等手术治疗, 该公司还为兽医行业提供超声波和数字射线照相设备, 同时也向超过 1.9 万家独立宠物医院提供高科技成像 超声波仪器等兽医医疗设备, 并在 13 多个地区提供宠物日托和寄宿服务 图 31:VCA 公司业务分为宠物医院 诊所 诊断 寄宿 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 年公司收入的复合增长速度为 8.5%,212 年公司收购了加拿大一家拥有 85 家连锁宠物医院的 Associate Veterinary Clinics, 使得当年收入增速上升为 14.43%, 但拉低了当年毛利率与净利率 214 年公司收购了提供宠物狗日托 寄宿服务的 Camp Bow Wow 公司 13 家特许经营店, 进一步拓展宠物寄宿业务 图 32:VCA 近 1 年收入复合增速为 8.5% 图 33: 212 年外延并购导致净利润下滑明显 14

16 VCA 历年营业收入 VCA 历年净利润 主营业务收入 ( 亿美元 ) YoY 毛利率 净利润 ( 百万美元 ) 净利率 25 3% 25 12% % 2% 15% 1% % 8% 6% 4% 5 5% 5 2% % % 收入结构来看, 宠物医院收入占比最高,215 年约为 8%, 其次是实验室服务占比 18.46% 各项业务的毛利率中, 实验室服务毛利率最高并有上升趋势,215 年为 51.21%, 宠物医院毛利率最低且近年来有所下滑,215 年为 15.57% 图 34:VCA 营收中宠物医院约占 8% 图 35: 实验室服务毛利率最高, 动物医院毛利下滑 主营收入构成 ( 亿美元 ) 分业务毛利 ( 百万美元 ) 动物医院收入实验室服务其他收入分部间抵消 动物医院实验室服务其他收入 25 动物医院毛利率实验室服务毛利率其他收入毛利率 3 6% % % % 5 1 2% % % 年间的宠物医院收入拆分来看, 宠物医院数量从 25 年的 379 家上升到 215 年的 682 家, 增幅为 8.%; 而单店平均收入则是从 万美元提升到 249. 万美元, 增幅为 32.5% 因此, 公司宠物医院收入增加的主要原因是宠物医院数量的提升, 宠物单店平均收入的上升也有一定贡献 纵观 VCA 的发展历史, 其 1995 年仅有约 7 家宠物医院, 而 1996 年跃升至 154 家宠物医院, 主要策略也是兼并收购, 国内目前的宠物医院市场与此类似 图 36:VCA 宠物医院收入增加主要是门店数量增加所致 图 37: VCA 最初起步也是不断并购各地宠物医院 15

17 VCA 宠物医院业务概况 VCA 宠物医院数量 宠物医院数量 ( 家 ) 单家宠物医院平均收入 ( 万美元 ) VCA 宠物医院数量 ( 家 ) yoy 图 38:VCA 发展历史 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 宠物健康诊断 :IDEXX(IDXX.O) IDEXX 实验室创立于 1983 年, 目前总市值 14 亿美元, 在全球超过 175 个国家内开展动物诊断等业务, 主要客户为宠物医院的兽医 公司的业务主要分为 3 部分, 一是以诊断和信息技术为基础的面向兽医市场的产品和服务, 即伴侣动物 ( 即宠物 ) 诊断 (CAG); 二是水质量安全检测 (Water); 三是涉及家畜家禽健康和保证其牛奶质量 食品安全的诊断产品和服务, 即家禽诊断 (LPD) 此外, 公司还涉及人类实时医疗诊断产品 (OPTI Medical) 由于美国大部分宠物医院为私人医院, 因此其很难承担高昂的各种昂贵仪器费用, 相比而言外包给 IDEXX 则更为节省成本, 这也是 IDEXX 能取得长足发展的基石 16

18 图 39:IDEXX 主要产品和服务 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 近 1 年来公司营业收入保持 CAGR 为 8% 的高速增长,215 年营业收入超过 16 亿美元, 同时公司毛利率亦稳步上升,215 年达到 55.58% 公司净利润经历了 年的高速增长后, 自 211 年以来增幅下滑明显,215 年净利率小幅下滑至 12% 主要原因是公司 211 年收购了 Missouri 大学兽医学院的研究和诊断实验室业务 213 年 8 月收购 Madasa, 拉低了公司净利率 面向兽医的伴侣动物 ( 即宠物 )CAG 诊断业务是公司的核心,215 年收入占比达到 84.67% 宠物诊断行业趋势来看, 美国越来越多的兽医医院由集团公司所有 ( 比如 Mars Petcare 拥有的 Banfield 连锁宠物医院和 Blue Pearl 宠物诊所 国家兽医协会 NVA 大型连锁的 VCA 宠物医院 ) 并处于不断扩张并购阶段, 而私人兽医诊所的数量正在下降 竞争对手方面,VCA 是公司在美国 加拿大市场的主要竞争对手, 双方的重叠业务包括兽医实验室诊断服务,VCA 不断收购新的医院并使用自己生产的兽医产品从而对公司业绩构成威胁 图 4:IDEXX 营收 毛利率持续增长 图 41: IDEXX 外延并购导致净利率小幅下滑 IDEXX 历年营业收入 主营业务收入 ( 亿美元 ) YoY 毛利率 IDEXX 历年净利润 净利润 ( 百万美元 ) YoY 净利率 18 6% 25 25% % 4% 3% 2% 1% % 15% 1% 5% % % % 17

19 图 42:CAG 分部收入占比超过 8% 图 43: IDEXX 在研发投资方面遥遥领先 营业收入分部构成 ( 亿美元 ) CAG 分部收入 LPD 分部收入水分部收入 畜禽诊断分部收入动物生产分部收入其他收入 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 宠物医疗检测设备 :HESKA(HSKA.O) HESKA 创立于 1988 年, 市值 3.8 亿美元, 专注于犬科和猫科宠物医疗市场, 旗下业务主要分为两个部分, 核心宠物健康业务 (CCA) 和其它疫苗 药品 产品业务 (OVP) 核心宠物健康业务包括血液检测仪器, 数码成像仪器 一次性诊断 心丝虫检测和预防 过敏检测及治疗以及其它检测服务等, 主要针对狗和猫 其它疫苗药品业务包括自有品牌疫苗和药品生产, 主要面向牛和其它动物, 包括小型哺乳动物和鱼类 公司收入规模较小,215 年收入为 1.5 亿美元, 净利润为 524 万美元 收入拆分来看, 核心的宠物健康业务占比约 8%, 其他疫苗药品业务占比约 2% 美国是公司主要市场,215 年美国市场创收占营业收入的 93.3% 图 44:HESKA 营收规模小 图 45: 公司净利润及净利率水平 HESKA 历年营业收入变化 营业总收入 ( 百万美元 ) YoY 毛利率 HESKA 历年净利润 净利润 ( 百万美元 ) 净利率 12 5% 6 6% 1 4% 5 5% % 2% 1% % -1% -2% % 3% 2% 1% % -1% -2% 18

20 图 46: 美国是 HESKA 主要市场 图 47: CCA 核心宠物健康业务是 HESKA 主要收入来源 HESKA 主要市场收入占比 HESKA 公司 215 年收入拆分 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 美国欧洲其他地区 CCA 血液检测及非图像器材及软件 CCA 单次诊断 授权 CCA 图像检测器材及软件 OVP 其他疫苗及药品 19% 37% 19% 25% 线上宠物药零售公司 :PetMeds(PETS.O) PetMeds 创立于 1996 年, 市值约 4.5 亿美元, 是美国一家线上宠物药店, 该公司销售狗 猫等动物的处方药及非处方药, 并提宠物保健品 附属宠物用品 公司提供超过 3 种产品, 覆盖用户超过 9 万人, 其中约 8% 的用户通过网络下单购买, 平均客单价为 77 美元 公司具有美国药房委员会 (NABP) 授予的 Vet-VIPSS 认证, 以及 Walgreens 和 CVS 等美国大型药房的许可授权, 215 年全职员工人数仅为 182 人 图 48:PetMeds 是一家宠物药品销售电商 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 公司在 经历了增长高速期,21 年之后营业收入增长停滞, 稳定在 2.3 亿美元左右 受到包括兽医 在线零售商及传统零售商等竞争对手的影响, 公司毛利率逐渐下滑并低至 215 年的 33%, 净利率基本稳定在 1% 左右 行业趋势来看, 根据美国宠物用品制造协会 APPA 的数据显示, 宠物药物市场约 42 亿美元, 而宠物医院的兽医是最大的销售渠道 19

21 图 49:PetMeds 营收增长停滞 毛利率小幅下滑图 5: PetMeds 净利润下滑 净利率 7%-1% PetMeds 历年营业收入增长 PetMeds 历年净利润 营业总收入 ( 百万美元 ) YoY 毛利率 3 净利润 ( 百万美元 ) YoY 净利率 5% % 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% % 3% 2% 1% % -1% -2% -3% 图 51: PetMeds 营收主要来源于老用户的订单销售 Petmeds 收入拆分 ( 按照用户 ) 25, 2, 15, 1, 5, 老用户贡献的收入 ( 万美元 ) 新用户贡献的收入 ( 万美元 ) 老用户占比 % 8% 75% 7% 65% 6% 55% 5% 药品 医疗设备经销 :MWI(MWICV.O) MWI 成立于 1976 年, 是美国最大的动物健康产品经销商之一, 主要经销疫苗 驱虫药等宠物药以及诊断仪器等各类医疗设备 特殊产品 宠物食品和营养产品, 产品种类超过 5 万种, 供应商超过 1 家 公司近几年收入快速增长,214 年收入达到 亿美元, 同比增长 26.99%; 净利润为 万元, 同比增长 14.49% 由于经销商的定位, 公司的毛利率和净利率水平较低,214 年分别为 12.5% 和 2.4% 213 年 11 月, 该公司完成对动物健康经销商 IVESCO 的并购 ;215 年 2 月, 公司被美源伯根 (AmerisourceBergen) 收购并从纳斯达克证券交易所退市, 退市时市值约 25 亿美元 图 52:MWI 营收增长较快 毛利率约 13% 图 53: 经销商的的定位是的 MWI 净利率低于 3% 2

22 35 3 MWIV 历年收入及毛利率变化情况 营业总收入 ( 亿美元 ) YoY 毛利率 35% 3% MWIV 历年净利润 净利润 ( 百万美元 ) YoY 净利率 % 2% 15% % 25% 2% % 5% % % 2.58% 2.68% 2.41% % 1% 5% % 图 54:MWI 的收入主要来自美国地区 图 55: 214 年 MWI 在美国地区的收入构成 214 年 MWIV 收入占比 ( 按地区 ) 214 年 MWI 在美国地区的销售产品收入占比 美国 国际市场 动物药物驱虫药疫苗小型饲料诊断设备固定设备其他 11.4% 2% 19% 32% 6% 6% 88.96% 15% 2% 图 56:MWI 所经销的各类动物医疗设备 资料来源 : 公司官网, 中信建投证券研究发展部 21

23 月 14 日 11 月 15 日 11 月 16 日 11 月 17 日 11 月 18 日 房地产煤炭建筑钢铁餐饮旅游商贸零售轻工制造汽车机械家电医药建材交通运输通信食品饮料银行计算机农林牧渔基础化工非银行金融纺织服装电子元器件电力设备电力及公用事业石油石化综合有色金属传媒国防军工 中小公司研究 A 股市场概览 图 57: 上证 中小板 创业板月度表现 图 58: 全市场行业一周涨跌幅 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 上证综指中小板指创业板指 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -4% 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 图 59: 中小板和创业板资金流入情况 ( 单位 : 亿元 ) 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 图 6: 中小板和创业板估值变化情况 创业板中小企业板 11 月 14 日 11 月 15 日 11 月 16 日 11 月 17 日 11 月 18 日 创业板中小企业板 2% 1% % -1% -2% -3% -4% -5% -6% -7% -8% 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 图 61: 一周中小板行业涨跌幅 ( 深证行业指数 ) 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 图 62:Wind 主题概念板块一周涨幅前 1 名 1.%.8%.6%.4%.2%.% -.2% -.4% -.6% -.8% 3.% 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5%.% 22

24 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 资料来源 :Wind, 中信建投证券研究发展部 分析师介绍 研究服务 陈萌 : 毕业于复旦大学, 理学 金融复合背景 213 年加入中信建投证券, 对市场存有敬畏之心, 对公司和行业抱有探究心理, 对工作抱有一腔热情 徐博 : 伦敦帝国理工学院电子工程学士, 剑桥大学计算机专业硕士, 从事中小市值公司研究 3 年,212 年加入中信建投研究发展部 社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 机构销售负责人赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 程海艳 chenghaiyan@csc.com.cn 李祉遥 lizhiyao@csc.com.cn 朱燕 zhuyan@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 李静 lijing@csc.com.cn 赵倩 zhaoqian@csc.com.cn 黄杉 huangshan@csc.com.cn 任师蕙 renshihui@csc.com.cn 王健 wangjianyf@csc.com.cn 周瑞 zhourui@csc.com.cn 刘凯 liukaizgs@csc.com.cn 上海地区销售经理 陈诗泓 chenshihong@csc.com.cn 黄方禅 huangfangchan@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 李岚 lilan@csc.com.cn 潘振亚 panzhenya@csc.com.cn 肖垚 xiaoyao@csc.com.cn 深广地区销售经理 胡倩 huqian@csc.com.cn 芦冠宇 luguanyu@csc.com.cn 张苗苗 zhangmiaomiao@csc.com.cn 许舒枫 xushufeng@csc.com.cn 王留阳 wangliuyang@csc.com.cn 廖成涛 liaochengtao@csc.com.cn 券商私募销售经理 任威 renwei@csc.com.cn 23

25 评级说明 以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准 买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上 重要声明 本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料 意见和预测均仅反映本报告发布时的资料 意见和预测, 可能在随后会作出调整 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资 法律 会计或税务等方面的最终操作建议 本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺 投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关 在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或类似的金融服务 本报告版权仅为本公司所有 未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版 复制和发布本报告 任何机构和个人如引用 刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和 / 或修改 本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点 本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 股市有风险, 入市需谨慎 地址 北京中信建投证券研究发展部 上海中信建投证券研究发展部 中国北京 11 中国上海 212 东城区朝内大街 2 号凯恒中心 B 座 12 层 浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 221 室 电话 :(861) 电话 :(8621) 传真 :(861) 传真 :(8621)