基金研究个基点评 2 目录 1. 博时睿远定增基金折价空间测算产品信息介绍估值背景与估值方法折价空间测算博时睿远定增重仓股票分析管理人投资能力分析基金经理历史管理业绩

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隆尖幸
5 years ago
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1 7[Table_MainInfo] 基金研究证券研究报告 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 博时上证资源 ETF 投资价值分析兴全新视野基金投资价值分析兴全商业模式优选基金投资价值分析个基点评博时睿远定增基金折价空间分析 [Table_Summary] 报告要点 : 2017 年 9 月 20 日博时睿远定增基金折价空间测算博时睿远定增基金成立于 2016 年 4 月 15 日, 即将于 2017 年 10 月 16 日到期并转为 LOF 根据今年发布的减持新规和非流通证券估值方法, 我们对博时睿远打开封闭后的估值与市价估值的折价空间进行了测算结果显示, 当流通资产被赎回的比例为 50% 时, 折价率为 3.45%, 并随着赎回比例的增加持续上升管理人投资能力分析博时睿远定增基金的基金经理为陈鹏扬先生从基金经理投资能力来看, 中期业绩表现亮眼, 短期业绩存在波动 ; 风险控制能力良好, 产品风险调整收益较优 ; 选股重视估值, 偏好中等市值成长股 ; 高仓位运作, 持股相对集中 ; 投资风格偏均衡 [Table_AuthorInfo] 风险提示 1) 本文对于个股和基金折价率的分析均基于假设条件和客观数据计算, 存在与事实情况不符合的可能 ;2) 作为一只权益类产品, 股票价格的波动对组合的影响较大, 适合具备一定风险承受能力的投资者持有 ;3) 个股上, 阳光电源 : 政策不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新业务不达预期东方国信 : 大数据运营低于预期, 相关板块系统性估值波动鱼跃医疗 : 外延整合不达预期, 电商发展不及预期, 医用耗材拓展不及预期, 产品价格下跌风险, 原材料涨价风险海能达 : 国际化经营带来的风险, 汇率波动风险 ;4) 基金经理主动投资管理时间较短, 主动投资能力仍需后续持续观察首席分析师 : 高道德 SAC 编号 : S 电话 : gaodd@htsec.com 高级分析师 : 宋家骥 SAC 编号 :S 电话 : sjj9710@htsec.com 联系人 : 王毅电话 : wy10876@htsec.com 联系人 : 庄梓恺电话 : zzk11560@htsec.com

2 基金研究个基点评 2 目录 1. 博时睿远定增基金折价空间测算产品信息介绍估值背景与估值方法折价空间测算博时睿远定增重仓股票分析管理人投资能力分析基金经理历史管理业绩基金经理操作风格总结风险提示... 8

3 基金研究个基点评 3 1. 博时睿远定增基金折价空间测算 1.1 产品信息介绍博时睿远定增灵活配置混合型证券投资基金成立于 2016 年 4 月 15 日, 于同年 7 月 11 日上市交易, 到期日为 2017 年 10 月 16 日并转为上市开放式基金 (LOF) 根据招募说明书, 在封闭期内基金主要投资于定向增发的证券, 基金经理为陈鹏扬先生从博时睿远 2016 年半年报 2016 年年报和 2017 年半年报来看, 博时睿远一共参与了 23 只股票的定增表 1 博时睿远参与股票定增情况一览证券代码证券名称成功认购日可流通日 SH 吉祥航空 2016/5/ /5/ SH 再升科技 2016/5/ /5/ SZ 东方国信 2016/5/ /5/ SZ 大冷股份 2016/6/ /6/ SZ 鱼跃医疗 2016/6/ /6/ SZ 珈伟股份 2016/7/ /7/ SZ 阳光电源 2016/7/4 2017/7/ SH 华贸物流 2016/7/ /7/ SH 益丰药房 2016/7/ /7/ SZ 海能达 2016/8/ /8/ SZ 扬杰科技 2016/8/ /8/ SZ 富煌钢构 2016/8/ /8/ SZ 英飞拓 2016/8/ /8/ SZ 鸿路钢构 2016/8/ /9/ SZ 中原环保 2016/9/7 2017/9/ SZ 利欧股份 2016/9/8 2017/9/ SZ 跨境通 2016/9/ /9/ SH 全筑股份 2016/9/ /9/ SH 天成自控 2016/9/ /9/ SZ 省广股份 2016/9/ /9/ SH 哈投股份 2016/10/ /10/ SZ 中电鑫龙 2016/10/ /10/ SZ 江南化工 2016/10/ /10/ 估值背景与估值方法 2017 年 5 月 27 日, 证监会发布了上市公司股东董监高减持股份的若干规定 ( 以下简称减持新规 ), 交易所也发布了相关指引减持新规规定, 非公开发行获配的机构, 解禁后一年内减持不得超过所持定增股份的 50% 这就意味着定增基金在旗下定增股票解禁后无法全部卖出, 必须在一年后再减持剩下的 50% 由于这些剩余的股票属于流通受限股票, 因此需要使用特定的估值方法对其进行估值此外,2017 年 9 月 4 日, 基金业协会发布了证券投资基金投资流通受限股票估

4 基金研究个基点评 4 值指引 ( 试行 ), 对非流通股票的估值方法进行了修正, 采用了股票市价减去亚式看跌期权价格的估值方式 : FV S P 其中,FV 为估值日该流通受限股票的价值,S 为估值日在证券交易所上市交易的同一股票的公允价值, P 是估值日看跌期权的价值具体的, P Se qt v T N 2 v T N 2, v T T 2 T T ln 2 e T 1 2ln e 1 2 其中,T 是剩余限售期, 以年为单位表示 ; 为股票在剩余限售期内的股价的预期年化波动率 ; q 是股票预期年化股利收益率 ; N 是标准正态分布的累积函数 1.3 折价空间测算对于博时睿远来说, 在 2017 年 10 月 16 日封闭期结束后, 由于仍持有一部分流动受限证券, 因此这些个股的估值相比于市价仍有一定的折价此时, 投资者可以通过申购基金份额并持有从而分享折价回归的收益那么这部分折价空间到底有多少呢? 下面我们就对博时睿远封闭期打开后的折价空间进行测算首先, 我们对博时睿远的资产配置情况进行梳理根据博时睿远 2017 年半年报显示, 基金在二季度末的总资产为亿元, 净资产亿元资产配置上, 基金投资于股票的规模为亿元, 投资于银行存款和其他资产 ( 主要是逆回购 ) 的规模分别为 3.50 亿元和 1.20 亿元根据 2017 年半年报, 基金在二季度末持有流通受限股票共 18 只, 金额总计亿元另外 5 只股票吉祥航空再升科技东方国信大冷股份鱼跃医疗由于其解禁日在 2017 年 6 月 30 日之前, 因此没有被归入流通受限股票之内, 不过根据半年报中全部持仓明细, 我们发现这五只股票仍在基金持仓中, 且根据股票的送 / 转股情况来看, 这五只股票并未明显减仓, 规模合计为 3.58 亿元根据减持新规, 其中一半应被视为流通股票, 另一半被视为流通受限股票其次, 我们计算截止至 2017 年 9 月 15 日, 各只股票按照流通受限股票估值方法的折价率根据估值方法, 采用股票估值日之前同样时间长度的日收益率的年化波动率作为股票在剩余限售期内的股价的预期年化波动率, 并采用股票的历史年化股利收益率作为股票预期股利收益率, 其余均按照 1.2 节中的公式计算计算结果显示,23 只定增股票的折价率在 3% 到 10% 之间, 多数属于 6% 到 7% 的区间中最后, 我们计算博时睿远按照上述估值方法计算后基金净值的折价空间假设 1) 基金在银行存款其他资产和流通股票上的市值没有发生变化 ;2) 当定增股票解禁后, 管理人会以市价将其总数的 50% 卖出, 即到 10 月 16 日基金打开后, 除了江南化工尚未解禁以外, 其余 22 只股票均有 50% 的数量被卖出并成为银行存款 ;3) 各只股票的折价率没有发生变化, 同时以各股票在 9 月 15 日的收盘价作为股票的公允价值代入计算在上述条件下, 我们可以计算出当博时睿远在 10 月 16 日打开后, 其估值相比市价估值的折价率约为 2.37%, 折价空间较小更进一步, 我们考虑到当基金打开后部分投资者会进行赎回, 赎回后将会使得基金的折价空间扩大我们对基金中的银行存款其他资产和流通股票等流通资产被赎回的比例进行敏感性分析, 分析在不同的赎回比例下, 基金的估值相比市价估值的折价率的变化情况可以看到, 当流通资产被赎回的比例为 50% 时, 折价率扩大到了 3.45%, 并随着赎回比例的增加持续上升 ; 极端情况下的最高折价率为 6.31%, 但出于流动性管理上的考量, 这一比例几乎无法达到

5 基金研究个基点评 5 图 1 博时睿远折价率与流通资产被赎回比例的敏感性分析 7% 折价率 6.31% 6% 5% 4% 3% 2% 3.16% 3.45% 5.41% 4.74% 4.21% 3.79% 2.92% 2.71% 2.53% 2.37% 被赎回比例 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2. 博时睿远定增重仓股票分析下面, 我们对博时睿远定增基金在 2017 年二季报中的前五大重仓股的投资前景进行分析其中, 第二大重仓股哈投股份由于缺少分析师覆盖, 因此只列出半年报数据阳光电源 8 月 14 日, 阳光电源发布半年报, 报告期内实现营收亿元, 同比增长 48.68%; 归母净利润 3.69 亿元, 同比增长 63.99% 其中, 二季度实现营业收入亿元, 同比增长 % 此前, 公司于 6 月 8 日午间发布 2017 年上半年业绩预告, 预计上半年实现净利润亿元, 同比增长 40-70%;17Q2 实现净利润亿元, 同比增长 %, 本次业绩接近上限, 业绩略超预期根据海通证券研究所新能源与电力设备行业研究团队, 预计公司 2017~2019 年净利润分别为亿元, 对应 EPS 分别为元 ; 我们认为 2017 年下半年分布式将掀起新高峰, 公司电站业务有望在 17 年再上新台阶, 为公司带来较大业绩弹性, 锂电布局具有较强前瞻性, 预计 17 年业绩增速有望达到 39%, 参考同行业可比估值, 按照 2017 年 30 倍 PE 对应目标价元, 维持买入评级风险提示 : 政策不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新业务不达预期哈投股份根据公司 2017 年半年报, 报告期内公司营业总收入亿元, 同比减少 1.05%; 营业收入 6.71 亿元, 同比增长 8.99%; 归母净利润 2.55 亿元, 同比增长 39.91% 东方国信公司 8 月 25 日发布 2017 年半年报, 上半年公司营业收入 5.5 亿, 同比 21.86%; 归母净利润 1.04 万, 同比 49.60%; 扣非归母净利润为 0.81 亿, 同比 20.82%, 与此前业绩预告基本一致根据海通证券研究所通信行业研究团队, 预计公司 2017~2019 年营业收入分别为亿元亿元亿元, 预计 2017~2019 年归属上市公司股东净利润分别为 4.71 亿元 6.06 亿元和 7.47 亿元,EPS 分别为 0.45 元 0.58 元和 0.71 元公司作为国内大数据行业龙头, 行业应用不断拓展参考对标公司估值, 给予 2017 年动态 PE40X, 给予目标价元, 维持买入评级风险提示 : 大数据运营低于预期, 相关板块系统性估值波动

6 基金研究个基点评 6 表 2 博时裕隆基金历史业绩 (%) 鱼跃医疗公司 2017 年上半年实现收入归母净利润归母扣非净利润亿元, 同比增长 30.30% 20.13% 25.13%, 其中二季度收入归母净利润归母扣非净利亿元, 同比增长 36.77% 12.42% 20.89% 根据海通证券研究所医药行业研究团队, 整体来看, 公司收入符合预期, 费用拖累业绩, 电商发展迅猛, 内生增长提速预计 2017~2019 年 EPS 分别为元, 参考可比公司估值, 考虑到公司业绩扎实外延预期强烈, 我们给予公司 2017 年 40 倍 PE, 目标价元, 维持买入评级风险提示 : 外延整合不达预期, 电商发展不及预期, 医用耗材拓展不及预期, 产品价格下跌风险, 原材料涨价风险海能达海能达于 8 月 27 晚发布半年报, 报告期内实现营业收入亿, 同比增长 45.68%; 归属于上市公司股东的净利润 1838 万, 同比下降 41.37%, 业绩符合市场预期同时, 公司预计 1-9 月归属上市公司股东净利润 5000 万 -1 亿元, 同比下降 3.59%~51.79% 根据海通证券研究所通信行业研究团队, 海能达作为国内专网龙头, 国内外模转数及安全保障等因素带动需求持续增长, 国内自主替代海外复制华为走出去路径的全球化竞争, 长期前景继续看好! 考虑公告披露现金要约收购的加拿大诺赛特 (7 月 ) 和英国赛普乐 (5 月 ) 并表时间, 我们预计公司 2017~2019 年收入分别为亿 (+58.33%) 亿 (+39.31%) 亿 (+36.68%); 归属上市公司股东的净利润分别为 7.59 亿元亿元亿元,EPS 分别为 0.43 元 0.60 元 0.82 元参考行业平均估值水平和公司成长性, 给予 2018 年动态 PE30 倍, 对应 6 个月目标价元风险提示 : 国际化经营带来的风险, 汇率波动风险 3. 管理人投资能力分析 3.1 基金经理历史管理业绩中期业绩表现亮眼, 短期业绩存在波动基金经理陈鹏扬先生从 2015 年 8 月 24 日开始管理基金, 主动管理时间较短, 基金经理管理最长的一只产品为博时裕隆, 我们以该产品来分析基金经理的主动管理能力基金经理担任博时裕隆基金经理以来管理业绩为 34.94%, 排名同业第 11/99 名, 中期业绩表现较好, 但基金短期业绩和分年度业绩存在一定波动, 今年以来业绩为 0.41%, 表现欠佳截至日期 :2017 年 8 月 31 日名称今年以来最近一月最近一季最近半年最近一年最近两年任职以来博时裕隆同类平均排名 95/112-50/ /114 70/110 9/99 11/99 6/99 95/112 基金经理风险控制能力良好, 产品风险调整收益较优截至 2017 年 8 月 31 日, 在基金经理管理博时裕隆期间, 基金年化夏普比率和收益回撤比分别为和 , 均高于同类平均水平和 , 位居同类第 15/99 名和底 11/99 名, 基金风险调整收益较优基金在基金经理任职期内最大回撤为 %, 位居同类第 34/99 名, 表明基金经理具备较好的风控意识, 能较为有效的控

7 基金研究个基点评 7 制组合净值回撤表 3 博时裕隆风险收益指标表现截至日期 :2017 年 8 月 31 日名称年化夏普比率同类平均排名最大回撤同类平均排名收益回撤比同类平均排名博时裕隆 / % % 34/ / 基金经理操作风格分析基金经理投资运作基金情况, 可以发现, 其操作存在以下特点 : 选股重视估值, 偏好中等市值成长股分析基金经理管理基金的历史重仓股市值和估值可以发现, 基金经理重仓股偏好估值较低, 中等市值的成长股, 其管理的博时睿远定增基金可供选择的定增个股有限, 估值稍高于博时裕隆基金图 2 博时睿远定增前十大重仓股市值和估值水平图 3 博时裕隆前十大重仓股市值和估值水平市值估值市值估值高仓位运作, 持股相对集中基金经理管理定增基金偏好高仓位运作, 博时睿远定增基金仓位明显高于同类平均水平, 前十大重仓股平均持股集中度 ( 占股票市值 ) 为 63.69%, 持股相对较集中图 4 博时睿远定增基金历史仓位 (%) 博时睿远定增定增基金平均投资风格偏均衡

8 基金研究个基点评 8 分析基金经理管理主动股混基金时的投资风格, 可以看到, 基金经理投资风格整体偏均衡, 在保守成长和激进价值市场上均有不错的表现表 4 基金经理投资风格得分基金经理价值均衡成长激进价值保守价值激进成长保守成长陈鹏扬资料来源 : 海通证券研究所 4. 总结博时睿远定增基金成立于 2016 年 4 月 15 日, 即将于 2017 年 10 月 16 日到期并转为 LOF 根据今年发布的减持新规和非流通证券估值方法, 我们对博时睿远打开封闭后的估值与市价估值的折价空间进行了测算结果显示, 当流通资产被赎回的比例为 50% 时, 折价率为 3.45%, 并随着赎回比例的增加持续上升从基金经理投资能力来看, 中期业绩表现亮眼, 短期业绩存在波动 ; 风险控制能力良好, 产品风险调整收益较优 ; 选股重视估值, 偏好中等市值成长股 ; 高仓位运作, 持股相对集中 ; 投资风格偏均衡整体上, 该基金适合具备一定风险承受能力的投资者持有 5. 风险提示 1) 本文对于个股和基金折价率的分析均基于假设条件和客观数据计算, 存在与事实情况不符合的可能 ;2) 作为一只权益类产品, 股票价格的波动对组合的影响较大, 适合具备一定风险承受能力的投资者持有 ;3) 个股上, 阳光电源 : 政策不达预期 ; 行业竞争加剧 ; 新业务不达预期东方国信 : 大数据运营低于预期, 相关板块系统性估值波动鱼跃医疗 : 外延整合不达预期, 电商发展不及预期, 医用耗材拓展不及预期, 产品价格下跌风险, 原材料涨价风险海能达 : 国际化经营带来的风险, 汇率波动风险 ; 4) 基金经理主动投资管理时间较短, 主动投资能力仍需后续持续观察

9 信息披露基金研究个基点评 9 分析师声明 [Table_Analysts] 高道德金融工程与产品研究宋家骥金融产品研究团队本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明海通证券研究所金融产品研究中心声明海通证券研究所金融产品研究中心 ( 以下简称本中心 ) 具有证监会和证券业协会授予的基金评价业务资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所有信息均来源于公开资料, 本中心力求准确可靠, 但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证评价结果不受任何第三方的授意或影响基金评价结果不是对基金未来表现的预测, 也不应视作投资基金的建议本报告不构成个人投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本中心所属的海通证券股份有限公司控股海富通基金管理公司, 参股富国基金管理公司, 本中心秉承客观公正的原则对待所有被评价对象, 并对可能存在的利益冲突制定了相关的措施本声明及其他未尽事宜的详细解释, 敬请浏览海通证券股份有限公司网站 (http: // 特此声明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

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恒生银行 ( 中国 ) 银行结构性投资产品表现报告步步稳系列部分保本投资产品产品编号起始日到期日当前观察期是否发生下档触发事件挂钩标的最初价格 * 最新价格累积回报 OTZR 年 5 月 5 日 2018 年 5 月 7 日 3 否 728 HK Equity 3.7 恒生银行 ( 中国 ) 银行结构性投资产品表现报告步步稳系列部分保本投资产品产品编号起始日到期日当前观察期是否发生下档触发事件挂钩标的最初价格 * 最新价格累积回报 OTZR89 2017 年 5 月 5 日 2018 年 5 月 7 日 3 否 728 HK Equity 3.77 3.45 不适用 941 HK Equity 82.85 73.40 902 HK Equity

基金研究个基点评 2 目录 1. 博时睿远定增基金折价空间测算 产品信息介绍 估值背景与估值方法 折价空间测算 博时睿远定增重仓股票分析 管理人投资能力分析 基金经理历史管理业绩

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