证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报目录 1. 本周新三板市场概况行业政策及动态本周教育公司要闻回顾新三板教育企业动态 A 股教育企业动态其他市场估值情况 & 山证观点

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入酬汤
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1 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报新三板教育行业山证教育行业周报 ( ) 评级 : 看好 ( ) 2017 年 4 月 24 日行业研究 / 行业周报本周教育行业市场概况 4 月 17 日 -4 月 21 日, 山证新三板教育指数 ( 做市 ) 报收于点, 下跌 1.82%, 延续前几周跌势三板做市指数报收于 1138 点, 本周下跌 1.01% 2016 年至今山证新三板教育指数 ( 做市 ) 累计涨幅缩窄至 19.47% 山证教育指数(A 股 ) 报收于点, 本周下跌 1.56% 沪深 300 指数报收于 , 本周下跌 0.57% 行业政策与动态过去一周沪深 300 山证教育 (A 股 ) 山证新三板教育 ( 做市 ) 三板做市走势情况新三板研究团队分析师张红兵执业证书编号 :S Tel: zhanghongbing@sxzq.com 新华社 : 斩断中小学与房地产商合作办学的利益链条近日, 北京市发布消息, 所有中小学校不得与房地产商合作办学不仅意在为持续高烧的学区房降温, 也意在厘清商业化的房地产行业与公益化的教育事业之间的关系本周教育行业公司要闻回顾新三板 : 世纪明德 0 元收购海星之韵 10% 股权, 将运作青少年作文大赛 ; 艾的教育 2016 年报 : 营收 2373 万, 增长 11.35%, 利润有所下滑 ; 华图教育年报亮眼, 年营收近 20 亿, 在全国有 291 家分公司 A 股报财报季 : 勤上股份净亏损 4.27 亿元, 龙文业绩或将难以实现对赌预期其他市场 : 碧桂园博实乐教育公布招股书, 将赴美上市研究助理梁迪柯 liangdike@sxzq.com 地址 : 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层北京市西城区平安里西大街中海国际中心 7 层山西证券股份有限公司估值情况 & 山证观点截至 2017 年 4 月 24 日, 随着教育行业整体的高速增长, 行业整体估值水平逐渐降低总体来看新三板教育行业为倍 PE, A 股教育行业估值较高为倍 PE 值得注意的是 A 股市场 PRE-K 板块利润增速较快新三板留学行业估值高, 利润增速也快, 职业以及幼教利润增速明显且估值较低目前, 我们看好 A 股幼教行业新三板幼教以及职业教育细分板块, 随着市场进一步企稳, 2017 年婴儿潮的爆发, 教育行业有望站上风口, 建议重点关注教育板块请务必阅读正文之后的特别声明部分 1

2 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报目录 1. 本周新三板市场概况行业政策及动态本周教育公司要闻回顾新三板教育企业动态 A 股教育企业动态其他市场估值情况 & 山证观点请务必阅读正文之后的特别声明部分 2

1. 本周新三板市场概况证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报 4 月 17 日 -4 月 21 日, 山证新三板教育指数 ( 做市 ) 报收于 1194.66 点, 下跌 1.82%, 延续前几周跌势三板做市指数报收于 1138 点, 本周下跌 1.01% 2016 年至今山证新三板教育指数 ( 做市 ) 累计涨幅缩窄至 19.47% 山证教育指数 (A 股 ) 报收于 759.

3 1. 本周新三板市场概况证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报 4 月 17 日 -4 月 21 日, 山证新三板教育指数 ( 做市 ) 报收于点, 下跌 1.82%, 延续前几周跌势三板做市指数报收于 1138 点, 本周下跌 1.01% 2016 年至今山证新三板教育指数 ( 做市 ) 累计涨幅缩窄至 19.47% 山证教育指数 (A 股 ) 报收于点, 本周下跌 1.56% 沪深 300 指数报收于 , 本周下跌 0.57% 图 1:2016 年以来山证新三板教育指数与三板做市走势图 2:2016 年以来山证教育指数 (A 股 ) 与沪深 300 走势数据来源 : 山西证券研究所 wind 图 3: 本周山证新三板教育指数与三板做市走势数据来源 : 山西证券研究所 wind 图 4: 本周山证教育指数 (A 股 ) 与沪深 300 走势数据来源 : 山西证券研究所 wind 数据来源 : 山西证券研究所 wind 请务必阅读正文之后的特别声明部分 3

4 2. 行业政策及动态证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报新华社 : 斩断中小学与房地产商合作办学的利益链条近日, 北京市发布消息, 所有中小学校不得与房地产商合作办学不仅意在为持续高烧的学区房降温, 也意在厘清商业化的房地产行业与公益化的教育事业之间的关系中华人民共和国义务教育法明确规定了政府的职责和义务教育的公益性, 然而, 中小学与房地产商联姻的现象却长期存在原本应由政府承担的义务教育阶段的投入规划和建设等职责, 却部分转移给了房地产商, 不少房地产项目堂而皇之地拥有了学区房的金字招牌赚得钵满盆满此做法不仅给一些地方本已过热的房地产市场添乱, 也意味着义务教育阶段教育公平的失衡当下, 优质教育资源是学生家长梦寐以求的目标, 掷重金买房上学成为很多学生家长的追求在愈演愈烈的需求之下, 上百万元的天价过道动辄千万的学区豪宅等乱象层出不穷, 给学生家庭带来极大负担房地产项目借名校上位公共教育资源被用来牟利等行为引发的诟病由来已久中小学与房地产商合作办学背后, 往往存在利益输送的影子一些地方政府一边表态要为学区房降温, 一边应允房地产商介入教育领域人为制造学区房, 此风当刹北京市提出的中小学不得与房地产商合作办学表明了当地政府刹住合作办学歪风的决心, 不失为整顿房地产市场秩序, 推动义务教育均衡发展的创新手段, 对实现教育公平有一定的推动作用让教育回归公益, 让企业专注商业各级政府应承担起自己的职责, 继续加大公共财政对于义务教育基础教育的投入, 更加科学公平合理地配置教育资源, 平衡学校间的差距, 让推进教育公平之路走得更实更稳 3. 本周教育公司要闻回顾 3.1 新三板教育企业动态世纪明德 0 元收购海星之韵 10% 股权, 将运作青少年作文大赛世纪明德发布公告, 宣布收购北京海星之韵文化发展有限公司 10% 的股权, 交易的转让对价为 0 元此项交易不构成关联交易, 不构成重大资产重组海星之韵成立于 2016 年 4 月 5 日, 经营范围为组织文化艺术节交流活动文艺创作海星之韵截至 12 月的资产总额为万元, 负债总额为万元, 净资产为 1.66 万元, 营业收入为请务必阅读正文之后的特别声明部分 4

5 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报万元, 净利润为 1.66 万元根据公告, 本次交易中, 世纪明德和安永军罗凡华共同收购海星之韵 100% 的股权收购及增资完成后, 世纪明德和安永军罗凡华将通过海星之韵运作青少年作文大赛及科技创新大赛等项目此外, 世纪明德与安永军罗凡华关于海星之韵后续股权安排达成一致意见, 世纪明德会根据海星之韵今后净利润情况以双方约定的价格分别收购安永军罗凡华持有的股份艾的教育 2016 年报 : 营收 2373 万, 增长 11.35% 新三板挂牌的儿童成长解决方案开发商艾的教育近日公布了其 2016 年年度报告去年, 艾的教育实现营收万元, 相比 2015 年的万元增长 11.35%; 归属于挂牌公司股东的净利润 4.27 万元艾的教育成立于 2009 年, 主要为 0-12 岁婴幼儿提供个性化成长和教育综合解决方案, 其客户包括早教中心幼儿园和培训机构, 艾的教育提供系统的个性化教育解决方案培训服务和运营支持 2016 年 1 月, 艾的教育在新三板挂牌基于之前积累的数万家幼儿园作为目标客户资源, 艾的教育通过招商合作等多种模式进行新型销售渠道的搭建, 包括招募全国地市代理商, 发展面向园所和机构的直销运营团队, 与第三方园所或机构服务商合作推广销售等艾的教育的主要收入来源于基于移动互联网和大数据的个性化幼教产品和解决方案, 包括综合评量个性化方案以及相关教育专家的在线课堂和咨询, 同时支持园所或培训机构构建爱宝儿童个性化成长评量馆年报显示, 这部分已超过公司年度收入的 55%, 未来个性化产品和解决方案将在公司收入中占据更大比例, 此外公司的收入还包括幼儿园品牌等对于利润的下降, 报告给出的原因是由于持续加大个性化科技教育产品的研发投入, 在丰富评量产品的同时, 对原有产品进行了迭代升级, 并进一步加大投入市场渠道推广所致在运营层面, 通过线上线下运营从 B 端衍生到 C 端线下运营层面, 以园长会和家长会为主, 全年举办 900 多场, 覆盖 300 多个地市和县区, 直接影响近 1 万园长和 20 万家长 ; 线上运营层面, 艾的教育构建了园长付费社群园长帮, 付费会员近 5000 人面向家长的爱宝个性化教育平台最爱宝, 家长粉丝近 60 万人华图教育年营收近 20 亿, 在全国有 291 家分公司华图教育 (OC:830858) 发布 2016 年年报, 报告期内, 公司实现营业收入亿元, 较上年同期增长 41.43%; 净利润 3.56 亿请务必阅读正文之后的特别声明部分 5

6 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报元, 较上年同期增长 67.38%; 公司总资产亿元, 较上年年末增长 % 华图教育的主营业务为职业考试培训, 包括公职人员招录考试事业单位招录考试军队转业干部安置考试大学生村官招录考试选调生招录考试政法干警招录考试教师招录考试教师资格证考试银行和农村信用社招录考试证券从业资格证考试银行从业资格证考试医疗卫生招录考试医疗卫生执业资格考试等, 并为考生提供考前培训咨询服务同时, 华图教育的业务还在向在职培训管理咨询等服务延伸在营收方面, 面授培训是华图教育目前主要的业务收入来源年报显示, 营收的大幅增长主要是由于报告期内公司通过增设分公司等措施扩大招生优化产品结构以及大力发展事业单位招录考试培训教师招录考试医疗卫生考试培训金融考试培训等培训服务, 从而带动了主产业考试培训业务的收入增长目前, 华图教育已在全国设立 291 家分公司, 基本覆盖了全国主要一线二线城市地级市及部分重点县市报告期内, 华图教育共设立分公司 85 家, 进一步提升在全国布局的覆盖度, 积极推动业务布局下沉和重点市场开发华图教育最大的供应商是百度时代网络技术 ( 北京 ) 有限公司, 公开资料显示, 该公司主营业务为百度推出的基于搜索的营销推广服务, 这意味着华图教育 2016 年在百度推广上的投入为万元 2017 年 2 月, 华图教育发布公告称, 正在筹划重大事项 :A 股上市公司苏州扬子江新型材料股份有限公司拟换股吸收合并华图教育目前交易双方均在停牌中大山教育年营收 8332 万, 预计 2017 年增长率超过 40% 大山教育 (OC:870106) 发布 2016 年年报, 年报显示, 其年度营业收入为万元, 同比增长 1.05%, 在 2016 年新三板挂牌增加 180 万元中介费用情况下, 实现年度净利润万元, 与去年同期持平大山教育的主营业务是 K12 阶段课外辅导培训, 及相关教学内容和配套辅导图书产品的策划与销售主要包括 : 少儿部 : 开设的课程有剑桥少儿英语快乐儿童英语快速阅读班剑桥国际英语教程 ; 小学生教育中心 : 开设课程有小学语文数学英语课程辅导小升初考试专项辅导班中学生教育中心 : 开设课程有初高中语文数学英语化学同请务必阅读正文之后的特别声明部分 6

7 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报步班新概念班另外包括中考专项辅导班高考专项辅导班根据教学组织形式的不同, 大山教育的模式包括 1 对 1 1 对 3 小组教学和班级串讲等教学形式同时, 大山教育也开发配套的教辅标准化的课件等其他衍生产品, 为国内其他教育机构及品牌使用商提供教学内容和图书产品服务其中, 培训收入为主营业务收入,2016 年培训收入占总收入的 95.22%, 比同期占比 93.19% 提高了 2.03% 销售图书及其他收入, 主要是向其他培训机构销售图书和物料等取得的收入,2016 年相比同期略有下降, 下降金额为万元, 下降比例为 1.83%, 主要原因是公司对此类业务的销售策略有变化 2016 年, 大山教育的主要策略是提升其他培训机构的师训和服务, 待相关培训达成后, 再配套推出销售相对应的图书及物料大山教育称, 未来将持续加大对教研的投入以及信息化建设, 关注教学过程, 实现教研教学过程学员服务可视化利用数据化管理, 不断提高公司竞争力根据公司经营情况, 大山教育预计,2017 年新增个教学点, 预收增长 50%-80%, 营业收入增长 40%-60%, 净利润增长 50%-100%, 学员人数超过人 3.2 A 股教育企业动态勤上股份净亏损 4.27 亿元, 龙文业绩或将难以实现对赌预期今日勤上股份发布 2016 年财报,2016 年公司实现营业收入 8.43 亿元, 同比下降 0.81%; 净亏损 4.27 亿元, 同比下降 % 其中教育培训收入万元, 占营收比重 7.18% 形成巨额亏损的原因是, 公司于 2016 年度完成对广州龙文教育科技有限公司 ( 龙文教育 ) 的收购, 本次收购公司资产负债表中形成商誉万元商誉, 根据企业会计准则规定, 形成的商誉不作摊销处理, 需在每年进行减值测试, 减值金额将计入公司利润表 2016 年度由于龙文教育经营情况未达预期, 为更加真实准确地反映公司截止 2016 年 12 月 31 日的资产状况和财务状况, 公司对上述商誉减值万元公司教育业务主体广州龙文 2016 年度未完成净利润 1 亿元的收益预测, 完成率为 66.19%, 实际净利润为 6733 万元公告称广州龙文 2016 年未实现收益预测的主要原因是 : 一 2016 年, 龙文教育延续了优化教学点的工作, 淘汰经营状况落后的教学点, 并对优势教学点进行软硬件标准化改造, 提高课时单价, 从而进一步提高单点教学点预收和课耗比例但面对竞争激烈的课外辅导市场, 龙文教育对单点收入和课时单价的提高未能弥补请务必阅读正文之后的特别声明部分 7

8 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报教学点数量减少的影响, 受其影响 2016 年度营业收入整体上出现了一定幅度的下降二龙文教育在并入上市公司后仍存在一定磨合过程, 未能在课外辅导行业的旺季充分发挥其管理人员销售团队应有的潜力, 业务开拓和网点布局均存在滞后的情况, 导致收入下滑广州龙文曾与勤上股份签订对赌协议, 承诺年累计实现的税后净利润不低于 5.64 亿元, 否则将进行补偿龙文 2015 年全年营收 7 亿元, 净利润 8725 万元若实现业绩承诺, 则 2017 和 2018 年度龙文教育需要实现净利润 4.1 亿元目前收购的广州龙文尚处于业绩承诺期, 承诺期满若广州龙文未达到标的资产业绩承诺补偿协议中的盈利预期, 勤上股份有权做相应追偿, 保证公司及股东的权益 2016 年 2 月初, 勤上光电发布公告拟以通过发行股份并支付现金的方式 20 亿元收购龙文教育 100% 股权,6 月获得证监会有条件通过, 8 月广州龙文 100% 股权已过户至勤上股份名下, 广州龙文变更为勤上股份的全资子公司, 形成了半导体照明和教育双主营的布局龙文教育作为 K12 个性化 1 对 1 辅导机构领域的领军企业之一, 立足于北京上海广州等一线城市, 影响力辐射全国龙文教育立足北京上海广州等 20 多个城市, 设有营业网点 400 余个同时公司发布 2017 年第一季度报告, 报告期内公司实现营业收入 3.06 亿元, 同比增长 14.79%; 净利润 4388 万元, 同比增长 38.35% 预测 2017 年上半年净利润 7000 万元万元, 同比增长 88.92%-142.9%, 大幅增长原因为公司完成对广州龙文的收购, 相较去年同期广州龙文纳入公司报表近期勤上股份在教育领域的主要动作包括 : 2016 年 8 月,20 亿元收购广州龙文 100% 股权 ; 2016 年 10 月, 设立全资子公司勤上教育投资有限公司, 注册资本为 1 亿元人民币 ; 2016 年 11 月, 拟 8.7 亿元收购柳州市小红帽教育不低于 80% 股权 ; 2016 年 12 月, 香港勤上拟 29 亿元收购 NIT Education Group( 爱迪教育集团 )100% 股权 ; 2017 年 1 月,8800 万元受让深圳市英伦教育产业有限公司原股东部分股权, 持有该公司股份 40%, 间接持有深圳国际预科学院 40% 股权 ; 2017 年 1 月, 拟收购北京凹凸教育 ( 估值 2.6 亿元 ) 不低于 10% 股权收购长沙思齐教育 ( 估值 6 亿元 ) 不低于 10% 股权 ; 2017 年 2 月, 公司中文证券简称由勤上光电变更为勤上股份 ; 请务必阅读正文之后的特别声明部分 8

9 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报 2017 年 2 月, 拟 17.6 亿元收购成都高达投资发展有限公司 90% 的股权, 进而间接持有高达投资举办的成都七中实验学校 90% 的权益 3.3 其他市场碧桂园博实乐教育公布招股书, 将赴美上市两月前被传出将赴美上市的碧桂园教育集团 ( 博实乐教育 ), 日前向美国证券交易委员会提交了招股说明书 2014 年起独立运营的碧桂园教育在酝酿数年后, 终于在上市问题上有了实际的进展 2017 年 1 月 12 日, 碧桂园教育集团宣布正式更名为博实乐并启用新的品牌形象此举被解读为教育集团分拆独立上市的进一步铺垫据媒体报道, 碧桂园管理层曾考虑过在香港上市的可能性, 最终选择了美国碧桂园博实乐教育 ( 下称博实乐教育 ) 是中国最大的国际双语 K12 私立学校运营商自 1994 年建立第一所民办学校至今, 该集团已拥有 51 所学校, 覆盖中国 7 个省区, 类型包括国际学校双语学校和幼儿园其提供的课程包括自小学初中高中阶段的全套课程, 包括 IGCSE/A-Level 和 IB 根据公司网站公布的招生信息, 博实乐创办的学校分布在广东湖南湖北贵州江苏甘肃安徽等地, 一共建成运营 17 所 K12 学校 ( 国际学校 6 所双语学校 10 所,1 所培训学校 ) 34 所幼儿园, 并在北京上海深圳拥有 14 所培训学校 2017 年上半学年, 博实乐教育拥有名注册学生, 而这一数字在 2014 年为人, 同比增长 54.6% 招股书公布了博实乐教育的企业架构 2016 年 12 月,Bright Scholar Holdings 注册成立于开曼群岛, 做为公司拟上市实体 2017 年 1 月, 通过香港子公司, 将碧桂园博实乐教育控股有限公司纳入中国全资子公司由于中国对教育服务的外国所有权的法律限制以及提供义务教育的学校分配给其出资人的能力, 博实乐教育通过中华人民共和国碧桂园教育投资公司进行业务, 该基金由中国公民持有 2010 年 1 月, 碧桂园博实乐教育控股有限公司与碧桂园教育投资有限公司的股东杨美荣, 杨文洁签订了一系列合同安排, 合同安排于 2017 年 1 月 25 日执行并生效近年来, 博实乐教育的业绩有了显著的增长, 和 2016 年的营收分别为 5.88 亿元 7.45 亿元和亿元, 年复合增长率 33% 2016 年, 博实乐教育的净利润为 290 万人民币, 而在 2014 和 2015 年, 这一数字分别为 -381 万和 -399 万人民币招股书中称, 常年的优秀成绩国内领先的硬件设施以学生和家请务必阅读正文之后的特别声明部分 9

10 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报长为中心的服务以及优质的品牌, 使得其拥有一定的议价权根据 Frost & Sullivan 所出具的报告, 在 2016 年, 博实乐运营的 6 所国际学校的学费高于国内平均水平 10.4% 双语幼儿园和双语学校的学费也高于国内的平均水平博实乐教育表示, 由于与关联方碧桂园 (HK:02007) 保持密切的合作, 其拥有着一个可扩展的商业模式目前, 博实乐教育的所有学校都与碧桂园的住宅物业项目合作, 以使其地产项目能够符合当地政府对教育设施配套的要求, 使得博实乐教育在建立新学校时的前期支出大幅降低碧桂园的业主普遍为相对富裕的家庭, 对优质教育有着大量需求, 也为博实乐提供了生源未来, 博实乐将继续受惠于这一协同关系, 并保持持续的扩张 4. 估值情况 & 山证观点截至 2017 年 4 月 24 日, 随着教育行业整体的高速增长, 行业整体估值水平逐渐降低总体来看新三板教育行业为倍 PE, A 股教育行业估值较高为倍 PE 值得注意的是 A 股市场 PRE-K 板块利润增速较快新三板留学行业估值高, 利润增速也快, 职业以及幼教利润增速明显且估值较低目前, 我们看好 A 股幼教行业新三板幼教以及职业教育细分板块, 随着市场进一步企稳,2017 年婴儿潮的爆发, 教育行业有望站上风口, 建议重点关注教育板块图 5: 教育板块估值统计数据来源 : 山西证券研究所 wind 请务必阅读正文之后的特别声明部分 10

11 投资评级的说明 : 证券研究报告 : 行业研究 / 行业周报报告发布后的 6 个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准股票投资评级标准 : 买入 : 相对强于市场表现 15% 以上增持 : 相对强于市场表现 5~15% 中性 : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动减持 : 相对弱于市场表现 5% 以下行业投资评级标准 : 看好 : 中性 : 看淡 : 行业超越市场整体表现行业与整体市场表现基本持平行业弱于整体市场表现免责声明 : 山西证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具备证券投资咨询业务资格本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性入市有风险, 投资需谨慎在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断在不同时期, 本所可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的, 还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本公司在知晓范围内履行披露义务本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利请务必阅读正文之后的特别声明部分 11

目录 1. 本周新三板市场概况行业政策及动态本周教育公司要闻回顾新三板教育企业动态 A 股教育企业动态其他市场估值情况 & 山证观点... 6 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2

目录 1. 本周新三板市场概况行业政策及动态本周教育公司要闻回顾新三板教育企业动态 A 股教育企业动态其他市场估值情况 & 山证观点... 6 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 新三板教育行业山证教育行业周报 (20170220) 评级 : 看好 (170213-170217) 2017 年 2 月 20 日行业研究 / 行业周报本周教育行业市场概况 2 月 13 日 -2 月 17 日, 山证新三板教育指数 ( 做市 ) 报收于 1121.80 点, 下跌 3.54% 三板做市指数报收于 1109.46 点, 本周上涨 0.78% 2016 年至今山证新三板教育指数 (

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