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医峥禄
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1 市场研报

2 原油 : 减产改善供需格局底部抬升震荡上行第一部分 2016 年原油市场行情回顾 2016 年国际原油市场整体呈现筑底反弹行情上半年, 全球经济和原油需求放缓忧虑情绪升温, 国际原油期价在 1 月份跌破 30 美元, 加拿大森林大火尼日利亚输油管线遭到破坏美国原油库存降幅超预期等因素改善市场供需, 市场对欧佩克产油国合作限产的预期提振原油价格触底反弹 ; 下半年, 欧佩克原油产量持续增加, 市场对供应过剩的忧虑重燃, 欧佩克限产预期继续支撑市场, 美国原油库存见顶回落也提振市场, 原油价格主要处于美元区间波动,11 月底欧佩克会议决定减产提振原油市场, 国际原油期价大幅冲高, 涨至 55 美元关口第一阶段, 触底反弹期 (2016 年 1 月年 4 月 ) 1 月上旬, 全球股市暴跌打压原油市场, 美元走强和供应充裕抵消中东局势紧张影响, 国际油价持续下跌中旬, 美国原油库存全面增长, 伊朗即将解禁制裁加重超供忧虑, 国际原油期价跌势加剧, 跌至 13 年来最低点下旬, 欧美股市上涨美国寒冷气候和沙特俄罗斯商讨油价等因素推升价格, 国际原油重返 30 美元之上 2 月初,IEA 和 EIA 下调原油需求预测, 加之受美元走强和原油供应过剩担忧的打压,WTI 出现五连跌中旬四国达成冻结产量协议, 但伊朗意外对协议表示支持, 一度引发油价报复性反弹然而关注原油持续供应过剩, 对减产希望消退, 国际油价出现回落下旬,IEA 报告称市场供需将重新平衡, 全球股市上涨, 国际油价强劲反弹 3 月上旬, 欧佩克对低油价显示抵触情绪, 美国石油钻井数量连续 11 周下降, 国际油价暴涨, 布伦特 3 个月来首度突破 40 美元中旬炼油厂检修高峰来临, 伊朗拒绝限产, 欧佩克冻产会议受质疑, 国际油价一度回落下旬, 冻产会议明确将于 4 月在多哈举行, 交易商权衡生产放缓的可能性, 加之库欣地区库存下降, 油价继续上涨 4 月份, 国际原油期价延续反弹走势, 上旬市场期盼冻产会议, 同时美国原油库存意外大幅下降, 加之俄罗斯称冻产之外还有其他选项, 瞬间点燃多头热情, 油价暴涨中旬美国钻井数量持续下降, 全球股市上涨, 油价继续大涨 ; 而最终冻产会议无功而返, 油价盘中暴跌, 但科威特石油工人意外罢工带来利好支撑下旬, 美国石油钻井数量和原油产量创新低, 加之美联储加息前景不明打压美元, 使得油价双双升至年内最高点第二阶段, 区间震荡期 (2016 年 5 月年 10 月 ) 5 月上旬伊拉克石油出口逼近历史高位, 伊朗产量创新高, 交易商对供应过剩的忧虑重燃, 油价下跌中旬加拿大森林大火难熄, 加之尼日利亚和利比亚安全局势恶化, 引发供应中断忧虑, 油价强劲反弹进入下旬, 美联储加息预期升温推高美元, 加拿大等地石油复产预期增强, 美国石油钻井数量停止下降, 供应过剩忧虑重燃, 多重利空浮现, 导致油价再度下跌 6 月份, 欧佩克会议未能设置产量上限, 但美国原油库存下降, 推动布伦特首破 50 关口 ; 尼日利亚石油设施遭袭, 美联储 6 月加息前景转淡, 均支撑油价强劲反弹中旬, 英国退欧忧虑支撑美元反弹, 美联储下调经济预期, 油价五连跌 ; 然而随后亲欧议员意外遇袭身亡, 英国退欧气氛减弱,

3 油价再度反弹下旬, 英国退欧成真, 油价一度暴跌, 但美国库存持续下降和忧虑情绪缓和随后抹平了跌幅 7 月上旬供应增加迹象抵消原油市场重新平衡的预期, 加之 EIA 原油库存降幅不及预期, 市场担忧需求下滑, 国际油价大幅下跌中旬, 加拿大原油产量稳步恢复, 美元走强, 油价再度下跌美国原油库存降幅不及预期, 成品油库存显著增长, 加之欧佩克产量居高不下, 继续抑制交投气氛下旬, 虽然美国原油库存连续第九周下降, 但美国原油和成品油库存总量创历史最高, 美国石油钻井数量连续四周增长, 供应过剩忧虑加重, 国际油价继续下跌 8 月上旬欧佩克产量创历史新高, 市场对供应过剩忧虑加重, 油价大跌 ; 但随后传闻欧佩克可能重启冻产谈判, 以缓解供应过剩的现状, 油价强劲反弹中旬, 沙特表示可能会采取措施稳定油价, 刺激基金买盘和空头回补, 加之 IEA 预计全球原油库存将逐步下滑, 油价强劲反弹下旬, 交易商押注 9 月产油国将达成冻产协议, 推动油价七连涨然而超供压力和美元走强, 使得油价在月末再度走跌 9 月上旬俄罗斯和沙特同意合作稳定石油市场, 增加限制产量的可能性, 加之美国原油库存惊现 17 年来最大单周跌幅, 油价大涨中旬, 国际能源署称全球原油需求增长超预期放缓, 供应过剩或持续至 2017 年上半年, 加之尼日利亚和利比亚原油出口量或将增长, 油价下跌下旬, 美原油库存再度意外大降, 美联储宣布 9 月暂不加息, 加之欧佩克宣布达成限产声明, 共同支撑油价反弹 10 月上旬欧佩克限产声明的利好延续, 掩盖了超供压力和走强美元的利空, 布伦特突破 50 美元关口中旬,EIA 月报称欧佩克原油产量仍在增长, 市场对欧佩克限产计划心存疑虑, 加之美元走强, 国际油价继续下跌进入下旬, 美元指数触及七个月来的高位, 交易商获利回吐, 欧美原油期货双双大跌随后伊拉克表示不愿减产, 美联储加息预期增强, 美元趋高震荡, 国际油价继续下跌第三阶段, 快速冲高期 (2016 年 11 月年 12 月 ) 11 月上旬欧佩克成员国之间意见不一的报道继续发酵, 欧美原油期货六天连跌中旬, 欧佩克限产预期依然不明朗, 供应过剩忧虑仍存, 国际油价继续下跌进入下旬, 欧佩克正努力消解内部分歧, 限产希望重燃, 国际油价一度双双暴涨之后普京认为欧佩克很可能将达成限产协议, 市场乐观情绪发酵, 国际油价大幅上扬但因伊朗和伊拉克等产油国对减产提议持保留意见, 市场对欧佩克限产的信心受到挫伤, 国际油价涨后回跌 12 月初, 欧佩克减产协议继续提振市场气氛, 俄罗斯也同意限制产量, 国际油价延续涨势中旬, 欧佩克与非欧佩克产油国举行会谈, 非欧佩克产油国加入减产协议, 国际油价飙升至 2015 年 7 月以来最高国际能源署认为欧佩克产量高企, 需要更多的减产才能达到市场平衡, 油价涨幅收窄欧佩克月报显示产量继续创出新高, 美联储加息推升美元, 美国原油库存意外大幅增长, 国际油价出现回落欧佩克产油国发出坚持履行全球减产协议的信号, 国际油价再度上涨, 接近 17 个月新高图 1: 美国原油连续周 K 线图 (2016 年 1 月年 12 月 )

4 资料来源 : 文华财经图 2: 布伦特原油连续周 K 线图 (2016 年 1 月年 12 月 ) 资料来源 : 文华财经第二部分 2017 年原油行情展望分析

5 一基本面分析 ( 一 ) 宏观经济 1 欧美经济因素 2016 年以来, 美国经济保持温和复苏态势, 但经济增速与上年相比有所放缓, 前 3 个季度 GDP 同比增速分别为 1.6% 1.3% 和 1.5%, 全年 GDP 增速有望在 1.6% 左右, 比 2015 年回落 1 个百分点美国经济改善的有利因素是居民消费保持较高热度, 成为拉动 GDP 增长的第一引擎, 但固定资产投资和库存投资较疲软, 政府支出有所下降, 投资不振体现出美国国内和全球需求疲软, 以及企业盈利水平偏低而失业率下降薪资水平持续改善以及较宽松的信用环境对消费支出形成支撑库存投资增长存在反弹空间, 前期油价下跌导致能源类投资大幅下降的情况或得到改善 2017 年特朗普的扩大基建投资政策有望拉高 GDP 增速特朗普的施政纲领核心是减税扩大基础设施投资规模减税有望拉动投资, 扩大基础设施投资规模也将有利于投资迎来正增长此外, 提高贸易壁垒制造业回迁等措施也有利于美国经济增长预计 2017 年美国经济将延续温和增长态势, 经济增速高于 2016 年 2016 年, 欧元走弱与低油价等利好作用逐渐消减, 欧元区经济复苏态势较上年有所放缓四大经济体表现不均衡, 法国起伏不定, 意大利稍显乏力私人消费仍作为首要引擎, 推动欧元区保持适度增长 ; 宽松货币政策逐渐改善融资条件, 企业和家庭放款加速但欧元区金融业受负利率环境影响, 盈利水平普遍走低, 部分大型银行坏账高企或资本告急, 压力积聚, 风险上升预计 2017 年欧元区经济将实现温和增长, 劳动力市场复苏量化宽松政策效果和各成员国坚定推进结构性改革, 将成为温和复苏的重要条件 2 全球流动性形势 (1) 美联储加息周期 2016 年 12 月 14 日, 美联储宣布加息 25 个基点, 将联邦基金利率的目标区间增加至 0.5%-0.75%, 且美联储对经济的评价更加积极点阵图显示美联储委员预期 2017 年加息三次, 较 9 月份的预期有所上调从美国国内来讲,2017 年美国的经济增速物价就业都朝着有利于美联储加息的方向发展 ; 从国际大环境来讲, 新兴市场国家将拉动全球 GDP 增速小幅回升, 全球经济环境将有所改善 ; 从特朗普的政策主张来看, 减税扩大基建规模提高贸易壁垒和制造业回迁等政策均有利于美国经济复苏, 美联储有望在 2017 年加息 2-3 次, 加息节奏或加快图 3: 美联储利率预期点阵图

6 (2) 欧洲日本宽松空间缩窄日本央行与国有的邮政银行持有的国债规模超过国债总余额的 50%, 而日本央行以每年 7.7% 的速度买入国债, 很快将面临无债可买的局面另外, 日本央行购买 ETF 的量导致日本股市实际上已经沦为政策市, 且波动上升而欧洲央行的问题在于, 一方面 QE 政策在 2017 年 3 月即将面临是否延期的问题另一方面, 从其当前 QE 的购买条件来看, 单个国家购买占比其存量的上限为 33%, 若同时考虑收益率不能小于 -0.4% 以及必须为投资级债券的条件, 则部分国家的购债上限可能会被触碰因此, 若不对购债条件进行修正, 则 QE 的规模可能面临收缩与此同时, 随着货币政策逐渐步入负利率并不断深化, 企业信贷状况的改善明显放缓, 欧元区融资条件甚至呈现出恶化迹象, 不同成员国的融资成本再次出现分化的迹象, 整体信贷需求也开始下降, 而同时, 负利率也使得欧元区银行的信贷条件开始收紧, 融出资金的意愿下降 3 欧洲风险因素 (1) 英国退欧进入实质性阶段 2016 年 6 月英国公投决定退欧之后, 英国并未立即触发里斯本条约第 50 条款而英国新首相 10 月曾表示将于 2017 年 3 月之前触发退欧程度, 一度引发市场担忧情绪再次升温而如果这一承诺成真, 则意味着 2017 年英国退欧将进入实质性阶段, 并且从德国和欧盟的角度来看, 为了防止欧盟国家的分裂, 也将进一步施压英国启动退欧程序因此,2017 年英国退欧的影响大概率将继续演绎和深化 (2) 欧洲大选自英国公投退欧后, 法国荷兰意大利等国都发出效仿之音 2017 年是欧洲大选年, 德国法国荷兰等国传统政党都将迎来大考荷兰在 2017 年 3 月进行大选, 但目前执政党已经深陷移民问题和反欧盟浪潮的考验最新民调显示, 右翼政党已处于领先地位加之英国退欧公投成功的典范, 荷兰在大选之后进行退欧公投的可能性急剧上升德国做为欧元区领头羊,2017 年政治风险骤升默克尔积极的难民政策使得其支持率持续下跌, 加之两次地区选举失利,2017 年大选连任的难度和不确定性加大德国联邦统计局数据曾显示, 德国工业投资与政治不确定性的负相关程度显著大于欧洲平均水平, 显然, 大选的不确定性将对德国经济产生一定的负面影响, 亦将阻碍欧元区的复苏进程法国将在 2017 年 1 月 6 月和 9 月分别进行总统立法会以及参议院的选举, 繁重的选

7 举日程势必延缓其正在进行的结构性改革另外, 在秋季完成参议院选举之前, 法国扩张财政政策的可能性进一步降低在欧元区经济复苏动能依旧疲弱核心国与边缘国发展差距较大民粹主义势力抬头的多重因素叠加下, 任何成员国退欧, 都将对欧元区造成更严重的负面影响 (3) 欧洲银行业风险 2016 年以来, 欧洲银行业受欧洲整体经济复苏缓慢和英国退欧公投影响表现不佳, 各主要银行股跌幅均超过 10%, 欧洲银行平均不良资产率高达 5.7%, 部分银行不良贷款比例增高衍生品风险敞口过大银行盈利能力下降和银行股价跳水等具体问题仍显示出欧洲银行体系存在不稳定的严重性意大利银行业受意大利经济持续低迷欧央行量化宽松政策压缩盈利空间等因素影响, 其整体不良贷款率高达 17.97%, 各行业的坏账比率均高于 10%,1 年以内未还款贷款占总贷款的 39% 德意志银行风险也不可小觑因商誉减值受到法律诉讼及监管罚款和负利率等量化宽松的影响,2015 年全年巨亏 68 亿欧元, 股票自 2016 年年初以来跌幅约 40%, 其衍生品总额为全球第一高达 42 万亿欧元, 等于 13.5 个德国 GDP ( 二 ) 原油供需状况 1 世界供需情况 (1) 供应方面供给方面, 欧佩克月度报告数据显示,11 月份欧佩克原油日产量 3386 万桶, 比上年同期增加 32 万桶这是欧佩克原油产量第六个月连续上涨其中沙特阿拉伯原油日产量 1052 万桶 ; 伊拉克原油日产量 369 万桶伊朗原油日产量 369 万桶安哥拉原油日产量 170 万桶利比亚原油日产量 58 万桶卡塔尔日产量 65 万桶 ; 阿联酋原油日产量 303 万桶 ; 委内瑞拉原油日产量 207 万桶预计 2016 全年原油产量 9670 万桶 / 日, 与 2015 年相比增长 10 万桶 / 日, 增幅远小于 2015 年的 280 万桶 / 日, 为 2008 年以来最少的产量增量分季度来看, 全球原油产量第一季度和第二季度环比减少 60 万桶 / 日和 69 万桶 / 日, 第三季度产量大增 113 万桶 / 日, 这主要由于伊朗解禁后产量快速增长, 欧佩克国家在冻产前加大开采提高产量欧佩克增量达到 110 万桶 / 日增量主要来自伊朗增加 65 万桶 / 日伊拉克增加 43 万桶 / 日和沙特增加 27 万桶 / 日长期的低油价使得美国页岩油深海油等高成本产油区无法继续维持, 非欧佩克国家产量首次出现下跌, 下跌幅度达 100 万桶 / 日分季度看, 第一季度和第二季度产量分别下降 104 万桶 / 日和 98 万桶 / 日, 第三季度随着油价的复苏, 产量有所回升, 为 55 万桶 / 日分国家看, 减少的产量主要来自美国页岩油及中国, 其中美国原油产量下降 48 万桶 / 日, 中国原油产量下降 30 万桶 / 日预计 2017 年全球增长 38 万桶 / 日, 欧佩克国家将基于二手来源数据减产 120 万桶至 3244 万桶 / 日考虑到尼日利亚和利比亚的产量仍有一定的上升空间, 在欧佩克协议得到良好遵守的前提下, 预计 2017 年欧佩克国家总产量为 3304 万桶 / 日, 相比于 2016 年 3305 万桶 / 日的产量, 将基本维持不变, 产量增量比 2016 年 110 万桶 / 日显著下降预计非欧佩克国际 2017 年产量增加 38 万桶 / 日, 俄罗斯等非欧佩克国家加入减产大军压制产出增量, 美国页岩油将贡献主要增量, 加拿大和巴西产量也有望增长 (2) 需求方面需求方面, 国际能源署 (IEA) 发布了对 2016 年和 2017 年世界能源市场的预测, 全球原油需求增速有所放缓, 预计 2016 年全球原油需求为 9630 万桶 / 日, 与 2015 年相比增长 130 万桶 / 日分季度来看, 一季度同比增量最高, 二季度同比增量开始下降, 三季度同比增量最小四季度原油需求分别同比增加 149 万桶 / 日,132 万桶 / 日,77 万桶 / 日,140 万桶 / 日全球原油需求增量前三的地区分别是亚洲前苏联地区欧洲, 分别贡献 86 万桶 / 日 19 万桶 / 日 15 万桶 / 日从国家

8 来看, 增量前三的的国家分别是印度中国韩国, 分别贡献 30 万桶 / 日 24 万桶 / 日 16 万桶 / 日的增量自莫迪就任印度总理以来, 推出多项重大经济社会发展战略, 推动印度经济强劲增长 2015 年 GDP 增长率为 7.3%, 居全球榜首在良好的经济增长和低油价背景下, 印度石油需求呈现较快的增长势头,2016 年印度已超过日本成为全球第三大石油消费国据 IEA 统计,2016 年印度的石油需求量为 429 万桶 / 日, 比上年产量增长 30 万桶 / 日, 增量是 2015 年的 2 倍, 成为带动全球石油需求增长的主要因素之一截止 2016 年 9 月, 印度原油净进口量达 430 万桶 / 日, 同比增加 11.63% IEA 预计 2016 年印度第四季石油需求将达 436 万桶 / 日,2017 年全年需求量 458 万桶 / 日随着中国经济增速的放缓, 产业结构的调整, 中国石油需求也出现了结构性的变化与工业相关的柴油和燃料油出现持续下降, 而消费端的汽油和煤油保持着稳定的增长彭博数据显示, 截至 2016 年 9 月, 汽油日均消费量增加万桶 / 日, 同比增加 2.9 万桶 / 日, 燃料油日均消费 49.8 万桶 / 日, 同比减少 6.6 万桶 / 日, 柴油日均消费万桶 / 日, 同比减少 30.7 万桶 / 日, 煤油日均消费 70.0 万桶 / 日, 同比增加 7.3 万桶 / 日 IEA 数据预测,2016 年中国原油消费 1171 万桶 / 日, 同比增长 24 万桶 / 日, 涨幅 2.1%, 但低于去年 70 万桶 / 日的增量 IEA 预计 2017 年全球原油需求量为 9750 万桶 / 日, 增长 120 万桶 / 日从地域来看, 原油需求主要由亚洲拉动 ( 增加 83 万桶 / 日 ), 非洲 ( 增加 14 万桶 / 日 ), 中东 ( 增加 11 万桶 / 日 ); 从国家来看, 受益于经济高速增长, 亚洲新兴国家印度中国需求增长位居前两位, 分别贡献 29 万桶 / 日和 24 万桶 / 日, 韩国美国紧随其后, 贡献 8 万桶和 7 万桶 / 日同时, 随着特朗普上台后美国本土基础建设的加强,2017 年原油需求将可能超预期图 4: 欧佩克原油产量图 5: 沙特原油产量

2015 年 12 月仅减少 15 座 ; 天然气活跃钻井数增至 129 座, 较 2015 年 12 月减少 33 座 ; 混杂钻井总数 1 座截至 12 月 16 日当周美国石油和天然气活跃钻井总数共计 653 座, 较

9 图 6: 伊朗原油产量 2 美国供应情况美国油服公司贝克休斯 (Baker Hughes) 公布数据显示, 上半年美国活跃钻井数从一月初的 516 座, 下降到 5 月末的低点 316 座, 下降幅度达 38.8% 同时产量也开始大幅下滑, 第一二季度环比分别下降 25 万桶日 12 万桶 / 日第三季度油价给予支撑, 活跃钻井数缓慢回升, 截至 2016 年 12 月 16 日当周美国石油活跃钻井数为 523 座, 较 2015 年 12 月仅减少 15 座 ; 天然气活跃钻井数增至 129 座, 较 2015 年 12 月减少 33 座 ; 混杂钻井总数 1 座截至 12 月 16 日当周美国石油和天然气活跃钻井总数共计 653 座, 较 2015 年 12 月减少 47 座根据 Rystad Energy 的最新评估数据显示,2016 年美国最主要的四大页岩油盆地的井口盈亏平衡价格已经降到 40 美金 / 桶以下, 处于美金 / 桶区间由于页岩油生产向核心区的甜点区域

1 万桶 / 日 ;2016 年日均产量为 877 万桶, 比上年日均产量 931 万桶减少 54 万桶, 降幅为 5.

10 转移, 提升了生产效率随着国际原油价格回升, 美国石油钻井数量逐步增加, 产量衰减趋势被减缓, 预计页岩油产量将趋于回升美国能源情报署 ( EIA) 的数据显示, 截止 12 月 16 日当周的美国原油日均产量万桶 / 日, 较 2015 年同期减少 37 万桶 / 日, 降幅为 4.3%, 相较 2016 年 8 月的低点万桶 / 日回升了 34.1 万桶 / 日 ;2016 年日均产量为 877 万桶, 比上年日均产量 931 万桶减少 54 万桶, 降幅为 5.8% 随着国际油价触底回升, 德克萨斯州西部钻探活动持续上升, 特朗普上任都将催生页岩油加速复产, 持续上涨的活跃钻机数将最终反映到原油产量的逐步回升, 预计 2017 年下半年美国原油日产量有望回升至万桶左右, 增幅将在 4%-6% 左右图 7: 美国钻井数量图 8: 美国 EIA 原油日产量数据 3 中国供需状况

国家统计局数据显示,2016 年 1-11 月中国原油产量累计 1.83 亿吨, 累计同比大幅下降 6.9%; 1-11 月中国原油加工量 4.93 亿吨, 与上年同期相比增长 2.7% 中国海关数据显示,1-11 月中国原油累计进口量为 3.45 亿吨, 累计同比增长 14%, 进口金额总计 1030.1 亿美元, 同比下降 16%, 累计进口均价为 298.

11 国家统计局数据显示,2016 年 1-11 月中国原油产量累计 1.83 亿吨, 累计同比大幅下降 6.9%; 1-11 月中国原油加工量 4.93 亿吨, 与上年同期相比增长 2.7% 中国海关数据显示,1-11 月中国原油累计进口量为 3.45 亿吨, 累计同比增长 14%, 进口金额总计亿美元, 同比下降 16%, 累计进口均价为美元 / 吨 1-11 月中国原油累计出口量为 260 万吨, 累计同比下降 0.7% 1-11 月中国原油表观消费量为 5.25 亿吨, 同比增长 5.8% 表观消费量的增长主要受到进口量增长的带动中国原油进口依存度升至 65.2%, 较上年同期增加 4.8 个百分点进入 2016 年, 中国原油的产量出现了明显的转折, 呈现萎缩的态势, 且降幅持续增加, 达到了十年来的最大下降幅度在低油价时代, 油田开采商利润受到损害, 生产积极性下滑, 中石化中石油前三季度国内原油产量均有不同程度的下跌, 中石化原油产量下降 14%, 中石油同比下降 5.1%, 而中海油国内原油产量大体持稳与此同时, 中国的原油进口量创出历史新高, 并再度超越了美国, 成为头号原油进口国中国原油需求增长主要受到储备需求地方炼厂原油加工量上涨的带动据安迅思数据显示, 2016 年 1-11 月, 中国地方炼厂累计加工原油 7074 万吨, 同比增长 31% 此外,500 万立方米的惠州 300 万立方米的锦州地下国家战略储备库已具备注油条件, 另外, 中化舟山二期 300 万立国储库已经于 9 月上旬顺利注油, 加上社会代储的力量, 原油储备需求将带动中国原油进口量稳步增长图 9: 中国原油产量图 10: 中国原油进口

各国具体的减产协定主要有, 沙特日产量减少 48.6 万桶至 1005.8 万桶, 伊拉克日产量减少 21 万桶至 435.1 万桶, 阿联酋日产量减少 13.9 万桶至 287.4 万桶, 科威特日产量减少 13.1 万桶至 270.

12 图 11: 中国原油加工量与表观消费量 4 欧佩克与非欧佩克联合减产 2016 年 11 月 30 日欧佩克在维也纳会议上确定各成员国具体的产量水平,14 个欧佩克的主要产油国一致同意, 将日产量减少 120 万桶, 设定欧佩克国家合计日产量上限为 3250 万桶自 2017 年 1 月 1 日生效该协议的有效期为 6 个月, 考虑当时的市场状况和前景, 可再延长 6 个月这是欧佩克国家八年来首次联合减产, 而且这一上限处于今年 9 月欧佩克达成减产目标 3250 万桶至 3300 万桶的低端各国具体的减产协定主要有, 沙特日产量减少 48.6 万桶至万桶, 伊拉克日产量减少 21 万桶至万桶, 阿联酋日产量减少 13.9 万桶至万桶, 科威特日产量减少 13.1 万桶至万桶, 阿联酋日产量减少 13.9 万桶至万桶, 伊朗日产量则将增至万桶 12 月 10 日, 欧佩克成员国将与非欧佩克产油国在维也纳召开会议, 达成了十五年来首个联合减产协议, 非欧佩克产油国同意日产量减少 55.8 万桶原油以配合欧佩克产油国的减产行动, 俄罗斯

13 将承担一半的减产任务参与会议的非 OPEC 产油国有 : 俄罗斯阿塞拜疆巴林玻利维亚文莱赤道几内亚哈萨克斯坦马来西亚墨西哥阿曼苏丹以及南苏丹欧佩克将建立监督委员会来实施协议监督委员会由科威特委内瑞拉阿尔及利亚和两个非欧佩克国家组成, 由科威特担任主席, 将在欧佩克秘书处的协助下监督减产协议的实施监督将基于二手来源的数据彭博根据国际能源署 (IEA) 数据计算得出, 若欧佩克及非欧佩克 11 个产油国落实 12 月 10 日达成的联合减产协议, 自 2014 年以来积累起来的创纪录的原油库存将在 2017 年上半年以大约每日 76 万桶的速度下降如此一来, 在这项协议涵盖的六个月时间里, 欧佩克清除 3 亿桶过剩库存的目标将可完成 46% 要达成这一目标, 需要欧佩克俄罗斯及其他产油国完全兑现日产量减少万桶的减产承诺若要使 2017 年上半年出现大约日均 76 万桶的原油供应缺口,OPEC 需完全执行每日 120 万桶的减产计划, 而利比亚与尼日利亚这些不受计划约束的成员国增产, 对这个目标构成了挑战在非欧佩克国家中, 至关重要一点是俄罗斯完全落实逐步实现每日最高 30 万桶的减产计划数据显示, 完全贯彻减产协议, 意味着 2017 年上半年欧佩克的原油供应比需求少 40 万桶 / 日如果 11 个非欧佩克国家兑现承诺, 同期内他们的合计产量将达到 1797 万桶 / 日, 比 IEA 预计的低近 36 万桶 / 日图 12: 欧佩克各国减产配额 5 美国原油库存状况美国能源信息署 (EIA) 数据显示, 截至 12 月 21 日当周美国全国商业原油库存为 4.85 亿桶, 较上年同期增加万桶, 同比增长 6.7%;WTI 原油交割地库欣地区库存为万桶, 较上年同期增加 327 万桶, 同比增长 5.2% 美国 EIA 精炼厂设备利用率为 91.5%, 将上年同期下滑 1.1 个百分点,2016 年设备利用率均值为 90%, 较 2015 年下降 1.38 个百分点二季度以来, 随着供需缺口的收窄, 美国原油库存自历史峰值高位逐步回落, 原油库存较上年同期小幅增长自 2009 年以来, 美国精炼厂产能利用率逐步提升,2016 年产能利用率均值较 2015 年小幅回落, 但整体仍处于 90% 的较高水平预计 2017 年美国精炼厂产能利用率有望保持 90% 左右,

以沙特阿拉伯为首的欧佩克期待以高产量低油价维持市场份额压垮北美页岩油的策略并未奏效相反, 低迷的油价导致强烈依赖原油产业的

14 这将有助于消化美国原油库存图 13:EIA 美国原油库存图 14:EIA 美国精炼厂产能利用率 6 地缘政治局势 (1) 财政赤字因素自 2014 年油价大幅下跌以来, 经过两年的市场竞争, 以沙特阿拉伯为首的欧佩克期待以高产量低油价维持市场份额压垮北美页岩油的策略并未奏效相反, 低迷的油价导致强烈依赖原油产业的欧佩克产油国政赤字形势愈加严峻有数据显示, 欧佩克成员国 2012 年原油销售额为 9200 亿美元, 但 2016 年销售额预计仅为 3410 亿美元以石油占财政收入比重超过 70% 的沙特为例, 其 2015 年

15 财政赤字达创纪录的约 980 亿美元沙特财政赤字规模创下三十年来最高, 多数欧佩克成员国形势不容乐观, 同时财政压力及通货膨胀也导致部分产油国政局动荡伍德麦肯兹公司发布了中东地区主要产油国沙特, 伊朗, 伊拉克, 科威特以及阿联酋最新的国家层面的能够满足财政收支平衡的油价根据伍德麦肯兹的计算, 这 5 巨头能够满足财政收支平衡的油价都要远高于当前的油价, 科威特的国家层面的盈亏平衡油价为 57 美元 / 桶, 而作为沙特则需要 92 美元 / 桶相对比入不敷出的财政赤字来讲, 产油国需要减产提振油价来缓解其巨大的财政压力 (2) 地缘政治博弈升级叙利亚的内战依旧, 持续 5 年多的叙利亚内战已经演变为俄美之间的代理人战争, 一方是俄罗斯空军和伊朗领导的什叶派国际地面武装所支持的叙利亚政府军, 另一方是欧美和沙特阿拉伯等海湾君主国支持的温和逊尼派反对力量然而,2016 年围绕叙利亚危机地大国博弈出现新变化俄罗斯在中东地区的影响力继续增大, 通过叙利亚阿勒颇战役, 基本上掌握了主导权, 其标志是近期在莫斯科举行的土耳其伊朗和俄罗斯参加的叙利亚问题会议, 直接排除了欧美政府的参与此举表明, 大国在中东的较量中俄罗斯显然占据主动和上风, 美国的影响力受到削弱与此同时, 在 2016 年反恐战争取得实质性进展伊斯兰国武装组织在三条战线上遭受重创, 开始出现溃败之势除了在叙利亚战场上遭遇失败, 在伊拉克战场上,10 月 17 日伊拉克政府展开收复伊斯兰国大本营摩苏尔战役 ; 在利比亚战场上,12 月 17 日利比亚民族团结政府宣布, 完全控制西部城市苏尔特由此判断, 伊斯兰国逐渐走向失败, 其残余力量正在改变策略, 化整为零, 由中东腹地向中亚非洲甚至欧洲等地转移, 扩散, 恐怖分子也加快了回流步伐, 且频频在世界各地制造恐怖袭击事件, 反恐战争在中东地区取得重大进展的同时, 地区安全局势并没有好转, 全球反恐的任务很加紧迫 (3) 伊朗因素中东变局以来, 地区国家间的地缘政治争夺在 2016 年变得日趋白热化以伊朗为核心的什叶派联盟和以沙特为核心的逊尼派联盟之间的较量, 在叙利亚战争也门战争中均有表现 2016 年 1 月初, 沙特阿拉伯以恐怖主义相关罪名处决了 47 名犯人, 其中包括一名著名的沙特什叶派神职人士谢赫尼米尔随后, 沙特宣布与伊朗断绝外交关系, 巴林苏丹阿联酋紧随其后, 或宣布断交, 或降低外交关系级别, 两个阵营对垒升级然而, 在双方的较量中, 伊朗的整体实力上升, 其影响力在不断增长在这场博弈中, 为了抵制伊核问题最后协议, 沙特逐渐与以色列接近和靠拢, 以便应付共同的对手伊朗与此同时, 美国新任总统特朗普反对奥巴马政府 2015 年和伊朗达成的核协议, 该协议的签署为伊朗重回国际原油舞台铺平了道路特朗普曾强硬表态, 执政后的首要任务就是要撕毁核协议, 其对伊朗的政治主张可能会导致伊朗的原油禁运重启, 从而抑制伊朗的原油出口和美伊之间的政治互信此外, 美国国会参议院通过决议, 将即将到期的对伊朗制裁法案有效期延长 10 年, 至 2026 年年底 2017 年美国对中东政策的调整, 以及特朗普政府对伊核问题以及整个穆斯林的态度等, 美国与伊朗关系面临较大变数, 这将可能影响中东局势 7 基金持仓美国商品期货交易委员会 (CFTC) 数据显示, 截至 12 月 20 日当周,NYMEX 轻质原油原油期货商业性多头持仓为口, 较上年同期增加口, 商业性空头持仓为口, 较上年同期增加口, 商业性净空持仓为口, 较上年同期增加口非商业性多头持仓为口, 较上年同期增加口, 非商业性空头持仓为口, 较上年同期减少口, 非商业性净多持仓为口, 较上年同期增加口 2016 年, 对冲基金和其他大型投机者持有 WTI 原油期货非商业性空头头寸持续减少, 降幅 33%, 至 5 月来最低, 多头头寸增幅则达 35% WTI 期货和期权净多头头寸增至 2014 年 7 月以来最高, 较

16 上年同期增长 120% 图 15:CFTC 纽约原油非商业性持仓二观点总结综上所述, 展望 2017 年, 全球经济将在美国和新兴市场国家的带领下, 继续呈现复苏局面, 但动能依旧偏弱, 预计全球经济将从 2016 年的 3.1% 左右回升至 3.4% 左右其中, 美国经济加速回升, 补库存和特朗普政策效应将拉高经济增速, 物价上升和美联储加息节奏或会加快 ; 欧元区经济复苏依然艰难, 德意法等国大选可能给复苏带来不确定性 ; 日本经济改善乏力, 货币和财政政策寻求协调发力以提振通胀水平 ; 新兴经济体复苏增强, 巴西俄罗斯摆脱衰退, 印度经济继续强劲, 货币金融环境改善推动东盟五国经济提速美元处于加息周期, 美元上行叠加通胀预期升温, 对油价打压效应减弱欧洲风险因素中东国家财政收紧影响政局稳定叙利亚内战伊朗核问题等风险因素加剧油价波动供需方面, 预计 2017 年原油增量 38 万桶 / 日, 美国加拿大巴西贡献主要增量, 美国页岩油复产程度是供应端的主要边聊因素需求增长较为平稳, 印度中国美国有望继续拉动需求, 预计 2017 年原油需求增长 120 万桶 / 天, 由于需求增量超过供应增量, 原油市场供需差趋于好转, 2017 年全年供需缺口 35 万桶 / 日, 较 2016 年供需过剩 40 万桶 / 日出现改善 2017 年一季度和二季度的供需差分别为 -9 万桶 22 万桶, 三四季度受益于原油需求旺季, 供需差收窄到 -47 万桶 / 日和 -66 万桶 / 日由于中东大部分国家俄罗斯等原有出口大国财政收入对石油出口依赖度较高, 所需的财政油价较高, 对于 60 美元 / 桶以下的油价, 石油输出国国内经济政治秩序将难以长期维持, 基于提振油价的共同利益诉求, 欧佩克与非欧佩克产油国的联合减产协议有望得到一定程度执行, 原油市场供需基本面逐步改善,2016 年国际原油美元是底部价格确定,2017 年原油价格将延续震荡向上趋势, 整体波动中枢将高于 2016 年, 预计将有望上行到美元 / 桶区间, 价格回到边际成本水平若联合减产协议得到有效执行, 油价有望触及至美元 / 桶的高点预计 WTI 原油价格处

17 于 45 美元 / 桶至 75 美元 / 桶区间波动, 布伦特原油价格处于 48 美元 / 桶至 80 美元 / 桶区间运行,WIT 原油与布伦特原油价差处于 1-5 美元区间波动

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原油 : 供需延续宽松局面呈现区间偏弱震荡一基本面分析 ( 一 ) 宏观经济 1 欧美经济因素美国方面, 美国 7 月零售环比增长 0.6%, 超过于预期以及上月修正后的 0.3%, 为今年以来的最大增幅 8 月密歇根大学消费者信心指数也明显回升, 初值为 97.6, 高于预期的 94 以及

原油 : 供需延续宽松局面呈现区间偏弱震荡一基本面分析 ( 一 ) 宏观经济 1 欧美经济因素美国方面, 美国 7 月零售环比增长 0.6%, 超过于预期以及上月修正后的 0.3%, 为今年以来的最大增幅 8 月密歇根大学消费者信心指数也明显回升, 初值为 97.6, 高于预期的 94 以及原油 : 供需延续宽松局面呈现区间偏弱震荡一基本面分析 ( 一 ) 宏观经济 1 欧美经济因素美国方面, 美国 7 月零售环比增长 0.6%, 超过于预期以及上月修正后的 0.3%, 为今年以来的最大增幅 8 月密歇根大学消费者信心指数也明显回升, 初值为 97.6, 高于预期的 94 以及上月的 93.4, 其中消费者现状指数回落 2.4 至 111, 而预期指数则由上月的 80.5 升至