一行情回顾图 1 :2015 年美原油连续合约行情日线图发现价值创造价值数据来源 : 博易大师国联期货图 2:OPEC 一揽子油价数据来源 : 博易大师国联期货 2015 年至今, 历时 248 个交易日 WTI 油价整体呈现先扬后抑的走势, 原油主力连续合约最高触及美元,

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1 发现价值创造价值供需失衡原油低位震荡研究报告原油年报报告作者作者 : 袁玮电话 :(0514) 传真 :(0514) @qq.com 从业资格号 :F 投资咨询从业证书号 :Z 报告日期 :2010 年 12 月 25 日摘要 2015 年原油市场供应过剩需求不足令油价持续下跌, 非 OPEC 地区原油产量持续增长推动全球总供给增加, 尤其是美国页岩油的大规模开采以及伊朗产能逐步恢复加大了市场供给, 但 OPEC 地区原油产量近几年稳定在日均 3000 万桶左右而在全球经济形势疲软的背景下未来市场需求仍不乐观, 增长主要来自新兴经济体预计 2016 年世界石油市场仍然是供过于求的局面目录一行情回顾二影响因素分析 2.1 宏观分析全球经济走势疲软美元指数走强对原油构成压制 2.2 原油供给分析全球石油产量大幅增长供应结构逐步转变 OPEC 产油地位削弱独立申明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观公正结论不受任何第三 2.3 原油需求分析经济增速放缓拖累石油需求增长美国原油进口减少对外依存度下降油价暴跌加速中国战略石油储备 2.4 基金持仓分析三行情展望四操作策略方的授意影响, 特此申明期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

2 一行情回顾图 1 :2015 年美原油连续合约行情日线图发现价值创造价值数据来源 : 博易大师国联期货图 2:OPEC 一揽子油价数据来源 : 博易大师国联期货 2015 年至今, 历时 248 个交易日 WTI 油价整体呈现先扬后抑的走势, 原油主力连续合约最高触及美元, 为年内新高, 最低下探至美元附近, 创 2009 年 2 月以来新低, 目前正于最低点向上反弹具体来看,2015 年国际油价走势基本可以分为以下几个阶段 : 第一阶段 :1 月初到 3 月中旬因俄罗斯原油产量伊拉克石油出口创新高 OPEC 进一步不减产暗示沙特再度实施价格调降四家美国东部和中西部大型炼厂同时停运等加重了原油市场本就期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 1 -

3 发现价值创造价值浓郁的供应过剩忧虑, 致使油价在短暂企稳后再度大幅跳水, 一度逼近 43 美元 / 桶的低位第二阶段 :3 月中下旬到 6 月下旬, 尽管供大于求主导着原油市场的基本面格局,IEA 和 OPEC 均看好今年的需求预期, 纷纷上调需求增幅, 且沙特转风向, 意图推高油价, 提高了对亚洲客户供应的原油官方销售价, 同时美元走弱, 这些均对油价构成提振而 EIA 数据显示, 美国原油库存连续 13 周增长, 再创历史新高, 且在钻井数量连续 20 周下降的影响下, 原油产量开始小幅下滑, 而交割地库欣的库存已经接近最大安全容量, 且近期 OPEC 产量反季节增长让原本过剩的石油市场雪上加霜此外, 也门的紧张局势和伊朗核谈判进程也拨动着原油市场敏感的神经, 原油在此基础上空头暂时获利回吐, 最高至 62 美元 / 桶第三阶段,6 月下旬到 8 月末, 原油一路暴跌 24% 左右, 最低到 37 美元 / 桶, 究其原因, 主要是原油供过于求加剧, 和全球经济衰退产生的系统性风险相叠加, 才造成如此之大的跌幅, 美国原油日产量为 930 万桶, 仍有望创 1972 年以来最高位水平, 进口量的增加盖过了产量减少带来的影响 OPEC 此前作出的不减产决定在最近几个月一直打压油价, 该组织的原油产量在 7 月攀升至数年高位 8 月中国制造业活动以近六年半最快速度萎缩, 中国是全球很多商品包括原油在内的大买家, 低迷的数据意味着需求的疲弱第四阶段,9 月初到 10 月末, 原油一路反弹最高到 50 美元 / 桶, 市场普遍担忧全球原油供应过剩量会不断增加, 但中国央行 8 月 26 日降息降准激发了原油逢低承接买盘和空头回补, 使得油价于 9 月初超跌后强劲反弹, 美原油基本上维持在 45 美元一线上下剧烈波动, 日内波幅也明显扩大虽然无论是从月度周度产量数据, 还是钻机数据来看, 均支持美国原油产量在减产的周期中, 但是 9 月份是旺季需求见顶回落, 且炼厂陆续季节性检修的时期, 需求同步回落的预期阻碍了油价的持续上涨, 于是我们看到, 市场多空力量在 9 月份进行了异常激烈的拉锯期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 2 -

4 发现价值创造价值第五阶段,10 月末至今, 原油重回跌势, 一路下行, 原因主要是 OPEC 大会召开并没有改变不减产策略, 供过于求的基本面和疲弱的全球经济继续并存, 且在美联储加息预期的助推下, 原油雄途继续漫漫二原油价格影响因素分析 2.1 宏观方面全球经济走势疲软图 3: 中欧美 GDP 增长曲线国联期货图 4: 中欧美 PMI 国联期货原油作为金融属性非常强的品种, 其价格走势与宏观经济形势息息相关,2008 年金融危机引发的油价暴跌以及 2014 年全球经济形势恶化导致原油需求下降所引发的油价持续下跌均印证了这一期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 3 -

5 发现价值创造价值点 2015 年全球经济走势出现了明显的分化, 美国以其强劲的增长势头成为世界经济中唯一的亮点, 消费就业保持旺盛的增长制造业持续扩张以及房地产市场的稳步复苏均给 2015 年的美国经济以强有力的支撑和推动, 但美元的大幅升值对美国的出口贸易形成一定的打压而欧洲经济在 2013 年实现微弱复苏后 2014 年至今再度陷入停滞, 第一大经济体德国在二季度经济增长为零, 第二大经济体法国经济增长停顿, 而第三大经济体意大利则是重返衰退, 欧元区经济形势一片黯淡中国经济增速下滑至 7% 以下, 成为全球关注的焦点整体来看,2015 年全球经济形势出现恶化, 这也给未来的经济前景蒙上了阴影, 预计 2016 年世界经济仍然将呈现缓慢复苏的态势, 但同时将面临诸多挑战, 石油需求前景也并不乐观美元指数走强压制原油价格图 5: 美元指数和美原油连对比图国联期货 2014 年上半年美元指数基本保持在之间波动, 然后下半年美元指数出现持续性上涨, 至年底最高达到 90 附近, 创 5 年半以来新高, 涨幅达 10% 以上而美元指数的持续上涨主要有几方面的原因 : 一是 2014 年全球经济走势分化, 美国经济一枝独秀, 欧亚等主要经济体经济形势疲软, 这也造就了美元相对于其他货币的强势地位 ; 二是美联储持续缩减 QE 规模并在 11 月份完全退出 QE, 这也推动了美元指数的上涨 ; 三是卢布出现自 1998 年以来最大的贬值以及日元跌至七年新低, 也加速了美元的上涨几大因素合力助推 2014 年下半年美元指数的持续上涨, 但由于美元指期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 4 -

6 发现价值创造价值数与以美元计价的原油市场价格有着较强的负相关性, 因此下半年油价的暴跌在一定程度上也要归功于美元指数的上涨而对于未来一年, 我们认为相对于欧洲日本以及新兴经济体经济的弱势表现, 美国经济仍然将保持其强劲势头, 同时卢布与日元等货币的贬值很可能在短时间内延续, 这也将继续保持美元指数的强势局面结合技术图形来看, 目前美元指数面临上方 90 一线压力, 继续上涨的阻力较大, 若突破该压力位, 压力区上移至美元之间整体来看, 我们认为,2015 年美元指数将继续保持强势格局, 运行区间有望在美元之间, 而在美元指数保持高位的同时, 油价将继续受到打压 2.2 原油供给方面全球石油产量大幅增长供应结构逐步转变目前市场对于全球经济增长预期不是特别乐观, 这对油价低迷的影响特别明显但我们通过供需平衡表总体情况来看,2015 年全球供需过剩幅度较 2014 年过剩幅度呈现扩大局面图 6: 全球原油日产量国联期货期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 5 -

7 发现价值创造价值图 7: 美国原油年产量国联期货表 1: 全球原油供需平衡 ( 单位 : 百万桶 / 天 ) 2015 年全球石油供给大幅增长, 上半年基本保持在日均万桶之间, 较 2014 年日均增幅在万桶之间, 而下半年石油供给继续增长, 最高时达到日均 9600 万桶以上, 这与 OPEC 产量的增加以及美国页岩油产量的增长有直接的关系虽然 OPEC 石油产量较上半年有所增长, 但主要的产量增长要归功于非 OPEC 地区期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 6 -

8 发现价值创造价值图 8: 美国油品总需求和原油产量对比 2010 年以来, 非 OPEC 地区石油产量便出现持续增长, 到 2015 年底增幅已达到日均 800 万桶, 非 OPEC 产油国石油产量的迅速崛起给 OPEC 带来了不小的压力, 近几年 OPEC 地区原油产量变化不大, 基本维持在日均 3000 万桶左右, 这也导致市场对 OPEC 的石油需求有所减少, 同时对非 OPEC 地区石油需求有所增加, OPEC 的产油地位受到一定威胁在非 OPEC 产油国中, 美国近几年由于开采技术的提升, 页岩油产量持续大幅增长, 进而推动美国原油产量在近几年以年均 100 万桶的速度在增长, 并在 2014 年年底突破日均 900 万桶同时世界第二大产油国俄罗斯由于遭到西方国家的制裁, 原油生产及出口都受到一定影响, 尤其是石油出口量下降明显综合来看, 受到新技术的利用以及地缘政治因素导致的生产及供给的变化, 当前世界石油供应格局正在悄然发生转变, 传统的 OPEC 产油国垄断地位受到来自非 OPEC 的威胁, 市场份额面临下降的风险, 同时由于页岩油的开发导致产量迅速增长的美国将逐步提高用油自给率, 减少对外依赖, 并开始逐步放开石油出口各产油国目前在市场份额上的争夺十分激烈,OPEC 国家的原油供应量对油价的影响力将逐步减弱, 随着美国等非 OPEC 产油国的崛起, 国际油价的走势将更加趋于市场化而对于未来一年, 全球石油供给有望继续增长国际能源总署 (IEA) 预测, 明年全球平均每天原油需求只会增长 120 万桶, 期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 7 -

9 发现价值创造价值与今年的每天成长 180 万桶的 5 年新高水准相较, 增幅将减少约三分之一 OPEC 产油地位削弱图 9:OPEC 原油月产量受中东地区部分国家持续不断的地缘冲突等因素的影响,2015 年 OPEC 成员国原油产量较 2014 年有所下降, 但仍然维持在日均 3000 万桶的产量配额附近, 全年年原油市场供给过剩的局面导致油价持续加速下跌, 部分石油出口国希望 OPEC 成员国能限产保价, 但事与愿违,OPEC 在 12 月初的会议上决定仍然维持日均 3000 万桶的产量配额不变事实上, 作为世界最大的产油区以及以石油出口为主要经济来源的 OPEC 国家, 在油价暴跌时限产保价貌似是比较合理的选择, 但 OPEC 仍然按兵不动让市场有些费解但根据我们的分析, 虽然 OPEC 无举动属意料之外, 但也在情理之中, 可能有几方面的原因 : 一是由于近几年该组织成员国原油产量变化不大, 而非 OPEC 国家近几年产量增长十分明显, 尤其是美国,OPEC 成员国担心减产会导致市场份额的流失 ; 二是, 美国页岩油革命给 OPEC 国家带来较大的威胁, 美国大部分页岩油企业的开采成本在美元之间, 较低的油价将给这些美国企业带来极大的冲击, 对其发展起到一定的遏制作用 ; 但从另一个角度来看,OPEC 减产能否真正起到稳定油价的作用还有待商榷, 非 OPEC 国家产量期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 8 -

10 发现价值创造价值的增长足以抵消 OPEC 的减产, 所以在保市场和保价格两方面权衡考虑,OPEC 选择了前者这也说明 OPEC 也已经开始意识到来自外部的威胁并努力应对整体来看, 我们认为, 随着非 OPEC 产油国产量的加速增长, OPEC 的产油地位在一定程度上受到威胁, 同时其影响力在逐渐下降, 但占全球三分之一产量份额的 OPEC 成员国并不会任由油价长时间下跌, 这将是不可承受之痛, 因此暂且不看效果如何, 在必要时 OPEC 仍然将不得以通过一些手段来调节市场供应并稳定原油价格 2.3 原油需求方面经济增速放缓拖累石油需求增长图 10:2015 世界主要地区原油消费 2015 年全球石油需求小幅增长, 上半年日均需求基本维持在万桶, 而下半年需求小幅改善, 基本保持在日均 9300 万桶以上, 以中国为代表的新兴发展中国家仍然是消费增长的主要贡献力量从各国的消费情况来看, 美国依然是最大的石油消费国, 但该国近几年需求变化不大,2015 年日均需求量仍然保持在日均万桶之间, 而第一大消费国中国的石油需求却在稳步增期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值 - 9 -

11 发现价值创造价值长,2015 年前 10 个月表观消费量达到 4.26 亿桶, 较 2013 年同期增长 5.6%, 折合日均消费量约为 1000 多万桶, 为美国消费量的一半, 印度俄罗斯两国消费量位列其后近几年, 随着全球经济的复苏, 世界石油消费水平一直保持小幅增长, 虽然 2014 年亚洲及欧洲地区经济形势不佳, 消费增长幅度收窄, 但增长趋势未发生改变而对于未来一年, 我们认为, 在全球经济增长放缓的背景下,2016 年全球石油需求增幅受限, 根据 IEA 的预测,2016 年全球日均石油需求增长预计在 120 万桶左右, 而 2015 年预计在 180 万桶, 这将是近 5 年来的最低水平与此同时, 美国石油需求依然保持平稳, 中国等新兴经济体仍然是需求增长的主力军, 但相对于加速增长的石油供给, 石油需求仍然会呈现不足的局面, 世界石油市场的供需矛盾仍然会延续美国原油进口减少对外依存度下降美国是全球最大的原油消费国, 近几年美国的消费量变化不大, 基本维持在日均万桶之间, 占世界总消费量的 20% 左右, 但在页岩油的开发导致的美国原油产量暴增的同时, 美国原油进口量呈现逐年下降的趋势,2015 年大部分时间维持在万桶之间, 较 2015 年日均万桶的波动范围出现明显下降图 11: 美国原油月度进口国联期货而随着美国原油进口量的减少, 美国原油对外依存度在持续下降, 尤其是对中东地区的原油进口依赖减少, 这对于美国来说是有期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

12 发现价值创造价值着重大的战略意义, 中东石油供应的变化对美国国内需求造成的影响会越来越小, 这将有利于提升 WTI 原油的价格水平同时将对 Brent 油价形成一定的压制作为全球最大的石油消费国, 美国正在逐步摆脱对石油进口的依赖, 世界石油市场的供需格局也将随之发生一定变化油价暴跌加速中国战略石油储备图 12: 中国原油对外依存度国联期货图 13: 中国原油表观消费费国联期货作为全球第一大原油消费国, 中国原油需求情况备受市场瞩目 2014 年 1-11 月国内原油月度表观消费量均保持在 4000 万吨以上, 最高时达到 4500 多万吨, 前 11 个月表观消费量较 2013 年同比增长 9%,2014 年 1-10 月汽油的月度表观消费量保持在万吨之间, 前 10 个月较去年同期增长近 12%, 根据当前期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

13 发现价值创造价值国内的原油消费增长势头, 预计 2014 年全年国内原油表观消费量将突破 5 亿吨,2013 年为 4.88 亿吨而 2015 年国内原油进口量也在急剧增长, 月度进口量最高突破 3000 万吨, 创历史新高究其原因, 一方面是由于需求的增长, 而更重要的原因是与中国加速战略原油储备有关上半年地缘政治持续紧张威胁世界石油供应, 中东是中国原油进口的主要来源地, 国内因此出现恐慌性囤油 ; 另外,2014 年下半年国际油价的连续暴跌也推动了国内原油战略储备进程, 同时 2015 年是国家二期战略储备库要求注油完成的最后一年, 在收尾阶段出现加速储备 2.4 基金净多持仓减少持仓作为大宗商品的龙头, 原油一直是投机基金十分关注和热衷于炒作的品种 2014 年上半年受地缘政治因素影响, 基金在纽约原油期货上的总持仓和净多头持仓持续增长, 并接连突破历史最高水平然而下半年至今随着全球石油产量的增长以及需求的相对不足, 市场供需矛盾突出, 同时国际油价已涨至年内最高水平, 基金多头高位获利了结, 部分基金反转做空油价, 基金空头持仓达到两年多以来的新高从周期上看, 目前净多持仓已经降至 7 年新低, 对于大宗商品市场来说 7 年是个较为重要的周期, 不论是从经济周期和康波周期上来看,7 年的循环较为重要, 因此对于后市的持仓来讲, 笔者预计净多持仓将减速将会在经历了 7 年的周期后逐步趋于平缓, 而减速趋于平缓意味着仍存在减速空间, 未来, 尤其是 2016 年, 基金净多持仓依旧维持在减速区间国际油价经历了一年半的跌势之后, 年底已达到 7 年半以来的新低, 场供需矛盾短时间内难以改变, 同时价格战的猜测仍可能持续, 因此未来做多资金仍会十分谨慎期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

14 发现价值创造价值图 14: 纽约原油非商业多头持仓国联期货三后市展望宏观经济方面在年全球经济走势疲软部分国家经济形势恶化的背景下,2016 年全球经济也难有起色, 主要经济体经济形势依然分化, 美国将是全球经济中唯一的亮点, 亚洲经济弱势复苏, 欧洲经济仍会苦苦挣扎, 美国加息将保持持续性, 而欧洲日本央行有望进一步扩大宽松规模, 美元仍然将保持其强势格局供需方面, 基于前文所述的油价下跌大背景, 新的供需关系将主要取决于石油出口国和石油进口国面对年的油价下行趋势是否会出台任何可能导致市场反转的举措, 特别是其中三组关键的市场参与方未来如何应对市场变化 :1) 非石油输出国组织国家, 尤其是美国, 是否会受油气行业上游投资削减影响而降低原油生产 ;2)OPEC 国家将如何举措来应对油价下跌导致的收入大幅降低 ;3) 主要石油进口国面对低油价是否会提升需求量不过, 油价的市场调节机制并不是十分迅速在既没有快速的需求增长点和也没有供给坍塌可能性的情况下, 达到该动态平衡所需的调整过程将花费较长时间, 因为我们认为 2016 年原油价格仍将震荡下行期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

15 发现价值创造价值最后我们认为, 油价在 2016 年将以 20 美元 / 桶为目标价位震荡下行, 在全球经济疲弱原油市场供需失衡延续以及地缘政治斗争持续的背景下, 原油在到达目标价位后将维持低位运行四操作建议根据前文分析,2016 年度, 原油价格将维持低位运行, 运行区间在美元一桶, 因此建议投资者在 2016 年维持空头思路具体建议 2016 年一季度空单建仓, 考虑到一季度为原油消费淡季, 气候舒适, 自然灾害出现频率低的特征, 此季度原油将震荡下行, 目标价位 30 美元一桶二三季度建议空单离场, 因此此时原油消费高峰来临, 北美旅游旺季开始, 汽油消费逐步攀升, 自然灾害所导致的炼油厂检修概率大增, 预计二三季度原油将反弹, 但在供应过剩背景下, 反弹将呈现弱势特征, 反弹目标美元一桶四季度将是原油再次空单建仓的好时机, 此时虽然冬季来临, 取暖油消费攀升使得原油继续维持前期反弹格局, 但是其攀升力度大不如二三季度, 反应在 K 线图上各指标也相继出现背离, 此时应空单入场, 迎接下一波原油空头行情, 目标 20 美元一桶期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

16 发现价值创造价值联系方式国联期货投资咨询部地址 : 无锡市金融一街 8 号国联金融大厦 6 楼 (214121) 电话 : 传真 : yinsy2008@hotmail.com 免责声明本报告中信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述期货操作的依据由于报告在撰写时融入了研究员个人的观点和见解以及分析方法, 如与国联期货发布的其他信息有不一致及有不同的结论, 未免发生疑问, 本报告所载的观点并不代表国联期货公司的立场, 所以请谨慎参考我公司及其研究员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本报告所提供资料分析及预测只是反映国联期货公司在本报告所载明日期的判断, 可随时修改, 毋需提前通知本报告版权归国联期货所有未经书面许可, 任何机构和个人不得进行任何形式的复制和发布如遵循原文本意的引用, 需注明引自国联期货公司, 并保留我公司的一切权利期市有风险投资需谨慎期市有风险投资需谨慎融通社会财富创造多元价值

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