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酸向
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1 29 年证券信托行业投资策略

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4 回归统计方差分析 Multiple R.6948 df SS MS R Square.4828 回归分析 Adjusted R Square.4229 残差标准误差.1214 总计观测值 37 Coefficients 标准误差 t Stat P-value Intercept #N/A #N/A #N/A X Variable X Variable X Variable 资料来源 :SIFMA 申万研究 4

5 A 28F 29F 21F 211F 212F A 28F 29F 21F 211F 212F CPI PPI 资料来源 : 申万研究全球美国欧盟日本中国资料来源 : 申万研究 5

6 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 适度通胀通胀通胀通缩通缩缓解缓解通缩适度通胀通胀 28 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% 指数涨幅 CPI 资料来源 : 申万研究 6

7 反转 7 年期国债收益率股指原材料指数资料来源 : 申万研究资料来源 :Longwave analyst 申万研究 7

8 CPI RMB/USD GDP 增速中债综指上证综指 CPI RMB/USD GDP 增速中债综指上证综指资料来源 : 申万研究 8

9 4% 3% 2% 1% % -1% -2% A 股新增基金新增 A A 保证金 ( 期货 ) 保证金 ( 证券 ) 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Jan-6 May- Sep- Jan-7 May- Sep- Jan-8 May- Sep- 保证金 MOM% 储蓄 MOM% 资金存量 ( 右轴 ) 资料来源 :WIND 深圳证监局申万研究

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11 % 4% 3% 2% 1% % -1% % 总资产净资产券商数量 ( 右 ) 资料来源 : 申万研究营业收入净利润 ROE 资料来源 : 申万研究 11

12 资本化率未来 3 年逐渐提升至 12%VS 目前 48% 直接融资额占比未来 3 年逐渐提升至 2% 以上 VS 目前 8% 资产管理规模 /GDP 未来 3 年逐渐提升至 75% 左右 VS 目前 2% 并购规模 /GDP 未来 3 年逐渐提升至 15% 左右行业 CR1 未来 3 年逐渐提升至 7% 左右 VS 目前 46% PRC 12

13 2% 25% 15% 1% 5% 2% 15% 1% 5% % % 证券化率共同基金资产 /GDP 并购规模 /GDP 私募融资 /GDP 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % % 8% 6% 4% 2% % 收入 CR1 资本 CR1 US UK European Union Japan Brics 资料来源 :SIFMA 申万研究 13

14 % 25% 2% 15% 1% 5% % % 6% 4% 2% % 农村人均金融资产农村人均收入农村收入金融化率城市收入金融化率境外筹资实际利用外资占比 % 15% 1% 5% % % 15% 1% 5% % 境内股票筹资银行贷款增加占比总市值 GDP 证券化率资料来源 : 证监会 CCER 申万研究 14

15 8% 5% 6% 5% 23% 1% 8% 6% 13% 13% 4% 2% 股票 27% 债券基金年金保险养老金其他管理费产品 % 上市股票上市股票场外交易上市期权其它资料来源 :SIFMA 申万研究 15

16 融资融券双轨 2.5 制试点 2 放开证金公司设立降低券商融资融券门槛 Jul-89 Oct-89 Jan-9 Apr-9 Jul-9 Oct-9 Jan-91 Apr-91 Jul-91 Oct-91 Jan-92 Apr-92 Jul-92 Oct-92 Jan-93 Apr-93 Jul-93 Oct-93 Jan-94 Apr-94 Jul-94 Oct-94 Jan-95 Apr-95 Jul-95 资料来源 :DataStream 申万研究

17 9 乐观 9 中性 9 悲观日均股票基金成交额 A 股涨幅 2% 15% 1% A 股 IPO+ 再融资月度流通市值换手率 ( 老股票 )2% 18% 15% 月度流通市值换手率 ( 新股票 )3% 27% 25% 月度融资融券股票换手率 7% 6% 5% 限售股参与交易比例 3% 3% 3% 券商净资本信用余额 / 净资本 25% 25% 25% 保证金率 5% 5% 5% 新股首日涨幅 6% 5% 4% 33.33% 16.67% 16.67% 25.% 16.67% 房屋租金装修摊销正式员工成本经纪人费用其余营运费用资料来源 : 申万研究,A 股 15% 涨幅对应 21 点资料来源 : 申万研究 17

18 % 5% % 35% 中信海通广发光大国信东方长江华泰宏源国元国金东北 6A 7A 8H1 资料来源 : 申万研究股票债券基金其它资料来源 : 申万研究

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20 时间主要清理整顿内容第 1 次整顿 1982 年明确界定信托公司的业务范围第 2 次整顿 1985 年抑制固定资产投资膨胀, 银行停止办理信托贷款, 并对已办业务进行清理第 3 次整顿 1988 年落实国务院关于清理整顿公司的 8 号文件, 规范信托公司数量过多经营不规范现象第 4 次整顿年银信分离, 信托公司数量下降 38% 第 5 次整顿年以广国投破产为导火索, 对现有的 239 家信托进行全面的整顿撤并, 按照信托为本, 分业管理, 规模经营, 严格监督的原则, 重新规范业务范围, 信证分离同时制定出严格的信托公司设立条件,5 家信托公司经人总行重新审核登记信托新两规 26 年以 29 年底为过渡期底线, 逐步促使信托公司成为提供信托理财和产品服务的非银行金融机构, 展开清理整顿以及压缩有关业务鼓励换发新牌照的信托公司在私募股权投资信托产业投资信托资产证券化受托境外理财等新业务试点资料来源 : 申万研究 2

21 Home office % 8% 6% 股票固定收益现金自然资源房地产对冲基金私募股权风险投资其它资料来源 :ICI 申万研究 4% 2% % 印度香港日本台湾新加坡韩国印尼中国股票固定收益现金房地产另类投资资料来源 : 亚太财富报告申万研究 21

22 6% 4% 2% % -2% 中信信托华宝信托中信证券广发证券国泰君安 8% 6% 4% 2% % -2% 中信信托深国投华宝信托中信证券 % 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 信托基金营业收入净利润手续费占比资料来源 :WIND 公开信息申万研究 22

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24 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan-8 Feb-8 Mar-8 Apr-8 May-8 Jun-8 Jul-8 Aug-8 Sep-8 Oct-8 1% 8% 6% 4% 2% % J-8 F-8 M-8 A-8 M-8 J-8 J-8 A-8 S-8 O-8 信托类理财产品信贷资产类信贷资产占比 6 个月以下 6 个月到 1 年开放式其他资料来源 :WIND 用益普益申万研究 24

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26 经纪业务稳定自营业务资产配置结构向低风险资产转化 4+4 战略保证竞争力, 直投财务顾问融资融券境外业务渐次推进业绩底线清晰可见,5 亿元日均成交额和 4% 的投资收益率假设下 EPS=.63 元现金和类现金资产充裕, 备战创新业务及潜在并购机会潜在风险 : 基金业务整合本部经纪业务效率有待提升估值底线 12 元, 维持增持评级,28-29EPS 自有资金金融资产价值基金公司价值经纪承销价值每股加总估值 222 亿元 316 亿元 99 亿元 163 亿元 12.7 元 EPS.879 元.143 元.1493 元.2455 元.6257 元估值及业绩假设综合收益率 3.5% 综合收益率 4% 管理规模 165 亿佣金率.12% 资料来源 : 申万研究, 经纪承销业务 1XPE 自营 1XPB 资管 6%(P/AUM) 26

27 广发经纪业务占有率略微下降, 经纪资管业务收入占比为 62% 和 23% 融资融券直投期货业务全面推进, 但短期实质影响有限贸易流通和商业定位现金奶牛, 出口扩张导致成大生物 9 年增长 2% 以上股权激励摊销业绩低于预期,28-29EPS 为 1.8 元.95 元给予证券业务 12XPE 流通业务 1XPE 和制药业务 2XPE, 估值底线 12 元现有股价已经基本反映了广发油页岩和多元化等不利因素 27

28 背靠央企绑定银信企关系, 锁定业务需求规模化 + 专业化并重战略定位为金融综合方案的提供商和多种金融服务的集成者执行力强利用中信的品牌和网络, 安信信托最近已开发出一系列较有含金量的产品定向增发不涉及主业变更和再融资, 不确定性非常小资产规模和业绩更为稳定,28-29 年 EPS 为.76 和 1.4 即便信托规模萎缩 25% 在 6.16% 的 P/(AUA+ AUM ) 1XPB 下估值底线 11 元双率下调货币政策放松及银监会窗口指导可能使短期业务规模有所波动 28

29 公司名称目前股价 8 年 EPS 9 年 EPS 8 年 PE 9 年 PE 8 年 BVPS 9 年 BVPS 8 年 PB 9 年 PB 总股本总市值中信证券海通证券辽宁成大宏源证券光大证券 Na Na Na Na Na Na 招商证券 Na Na Na Na Na 35.9 Na 安信信托陕国投资料来源 : 申万研究, 股价数据为 11 月 14 日收盘, 总股本为亿股总市值为亿元 29

30 孙健 : 证券信托本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿本公司在知晓范围内履行披露义务客户可索取有关披露资料证券的投资评级 : 以报告日后的个月内, 证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 买入 ( ): 相对强于市场表现 % 以上 ; 增持 ( ): 相对强于市场表现 %~ %; 中性 : 相对市场表现在 - %~+ % 之间波动 ; 减持 : 相对弱于市场表现 % 以下行业的投资评级 : 以报告日后的个月内, 行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 看好 ( ): 行业超越整体市场表现 ; 中性 : 行业与整体市场表现基本持平 ; 看淡 : 行业弱于整体市场表现我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系, 如果您对我们的行业分类有兴趣, 可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数 : 沪深指数 3

31 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司网站刊载的完整报告为准, 本公司并接受客户的后续问询本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记 31

32 SYWG Research CHINA Value Revealed 32

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untitled 1 2 3 4 5 A 800 700 600 500 400 300 200 100 0-100 10000 9500 9000 8500 8000 7500 7000 6500 6000 2006.1-2007.5 A 1986.1-1991.12 6 7 6 27 WIND A 52.67 2007 44 8 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 2001-05 2002-02