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地狄
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1 分析师 : 牟国洪执业证书编号 :S mough@ccnew.com 业绩兑现重点关注动力电池及关键材料锂电行业 2016 年下半年度投资策略证券研究报告行业策略同步大市 ( 维持 ) 报告关键要素 : 发布日期 :2016 年 06 月 17 日 16 年以来, 锂电池指数及相关个股表现靓丽, 主要驱动逻辑在于业绩兑现新能源汽车行业短期发展面临一些挑战, 但中长期发展逻辑未变, 盈利预测和投资评级公司简称 2016EPS 2017EPS 2016PE 评级国轩高科增持沧州明珠增持南都电源增持新宙邦增持正海磁材增持注 : 股价为 2016 年 06 月 15 日收盘价行业相对沪深 300 指数表现发展核心在于成本下降及充电便捷专用车用新能源汽车有望高速发展, 特斯拉效应值得关注, 锂电产业链投资核心在于动力电池及锂电关键材料投资要点 : 业绩兑现板块及个股表现靓丽 16 年以来, 锂电池指数再创新高, 其中部分个股持续创历史新高, 其主要驱动逻辑为业绩如期兑现新能源汽车行业短期面临一些挑战受十二五考核等多因素共振影响,15 年我国新能源汽车产量飙涨, 但行业发展面临一些挑战, 主要包括骗补事件地方补贴退坡, 以及部分上游原材料价格飙涨行业中长期发展逻辑未变 16 年仍将持续增长支撑我国新能源汽车行业中长期发展的三大逻辑未变, 行业发展核心在于成本下降和充电便捷动力电池成本将持续下降, 而能量密度持续提升将大力提升其性价比, 我国充电基础设施也将逐步完善, 上游原料价格也将逐步回落, 且行业短期发展积极因素增多, 特别是骗补事件将落地相关研究 1 锂电行业 2016 年年度度投资策略 : 锂电受益于新能源汽车持续高增长及基数提升 2 锂电行业 2015 年下半年度度投资策略 : 动力储能提升锂电需求关注四条投资主线 3 锂电行业 2015 年年度投资策略 : 新能源汽车持续翻倍高增长锂电磁材将受益联系人 : 刘柄延电话 : 传真 : 地址 : 上海浦东新区世纪大道 1600 号 18 楼邮编 : 及北京上海等地销售持续向好, 预计全年产量达 50 万辆投资思路与评级锂电产业投资思路建议关注三点 : 一是专用车用新能源汽车将获快速发展 ; 二是特斯拉效应值得关注 ; 三是动力电池及锂电关键材料领域目前行业估值水平较高, 考虑行业发展前景及盈利能力, 维持行业同步大市评级建议关注在专用车领用具备优势标的锂动力电池优势企业锂电关键材料细分领域龙头稀土永磁材料标的, 以及事件和政策驱动下的投资机会风险提示 1) 系统风险 ;2) 新能源汽车进展与政策执行力度低于预期 ;3) 行业竞争加剧 ;4) 国内外宏观经济下滑超预期

2 目录 1. 锂电池板块及个股表现靓丽锂电池板块与个股业绩如期兑现板块业绩持续增长板块盈利能力大幅改善个股业绩靓丽我国新能源汽车行业发展面临的挑战我国新能源汽车产量增速环比降低骗补事件及影响地方补贴新政滞后及补贴退坡部分上游原料价格飙涨行业中长期发展前景确定且短期积极因素增多行业中长期发展逻辑未变动力电池成本将持续下降动力电池能量密度持续提升充电设施将持续改善短期行业积极因素增多我国新能源汽车占比持续提升投资思路及评级短期仍可关注公用事业及专用车用新能源汽车特斯拉效应值得持续关注核心为动力电池及锂电关键材料锂电池 : 同步大市投资评级投资主线重点公司风险提示行业投资评级公司投资评级重要声明免责条款转载条款图目录图 1: 锂电池指数相对于沪深 300 表现... 4 图 2: 新能源汽车指数相对于沪深 300 表现... 4 图 3: 年锂电池板块营收及增速... 5 图 4: 年锂电池板块净利润及增速... 5 图 5: 年锂电池板块扣非后净利润及增速... 5 第 2 页共 22 页

3 图 6: 年锂电池板块扣非后净利润占比... 5 图 7: 年锂电池板块盈利能力... 6 图 8: 年锂电池板块单季度盈利能力... 6 图 9: 年我国新能源汽车产量及增速... 7 图 10: 年我国新能源汽车月度产量及增速... 7 图 11: 地方政府新能源汽车补贴示意图... 9 图 12: 年碳酸锂价格曲线... 9 图 13: 年碳酸锂价格曲线... 9 图 14: 我国原油进口量增速及占比图 15: 我国汽车保有量图 16: 年国轩高科电池组售价及增速图 17: 比克方形电池能量密度提升规划图 18: 比克电池能量密度提升规划图 19: 年我国充电站数及增速图 20: 年我国充电桩数及增速图 21: 年北京个人新能源汽车申报数图 22: 年广州 / 天津个人新能源汽车申报数图 23: 年我国新能源汽车纯电动及其市场占比图 24: 年我国新能源汽车月度产量占比图 25: 年我国新能源汽车产量及占比图 26: 年锂电相关个股锂电业务营收占比图 27: 年锂电相关个股锂电业务毛利占比图 28: 年锂电池 / 模组毛利率比对图 29: 年锂电设备毛利率比对图 30: 年正极 / 负极材料毛利率比对图 31: 年电解液毛利率比对图 32: 年六氟磷酸锂与隔膜毛利率比对图 33: 锂离子电池板块 PE(TTM) 对比表目录表 1: 锂电板块个股业绩及增速... 6 表 2: 年新能源汽车分省市推广量表 3: 我国免征车辆购臵税的新能源汽车车型目录概况表 4: 新能源汽车产业链重点公司估值第 3 页共 22 页

4 1. 锂电池板块及个股表现靓丽 2016 年年度投资策略报告中, 我们提出锂电行业将受益于新能源汽车持续高增长及基数提升, 其上涨逻辑主要为政策驱动和业绩增长 16 年以来, 锂电池和新能源汽车板块表现靓丽, 其中新能源汽车指数接近历史新高, 而锂电池指数则再创历史新高, 其中部分个股相继创历史新高, 且创新高个股主要集中于锂动力电池和部分上游原材料价格飙涨细分领域结合指数与个股走势, 我们认为此轮上涨主要逻辑为业绩如期兑现, 特别是业绩超预期个股表现较好图 1: 锂电池指数相对于沪深 300 表现图 2: 新能源汽车指数相对于沪深 300 表现数据来源 :Wind, 中原证券数据来源 :Wind, 中原证券 2. 锂电池板块与个股业绩如期兑现我们提出 16 年板块与个股上涨的主要逻辑为业绩如期兑现, 为此我们对板块和个股业绩进行分析 2.1 板块业绩持续增长 2010 年以来, 锂电池板块营收总体持续增长 2010 年, 锂电池板块营收亿元, 15 年大幅增至亿元, 同比增长 30.91%, 年期间营收复合增长率为 14.54%; 16 年一季度, 板块营收亿元, 同比增长 37.69% 而板块净利润则自 2014 年以来持续增长,15 年实现净利润亿元, 同比增长 56.82%;16 年一季度为亿元, 同比增速为 % 第 4 页共 22 页

5 图 3: 年锂电池板块营收及增速图 4: 年锂电池板块净利润及增速数据来源 :Wind, 中原证券数据来源 :Wind, 中原证券同时, 我们考察了板块扣非后净利润及计算其在净利润中的占比, 结果显示 : 年, 扣非后净利润总体持续回落 ;15 年以来则大幅增长,15 年扣非后净利润为亿元, 同比增长 57.27%;16 年一季度为亿元, 同比大幅增长 % 而扣非后的净利润占比显示 :2010 年以来总体持续大幅下滑,15 年一季度占比仅为 47.03%,16 年一季度则大幅提升至 85.22%, 显示板块盈利主要源自主营业务图 5: 年锂电池板块扣非后净利润及增速图 6: 年锂电池板块扣非后净利润占比数据来源 :Wind, 中原证券数据来源 :Wind, 中原证券 2.2 板块盈利能力大幅改善盈利能力显示 : 年, 锂电池板块销售毛利率总体维持在 20% 左右的水平,15 年为 20.17%,16 年一季度大幅提升至 23.20%, 同比提升 3.76 个百分点, 并创 2010 年以来的新高 2015 年, 锂电池板块销售净利率为 5.08%, 同比提升 0.75 个百分点 ;16 年一季度为 6.93%, 同比大幅提升 3.17 个百分点, 并创 2012 年以来的新高第 5 页共 22 页

6 图 7: 年锂电池板块盈利能力图 8: 年锂电池板块单季度盈利能力数据来源 :Wind, 中原证券数据来源 :Wind, 中原证券 2.3 个股业绩靓丽锂电池个股业绩显示 : 一季度以来, 个股业绩总体表现较为靓丽如 16 年一季度, 相关个股营收增长靓丽, 除德赛电池营收同比下降外, 其余均为正增长, 且增速均较高 ; 对应净利润仅德赛电池和杉杉股份下降, 而杉杉股份净利润下降主要是 15 年一季度出售宁波银行股权获取了投资收益, 其扣非后净利实际则增长值得注意的是,16 年一季度部分个股业绩增速异常靓丽, 如多氟多天赐材料天齐锂业沧州明珠等, 其二级市场表现也最为抢眼, 为此我们认为此轮上涨的主要逻辑为业绩如期兑现表 1: 锂电板块个股业绩及增速营业收入 ( 亿元 ) 净利润 ( 百万元 ) 2015A 增速 (%) 16AQ1 增速 (%) 2015A 增速 (%) 16AQ1 增速 (%) 国轩高科赣锋锂业天赐材料天齐锂业赢合科技新宙邦南都电源格林美当升科技鹏辉能源江苏国泰比亚迪亿纬锂能沧州明珠杉杉股份欣旺达多氟多第 6 页共 22 页

7 德赛电池注 : 已剔除部分锂电业务仅为概念的公司资料来源 :Wind, 中原证券综上所述, 年一季度, 锂电池板块营收净利润均大幅增长, 盈利能力也创近年来的新高, 对应个股业绩表现靓丽为此,16 年以来锂电池指数创新高部分个股相继创历新高的主要驱动逻辑为业绩兑现 3. 我国新能源汽车行业发展面临的挑战受我国新能源汽车持续翻倍增长影响,2015 年和 16 年一季度锂电池板块及个股业绩表现异常靓丽同时, 我们注意到 16 年一季度我国新能源汽车产量增速环比 15 年四季度显著降低, 且行业发展也遇见一些问题和挑战, 主要包括骗补地方补贴退坡以及上游部分原材料价格飙涨等 3.1 我国新能源汽车产量增速环比降低 2014 年, 我国新能源汽车产量为 8.4 万辆, 为我国新能源汽车启动元年受国家政策扶持新能源汽车性价比提升国产新能源汽车品牌崛起以及十二五考核冲关等多因素共振影响,2015 年我国新能源汽车产量 37.9 万辆, 同比飙升 351%, 特别是 15 年 4 季度单月产量持续创新高,4 季度合计产量万辆, 全年占比高达 58.77% 16 年 1-4 月, 我国新能源汽车产量 9.44 万辆, 同比增长 174%, 但 16 年月度产量环比 15 年四季度显著降低图 9: 年我国新能源汽车产量及增速图 10: 年我国新能源汽车月度产量及增速数据来源 : 工信部, 中汽协, 中原证券数据来源 : 工信部, 中汽协, 中原证券 3.2 骗补事件及影响 15 年我国新能源汽车产业取得了显著的成果, 但也出现了一些问题, 其中骗补事件对行业发展影响巨大 2015 年, 国家和地方针对新能源汽车行业补贴预计约 300 亿元, 但其中存在一些骗补现象, 具体骗补方式主要有两种 : 一是整车企业全资或参股汽车租赁第 7 页共 22 页

8 公司, 通过自产自销方式获取国家和地方补贴 ; 二是汽车租赁公司主导, 一边采购整车, 同时与电池企业合作, 通过多采购整车少采购电池方式获取补贴由于商用车特别是电动客车补贴力度较高, 为此骗补主要在商用车领域客观而言, 骗补产生的原因主要在于三点 : 一是我国对新能源汽车实施高额补贴, 特别是商用车领域 ; 二是 15 年四季度动力电池需求集中爆发致动力电池供需失衡 ; 三是我国电动汽车补贴政策存在不合理或有漏洞就补贴额度而言, 无论国家还是地方补贴均采用逐步退坡机制, 符合行业发展规律而鉴于新能源汽车行业发展前景, 国内外动力电池企业 15 年以来均相继加大了动力电池产能建设力度, 该部分产能将于 16 年逐步释放总体而言, 我国动力电池产能将逐步相对过剩, 但行业集中度将逐步提升, 预计优势企业将长期受益为此, 解决骗补的核心要点在于弥补政策漏洞及合理监督为规范动力电池行业发展, 我国于 15 年出台了汽车动力蓄电池行业规范, 截止 16 年 4 月, 工信部共公布了 3 批合计 25 家企业入选该目录受骗补事件影响,16 年国家补贴细则迟迟未落地, 同时国家在相关政策方面主要采取了两大举措 : 一是由工信部发布新能源汽车推广应用推荐车型目录取代旧目录目前已发布 3 批, 合计车型 1022 款 ; 二是 4 月 29 日工信部对汽车动力蓄电池行业规范发布补充通知 : 要求已进入公告的 25 家企业的典型产品, 按照新国标重新检测, 并于 2016 年 6 月底前提交报告目前, 国家相关部委对骗补事件调查已基本结束, 正等待结果公布 3.3 地方补贴新政滞后及补贴退坡众所周知, 我国新能源汽车补贴包括两部分 : 国家补贴和地方补贴由于大部分地方新能源汽车产业政策于 15 年底到期, 故 16 年以来地方新能源汽车补贴存在一定的真空期鉴于新能源汽车行业发展前景, 我国大部分城市均出台了十三五期间新能源汽车的相关政策, 至 16 年 5 月, 我国已有 17 个省市出台了新能源汽车产业发展的相关政策, 其中在地方补贴方面未明确规定补贴额度的省市有新疆乌鲁木齐山西, 占比为 17.6%; 低于国家 1:1 补贴的省市有沈阳青海海口江苏和上海, 占比 29.4%; 不低于国家 1:1 补贴的区域为哈尔滨长春北京西安武汉广州深圳海南共 8 个省市, 占比 47% 可见, 地方补贴存在显著的退坡第 8 页共 22 页

9 图 11: 地方政府新能源汽车补贴示意图数据来源 : 第一电动网, 中原证券 3.4 部分上游原料价格飙涨 15 年四季度以来, 我国新能源汽车爆发式增长, 月度产量持续创新高新能源汽车井喷式增长使部分锂电池上游原材料供需失衡, 从而导致部分原材料价格飙涨, 主要体现在碳酸锂及电解液核心原材料六氟磷酸锂两种原材料具体至碳酸锂价格 : 年上半年以来, 电池级碳酸锂价格总体维持在 4 万元 / 吨的水平, 受上游矿石原料价格提升新能源汽车集中爆发式增长影响, 碳酸锂价格自 15 年 10 月以来持续飙涨, 至 16 年 5 月底其最高价格近 18 万元 / 吨, 目前价格稳中略有回落图 12: 年碳酸锂价格曲线图 13: 年碳酸锂价格曲线数据来源 : 百川资讯, 中原证券数据来源 : 百川资讯, 中原证券第 9 页共 22 页

10 同理, 受碳酸锂价格提升供需失衡影响, 六氟磷酸锂价格也自 15 年下半年来出现飙升, 由 15 年初的 8 万元 / 吨上涨至目前的约 40 万元 / 吨碳酸锂及六氟磷酸锂价格飙升使部分企业业绩也出现翻倍式增长, 但长期来看则不利于新能源汽车行业整体发展 4. 行业中长期发展前景确定且短期积极因素增多短期而言, 我国新能源汽车行业发展面临一些挑战, 特别是骗补事件对行业影响巨大就中长期而言, 我们坚定认为支撑新能源汽车发展的三大逻辑仍未变无论是光伏发电风力发电以及新能源汽车行业, 发展过程中均会出现问题, 同时新兴行业发展历程表明补贴退坡为正常现象, 推动行业发展的关键因素在于成本持续下降具体至新能源汽车行业, 其核心驱动力为成本下降和充电便捷性就成本而言, 动力电池成本下降和能量密度提升使其性价比逐次提升, 同时 16 年我国充电基础设施也将进一步改善 4.1 行业中长期发展逻辑未变中长期而言, 我们坚定看好新能源汽车行业发展前景, 主要基于三方面逻辑 : 一是大力发展新能源汽车已成为全球共识, 并利于抢占未来经济竞争制高点如挪威截止到 2015 年, 所有市政车辆均为电驱动, 并计划到 2020 年所有公共交通均使用非化石燃料, 至 2025 年出售的所有新车均实现零排放李克强总理明确指出加快发展新能源汽车是促进汽车产业转型升级抢占国家竞争制高点的紧迫任务, 在中国制造 2025 及十三五规则中均明确大力发展新能源汽车二是大力发展新能源汽车有助于我国实现交通能源战略转型目前, 我国石油进口占比已超过 60%,16 年 1-4 月石油进口 1.24 亿吨, 进口占比 64.84%, 占比持续创新高据统计 : 目前我国车用汽柴油消费占全国汽柴油消费的比例已达 55% 左右, 每年新增石油消费量的 70% 以上被新增汽车所消耗三是有助于实现绿色发展理念我国是汽车产量和保有量大国, 至 16 年 3 月底, 我国汽车保有量为 1.79 亿辆, 其尾气排放已成为 PM2.5 的重要来源, 大力发展新能源汽车将有助于改善生态文明图 14: 我国原油进口量增速及占比图 15: 我国汽车保有量数据来源 :Wind, 中原证券数据来源 :Wind, 中原证券第 10 页共 22 页

4.2 动力电池成本将持续下降新能源汽车主要成本是动力电池, 动力电池价格下降将提升其性价比, 且其价格趋势为持续下降如国轩高科动力电池组产品均价显示 :2011 年以来, 电池组价格总体持续大幅下滑, 如 2011 年电池组价格为 11.25 元 /Ah,15 年为 6.85 元 /Ah, 同比下降 9.84%, 而较 11 年的价格则大幅下降 39.

年价格飙增主要是供需短暂失衡引起的, 特别是 15 年四季度新能源汽车爆发目前, 碳酸锂价格逐步企稳且略降, 中长期而言我们预计将逐步回落至合理水平, 主要逻辑在于新能源汽车产量回归合理, 同时碳酸锂产能逐步释放, 如 2016 年赣锋锂业投资的澳矿项目到位雅宝公司 2015 年在智利已经开始试车的 2 万吨碳酸锂投产 Orocobre 2014 年底在阿根廷就建成的 1.

11 4.2 动力电池成本将持续下降新能源汽车主要成本是动力电池, 动力电池价格下降将提升其性价比, 且其价格趋势为持续下降如国轩高科动力电池组产品均价显示 :2011 年以来, 电池组价格总体持续大幅下滑, 如 2011 年电池组价格为元 /Ah,15 年为 6.85 元 /Ah, 同比下降 9.84%, 而较 11 年的价格则大幅下降 39.11%, 年均降幅约为 10% 总体而言, 锂动力电池价格将持续下降, 其驱动力主要在于上游原材料价格总体呈现下降趋势行业竞争加剧规模效应及电池制备工艺持续优化, 预计未来动力电池组价格仍将下降图 16: 年国轩高科电池组售价及增速图 17: 比克方形电池能量密度提升规划数据来源 : 国轩高科公告, 中原证券数据来源 : 第一电动网, 中原证券就碳酸锂价格而言,15 年价格飙增主要是供需短暂失衡引起的, 特别是 15 年四季度新能源汽车爆发目前, 碳酸锂价格逐步企稳且略降, 中长期而言我们预计将逐步回落至合理水平, 主要逻辑在于新能源汽车产量回归合理, 同时碳酸锂产能逐步释放, 如 2016 年赣锋锂业投资的澳矿项目到位雅宝公司 2015 年在智利已经开始试车的 2 万吨碳酸锂投产 Orocobre 2014 年底在阿根廷就建成的 1.5 万吨碳酸锂产能也将逐渐释放, 同时随着天气转暖国内盐湖将恢复供应同理, 六氟磷酸锂价格也将逐步回归至合理水平, 主要逻辑在于多氟多必康股份天赐材料等扩充产能有望在 16 年逐步释放, 且新型电解质也将部分替代六氟磷酸锂市场 4.3 动力电池能量密度持续提升动力电池能力密度提升对新能源汽车主要有两点意义 : 一是有助于提升新能源汽车续航距离 ; 二是有助于降低动力电池成本为此, 我国提出 2020 年电池能量密度要达到 300Wh/Kg 的目标行业发展历程显示 : 锂电池能量密度总体持续稳步提升, 提升逻辑主要在于锂电关键材料性能提升电池设计与制备工艺的进一步优化如比克标准电池年能量密度可达 248Wh/Kg, 同比提升 13.76%, 但成本同比却下降 14%, 提升主第 11 页共 22 页

要因素之一在于添加了部分硅碳负极材料, 其克容量达 500mAh/g; 比克方形电池能量密度同样持续提升, 如 2017 年第四季度能量密度有望增至 190Wh/Kg, 同比提升 18.75% 图 18: 比克 18650 电池能量密度提升规划数据来源 : 第一电动网, 中原证券总体而言, 动力电池成本持续下降与能量密度持续提升将持续降低新能源汽车购臵成本, 进一步提升使其性价比优势 4.

12 要因素之一在于添加了部分硅碳负极材料, 其克容量达 500mAh/g; 比克方形电池能量密度同样持续提升, 如 2017 年第四季度能量密度有望增至 190Wh/Kg, 同比提升 18.75% 图 18: 比克电池能量密度提升规划数据来源 : 第一电动网, 中原证券总体而言, 动力电池成本持续下降与能量密度持续提升将持续降低新能源汽车购臵成本, 进一步提升使其性价比优势 4.4 充电设施将持续改善长期以来, 我国充电基础设施建设进展大幅低于预期, 但总体趋势为逐步好转同时,2016 年年度策略报告中明确提出,16 年将是我国充电基础设施建设拐点, 主要逻辑在于三点 : 一是充电设施顶层文件出台, 明确到 2020 年国内充换电站数量达 1.2 万个, 充电桩达 480 万个 ; 二是民企加速布局, 主要包括特锐德万马股份杉杉股份等 ; 三是充电新国标已于 16 年 1 月出台, 比亚迪特斯拉等均明确表示将更改充电接口以适应新标准而在国家能源局发布的 2016 年能源工作指导意见提出 :2016 年计划建设充电站 2000 多座, 分散式公共充电桩 10 万个, 私人专用充电桩 86 万个, 各类充电设施总投资 300 亿元图 19: 年我国充电站数及增速图 20: 年我国充电桩数及增速数据来源 : 中原证券数据来源 : 中原证券第 12 页共 22 页

13 为切实支持地方政府发展新能源汽车,15 年 12 月 16 日, 财政部等五部门发布关于十三五新能源汽车充电设施奖励政策及加强新能源汽车推广应用的通知 ( 征求意见稿 ), 该通知主要有两点核心内容 : 一是明确 2016 年 3 月底前各省 ( 区市 ) 应将新能源汽车推广应用实施方案及充电基础设施运营方案上报备案 ; 二是明确奖励标准主要根据各省 ( 区市 ) 新能源汽车推广数量确定, 推广量越大, 奖励资金获得越多, 如一类地区 16 年推广 3 万辆, 奖励标准为 9000 万元, 每增加 2500 辆, 增加奖励资金 750 万元表 2: 年新能源汽车分省市推广量 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年小计一类 30 万 35 万 43 万 55 万 70 万 233 万二类 10.8 万 13.2 万 16.8 万 22.8 万 30 万 93.6 万三类 15.0 万 18 万 22.5 万 30 万 45 万万合计 55.8 万 66.2 万 82.3 万万 145 万万一类 : 大气污染治理重点省市, 包括北京上海天津河北山西江苏浙江山东广东海南 10 个省市 ; 二类 : 中部省包括安徽江西河南湖北湖南 ) 和福建省 6 个省 ; 三类 : 其他省 ( 区市 ), 包括重庆辽宁四川贵州云南等 15 个省区市资料来源 : 财政部, 中原证券受国家政策影响,17 个省市中新能源汽车扶持政策中共有 15 个省市提出了充电基础建设规划新建住宅区建桩比例补贴等相关政策同时, 国家电网在高速公路建设的充电基础设施取得一定进展,16 年 2 月 6 日, 国家电网发布京港澳等高速公路快充网络上线运营公告 : 国家电网高速公路快充网络已实现京沪高速等 8 条高速全覆盖, 合计建设了 186 个快充站, 每站配臵 4 台充电桩, 可同时为 4 辆电动汽车进行直流充电, 并支持所有符合中国国家标准的电动汽车进行直流快充, 收费模式为电费 + 充电服务费, 其中电费按国家电价政策执行, 服务费由各省单独制定 4.5 短期行业积极因素增多大力发展新能源汽车已成为国家和地方共识,16 年以来, 国务院常务会议相关部委持续出台相关政策扶持行业发展如 2 月 24 日, 国务院常务会议再次部署大力发展新能源汽车, 明确指出发展新能源汽车推动产业迈向中高端, 有利于保护和改善环境, 是培育新动能的重要抓手发展新经济的重要内容, 并具体部署了五大发展举措, 明确中央国家机关新能源汽车推广应用城市的政府部门及公共机构购买新能源汽车占当年配备更新车辆总量的比例要提高到 50% 以上 2 月中旬, 人民银行等八部委出台了金融机构扶持新能源汽车的若干意见 ; 公安部也将启用新能源汽车专用车牌值得注意的是北京广州上海等一线标杆城市新能源汽车销售较好 2016 年, 北京新能源汽车指标为 6 万个, 其中个人 5.1 万个单位 3000 个租赁 6000 个 ;16 年以来, 北第 13 页共 22 页

14 京个人新能源汽车申请持续维持在较高水平, 预计 6 月个人申请指标合计将达 3.85 万, 意味 10 月后北京指标将用完除北京外, 广州天津等城市个人新能源汽车申报总体持续维持高位, 如 16 年以来广州单月申请均在 3000 以上,16 年 1-5 月合计为另外, 上海 16 年首张新能源汽车免费牌照于 16 年 5 月 10 日落地, 其中本地品牌荣威 E550 在 16 年 1-4 月合计销售 4184 辆, 其中 4 月份达 2110 辆由于北京上海等实行新能源汽车免费牌照, 预计一线城市新能源汽车销售将持续靓丽图 21: 年北京个人新能源汽车申报数图 22: 年广州 / 天津个人新能源汽车申报数数据来源 : 中原证券数据来源 : 中原证券 4.6 我国新能源汽车占比持续提升我国新能源汽车长期坚持纯电动为主的发展战略, 近年来我国纯电动新能源汽车市场占比均维持在较高水平,15 年纯电动占比 76.74%,16 年一季度为 74.70% 图 23: 年我国新能源汽车纯电动及其市场占比图 24: 年我国新能源汽车月度产量占比数据来源 : 工信部, 中汽协, 中原证券数据来源 : 工信部, 中汽协, 中原证券新能源汽车市场占比可反映其发展阶段, 年, 我国新能源汽车总体仍处于市场孕育期, 其市场占比维持在较低水平 ;2014 年为我国新能源汽启动元年, 市场占比提升至 0.35%; 受多重刺激因素影响, 特别是十二五考核驱动,15 年市场占比大幅提升第 14 页共 22 页

15 至 1.55%, 其中 12 月单月占比达 3.76% 一般而言, 当市场占比超过 1% 将进入快速发展期 : 16 年以来, 受骗补事件等因素影响,1 月市场占比回落至 0.66%, 后续总体持续提升,4 月占比为 1.44%%,16 年 1-4 月合计占比 1.08%, 预计全年占比仍有提升空间综上所述, 我国新能源汽车中长期发展逻辑未变动力电池成本持续下降和能量密度持续提升将逐步提升新能源汽车性价比, 而在多重利好下 16 年我国充电基础设施蒋迎建设发展拐点, 短期我国新能源汽车利好也逐步增多, 特别是北京上海广州等一线城市新能源汽车销售将持续维持较高水平, 预计 16 年我国新能源汽车产量将达 50 万辆, 占比约为 1.95%,2017 年产量有望增至 70 万辆图 25: 年我国新能源汽车产量及占比数据来源 : 中原证券 5. 投资思路及评级总体而言,2015 年 -16 年一季度, 锂电池板块及相关个股业绩如期兑现新能源汽车行业短期发展也遇到了一些挑战, 但行业中长期发展趋势不变, 而且伴随骗补事件调查落地和短期积极因素增多, 预计下半年新能源汽车产量仍将持续高增长, 板块及个股仍存在投资机会结合国内外新能源汽车行业发展现状及我国新能源汽车发展特点, 建议主要从如下三方面关注锂电池板块的投资机会 5.1 短期仍可关注公用事业及专用车用新能源汽车长期以来, 我国均大力鼓励在公用事业领域推广新能源汽车, 主要是利用政府行政资源带动新能源汽车行业发展如广东省公布的新能源汽车推广应用实施意见中提出 : 到 2020 年, 广东省新能源汽车推广应用累计超 25 万辆, 其中私人乘用车领域新能源汽车推广应用量超 20 万辆强调基本实现公交电动化, 到 2020 年广东省新能源公交车保有量占全部公交车比例超 75%, 其中纯电动公交车占比超 65%, 基本实现纯电动公交车的规模化商业化运营 ; 珠三角地区新能源公交车保有量占比超 85%, 其中纯电动公交车占比第 15 页共 22 页

16 超 75% 同时从 2016 年开始 : 珠三角地区更新或新增的公交车中, 纯电动公交车比例不得低于 90%, 其余 10% 全部使用新能源汽车 ; 省本级及珠三角地区党政机关和公共机构纯电动汽车占当年配备更新车辆总量的比例不低于 95% 同时, 我们预计 16 年我国新能源汽车专用车将获得较快发展, 主要基于三方面因素 : 一是我国新能源汽车专用车产品已经较为丰富在我国免征购臵税目录中, 第六批第七排专用车入选成型数分别为 136 款和 202 款, 其最大续航距离达 505 公里 ; 二是我国快递行业发展迅速 ; 三是地方政策导向显著如上海 16 年起国四排放标准以下的货运车辆将不发放市区通行证, 进一步加大新能源物流车投放力度, 初期计划发展 3000 辆新能源物流车 ; 而北京力推菜篮子清净工程, 计划五年内投入辆新能源电动汽车,6 月初南京京龙与首都净菜篮子产业创新联盟等单位签订了 8000 辆的电动物流车订单, 其中纯电动箱式物流车 D11 为 3000 辆, 纯电动微面 E7 为 5000 辆, 合计金额超过 20 亿元表 3: 我国免征车辆购臵税的新能源汽车车型目录概况纯电动插电式小计乘用车客车货车专用车乘用车客车车型数 ( 款 ) 第一批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 车型数 ( 款 ) 第二批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 车型数 ( 款 ) 第三批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 车型数 ( 款 ) 第四批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 车型数 ( 款 ) 第五批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 车型数 ( 款 ) 第六批续航里程 (Km) ( ) 电池总能量 (KWh) 第七批车型数 ( 款 ) ( ) 续航里程 (Km) 电池总能量 (KWh) 车型数小计 ( 款 ) 资料来源 : 工信部, 中原证券第 16 页共 22 页

17 5.2 特斯拉效应值得持续关注 16 年 3 月底, 美国特斯拉汽车公开了其 Model 3 入门车型, 其基准售价预估为 3.5 万美元, 鉴于用户会增加配臵, 公司预计平均每辆车价格为 4.2 万美元 Mode 3 充一次电可行驶 215 英里 ( 约合 344 公里 ), 支持使用超级充电桩, 并具备 Model S 和 Model X 相同的充电效率, 百公里加速时间不到 6 秒目前, 特斯拉 Model 3 的预定数已达 40 万辆, 伴随需求增加,2018 年公司年产能有望达到 50 万辆 Model 3 性价比显著提升主要与两方面因素相关 : 一是公司与松下合作建造的超级电池工厂因规模效应将显著降低动力电池成本, 业界预计该超级工厂将于 16 年四季度逐步投入生产 ; 二是新技术运营使其动力电池性能进一步提升据了解,Model 3 新款电池将采用 20*70mm 的圆柱形电池取代目前使用的 18*65mm 规格电池, 且在负极材料中引入了约 10% 的硅, 其负极能量密度预计在 550mAh/Kg 以上, 对应电池能量密度则提升至 300Wh/kg 受特斯拉效应影响, 预计相关企业也将持续获得主题投资机会 5.3 核心为动力电池及锂电关键材料动力电池是新能源汽车的核心, 一方面动力电池技术提升将促进行业发展, 其次动力电池在新能源汽车成本中占比高伴随新能源汽车基数提升及持续增长, 动力电池需求显著提升, 如 16 年一季度我国动力电池产量为 7.5GWh, 而我国锂电池总产量为 13.5GWh, 动力电池占比达 55.30% 对于动力电池而言, 其性能则主要取决于锂电关键材料, 且锂电关键材料在锂电池成本中占比最高为此, 我们认为锂电池产业链投资核心标的在于动力电池和锂电关键材料具体至锂电产业链个股选取方面, 建议主要从三方面进行筛选 : 一是关注锂电相关业务在公司营收和净利润中占比较高的公司, 尤其重点关注毛利占比显著提升的公司 ; 二是选取细分领域具备一定优势或行业地位的标的, 特别是具备产业链一体化优势的标的 ; 三是关注细分领域盈利能力锂电相关业务在公司营收中占比统计显示 :15 年锂电相关业务营收占比中, 德赛电池天齐锂业当升科技赢合科技鹏辉能源杉杉股份国轩高科营收占比均大于 50%; 天赐材料新宙邦赣锋锂业多氟多亿纬锂能营收占比在 20-50% 之间而锂电业务毛利占比显示 : 德赛电池天齐锂业赢合科技国轩高科杉杉股份等 15 年毛利占比均超过 50%; 天赐材料新宙邦多氟多沧州明珠等占比在 20-50% 之间, 且杉杉股份赣锋锂业沧州明珠天赐材料南都电源等毛利占比提升较为显著第 17 页共 22 页

18 图 26: 年锂电相关个股锂电业务营收占比图 27: 年锂电相关个股锂电业务毛利占比资料来源 :Wind, 中原证券资料来源 :Wind, 中原证券锂电池不同产业链环节盈利能力因产品品质细分领域竞争格局等不同而存在较大差别锂电池 / 电池配件毛利率显示 : 锂电池组及锂离子电池毛利率显著高于模组和电池配件, 如 2015 年国轩高科电池组毛利率为 48.72%, 而德赛电池的电池及配件业务毛利率为 8.78%, 值得注意的是锂电池毛利率因产品体系下游客户及产品品质不同而存在较大差异, 建议重点关注具备核心技术的动力类电池优势企业锂电池上游设备企业盈利能力总体仍位于较高水平, 如 2015 年先导智能锂电池设备毛利率为 38.69%,16 年一季度赢合科技毛利率为 42.08% 同时伴随技术提升及锂电设备企业的进一步整合, 我国锂电设备行业集中度和企业市场占有率均将提升图 28: 年锂电池 / 模组毛利率比对图 29: 年锂电设备毛利率比对资料来源 :Wind, 中原证券资料来源 :Wind, 中原证券锂电关键材料毛利率差异则更为显著 : 传统正极材料毛利率仍维持低位, 但触底回升显著, 如 2015 年当升科技锂电材料毛利率为 4.69%, 环比提升 1.87 个百分点, 且动力类正极材料毛利率具备较高附加值 ; 负极材料毛利率仍较高, 如 15 年中国宝安高新技术毛利率为 32.95%;13 年以来电解液毛利率总体回落, 但不同企业因产品定位和产品品质不同而存在一定差异, 如 15 年江苏国泰和新宙邦毛利率分别为 34.09% 和 31.54%; 隔膜产品仍维持较高盈利水平,15 年沧州明珠锂离子电池隔膜毛利率为 68.03%;15 年四季度以来电解质六氟磷酸锂价格飙升, 预计其毛利率将大幅提升第 18 页共 22 页

19 图 30: 年正极 / 负极材料毛利率比对图 31: 年电解液毛利率比对资料来源 :Wind, 中原证券资料来源 :Wind, 中原证券图 32: 年六氟磷酸锂与隔膜毛利率比对资料来源 :Wind, 中原证券 5.4 锂电池 : 同步大市投资评级近年来, 锂电池板块估值总体位于较高水平, 且估值水平总体与创业板相当 2014 年为我国新能源汽车启动元年, 其估值均值为倍, 而创业板为倍 ;15 年我国新能源汽车产量持续飙增, 锂电池板块估值均值提升至倍, 创业板为倍 ;16 年以来锂电池板块业绩如期兑现,16 年至 6 月 15 日估值均值为倍, 创业板为倍 ; 至 6 月 15 日, 锂电池和创业板估值分别为倍和倍同时, 锂电池板块历史估值显示 :11 年以来估值中位数为倍, 最小值为倍, 最大值为倍目前板块估值总体偏高, 但考虑我国新能源汽车行业发展前景较为确定, 且目前基数已较高, 同时板块盈利能力创近年来的新高, 我们预计锂电池行业景气度仍将持续向上, 维持行业同步大市投资评级第 19 页共 22 页

20 图 33: 锂离子电池板块 PE(TTM) 对比资料来源 :Wind, 中原证券 5.5 投资主线 2015 年我国新能源汽车产量飙增,16 年上半年受骗补事件等因素影响, 月度产量环比回落伴随骗补事件调查即将落地, 且行业短期积极因素增多, 预计下半年新能源汽车产量将持续提升, 同时我国新能源汽车基数大幅提升, 势必将有效带动动力电池和锂电关键材料需求目前, 锂电池板块盈利能力创近年来的新高, 结合行业需求与盈利能力, 预计行业景气度将持续向上同时, 结合行业发展趋势及细分领域特点, 提出如下投资主线 : 一是关注新能源汽车在专用车领域优势企业 ; 二是动力电池和锂电细分材料领域优势标的 ; 三是为新能源汽车电机配套的上游稀土永磁材料 ;4) 事件及政策驱动下的主题投资机会, 特别是特斯拉效应值得长期关注建议关注标的 : 沧州明珠国轩高科新宙邦南都电源骆驼股份杉杉股份江苏国泰德赛电池比亚迪欣旺达亿纬锂能天赐材料宁波韵升中科三环正海磁材赣锋锂业等 5.6 重点公司根据行业公司成长性及估值水平, 我们重点推荐国轩高科 (002074) 沧州明珠 (002108) 南都电源(300068) 新宙邦(300037) 正海磁材(300224) 表 4: 新能源汽车产业链重点公司估值总股流通股价每股净 PB( EPS( 元 ) PE( 倍 ) 投资公司简称本 / 亿股 / ( 元, 资产 16A 评级股 ) 亿股 6.15) 2015A 2016E 2017E (16A Q1) 2015A 2016E 2017E Q1) 杉杉股份增持江苏国泰增持新宙邦增持南都电源增持欣旺达增持第 20 页共 22 页

21 骆驼股份增持德赛电池增持国轩高科增持沧州明珠增持赣锋锂业增持天齐锂业增持比亚迪增持天赐材料增持亿纬锂能增持赢合科技增持横店东磁增持先导智能增持中科三环增持宁波韵升增持正海磁材增持银河磁体增持注 : 年 EPS 为 Wind 一致预期资料来源 :Wind, 中原证券 6. 风险提示 1) 系统风险 ; 2) 国内外宏观经济下滑超预期 ; 3) 新能源汽车进展与政策执行力度低于预期 ; 4) 稀土价格下跌超预期, 以及稀土行业政策低于预期 ; 5) 行业竞争加剧第 21 页共 22 页

22 行业投资评级强于大市 : 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10% 以上 ; 同步大市 : 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10% 至 -10% 之间 ; 弱于大市 : 未来 6 个月内行业指数相对大盘跌幅 10% 以上公司投资评级买入 : 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 5% 至 15%; 观望 : 未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 -5% 至 5%; 卖出 : 未来 6 个月内公司相对大盘跌幅 5% 以上重要声明本公司具有证券投资咨询业务资格负责撰写此报告的分析师承诺 : 本人具有中国证券业协会授予的证券分析师资格保证报告信息来源合法合规, 报告撰写力求客观公正, 结论不受任何第三方的授意影响免责条款本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写, 本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证本报告中的信息均来源于已公开的资料, 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务转载条款本报告版权归中原证券股份有限公司 ( 以下简称公司 ) 所有, 未经公司书面授权, 任何机构个人不得刊载转发本报告或者以其他任何形式使用本报告及其内容数据第 22 页共 22 页

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PowerPoint 演示文稿投资评级 : 增持柴油车尾气催化剂市场将驱动业绩加速增长贵研铂业深度报告证券研究报告 2013 年 12 月 19 日姓名 : 桑永亮 ( 分析师 ) 邮件 :sangyongliang@gtjas.com 电话 :021-38676052 证书编号 :S0880511010034 姓名 : 刘华峰 ( 研究助理 ) 邮件 :liuhuafeng@gtjas.com 电话 : 021-38674752

目录 1. 锂电池板块及个股表现靓丽 锂电池板块与个股业绩如期兑现 板块业绩持续增长 板块盈利能力大幅改善 个股业绩靓丽 我国新能源汽车行业发展面临的挑战 我国新能源汽车产量增速环比降低... 7

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