目录 215 年国内新能源车产量井喷大幅超市场预期 年新能源车行业爆发式增长 年新能源车产销将继续高速增长 年将面临的问题 : 补贴退坡 乘用车增长低于预期 季节性影响冲击... 7 锂电池与材料需求同步大幅增长... 8 新能源汽车产销量爆发式

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1 相对值 (%) 证券研究报告 216 年 1 月 12 日 化工 锂电池材料 :216 年强者恒强 观点聚焦 投资建议 216~22 年锂电池与材料行业景气上行 根据工信部统计, 215 年新能源车产量 37.9 万辆, 同比增长 4 倍, 新能源汽车产销量爆发式增长带动锂电池需求同步剧增 我们预计至 22 年新能源车产量将增长 3 倍至 15 万辆, 锂动力电池需求量由 16GWh 增长 3.4 倍至 71GWh, 年均复合增速 35% 高品质电池材料供应商受益于新能源车对电池质量与安全性的严苛需要强者恒强 锂电池材料是决定电池质量与成本 整车安全性与续航能力的关键环节, 我们预计 216 年中国锂动力电池出货量 29GWh, 同比增长 8%, 行业规划产能 7GWh 未来国内锂电池与材料行业产能结构性过剩继续存在, 中高端产品依旧供不应求 推荐隔膜与电解液行业龙头公司 : 沧州明珠 新宙邦 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 216E 217E 沧州明珠 -A 确信买入 新宙邦 -A 推荐 江苏国泰 -A 推荐 杉杉 -A 中性 理由锂电池与材料行业同时面临产能结构性过剩与高品质材料供不应求的窘境 215 年产业资本在电芯与材料环节的投入超过 6 亿元, 我们预计 216 年下半年是产能集中投放期, 低端产能严重过剩, 行业竞争逐步加剧 并且, 国产动力电池质量相比日韩企业仍有较大差距, 对于中高端的高容量正极 高倍率负极 高电压电解液与湿法隔膜等关键材料与设备均需要进口 锂电池材料按技术壁垒与产品盈利能力排序 : 隔膜 > 电解液 > 正极 > 负极 我们预计新能源车与动力电池行业产能释放将驱动上游电池材料需求大幅增长, 中国在锂电池四大核心材料领域中, 正极 负极和电解液都已逐步自给, 中高端隔膜材料高度依赖进口盈利能力较强 盈利预测与估值沧州明珠 (218 CH): 216/17 年 EPS.45/.5 元, 目标价 22.8 元, 对应 16 年 P/E 3 倍, 确信买入 评级 新宙邦 (337 CH):215/16 年 EPS.85/.99 元, 目标价 41. 元, 对应 16 年 P/E 46 倍, 推荐 评级 中金一级行业 相关研究报告 沪深 3 中金化工 基础材料 沧州明珠 -A 预计全年业绩增长 1~3%, 维持确信买入 ( ) 新宙邦 -A 三季度环比提升, 电解液销量高速增长 ( ) 215H1 化工行业持续复苏, 继续看好新能源车产业链的化工品 ( ) 风险新能源车销量低于预期 补贴退坡幅度加大 电池质量问题频发 资料来源 : 彭博资讯 中金公司研究部 李璇高峥张翼翔 分析员 分析员 分析员 xuan.li@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S SFC CE Ref: BGG514 zheng.gao@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S SFC CE Ref: AZD599 yixiang.zhang@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S851584

2 目录 215 年国内新能源车产量井喷大幅超市场预期 年新能源车行业爆发式增长 年新能源车产销将继续高速增长 年将面临的问题 : 补贴退坡 乘用车增长低于预期 季节性影响冲击... 7 锂电池与材料需求同步大幅增长... 8 新能源汽车产销量爆发式增长带动锂电池需求同步大幅增长... 8 中国动力电池发展目标与技术演变路线, 带来经济性与质量的提升 锂电池产业链价值由电芯向上游扩散 锂电池核心材料 : 正极 负极 电解液和隔膜 中国电池厂对比日韩对手仍有大幅提升的空间 隔膜 : 动力电池提升产品结构, 国产中高端产品供不应求 电解液 : 制造成本下降, 龙头企业市场占有率提升 正极材料 : 三元材料发展迅猛逐步成为主流 负极材料 : 传统石墨为主, 行业集中度继续提高 投资建议

3 图表 图表 1: 216 年新能源车增速回归理性, 预计产销 55 万辆, 同比增长 45%... 4 图表 2: 中国新能源汽车政策频出... 5 图表 3: 中国新能源汽车补贴退坡落地, 倒逼汽车企业的技术升级... 6 图表 4: 16 年新能源客车在补贴调整后仍有一定的价格优势... 6 图表 5: 新能源客车补助标准... 6 图表 6: 油耗降低的压力巨大... 7 图表 7: 211~215 年新能源汽车生产增长较快, 但季节性影响显著... 7 图表 8: 215~22 年中国锂电池与四大材料对应的需求年均复合增速超过 35%... 8 图表 9: 21~15H1 中国乘用车和商用车产量... 8 图表 1: 21~15H1 中国乘用车电池和商用车电池出货量比例... 8 图表 11: 中国动力电池主要企业季度出货量... 9 图表 12: 214~218 年中国不同技术体系动力电池产量... 9 图表 13: 动力电池将迎来产能集中爆发的时代... 9 图表 14: 中国车企电动汽车和电池战略... 1 图表 15: 213~214 年全球锂离子电池供应量分布... 1 图表 16: 214 年全球各企业的电动汽车用锂离子电池市场份额... 1 图表 17: 锰酸锂电池是车用动力电池市场的主流... 1 图表 18: 中国动力电池发展目标 图表 19: 中国动力电池技术演变路线 图表 2: 锂电池结构 图表 21: 锂电池结成本构成 图表 22: 中韩企业动力电池情况对比, 还有大幅提升的空间 图表 23: 主要电池企业关键材料供应商情况 图表 24: 四大材料行业现状与发展趋势 图表 25: 21 年至今核心材料价格持续回落, 行业下行趋势或将改变 图表 26: 隔膜主要供应商和产品类型 图表 27: 中国隔膜和全球隔膜产能对比 图表 28: 电解液主要供应商和产品类型 图表 29: 中国电解液和全球电解液产能对比 图表 3: 正极材料主要供应商和产品类型 图表 31: 中国正极材料和全球正极材料产能对比 图表 32: 负极材料主要供应商和产品类型 图表 33: 中国负极材料和全球负极材料产能对比 图表 34: 可比公司估值表

4 215 年国内新能源车产量井喷大幅超市场预期 215 年新能源车行业爆发式增长 215 年中国新能源汽车产销量继续井喷, 全年累计产量 37.9 万辆, 同比增长 4 倍, 大幅超出市场预期 根据工信部数据,215 年产量中纯电动乘用车 万辆, 同比增长 3 倍 ; 混动乘用车 6.36 万辆, 同比增长 3 倍 ; 纯电动商用车 万辆, 同比增长 8 倍 ; 混动商用车 2.46 万辆, 同比增长 79% 12 月份新能源汽车产量为 9.98 万辆, 同比增长 3 倍 另外,214 年我国新能源汽车产销量分别为 7.85 万辆和 7.48 万辆, 分别同比增长 3.5 倍和 3.2 倍 12 月单月产量 9.98 万辆, 同比增长 3 倍, 创历史新高 其中, 纯电动乘用车生产 2.57 万辆, 同比增长 114%, 插电式混合动力乘用车生产 1.5 万辆, 同比增长 2 倍 ; 纯电动商用车生产 5.78 万辆, 同比增长 6 倍, 插电式混合动力商用车生产 5,725 辆, 同比增长 51% 列入 免征车辆购臵税的新能源汽车车型目录 前六批的国产新能源汽车生产 9.18 万辆, 占 12 月产量的 92% 根据 中国制造 225 年 与工信部的规划, 我们预计 216~22 年新能源车产量将由 215 年的 37.9 万辆增长 3% 至 15 万辆 图表 1: 216 年新能源车增速回归理性, 预计产销 55 万辆, 同比增长 45% 万辆 371% % 35% % 1 3% 25% % % % 2 5% % 5% 36% % 25% 2% % E 217E 218E 219E 22E 新能源车产销量 ( 万辆 ) 增速 资料来源 : 政府网站, 乘联会, 中金公司研究部 216 年新能源车产销将继续高速增长 214~215 年新能源车市进入爆发期 新能源汽车生产增速迅猛 212~215 年产量增速分别为 126% 49% 375% 223%,215 年预计产量 3 万辆 我们预计,216 年新能源车增速回归理性, 预计产销 55 万辆, 同比增长 45% 新能源车发展的驱动力不变 : 国家需要实现产业升级 节能环保 ; 车企需要满足油耗指标 开拓市场 ; 消费者需要不受限购的牌照与低成本车 4

5 图表 2: 中国新能源汽车政策频出 资料来源 : 政府网站, 赛迪资讯, 中金公司研究部 政策刺激将继续推动新能源车产销快速增长 215 年, 中国政府出台各项鼓励措施, 初步形成了发展新能源汽车的良好环境 中国政府为新能源汽车出台了高额的补贴政策, 降低了产品价格, 使得消费者能够买得起新能源汽车 新能源车不限购将吸引传统汽车消费者, 新能源乘用车的产销量有望继续超预期 目前限购的七个城市已经完全放开了对新能源汽车牌照的限制 一线城市对传统汽油车的限购与车牌一牌难求, 未来牌照费用还将呈现上升趋势, 限购城市可能继续增加 相比不限购与免费牌照补贴的优势将促成新能源汽车快速增长 时间政策要点 新版电动汽车充电接口及通信协议国家标准 关于 十三五 新能源汽车充电设施奖励政策及加强新能源汽车推广应用的通知 ( 征求意见稿 ) 关于 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知 免征车辆购臵税的新能源汽车车型目录 ( 第六批 ) 电动汽车充电基础设施发展指南 ( 年 ) 国务院办公厅关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见 年新能源汽车推广应用财政支持政策方案 关于印发能源发展战略行动计划 (214-22) 的通知 ( 国办发 [214]31 号 ) 关于新能源汽车充电设施建设奖励的通知 ( 财继 [214]692 号 ) 关于加快新能源汽车推广应用的指导意见 关于推进物业管理区域新能源小客车自用充电设施安装的通知 政府机关及公共机构购买新能源汽车实施方案 免征新能源汽车车辆购臵税 关于加强乘用车企业平均燃料消耗量管理的通知 关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知 质检总局 国家标准委联合国家能源局 工信部 科技部等部门, 在京发布新修订的 电动汽车传导充电系统第 1 部分 : 一般要求 电动汽车传导充电用连接装臵第 1 部分 : 通用要求 电动汽车传导充电用连接装臵第 2 部分 : 交流充电接口 电动汽车传导充电用连接装臵第 3 部分 : 直流充电接口 电动汽车非车载传导式充电机与电池管理系统之间的通信协议 等 5 项电动汽车充电接口及通信协议国家标准, 新标准将于明年 1 月 1 日起实施 此次 5 项标准修订全面提升了充电的安全性和兼容性 财政部等五部委对 十三五 充电设施奖励政策公开征求意见, 通知设定了新能源充电设施奖励标准, 对于大气污染治理重点省市奖励最高,216 年大气污染治理重点省市推广量 3 万辆, 奖励标准 9 万元, 超出门槛部分奖励最高封顶 1.2 亿元 22 年大气污染治理重点省市奖励门槛 7 万辆, 奖励标准 1.26 亿元, 每增加 6 辆, 增加奖励资金 11 万元, 奖励资金最高封顶 2 亿元 财政部公布发布了 关于 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知, 通知指出, 将在 年继续实施新能源汽车推广应用补助政策 相比 213 年 -215 年新能源车补贴政策, 纯电动乘用车的续驶里程由大于等于 8km 提升至 1km, 补贴减少.5 万元 ; 插电式混合动力乘用车 ( 含增程式 ), 补贴减少.5 万元 此次共有 47 款新能源汽车入选第六批 目录, 都是乘用车 其中, 纯电动车型方面, 有 38 款乘用车入选, 包括北汽 E15EV 比亚迪秦 EV 东风 E3L 长安之星 5 上汽荣威 E5 等 ; 插电式混合动力有 9 款乘用车入选, 比亚迪商 秦 宋以及广汽旗下的两款轿车入围 发改委 能源局 工信部 住建部四部委联合印发通知, 明确到 22 年, 新增集中式充换电站超过 1.2 万座, 分散式充电桩超过 48 万个, 以满足全国 5 万辆电动汽车充电需求 公务与私人乘用车领域, 新增超过 43 万个用户专用充电桩 ; 公共充电领域, 新增超过 24 座城市公共充电站与 5 万个分散式公共充电桩 结合骨干高速公路网, 建设 四纵四横 的城际快充网络, 新增超过 8 座城际快充站 ; 优先建设公交 出租及环卫与物流等公共服务领域充电基础设施, 新增 385 座公交车充换电站 25 座出租车充换电站 245 座环卫物流等专用车充电站 到 22 年, 基本建成适度超前 车桩相随 智能高效的充电基础设施体系, 满足超过 5 万辆电动汽车的充电需求 ; 建立较完善的标准规范和市场监管体系, 形成统一开放 竞争有序的充电服务市场 ; 形成可持续发展的 互联网 + 充电基础设施 产业生态体系 新建住宅配建停车位应 1% 建设充电设施或预留建设安装条件, 大型公共建筑物配建停车场 社会公共停车场建设充电设施或预留建设安装条件的车位比例不低于 1%, 每 2 辆电动汽车至少配套建设一座公共充电站 四部委在全国范围内开展新能源汽车推广应用工作, 中央财政对购买新能源汽车给予补助, 实行普惠制 具体的补助对象 产品和标准 年除燃料电池汽车外其他车型补助标准适当退坡, 其中 : 年补助标准在 216 年基础上下降 2%, 年补助标准在 216 年基础上下降 4% 到 22 年, 一次能源消费总量控制在 48 亿吨标准煤左右, 煤炭消费总量控制在 42 亿吨左右 基本形成比较完善的能源安全保障体系 国内一次能源生产总量达到 42 亿吨标准煤, 能源自给能力保持在 85% 左右, 石油储采比提高到 14-15, 能源储备应急体系基本建成 非化石能源占一次能源消费比重达到 15%, 天然气比重达到 1% 以上, 煤炭消费比重控制在 62% 以内 京津冀 长三角和珠三角地区等大气污染治理重点区域中的城市或城市群,213 年度新能源汽车推广数量不低于 25 辆 ( 标准车, 下同 ),214 年度不低于 5 辆,215 年度不低于 1 辆 ; 其他地区的城市或城市群,213 年度推广数量不低于 15 辆,214 年度不低于 3 辆,215 年度不低于 5 辆 意见 明确, 要以纯电驱动为新能源汽车发展的主要战略取向, 重点发展纯电动汽车 插电式混合动力汽车和燃料电池汽车, 以市场主导和政府扶持相结合, 建立长期稳定的新能源汽车发展政策体系, 创造良好发展环境, 加快培育市场, 促进新能源汽车产业健康发展 北京市物业服务企业应当积极支持和配合新能源小客车自用充电设施的安装不得借机收取费用 214 年至 216 年, 政府机关及公共机构购买的新能源汽车占当年配备更新总量的比例不低于 3%, 以后逐年提高 214 年购买的新能源汽车占当年配备更新总量的比例不低于 1%( 其中京津冀 长三角 珠三角细微颗粒物治理任务较重区域的政府机关及公共机构购买比例不低于 15%);215 年不低于 2%, 216 年不低于 3%, 以后逐年提高 充电接口与新能源汽车数量比例不低于 1:1 地方政府应当按照适度超前 保障使用的原则, 把新能源汽车充电设施作为城市公共基础设施, 纳入城市建设发展总体规划中 自 214 年 9 月 1 日至 217 年底, 对获得许可在中国境内销售 ( 包括进口 ) 的纯电动以及符合条件的插电式 ( 含增程式 ) 混合动力 燃料电池三类新能源汽车, 免征车辆购臵税 按照此前出台的 乘用车燃料消耗量限值 规定, 到 215 年我国生产的乘用车平均燃料消耗量要降至 6.9 升 / 百公里,22 年要进一步降至 5. 升 / 百公里 依托城市推广应用新能源汽车, 对消费者购买新能源汽车给予补贴, 截至 214 年 6 月底, 已有 88 个城市成为新能源汽车推广应用城市 216~22 年新能源汽车补贴明确退坡, 倒逼企业技术升级 : 近日财政部发布 关于 216~22 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知, 明确了 16~2 年的补助标准, 加强了对纯电动汽车续航里程的要求, 此外明确 17~18 年补助标准在 16 年基础上下降 2%,19~2 年补助标准在 16 年基础上下降 4% 此次补贴的标准整体更加细化和严格, 补贴力度较之前的意见稿有所减少, 预计将从补贴政策上倒逼汽车企业的技术升级 5

6 图表 3: 中国新能源汽车补贴退坡落地, 倒逼汽车企业的技术升级 车辆类型 纯电续航里程 R 新规 纯电动乘用车 8km R<15km 资料来源 : 政府网站, 赛迪资讯, 中金公司研究部 15km R<25km 1km R<15km km R<25km R 25km R 25km 插电式混动乘用车 R 5km R 5km 燃料电池乘用车 R 15km 补贴金额较 213 年降幅 - 5% 1% 补贴金额较 216 年降幅 2% 2% 4% 4% 车辆类型车长 L( 米 ) 新规 纯电动客车 6 L< 车辆单位载质量能标准车 (1 米 < 车长 12 米 ) 类型量消耗量纯电动续驶里程 R( 等速法, 公里 ) 8 L< (E,Wh/km R 25 标准车 1 L< 纯电 E< 动客.25 E< 插电式混动客车 L 车.35 E< E< 定额补贴 15 万.6 E< 超级电容 钛酸锂快充纯电动客车 补贴金额较 213 年降幅 插电式混合动力客车 ( 含增程式 ) % % 补贴金额较 216 年降幅 2% 2% 4% 4% 年新能源客车补贴退坡的影响 : 仍能较好覆盖成本 216 年新能源客车在补贴调整后仍有一定的价格优势 补贴的成本覆盖度仍是较高的,6~8 米能达到价格的 73%, 1 米以上大客也能达到成本 6% 尤其是 8~1 米的新能源客车前期发展不充分, 未来在中小城市仍有较好的成长空间 补助标准以 1~12 米客车为标准车给予补助, 其他长度纯电动客车补助标准按照上表单位载质量能量消耗量和纯电动续驶里程划分, 插电式混合动力客车 ( 含增程式 ) 补助标准按照上表纯电动续驶里程划分 图表 4: 16 年新能源客车在补贴调整后仍有一定的价格优势 单位 ( 万元 ) 6-8 米 8-1 米 1-12 米 售价 国补 地补 购臵税 补贴后价格 燃油客车 补贴幅度 73% 6% 51% 较燃油车节省 -18% -2% -12% 资料来源 : 政府网站, 赛迪资讯, 中金公司研究部 图表 5: 新能源客车补助标准 车辆类型 纯电动客车 Ekg 插电式混合动力客车 标准车 ( 车长 1-12 米 ) 纯电动续航里程 R( 公里 ) 以上 资料来源 : 政府网站, 赛迪资讯, 中金公司研究部 25 减排压力与汽车企业平混油耗奖惩措施利好新能源车产销快速增长 中国能源活动 CO 2 排放将在 225 年前后达到峰值 这意味着中国的经济结构将发生重大变化, 碳减排的压力逐渐加大 乘用车企平均燃料消耗管理将落实 企业分化严重, 由于不达标企业要避免巨额罚款, 交易积分可以让达标企业获取巨额收益, 生产新能源汽车较多的企业将因此大大获利 215~22 年车企分阶段油耗降低的压力加大 215~22 年当年生产乘用车平均油耗目标 : 每百公里 6.9L/6.7L/6.4L/6L/5.5L/5L 不达标企业将采取公开通报 限制新产品公告申报 限制扩大产能 复杂进口检验 生产一致性核查等 6

7 图表 6: 油耗降低的压力巨大 油耗降低的压力巨大 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 意见 文件 资料来源 : 政府网站, 乘联会, 中金公司研究部 216 年将面临的问题 : 补贴退坡 乘用车增长低于预期 季节性影响冲击 216~22 年我们预计新能源车与锂电池产业链面临补贴退坡 乘用车增长低于预期 动力电池阶段性产能过剩 国产电池质量问题集中爆发 季节性影响等因素冲击 电池电芯迅速沦为简单制造环节 现阶段过于侧重数量上的大跃进和成本的下降 ( 目前三元电池的成本也已达到 1.2 元 /kwh) 电池品质和安全性尚有差距 电池路线正在由磷酸铁锂向三元电池转型的过程中, 目前有的企业能做到 18wh/kg, 但产品质量与良品率相比日韩电池厂仍有较大差距 新能源汽车的质量问题可能会集中爆发 其中, 电池问题将会是重中之重, 这会影响到消费者购买新能源汽车的积极性 产业链受到国外竞争加剧 韩国电池厂与海外车企将会陆续进入中国新能源汽车市场, LG 化学和三星 SDI 两大韩国巨头的动力电池工厂已投产, 大众在华的两家合资公司将会投资共计 22 亿欧元用于新能源汽车等的研发,219 年实现 15 款车型的本土化生产 图表 7: 211~215 年新能源汽车生产增长较快, 但季节性影响显著 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 资料来源 : 车乘联, 中金公司研究部 总计 ,54 6, , ,148 1,615 2,498 4,15 14, , ,166 2, ,28 1, ,56 8,55 2, ,275 1,41 4,94 4,39 5,46 6,482 6,147 11,14 1,925 8,415 9,974 28,567 98, ,59 5,44 13,53 9,6 19,18 25,26 2,39 24,541 32,77 5,717 72,32 99, ,118 7

8 锂电池与材料需求同步大幅增长 新能源汽车产销量爆发式增长带动锂电池需求同步大幅增长 我们预计 215 年中国锂电池产量 4GWh, 同比增长 55% 其中, 动力电池 16GWh, 受益于新能源车产销量井喷, 同比大幅增长 25%; 消费电子 23.1GWh, 同比增长 1% 215~22 年锂电池与四大材料对应的需求年均复合增速超过 35% 全球动力电池与储能行业的高速发展以及中国 214 年下半年以来新能源汽车产销两旺使得动力电池供不应求, 带动锂电池材料市场规模快速增长 我们预计 216~22 年, 锂动力电池需求量由 16GWh 增长 3.4 倍至 71GWh, 年均复合增速超过 35% 图表 8: 215~22 年中国锂电池与四大材料对应的需求年均复合增速超过 35% 全球锂电池及原材料需求 全球锂电池需求 /GkWH 全球需求 YOY/% 2.% 15.5% 51.8% 22.5% 22.5% 23.3% 26.6% 26.2% 24.9% 19.9% 19.6% 17.6% 其中 : 消费电子 动力电芯 储能 正极材料 ( 万吨 ) 负极材料 ( 万吨 ) 隔膜 ( 亿平方米 ) 电解液 ( 万吨 ) 中国锂电池产量及原材料需求 中国锂电池产量 /GkWH 中国产量 YOY/% 2.% 29.9% 1.4% 35.9% 19.1% 24.5% 26.3% 21.5% 19.9% 21.9% 22.2% 23.9% 其中 : 消费电子 动力电芯 储能 对应需求 - 正极材料 ( 万吨 ) 对应需求 - 负极材料 ( 万吨 ) 对应需求 - 隔膜 ( 亿平方米 ) 对应需求 - 电解液 ( 万吨 ) 资料来源 : 公司资料, 中金公司研究部 动力电池将迎来产能集中爆发的时代 215 年动力电池供不应求, 客车是增长的重要驱动力 从车型销售量来看,215 年上半年, 乘用车以 5.6 万辆的产量远高于商用车 2.2 万辆的产量 ; 但是从对电池的需求量来看, 由于商用车单车对电池的需求量远高于乘用车, 因此, 商用车对电池的需求量达到整个汽车电池的 64%, 远高于乘用车的电池需求量 图表 9: 21~15H1 中国乘用车和商用车产量 图表 1: 21~15H1 中国乘用车电池和商用车电池出货量比例 千辆 % % % 7% 77% 71% 76% 72% 64% H1 4% 2% % 36% 3% 29% 23% 24% 28% H1 乘用车 商用车 乘用车电池 商用车电池 资料来源 : 工信部, 赛迪资讯, 中金公司研究部 资料来源 : 工信部, 赛迪资讯, 中金公司研究部 8

9 215 年前三季度国内动力电池出货量已经超过 9GWh 216 年以后, 乘用车产量的增长幅度将快速商用车增速, 且预计整体市场仍以 EV 为主 到 218 年,NCM 三元电池出货量将超过 LFP 电池 图表 11: 中国动力电池主要企业季度出货量 图表 12: 214~218 年中国不同技术体系动力电池产量 6 Mwh 45 Gwh 42.4Gwh Q1 214Q2 214Q3 214Q4 215Q1 215Q2 215Q Gwh 15.2Gwh Gwh Gwh E 216E 217E 218E 比亚迪 ATL 国轩其他 LFP NCM 其他 资料来源 : 工信部, 赛迪资讯, 中金公司研究部 资料来源 : 工信部, 赛迪资讯, 中金公司研究部 图表 13: 动力电池将迎来产能集中爆发的时代 动力锂电池 (GWh) 15 年产能 16 年产能 17 年产能 22 年产能 BYD 万向 中航锂电 CATL 力神 国轩高科 光宇 比克 威能 五龙电动车 波士顿电池 沃特玛 三星 LG 亿纬锂能 骆驼股份 雄韬集团 横店东磁 神州巨电 大东南 微宏动力 猛狮科技 合计 出货量预测 资料来源 : 工信部, 赛迪资讯, 中金公司研究部 9

10 图表 14: 中国车企电动汽车和电池战略 车企 新能源汽车 电池战略 比亚迪 侧重发展 PHEV 电池全部资产 北汽 专注发展 EV 电池供应商的选择多样化 (ATL SK 创新 波士顿 盟固利等 ) 吉利 - 康迪 专注发展 EV 电池供应商的选择多样化 ( 目前已力神和万向为主 ), 已增加 LG 化学 众泰 专注发展 EV 电池供应商的选择多样化 ( 多氟多 波士顿 福斯特 桑顿等 ) 奇瑞 专注发展 EV 目前以万向和比克为主, 已增加 LG 化学 上汽 相对侧重发展 PHEV 目前以万向为主, 已增加 LG 化学 东风 专注发展 EV 目前电池供应商多样化, 未来电池战略倾向于向日产看齐 一汽 在 EV 和 PHEV 之间倾向不明 目前已比克为主, 未来可能倾向于 LG 化学 长安 专注发展 EV 未来将以 LG 化学为主 宇通客车 相对侧重发展 PHEV 客车 电池供应商的选择多样化 (ATL 沃特玛 力神等), 已增加三星 SDI 南京金龙 专注发展 EV 客车 目前以沃特玛和国轩高科为主, 已增加 LG 化学 广汽 侧重发展 PHEV 目前以万向为主 资料来源 : 政府网站, 真锂研究, 中金公司研究部 图表 15: 213~214 年全球锂离子电池供应量分布 图表 16: 214 年全球各企业的电动汽车用锂离子电池市场份额 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 日本 韩国 中国 其他 中航锂电, 15.89, 山东威能, 18.34, 其他, 8.3, 7% 比亚迪, , 1% 北京国能, 2.9, 2% 2% 盟固利, 13.76, 1% 11% 沃特玛, 55.4, 5% 环宇赛尔, 15.21, 1% 万向, 14.65, 1% ATL, 32.3, 3% 天津力神, 35.8, 3% 国轩高科, 47.5, 4% LEJ, 45.69, 4% 三星 SDI, 43.1, 4% LG 化学, 12.85, 11% 松下, 268.9, 24% AESC, 158.8, 14% 资料来源 : 工信部, 真锂研究, 中金公司研究部 资料来源 : 工信部, 真锂研究, 中金公司研究部 车用动力电池市场 : 锰酸锂电池是主流 海外电池企业中除了松下之外, 其他企业的动力电池产品均以锰酸锂为主, 辅之以高容量的三元材料 以电池用量看,LMO 电池 44.21%, NCA 电池 34.1%,LFP 电池 13.66%,NCM 电池 7.57% 图表 17: 锰酸锂电池是车用动力电池市场的主流 企业主要产品路线主要客户正极材料构成 AESC/ 日本 松下 / 日本 软包 33.1Ah 37Ah 资料来源 : 政府网站, 真锂研究, 中金公司研究部 LMO+NCA 日产 雷诺 88.9%LMO+11.1NCA 圆柱 NCA 方型 NCM LEJ/ 日本方型 5Ah 4Ah LMO+NCM 三菱汽车 55.56%LMO+44.44%NCM LG 化学 / 韩国软包 15Ah 26Ah LMO+NCM 三星 SDI/ 韩国 方型 2Ah 级 ( 等 ) 6Ah LMO+NCM+NCA 通用 雷诺 福特 沃尔沃 宝马 保时捷 奥迪 大众 SK 创新 / 韩国软包 4Ah 5Ah LMO+NCM 起亚 北汽未知 比亚迪 / 中国 国轩高科 / 中国 圆柱 3.1Ah, 方型 2.5Ah 25Ah 方型 26Ah 2Ah 方型 13Ah 21.5Ah LFP;NCM 比亚迪 戴 - 比 1%LFP LFP; NCM+LMO 特斯拉 福特 丰田 大众 奥迪 戴姆勒 1%NCA( 原松下电池业务 ) 或 1%NCM( 原三洋电机电池业务 ) 7%LMO+3%NCM 57%LMO+43%NCM 江淮 南京金龙 1%LFP; 三元电池成分未知 力神 / 中国方型 7Ah 2Ah LFP;NCM 康迪 1%LFP; 三元电池成分未知 ATL/ 中国方型 6Ah 25Ah LFP;NCM 北汽 华晨宝马 1%LFP; 三元电池成分未知 1

11 中国动力电池发展目标与技术演变路线, 带来经济性与质量的提升 我们预计至 22 年, 中国轿车高比能量锂电池达到 3wh/kg( 与中国制造 225 技术路线图指标一致 ), 寿命 1,5 次, 成本.8 元 ( 降低 5% 左右 ) 系统比能量大于 21wh/kg ( 提高约 1 倍 ):1 电池制造成本大幅下降 : 电芯售价下降一半, 由 39 美元 /kwh 降至 2 美元 /kwh 以下 2 电池能量密度大幅提升 : 车辆纯电续航里程翻番 :EV 乘用车由目前的 15km 提升至 3km 相同电池重量 (2kg) 实际续航里程提升至 3 公里以上 续航 2~25 公里的小型纯电动轿车, 购臵 + 使用综合成本与燃油车竞争 相当于 6Kwh 的纯电动车电池组成本由 15 万元 / 辆将至 9 万元 / 辆 图表 18: 中国动力电池发展目标 ~1Wh/kg (PHEV/EV) 锰酸锂磷酸铁锂 锰酸锂 + 镍钴锰 碳负极材料 ~3Wh/kg (EV) 富镍钴锰镍钴铝 硅 / 碳复合负极材料高电压镍锰酸锂 E 216E 217E 218E 219E 22E. 电池系统总成比能量 (Wh/kg) 电池模块成本 ( 元 /Wh) 资料来源 : 政府网站, 真锂研究, 中金公司研究部 图表 19: 中国动力电池技术演变路线 电动汽车已解决续航里程问题如 : 特斯拉目前电池组 16Wh/kg 下一步方向 : 低价位 特斯拉即将推出 3.5 万美元的低价位 EV 产品 宝马 MINI E 全球实证试验结果 : 绝大多数消费者日常行驶距离不足 8km, 但却希望 EV 续航里程能达到 22km 电动汽车已解决低价位问题如 : 日产 Leaf 车辆价格 2.8 万美元起 下一步方向 : 提高续航里程 216 款 Leaf 确定将续航里程延长 25% 以上 现阶段进一步降低成本的关键 : 1. 电池模组尺寸的标准化 2. 电池单元尺寸的标准化 电池组能量密度提升的主要办法 在不降低安全系数的情况下, 电池组框架轻量化 提升电池单元的能量密度 提高车辆续航里程的关键 : 1. 提升电池组能量密度, 核心是提升电池单元能量密度 2. 车体轻量化 电池高电压化如 :5V 级电池技术的开发应用 电池高容量化如 :NCM NCA 电池技术的开发应用 新型电池技术如 : 全固态锂离子电池和锂硫电池等 资料来源 : 政府网站, 真锂研究, 中金公司研究部 11

12 锂电池产业链价值由电芯向上游扩散 锂电池核心材料 : 正极 负极 电解液和隔膜 锂离子电池是一种二次电池 ( 充电电池 ), 具备优异的电化学性能 : 高能量密度 (15~2wh/kg) 高电压 (3.3~4.2V) 无记忆效应 循环寿命长 (2,+), 因此在消费电子产品 电动交通工具和储能等领域获得了广泛的应用 锂离子电池的四大核心材料主要是正极材料 负极材料 电解液和隔膜 锂电池占新能源汽车的成本 4% 以上, 是最大的成本构成, 而四大核心材料占锂电池 ( 动力电池 ) 的成本接近 4%, 是锂电池的最主要的构成部件 分品种看, 正极材料是锂离子电池电化学性能的决定性因素, 占锂电池总成本的比例 18%, 负极材料 电解液和隔膜, 成本占比分别为 7% 1% 和 4% 图表 2: 锂电池结构 图表 21: 锂电池结成本构成 锂离子电池 动力电池测试, 6% 运输, 2% 钴酸锂 镍酸锂锰酸锂钴镍锰酸锂磷酸铁锂 正极材料 负极材料 电 解 液 隔膜 其 他 电池组管理外壳及其他 电池管理系统, 15% 电池组组装成本, 18% 四大材料, 39% 正极, 18% 负极, 7% 石墨材料 溶剂 其他 电解液, 1% 碳材料钛酸锂 溶质 六氟磷酸锂 材料成本, 电池单 1% 元生产, 9% 隔膜, 4% 资料来源 : 中金公司研究部 资料来源 : 中金公司研究部 中国电池厂对比日韩对手仍有大幅提升的空间 中国企业全球市场份额持续上升 214 年全球锂离子电池供应总量 6, 万 kwh, 同比 213 年 5,15.3 万 kwh 增长 29.6% 图表 22: 中韩企业动力电池情况对比, 还有大幅提升的空间 中国企业 韩国企业 技术能力 制造能力 产品价格 优秀企业目前电池单元的能量密度能做到 18Wh/kg, 可能具备可持续进步能力 优秀企业目前 A 品的成品率能做到 7%, 加上 B 品能达到 9%, 电池模块的成品率要更低一些 目前电池单元价格约 1.44 元 /Wh, 成组后很难保证 5 年 /1 万公里 目前电池单元的能量密度能做到 2Wh/kg, 且具备可持续进步能力 不但电池单元的不良率已达到 1ppm 级 ( 百万分之一 ), 电池模块的不良率也已达到 1ppm 级 目前电池单元价格约 元 /Wh, 国产后价格会有所降低 ; 成组后能够保证 5 年 /1 万公里 车企意愿 电动乘用车市场买不到韩国企业的电池, 才会选择中国企业 电动客车市场近一两年还会首选中国企业的磷酸铁锂电池, 再往后就难说 更受车企欢迎, 产品将供不应求 资料来源 : 政府网站, 真锂研究, 中金公司研究部 12

13 图表 23: 主要电池企业关键材料供应商情况 中国的市场份额由 213 年的 36.89% 增长到 214 年的 4.7% 日本和韩国都在下滑 : 日本由 213 年的 25.69% 降到 214 年的 24.3%, 韩国则由 33.96% 降至 31.44% 214 年全球电动汽车用锂离子电池市场总需求 1,11.2 万 kwh, 共有 16 家电池企业的供应量超过 1 万 kwh 5 家是日韩电池企业 松下 AESC LEJ LG 化学 三星 SDI, 这几家企业基本上垄断了海外车用动力锂离子电池市场 企业正极材料负极材料电解液隔膜 三星 SDI LG 化学松下索尼日立 AESC 三星 SDI L&F ECOPRO 优美科 瑞翔 L&F 优美科 LG 化学 瑞翔 日亚化学 住友金属矿山 优美科 厦门钨业 日亚化学 优美科 三井金属 当升科技 日亚化学 日本三德 三井金属 日本电工 日亚化学 贝特瑞 日立化成 三菱化学 精工碳素 贝特瑞 三菱化学 日立化成 上海杉杉 日立化成 贝特瑞 精工碳素 韩国旭成 新宙邦 国泰华荣 国泰华荣 三菱化学 韩国旭成 LG 化学 三菱化学 宇部兴产 新宙邦 东丽 旭化成 SK 创新 SK 创新 东丽 旭化成 Celgard 旭化成 Celgard 宇部兴产 贝特瑞 JFE 三菱化学 新宙邦东丽 旭化成 SK 创新 日立化成 信越三菱化学宇部兴产 旭化成 日立化成 吴羽化学三菱化学 富山药业旭化成 Celgard 宇部兴产 LEJ 日亚化学昭和电工三井化学东丽 天津力神天津巴莫 优美科 瑞翔上海杉杉 贝特瑞 JFE 天津金牛 新宙邦 Celgard 东丽 比亚迪 Phostech 瑞翔 贝特瑞 上海杉杉 精工碳素 韩国旭成 比亚迪 SK 创新 星源材质 金辉高科 比克盟固利 当升科技 瑞翔贝特瑞 长沙星城新宙邦宇部兴产 Entek Celgard ATL 北大先行 湖南杉杉 贝特瑞 上海杉杉 江西紫宸 东莞杉杉 新宙邦 Celgard 日东电工 资料来源 : 工信部, 真锂研究, 中金公司研究部 图表 24: 四大材料行业现状与发展趋势 资料来源 : 公司资料, 中金公司研究部 目前中国在锂电池四大核心材料领域中, 正极材料 负极材料和电解液都已逐步自给, 由于负极材料和电解液的技术壁垒相对较低, 中国企业的成本优势明显在全球范围内拥有较强的竞争力 中高端隔膜材料还高度依赖进口, 但是国内企业正逐步实现进口替代, 盈利能力较强 关键部件目标产品现状发展趋势投产情况经济性行业代表公司保证安全性和适当国内动力电池正极以 LFP 的循环性前提下, 215 年磷酸铁锂产量 32,4 钴酸锂价格在 17 万元 / 吨, 三元材为主, 国外为 LMO 和正极由磷酸铁锂向三元材料发将正极材料的高电吨, 同比增长 182%; 三元材料在 13~15 万元 / 吨, 锰酸锂在 4 当升科技 杉杉股份 正极材料 NMC;3C 领域百花齐放, 展, 提升高电压 高能量 高压和高电容指标结料产量 34,5 吨, 同比增长万元 / 吨, 行业毛利率低于 1%, 湖南瑞翔 巴莫科技等包括 LCO,NMC,NCA, 功率和宽温度范围 合起来, 提高锂电 53% 占锂电池成本的 2% LFP 和 LMO 的能量密度 负极材料 隔膜 电解液 通过改良碳的表面性质 形貌及粒度分布, 提高电池的安全性和倍率性能, 并提高使用寿命 提升生产工艺, 提高产品出品率和一致性 解决锂离子动力蓄电池的安全性和环境适应性方面 目前碳素材料为主 产业化主流是碳系材料以石墨化碳 软碳 硬碳为代表, 人造石墨和天然石墨 向高比容量 高充放电效率 高循环性能和较低成本的方向发展 其中碳材料的研发有 Si/C 掺杂和石墨改性 软硬碳和碳纳米材料等, 非碳材料有新型合金等其他材料 锂电材料当中技术壁垒最采用多种材料复合或合成新的高的一种高附加值材料, 聚合物单离子导体来制备复合目前以干法拉伸 PP 和湿法薄膜拉伸 PE 为主 电解液一般由高纯度有机溶剂 电解质锂盐 ( 六氟磷动力电池的新型溶剂 离子液酸锂 ) 和必要添加剂组成, 体 添加剂 新型锂盐等方国产化率越来越高, 目前面, 与新型正 负极材料相匹主要是用电解质以液态为主, 凝胶以及固态聚合材配料为辅 214 年中国负极材料产量 5.8 万吨, 同比增长 28%, 主要是因为受电动自行车 新能源汽车以及电网储能等终端市场需求带动, 动力电池产量将保持高速增长, 带动负极材料的放量, 中国负极材料市场规模在 3 亿元 215 年中国国内隔膜的市场容量为 6.2 亿平方米, 同比增长 36% 215 年国产隔膜的产量约为国内隔膜市场容量的 7% 左右, 约 4.5 亿平方米, 同比增速 4% 以上 214 年中国锂电池电解液产量约 4.55 万吨, 全球市场占比 55% 左右, 同比 213 年 3.27 万吨大幅增长 39.14%, 市场规模超过 18 亿元 负极高端价格基本都在 6-7 万元 / 吨, 行业毛利率在 1%, 占锂电池总成本的 7% 贝特瑞 杉杉股份 日立化学 长沙海容 北京创亚等 国产干法隔膜在 4-5 元左右, 湿法 6 元多 干法中最好的星源材质, 星源材质 沧州明珠 价格在 元 毛利率维持格瑞恩 佛塑科技 ( 金在 5% 以上, 占电池材料总成本辉高科 ) 等的 4% 电解液价格平均在 3 万元 / 吨, 毛利率降至 2%, 占锂电池成本的 1% 天赐材料 新宙邦 江苏国泰 杉杉股份 九九久等 13

14 21 年至今核心材料价格持续回落, 行业下行趋势或将改变 锂电池化学品产能投放高峰即将过去, 行业下行趋势企稳 我们预计到 216 年, 中国锂电材料利润全球占比由目前 32% 提升到 45%, 毛利率差距由 14 个百分点缩减到 1 个百分点, 行业从全球价值链底部攀升 图表 25: 21 年至今核心材料价格持续回落, 行业下行趋势或将改变 25 万元 / 吨 1 万元 / 吨 天然石墨 人造石墨 钴酸锂三元材料锰酸锂磷酸铁锂 16μm 国产干法膜 16μm 进口湿法膜 1 锂电池电解液价格左轴万元 / 吨 六氟磷酸锂价格右轴 35 2 元 / 平方米 16μm 国产湿法膜 16μm 进口干法膜 资料来源 : 中金公司研究部 图表 26: 隔膜主要供应商和产品类型 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 隔膜 : 动力电池提升产品结构, 国产中高端产品供不应求 高开发门槛 高认证门槛 高毛利, 生产隔膜的技术壁垒较高, 对设备 生产过程控制 技术工人的熟练程度以及现场管理等方面都提出了很高的要求 锂电隔膜占电池成本在 2~3%, 产品毛利率高达 5% 以上 全球锂电隔膜集中度极高, 日本旭化成 东丽 -BSF 韩国 SKI 以及美国的 Celgard 四家公司全球市占率在 8% 以上, 下游客户包括三洋 索尼 松下 三星 SDI 以及 BYD 而中国以及其它日韩企业由于技术壁垒和渠道限制很难形成大规模销售, 目前还无法撼动前四家巨头的市场地位, 相应的进口替代空间最大 发展趋势 : 新一代动力电池隔膜的研发方向为轻薄化 高耐热性 高安全性和低成本新型动力电池隔膜工艺的研发重点将通过工艺流程的改进和改善, 加强对现有干法和湿法制备工艺流程的优化设计 另外, 在现有干法和湿法制造工艺的基础上研究诸如静电纺丝等新型隔膜制造工艺, 在涂覆材料研究的基础上开展隔膜涂覆工艺的研究和创新 隔膜主要供应商和产品类型 厂商名称 产品结构 主要客户 实际产能 ( 吨 ) 星源材质 干法隔膜 5, 万平米, 湿法隔膜 3, 万平米 LG 比亚迪 力神 中航锂电 万向 比克 华粤宝 8, 中科科技 品牌 格瑞恩, 湿法隔膜, 隔膜涂覆 福斯特 哈光宇 8,+2, ( 拟建 ) 佛山金辉 湿法隔膜 1,2 万平米 比亚迪 其他中小电池企业 1,2 沧州明珠 干法隔膜 5, 万平米, 湿法隔膜 2,5 万平米 比亚迪 中航锂电 苏州星恒 3,+4,5 ( 在建 ) 河南义腾 干法隔膜 未知 1,2 南通天丰 干法产能 3, 万平米, 拟建产能 7, 万平米 环宇赛尔 精进能源 代理商 3,+7, ( 拟建 ) 东航光电 干法产能 1, 万平米, 拟建产能 4, 万平米 未知 1,+4, ( 拟建 ) 河北金力 湿法隔膜 2, 万平米 力神 2,+7, ( 规划 ) 天津东皋 湿法隔膜 2, 万平米, 拟建 4, 万平米 比亚迪 德朗能 东莞鸿德 福斯特 2,+4, ( 拟建 ) 正华隔膜 湿法隔膜 2, 万平米, 拟建 5, 万平米 未知 2,+5, ( 拟建 ) 合计 73,9 14

15 图表 27: 中国隔膜和全球隔膜产能对比 4 亿平方米 国内前 1 家重点企业产能 E 216E 217E 218E 219E 22E 中国隔膜 全球隔膜 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 图表 28: 电解液主要供应商和产品类型 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 电解液 : 制造成本下降, 龙头企业市场占有率提升 214 年全球电解液材料市场总出货量 8.91 万吨, 同比增长 38.3% 六氟磷酸锂市场总出货量 1.3 万吨, 同比增长 63.11% 中国企业的产能在集中, 得到资本支持的上市公司有越来越大的优势 以多氟多 天津金牛 广州天赐等为代表的中国企业的市场份额在稳步提高, 电解液的技术核心是添加剂, 中国企业面临的主要问题是如何突破海外企业的专利布局 电解液企业的核心竞争力在于以添加剂为核心的配方, 通过强大的技术开拓能力和客户服务能力能够进入顶尖电池厂商的供应链体系 电解液行业具有重研发 轻资产的特点 5, 吨的电解液产能投资在 1 个亿左右, 门槛不高 电解液的重要性能参数在于高安全性 高比能 长寿命和宽温程, 这些都需要在添加剂配方上下功夫 针对下游客户不同的需求, 电解液企业协同客户联合开发产品, 通过强大的技术开拓能力和客户服务能力获得客户认可, 才有机会进入顶尖电池厂商的供应链体系 通过协同合作进一步提升自身实力, 达到一种良性循环 发展趋势 : 主要集中在新型溶剂 离子液体 添加剂 新型锂盐等方面, 与新型正 负极材料相匹配, 从而使锂离子电池更安全, 具有更高的功率 更大的容量, 最终安全方便地应用于电动车 储能 航天以及更广泛的领域 为了满足锂离子电池产业未来发展的需要, 必须开发出高安全性 高环境适应性的动力电池电解液材料 主要应从电解液的溶剂 溶质和添加剂的选择上进行考量 电解液主要供应商和产品类型 厂商名称 产品结构 主要客户 实际产能 ( 吨 ) 国泰花荣 锂离子电池电解液, 硅烷偶联剂 LG 松下 Maxwell ATL 力神 1, 深圳新宙邦 锂电池电解液, 电容器化学品 三星 松下 索尼 比克 中山天贸 力神 8,6 天津金牛 电解液, 六氟磷酸锂 索尼 三星和力神 8, 东莞杉杉 电解液 比亚迪 比克 ATL 9, 广州天赐 电解液, 六氟磷酸锂 国轩 沃特码 万向 哈光宇 维科 7, 东莞凯欣 电解液 ATL 7,5 珠海赛纬 电解液, 非水电解液, 铝塑复合膜 ATL 3,5 北光所 电解液 未知 7, 金光高科 电解液, 六氟磷酸锂 未知 6, 创亚动力 电解液, 负极材料 未知 1,5 合计 68,1 15

16 图表 29: 中国电解液和全球电解液产能对比 3 万吨 国内前 1 家重点企业产能 E 216E 217E 218E 219E 22E 中国电解液 全球电解液 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 图表 3: 正极材料主要供应商和产品类型 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 正极材料 : 三元材料发展迅猛逐步成为主流 锂离子电池的性能最主要取决于正极材料 全球正极材料市场格局主要特点 :1 韩国企业在迅速崛起 三星 SDI 和 LG 化学倾向于自制正极材料降低成本 ;2 日本企业调整产业结构, 向更高端的材料生产迈进 3 中国企业扎推于中低端市场的同时,214 年市场份额同比略下降 理想丰满, 现实骨干 : 锂电正极材料依然形成寡头垄断的局面, 日韩企业在技术水平和工艺控制上实力较强 而中国虽然有 2 多家正极材料生产企业, 但厂家产品同质化严重, 毛利率低于 1%, 其中 LFP 产能过剩最为严重, 整体产能利用率低于 1%, 大部分企业亏损 目前中国出口日韩的正极材料中, 只有钴酸锂材料享受 13% 的出口退税, 这 13% 的出口退税基本是钴酸锂的利润来源 国内出口的钴酸锂基本上以成本线甚至低于成本的价格来获得相对竞争优势, 再靠出口退税获得微薄利润 其它正极材料包括三元 锰酸锂和磷酸铁锂均不享受出口退税, 经营艰难 发展趋势 :3C 市场是侧重锂电能量密度和安全性 在小型智能终端产品的迅速发展情况下, 国内锂电正极材料企业由于地缘和成本优势将获得更多的发展机会 随着动力电池对于功率和能量密度要求不断提高, 国内动力电池正极材料向三元材料方向发展, 总发展方向为高电压 高能量 高功率和宽温度范围 ; 在保证安全性和适当的循环性前提下, 提高锂电的能量两个主要途径, 提高电极材料容量或者提高电池工作电压 高电压钴酸锂和高电压三元材料是目前 3C 锂电池正极材料发展主流 正极主要供应商和产品类型 厂商名称 产品结构 主要客户 实际产能 ( 吨 ) 杉杉股份 钴酸锂, 锰酸锂, 磷酸铁锂 比亚迪 海盈 国内中小型客户 9,+15, ( 在建 ) 当升科技 钴酸锂为主, 三元材料, 前驱体, 氧化钴 三星 LGC 松下 索尼 BYD 比克 力神 1, 北大先行 钴酸锂, 三元材料, 磷酸铁锂 ATL 光宇科技 1, 天津巴莫 钴酸锂, 三元材料, 磷酸铁锂 比亚迪 力神 三星 LGC 光宇国际 宁波维科 7,+1, ( 在建 ) 湖南瑞翔 钴酸锂为主, 锰酸锂, 三元材料, 氧化钴 LGC 三星 力神 比亚迪 12, 宁波金和 钴酸锂, 三元材料, 锰酸粒, 氧化钴 ATL 15, 深圳天骄 三元材料, 锰酸锂, 钛酸锂 比克 邦凯 中小锂电池客户 15, 厦门钨业 钴酸锂, 三元材料, 三元前驱体 松下 天贸 5, 深圳振华 三元材料, 钴酸锂 ATL 邦凯 天贸 7, 青岛乾运 锰酸锂, 三元材料 日本 ENAX 国内中小客户 5,5 16

17 图表 31: 中国正极材料和全球正极材料产能对比 6 万吨 国内前 1 家重点企业产能 E 216E 217E 218E 219E 22E 中国正极材料 全球正极材料 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 图表 32: 负极材料主要供应商和产品类型 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 负极材料 : 传统石墨为主, 行业集中度继续提高 214 年全球负极材料市场总出货量 8.7 万吨, 同比增长 44.5% 行业格局稳定, 主要是中日企业的竞争 三强垄断, 优势明显 : 贝特瑞 (2.88 万吨 ) 宁波杉杉 (1.22 万吨 ) 日立化成 (1.77 万吨 ), 合计市场份额 67.5% 汽车电池一般采用人造石墨 在人造石墨的供应量方面, 中日企业大致相当 竞争格局稳定 技术进步不明显 : 负极材料目前是以碳素为主, 占锂电池成本的 3% 左右, 毛利率保持在 15% 左右 负极材料产业集中度极高, 表现在区域集中和企业集中 区域看, 中国和日本是全球主要产销国, 总量占全球负极材料产销量 95% 以上 ; 企业上看, 日本的日立化成和吴羽化工, 中国的贝特瑞和杉杉股份均为两国龙头企业, 四家企业全球市占率在 5% 以上 发展趋势 : 锂离子电池负极材料未来将向着高容量 高能量密度 高倍率性能 高循环性能等方面发展 随着石墨资源瓜分完毕, 企业间焦点将重新回到技术方面, 重点将朝着高比容量 高充放电效率 高循环性能和较低成本的方向发展 其中碳材料的研究开发相当活跃并在 Si/C 掺杂和石墨改性 软硬碳和碳纳米材料方面取得了很大的进展, 其他材料的研究也为锂离子电池负极材料提供了更多的选择 负极主要供应商和产品类型 厂商名称 产品结构 主要客户 实际产能 ( 吨 ) 深圳贝特瑞 人造石墨为主, 硅碳复合材料, 软碳, 石墨烯 三星 LG 日本松下 索尼 ATL 力神 比克 比亚迪 国轩 3, 上海杉杉 人造石墨为主, 天然石墨, 复合石墨, 合金及硬炭 LG SONY ATL 力神 比克 比亚迪 光宇 12, 江西紫宸 人造石墨, 硅碳负极材料, 钛酸锂负极材料 ATL 8, 深圳斯诺 人造石墨, 改性石墨材料, 硅碳负极材料 福斯特 迪凯特 1, 星城石墨 人造石墨, 天然石墨, 改性石墨材料, 硅碳负极材料福斯特 迪凯特 苏州星恒 5, 江西正拓 人造石墨, 天然石墨, 中间相碳微粒负极材料 深圳华粤宝 中山天贸 宁波维科 深圳比克 7, 创亚动力 改性人造石墨 改性天然石墨 比克 邦凯 中小锂电池客户 3,+2,2 ( 在建 ) 锦美碳材 人造石墨 LG 化学 凯丰电子 BAK 神鹿能源 捷威动力 5, 摩根海容 天然 人造和混合类石墨 万向 3, 兴能新材 钛酸锂 未知 5, 合计 9,2 17

18 图表 33: 中国负极材料和全球负极材料产能对比 35 万吨 国内前 1 家重点企业产能 E 216E 217E 218E 219E 22E 中国负极材料 全球负极材料 资料来源 :IIT, 中金公司研究部 18

19 投资建议 锂电池与材料将继续受益于产业链高速成长 动力电池电芯迅速进入制造业微笑曲线的底端, 产业链价值向上游与下游扩散, 适合汽车电池制造的高品质的锂电池材料将继续面临供应紧张的局面 推荐新能源材料龙头公司 : 沧州明珠 新宙邦 1 大多转型切入锂电材料领域 新宙邦的电容器电解液生产技术 沧州明珠的 BOPA 双向拉伸和天赐材料的提纯带来技术积淀, 借助资本市场力量快速发展 2 分化明显, 强者恒强, 进入国际巨头供应链 新宙邦切入三星供应链, 快速走量, 产品品质与国际接轨, 利润率维持高位 3 成长核心动力在产能快速扩张 积极布局新增产能, 同样分化明显 具备深厚技术底蕴和稳定客户关系的企业, 如新宙邦 沧州明珠 江苏国泰 杉杉股份和天赐材料等, 充分享受放量带来的利润增长 ; 而产品性能同质化 客户粘性低的企业, 竞争加剧 4 并购潮加剧 行业公司 小散 局面不会持续, 并购加快资源整合, 调整产业结构 预计锂电化学品行业集中度将持续加强 天赐并购凯欣 新宙邦并购瀚康等 图表 34: 可比公司估值表 产品公司股票代码币种股价 市值 (RMB mn) 每股收益 (EPS) 市盈率 (X) 市净率 (X) 净资产收益率 (%) 14 15E 16E 17E 14 15E 16E 17E 14 15E 16E 17E E 16E 17E 动力电池 隔膜 电解液 电解质 负极材料 正极材料 上游资源 BMS 电池设备 充电桩 运营 汽车轻量化 国轩高科 274.SZ RMB , 德赛电池 49.SZ RMB 4.5 8, n.a 亿纬锂能 314.SZ RMB , 比亚迪 2594.SZ RMB , 骆驼股份 SH RMB , 沧州明珠 218.SZ RMB , 大东南 2263.SZ RMB , n.a. n.a. n.a 南洋科技 2389.SZ RMB , 胜利精密 2426.SZ RMB , 佛塑科技 973.SZ RMB , n.a. n.a. n.a. 6.4 n.a. n.a. n.a. 4 4 云天化 696.SH RMB , n.a n.a 新宙邦 337.SZ RMB , 江苏国泰 291.SZ RMB , 多氟多 247.SZ RMB , 天赐材料 279.SZ RMB , 九九久 2411.SZ RMB , n.a. n.a. n.a. 3 3 石大胜华 6326.SH RMB , 杉杉股份 6884.SH RMB , 中国宝安 9.SZ RMB , 当升科技 373.SZ RMB , n.a 格林美 234.SZ RMB , 中信国安 839.SZ RMB , 天齐锂业 2466.SZ RMB , 赣锋锂业 246.SZ RMB , 盐湖股份 792.SZ RMB , 雅化集团 2497.SZ RMB , 中国宝安 9.SZ RMB , 华友钴业 SH RMB , n.a 均胜电子 6699.SH RMB , 曙光股份 633.SH RMB , 先导智能 345.SZ RMB , 赢合科技 3457.SZ RMB , 国电南瑞 646.SH RMB , 特锐德 31.SZ RMB , 上海普天 668.SH RMB , n.a. n.a. n.a. 9.6 n.a. n.a. n.a. 1 1 纳川股份 3198.SZ RMB , 科陆电子 2121.SZ RMB , 普利特 2324.SZ RMB , 金发科技 6143.SH RMB , 国恩股份 2768.SZ RMB , 资料来源 : 万得资讯, 中金公司研究部 19

20 中金公司研究部 法律声明 一般声明本报告由中国国际金融股份有限公司 ( 已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格 ) 制作 本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料, 但中国国际金融股份有限公司及其关联机构 ( 以下统称 中金公司 ) 对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 本报告中的信息 意见等均仅供投资者参考之用, 不构成所述证券买卖的出价或征价 该等信息 意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的 财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的 财务状况和特定需求, 必要时就法律 商业 财务 税收等方面咨询专业财务顾问的意见 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 中金公司及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任 本报告所载的意见 评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断 该等意见 评估及预测无需通知即可随时更改 过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保 在不同时期, 中金公司可能会发出与本报告所载意见 评估及预测不一致的研究报告 中金公司的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 中金公司的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供 香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融香港证券有限公司的销售交易代表 本报告作者的香港证监会中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融 ( 新加坡 ) 有限公司 ( 中金新加坡 ) 于新加坡向符合新加坡 证券期货法 及 财务顾问法 定义下的认可投资者及 / 或机构投资者提供 提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之 财务顾问法 第 36 条就任何利益及 / 或其代表就任何证券利益进行披露 有关本报告之任何查询, 在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出 本报告无意也不应, 以直接或间接的方式, 发送或传递给任何位于新加坡的其他人士 本报告由受金融市场行为监管局监管的中国国际金融 ( 英国 ) 有限公司 ( 中金英国 ) 于英国提供 本报告有关的投资和服务仅向符合 2 年金融服务和市场法 25 年 ( 金融推介 ) 令 第 19(5) 条 38 条 47 条以及 49 条规定的人士提供 本报告并未打算提供给零售客户使用 在其他欧洲经济区国家, 本报告向被其本国认定为专业投资者 ( 或相当性质 ) 的人士提供 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告 特别声明在法律许可的情况下, 中金公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 因此, 投资者应当考虑到中金公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据 与本报告所含具体公司相关的披露信息请访问 亦可参见近期已发布的相关个股报告 研究报告评级分布可从 获悉 个股评级标准 : 确信买入 (Conviction BUY): 分析员估测未来 6~12 个月, 某个股的绝对收益在 3% 以上 ; 绝对收益在 2% 以上的个股为 推荐 在 -1%~2% 之间的为 中性 在 -1% 以下的为 回避 ; 绝对收益在 -2% 以下 确信卖出 (Conviction SELL) 星号代表首次覆盖或者评级发生其它除上 下方向外的变更 ( 如 * 确信卖出 - 纳入确信卖出 * 回避 - 移出确信卖出 * 推荐 - 移出确信买入 * 确信买入 - 纳入确信买入 ) 行业评级标准 : 超配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 1% 以上 ; 标配, 估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在 -1% 与 1% 之间 ; 低配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 1% 以上 本报告的版权仅为中金公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发 翻版 复制 刊登 发表或引用 V1577 编辑 : 江薇

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