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1 行业及产业行业研究 / 钢铁 / 钢铁 22 年 12 月 14 日废钢供给爆发期来临, 我们将减少多少铁矿石需求? 中性废钢报告证券研究报告相关研究证券分析师孟祥文 A2351752 mengxw@swsresearch.com 研究支持郦悦轩 A2351812 liyx@swsresearch.

com 本期投资提示 : 参考日本, 美国等发达国家, 国家工业化发展城镇化率的提升, 是钢铁行业发展的内生动力根据世界城镇化发展普遍规律, 城镇化率 3-7 这一阶段一般是宏观经济快速发展区间, 对于钢材需求的拉动十分明显我国的城镇化率经过第一阶段 ( 1949 1978 年 ) 的起步时期, 第二阶段 ( 1979 年 ) 稳定快速发展时期当前正处于第三阶段 ( 年至今 )

1 1 行业及产业行业研究 / 钢铁 / 钢铁 22 年 12 月 14 日废钢供给爆发期来临, 我们将减少多少铁矿石需求? 中性废钢报告证券研究报告相关研究证券分析师孟祥文 A mengxw@swsresearch.com 研究支持郦悦轩 A liyx@swsresearch.com 联系人郦悦轩 (8621) liyx@swsresearch.com 本期投资提示 : 参考日本, 美国等发达国家, 国家工业化发展城镇化率的提升, 是钢铁行业发展的内生动力根据世界城镇化发展普遍规律, 城镇化率 3-7 这一阶段一般是宏观经济快速发展区间, 对于钢材需求的拉动十分明显我国的城镇化率经过第一阶段 ( 年 ) 的起步时期, 第二阶段 ( 1979 年 ) 稳定快速发展时期当前正处于第三阶段 ( 年至今 ) 加速型发展时期截至 218 年, 中国的城市化率达到 59%, 第三阶段平均每年城市化率增加 1.29 个百分点参考国外发达国家历史, 我们认为我国的城镇化处于加速发展时期的中段, 城镇化率大概率在短期内仍能持续提升, 从而拉动我国钢材需求废钢铁作为一种可循环再生利用的宝贵资源, 主要应用于炼钢和铸造生产当前废钢整体供需偏紧, 导致价格相对较高, 不利于电炉钢占比提升废钢的产业链涉及回收加工分选销售在回收环节,219 年我国有资源再生回收企业 9 万多家, 年资源回收量达 3.7 亿吨, 其中废钢铁数量占 7 以上加工端,219 年, 我国废钢供给 2.4 亿吨, 废钢加工企业产能利用率为 95%, 供给偏紧需求端, 从 217 年开始由于电弧炉产量增加以及长流程钢厂废钢比提升, 废钢需求快速攀升对标发达国家短流程行业发展, 在其钢产量达到顶峰的阶段, 电炉工艺出现了高速发展, 但短流程具有成本优势与否才决定电炉发展长期趋势废钢价格较高, 电弧炉炼钢成本长期高于长流程, 这阻碍我国短流程产量占比的提升我们认为随着国内钢铁储蓄量的增加, 以及政策规范和支持下, 我国废钢产业将健康发展, 废钢供给将逐步提高根据中国废钢铁应用协会预测, 我国废钢供给将在 225 年 23 年 235 年分别达到 2.9 亿吨 3.4 亿吨 3.9 亿吨同时废钢再进口的临近也能够进一步增加国内废钢的供给, 使得国内废钢供给可以跟得上快速发展的需求, 供需改善下废钢价格预计逐步下降粗钢产量复合增速为零假设下,225 年我国短流程粗钢占比将达到 22%, 矿石需求较 219 年下降 1 假设年粗钢产量的不同复合增速为 -3% 3%, 结合 225 年废钢产量的预测, 我们测算 225 年我国短流程粗钢占比范围将处于 13% 33% 不同假设下 225 年我国钢铁行业需要铁水的量较 22 年同比变动范围为 -27% 1 其中, 在粗钢产量复合增速为零的假设下,225 年我国短流程粗钢占比将达到 22%, 届时废钢对于铁矿石的替代会使得铁矿石需求较 219 年下降 1 由此我们判断, 如果未来我国粗钢产量停止明显的增长, 同时废钢价格下降情况下, 废钢将一定程度替代铁水, 相应的铁矿石的需求将会下降投资建议 : 随着我国废钢产业逐步完善, 电炉钢占比逐步上升, 利好废钢处理设备企业建议关注华宏科技, 公司是国内领先的废钢处理设备企业, 同时深耕再生资源运营业务包括废钢加工贸易和报废汽车综合回收利用风险提示 : 废钢政策推进低于预期 ; 国内经济下滑, 钢铁需求减少, 钢铁行业盈利下滑, 当前电炉成本较高, 减产首当其冲, 影响废钢需求请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

2 2 投资案件结论和投资建议随着我国废钢产业逐步完善电炉钢占比逐步上升, 利好废钢处理设备企业建议关注华宏科技, 公司是国内领先的废钢处理设备企业, 同时深耕再生资源运营业务包括废钢加工贸易和报废汽车综合回收利用原因及逻辑参考日本, 美国等发达国家, 国家工业化发展城镇化率的提升, 是钢铁行业发展的内生动力根据世界城镇化发展普遍规律, 城镇化率 3-7 这一阶段一般是宏观经济快速发展区间, 对于钢材需求的拉动十分明显截至 218 年, 中国的城市化率达到 59%, 第三阶段平均每年城市化率增加 1.29 个百分点参考国外发达国家历史, 我们认为我国的城镇化处于加速发展时期的中段, 城镇化率大概率在短期内仍能持续提升, 从而拉动我国钢材需求废钢铁作为一种可循环再生利用的宝贵资源, 主要应用于炼钢和铸造生产当前废钢整体供需偏紧, 导致价格相对较高, 不利于电炉钢占比提升废钢的产业链涉及回收加工分选销售在回收环节,219 年我国有资源再生回收企业 9 万多家, 年资源回收量达 3.7 亿吨, 其中废钢铁数量占 7 以上加工端,219 年, 我国废钢供给 2.4 亿吨, 废钢加工企业产能利用率为 95%, 供给偏紧需求端, 从 217 年开始由于电弧炉产量增加以及长流程钢厂废钢比提升, 废钢需求快速攀升对标发达国家短流程行业发展, 在其钢产量达到顶峰的阶段, 电炉工艺出现了高速发展, 但短流程具有成本优势与否才决定电炉发展长期趋势我们认为随着国内钢铁储蓄量的增加, 以及政策规范和支持下, 我国废钢产业将健康发展, 废钢供给将逐步提高根据中国废钢铁应用协会预测, 我国废钢供给将在 225 年 23 年 235 年分别达到 2.9 亿吨 3.4 亿吨 3.9 亿吨同时废钢再进口的临近也能够进一步增加国内废钢的供给, 使得国内废钢供给可以跟得上快速发展的需求, 供需改善下废钢价格预计逐步下降粗钢产量复合增速为零假设下,225 年我国短流程粗钢占比将达到 22%, 矿石需求较 219 年下降 1 假设年粗钢产量的不同复合增速为 -3% 3%, 结合 225 年废钢产量的预测, 我们测算 225 年我国短流程粗钢占比范围将处于 13% 33% 不同假设下 225 年我国钢铁行业需要铁水的量较 22 年同比变动范围为 -27% 1 其中, 在粗钢产量复合增速为零的假设下,225 年我国短流程粗钢占比将达到 22%, 届时废钢对于铁矿石的替代会使得铁矿石需求较 219 年下降 1 由此我们判断, 如果未来我国粗钢产量停止明显的增长, 同时废钢价格下降情况下, 废钢将一定程度替代铁水, 相应的铁矿石的需求将会下降有别于大众的认识当前国内废钢价格较高, 电弧炉炼钢成本高于长流程市场会认为电炉产量的占比较难继续上升我们认为随着国内钢铁储蓄量的增加, 以及政策规范和支持下, 我国废钢产业将健康发展, 产能将逐步提高废钢供需格局改善下价格有望具备性价比, 从而有利于国内电炉钢占比的提升而废钢对于铁水的替代也会使得铁矿石需求下降请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 2 页共 23 页简单金融成就梦想

3 3 目录 1. 日本钢铁行业发展回顾经济发展下的城市化是钢铁需求的内因市场化并购解决震荡期产能过剩问题我国粗钢生产短流程占比将稳步提升城市化稳步上升, 预计国内粗钢总产量短期仍有增长空间钢铁储蓄量加大, 进口放开有望加大废钢供给需求快速增加, 国内废钢供给紧平衡储蓄量增加, 加工能力提升, 进口放开, 废钢供需有望边际宽松废钢成本下降将有利于我国点流程占比提升投资建议请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 3 页共 23 页简单金融成就梦想

4 4 图表目录图 1: 日本粗钢产量 ( 万吨 %)... 7 图 2: 日本城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 7 图 3: 美国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 9 图 4: 日本城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 9 图 5: 德国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 1 图 6: 法国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 1 图 7: 中国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %)... 1 图 8: 废钢主要来源图 9: 废钢产业链图 1:218 年我国主要再生资源类别回收量同比增长情况图 11: 年废钢铁回收量 ( 万吨 ) 图 12: 我国废钢供应量 ( 万吨 ) 图 13: 我国废钢供应量增速图 14: 我国废钢需求量 ( 万吨 ) 图 15: 长流程和短流程图 16:215/5-22/11 美国中国一号重废价格 ( 美元 / 吨 ) 图 17: 长流程钢坯生产成本长期低于电弧炉钢坯成本 ( 元 / 吨 ) 图 18:217 年淘汰中频炉使得废钢需求下降, 废钢价格下跌, 电弧炉废钢冶炼相较于长流程一度具备成本优势 ( 元 / 吨 ) 图 19: 历年美国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 图 2: 历年德国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 图 21: 历年日本电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 图 22: 历年中国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 表 1: 日本钢铁企业主要并购... 8 表 2: 年我国主要再生资源类别回收利用情况表 3:217 和 218 年我国主要再生资源类别回收价值表 ( 单位 : 亿元 ) 表 4: 我国废钢需求量快速增加来自于钢铁企业废钢消耗增加表 5: 我国社会钢铁蓄积量情况预测请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 4 页共 23 页简单金融成就梦想

5 5 表 6: 中国废钢资源产生量预测表 7: 废钢铁产业十三五发展规划表 8: 长短流程工艺成本对比表 9: 不同粗钢增长率下 225 年短流程占比以及铁水需求测算... 2 表 1: 钢铁行业重点公司估值表请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 5 页共 23 页简单金融成就梦想

6 6 1. 日本钢铁行业发展回顾 1.1 经济发展下的城市化是钢铁需求的内因城镇化伴随工业化发展, 是钢铁行业发展的内生动力参考日本钢铁行业产量的增加, 其和日本城镇化发展的速度高度相关, 日本钢铁产能加速发展的阶段也正是其城市化率快速攀升的这一阶段作为钢铁技术和设备领先全球的钢铁强国, 日本的钢铁工业发展可以分为三个阶段 : 1) 初期发展 : 日本资本主义工业发展较晚, 并且作为资源匮乏的岛国, 铁矿石和煤炭大量依靠进口, 其钢铁工业从 19 年萌芽发展二战前期日本大量生产和储备战略物资, 粗钢的产量阶段性达到高点 765 万吨 / 年, 但由于二战战败, 日本经济和工业受到重创, 粗钢产量在 1946 年跌至 56 万吨 2) 加速发展 : 第二次世界大战后日本的经济受到了严重的打击战后初期日本采取倾斜生产方式政策在这一阶段, 日本确定了煤炭钢铁作为优先发展的产业政府通过贷款优惠和补贴两大措施使得这两个基础工业部门快速发展, 进而逐步带动整个工业已经整体经济恢复和增长从 1956 开始, 日本政府明确提出了贸易治国, 一方面对国民经济有影响但缺乏国际竞争力的产业实行保护, 同时对于有较大生产潜力但是尚处于发展过程中的基础产业继续实行扶植政策日本经济在年代初维持了高速增长,GDP 快速增长在此期间日本的城镇化率从 195 年的 53% 快速攀升至 1975 年的 76%, 从而催生大量的地产和基建需求, 另一方面城镇化的提升同时拉动了汽车等耐用消费品的需求, 进一步催生了钢材的需求与需求相匹配的,195 年至 197 年, 日本钢铁产业在政府的扶持之下先后推行了三次大规模生产设备投资计划, 产能迅速增加, 这使得日本国内的粗钢产量从 1946 年的 56 万吨增至 197 年的 9332 万吨, 复合增速 24% 1) 第一次合理计划 :195 年日本制定钢铁工业和煤炭工业的合理化实施纲要是第一个钢铁产业合理化计划, 在的五年中日本钢铁产业计划总投资达到 1282 亿日元, 比上一个五年多 8 倍以上投资主要的重点是增加新设备和对已有的设备工厂进行改造, 从而增加生产能力这一时间段设备的更新主要依靠进口机械这一轮的合理计划使得日本的钢铁生产能力快速恢复至战前 2) 第二次合理计划 : 日本实施第二个合理计划, 总投资 6253 亿日元, 是第一次合理计划的 4.8 倍其核心是建设氧气顶吹转炉和大高炉期间日本从奥地利引进氧气顶吹转炉新技术, 新建了 11 座 1m³ 以上的大高炉一大批现代化的大型钢厂开始建设同时从美国引入先进的大型钢厂管理制度 3) 第三次合理计划 : 年日本实施第三个合理计划, 总投资亿日元重点在于建设现代化的大型钢铁企业, 日本各大钢铁集团在这一时请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 6 页共 23 页简单金融成就梦想

7 期争相建厂, 进一步扩大生产能力形成了八个最先进的年产能在 1 万吨以上的钢铁联合企业在这一阶段, 日本钢铁工业的竞争力有了根本性的提高 3) 见顶后震荡 : 这一时期日本经济经历了贸易摩擦, 日元升值石油危机, 国内通胀等一系列的事件冲击,GDP 增速明显放缓受经济影响, 日本钢产量和消费量从高点回落后进入平稳波动日本的产业结构逐步向技术密集型转型, 城市化进程放慢, 基础设施建设基本完成, 汽车造船和家用轻工产品的需求下降图 1: 日本粗钢产量 ( 万吨 %) 第一次石油危机第二次石油危机第三次石油危机广场协议亚洲金融危机全球金融危机第二次世界大战粗钢产量粗钢产量同比图 2: 日本城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) 粗钢产量城市化率 : 日本 1.2 市场化并购解决震荡期产能过剩问题日本钢铁企业并购经历了政府主导时期 (1934 年 197 年 ) 和市场主导时期 (1976 年 212 年 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 7 页共 23 页简单金融成就梦想

8 8 政府主导时期 (1934 年 197 年 ): 第一个时期内日本在二战前通过企业合并实现由政府主导的钢铁产业 1934 年以官营八幡制铁所为中心, 联合釜山制铁三菱制钢轮西制铁九州制钢富士制钢东洋制钢六家民营的钢铁公司, 成立日本制铁股份公司, 公司为半民营半国有性质主要是为了保障战时的钢铁供应, 解决民营钢厂经营不善的问题以及增强日本钢铁产业的国际竞争力当时日本制铁股份公司几乎掌控了日本国内的钢铁市场, 生铁产量占全国总产量 96%, 粗钢产量占全国总产量 53%, 钢材产量占全国总产量 44% 195 年日本制铁股份公司受战后盟军消除经济力量过度集中法的规定被拆分为八幡制铁和富士制铁两家钢铁企业, 其半民营半国有性质也转变为了两家民营企业 195 年处于日本第一次合理计划, 钢铁企业间的竞争逐步激烈, 许多钢铁公司通过合并小型钢企, 使得自身向联合钢企转型 1953 年, 住友金属工业股份有限公司合并了拥有高炉的九州小仓制钢公司 1961 年前六大公司 ( 八幡制铁富士制铁日本钢管川崎制铁神户制钢住友金属 ) 粗钢产量占全国 68.3% 1965 年, 神户制钢以购买股票的方式合并了尼崎制铁公司由于此时国际钢铁公司之间的合并愈演愈烈, 国际上大型钢铁集团的出现会威胁日本钢铁企业的国际地位 197 年, 八幡制铁与富士制铁在政府的政策扶持和帮助下, 合并成新日本制铁有限公司, 其规模再次掌控日本国内钢铁市场市场主导时期 (1976 年 212 年 ): 这一时期的合并往往是由于钢铁企业的经营发生困难, 从而寻找合适的标的进行合并以求协同效应这一时期的合并市场主导, 而政府起到辅助作用新日铁成立后, 日本拥有新日铁川崎制铁住友金属工业日本钢管日新制钢五大钢铁企业部分小型钢厂通过合并扩大规模求生存 1976 年, 本特殊钢铁大同制钢特殊制钢三家企业合并而成的大同特殊钢是当时世界上规模最大的特殊钢生产企业 9 年代日本国内经济泡沫破裂, 以及金融危机, 使得日本国内需求大幅下滑, 钢铁行业亏损严重不少钢厂在这一时期将旗下的小型钢厂进行合并, 从而达到控制成本减少损失的目的 22 年日本钢管公司与川崎钢铁合并成为 JFE 钢铁公司, 从而在规模上足以抗衡新日铁 212 年新日铁与住友金属合并成为新日铁住金公司, 成为日本规模最大的钢铁企业表 1: 日本钢铁企业主要并购时间内容政府主导并购时期 1934 以官营八幡制铁所为中心, 联合六家民营的钢铁公司, 成立日本制铁股份公司 195 日本财阀解体, 日本制铁也被迫拆分为富士制铁八幡制铁等公司 1953 住友金属工业股份有限公司合并了拥有高炉的九州小仓制钢公司 1965 神户制钢以购买股票的方式合并了尼崎制铁公司 197 八幡制铁与富士制铁在政府的政策扶持和帮助下, 合并成新日本制铁有限公司市场主导并购时期 1976 本特殊钢铁大同制钢特殊制钢三家企业合并而成的大同特殊钢是当时世界上规模最大的特殊钢生产企业 22 日本钢管公司 (NKK) 与川崎钢铁公司的合并成 JFE 钢铁公司 212 原日新制钢公司与日本金属工业公司正式合并请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 8 页共 23 页简单金融成就梦想

9 9 212 新日铁与住友金属公司合并成新日铁住金公司资料来源 : 日本钢铁企业并购分析申万宏源研究日本钢铁行业经历初步发展, 加速发展以及见顶震荡的阶段在这些阶段日本钢铁产业不断结构调整, 其产业合理化和集中度都得到了优化在经历国内经济和城市化降速的过程中, 日本钢企通过合并的方式不仅降低了钢企的生产成本, 同时控制了产量输出, 较好解决了产能过剩问题 2. 我国粗钢生产短流程占比将稳步提升 2.1 城市化稳步上升, 预计国内粗钢总产量短期仍有增长空间纵观发达国家如美国日本德国法国均在 4 5 年代至 7 年代有快速的发展一方面, 战后经济复苏, 各国产业结构调整, 工业化快速发展扩大钢铁需求, 钢铁工业成为许多国家重点发展行业另一方面, 城市化伴随工业化崛起, 从而进一步催生建筑基础设施等对于钢材的需求同时, 钢铁行业技术发展, 氧气顶吹转炉与连铸等技术广泛应用使得钢铁生产能力得以加强城镇化伴随工业化发展, 是钢铁行业发展的内生动力参考日本钢铁行业产量的增加, 其和日本城镇化发展的速度高度相关, 年日本钢铁产能加速发展的阶段也正是其城市化率快速攀升的这一阶段根据世界城镇化发展普遍规律, 3-7 这一阶段一般是城镇化率的快速发展区间, 对于钢材需求的拉动也十分明显全球主要发达国家美国日本德国法国均符合这一特点而在城市化率迈过 7 向更高占比提升时对钢材需求的拉动却不明显我们认为可能是城市化的前期伴随着工业化, 第二产业包括制造业和建筑业是城市化的主要拉动, 从而拉动钢材需求而城市化后期主要由第三产业拉动, 对于钢材需求的拉动有限对比中国, 我国的城镇化率经过第一阶段 ( 年 ) 的起步徘徊时期, 第二阶段 ( 1979 年 ) 稳定快速发展时期当前正处于第三阶段 ( 年至今 ) 加速型发展时期的后期, 大中型中心城市规模不断扩大, 城市经济活跃, 城市综合发展水平得到极大提高截至 218 年, 国内的城市化率达到 59%, 这一阶段平均每年城市化率增加 1.29 个百分点参考国外发达国家经验, 我们认为我国城市化率大概率在短期内仍能提升从而拉动我国钢材需求图 3: 美国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) 图 4: 日本城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 9 页共 23 页简单金融成就梦想

10 产量 : 粗钢 : 美国城市化率 : 美国产量 : 粗钢 : 日本城市化率 : 日本图 5: 德国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) 图 6: 法国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) % 76% 74% 72% 7 68% 66% 64% 62% 产量 : 粗钢 : 德国城市化率 : 德国产量 : 粗钢 : 法国城市化率 : 法国图 7: 中国城市化率与粗钢产量 ( 万吨 %) 粗钢产量城市化率 : 中国请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 1 页共 23 页简单金融成就梦想

11 钢铁储蓄量加大, 进口放开有望加大废钢供给需求快速增加, 国内废钢供给紧平衡废钢铁作为一种可循环再生利用的宝贵资源, 主要应用于炼钢和铸造生产国内废钢铁资源按其来源统计, 可分为自产废钢社会废钢和进口废钢自产废钢来源于钢厂生产过程中产生的报废材, 这部分废钢通常只在本钢厂内部循环利用, 其产生量与国内钢厂钢铁产量成正比社会废钢有两个来源 : 一是钢铁制品制造业中产生的加工废钢, 包括冲压边角料车屑料头等, 通常在较短时间内就能返回钢铁工业 ; 二是各种报废设备汽车船只建筑结构等所获得的废钢, 称为折旧废钢或老旧废钢, 折旧废钢进入社会大循环, 经历的时间跨度大废钢铁全流通环节是指废钢铁从产生到最后使用的整个过程, 即废钢从原始状态经零星回收 ( 散户 ) 集中储存 ( 回收站 ) 加工分选 ( 加工企业 ) 成品销售 ( 贸易商或钢厂 ) 的整个过程图 8: 废钢主要来源图 9: 废钢产业链废钢自产废钢 ( 在炼钢轧钢和精整的生产过程中产生的以各种切头和废品形式存在的废钢 ) 社会废钢进口废钢零星回收 ( 散户 ) 集中储存 ( 回收站 ) 加工分选 ( 加工企业 ) 成品销售 ( 贸易商或钢厂 ) 加工废钢 ( 生产机械设备交通工具建筑物生活用品等钢材产品时产生的废品边角余料及含铁废弃物 ) 老旧废钢 ( 使用以上钢铁材料制成品经过一定使用年限后的报废品 ) 资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究在回收环节, 据统计,219 年我国有资源再生回收企业 9 万多家, 年资源回收量达 3.7 亿吨, 其中废钢铁数量占 7 以上商务部发布的中国再生资源回收行业发展报告 (219) 显示, 从回收数量来看, 我国废钢资源的回收量在 215 年见底后开始回升,218 年国内 1 大类别的再生资源回收总量为 3.2 亿吨, 其中废钢回收量约 2.13 亿吨, 同比增加 22.3%, 占总回收量 66.51% 218 年, 我国十大品种再生资源回收总值为亿元, 其中废钢亿元, 同比增加 28.98% 可见废钢在我国再生资源回收中占据非常重要的位置回顾过去几年, 我国废钢资源的回收量在 215 年见底后开始回升表 2: 年我国主要再生资源类别回收利用情况序号名称单位 217 年 218 年同比增长 % 218 占比 1 废钢铁万吨 % 66.51% 大型钢铁企业万吨 % 58.7 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 11 页共 23 页简单金融成就梦想

12 废钢铁 12 废旧纺织品废塑料废电池 ( 铅酸除报废机动车废有色金属废弃电器电子产品废轮胎废玻璃废纸其他行业万吨 % 7.81% 2 废有色金属万吨 % 3.47% 3 废塑料万吨 % 5.72% 4 废纸万吨 % 15.52% 5 废轮胎万吨 % 1.6 翻新万吨 % 再利用万吨 % 1.52% 6 废弃电器电子产品数量万台重量万吨 % 1.19% 7 报废机动车数量万辆 % 重量万吨 % 废旧纺织品万吨 % 1.19% 9 废玻璃万吨 % 1 废电池 ( 铅酸除外 ) 万吨 %.6% 11 合计 ( 重量 ) 万吨 % 1. 资料来源 : 中国再生资源回收行业发展报告 (219) 申万宏源研究图 1:218 年我国主要再生资源类别回收量同比增长情况图 11: 年废钢铁回收量 ( 万吨 ) 25% 22% 25 15% 1 9% 8% 7% 6% 4% 15 5% -5% -1 2% 1% -3% -6% 年 215 年 216 年 217 年 218 年废钢铁大型钢铁企业回收其他行业回收资料来源 : 中国再生资源回收行业发展报告 (219) 申万宏源研究资料来源 : 中国再生资源回收行业发展报告 (219) 申万宏源研究表 3:217 和 218 年我国主要再生资源类别回收价值表 ( 单位 : 亿元 ) 序号名称 217 年 218 年同比增长 (%) 218 年价值占比 1 废钢铁 % 废有色金属 % 25.25% 3 废塑料 % 13.67% 4 废纸 % 11.15% 5 废轮胎 %.86% 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 12 页共 23 页简单金融成就梦想

13 13 6 废弃电器电子产品 % 1.53% 7 废旧纺织品 %.18% 8 报废机动车 % 1.37% 9 废玻璃 % 1 废电池 ( 铅酸除外 ) %.48% 11 合计 ( 价值 ) % 1. 资料来源 : 中国再生资源回收行业发展报告 (219) 申万宏源研究在加工环节, 根据中国废钢铁应用协会数据, 由于各方面的原因, 废钢加工企业的数量未能有确切的统计数量自 215 年工信部开展废钢铁加工企业准入活动后, 至 218 年共有 252 家企业成为工信部准入企业, 加工能力 7 万吨,219 年各省区市又上报 187 家企业, 加工能力 4 万吨预计入围企业 ( 已入围及待入围 ) 合计加工能力超过 1.2 亿吨, 如果按入围企业能力占总能力 6 计算, 整个废钢加工企业加工能力接近 2. 亿吨 219 年, 我国废钢供给 2.4 亿吨, 其中钢铁企业自产废钢.5 亿吨社会回收废钢 1.9 亿吨, 进口量忽略不计将废钢加工企业产能和社会回收废钢相比较,219 年我国废钢加工企业产能利用率为 95%, 供给偏紧在需求环节, 根据中国废钢铁应用协会数据, 219 年钢铁企业用废钢 2.16 亿吨, 铸造企业用万吨, 其它企业用 5 万吨, 合计约 2.4 亿吨近几年废钢需求的快速增加主要来自于钢铁企业需求的快速攀升近几年钢铁企业废钢应用量在 215 年到达阶段性低谷, 从 216 年开始明显增加,218 年我国主要钢铁企业 ( 转炉 + 电炉 ) 废钢使用量约 1.88 亿吨, 较 215 年增长了 125% 图 12: 我国废钢供应量 ( 万吨 ) 图 13: 我国废钢供应量增速自产废钢社会采购进口 - 资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究图 14: 我国废钢需求量 ( 万吨 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 13 页共 23 页简单金融成就梦想

14 合计需求合计增速资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究表 4: 我国废钢需求量快速增加来自于钢铁企业废钢消耗增加年份粗钢产量转炉钢电炉钢废钢消耗合计 / 万 t 废钢单耗 /kg t -1 废钢消耗量 / 万 t 废钢单耗 /kg t -1 废钢消耗量 / 万 t / 万 t 月资料来源 : 中国废钢铁应用协会申万宏源研究综上, 我们认为当前国内废钢供需总体偏紧, 当前随着短流程产量的增加以及长流程废钢添加量增长, 使得我国从 17 年开始废钢需求量陡增而在供给端, 由于在废钢加工环节目前国内废钢加工产能增加不及需求导致整体供需偏紧, 废钢价格较高储蓄量增加, 加工能力提升, 进口放开, 废钢供需有望边际宽松对于废钢产生量的测算方式主要有两种 : 基于钢铁蓄积量的测算和基于钢铁产品生命周期的测算 (1) 基于钢铁蓄积量的测算, 是以国内历年钢铁积蓄作为分析的基础, 乘以废钢折旧比例的测算方法, 其中 : 钢铁蓄积量 = 钢铁生产量 + 钢铁进口量 - 钢铁出口量 - 钢铁消耗量 (2) 基于钢铁产品生命周期的测算, 是依据不同类型钢材的使用量与回收周期为依据的测算方法美国日本等钢厂量相对稳定的国家通常采用钢铁蓄积量测算, 但由于这一方法没有考虑到钢铁制品的使用寿命相对不适用于中国, 主要原因是中国国内的社会请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 14 页共 23 页简单金融成就梦想

15 15 钢铁储蓄量绝大部分是近十几年产生的, 导致折旧废钢生成系数远低于美国和日本这样的国家根据中国电炉炼钢科学发展论坛上发表的中国废钢资源状况及未来电炉流程趋势, 中国的钢铁蓄积总量预计到 22 年将接近 1 亿吨, 到 23 年将接近 13 亿吨, 中国废钢铁产生量预计 22 年为 2.9~2.14 亿吨,23 年达到 3.22~3.46 亿吨目前看这一预测由于低估了近两年国内粗钢产量从而低估了 22 年相应的钢铁储蓄量和废钢资源产生量而根据中国废钢铁应用协会预测, 我国废钢供给将在 225 年 23 年 235 年分别达到 2.9 亿吨 3.4 亿吨 3.9 亿吨表 5: 我国社会钢铁蓄积量情况预测年份社会钢铁蓄积量 / 亿 t 年份社会钢铁蓄积量 / 亿 t E E E E E E E E E E E 资料来源 : 中国废钢资源状况及未来电炉流程趋势申万宏源研究表 6: 中国废钢资源产生量预测年份社会钢铁蓄积量折算法 / 亿 t 钢铁产品生命周期法 / 亿 t E E E E E E E E E E E 资料来源 : 中国废钢资源状况及未来电炉流程趋势申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 15 页共 23 页简单金融成就梦想

16 16 近几年, 为了更好地规范废钢产业, 以及促进产业发展, 国家出台了一系列的政策标准和支持 212 年工业和信息化部发布废钢铁加工行业准入条件和废钢铁加工行业准入公告管理暂行办法, 意在规范行业发展 215 年 7 月商务部等 5 部门印发再生资源回收体系建设中长期规划 (215-22), 鼓励各类资本进入再生资源回收分拣和加工环节, 积极推进跨地区跨行业跨所有制资产重组, 促进产业集聚和整合 216 年 12 月, 中国废钢铁应用协会发布了废钢铁行业十三五发展规划, 规划中确立了未来五年我国废钢铁行业发展目标支持钢企与废钢回收企业合作, 建设一体化废钢铁加工配送中心 22 年 7 月, 工业和信息化部印发京津冀及周边地区工业资源综合利用产业协同转型提升计划 (22~222 年 ), 其中提到统筹区域内资源配置, 发挥现有产能优势, 引导废旧金属资源向优势企业集聚推进钢铁企业短流程炼钢技术应用, 支持一批钢铁生产企业与废钢回收加工企业合作, 建设一体化大型废钢铁加工配送中心以精细拆解清洁提取高效富集为导向, 以智能化和数字化管理为手段, 在区域内培育一批再生铜再生铝高值化利用标杆企业 22 年 1 月生态环境部海关总署商务部工业和信息化部发布关于规范再生黄铜原料再生铜原料和再生铸造铝合金原料进口管理有关事项的公告, 称符合相应标准的再生黄铜原料再生铜原料和再生铸造铝合金原料, 不属于固体废物, 可自由进口, 自 22 年 11 月 1 日起实施再生铜的恢复进口, 给废钢的再进口起到了积极地指导作用目前再生钢铁原料国家标准有望不久后正式发布实施, 废钢的再进口越来越近表 7: 废钢铁产业十三五发展规划目标炼钢的废钢比比十二五翻一番达到, 其中转炉废钢比, 力争达到 15% 以上, 电炉钢比要逐步提高, 并力争摆脱电炉转 1 炉化 2 国废钢铁加工行业准入企业达到 3 家, 加工量达到年消耗量的 5 以上 3 提高废钢铁加工装备水平, 现金的加工设备 ( 破碎线门式剪切机移动加工设备等 ) 能力超过 6 4 加快钢铁渣开发利用步伐, 权利推进渣尾渣的高附加值利用及资源化产品的推广应用 5 重点发展废钢铁加工企业大型设备和质检等关键岗位人员培训, 培训率达 95% 以上 6 崇尚生态文明假置换, 大力发展废钢铁产业文化资料来源 : 废钢铁产业十三五发展规划申万宏源研究我们认为随着国内钢铁储蓄量的增加, 以及政策规范和支持下, 我国废钢产业将健康发展, 产能将逐步提高同时废钢再进口的临近也能够进一步增加国内废钢的供给, 使得国内废钢供给可以跟得上快速发展的需求, 供需改善下废钢价格有望具备性价比请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 16 页共 23 页简单金融成就梦想

17 废钢成本下降将有利于我国点流程占比提升钢铁制造过程中, 从炼钢工艺的角度分为长流程和短流程从矿石到钢铁的长流程和从废钢到钢铁的短流程长流程是以铁矿石焦炭等为原料, 采用烧结炉高炉和转炉等设备生产钢铁的过程 ; 短流程则是利用废钢为主要原料, 采用电炉 ( 电弧炉中频炉等 ) 设备, 进行废钢重熔精炼的工艺过程我们通过相应公式, 可以模拟出五大钢材以及长短流程钢材的成本, 再计算吨钢毛利来跟踪行业的盈利情况图 15: 长流程和短流程铁矿长流程炼钢焦炭高炉铁水转炉粗钢辅料废钢电弧炉短流程炼钢废钢粗钢地条钢中频炉资料来源 :Mysteel 申万宏源研究表 8: 长短流程工艺成本对比工艺高炉 - 转炉流程高炉冶炼铁水预处理转炉冶炼二次精炼连铸轧制生铁吨制 1.6* 铁矿石 +.45* 焦炭 +.13* 喷吹煤 +15 其他造成本费用粗钢吨制 (.96* 生铁 +.1* 废钢 )+(.4* 硅铁 +.9* 造成本硅锰 )+2 其他费用螺纹吨制造成本 1.2* 粗钢 +15 轧制 + 人工费用资料来源 :Mysteel 申万宏源研究短流程电弧炉 (EBT+LF+CC) 电弧炉冶炼二次精炼连铸轧制 1.13*( 废钢 %* 废钢 + 铁水 %* 铁水 )+(.3* 硅铁 +.65* 硅锰 )+ (622* 工业用电 )+ (.35* 石墨电极 A+.6* 石墨电极 B) +(54 耐火材料 +75 辅料 +37 燃气 +8 备品备件 ) 1.2* 粗钢 +15 轧制 + 人工费用短流程中频炉 (IF+CC) 中频炉冶炼轧制 1.13* 废钢价格 +(69* 工业用电 )+ (22 耐火材料 ) 1.2* 粗钢 +15 轧制 + 人工费用请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 17 页共 23 页简单金融成就梦想

18 18 由于国内废钢供给偏紧, 因而其市场价格较高, 使用废钢炼钢的成本一般高于铁水炼钢成本 215 年之前, 短流程电弧炉由于成本过高, 钢厂通常将电炉转炉化, 原料以铁水为主, 以短流程方式生产的电炉几乎没有 217 年之后去产能和淘汰中频炉见效显著, 行业盈利提升, 同时由于淘汰中频炉使得废钢需求下降, 废钢价格下跌, 电弧炉废钢冶炼相较于长流程一度具备成本优势另外, 对于长流程企业来说, 废钢作为铁水的替代品可以一定程度上提高钢厂产量, 这使得长流程企业在行业盈利较好的阶段, 大量的添加废钢, 以追求产量的最大化图 16:215/5-22/11 美国中国一号重废价格 ( 美元 / 吨 ) 美国 1 号重废价格中国 1 号重废价格资料来源 :Mysteel 申万宏源研究图 17: 长流程钢坯生产成本长期低于电弧炉钢坯成本 ( 元 / 吨 ) 长流程 - 电弧炉长流程电弧炉图 18:217 年淘汰中频炉使得废钢需求下降, 废钢价格下跌, 电弧炉废钢冶炼相较于长流程一度具备成本优势 ( 元 / 吨 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 18 页共 23 页简单金融成就梦想

19 整体跟随钢价上涨钢企盈利增强而上涨地条钢出清, 电弧未大规模复产, 短期供需失衡废钢价格下跌华北地区采暖季限产, 为保证产量高炉 / 转炉废钢使用量进一步上升下跌后, 废钢成本优势, 盈利驱使长流程加废钢提产量, 电弧炉逐步复产, 需求增加价格上涨 12 月初钢价大幅回调, 春节后高库存下钢价继续回调, 电弧炉开工率下降 MySSpic 废钢绝对价格指数 Myspic 螺纹钢绝对价格指数 ( 右轴 ) 电弧炉和高炉转炉位于成本曲线右侧, 中频炉可在后者无法盈利情况下盈利, 从而保持供给 16 年四季度焦炭和铁矿石价格大幅上涨, 同时中频炉逐步出清废钢价格下跌, 电弧炉成本下降, 盈利能力一度好于长流程废钢价格再次上涨, 电弧炉成本再次来到曲线最右端, 中频炉出清下, 高炉成本来到曲线最左端 -5 高炉转炉毛利电弧炉毛利中频炉毛利资料来源 :Mysteel 申万宏源研究发达国家和地区钢产量达到顶峰后, 电炉工艺出现了高速发展 ; 但短流程生产是否具有成本优势才决定行业长期趋势美国在粗钢产量达到峰值后, 电炉比 ( 电炉工艺产量占钢产量的比例 ) 开始快速上升, 目前达到 68% 德国的发展过程中也有相似的情况, 目前电炉比在 3 日本在年也出现类似增长, 但在 1996 年后电炉比反而下降, 目前在 25% 我们判断日本电炉没有持续发展的原因首先是日本的电费昂贵, 电弧炉相较于长流程没有成本优势, 其次日本的产品结构以汽车家电用的扁平材为主, 电炉工艺暂时无法替代图 19: 历年美国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 图 2: 历年德国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) % 3 25% 15% 1 5% 美国粗钢产量电炉占比德国粗钢产量电炉占比图 21: 历年日本电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 图 22: 历年中国电炉比与粗钢产量变化情况 ( 万吨 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 19 页共 23 页简单金融成就梦想

20 % 3 25% 15% 1 5% % 15% 1 5% 日本粗钢产量电炉占比中国粗钢产量电炉占比国内而言, 同样由于成本劣势, 我国电炉产粗钢增长一直低于总产量增长, 电炉产量占比整体下降得益于供给侧改革带来的整体行业盈利的回暖, 电炉作为边际产能在近几年快速复产, 产量占比得以提升,219 年达到 11% 我们认为如果国内废钢价格未来下降, 那么未来国内短流程粗钢占比将有明显提升我们分别假设年粗钢产量的不同复合增速, 结合中国废钢应用协会 225 年废钢产量 2.9 亿吨的预测, 假设其中 2.5 亿吨用于钢铁冶炼, 分别预测不同粗钢增长率下到 225 年我国短流程粗钢占比将处于 13%-33% 根据 219 年我国转炉粗钢和电炉粗钢产量以及相应的铁水单耗, 我们估算 219 年我国铁水产量约 8.86 亿吨, 结合 22 年行业产量同比增长情况, 预计 22 年铁水产量 9.3 亿吨我们将不同假设下 225 年转炉粗钢和电炉粗钢产量与其铁水单耗对应, 测算出不同假设下 225 年我国钢铁行业需要铁水的量较 22 年同比变动范围为 -27% 1 由此我们判断, 如果未来我国粗钢产量停止明显的增长, 同时电炉产量占比提升的情况下, 废钢将一定程度替代铁水, 相应的铁矿石的需求将会下降表 9: 不同粗钢增长率下 225 年短流程占比以及铁水需求测算粗钢增长率 -3% -1% 1% 3% 225 年粗钢产量 ( 万吨 ) 转炉钢 ( 废钢单耗 /kg t -1) 电炉钢 ( 废钢单耗 /kg t -1) 转炉钢 ( 铁水单耗 /kg t -1) 电炉钢 ( 铁水单耗 /kg t -1) 废钢消耗总量 ( 万吨 ) 长流程粗钢产量 ( 万吨 ) 短流程粗钢产量 ( 万吨 ) 长流程粗钢占比 75% 67% 78% 87% 81% 短流程粗钢占比 33% 25% 22% 19% 13% 钢铁行业铁水需求 ( 万吨 ) 钢铁行业铁水需求较 219 年同比 -27% -16% -1-3% 1 资料来源 :Wind 申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 2 页共 23 页简单金融成就梦想

21 21 3. 投资建议参考日本, 美国等发达国家, 国家工业化发展城镇化率的提升, 是钢铁行业发展的内生动力根据世界城镇化发展普遍规律, 城镇化率 3-7 这一阶段一般是宏观经济快速发展区间, 对于钢材需求的拉动十分明显我国的城镇化率经过第一阶段 ( 年 ) 的起步时期, 第二阶段 ( 1979 年 ) 稳定快速发展时期当前正处于第三阶段 ( 年至今 ) 加速型发展时期截至 218 年, 中国的城市化率达到 59%, 第三阶段平均每年城市化率增加 1.29 个百分点参考国外发达国家历史, 我们认为我国的城镇化处于加速发展时期的后段, 城镇化率大概率在短期内仍能持续提升, 从而拉动我国钢材需求对国外发达国家短流程行业发展, 我们认为发达国家和地区钢产量达到顶峰的阶段, 电炉工艺产量占比出现了高速发展 ; 但短流程成本优势与否才决定电炉发展长期趋势当前随着短流程产量的增加以及长流程废钢添加量增长, 使得我国从 17 年开始废钢需求量陡增而在供给端, 由于在废钢加工环节目前国内废钢加工产能增加不及需求导致整体供需偏紧, 废钢价格较高, 阻碍我国短流程产量占比的提升我们认为随着国内钢铁储蓄量的增加, 以及政策规范和支持下, 我国废钢产业将健康发展, 产能将逐步提高同时废钢再进口的临近也能够进一步增加国内废钢的供给, 使得国内废钢供给可以跟得上快速发展的需求, 供需改善下废钢价格或逐步下降粗钢产量复合增速为零假设下,225 年我国短流程粗钢占比将达到 22% 我们认为如果国内废钢价格未来下降, 那么未来国内短流程粗钢占比将有明显提升我们分别假设年粗钢产量的不同复合增速, 结合中国废钢应用协会 225 年废钢产量 2.9 亿吨的预测, 假设其中 2.5 亿吨用于钢铁冶炼, 分别预测不同粗钢增长率下到 225 年我国短流程粗钢占比将处于 13%-33% 粗钢产量复合增速为零假设下,225 年我国矿石需求较 219 年下降 1 根据 219 年我国转炉粗钢和电炉粗钢产量以及相应的铁水单耗, 我们估算 219 年我国铁水产量约 8.86 亿吨, 结合 22 年行业产量同比增长情况, 预计 22 年铁水产量 9.3 亿吨我们将不同假设下 225 年转炉粗钢和电炉粗钢产量与其铁水单耗对应, 测算出不同假设下 225 年我国钢铁行业需要铁水的量较 22 年同比变动范围为 -27% 1 由此我们判断, 如果未来我国粗钢产量停止明显的增长, 同时电炉产量占比提升的情况下, 废钢将一定程度替代铁水, 相应的铁矿石的需求将会下降随着我国废钢产业逐步完善, 电炉钢占比逐步上升, 利好废钢处理设备企业建议关注华宏科技, 公司是国内领先的废钢处理设备企业, 同时深耕再生资源运营业务包括废钢加工贸易和报废汽车综合回收利用表 1: 钢铁行业重点公司估值表代码名称股价总股本总市 EPS PE BVPS PB 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 21 页共 23 页简单金融成就梦想

22 22 值 22/12/11 百万股亿元 19A 2E 21E 22E 19A 2E 21E 22E 619.SH 宝钢股份 ,269 1, SZ 鞍钢股份 , SZ 三钢闽光 , SZ 中信特钢 ,47 1, SZ 华菱钢铁 5.2 6, SH ST 抚钢 , SZ 华宏科技资料来源 :Wind 申万宏源研究( 华宏科技盈利预测使用万得一致预期 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 22 页共 23 页简单金融成就梦想

23 23 信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的, 还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东陈陶华北李丹华南陈左茜股票投资评级说明证券的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 买入 (Buy) 增持 (Outperform) 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) 行业的投资评级 : : 相对强于市场表现以上 ; : 相对强于市场表现 5%~; : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动 ; : 相对弱于市场表现 5% 以下以报告日后的 6 个月内, 行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 看好 (Overweight) : 行业超越整体市场表现 ; 中性 (Neutral) : 行业与整体市场表现基本持平 ; 看淡 (Underweight) : 行业弱于整体市场表现我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系, 如果您对我们的行业分类有兴趣, 可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数 : 沪深 3 指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司网站刊载的完整报告为准, 本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人, 除非另有说明, 仅作为本公司就本报告与客户的联络人, 承担联络工作, 不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示, 本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险, 投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有, 属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 23 页共 23 页简单金融成就梦想

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PowerPoint Presentation 2014 年传媒与互联网行业投资策略 A0230511040057 A0230513070009 A0230513060001 2 3 资料来源 :Wind 申万研究 11 13 300 300315 426% 436% 332% 300052 391% 401% 297% 300059 298% 307% 203% 300104 294% 303% 199% 300071 233% 243% 139%