期货研究 国债 2 目录 1 行情回顾 债市基本面跟踪 经济短期企稳, 持续性仍存疑 通胀无压力 流动性分析 政策面 市场展望及投资建议 图目录 图表 1 国债期货行情... 3 图表 2 关键

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1 期货研究 国债 1 国债 2016 期货研究年 07 月月度报告 15 日 经济短期企稳, 通胀无忧, 货币相对宽松 债市或震荡上行 国债 8 月展望 国债研究员 王万超 : : wangwanchao@tqfutures.com : 期货从业资格号 F 投资咨询资格号 Z 月份国债期货延续震荡上行走势, 并不断创出新高 在货币相对宽松下, 机构配置需求下, 长中短期国债到期收益率均下行, 一些流动性较差的 20 年期债券也逐渐被市场追捧 经济数据方面, 二季度 GDP 同比增长 6.7%, 好于预期, 上半年 GDP 同比增长 6.7%;6 月社会消费品零售总额同比增幅创今年以来新高 ; 固定资产投资和民间资产投资增速均再创新低 ;6 月新增信贷 社融 M2 好于预期 ; 房地产投资 销售增速均现连续第二个月下滑 流动性方面,7 月份第一周央行通过逆回购实现资金净回笼, 随着 7 月中下旬 MLF 到期, 后 3 周央行连续通过逆回购进行资金净投放 7 月份共计有 5290 亿 MLF 到期, 央行分别进行 2270 亿 2590 亿 MLF 进行对冲 资金面整体先紧后松 经济短期企稳, 货币政策稳健, 流动性较为宽裕, 理财新规利好利率债 风险点是 8 月份信用债到期规模较大, 市场对信用债违约较为担忧 综合看, 债市有望延续震荡上行 核心要点 基本面跟踪 : 国家统计局数据显示, 中国 2016 年二季度 GDP 同比增长 6.7%, 好于预期 6.6% 1-6 月固定资产投资同比增长 9.0%, 全国房地产开发投资同比名义增长 6.1% 6 月工业增加值同比实际增长 6.2% 6 月社会消费品零售总额同比名义增长 10.6% 1-6 月份进出口总额同比下降 3.3%, 出口 同比下降 2.1%, 进口同比下降 4.7% 流动性分析 : 流动性方面,7 月份共计有 5290 亿 MLF 到期, 央行分别进行 2270 亿 2590 亿 MLF 进行对冲 资金面整体先紧后松 7 月份后三周央行不断通过逆回购操作进行资金净投放, 资金面整体较为宽松 投资观点 : 经济短期企稳, 货币政策相对稳健, 流动性宽裕下, 债市有望震荡上行 风险提示 : 关注资金面变动及 8 月信用债到期违约情况

2 期货研究 国债 2 目录 1 行情回顾 债市基本面跟踪 经济短期企稳, 持续性仍存疑 通胀无压力 流动性分析 政策面 市场展望及投资建议 图目录 图表 1 国债期货行情... 3 图表 2 关键期限国债收益率曲线... 3 图表 3 GDP 增速... 4 图表 4 三驾马车对 GDP 贡献... 4 图表 5 工业增加值... 5 图表 6 投资增速... 6 图表 7 房地产数据... 6 图表 8 社会消费品零售... 7 图表 9 进出口贸易... 7 图表 10 CPI 数据... 8 图表 11 PPI 数据... 9 图表 12 M2 增速... 9 图表 13 社融及新增人民币贷款 图表 14 公开市场操作 图表 15 银行间质押回购利率 图表 16 银行间同业拆解利率... 12

3 期货研究 国债 3 1 行情回顾 7 月份国债期货延续震荡上行走势, 并不断创出新高 在货币相对宽松下, 机构配置需求下, 长中短期国债到期收益率均下行, 一些流动性较差的 20 年期债券也逐渐被市场追捧 经济数据方面, 二季度 GDP 同比增长 6.7%, 好于预期, 上半年 GDP 同比增长 6.7%;6 月社会消费品零售总额同比增幅创今年以来新高 ; 固定资产投资和民间资产投资增速均再创新低 ;6 月新增信贷 社融 M2 好于预期 ; 房地产投资 销售增速均现连续第二个月下滑 流动性方面,7 月份第一周央行通过逆回购实现资金净回笼, 随着 7 月中下旬 MLF 到期, 后 3 周央行连续通过逆回购进行资金净投放 7 月份共计有 5290 亿 MLF 到期, 央行分别进行 2270 亿 2590 亿 MLF 进行对冲 资金面整体先紧后松 从国债现券看, 国债到期收益率有所下行 10 年期国债收益率下行 个 BP 至 %,5 年期国债收益率下行 个 BP 至 %,1 年期国债收益率下行 个 BP 至 % 图表 1 国债期货行情 图表 2 关键期限国债收益率曲线

4 期货研究 国债 4 2 债市基本面跟踪 2.1 经济短期企稳, 持续性仍存疑国家统计局数据显示, 二季度 GDP 同比增长 6.7%, 好于预期, 上半年 GDP 同比增长 6.7%;6 月社会消费品零售总额同比增幅创今年以来新高 ; 固定资产投资和民间资产投资增速均再创新低 ;6 月新增信贷 社融 M2 好于预期 ; 房地产投资 销售增速均现连续第二个月下滑 图表 3 GDP 增速 GDP: 当季同比单位 :% 图表 4 三驾马车对 GDP 贡献 对 GDP 增长的拉动 : 净出口单位 :% 对 GDP 增长的拉动 : 投资单位 :% 对 GDP 增长的拉动 : 消费单位 :% 经济短期企稳,GDP 同比增长 6.7% 好于预期 初步核算, 上半年国内生产总 值 亿元, 按可比价格计算, 同比增长 6.7% 分季度看, 一季度同比增长 6.7%, 二季度增长 6.7% 分产业看, 第一产业增加值 亿元, 同比增长 3.1%; 第二产业增加值 亿元, 增长 6.1%; 第三产业增加值 亿元, 增长 7.5%

5 期货研究 国债 5 从环比看, 二季度国内生产总值增长 1.8% 从三驾马车看, 消费对 GDP 增长的贡献率创新高至 73.4%, 成为中流砥柱 ; 投资的贡献率下台阶至 37.0%, 增速也较 1 季度回落 ; 净出口的贡献率降至 -10.4%, 且出口负增长对经济形成拖累 图表 5 工业增加值 工业增加值 : 当月同比单位 :% 工业增加值 : 累计同比单位 :% 工业短期改善 上半年, 全国规模以上工业增加值按可比价格计算同比增长 6.0%, 增速比一季度加快 0.2 个百分点 1-5 月份, 全国规模以上工业企业实现利润总额 亿元, 同比增长 6.4%( 上年同期为下降 0.8%) 但考虑到商品价格持续上行的基础并不牢固, 在价格上行到利润较好的情况下去产能并不能很好执行, 从螺纹钢看, 供给侧改革下 6 月产量仍突破 1 亿吨创历史记录 仅靠供给侧改革而没有需求拉动下, 大宗商品价格不具有持续性 投资增速回落, 民间投资负增长 上半年, 全国固定资产投资 ( 不含农户 ) 亿元, 同比名义增长 9.0%, 增速比一季度回落 1.7 个百分点 稳增长下基建投资仍保持较高增速,6 月当月增速 21.78%, 较前值扩大 1.96 个点 房地产和制造业依旧是拖累固定资产投资的主要因素 制造业投资当月增速 -0.4%, 较前值回落 1.68 个百分点, 制造业投资首度转负 6 月制造业投资同比增速 -0.3%, 民间投资同比增速 -0.1%, 均首次跌至零值以下 房地产投资已连续两个月快速下滑, 单月同比 3.46%, 较 5 月回落 3.1 个百分点 制造业投资不容乐观, 而地产需求有走弱迹象, 基建投资长期看独木难支 房地产销售和投资增速接连两个月下滑 6 月房地产销售和投资同比增速较 5 月继续回落 从销售数据来看,6 月楼市销售延续 5 月的降温趋势, 当月商品房销售面积和销售额同比分别增长 14.6% 和 20.9%, 较 5 月分别收窄 9.7 和 15.9 个百分点 投资方面, 房地产开发投资在上月从 9.7% 下滑至 6.6% 后, 本月继续下滑至 3.5%,

6 期货研究 国债 6 新开工面积和到位资金当月增速也较 5 月下跌超 5 个百分点 图表 6 投资增速 固定资产投资完成额 : 累计同比单位 :% 房地产开发投资完成额 : 累计同比单位 :% 新增固定资产投资完成额 : 累计同比单位 :% 图表 7 房地产数据 房屋施工面积 : 累计同比 % 房屋新开工面积 : 累计同比 % 房屋竣工面积 : 累计同比 % 商品房销售面积 : 累计同比 % 社会消费平稳增长 上半年, 社会消费品零售总额 亿元, 同比名义增长 10.3%( 扣除价格因素实际增长 9.7%), 增速与一季度持平 其中, 限额以上单位消费品零售额 亿元, 增长 7.5% 按经营单位所在地分, 城镇消费品零售额 亿元, 同比增长 10.2%, 乡村消费品零售额 亿元, 增长 11.0% 按消费类型分, 餐饮收入 亿元, 同比增长 11.2%, 商品零售 亿元, 增长 10.2%, 其中限额以上单位商品零售 亿元, 增长 7.6% 6 月份, 社会消费品零售总额同比名义增长 10.6%( 扣除价格因素实际增长 10.3%), 环比增长 0.92%

7 期货研究 国债 7 上半年, 全国网上零售额 亿元, 同比增长 28.2% 其中, 实物商品网上零售 额 亿元, 增长 26.6%, 占社会消费品零售总额的比重为 11.6% 图表 8 社会消费品零售 社会消费品零售 : 当月同比 % 进出口贸易下滑 上半年, 进出口总额 亿元, 同比下降 3.3%, 降幅比一季度收窄 3.6 个百分点 ; 其中, 出口 亿元, 下降 2.1%, 收窄 3.6 个百分点 ; 进口 亿元, 下降 4.7%, 收窄 3.7 个百分点 进出口相抵, 顺差 亿元 6 月份, 进出口总额 亿元, 同比下降 0.3%; 其中, 出口 亿元, 增长 1.3%; 进口 8633 亿元, 下降 2.3% 在英国脱欧影响下, 下半年贸易形势不容乐观 图表 9 进出口贸易 进口金额 : 当月同比单位 :% 出口金额 : 当月同比单位 :%

8 期货研究 国债 通胀无压力 2016 年 6 月份全国居民消费价格指数 (CPI) 和工业生产者出厂价格指数 (PPI) 数据显示,CPI 环比下降 0.1%, 同比上涨 1.9%;PPI 环比下降 0.2%, 同比下降 2.6% 整体看, 蔬菜价格回落, 猪价见顶回落, 食品通胀继续放缓, 大宗商品价格持续上涨,PPI 降幅进一步收窄 从 CPI 环比看, 非食品价格和食品价格涨跌互现, 导致 CPI 环比下降 0.1% 6 月份食品价格环比下降 1.4%, 影响 CPI 环比下降 0.29 个百分点 其中, 鲜菜 鲜果和蛋价格继续下降, 环比分别下降 12.5% 2.5% 和 1.0%, 合计影响 CPI 环比下降 0.34 个百分点 ; 猪肉价格环比上涨 1.1%, 涨幅继续回落, 影响 CPI 环比上涨 0.03 个百分点 6 月份非食品价格环比上涨 0.2%, 影响 CPI 环比上涨 0.16 个百分点 从 CPI 同比看,6 月份 CPI 同比上涨 1.9%, 涨幅比上月回落 0.1 个百分点 食品中, 猪肉价格同比上涨 30.1%, 涨幅比上月回落 3.5 个百分点, 水产品价格同比上涨 5.5%, 涨幅比上月扩大 0.6 个百分点 6 月份, 全国工业生产者出厂价格环比由升转降, 由上月上涨 0.5% 转为本月下跌 0.2% 一是部分工业行业价格由升转降; 二是部分工业行业价格涨幅缩小 ; 三是石油加工业价格环比上涨 4.1%, 涨幅与上月相同 工业生产者出厂价格同比下降 2.6%, 降幅比上月收窄 0.2 个百分点 图表 10 CPI 数据 CPI: 当月同比单位 :% CPI: 环比单位 :%

9 期货研究 国债 9 图表 11 PPI 数据 流动性分析 央行发布数据显示,6 月新增贷款 1.38 万亿元, 创 2 月以来新高, 预期 1 万亿 元, 前值 9855 亿元 ;M2 同比增 11.8%, 预期 11.4%, 前值 11.8% M2 增速高于预期 6 月末, 广义货币 (M2) 余额 万亿元, 同比增长 11.8%, 增速与上月末和去年同期持平 ; 狭义货币 (M1) 余额 万亿元, 同比增长 24.6%, 增速分别比上月末和去年同期高 0.9 个和 20.3 个百分点 ; 流通中货币 (M0) 余额 6.28 万亿元, 同比增长 7.2% 上半年净回笼现金 398 亿元 PPI: 全部工业品 : 当月同比单位 :% PPI: 全部工业品 : 环比单位 :% 图表 12 M2 增速 M1: 同比单位 :% M2: 同比单位 :%

10 期货研究 国债 10 央行盛松成认为,M1 与 M2 剪刀差持续扩大, 货币政策有一点陷入流动性陷阱的现象, 大量的货币发行出来以后并没有能够迅速的拉动经济 货币量再增加也没有用, 利率也不会再下降, 投资也不会再增加, 可称为 企业的流动性陷井 现在发行出来的货币, 第一, 成了企业的活期存款, 形成了企业的流动性陷阱 第二, 大量的个人的钱投到了房地产, 形成了个人某种意义上的打比喻的流动性陷阱 信贷显著上升 6 月末人民币贷款余额 万亿元, 同比增长 14.3%, 增速比上月末低 0.1 个百分点, 比去年同期高 0.9 个百分点 上半年人民币贷款增加 7.53 万亿元, 同比多增 9671 亿元 分部门看, 住户部门贷款增加 2.95 万亿元, 其中, 短期贷款增加 3260 亿元, 中长期贷款增加 2.62 万亿元 ; 非金融企业及机关团体贷款增加 4.53 万亿元, 其中, 短期贷款增加 9663 亿元, 中长期贷款增加 2.62 万亿元, 票据融资增加 7455 亿元 ; 非银行业金融机构贷款增加 246 亿元 6 月份, 人民币贷款增加 1.38 万亿元, 同比多增 1044 亿元 图表 13 社融及新增人民币贷款 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5, ,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 社会融资规模 : 当月值亿元 新增人民币贷款 : 当月值亿元 社会融资大幅回升 6 月末社会融资规模存量为 万亿元, 同比增长 12.3% 其中, 对实体经济发放的人民币贷款余额为 万亿元, 同比增长 13.8%; 对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为 2.70 万亿元, 同比下降 23.0%; 委托贷款余额为 万亿元, 同比增长 22.1%; 信托贷款余额为 5.73 万亿元, 同比增长 6.6%; 未贴现的银行承兑汇票余额为 4.58 万亿元, 同比下降 34.1%; 企业债券余额为 万亿元, 同比增长 29.5%; 非金融企业境内股票余额为 5.13 万亿元, 同比增长 23.2% 资金面宽松 流动性方面,7 月份共计有 5290 亿 MLF 到期, 央行分别进行 2270 亿 2590 亿 MLF 进行对冲 资金面整体先紧后松 7 月份后三周央行不断通过逆回购操作进行资金净投放, 资金面整体较为宽松

11 期货研究 国债 11 图表 14 公开市场操作 图表 15 银行间质押回购利率

12 期货研究 国债 12 图表 16 银行间同业拆借利率 整体看, 货币政策维持稳健, 央行主要通过逆回购及 MLF 操作进行资金面调控, 流动性较为充裕下, 短期降准降息预期下降 4 政策面银行理财新规监管政策 理财业务实施分级管理, 受资本净额限制, 大多数农商行和部分城商行很可能只能从事基础类理财, 不能开展综合类理财业务, 无法进行非标投资 实际中, 很多中小银行理财的非标投资规模较大, 将受到明显限制 禁止期限错配, 非标债权 非上市股权的到期日不得晚于理财产品到期日 除非理财转为无到期日的开放型产品, 否则基本无法投资非标 非标只能走信托通道, 不能走资管产品通道 信托属于银监会监管, 方便穿透管理 信托通道成本 ( 千三左右 ) 明显高于券商 ( 万分之五 ) 和基金 ( 万分之三 ), 非标成本上升, 并要求充分披露基础资产规模和比例, 便于透明化和穿透管理, 将导致非标规模剧烈收缩 理财新规将使得银行理财产品业务增速放缓, 收益率亦会下跌 ; 理财产品投资中对于中国主权债 地方政府债券 央行票据以及政策性银行债券的投资力度仍不够, 将推动中国主权债以及准主权债的需求 利好利率债, 利空信用债 目前理财投资债券规模在 7 万亿左右, 信用债 6 万亿, 利率债 1 万亿上下, 利率债的配置需求将会进一步提升 5 市场展望及投资建议经济短期企稳, 货币政策稳健, 流动性较为宽裕, 理财新规利好利率债 风险点是 8 月份信用债到期规模较大, 市场对信用债违约较为担忧 综合看, 债市有望延续震荡上行

13 期货研究 国债 13 研究团队简介 王万超, 中投期货研究所国债研究员 免责条款本报告由中投天琪期货有限公司 ( 以下简称 中投期货 ) 提供, 旨为派发给本公司客户及特定对象使用 未经中投期货事先书面同意, 不得以任何方式复印 传送 转发或出版作任何用途 合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 由公司授权机构承担相关刊载或转发责任, 非通过以上渠道获得的报告均为非法, 我公司不承担任何法律责任 本报告基于中投期货认为可靠的公开信息和资料, 但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证 中投期货可随时更改报告中的内容 意见和预测, 且并不承诺提供任何有关变更的通知 本报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券 期货的买卖出价 投资者应根据个人投资目标 财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容, 独立做出投资决策并自行承担相应风险 我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任 该研究报告谢绝一切媒体转载 中投天琪期货有限公司公司网站 : 地址 : 深圳市福田区深南大道 4009 号投资大厦三楼邮编 : 传真 : 总机 :