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1 wwwww1 公告点评 煤炭开采 Ⅲ 证券研究报告 恒源煤电 ( SH) 1 季度业绩超预期, 单季度盈利高达 2.9 亿 4 季度开始盈利大幅改善,1 季度归母净利润高达 2.87 亿元, 超出预期公司预计 17 年 1 季度归母净利润约 2.87 亿元, 折合每股收益 0.29 元, 同比大幅提高 (16 年同期为 480 万元 ), 主要是公司煤炭销售价格同比和环比分别提高 122% 和 17% 公司 2016 全年实现归母净利润 3529 万元, 扭亏为盈 (2015 年亏损 13.8 亿元 ) 折合每股收益 0.04 元, 其中单季度 EPS 分别为 0.00 元 0.05 元 0.06 元和 元,4 季度亏损主要是公司对被列入 年煤炭行业化解过剩产能关闭退出名单的刘桥一矿 卧龙湖煤矿计提资产减值准备 7.29 亿元 不考虑资产减值 投资收益 营业外收入和支出等,4 季度盈利达到约 4.5 亿元 公司精煤洗出率约 22%,1 季度吨煤净利高达 125 元产销量 :16 年原煤产量 1276 万吨, 同比减少 10.8%; 商品煤产销量分别为 1089 万吨和 1092 万吨, 同比增长 3.7% 和 4.3% 其中洗精煤产销量分别为 282 万吨和 287 万吨, 占比为 22% 和 26% 1 季度原煤 商品煤产量分别为 321 万吨和 254 万吨, 同比下降 8% 和 17%, 环比增加 8% 和 13% 商品煤销量为 226 万吨, 同比和环比下降 23% 和 17% 价格 :16 年商品煤吨煤销售价格 377 元, 同比增长 13.4% 1 季度煤炭销售收入 14.9 亿元, 同比增加 70%, 环比下降 3% 吨煤价格 657 元, 去年 1 季度和 4 季度分别为 296 元 / 吨和 562 元 / 吨, 同比和环比分别提高 122% 和 17% 成本 :16 年商品煤吨煤销售成本 261 元, 同比减少 34% 1 季度煤炭销售成本 10.2 亿元, 同比和环比分别增加 29% 和 40% 其中, 工资总额同比增加约 9000 万元, 安全费用提取标准自动从 33 元 / 吨恢复至 50 元 / 吨 ( 下调政策 16 年底到期, 新调整政策未出台 ),1 季度安全费用同比增加约 5400 万元 此外,1 季度土地费用根据全年预算费用同比增加约 2.18 亿元 公司预计 17 年营业总成本 47.4 亿元, 其中三项费用控制在 7.6 亿元以内, 成本提高幅度不大 吨煤净利 : 公司 16 年 4 季度及 17 年 1 季度吨煤净利大幅提升, 其中 1 季度达到 125 元 / 吨 16 年年产能约 1300 万吨, 未来产量基本平稳, 同时布局电厂业务公司现有七座矿井, 总产能约 1325 万吨, 其中五沟煤矿 任楼矿以及祁东矿在 16 年 12 月公示产能分别减少 以及 60 万吨 另外, 公司有两座煤矿列入煤炭行业化解过剩产能名单,17 年计划关闭刘桥一矿,18 年计划关闭卧龙湖矿, 刘桥一矿关闭退出的原因为长期亏损 资源枯竭, 卧龙湖矿关闭退出的原因是煤与瓦斯突出 长期亏损 赋存条件差 公司参控股 3 个电厂,16 年合计权益净利润 万元 分别持有新源热电 82% 股权,16 年净利润 万元, 同比下降 53.5%; 持有恒力电业 25% 股权,16 年净利润 万元, 同比下降 27.8%; 持有钱营孜电厂 50% 股权, 由于实际控制人已变为皖能股份,16 年 6 月起不再将钱营孜电厂纳入合并范围, 目前处于基建期间,16 年无利润 公司市值较小,17 年对应 PE 有望达到仅 8 倍, 提高评级至 买入 公司大股东为皖北煤电, 持有公司 54.96% 股权 ( 集团的债务压力相对较大, 截止 16 年 3 季度, 集团短期和长期借款分别达到 110 亿元和 73 亿元 ), 16 年公司煤炭产销量分别为 1276 万吨和 1092 万吨, 公司 17 年产销量计划与 16 年基本持平 按照目前煤价测算,17 年公司销售均价有望较 16 年提升 50% 以上, 按照保守测算吨煤净利也有望达到 100 元 / 吨以上 根据 1 季度业绩预告, 公司人员工资 安全成本等相比去年已有明显增加, 表明后期成本上行空间不大 预计 年公司 EPS 分别为 1.04 元 1.09 元和 1.14 元, 对应 17 年 PE 仅 8 倍, 公司目前市值也仅 80 亿元, 提高评级至 买入 风险提示 : 下游需求低于预期, 煤价超预期下跌 公司评级买入 当前价格 8.16 元 前次评级 持有 报告日期 相对市场表现 恒源煤电 沪深 % 20% 0% -20% -40% 分析师 : 安鹏 S anpeng@gf.com.cn 分析师 : 沈涛 S shentao@gf.com.cn 相关研究 : 恒源煤电 ( SH): 上 半年毛利扭亏, 吨煤成本同比降 29% 恒源煤电 ( SH): 前 三季度亏损 9.0 亿, 预计业绩短期难以改善 恒源煤电 ( SH): 年业绩回落 95%, 电力业务支撑盈利联系人 : 宋炜 songwei@gf.com.cn 1 / 7

2 wwwww2 4 季度开始盈利大幅改善,1 季度归母净利润高达 2.87 亿元, 超出预期 公司预计 17 年 1 季度归母净利润约 2.87 亿元, 折合每股收益 0.29 元, 同比大幅提高 (16 年同期为 480 万元 ), 主要是公司煤炭销售价格同比和环比分别提高 122% 和 17% 公司 2016 全年实现归母净利润 3529 万元, 扭亏为盈 (2015 年亏损 13.8 亿元 ) 折合每股收益 0.04 元, 其中单季度 EPS 分别为 0.00 元 0.05 元 0.06 元和 元,4 季度亏损主要是公司对被列入 年煤炭行业化解过剩产能关闭退出名单的刘桥一矿 卧龙湖煤矿计提资产减值准备 7.29 亿元 不考虑资产减值 投资收益 营业外收入和支出等,4 季度盈利约 4.5 亿元 表 1: 公司核心财务数据概览 2015A 2016A 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 16A 同比 Q4 环比 营业收入 % 52.1% 营业成本 % 7.3% 毛利率 -11.9% 32.1% 17.3% 24.1% 26.9% 48.4% 44.0% 21.5% 管理费用 % -70.8% 销售费用 % -32.5% 财务费用 % 26.2% 期间费用率 22.2% 13.6% 16.5% 16.3% 19.7% 6.5% -8.6% -13.2% 营业利润 净经营现金流 % 销售商品现金 / 收入 131.7% 118.5% 109.9% 172.9% 134.7% 84.5% -13.2% -50.2% EPS 数据来源 :wind 广发证券发展研究中心 公司精煤洗出率约 22%,1 季度吨煤净利高达 125 元 产销量 :16 年原煤产量 1276 万吨, 同比减少 10.8%; 商品煤产销量分别为 1089 万吨和 1092 万吨, 同比增长 3.7% 和 4.3% 1 季度原煤 商品煤产量分别为 321 万吨和 254 万吨, 同比下降 8% 和 17%, 环比增加 8% 和 13% 商品煤销量为 226 万吨, 同比和环比下降 23% 和 17% 价格 :16 年商品煤吨煤销售价格 377 元, 同比增长 13.4% 1 季度煤炭销售收入 14.9 亿元, 同比增加 70%, 环比下降 3% 吨煤价格 657 元, 去年 1 季度和 4 季度分别 2 / 7

3 wwwww3 为 296 元 / 吨和 562 元 / 吨, 同比和环比分别提高 122% 和 17% 吨煤净利约 125 元 成本 :16 年商品煤吨煤销售成本 261 元, 同比减少 34% 1 季度煤炭销售成本 10.2 亿元, 同比和环比分别增加 29% 和 40% 吨煤销售成本 449 元, 同比和环比均提高约 69% 1 季度公司工资总额同比增加约 9000 万元, 安全费用提取标准自动从 33 元 / 吨恢复至 50 元 / 吨 ( 下调政策 16 年底到期, 新调整政策未出台 ),1 季度安全费用同比增加约 5400 万元 此外,1 季度土地费用根据全年预算费用同比增加约 2.18 亿元 公司预计 17 年营业总成本 47.4 亿元, 其中三项费用控制在 7.6 亿元以内, 成本提高幅度不大 表 2: 公司产销数据概览 2015A 2016A 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2016A 2016Q4 同比环比 原煤产量 ( 万吨 ) % -3.3% 商品煤产量 ( 万吨 ) % -18.5% 商品煤销量 ( 万吨 ) % -1.3% 煤炭销售收入 ( 亿元 ) % 61.7% 煤炭销售成本 ( 亿元 ) % 1.2% 煤炭销售毛利 ( 亿元 ) % 吨煤销售收入 ( 元 ) % 63.9% 吨煤销售成本 ( 元 ) % 2.6% 吨煤销售毛利 ( 元 ) % 数据来源 : 公司公告 广发证券发展研究中心 表 3: 煤炭主要经营情况 ( 单位 : 万吨 ) 煤炭品种 项目 2015A 2016A 2016A 同比 混煤 产量 % 销量 % 洗精煤 产量 % 销量 % 块煤 产量 % 销量 % 煤泥 产量 % 销量 % 合计 产量 % 销量 % 数据来源 : 公司公告 广发证券发展研究中心 3 / 7

4 wwwww4 16 年年产能约 1300 万吨, 未来产量基本平稳, 同时布局电厂业务 公司现有七座矿井, 总产能约 1325 万吨, 各矿井产能分别为钱营孜矿 (385 万吨 ) 刘桥一矿 (140 万吨 ) 恒源煤矿(200 万吨 ) 卧龙湖矿(90 万吨 ) 五沟煤矿(90 万吨 ) 任楼矿(240 万吨 ) 以及祁东矿 (180 万吨 ) 其中, 五沟煤矿 任楼矿以及祁东矿在 16 年 12 月公示产能分别减少 60 万吨 40 万吨以及 60 万吨, 另外, 公司有两座煤矿列入煤炭行业化解过剩产能名单,17 年计划关闭刘桥一矿,18 年计划关闭卧龙湖矿, 刘桥一矿关闭退出的原因为长期亏损 资源枯竭, 卧龙湖矿关闭退出的原因是煤与瓦斯突出 长期亏损 赋存条件差 公司拥有 3 个电厂,16 年合计权益净利润 万元 分别持有新源热电 82% 股权, 16 年实现净利润 万元, 同比下降 53.5%; 持有恒力电业 25% 股权,16 年实现净利润 万元, 同比下降 27.8%; 持有钱营孜电厂 50% 股权, 由于实际控制人已变为皖能股份,16 年 6 月起不再将钱营孜电厂纳入合并范围, 目前处于基建期间,16 年无利润 表 4: 公司矿井情况 矿井名称 煤种 资源储量 ( 万吨 ) 可采储量 ( 万吨 ) 产能 ( 万吨 / 年 ) 钱营孜矿 气煤 1/3 焦煤 刘桥一矿 贫煤 瘦煤 恒源煤矿 贫煤 无烟煤 卧龙湖矿 贫煤 无烟煤 五沟煤矿 焦煤 肥煤 任楼矿 气煤 无烟煤 祁东矿 肥煤 1/3 焦煤 合计 数据来源 : 公司公告 广发证券发展研究中心 公司市值较小,17 年对应 PE 有望达到仅 8 倍, 提高评 级至 买入 公司大股东为皖北煤电, 持有公司 54.96% 股权 ( 集团的债务压力相对较大, 截止 16 年 3 季度, 集团短期和长期借款分别达到 110 亿元和 73 亿元 ),16 年公司煤炭产销量分别为 1276 万吨和 1092 万吨, 公司 17 年产销量计划与 16 年基本持平 按照目前煤价测算,17 年公司销售均价有望较 16 年提升 50% 以上, 按照保守测算吨煤净利也有望达到 100 元 / 吨以上 根据 1 季度业绩预告, 公司人员工资 安全成本等相比去年已有 4 / 7

5 wwwww5 明显增加, 表明后期成本上行空间不大 预计 年公司 EPS 分别为 1.04 元 1.09 元和 1.14 元, 对应 17 年 PE 仅 8 倍, 公司目前市值也仅 80 亿元, 提高评级至 买入 风险提示 下游需求低于预期, 煤价超预期下跌 5 / 7

6 wwwww6 资产负债表单位 : 百万元现金流量表单位 : 百万元 至 12 月 31 日 E 2018E 2019E E 2018E 2019E 流动资产 3,578 5,494 14,547 24,480 35,645 经营活动现金流 货币资金 1,275 3,210 11,321 21,107 32,116 净利润 应收及预付 2,007 2,054 2,956 3,093 3,236 折旧摊销 存货 营运资金变动 其他流动资产 其它 非流动资产 9,394 8,053 8,877 9,757 9,638 投资活动现金流 长期股权投资 资本支出 固定资产 5,278 4,306 5,306 6,306 6,306 投资变动 在建工程 其他 无形资产 2,437 2,223 2,217 2,211 2,206 筹资活动现金流 其他长期资产 银行借款 资产总计 12,973 13,546 23,424 34,238 45,283 债券融资 流动负债 4,610 5,062 12,936 21,610 31,379 股权融资 短期借款 1,877 2,457 10,209 18,754 28,386 其他 应付及预收 2,511 2,480 2,604 2,734 2,870 现金净增加额 其他流动负债 期初现金余额 非流动负债 2,639 2,693 2,753 2,816 2,882 期末现金余额 长期借款 934 1,491 1,491 1,491 1,491 应付债券 其他非流动负债 1,705 1,202 1,262 1,325 1,391 负债合计 7,249 7,754 15,688 24,426 34,261 股本 1,000 1,000 1,000 1,000 1,000 资本公积 2,104 2,104 2,104 2,104 2,104 主要财务比率 留存收益 2,126 2,161 3,198 4,284 5,423 至 12 月 31 日 E 2018E 2019E 归属母公司股东权 5,536 5,668 7,470 9,398 10,453 成长能力 (%) 益少数股东权益 营业收入增长 负债和股东权益 12,973 13,546 23,424 34,238 45,283 营业利润增长 -7, , 归属母公司净利润增长 -8, , 获利能力 (%) 7 利润表 单位 : 百万元 毛利率 至 12 月 31 日 E 2018E 2019E 净利率 营业收入 ROE 营业成本 ROIC 营业税金及附加 偿债能力 销售费用 资产负债率 (%) 管理费用 净负债比率 财务费用 流动比率 资产减值损失 速动比率 公允价值变动收益 营运能力 投资净收益 总资产周转率 营业利润 应收账款周转率 营业外收入 存货周转率 营业外支出 每股指标 ( 元 ) 利润总额 每股收益 所得税 每股经营现金流 净利润 每股净资产 少数股东损益 估值比率 归属母公司净利润 P/E EBITDA P/B EPS( 元 ) EV/EBITDA / 7

7 wwwww7 广发煤炭行业研究小组 沈涛 : 安鹏 : 姚遥 : 首席分析师, 对外经济贸易大学金融学硕士,2015 年煤炭行业新财富第一名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2014 年煤炭行业新财富第一名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2013 年煤炭行业新财富第四名, 水晶球第一名, 金牛第一名 首席分析师, 上海交通大学金融学硕士,2015 年煤炭行业新财富第一名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2014 年煤炭行业新财富第一名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2013 年煤炭行业新财富第四名, 水晶球第一名, 金牛第一名 研究助理, 美国普林斯顿大学工学博士,2015 年进入广发证券发展研究中心,2015 年煤炭行业新财富第一名 ( 团队 ), 水晶球第一名 ( 团队 ), 金牛第一名 ( 团队 ) 广发证券 行业投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上 广发证券 公司投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上 谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们 广州市深圳市北京市上海市 地址广州市天河区林和西路 9 号耀中广场 A 座 1401 深圳福田区益田路 6001 号 太平金融大厦 31 楼 北京市西城区月坛北街 2 号 月坛大厦 18 层 上海市浦东新区富城路 99 号 震旦大厦 18 楼 邮政编码 客服邮箱 服务热线 gfyf@gf.com.cn 免责声明 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证 报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价 广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定 客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告 本报告反映研究人员的不同观点 见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场 报告所载资料 意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士 未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版 复制 刊登 转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版 复制 刊登 转载和引用者承担 7 / 7