一收入稳步增加, 利润大幅提升 2016 年公司鸡肉销量 76.2 万吨, 同比增长 14.40%; 实现营业收入亿元, 较上年增长 20.18%; 归母净利润 6.79 亿, 同比增长 %, 实现扭亏为盈收入增加, 成本降低, 公司利润大幅提升 2016 年公司收入提

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晏粹邢
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证券研究报告公司点评报告日用消费畜禽养殖强烈推荐 -A( 维持 ) 目标估值 :20.25-27.00 元当前股价 :18.59 元 2017 年 04 月 04 日基础数据上证综指 3223 总股本 ( 万股 ) 111090 已上市流通股 ( 万股 ) 90026 总市值 ( 亿元 ) 207 流通市值 ( 亿元 ) 167 每股净资产 (MRQ) 5.

1 证券研究报告公司点评报告日用消费畜禽养殖强烈推荐 -A( 维持 ) 目标估值 : 元当前股价 :18.59 元 2017 年 04 月 04 日基础数据上证综指 3223 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 207 流通市值 ( 亿元 ) 167 每股净资产 (MRQ) 5.3 ROE(TTM) 11.5 资产负债率 45.1% 主要股东福建省圣农实业有限主要股东持股比例 41.48% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 圣农发展沪深 Apr/16 Jul/16 Nov/16 Mar/ 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 圣农发展 ( sz) 提量降费显成效, 三季度盈利丰厚鸡! 鸡! 鸡! 白羽肉鸡系列报告之一 - 双重去产能, 超级鸡周期农林牧渔行业中报点评 - 周期轮转, 浪潮迭起周莎 zhousha@cmschina.com.cn S 研究助理雷轶 leiyi@cmschina.com.cn 敬请阅读末页的重要说明圣农发展 SZ 产能释放鸡价拐点, 业绩弹性巨大 3 月 31 日, 公司发布 2016 年报, 全年鸡肉销量 76.2 万吨, 同增 14.40%; 实现营收亿, 同增 20.18%; 归母净利润 6.79 亿, 同增 %, 实现扭亏为盈收入稳步增加, 利润大幅提升收入端 : 产能释放叠加鸡价上涨, 公司收入稳定提升在国内肉鸡养殖行业终端消费需求持续低迷背景下, 公司逆势扩张, 积极建设新产能,2016 年浦城圣农和欧圣实业项目陆续完工投产使得公司产能大幅提升叠加 2016 年白羽肉鸡价格小幅上涨, 公司收入稳步上升据统计, 公司自上市以来屠宰量年复合增长率达 25%,2016 年白羽肉鸡均价 7.72 元 / 千克, 同比上涨 5.90% 成本端 : 受益于玉米豆粕价格下跌, 三费率减低, 公司净利率显著提升 2016 年公司主要原材料玉米豆粕价格出现不同幅度下跌, 其中玉米均价为 2.02 元 / 公斤, 同比大幅下降 14.8%, 豆粕均价为 3.31 元 / 公斤, 同比下降 2.1% 原材料价格下跌叠加鸡价上涨使得公司毛利率大幅提升, 达到 11.95% 同时公司大力推进总监责任制, 管理效率提升 2016 年公司三费支出 4.9 亿元, 在收入上升情况下, 同比降低 13.3% 三费率更是接近历史最低, 降至 5.8% 周期传导, 看好鸡价反转 2016 年国内进口祖代白羽肉种鸡 63 万套, 相较于 2013 年最高引种量已下降 59% 而日前唯一引种国西班牙也因禽流感被迫封关, 预计 2017 年祖代引种量将大幅下跌至 40 万套由此带来的供给收缩将逐步由父母代种鸡, 商品代鸡苗传导到毛鸡, 目前父母代种鸡与商品代鸡苗价格都经历过一轮大幅度的上涨, 按照禽链价格传导规律,2017 年商品代毛鸡将迎来价格上涨受益于行业高景气度延续叠加公司产能释放, 预计公司 2017 年肉鸡屠宰量将达 5 亿羽, 大概率实现量价齐升盈利预测与估值 : 我们预计公司年的归母净利润分别为 8.89/15.03/15.35 亿元, 对应 EPS 为 0.80/1.35/1.38, 给予 2018 年倍 PE 得出目标价元, 较停盘价具有 9%-45% 的上涨空间, 给予强烈推荐 -A 评级风险提示 : 鸡价上涨不及预期, 突发大规模不可控疫病, 重大食品安全事件财务数据与估值会计年度 E 2018E 2019E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 8% 20% 33% 28% 4% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 6081% -180% 39% 81% 2% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 -609% -275% 31% 69% 2% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 公司数据招商证券注 : 股本均为亿股

一收入稳步增加, 利润大幅提升 2016 年公司鸡肉销量 76.2 万吨, 同比增长 14.40%; 实现营业收入 83.40 亿元, 较上年增长 20.18%; 归母净利润 6.

03%, 实现扭亏为盈收入增加, 成本降低, 公司利润大幅提升 2016 年公司收入提升主要是由于前期产能释放叠加鸡价上涨 ; 在成本和费用端, 受益于原材料玉米和豆粕价格下跌和三费降低,

H7N9 事件的重创, 终端消费需求持续低迷在此背景下, 公司逆势扩张, 积极建设新产能,2016 年浦城圣农年产 1.2 亿羽肉鸡饲养及配套工程及子公司欧圣实业 0.

2 一收入稳步增加, 利润大幅提升 2016 年公司鸡肉销量 76.2 万吨, 同比增长 14.40%; 实现营业收入亿元, 较上年增长 20.18%; 归母净利润 6.79 亿, 同比增长 %, 实现扭亏为盈收入增加, 成本降低, 公司利润大幅提升 2016 年公司收入提升主要是由于前期产能释放叠加鸡价上涨 ; 在成本和费用端, 受益于原材料玉米和豆粕价格下跌和三费降低, 公司净利率显著提升图 1: 公司营业总收入与归母净利润变化资料来源 : 公司年报招商证券 1 产能释放叠加鸡价上涨, 公司收入稳步提升从 2012 年开始, 国内肉鸡养殖行业受到速成鸡事件 H7N9 事件的重创, 终端消费需求持续低迷在此背景下, 公司逆势扩张, 积极建设新产能,2016 年浦城圣农年产 1.2 亿羽肉鸡饲养及配套工程及子公司欧圣实业 0.6 亿羽肉鸡饲养及配套项目陆续完工投产使得公司产能大幅提升, 叠加 2016 年白羽肉鸡价格小幅上涨, 公司收入稳步上升据统计, 公司自上市以来屠宰量年复合增长率达 25%,2016 年白羽肉鸡均价 7.72 元 / 千克, 同比上涨 5.90% 图 2: 公司鸡肉产量及其同比变化图 3: 白羽肉鸡主产区平均价变化图资料来源 : 公司年报招商证券资料来源 : 公司年报招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 2

2 受益于玉米豆粕价格下跌和鸡价上涨公司毛利率显著提升 2016 年公司主要原材料玉米豆粕价格出现不同幅度下跌,

9 亿元, 在收入上升的情况下, 同比降低 13.3%; 三项费用率更是接近历史最低水平, 低至 5.

白羽肉鸡主产区平均价变化图资料来源 :wind 招商证券图 7: 鸡肉销售毛利与毛利率变化图资料来源 :wind 招商证券

3 2 受益于玉米豆粕价格下跌和鸡价上涨公司毛利率显著提升 2016 年公司主要原材料玉米豆粕价格出现不同幅度下跌, 其中玉米均价为 2.02 元 / 公斤, 同比大幅下降 14.8%, 豆粕均价为 3.31 元 / 公斤, 同比下降 2.1% 原材料价格下跌叠加鸡价上涨使得公司毛利率大幅提升, 达到 11.95% 同时公司大力推进总监责任制, 管理效率有了较大幅度提升 2016 年公司三费支出 4.9 亿元, 在收入上升的情况下, 同比降低 13.3%; 三项费用率更是接近历史最低水平, 低至 5.8% 图 4: 全国玉米平均价变化图图 5: 全国豆粕平均价变化图资料来源 :wind 招商证券图 6: 白羽肉鸡主产区平均价变化图资料来源 :wind 招商证券图 7: 鸡肉销售毛利与毛利率变化图资料来源 :wind 招商证券资料来源 : 公司年报招商证券 3 三项费用率下降, 公司净利率显著提升报告期公司大力推进总监责任制, 管理效率有了较大幅度提升 2016 年公司三费支出 4.9 亿元, 在收入上升的情况下, 同比降低 13.3%; 三项费用率更是接近历史最低水平, 低至 5.8% 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

看好鸡价反转 2016 年国内进口祖代白羽肉种鸡 63 万套, 相较于 2013

4 图 8: 公司三费支出及三费率变化图图 9: 公司净利润及净利率变化图资料来源 :wind 招商证券资料来源 : 公司年报招商证券二周期传导, 看好鸡价反转 2016 年国内进口祖代白羽肉种鸡 63 万套, 相较于 2013 年最高引种量已下降 59% 而日前唯一引种国西班牙也因禽流感被迫封关, 预计 2017 年祖代引种量将大幅下跌至 40 万套一般而言, 祖代白羽鸡引种对父母代种鸡供应的传导周期约为周, 对商品代鸡苗供应的传导周期约为周, 对商品代肉鸡供应的传导周期约为周, 时间跨度大图 10: 祖代鸡引种量资料来源 : 畜牧业协会招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 图 11: 白羽肉鸡的供应传导示意图引种祖代培育期 23 周产蛋期 41 周淘汰父母代孵化期 3 周培育期 23 周产蛋期 41 周淘汰商品代孵化期 3 周培育期 6 周出栏从祖代鸡引种到商品代肉鸡出栏最长可达 140 周资料来源 : 招商证券由祖代引种受阻带来的供给收缩逐步由父母代种鸡商品代鸡苗传导到毛鸡, 父母代种鸡与商品代鸡苗价格都经历过一轮大幅度的上涨, 按照禽链价格传导规律,2017 年商品肉鸡将迎来价格拐点受益于行业高景气度延续叠加公司产能释放, 预计公司 2017 年肉鸡屠宰量将达 5 亿羽, 大概率实现量价齐升敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 三盈利预测与估值 1 盈利预测我们预计公司年的归母净利润分别为 8.89/15.03/15.35 亿元, 对应 EPS 为 0.80/1.35/1.38, 给予 2018 年倍 PE 得出目标价元, 较停盘价具有 9%-45% 的上涨空间, 给予强烈推荐 -A 评级表 1: 各季度业绩回顾 ( 百万元 ) 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 营业收入营业毛利营业费用管理费用财务费用投资收益营业利润归属母公司净利润 EPS( 元 ) 主要比率 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 毛利率 3.6% -0.8% 6.6% 14.4% 17.3% 10.8% 营业费用率 2.1% 2.8% 2.1% 1.9% 2.1% 2.5% 管理费用率 2.1% 1.0% 1.3% 1.6% 1.1% 1.2% 营业利润率 -5.3% -9.2% 0.5% 8.5% 11.9% 4.5% 有效税率 0.4% -0.3% -0.7% 0.0% 0.0% 0.7% 净利率 0.2% -2.1% 3.6% 8.6% 11.6% 8.0% YoY 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 收入 10.0% 3.1% 29.1% 18.2% 18.4% 17.1% 归属母公司净利润 -95.2% -23.0% % % % % 资料来源 : 公司数据招商证券表 2: 销售收入结构预测单位 : 百万元 E 2018E 2019E 收入合计鸡肉收入增长率 21.6% 33.0% 27.5% 3.6% 鸡肉 21.6% 33.0% 27.5% 3.6% 毛利率 12.0% 13.0% 12.5% 12.0% 鸡肉 12.0% 13.0% 12.5% 12.0% 资料来源 : 公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 表 3: 盈利预测简表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益 (2) 投资收益 (2) 营业利润 (688) 营业外收入营业外支出利润总额 (499) 所得税 (0) 净利润 (499) 少数股东损益 (111) 归属于母公司净利润 (388) EPS( 元 ) (0.35) 资料来源 : 公司数据招商证券 2 估值对比表 4: 估值对比表公司最新 EPS( 元 ) 盈利增长率 (%) PE PB ROE 市值简称股价 E E E (MRQ) (TTM) ( 亿 ) 圣农发展 % -275% 31% % 207 益生股份 % 239% 32% % 93 民和股份 % 149% 113% % 52 仙坛股份 % 930% 75% % 79 平均 -829% 439% 73% % 资料来源 : 公司数据招商证券 * 注 : 益生股份民和股份仙坛股份 EPS 预测为 wind 一致预测 3 PE-PB Band 图 12: 圣农发展历史 PE Band ( 元 ) Apr/14 Oct/14 Apr/15 Oct/15 Apr/16 Oct/ x 80x 65x 50x 35x 图 13: 圣农发展历史 PB Band ( 元 ) Apr/14 Oct/14 Apr/15 Oct/15 Apr/16 Oct/16 9.1x 7.7x 6.4x 5.0x 3.6x 资料来源 : 贝格数据招商证券资料来源 : 贝格数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 7

8 风险提示鸡价上涨不及预期, 突发大规模不可控疫病, 重大食品安全事件参考报告 : 1 圣农发展 - 提量降费显成效, 三季度盈利丰厚 ,10 月 24 日, 公司发布三季报, 前三季度实现营收 61.4 亿, 同增 21.3%; 归母净利润 5.03 亿, 比上年同期增长 244.1% 公司预计全年归母净利润 7-9 亿 2 鸡! 鸡! 鸡! 白羽肉鸡系列报告之一 - 双重去产能, 超级鸡周期 , 本文系统阐述了白羽肉鸡的年度小周期蛛网模型中周期及当下的超级鸡周期, 由于祖代引种受限而强制去产能, 景气上行的时间和空间均将创历史记录 3 农林牧渔行业中报点评 - 周期轮转, 浪潮迭起 ,2016 年上半年, 农林牧渔板块实现营收 1769 亿元, 同增 14.5%, 毛利率达到 18.5% 的较高水平 ;Q2 收入增长较为明显, 达到 1049 亿, 环比增长 45.7%; 归母净利润 160 亿, 同增 211.7% 敬请阅读末页的重要说明 Page 8

9 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 经营活动现金流净利润 (388) 折旧摊销财务费用投资收益 2 (2) (3) (3) (3) 营运资金变动 (41) (238) (91) (142) (24) 其它 (74) 投资活动现金流 (1488) (1071) (1482) (1482) (1482) 资本支出 (1599) (1074) (1486) (1486) (1486) 其他投资筹资活动现金流 1067 (240) 83 (718) (846) 借款变动 (476) (49) 849 (224) (182) 普通股增加资本公积增加股利分配 0 0 (555) (267) (451) 其他 (893) (191) (211) (227) (213) 现金净增加额资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 2018E 2019E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益 (2) 投资收益 (2) 营业利润 (688) 营业外收入营业外支出利润总额 (499) 所得税 (0) 净利润 (499) 少数股东损益 (111) 归属于母公司净利润 (388) EPS( 元 ) (0.35) 主要财务比率 E 2018E 2019E 年成长率营业收入 8% 20% 33% 28% 4% 营业利润 6081% -180% 39% 81% 2% 净利润 -609% -275% 31% 69% 2% 获利能力毛利率 -0.1% 12.5% 13.0% 14.0% 14.0% 净利率 -5.6% 8.1% 8.0% 10.6% 10.5% ROE -7.4% 11.5% 14.2% 20.1% 17.9% ROIC -4.7% 7.9% 9.1% 13.8% 12.9% 偿债能力资产负债率 49.1% 45.1% 49.5% 46.2% 42.6% 净负债比率 25.9% 27.7% 30.7% 26.0% 23.1% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 9

10 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关周莎 :FRM, 南开大学应用数学系硕士, 四年消费行业研究经历, 曾先后任职于红塔红土基金国海证券,2016 年 1 月加盟招商证券研发中心, 担任农林牧渔分析师雷轶 : 中山大学金融硕士, 中山大学地理信息系统学士,2016 年加盟招商证券研发中心, 从事农林牧渔研究工作投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 10

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

一 收入稳步增加, 利润大幅提升 2016 年公司鸡肉销量 76.2 万吨, 同比增长 14.40%; 实现营业收入 亿元, 较上年增长 20.18%; 归母净利润 6.79 亿, 同比增长 %, 实现扭亏为盈 收入增加, 成本降低, 公司利润大幅提升 2016 年公司收入提

一收入稳步增加, 利润大幅提升 2016 年公司鸡肉销量 76.2 万吨, 同比增长 14.40%; 实现营业收入亿元, 较上年增长 20.18%; 归母净利润 6.79 亿, 同比增长 %, 实现扭亏为盈收入增加, 成本降低, 公司利润大幅提升 2016 年公司收入提