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吭僻皋
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1 每日焦点中银国际证券研究报告指数表现收盘一日今年 % 以来 % 恒生指数 22, 恒生中国企业指数 9, 恒生香港中资企业指数 3, 摩根士丹利资本国际香港指数 12, 摩根士丹利资本国际中国指数沪深 300 指数 3, 台湾证交所指数 9,379 (0.3) 1.4 孟买 SENSEX 指数 27, 日经 225 指数 19, 韩国综合股价指数 2,077 (0.5) 2.5 澳大利亚 ASX 200 指数 5, 道琼斯工业平均指数 19,886 (0.0) 0.6 标普 500 指数 2, 金融时报 100 指数 7, 璞玉共精金 ( 港股 ) 璞玉 2017 年 1 月 16 日融创中国战略投资乐视...2 (1918.HK/ 港币 6.99, 卖出 ) 田世欣证券投资咨询业务证书编号 :S 消息快报融创中国于 2017 年 1 月 13 日宣布, 通过与天津嘉睿签署合约协议, 向乐视进行投资根据协议, 天津嘉睿将分别收购乐视网 8.61% 股权乐视影业 15% 股权和乐视致新 % 股权交易总对价将达到 150 亿人民币商品价格表现收盘一日今年 % 以来 % 布兰特原油 ( 美元 / 桶 ) 55 (1.0) (2.4) 黄金 ( 美元 / 盎司 ) 1, 铜 ( 美元 / 吨 ) 5, 铝 ( 美元 / 吨 ) 1, 镍 ( 美元 / 吨 ) 10, 铁矿石指数 ( 美元 ) 80.5 (0.6) 2.1 中国国内钢筋 25 3, 中国国内高速线材 3, 中国国内热轧钢 3,764 (0.2) 0.8 中国国内冷轧钢 4, (0.4) 波罗的海干散货运价指数 892 (0.2) (7.2) 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格中银国际证券有限责任公司

2 消息快报证券研究报告中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格地产 : 开发商田世欣证券投资咨询业务证书编号 :S (8621) shixin.tian@bocichina.com 2017 年 1 月 16 日融创中国战略投资乐视最新消息融创中国 (1918.HK/ 港币 6.99, 卖出 ) 于 2017 年 1 月 13 日宣布, 通过与天津嘉睿签署合约协议, 向乐视进行投资根据协议, 天津嘉睿将分别收购乐视网 ( CH/ 人民币 35.80, 未有评级 )8.61% 股权乐视影业 15% 股权和乐视致新 % 股权交易总对价将达到 150 亿人民币乐视网是深圳股票交易所上市公司, 股票代码为乐视网是乐视致新的控股股东, 后者主要开展智能互联网电视的研发生产和销售业务, 并且承载乐视网的大屏生态业务乐视影业被视为 2016 年总票房收入增长最快的公司之一, 公司主要业务包括电影制作宣传与发布版权运作以及商业开发交易涉及的大多数股票为此前已发行的股票但融创中国购买的部分乐视致新股票是通过增资协议发行的新股交易完成后, 乐视网乐视影业及乐视致新将被视为融创中国的联营公司有关交易的更多信息, 请参阅表 1 图表 1. 交易细节新 / 旧股票卖方 / 发行方收购比例 (%) 对价 ( 人民币, 十亿 ) 乐视网旧贾先生 8.61% 6.04 乐视影业旧乐视控股 15% 1.05 乐视致新 SP 协议 A 旧乐视网 %( 增资前 ) 2.30 SP 协议 B 旧鑫乐资产 %( 增资前 ) 2.65 增资协议新乐视致新 10%( 增资后 ) 3.00 资料来源 : 公司数据要点昨日, 融创中国和乐视就此次交易举行新闻发布会, 我们从中总结出以下要点 : 本研究报告是 Sunac strategic investment in Leshi 的中文译本, 英文原稿已于 2017 年 1 月 16 日出版融创中国的交易逻辑 :(1) 孙宏斌先生认同贾跃亭先生打造互联网视频生态系统的战略, 认为该战略具备良好发展潜力 ;(2) 孙先生欣赏贾先生的企业家精神, 认为对方是值得信赖的合作伙伴 ;(3) 孙先生认为乐视具备一支强大的管理团队 ;(4) 孙先生认为, 乐视面临的唯一问题是融资, 此次投资将一次性完全解决该问题 ;(5) 虽然孙先生对未来 5-10 年国内房地产行业持乐观态度, 但他长期以来一直在考虑如何在房地产业务之外, 保持公司的长远可持续发展融创中国所考量的领域主要包括二级房地产市场经纪金融业娱乐业和医疗保健行业, 而乐视恰好属于娱乐业中银国际研究可在中银国际研究网站 ( 上获取

3 交易条件中没有就利润或增速设定保证条款, 并且未根据乐视的业绩确立估值调整机制因此, 发布会过程中没有对乐视的财务业绩预期进行深入探讨根据管理层所述, 在此次乐视总共所获得的 168 亿人民币融资中 ( 包括其他投资者投入的 18 亿人民币 ), 仅仅只有大约 70 亿人民币会投入到乐视的上市业务 ( 融创有投资这部分业务 ) 大约 100 亿人民币将投资于未上市业务, 其中包括手机和体育分部, 不包括汽车业务, 而且融创并没有投资这部分业务就融创的投资而言, 只有 30 亿人民币是乐视致新通过增资发行的新股, 其余均为已发行旧股在已发行旧股中,23 亿将作为乐视网转让其乐视致新股权的对价这笔钱加上 30 亿增资, 相当于 53 亿人民币, 将投资于乐视的上市业务我们相信剩余的融资将会投资乐视的非上市业务发布会上并未对两家公司的协同效应进行深入探讨根据管理层所述, 融创中国不会大规模参与乐视的管理工作会上提及的大部分后续合作内容是, 融创中国将购买乐视产品, 打造智能居住项目我们的观点 : 回报率较低, 难以体现更高估值我们对交易影响持谨慎态度, 认为中短期可能形成负面效果首先, 对融创中国的财务影响是负面的, 因为总体而言, 这笔投资的净资产收益率低于房地产业务实际上, 由于乐视致新处于亏损状态, 如果不计入融创中国的财务成本, 按照权益会计法, 此笔交易的整体净资产收益率即使不是负的, 也将非常低 ( 根据 2015 年数据计得为 -1.4%) 此外, 融创中国的净负债比已经超过 100%, 我们需要考虑公司的额外财务成本 ( 计入财务成本后, 根据 2015 年数据计得的净资产收益率为 -7.4%) 虽然融创中国的业绩中将计入财务影响, 我们怀疑国内创业板市场的需求估值将影响到融创中国在港股市场中作为开发商的估值乐视网的历史市盈率高达 353 倍, 乐视影业为 55 倍另外, 融创中国的财务杠杆本身已经很高, 我们认为此次收购将导致情况进一步紧张我们的计算结果显示, 截至 2016 年底, 融创中国的净负债比已经高达至少 170% 新收购项目的毛利率也在中双位数, 处于相对较低水平尽管公司的合同销售额表现强劲, 但由于低毛利率和高财务成本导致收益率较低, 因此预计对公司权益增速的影响不及预期预计 2016 年毛利率将维持在中双位数的较低水平, 核心盈利可能同比下降 30% 左右除此之外, 我们认为国内融资渠道收紧将使融创中国面临更大压力从几乎每个估值指标来看, 融创中国均已成为港股同业上市公司中最为昂贵的股票目前股价对应 1.1 倍 2016 年预期市净率, 高于华润置地 (1109.HK/ 港币 18.82, 买入 ) 的 1.0 倍, 与中国海外发展 (0688.HK/ 港币 23.00, 持有 ) 的 1.1 倍持平 ; 对应 14.3 倍 2017 年预期市盈率, 高于港股中所有大型同业公司, 高于中海地产和华润置地的 6.8 倍水平公司 2017 年预期股息率较低, 为 1.4%, 不及中海地产的 2.8% 和华润置地的 3.2% 另外, 公司股价仅相对于其 9.54 港币 / 股的资产净值折让 23.6%, 而中海地产和华润置地分别折让 32.4% 和 51.0% 我们认为, 考虑到公司净负债比飞涨, 且利润率和净资产收益率恶化, 目前估值过高, 重申卖出评级, 目标价保持在 4.77 港币 2017 年 1 月 16 日融创中国战略投资乐视 3

4 图表年盈利估值乐视网对价 ( 人民币, 十亿 ) % 收购比例 8.61 推算市值 ( 人民币, 十亿 ) 当前市值 ( 人民币, 十亿 ) 折让 (%) 核心净收入 ( 人民币, 十亿 ) 推算市盈率 353 乐视影业对价 ( 人民币, 十亿 ) 1.05 % 收购比例 15.0 推算市值 ( 人民币, 十亿 ) 核心净收入 ( 人民币, 十亿 ) 推算市盈率 55 乐视致新对价 ( 人民币, 十亿 ) 7.95 % 收购比例 33.5 推算市值 ( 人民币, 十亿 ) 核心净亏损 ( 人民币, 十亿 ) (0.731) 资料来源 : 公司数据, 中银国际研究图表 3. 根据 2015 年盈利得出的投资净资产收益率 2015 年乐视网净收入 ( 人民币, 十亿 ) % 收购比例 8.61 归属融创中国的盈利 ( 人民币, 十亿 ) A 年乐视影业净收入 ( 人民币, 十亿 ) % 收购比例归属融创中国的盈利 ( 人民币, 十亿 ) B 年乐视致新净亏损 ( 人民币, 十亿 ) (0.731) % 收购比例 33.5 归属融创中国的亏损 ( 人民币, 十亿 ) C (0.245) 归属融创中国的总收入 /( 亏损 )( 人民币, 十亿 ) D=A+B+C (0.209) 预计融创中国的财务成本 ( 人民币, 十亿 ) E (0.90) 归属融创中国的总成本 ( 人民币, 十亿 ) F=D+E (1.11) 乐视网对价 ( 人民币, 十亿 ) 乐视影业对价 ( 人民币, 十亿 ) 1.05 乐视致新对价 ( 人民币, 十亿 ) 7.95 总对价 ( 人民币, 十亿 ) G 计入财务成本前的权益亏损 H=D/G (1.4) 权益亏损 H=F/G (7.4) 资料来源 : 公司数据, 中银国际研究 2017 年 1 月 16 日融创中国战略投资乐视 4

5 披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明, 本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务, 没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 20% 以上 ; 谨慎买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%-20%; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数有关基准指数包括 : 恒生指数恒生中国企业指数以及沪深 300 指数等 2017 年 1 月 16 日中银国际证券有限责任公司璞玉共精金 5

6 风险提示及免责声明本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布本报告发布的特定客户包括 :1) 基金保险 QFII QDII 等能够充分理解证券研究报告, 具备专业信息处理能力的中银国际证券有限责任公司的机构客户 ;2) 中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队, 其可参考使用本报告中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础, 整合形成证券投资顾问服务建议或产品, 提供给接受其证券投资顾问服务的客户中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的, 亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策 ; 需充分咨询证券投资顾问意见, 独立作出投资决策中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及损失等本报告内含保密信息, 仅供收件人使用阁下作为收件人, 不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人, 或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的, 中银国际证券有限责任公司将及时采取维权措施, 追究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券有限责任公司或其附属及关联公司 ( 统称中银国际集团 ) 的商标服务标记注册商标或注册服务标记本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用, 并未考虑到任何特别的投资目的财务状况或特殊需要, 不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请, 亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券有限责任公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议, 阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前, 就该投资产品的适合性, 包括阁下的特殊投资目的财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券有限责任公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到, 但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事高管员工或其他任何个人 ( 包括其关联方 ) 都不能保证它们的准确性或完整性除非法律或规则规定必须承担的责任外, 中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告, 亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料, 中银国际集团未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险本报告所载的资料意见及推测仅基于现状, 不构成任何保证, 可随时更改, 毋须提前通知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证, 也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断, 可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌部分投资可能不会轻易变现, 可能在出售或变现投资时存在难度同样, 阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下如上所述, 阁下须在做出任何投资决策之前, 包括买卖本报告涉及的任何证券, 寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编电话 : (8621) 传真 : (8621) 相关关联机构 : 中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打 : 中国电信 21 省市客户请拨打 : 新加坡客户请拨打 : 传真 :(852) 中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 传真 :(852) 中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区西单北大街 110 号 8 层邮编 : 电话 : (8610) 传真 : (8610) 中银国际 ( 英国 ) 有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话 : (4420) 传真 : (4420) 中银国际 ( 美国 ) 有限公司美国纽约市美国大道 1045 号 7 Bryant Park 15 楼 NY 电话 : (1) 传真 : (1) 中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司注册编号 Z 新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) / 传真 : (65) /

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未命名中国经济证券研究报告最新信息美国 CPI 符合预期 11 月海外动态点评 2017 年 11 月 21 日北京时间 11 月 15 日 21:30, 美国 10 月 CPI 数据公布,2% 的涨幅符合温和通胀的节奏, 为 12 月加息奠定了坚实的基础核心 CPI 创 4 月以来最大涨幅, 同比超预期美国 10 月 CPI 环比 0.1%, 预期 0.1%, 前值 0.5% 美国 10 月